Chương 1 là trình bay tổng quan về van đề nghiên cứu.1 trình bay các nghiên cứu về chiến lược trên Thế giới, Mục 1.2 trình bày các nghiên cứu chiến lược tại Việt Nam, dé chuyên đề có được cái nhìn tổng quan, tìm ra khoảng trống nghiên cứu và từ đó ứng dụng chiến lược trên thị trường chứng khoán Việt Nam. CÁC NGHIÊN CỨU TREN THE GIỚI Cho tới nay, nghiên cứu về chiến lược CPPI, trên Thế giới đã có nhiều cách tiếp cận khác nhau. Chiến lược CPPI được nghiên cứu đầu tiên bởi Perold (1986), sau đó là Black va Jones (1987). Trong các nghiên cứu này, các tác giả đã trình bày khái niệm cơ bản liên quan đến chiến lược CPPI (mức sàn, mức đệm, hệ số nhân.) và nguyên tắc cân đối lại danh mục đầu tư vào cuối mỗi chu kì nhăm đảm bảo giữ cho giá trị của danh mục luôn lớn hơn mức sàn trong suốt thời gian đầu tư.
Chiến lược CPPI được xem như một giải pháp kha thi đối với một nhà đầu tư e ngại rủi ro, đặc biệt trong các giả định cực đoan của thị trường. Ý tưởng cốt lõi của chiến lược CPPI là nhà đầu tư đặt ra một mức giá tri danh mục đầu tư tối thiểu có thé chấp nhận được, để tính toán biên độ an toàn vượt ra ngoài và đầu tư vào các tài sản rủi ro với một hệ số khuếch đại (gọi là hệ số nhân). Điểm mau chốt này làm tăng giá trị cho danh mục CPPI khi thị trường tăng và cũng dam bảo bảo toàn vốn đến khi đáo hạn khi thị trường giảm. Đề thực hiện chiến lược CPPI, nhà dau tư phải xác định mức sàn F cần bao toàn khi thực hiện chiến lược.
Danh mục đầu tư CPPI bao gồm vốn đầu tư vào tài sản phi rủi ro như trái phiếu chính phủ B (khoản tiền M) và vốn đầu tư vào tài sản rủi ro Š (khoản tiền E). Mức đệm nam giữa giá trị danh mục đầu tư CPPI (V) va mức sàn. Quy tắc thực hiện chiến lược CPPI là trong danh mục đầu tư, phần tiền đầu tư vào tai sản rủi ro (E) và mức đệm (C) phải luôn duy trì một tỷ số E/C không đối m (được gọi là hệ số nhân): V=E+M=C+F E=msC 11193870 - Vii Thi Ngoc 4 Chuyên dé tốt nghiệp chuyên ngành Toán Kinh tế Mục tiêu của chiên lược là tìm hệ sô nhân m và thông qua đó phân bô 2 loại tài sản phi rủi ro và rủi ro một cách phù hợp và duy trì hệ sô nhân đó ôn định đên cuôi chu kì đê đảm bảo mục tiêu của chiên lược. Việc lựa chọn các tham số của chiến lược, đặc biệt là hệ số nhân có ảnh hưởng rất lớn đến tính hiệu quả của chiến lược CPPI.
Hệ số nhân được coi như hệ số khuếch đại của độ chênh lệch giữa giá trị danh mục đầu tư và mức sàn yêu cầu. Hệ số nhân càng lớn thì sẽ càng mang lại lợi nhuận cao khi thị trường tăng. Tuy nhiên trong trường hợp thị trường giảm, hệ số nhân càng lớn thì càng làm cho danh mục CPPI tiên gân đên mức sàn. Trong nghiên cứu của mình, Bertrand (2001) đã sử dụng lý thuyết cực trị để đưa ra lựa chọn cho hệ số nhân một cách phù hợp.
João Carvalho và cộng sự (2018) cũng nghiên cứu danh mục CPPI trên dữ liệu mẫu của mình để trả lời cho câu hỏi hệ số nhân nào sẽ dễ khiến danh mục rơi vào sự kiện cash — lock. Nghiên của của nhóm tác giả chỉ ra kết quam = 3,m = 5 là hai hệ số nhân phổ biến khiến cho danh mục CPPI dễ rơi vào trạng thái cash — lock. Tuy nhiên, chuyên đề cho răng đây chỉ là kết quả với dữ liệu mẫu của họ, nên vẫn cần phải thử nghiệm lại trên thị trường tài chính, và với mẫu khác. Trong các nghiên cứu CPPI truyền thống, m được thiết lập trước như một giá trị cố định và nó không bao giờ thay đổi với điều kiện thị trường.
Một số học giả thực hiện một cải tiến bằng cách đưa ra chiến lược bảo hiểm danh mục đầu tư tỷ lệ biến đổi, nghĩa là cai đặt thông sỐ động trong chiến lược CPPI. Chen và cộng sự (2005) cho rằng hệ số nhân có định trong chiến lược CPPI nên điều chỉnh với các điều kiện thị trường. Họ đưa ra bảo hiểm danh mục đầu tư tỷ trọng không đôi động (DPPI) bang sử dụng thuật toán di truyền xem xét một số yếu tố liên quan voi sự biến động của thị trường. Kết quả thực nghiệm cho thấy chiến lược DPPI có lợi hơn chiến lược CPPI.
Hầu hết các nghiên cứu trước đây đều liên quan đến các đặc tính chiến lược CPPI xem xét trong điều kiện thời gian liên tục. Perold và Sharpe (1988) phát triển các nghiên cứu về sự thay đôi của lợi suất của 3 danh mục CPPI dưới các điều kiện khác nhau của thị trường. Các nghiên cứu cũng chỉ ra rằng nếu các giao dịch diễn ra với thời gian liên tục và quá trình giá được giả thiết là liên tục thì danh mục CPPI luôn đạt hiệu quả mong muôn. Tuy nhiên, đôi với sản phâm rủi ro là giá cô phiêu, 11193670 - Vũ Thị Ngọc 5 Chuyên dé tốt nghiệp chuyên ngành Toán Kinh tế thời gian giao dịch theo phiên và không liên tục, thậm chí dễ bị ảnh hưởng bởi tin tức vĩ mô giữa mức giá ngày hôm trước và hôm sau.
Balder và cộng sự (2005) đã nghiên cứu sự hạn chế của các giao dịch với thời gian rời rạc lên danh mục CPPI. Họ chỉ ra rằng danh mục CPPI với thời gian rời rạc phản ứng rất nhạy với những biến động về giá của tài sản rủi ro. Liên quan đến tính không liên tục của quá trình giá, Cont và Tankov (2007) cũng đã nghiên cứu những ảnh hưởng của sự sụt giảm đột ngột với biên độ lớn về giá của cổ phiếu lên danh mục CPPI, đồng thời có những đánh giá về sự rủi ro này bằng cách mô hình hóa giá cô phiếu băng quá trình Levy. Với việc ước lượng các tham số của chiến lược, nhiều nghiên cứu đã sử dụng phương pháp mô phỏng Monte Carlo để mô phỏng cho diễn biến lợi suất của tài sản rủi ro cũng như danh mục CPPI (Annaert và cộng sự, 2009), (Zagst va Kraus, 2011).
Kết quả cho thấy xác suất cao phân bé lợi suất của danh mục rat gần với giá sản. Ngoài ra, Cesari và Cremonini (2003), Kostner (2004) đã sử dụng mật độ thực nghiệm quan sát được và so sánh với mô hình, cho kết quả rằng chiến lược CPPI đạt hiệu suất tốt trong thị trường giảm và không có xu hướng. Tuy nhiên, Almeida và Gaspar (2012) cho răng chiến lược CPPI vẫn bị chi phối bởi các chiên lược quá đơn thuan. Mkaouar và Prigent (2014) nghiên cứu về tác động của chi phí giao dịch đến quyết định tái cân bằng danh mục CPPI.
Nghiên cứu chỉ ra số lượng tài sản rủi ro cần mua/ bán trong quá trình quyết định thực hiện tái cân bằng danh mục là một hàm toán học và có phụ thuộc vào hệ số nhân ?n lựa chọn từ đầu khi xây dựng danh mục. Perold và Sharpe (1988) đã nghiên cứu hiệu suất của một số chiến lược đầu tư động: Buy — Hold, Option Based Portfolio Insurance (OBPI) trong các điều kiện thị trường khác nhau. Ho thấy rang CPPI cho hiệu suất dau tư cao trong thị trường tăng giá mạnh mẽ, vì lượng von được phân bô vào tài sản rủi ro ngày cảng tăng. Thay vào đó, CPPI cũng bảo vệ tốt danh mục trong thị trường gấu giảm giá mạnh, vì nguồn vốn lúc này được phân bổ chủ yếu vào tài sản phi rủi ro.
Ngoài ra, xu hướng của thị trường cũng ảnh hưởng đáng kê đến chiến lược đầu tư CPPI vì tùy vào khoảng thời gian lựa chọn tái cân bằng, trong trường hợp như vậy, nghiên cứu cho rằng chiến lược mua và nắm giữ danh mục sẽ tốt hơn khi thị trường thể hiện rõ 11193670 - Vũ Thị Ngọc 6 Chuyên dé tốt nghiệp chuyên ngành Toán Kinh tế xu hướng. Annaert và cộng sự (2009) cũng cho rằng CPPI cung cấp khả năng bảo vệ giảm giá và cân bằng rủi ro - lợi nhuận tốt hơn so với việc đầu tư theo chiến lược mua và nắm giữ theo xu hướng, nhưng điều này đi kèm với chi phí của lợi nhuận vượt quá mức sàn thâp hơn. Ngoài ra, Costa và Gaspar (2014) đã so sánh chiến lược CPPI với chiến lược SLPI ( Stop — Loss PI: chiến lược đầu tư 100% vốn và tài sản rủi ro ngay từ đầu và thực hiện cân bang khi giá thay đổi để chuyên sang tài sản phi rủi ro đến khi chạm đến giá sàn). Nghiên cứu kết luận chỉ ra đường lợi suất của CPPI kém hơn lợi suất của SLPI, tuy nhiên chiến lược SLPI không được yêu thích và phù hợp với nhà đầu tư e ngại rủi ro.
Jodo Carvalho và cộng sự (2018) cũng cho rằng với trường hợp tài sản rủi ro biến động nhỏ, chiến lược SLPI cho sự lựa chọn tốt hơn CPPI, nhưng điều này cũng cần xem xét đến hồ sơ rủi ro của nhà đầu tư về việc lựa chọn giữa 2 chiên lược này. Đề xuất các sửa đổi với chiến lược CPPI, Chen et al. (2008) đã đề xuất và nghiên cứu hệ số nhân động thay vì sử dụng một hệ số nhân có định xuyên suốt cả chu kì, kết quả cho thấy danh mục hiệu quả và đạt được lợi suất kỳ vọng cao hơn. João Carvalhovaf cộng sự (2018) đề xuất kỹ thuật mô phỏng Monte Carlo có điều kiện dựa trên mức sản.
Bernard và Kwak (2016) đề xuất những sửa đổi dựa trên quan điểm của quỹ hưu trí và nhà đầu tư dài hạn về chiến lược này. CAC NGHIÊN CỨU Ở VIỆT NAM Thắm (2012) đã nghiên cứu và ứng dụng chiến lược CPPI vào thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007 — 2011. Trong nghiên cứu của mình, tác giả đã trình bày các khái niệm cơ bản về chiến lược, phương pháp tìm hệ số nhân, điều kiện đê thực hiện việc tái cân băng danh mục. Với việc sử dụng phương pháp mô phỏng Monte Carlo dé xây dựng và mô phỏng lại diễn biến quá trình giá của tài sản rủi ro và danh mục CPPI, tác giả đã chỉ ra các tính chất của chiến lược, cũng như các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư của chiến lược như: số năm đầu tư, hệ số nhân, sự bién động của tài sản rủi ro và đề xuất sử dụng một hệ số nhân biến động theo sự thay đổi của thi trường chứng khoán dé đảm bảo khả năng sinh lời cho danh mục.