Nghiên cứu các yếu tố tác động đến quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam

Chuyên đề nghiên cứu Yếu tố ảnh hưởng đến quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam, cập nhật xu hướng mới, giá trị tham khảo cao cho chuyên

• Tác giả: Trần Thị Thu Hiền
• Người hướng dẫn: PGS.TS Đàm Văn Huệ
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế Quốc Dân
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Yếu Tố Ảnh Hưởng Đến Quy Mô Thị Trường Trái Phiếu Doanh Nghiệp Việt Nam
• Loại tài liệu: luận án tiến sĩ
• Năm xuất bản: 2020
• Địa điểm: Hà Nội

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
• 1.1. Cơ sở lý luận về các yếu tố tác động tới quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 1.2. Cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 1.3. Quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 1.4. Các yếu tố tác động tới quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 1.5. Tổng quan các công trình nghiên cứu về các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 1.5.1. Các công trình nghiên cứu nước ngoài
• 1.5.2. Các công trình nghiên cứu trong nước
• 1.6. Khoảng trống nghiên cứu
• 2. CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
• 2.1. Khái quát môi trường kinh tế Việt Nam giai đoạn 2005 – 2017
• 2.2. Thực trạng thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam
• 2.3. Sự hình thành thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam
• 2.4. Môi trường pháp lý
• 2.5. Chủ thể tham gia thị trường
• 2.6. Cơ sở hạ tầng công nghệ
• 2.7. Cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam
• 2.7.1. Thị trường sơ cấp
• 2.7.2. Thị trường thứ cấp
• 2.8. Chính sách phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại một số quốc gia trên thế giới
• 2.8.1. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Hàn Quốc
• 2.8.2. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Thái Lan
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Khung nghiên cứu và mô hình nghiên cứu
• 3.2. Phương pháp nghiên cứu
• 3.3. Phương pháp thống kê mô tả
• 3.4. Phương pháp phân tích hồi quy
• 3.5. Số liệu nghiên cứu
• 3.5.1. Số liệu nghiên cứu về các yếu tố tác động tới quy mô phát hành của trái phiếu doanh nghiệp
• 3.5.2. Số liệu nghiên cứu về các yếu tố tác động tới quy mô giao dịch của trái phiếu doanh nghiệp
• 3.6. Quy trình kiểm định các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 3.6.1. Đối với các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp sơ cấp
• 3.6.2. Đối với các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp thứ cấp
• 4. CHƯƠNG 4: PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG TỚI QUY MÔ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
• 4.1. Các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp sơ cấp
• 4.2. Biến số và thang đo
• 4.3. Thống kê mô tả các yếu tố tác động
• 4.4. Kiểm định các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp sơ cấp
• 4.5. Các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp thứ cấp
• 4.6. Biến số và thang đo
• 4.7. Thống kê mô tả các biến
• 4.8. Kiểm định mô hình các yếu tố tác động tới sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp thứ cấp
• 5. CHƯƠNG 5: MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ TỪ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 5.1. Định hướng phát triển thị trường chứng khoán và thị trường trái phiếu doanh nghiệp thời gian tới
• 5.2. Quan điểm phát triển
• 5.3. Một số khuyến nghị từ kết quả nghiên cứu
• 5.3.1. Tăng trưởng kinh tế, ổn định tỷ giá và tăng quy mô dự trữ ngoại hối
• 5.3.2. Thúc đẩy sự phát triển của hệ thống ngân hàng trên phương diện nhà tạo lập thị trường
• 5.3.3. Thành lập tổ chức xếp hạng tín dụng chuyên nghiệp và thực hiện xếp hạng trái phiếu
• 5.3.4. Kiểm soát thị trường và công bố thông tin
• 5.3.5. Tăng cường quyền lợi của trái chủ
• 5.3.6. Chỉnh sửa và bổ sung hành lang pháp lý liên quan đến thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 5.3.7. Nâng cấp cơ sở hạ tầng kỹ thuật công nghệ phục vụ thị trường
• DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU CỦA TÁC GIẢ LIÊN QUAN ĐẾN LUẬN ÁN
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Giới thiệu về thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam đã có những bước phát triển đáng kể từ khi được hình thành vào năm 2005. Tuy nhiên, quy mô của thị trường này vẫn còn nhỏ bé so với các nước trong khu vực. Theo số liệu, tính đến năm 2016, quy mô phát hành trái phiếu doanh nghiệp chỉ đạt khoảng 2 tỷ USD, chiếm 1,02% GDP cả nước. Điều này cho thấy sự cần thiết phải nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Các yếu tố như môi trường kinh tế, chính sách tài chính, và sự phát triển của hệ thống ngân hàng đều có tác động lớn đến sự phát triển của thị trường này.

1.1. Tình hình phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam đã trải qua nhiều giai đoạn phát triển. Từ những năm đầu, thị trường chủ yếu tập trung vào một số doanh nghiệp lớn như Vingroup và Tập đoàn Điện lực Việt Nam. Tuy nhiên, sự phát triển của thị trường vẫn còn hạn chế do thiếu các tổ chức định giá và xếp hạng tín dụng chuyên nghiệp. Điều này dẫn đến việc các nhà đầu tư thường nắm giữ trái phiếu đến khi đáo hạn, làm cho thị trường thứ cấp gần như không có giao dịch.

II. Các yếu tố ảnh hưởng đến quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng có nhiều yếu tố tác động đến quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam. Các yếu tố này bao gồm quy mô nền kinh tế, độ mở của nền kinh tế, và sự phát triển của hệ thống ngân hàng. Đặc biệt, lãi suất trái phiếu và rủi ro tín dụng cũng đóng vai trò quan trọng trong việc quyết định quy mô phát hành trái phiếu. Việc hiểu rõ các yếu tố này sẽ giúp các nhà đầu tư và doanh nghiệp có những quyết định hợp lý hơn trong việc phát hành và đầu tư vào trái phiếu.

2.1. Tác động của chính sách tài chính

Chính sách tài chính của nhà nước có ảnh hưởng lớn đến quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Các chính sách như giảm thuế cho trái chủ, khuyến khích phát hành trái phiếu, và cải thiện môi trường pháp lý sẽ tạo điều kiện thuận lợi cho sự phát triển của thị trường. Ngoài ra, việc tăng cường minh bạch thông tin tài chính cũng là yếu tố quan trọng giúp tăng cường niềm tin của nhà đầu tư vào thị trường trái phiếu.

III. Đề xuất giải pháp phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Để tăng quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam, cần có những giải pháp đồng bộ từ phía nhà nước và các tổ chức tài chính. Một trong những giải pháp quan trọng là cải thiện khung pháp lý cho thị trường trái phiếu, bao gồm việc xây dựng các quy định rõ ràng về phát hành và giao dịch trái phiếu. Bên cạnh đó, cần thúc đẩy sự phát triển của các tổ chức xếp hạng tín dụng và định giá trái phiếu để tăng cường tính minh bạch và giảm rủi ro cho nhà đầu tư.

3.1. Tăng cường vai trò của ngân hàng thương mại

Ngân hàng thương mại cần đóng vai trò tích cực hơn trong việc phát hành và giao dịch trái phiếu doanh nghiệp. Việc cung cấp các dịch vụ tư vấn và hỗ trợ tài chính cho doanh nghiệp trong quá trình phát hành trái phiếu sẽ giúp tăng cường quy mô thị trường. Đồng thời, ngân hàng cũng cần phát triển các sản phẩm tài chính liên quan đến trái phiếu để thu hút nhà đầu tư.

Nội dung chính

Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ kinh tế chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng (mã số: 9340201) với đề tài "Các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam" do nghiên cứu sinh Trần Thị Thu Hiền thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS. Đàm Văn Huệ tại Trường Đại học Kinh tế Quốc dân (năm 2020).

Tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu

Thị trường tài chính đóng vai trò là kênh dẫn vốn trọng yếu trong nền kinh tế. Một hệ thống tài chính phát triển ổn định cần có sự cân bằng giữa ba trụ cột: tín dụng ngân hàng, thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu. Bài học rút ra từ cuộc khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997 cho thấy việc các nền kinh tế phụ thuộc quá mức vào hệ thống tín dụng ngân hàng thương mại tiềm ẩn nhiều rủi ro hệ thống, rủi ro kỳ hạn và thanh khoản. Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) giúp chia sẻ áp lực vốn dài hạn cho ngân hàng, đa dạng hóa kênh đầu tư và giúp doanh nghiệp chủ động huy động vốn không cần thế chấp, không bị pha loãng quyền sở hữu so với cổ phiếu.

Tại Việt Nam, thị trường trái phiếu được xác lập từ năm 1990 và chính thức hình thành khi Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh đi vào hoạt động năm 2000. Mặc dù quy mô toàn thị trường trái phiếu đạt trên 40 tỷ USD giai đoạn 2014–2016, cấu trúc thị trường lại mất cân đối nghiêm trọng khi trái phiếu Chính phủ (TPCP) chiếm tới 95%. Tính đến hết năm 2016, quy mô thị trường TPDN Việt Nam chỉ đạt khoảng 2 tỷ USD (tương đương 1,02% GDP), khoảng cách rất xa so với các quốc gia trong khu vực như Trung Quốc (hơn 2.000 tỷ USD), Hàn Quốc (hơn 1.000 tỷ USD), Malaysia (118,97 tỷ USD), Thái Lan (81,45 tỷ USD), Indonesia (23,13 tỷ USD). Trên thị trường sơ cấp, hoạt động phát hành tập trung chủ yếu vào các tập đoàn lớn (như Vingroup, EVN) và ngân hàng thương mại dưới hình thức phát hành riêng lẻ (tính đến năm 2017 có 224 TPDN phát hành, gồm 89 trái phiếu chuyển đổi và 135 trái phiếu thông thường, trong đó kỳ hạn 3–5 năm và trên 5 năm chiếm gần 70%). Nhà đầu tư có xu hướng nắm giữ đến ngày đáo hạn, khiến thị trường thứ cấp gần như không có thanh khoản (giai đoạn 2012–2017 chỉ có 28 mã trái phiếu được niêm yết và có giao dịch trên sàn chứng khoán).

Các công trình trong nước trước đây chủ yếu tập trung vào thị trường TPCP hoặc dừng lại ở mức độ thống kê mô tả thực trạng TPDN. Nghiên cứu định lượng duy nhất trước đó của Nguyễn Hòa Nhân và cộng sự (2014) chỉ xem xét số lượng biến số vĩ mô hạn chế ở thị trường sơ cấp. Khoảng trống nghiên cứu lớn tại Việt Nam là việc thiếu vắng một công trình thực nghiệm toàn diện, sử dụng mô hình kinh tế lượng để đo lường định lượng các yếu tố tác động đến cả quy mô phát hành (sơ cấp) và quy mô giao dịch (thứ cấp) của TPDN.

Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu của luận án gồm:

• (i) Đánh giá thực trạng tác động của một số yếu tố tới quy mô thị trường TPDN Việt Nam.
• (iii) Đề xuất một số khuyến nghị nhằm tăng quy mô thị trường TPDN Việt Nam.

Để thực hiện mục tiêu trên, luận án giải quyết 3 câu hỏi nghiên cứu được đánh số cụ thể:

• (i) Có những yếu tố nào tác động tới quy mô của thị trường TPDN nói chung và thị trường TPDN Việt Nam nói riêng?
• (ii) Mức độ tác động của các yếu tố này tới quy mô của thị trường TPDN Việt Nam như thế nào?
• (iii) Biện pháp tăng quy mô thị trường TPDN Việt Nam dựa trên các yếu tố này?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

• Đối tượng nghiên cứu: Quy mô của thị trường TPDN Việt Nam và các yếu tố tác động tới quy mô của thị trường, tập trung vào các trái phiếu đã phát hành và các trái phiếu niêm yết có giao dịch trên thị trường thứ cấp.
• Phạm vi nghiên cứu:
  • Thị trường sơ cấp: Không gian nghiên cứu là các yếu tố vĩ mô tác động đến quy mô thị trường TPDN sơ cấp Việt Nam; thời gian nghiên cứu từ năm 2005 đến năm 2018 (sử dụng chuỗi thời gian theo quý).
  • Thị trường thứ cấp: Không gian nghiên cứu là các yếu tố tác động đến quy mô thị trường TPDN thứ cấp Việt Nam; thời gian nghiên cứu từ năm 2012 đến năm 2017 (sử dụng dữ liệu mảng của 28 mã trái phiếu niêm yết).

---

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Luận án đã hệ thống hóa và phân loại các công trình nghiên cứu trong và ngoài nước thành hai nhánh: các yếu tố tác động đến quy mô thị trường sơ cấp và quy mô thị trường thứ cấp.

Các công trình nghiên cứu nước ngoài

• Về thị trường sơ cấp:

  • Eichengreen và Luengnaruemitchai (2004): Nghiên cứu trên 41 quốc gia châu Á và thế giới bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS), kiểm định 15 yếu tố và kết luận quy mô nền kinh tế, quy mô hệ thống ngân hàng, ổn định tỷ giá hối đoái, chuẩn mực kế toán quốc tế và quản lý Nhà nước tác động thuận chiều tới quy mô thị trường trái phiếu.
  • Bhattacharyay (2011; 2013): Nghiên cứu 10 quốc gia châu Á giai đoạn 1998–2008, chỉ ra quy mô nền kinh tế, độ mở kinh tế, quy mô hệ thống ngân hàng, giai đoạn phát triển và chênh lệch lãi suất tác động đến quy mô phát hành.
  • Braun và Briones (2006): Khảo sát 46 quốc gia với khoảng 100.000 TPDN (1995–2004) bằng hồi quy OLS, khẳng định GDP bình quân đầu người là yếu tố quan trọng nhất quyết định quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp ngoài quốc doanh.
  • Mu và cộng sự (2013): Khảo sát thị trường trái phiếu châu Phi bằng các mô hình Pooled OLS, FEM, REM và GMM, xác định quy mô kinh tế, thu nhập bình quân, quy mô tín dụng và chênh lệch lãi suất có tác động tới quy mô thị trường TPDN.
  • Kowalewski và Pisany (2017): Nghiên cứu 10 quốc gia châu Á (1995–2014) sử dụng ước lượng GLS, nhấn mạnh quyền chủ nợ (đo theo thang đo của Djankov và cộng sự, 2007) và quy mô hệ thống ngân hàng tác động thuận chiều đến quy mô phát hành TPDN của cả nhóm doanh nghiệp tài chính và phi tài chính.
  • Tendulkar (2015): Nghiên cứu 62 nền kinh tế mới nổi (2004–2013) bằng mô hình FEM, chia tách thị trường nội địa và quốc tế, xác định ảnh hưởng của quy mô TPCP, số lượng công ty niêm yết, tín dụng ngân hàng, CPI và chênh lệch lãi suất.
  • Fredrick (2014) và Maurya và Mishra (2016): Các nghiên cứu đơn lẻ tại Kenya và Ấn Độ cho thấy tỷ giá hối đoái và dự trữ ngoại hối có tác động mạnh mẽ nhất đến quy mô thị trường TPDN tại các quốc gia này.
  • Mizen và Tsoukas (2014): Tiếp cận vi mô về hành vi phát hành của doanh nghiệp châu Á, chỉ ra quy mô và tăng trưởng doanh thu tác động thuận chiều, trong khi số năm niêm yết cổ phiếu có mối quan hệ thay thế với phát hành trái phiếu.

• Về thị trường thứ cấp:

  • Alexander và cộng sự (2000): Nghiên cứu 60 TPDN có lợi suất cao (high-yield) tại Mỹ giai đoạn 1994–1997, chỉ ra khối lượng phát hành tác động thuận chiều, tuổi trái phiếu tác động ngược chiều (giao dịch nhiều nhất trong 2 năm đầu), đồng thời kiểm soát bằng biến rủi ro phá sản và biến động lợi nhuận.
  • Hotchkiss và Jostova (2007): Nghiên cứu 17.151 doanh nghiệp tại Mỹ giai đoạn 1995–1999, phân loại thành hai nhóm lợi suất cao và điểm đầu tư (investment-grade); phát hiện quy mô giao dịch cổ phiếu của doanh nghiệp thúc đẩy thanh khoản trái phiếu, biến động lợi nhuận tác động tiêu cực tới giao dịch.
  • Wahyudi và Robbi (2009): Nghiên cứu 206 trái phiếu tại Indonesia, xác nhận tác động của tuổi trái phiếu, rủi ro vỡ nợ và biến động giá tới quy mô giao dịch.

Yếu tố tác động tới sơ cấp	Tác giả tiêu biểu	Hướng tác động giả thuyết
Quy mô nền kinh tế	Eichengreen & Luengnaruemitchai (2004); Braun & Briones (2006); Bhattacharyay (2011, 2013); Mu et al. (2013)	+
Độ mở nền kinh tế	Eichengreen & Luengnaruemitchai (2004); Bhattacharyay (2013)	+
Giai đoạn phát triển kinh tế	Braun & Briones (2006); Bhattacharyay (2013); Tendulkar (2015); Maurya & Mishra (2016)	+
Chênh lệch lãi suất	Bhattacharyay (2013); Fredrick (2014); Mu et al. (2013)	-
Quy mô hệ thống ngân hàng	Hawkins (2002); Hwang (2016); Eichengreen & Luengnaruemitchai (2004); Bhattacharyay (2013)	+/-
Biến động tỷ giá hối đoái	Goldstein (1998); Eichengreen & Luengnaruemitchai (2004); Bhattacharyay (2013); Fredrick (2014)	-
Dự trữ ngoại hối	Maurya & Mishra (2016)	+
Quyền chủ nợ	LaPorta et al. (1998); Djankov et al. (2007); Kowalewski & Pisany (2017)	+

Các công trình nghiên cứu trong nước

• Trần Thị Thanh Tú (2007): Phân tích thực trạng TPDN giai đoạn 2003–2007 bằng thống kê mô tả, chỉ ra hạn chế do thiếu tổ chức xếp hạng tín nhiệm, thiếu nhà tạo lập thị trường.
• Trịnh Mai Vân (2010), Phan Thị Thu Hiền (2014): Nghiên cứu tập trung vào TPCP và nhận diện khung pháp lý TPDN chưa hoàn thiện.
• Vương và Trần (2010): Nghiên cứu dữ liệu 1992–2009, phân tích thực trạng phát hành tập trung vào DNNN khiến doanh nghiệp nhỏ và vừa (DNNVV) bị hạn chế tiếp cận.
• Đề án Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX, 2016): Đánh giá thực trạng phát hành, giao dịch và đề xuất phát triển thị trường TPDN.
• Nguyễn Hòa Nhân và cộng sự (2014): Nghiên cứu định lượng trên 95 doanh nghiệp (1992–2013) bằng mô hình GMM, kết luận độ mở kinh tế, quy mô ngân hàng tác động thuận chiều, trong khi tỷ giá và GDP đầu người tác động ngược chiều tới giá trị TPDN hiện hành.
• Nguyễn Thị Nhung và Trần Thị Thanh Tú (2019): Tổng hợp 11 nhóm tiêu chí đánh giá thanh khoản TPDN sơ cấp và thứ cấp tại Việt Nam.

Khoảng trống luận án lựa chọn giải quyết

Luận án khắc phục các hạn chế của nghiên cứu trước tại Việt Nam:

1. Đối với thị trường sơ cấp: Bổ sung các biến số vĩ mô và thể chế quan trọng gồm chênh lệch lãi suất, dự trữ ngoại hối và chỉ số quyền chủ nợ; thay đổi thang đo quy mô phát hành bằng giá trị TPDN phát hành mới theo quý (thay vì giá trị tích lũy/hiện hành) trên chuỗi thời gian 2005–2018.
2. Đối với thị trường thứ cấp: Lần đầu tiên tại Việt Nam xây dựng mô hình định lượng phân tích các yếu tố đặc thù (khối lượng phát hành, tuổi trái phiếu, xếp hạng tín dụng/rủi ro phá sản, biến động lợi nhuận, quy mô giao dịch cổ phiếu) tác động tới quy mô giao dịch của toàn bộ 28 TPDN niêm yết giai đoạn 2012–2017.

---

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Cơ sở lý thuyết và khái niệm

• Khái niệm và cấu trúc thị trường: Thị trường TPDN gồm thị trường sơ cấp (phát hành qua tự phát hành, đại lý, bảo lãnh phát hành, chào bán ra công chúng hoặc phát hành riêng lẻ) và thị trường thứ cấp (giao dịch tập trung trên Sở Giao dịch Chứng khoán hoặc thị trường phi tập trung OTC).
• Hàng hóa TPDN: Trái phiếu là chứng khoán nợ cam kết hoàn trả gốc và lãi định kỳ; được phân loại theo kỳ hạn (ngắn hạn $\le 3$ năm, trung hạn 4–10 năm, dài hạn $> 10$ năm), mức độ rủi ro (hạng đầu tư BAA/BBB trở lên, hạng đầu cơ dưới B), phương thức trả lãi (cố định, thả nổi, zero-coupon, chuyển đổi) và mức độ bảo đảm (có tài sản bảo đảm, không có tài sản bảo đảm).
• Các lý thuyết nền tảng:
  • Mô hình 5 giai đoạn phát triển kinh tế của Rostow (1960): Xã hội truyền thống $\rightarrow$ Chuẩn bị cất cánh $\rightarrow$ Cất cánh $\rightarrow$ Trưởng thành $\rightarrow$ Xã hội tiêu dùng cao; phản ánh sự tích lũy thu nhập của dân cư tạo nguồn vốn đầu tư chứng khoán.
  • Lý thuyết về cấu trúc tài chính và hệ thống ngân hàng (Rajan & Zingales, 2001; Hawkins, 2002): Mối quan hệ giữa quy mô ngân hàng và thị trường vốn trong điều kiện nền kinh tế mở.
  • Lý thuyết thể chế và quyền chủ nợ (LaPorta và cộng sự, 1998; Djankov và cộng sự, 2007): Khung chỉ số đo lường 4 quyền hạn của chủ nợ có bảo đảm khi con nợ nộp đơn phá sản (thang điểm từ 0 đến 4).
  • Mô hình thanh khoản thị trường thứ cấp (Alexander và cộng sự, 2000; Hotchkiss & Jostova, 2007): Giải thích thanh khoản qua tuổi trái phiếu, chi phí quản lý danh mục của nhà môi giới và sự lan tỏa thông tin từ thị trường cổ phiếu.

Phương pháp nghiên cứu thực nghiệm

Luận án áp dụng kết hợp phương pháp thống kê mô tả và phương pháp phân tích hồi quy kinh tế lượng trên hai mô hình riêng biệt:

1. Mô hình 1 (Thị trường sơ cấp):

   • Dạng dữ liệu: Dữ liệu chuỗi thời gian (time-series) theo quý từ năm 2005 đến năm 2018 (tổng số 56 quan sát).
   • Biến phụ thuộc: Quy mô phát hành TPDN theo quý.
   • Biến độc lập: Quy mô nền kinh tế (GDP), Độ mở nền kinh tế (giá trị xuất khẩu/GDP), Giai đoạn phát triển (GDP bình quân đầu người), Quy mô hệ thống ngân hàng (dư nợ tín dụng nội địa), Chênh lệch lãi suất (lãi suất cho vay trừ lãi suất tiết kiệm bình quân), Biến động tỷ giá hối đoái VND/USD (đo bằng chênh lệch biên độ High-Low), Dự trữ ngoại hối, Chỉ số quyền chủ nợ (theo Doing Business và Djankov et al.).
   • Quy trình kiểm định: Kiểm định tính dừng của chuỗi số liệu (Unit Root Test), ước lượng hồi quy OLS, kiểm định các khuyết tật mô hình (đa cộng tuyến, phương sai sai số thay đổi, tự tương quan) và xử lý bằng các phương pháp khắc phục phù hợp.

2. Mô hình 2 (Thị trường thứ cấp):

   • Dạng dữ liệu: Dữ liệu mảng (panel data) của 28 mã TPDN niêm yết trên HNX và HSX giai đoạn 2012–2017.
   • Biến phụ thuộc: Quy mô giao dịch TPDN (đo lường qua 3 chỉ tiêu: số lần giao dịch, số lượng trái phiếu giao dịch, doanh số giao dịch).
   • Biến độc lập: Khối lượng phát hành (size), Tuổi của trái phiếu (age), Rủi ro phá sản/Xếp hạng tín dụng (Credit Rating/Default Risk), Biến động lợi nhuận/giá (return volatility), Quy mô giao dịch cổ phiếu của tổ chức phát hành.
   • Quy trình lựa chọn mô hình: Kiểm định F-test để lựa chọn giữa Pooled OLS (POLS) và Fixed Effects Model (FEM); Kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier để lựa chọn giữa POLS và Random Effects Model (REM); Kiểm định Hausman test để lựa chọn giữa FEM và REM; sau đó kiểm định và khắc phục các hiện tượng khuyết tật dữ liệu bảng (phương sai sai số thay đổi, tự tương quan).

Nguồn tư liệu và dữ liệu

• Dữ liệu giao dịch, niêm yết TPDN và cổ phiếu: Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX), Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HSX), Vietstock.
• Dữ liệu kinh tế vĩ mô, lãi suất, tỷ giá, tín dụng: Tổng cục Thống kê, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN), Bộ Tài chính.
• Dữ liệu quốc tế và thể chế: Ngân hàng Thế giới (World Bank - dữ liệu GDP, CPI, Báo cáo Doing Business), Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF), Ngân hàng Phát triển Châu Á (ADB - chuyên trang AsianBondsOnline).
• Phần mềm hỗ trợ xử lý số liệu kinh tế lượng: Eviews và Stata.

---

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Cơ sở lý luận và tổng quan nghiên cứu

Chương 1 xây dựng khung lý thuyết hoàn chỉnh về thị trường TPDN, phân định ranh giới giữa thị trường sơ cấp và thứ cấp, đồng thời xác định các chỉ tiêu đo lường quy mô thị trường. Luận án làm rõ TPDN là công cụ vay nợ trung và dài hạn giúp tối ưu hóa cấu trúc vốn thông qua lá chắn thuế mà không làm thay đổi quyền kiểm soát doanh nghiệp.

Chương này tổng quan toàn diện các nghiên cứu thực nghiệm quốc tế và trong nước, phân tích các nhóm nhân tố vĩ mô và vi mô chi phối quy mô thị trường. Qua đó, tác giả chỉ ra khoảng trống nghiên cứu tại Việt Nam và thiết lập các giả thuyết nghiên cứu làm căn cứ cho việc thiết kế mô hình thực nghiệm ở Chương 3.

Chương 2: Thực trạng thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

Chương 2 phân tích môi trường kinh tế vĩ mô Việt Nam giai đoạn 2005–2017 gắn liền với các mốc biến động:

• Giai đoạn 2005–2007: Tăng trưởng kinh tế cao (GDP năm 2005 gần 8%, năm 2007 đạt 7,13%), Việt Nam gia nhập WTO (2006), tín dụng ngân hàng năm 2007 tăng nóng 53,0% thúc đẩy bong bóng tài sản.
• Giai đoạn 2008–2012: Chịu tác động của khủng hoảng tài chính toàn cầu, suy thoái kinh tế, lạm phát tăng vọt (năm 2011 CPI vượt 18%), nhập siêu 2011 ước 9,5 tỷ USD, nợ nước ngoài chiếm trên 42% GDP, hơn 3.100 dự án bị đình hoãn/giãn tiến độ năm 2008, nợ xấu ngân hàng tăng cao.
• Giai đoạn 2013–2017: Từng bước phục hồi kinh tế, GDP giai đoạn 2015–2017 duy trì trên 6% (năm 2015 đạt 6,68%; 2017 đạt 6,81%), dự trữ ngoại hối vượt 40 tỷ USD, vốn hóa thị trường cổ phiếu đạt 63% GDP.

Về cấu trúc thị trường TPDN Việt Nam:

• Khung pháp lý: Phát triển qua các văn bản: Quyết định 1191/QĐ-TTg, Nghị định 53/2009/NĐ-CP, Nghị định 90/2011/NĐ-CP, Luật Chứng khoán sửa đổi 2010, Nghị định 58/2012/NĐ-CP, Nghị định 60/2015/NĐ-CP, Thông tư 162/2015/TT-BTC và Nghị định 163/2018/NĐ-CP.
• Thị trường sơ cấp: Tổng số 224 đợt phát hành tính đến 2017, chủ yếu là phát hành riêng lẻ của các doanh nghiệp lớn (VIC, EVN) và ngân hàng. Cơ cấu kỳ hạn tập trung vào 3–5 năm và trên 5 năm (chiếm gần 70%).
• Thị trường thứ cấp: Rất kém phát triển; trong 6 năm (2012–2017) chỉ có 28 mã TPDN niêm yết trên HNX/HSX, giao dịch thưa thớt do nhà đầu tư có xu hướng nắm giữ đến khi đáo hạn.
• Kinh nghiệm quốc tế: Phân tích kinh nghiệm phát triển thị trường TPDN của Hàn Quốc và Thái Lan trong việc xây dựng hệ thống định mức tín nhiệm, phát triển hạ tầng giao dịch và mở rộng cơ sở nhà đầu tư tổ chức.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 trình bày chi tiết thiết kế nghiên cứu:

• Xây dựng sơ đồ khung nghiên cứu và phương trình toán học cho 2 mô hình thực nghiệm:
  • Phương trình hồi quy chuỗi thời gian phân tích quy mô phát hành sơ cấp theo quý (Mô hình 1).
  • Hệ phương trình hồi quy dữ liệu mảng phân tích 3 chỉ tiêu quy mô giao dịch thứ cấp: số lần giao dịch, số lượng trái phiếu và doanh số giao dịch (Mô hình 2).
• Xác định quy trình kiểm định:
  • Đối với chuỗi thời gian: Kiểm định tính dừng (Augmented Dickey-Fuller / Phillips-Perron), kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến qua hệ số VIF, kiểm định White/Breusch-Pagan về phương sai sai số thay đổi, kiểm định Breusch-Godfrey về tự tương quan.
  • Đối với dữ liệu mảng: Thực hiện tuần tự các kiểm định Pooled OLS, Fixed Effects (FEM), Random Effects (REM), kiểm định lựa chọn mô hình (F-test, Breusch-Pagan LM test, Hausman test) và ước lượng GLS để khắc phục khuyết tật.
• Mô tả chi tiết nguồn thu thập, quy trình xử lý, làm sạch và chuẩn hóa dữ liệu từ HNX, HSX, GSO, World Bank, IMF, Vietstock.

Chương 4: Phân tích các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

Chương 4 cung cấp kết quả thống kê mô tả, ma trận tương quan và kết quả hồi quy kinh tế lượng:

• Kết quả kiểm định mô hình thị trường sơ cấp (Mô hình 1):
  • Chuỗi số liệu được kiểm định tính dừng (Bảng 4.5). Kết quả hồi quy và kiểm định khuyết tật (Bảng 4.6 đến Bảng 4.11) xác định các yếu tố có ý nghĩa thống kê tác động đến quy mô phát hành TPDN Việt Nam bao gồm:
    1. Quy mô của nền kinh tế (GDP): Tác động thuận chiều.
    2. Độ mở của nền kinh tế (giá trị xuất khẩu/GDP): Tác động thuận chiều.
    3. Quy mô của hệ thống ngân hàng (dư nợ tín dụng): Tác động thuận chiều, thể hiện vai trò bổ trợ và bảo lãnh của ngân hàng thương mại lớn.
    4. Biến động tỷ giá hối đoái: Tác động ngược chiều (biến động tỷ giá càng lớn làm giảm quy mô phát hành TPDN).
    5. Dự trữ ngoại hối: Tác động thuận chiều tới quy mô phát hành.
    6. Quyền của chủ nợ: Tác động thuận chiều, môi trường pháp lý bảo vệ chủ nợ tốt hơn sẽ thúc đẩy phát hành TPDN.
• Kết quả kiểm định mô hình thị trường thứ cấp (Mô hình 2):
  • Kiểm định trên 28 TPDN niêm yết giai đoạn 2012–2017 (Bảng 4.12 đến Bảng 4.22). Sau khi kiểm định F-test, Breusch-Pagan LM và Hausman test để lựa chọn mô hình tối ưu (Bảng 4.19, 4.20, 4.21), kết quả chỉ ra:
    1. Tuổi của trái phiếu (Age): Có tác động đến quy mô giao dịch; trái phiếu mới phát hành (đặc biệt dưới 2 năm) có tần suất giao dịch cao hơn, trái phiếu càng lâu năm càng giảm giao dịch.
    2. Rủi ro phá sản / Xếp hạng tín dụng: Có tác động tới quy mô giao dịch của TPDN niêm yết.
    3. Biến động lợi nhuận: Có mối quan hệ với quy mô giao dịch trái phiếu.
    4. Quy mô giao dịch cổ phiếu của doanh nghiệp phát hành: Tác động thuận chiều rõ nét đến quy mô giao dịch TPDN (sự lan tỏa thanh khoản từ thị trường cổ phiếu).

Chương 5: Một số khuyến nghị từ kết quả nghiên cứu

Dựa trên các phát hiện thực nghiệm, Chương 5 nêu định hướng và đề xuất 7 nhóm khuyến nghị cụ thể:

1. Ổn định kinh tế vĩ mô: Duy trì tăng trưởng kinh tế bền vững, ổn định tỷ giá hối đoái và gia tăng quy mô dự trữ ngoại hối nhằm củng cố niềm tin của nhà đầu tư.
2. Phát triển hệ thống ngân hàng làm nhà tạo lập thị trường: Khuyến khích các NHTM lớn tham gia với vai trò tư vấn, bảo lãnh phát hành, phân phối và tạo lập thị trường TPDN thay vì cạnh tranh tín dụng truyền thống.
3. Thành lập tổ chức xếp hạng tín nhiệm chuyên nghiệp: Xây dựng và phát triển các cơ quan định mức tín nhiệm nội địa độc lập, tiến tới bắt buộc xếp hạng tín dụng đối với các đợt phát hành TPDN ra công chúng và niêm yết.
4. Tăng cường kiểm soát và minh bạch thông tin: Hoàn thiện chế độ công bố thông tin tài chính định kỳ và bất thường của tổ chức phát hành theo chuẩn mực kế toán.
5. Bảo vệ quyền lợi trái chủ: Nâng cao khung pháp lý về quyền hạn của chủ nợ có bảo đảm trong xử lý tài sản thế chấp và thủ tục phá sản doanh nghiệp.
6. Chỉnh sửa, hoàn thiện hành lang pháp lý: Triển khai hiệu quả Nghị định 163/2018/NĐ-CP (thay thế Nghị định 90/2011/NĐ-CP) và ban hành các thông tư hướng dẫn đồng bộ.
7. Nâng cấp cơ sở hạ tầng công nghệ: Hiện đại hóa hệ thống giao dịch trái phiếu tập trung tại Sở Giao dịch Chứng khoán và hoàn thiện hệ thống thanh toán bù trừ theo cơ chế chuyển giao chứng khoán đồng thời với thanh toán tiền (DVP).

---

Kết quả và những đóng góp mới

Đóng góp mới về mặt học thuật và lý luận

• Phát triển mô hình kinh tế lượng chuỗi thời gian kiểm định toàn diện 8 yếu tố vĩ mô và thể chế tác động tới quy mô phát hành TPDN sơ cấp tại Việt Nam; sử dụng thang đo giá trị trái phiếu phát hành mới theo quý giai đoạn 2005–2018 để phản ánh chính xác quy mô mở rộng thị trường thay vì giá trị dư nợ tích lũy.
• Là công trình nghiên cứu đầu tiên tại Việt Nam kiểm định thực nghiệm mô hình hồi quy dữ liệu mảng đối với các yếu tố tác động tới quy mô giao dịch của TPDN niêm yết trên thị trường thứ cấp (khối lượng phát hành, tuổi trái phiếu, rủi ro vỡ nợ, biến động lợi nhuận, giao dịch cổ phiếu) trên tập dữ liệu 28 mã trái phiếu giai đoạn 2012–2017.

Phát hiện thực nghiệm và khuyến nghị

• Chứng minh bằng thực nghiệm rằng quy mô nền kinh tế, độ mở kinh tế, quy mô hệ thống ngân hàng, dự trữ ngoại hối và mức độ bảo vệ quyền chủ nợ có tác động tích cực thúc đẩy quy mô phát hành TPDN; trong khi biến động tỷ giá hối đoái tạo ra tác động tiêu cực.
• Xác định tuổi trái phiếu, rủi ro vỡ nợ, biến động giá và đặc biệt là thanh khoản cổ phiếu của tổ chức phát hành là các nhân tố then chốt quyết định quy mô giao dịch TPDN trên sàn tập trung.
• Đưa ra hệ thống giải pháp gắn liền trực tiếp với kết quả định lượng: từ ổn định vĩ mô, nâng cao quyền chủ nợ, định chế hóa tổ chức xếp hạng tín nhiệm đến nâng cấp hạ tầng thanh toán DVP.

---

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

• Hạn chế của nghiên cứu:
  • Quy mô mẫu nghiên cứu trên thị trường thứ cấp còn hạn chế (chỉ có 28 trái phiếu niêm yết trong giai đoạn 2012–2017) do thực trạng thị trường TPDN Việt Nam thời gian này chủ yếu là phát hành riêng lẻ không niêm yết.
  • Số liệu sơ cấp theo quý giai đoạn 2005–2018 phản ánh các biến số vĩ mô tổng hợp, chưa tách biệt chi tiết từng ngành nghề phát hành cụ thể (như bất động sản, tài chính - ngân hàng, năng lượng).
• Hướng nghiên cứu tiếp theo:
  • Mở rộng mẫu nghiên cứu thị trường thứ cấp khi hệ thống giao dịch TPDN riêng lẻ tập trung đi vào vận hành và số lượng trái phiếu niêm yết gia tăng.
  • Phân tích so sánh các yếu tố tác động tới quy mô phát hành giữa hai nhóm doanh nghiệp tài chính và phi tài chính tại Việt Nam.

---

Giá trị tham khảo

Luận án là tài liệu tham khảo chuyên sâu trong lĩnh vực Tài chính – Ngân hàng và Thị trường Chứng khoán:

• Cơ quan quản lý Nhà nước (Bộ Tài chính, UBCKNN, NHNN): Cung cấp bằng chứng thực nghiệm về tác động của quyền chủ nợ, tỷ giá, dự trữ ngoại hối và vai trò của hệ thống NHTM để hoàn thiện chính sách phát triển thị trường vốn và khung pháp lý TPDN.
• Giảng viên, nghiên cứu sinh, học viên cao học: Tham khảo khung lý thuyết, cách tiếp cận đo lường quy mô phát hành theo quý, quy trình xử lý hồi quy chuỗi thời gian và dữ liệu mảng trên Eviews/Stata cho thị trường trái phiếu tại các nền kinh tế mới nổi.
• Tổ chức phát hành và Định chế tài chính (NHTM, CTCK, Quỹ đầu tư): Nắm bắt các yếu tố quyết định thanh khoản thứ cấp (tuổi trái phiếu, quan hệ với cổ phiếu) để thiết kế cấu trúc kỳ hạn, định giá và phát triển nghiệp vụ tạo lập thị trường TPDN.

---

Câu hỏi thường gặp

1. Luận án sử dụng thang đo nào để phản ánh quy mô phát hành trên thị trường sơ cấp và tại sao?

Luận án sử dụng giá trị TPDN phát hành mới trong mỗi quý (theo quan điểm của Kowalewski và Pisany, 2017) thay vì sử dụng tổng dư nợ tích lũy/GDP. Thang đo này giúp loại trừ giá trị trái phiếu đã đáo hạn được thanh toán trong kỳ, từ đó phản ánh chính xác sự tăng trưởng thực tế của hoạt động huy động vốn mới trên thị trường sơ cấp trong giai đoạn 2005–2018.

2. Mô hình hồi quy thị trường sơ cấp gồm những biến độc lập nào?

Mô hình sơ cấp kiểm định 8 biến độc lập: (1) Quy mô nền kinh tế (GDP), (2) Độ mở nền kinh tế (Xuất khẩu/GDP), (3) Giai đoạn phát triển kinh tế (GDP bình quân đầu người), (4) Quy mô hệ thống ngân hàng (Dư nợ tín dụng nội địa), (5) Chênh lệch lãi suất (Cho vay trừ Tiết kiệm), (6) Biến động tỷ giá hối đoái VND/USD (Biên độ High-Low), (7) Dự trữ ngoại hối, và (8) Chỉ số quyền chủ nợ (theo Doing Business và Djankov et al.).

3. Mẫu dữ liệu nghiên cứu trên thị trường thứ cấp được thu thập như thế nào?

Dữ liệu thị trường thứ cấp là dữ liệu mảng (panel data) thu thập từ Sở Giao dịch Chứng khoán (HNX và HSX) và Vietstock trong giai đoạn 2012–2017, bao gồm toàn bộ 28 mã TPDN được niêm yết và có phát sinh giao dịch trên sàn chứng khoán. Ba chỉ tiêu đo lường biến phụ thuộc gồm: số lần giao dịch, số lượng trái phiếu giao dịch và doanh số giao dịch.

4. Kết quả thực nghiệm chỉ ra những yếu tố nào tác động tới quy mô giao dịch TPDN niêm yết?

Kết quả kiểm định mô hình dữ liệu mảng chỉ ra rằng: tuổi của trái phiếu (giao dịch tập trung nhiều nhất trong các năm đầu sau phát hành), rủi ro phá sản/xếp hạng tín dụng, biến động lợi nhuận và quy mô giao dịch cổ phiếu của tổ chức phát hành (hiệu ứng lan tỏa thông tin) là các yếu tố có tác động tới quy mô giao dịch của TPDN niêm yết.

5. Luận án đề xuất giải pháp gì về mặt thể chế và hạ tầng thị trường?

Luận án đề xuất sớm thành lập và bắt buộc sử dụng dịch vụ định mức tín nhiệm chuyên nghiệp độc lập; tăng cường chế tài bảo vệ quyền lợi của chủ nợ có bảo đảm khi doanh nghiệp xử lý nợ; hoàn thiện khung pháp lý theo Nghị định 163/2018/NĐ-CP; và nâng cấp hệ thống công nghệ thông tin phục vụ giao dịch tập trung cùng cơ chế thanh toán bù trừ DVP.

---

Kết luận

Luận án của nghiên cứu sinh Trần Thị Thu Hiền đã giải quyết khoảng trống học thuật về định lượng các yếu tố tác động tới quy mô thị trường TPDN Việt Nam trên cả hai phương diện phát hành sơ cấp và giao dịch thứ cấp. Thông qua việc ứng dụng các mô hình kinh tế lượng trên chuỗi thời gian (2005–2018) và dữ liệu mảng (2012–2017), công trình đã cung cấp những bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng của các biến số kinh tế vĩ mô, thể chế quyền chủ nợ cũng như các đặc tính riêng của trái phiếu và doanh nghiệp niêm yết. Các kết quả nghiên cứu và hệ thống 7 nhóm khuyến nghị là cơ sở khoa học và thực tiễn phục vụ công tác hoạch định chính sách phát triển cân bằng thị trường tài chính Việt Nam.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG 1 CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 1. Cơ sở lý luận về các yếu tố tác động tới quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp 1. Cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiệp 1. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Khái niệm thị trường trái phiếu doanh nghiệp Trái phiếu là một loại chứng khoán nên thị trường trái phiếu là một bộ phận của TTCK nói chung.

Collin (2003) định nghĩa: “Thị trường trái phiếu là nơi mà các trái phiếu được giao dịch”. Trong đó, giao dịch là việc mua và bán các trái phiếu. Thị trường TPDN là nơi mà TPDN được mua đi và bán lại. Theo Mizen và Tsoukas (2014): “Thị trường TPDN bao gồm thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp.”  Thị trường sơ cấp – thị trường phát hành Là thị trường mà trái phiếu được doanh nghiệp bán cho các NĐT nhằm huy động vốn.

Việc mua bán trái phiếu trên thị trường sơ cấp thường được tiến hành thông qua (i) trung gian là các ngân hàng, (ii) doanh nghiệp phát hành trực tiếp trên TTCK (iii) bán trực tiếp cho các NĐT. Mục tiêu của phát hành TPDN là đảm bảo huy động đủ vốn theo dự kiến (phát hành hết trái phiếu), kịp thời gian, và chi phí phát hành thấp. Mục tiêu này có thực hiện được hay không phụ thuộc vào nhiều yếu tố như mệnh giá, lãi suất, thời hạn, rủi ro và tính thanh khoản của TPDN đối với người mua. TPDN có thể được phát hành theo các cách sau:  Tự phát hành trái phiếu: Tự phát hành là phương pháp thường được dùng cho các tổ chức đã có kinh nghiệm trong hoạt động này.

Với doanh nghiệp được xếp hạng cao, hoặc khi TTCK phát triển, việc tự phát hành sẽ đỡ tốn kém chi phí. Phương pháp này cũng phù hợp với đợt phát hành có giá trị lớn (Tiết kiệm chi phí phát hành), hoặc phát hành cho các đối tác riêng biệt (Xác định cụ thể giá trị phát hành, người mua).  Đại lý phát hành Trong trường hợp này doanh nghiệp phát hành trái phiếu thuê đại lý phát hành - luan an người bán hộ. Tổ chức đại lý phát hành thường là các trung gian tài chính lớn, có kinh nghiệm phát hành, mạng lưới và quan hệ với các tổ chức kinh tế và công chúng rộng rãi nên khả năng phát hành thành công thường cao hơn.

 Bảo lãnh phát hành Đây là hình thức phát hành mà tổ chức bảo lãnh phát hành cam kết với TCPH về một số hoạt động: (1) thực hiện các thủ tục trước khi chào bán trái phiếu, (2) nhận mua một phần hay toàn bộ số trái phiếu được phát hành để bán lại, hoặc (3) mua số trái phiếu chưa được bán hết, hoặc (4) hỗ trợ TCPH trong việc chào bán trái phiếu.  Chào bán trái phiếu ra công chúng Là việc chào bán trái phiếu theo một trong các phương thức sau đây: a) Thông qua phương tiện truyền thông đại chúng, kể cả Internet; b) Chào bán cho số lượng NĐT xác định; c) Chào bán cho một số lượng NĐT không xác định. TCPH thực hiện chào bán ra công chúng phải đăng ký với cơ quan quản lý và có thể niêm yết TPDN trên thị trường tập trung như SGD chứng khoán.  Phát hành riêng lẻ Ngược lại với phát hành ra công chúng, phát hành riêng lẻ là việc chào bán trái phiếu cho các đối tượng nhất đinh.

Do số lượng người mua nhỏ, công tác quảng cáo chào bán sẽ đơn giản hơn. Trái phiếu phát hành riêng lẻ không được niêm yết trên thị trường tập trung.  Thị trường thứ cấp – thị trường giao dịch Là thị trường mà những trái phiếu đã phát hành được mua đi bán lại giữa các NĐT. TPDN đã phát hành sẽ được giao dịch trên thị trường thứ cấp.

Thông thường, các trái phiếu này được mua bán theo 2 hình thức: tập trung và phi tập trung (OTC)  Giao dich tập trung Đối với phương thức này, các TPDN được niêm yết và giao dịch tại các SGDCK. Tại đó, các trái phiếu được quản lý chặt chẽ bởi hệ thống quy định rõ ràng khi niêm yết và quy trình về phương thức giao dịch, đảm bảo quyền lợi và nghĩa vụ của các bên.  Giao dịch phi tập trung (OTC) TPDN giao dịch trên OTC được thực hiện thanh toán theo hình thức thanh toán trực tiếp bằng tiền và chuyển giao trái phiếu theo hình thức chứng chỉ vật chất tại TCPH hoặc đại lý chuyển nhượng.” luan an luan an 1. Hàng hóa trên thị trường  Khái niệm trái phiếu doanh nghiệp Theo Ross và cộng sự (2002), “trái phiếu là một khoản nợ chỉ có lãi suất, tức là người vay sẽ trả lãi định kỳ và trả gốc vào cuối kỳ”.

Martellini và cộng sự (2003) định nghĩa: “Trái phiếu là một nghĩa vụ tài chính của người phát hành (hay người vay) cam kết trả lại cho trái chủ (hay người cho vay) khoản tiền gốc và lãi định kỳ, được tính trên khoản gốc vay trong một khoảng thời gian nhất định.Trái phiếu thông thường là trái phiếu trả lãi định kỳ và trả gốc vào ngày đáo hạn”. Theo Collin (2003) “Trái phiếu là một hợp đồng của người phát hành cam kết trả lại một khoản tiền đã vay vào một ngày nhất định và trả lãi định kỳ. Trái phiếu có thể coi là một khoản vay dài hạn của Chính phủ hoặc doanh nghiệp, có lãi suất cố định hoặc thả nổi theo giá bán”. Berk và DeMarzo (2014) cũng định nghĩa: “Trái phiếu là một chứng khoán được bán để huy động tiền từ các NĐT và có cam kết thanh toán trong tương lai”.

Luật chứng khoán Quốc hội (2006) của Việt Nam quy định: “Trái phiếu là loại chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu đối với một phần vốn nợ của tổ chức phát hành”. Như vậy, có thể hiểu “TPDN là một chứng khoán do doanh nghiệp phát hành, cam kết hoàn trả gốc đã vay vào một ngày nhất định trong tương lai và trả lãi định kỳ cho người nắm giữ trái phiếu”.  Phân loại trái phiếu doanh nghiệp Có nhiều tiêu chí để phân loại TPDN. Sau đây là một số tiêu chí cơ bản thường được sử dụng để phân loại TPDN trên thế giới (SEC (2013), Amadeo (2018)): “  Phân loại theo kỳ hạn (Duration) Trái phiếu ngắn hạn (short term): là trái phiếu có kỳ hạn từ 3 năm trở xuống.

Trái phiếu trung hạn (medium term): là trái phiếu có kỳ hạn từ 4 đến 10 năm. Trái phiếu dài hạn (long term): là trái phiếu có kỳ hạn trên 10 năm.  Phân loại theo mức độ rủi ro (Risk) Trái phiếu thường được các tổ chức XHTD xác định mức độ rủi ro bằng cách luan an chấm điểm tín dụng. Căn cứ vào hạng điểm, TPDN được chia thành 2 loại: Loại có mức độ rủi ro thấp (Investment grade): là những TPDN thường được XHTD từ BAA (Moody’s) hay BBB (Standard & Poor’s và Fitch Ratings).

Đây là những trái phiếu được phát hành bởi những doanh nghiệp ít có khả năng bị phá sản. Loại có mức độ rủi ro cao (Non – investment grade): là những TPDN có điểm tín dụng dưới hạng B, thường có lãi suất cao (high – yield).  Phân loại theo cách thức trả lãi (Interest payment) Loại có lãi suất cố định (Fixed rate): là TPDN có mức lãi suất được xác định bằng một tỷ lệ phần trăm (%) cố định theo mệnh giá. Loại trái phiếu này thường trả lãi định kỳ (coupon).

Loại có lãi suất thả nổi (Floating rate): là TPDN mà lãi suất trong các kỳ khác nhau và được tính theo một lãi suất tham chiếu. Loại không trả lãi (Zero – coupon): là TPDN thường được phát hành với giá thấp hơn mệnh giá. Khoản tiền có giá trị bằng mệnh giá được trả khi đáo hạn. Loại trái phiếu chuyển đổi (Convertible): là trái phiếu của công ty cổ phần mà trái chủ được quyền chuyển sang cổ phiếu của công ty đó.

 Phân loại theo mức độ đảm bảo thanh toán của doanh nghiệp phát hành (Secured) Loại có bảo đảm (Secured): là những TPDN được đảm bảo bằng tài sản thế chấp (bất động sản, thiết bị, …) thuộc sở hữu của doanh nghiệp phát hành. Trong trường hợp doanh nghiệp bị phá sản, trái chủ có quyền tịch thu các tài sản thế chấp để đảm bảo quyền lợi của họ. Loại không có đảm bảo (Unsecured): là TPDN không có tài sản làm vật bảo đảm mà chỉ bảo đảm bằng uy tín của chính người phát hành. Trên đây là một số tiêu chí phân loại TPDN phổ biến.

Ngoài ra, căn cứ theo nhu cầu của NĐT và khả năng của doanh nghiệp, trái phiếu có thể được kèm theo một số những đặc tính đặc biệt khác (như trái phiếu có quyền mua lại, trái phiếu có quyền mua cổ phiếu, …) để tăng tính hấp dẫn của trái phiếu. Các chủ thể tham gia thị trường  Các nhà phát hành (các doanh nghiệp), các NĐT cá nhân và tổ chức. Trong đó, các NĐT tổ chức bao gồm các ngân hàng, các CTBH, CTCK, quỹ đầu tư, quỹ hưu trí, … Đây là các chủ thể chính của thị trường, tạo nên cung cầu trên thị trường. luan an  Các TGTC: Thị trường trái phiếu là một bộ phận của TTTC luôn gắn với TGTC như các NHTM, ngân hàng đầu tư, ngân hàng phát triển, CTBH, CTCK, các quĩ đầu tư, các quỹ hưu trí, … Các TGTC tham gia thị trường với các chức năng môi giới, tư vấn, bảo lãnh, cấp tín dụng… TGTC sẽ góp phần làm cho cung cầu khớp nhau một cách có hiệu quả.

 Các tổ chức XHTD: Thị trường luôn kém theo với rủi ro. Các tổ chức xếp hạng trái phiếu và doanh nghiệp sẽ đánh giá rủi ro, tạo cơ sở hình thành nên các chuẩn mực của thị trường, giảm tính bất đối xứng của thông tin.  Các cơ quan quản lý: các cơ quan quản lý thị trường như UBCK, BTC, NHNN,… có vai trò rất quan trọng trong việc tổ chức và đảm bảo thị trường phát triển lành mạnh và ổn định. Quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp 1.

Quan niệm về quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp Theo từ điển Oxford: “Quy mô (size) là mức độ lớn hoặc nhỏ của một đối tượng nào đó”. Vì thế, có thể hiểu quy mô của thị trường TPDN là mức độ lớn hoặc nhỏ của thị trường. El-Wassal (2013) cho rằng quy mô của TTCK được thể hiện thông qua mức độ vốn hóa thị trường và số lượng các công ty niêm yết. Thị trường TPDN cũng là một bộ phận của TTCK nên quy mô của thị trường TPDN cũng có thể được xem xét thông qua những chỉ tiêu tương tự.