Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ kinh tế với đề tài "Hoàn thiện chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán ở Việt Nam" do nghiên cứu sinh Nguyễn Trường Thọ thực hiện tại Học viện Tài chính (chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng, mã số 9.01), dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS. Dương Đăng Chinh và PGS.TS. Nguyễn Thế Thọ, bảo vệ năm 2018.

Tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu

Huy động tối đa nguồn lực tài chính cho phát triển kinh tế - xã hội là mục tiêu cốt lõi của chính sách tài chính quốc gia. Đầu tư chứng khoán vừa đóng vai trò là kênh huy động vốn dài hạn, vừa là phương thức đầu tư phân bổ nguồn lực hiệu quả. Trong giai đoạn 2007–2017, thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam đã ghi nhận những kết quả cụ thể:

  • Tổng vốn huy động qua TTCK đạt 2.666 nghìn tỷ đồng, tương đương bình quân 6,7% GDP và đóng góp bình quân 23,6% tổng vốn đầu tư toàn xã hội hàng năm.
  • Thu hút dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài (FPI) lũy kế khoảng 124 tỷ USD, đạt mức bình quân 11,3 tỷ USD/năm.
  • Trở thành kênh phân phối chính cho trái phiếu chính phủ (TPCP) với tổng giá trị đấu thầu đạt 2.010,3 nghìn tỷ đồng, đóng góp 26,64% tổng chi ngân sách nhà nước (NSNN).
  • Hỗ trợ công tác cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước (DNNN): Trong giai đoạn 2007–2017, có 3.378 DNNN tiến hành cổ phần hóa qua sàn với số vốn thu về 223,4 nghìn tỷ đồng (tính lũy kế đến năm 2017, cả nước cổ phần hóa 4.546 DNNN, thu hồi 320,8 nghìn tỷ đồng về NSNN). Sau khi niêm yết, các DNNN ghi nhận tổng tài sản tăng bình quân 12%/năm, vốn chủ sở hữu tăng 16%/năm và lợi nhuận tăng khoảng 8,6%/năm.
  • Thu hút 2.865 nhà đầu tư tổ chức và 19.696 nhà đầu tư cá nhân nước ngoài, với hơn 1,5 triệu tài khoản giao dịch.

Tuy nhiên, hệ thống chính sách hình thành và phát triển TTCK, khung pháp lý, cơ chế thu hút vốn và việc điều hành chính sách kinh tế vĩ mô đồng bộ với thị trường đã bộc lộ nhiều bất cập. Do đó, việc nghiên cứu hoàn thiện hệ thống chính sách nhằm gia tăng nguồn vốn dài hạn ổn định, giảm tải rủi ro cho hệ thống ngân hàng thương mại là yêu cầu cấp thiết.

Chỉ tiêu giai đoạn 2007–2017 Giá trị thực hiện
Tổng vốn huy động qua TTCK 2.666 nghìn tỷ đồng (6,7% GDP; 23,6% vốn đầu tư toàn xã hội)
Huy động vốn qua đấu thầu TPCP 2.010,3 nghìn tỷ đồng (26,64% tổng chi NSNN)
Tổng vốn thu hồi qua cổ phần hóa DNNN 223,4 nghìn tỷ đồng (3.378 doanh nghiệp)
Dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài (FPI) ~124 tỷ USD (bình quân 11,3 tỷ USD/năm)
Quy mô nhà đầu tư nước ngoài 2.865 tổ chức; 19.696 cá nhân; >1,5 triệu tài khoản

Mục tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu

  • Mục đích nghiên cứu: Nghiên cứu cơ sở lý luận, kinh nghiệm thực tiễn quốc tế và thực trạng chính sách tại Việt Nam nhằm đề xuất hệ thống giải pháp hoàn thiện chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán.
  • Nhiệm vụ nghiên cứu:
    1. Tổng quan cơ sở lý luận và kinh nghiệm thực tiễn quốc tế về chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán.
    2. Phân tích, đánh giá thực trạng phát triển thị trường, hoạt động đầu tư chứng khoán và việc thực thi chính sách trong giai đoạn 2007–2017; xác định những tồn tại, hạn chế và nguyên nhân.
    3. Xây dựng định hướng, quan điểm và đề xuất hệ thống giải pháp, điều kiện, lộ trình hoàn thiện chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán tại Việt Nam.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

  • Đối tượng nghiên cứu: Hoạt động đầu tư chứng khoán, chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán, thị trường chứng khoán và các giải pháp hoàn thiện chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán tại Việt Nam.
  • Phạm vi nghiên cứu:
    • Về nội dung: Tập trung vào các hình thức đầu tư thông qua các công cụ hàng hóa trên TTCK (cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ, chứng khoán phái sinh). Không nghiên cứu đầu tư trực tiếp, tín dụng ngân hàng thuần túy và các hình thức đầu tư tài chính khác ngoài TTCK.
    • Về không gian: Thị trường chứng khoán Việt Nam.
    • Về thời gian: Tập trung phân tích dữ liệu giai đoạn 2007–2017; một số nội dung mang tính quy luật sử dụng số liệu minh họa bổ trợ từ giai đoạn trước năm 2007.

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Các hướng nghiên cứu quốc tế

Tác giả hệ thống hóa các công trình nghiên cứu nước ngoài theo hai nhánh chính:

  1. Các nhân tố ảnh hưởng tới quyết định đầu tư chứng khoán: Manuela Tvaronaviciene và Julija Michailova (2006) phân tích tác động của các biến số kinh tế vĩ mô (FDI, thu chi NSNN, GDP, CPI, M2, lợi suất TPCP, lạm phát) đến giá chứng khoán. Shivangi Arora (2018) chỉ ra 4 nhân tố chi phối quyết định đầu tư: khả năng thị trường, tính an toàn, kỳ hạn và thuế. Jonas và Idrissa (2018) xác định các biến số kinh tế có tác động mạnh nhất, trong khi nhân khẩu học có ảnh hưởng thấp nhất. Nghiên cứu tài chính hành vi của Kimani (2011) tại Sở giao dịch chứng khoán Nairobi chỉ ra 5 yếu tố hành vi: tâm lý đám đông, thị trường, kỳ vọng, tự tin thái quá (overconfidence/gambler's fallacy) và cam chịu thiên lệch (anchoring/availability). Ambrose và Vincent (2014) khảo sát tác động từ danh tiếng, tình trạng tài chính, lợi nhuận lịch sử và chính sách cổ tức của công ty đến quyết định của nhà đầu tư.
  2. Tác động của chính sách kinh tế vĩ mô và chính sách tiền tệ: Hilde C. Bjornland (2004) dùng mô hình VAR cấu trúc chứng minh mối quan hệ phụ thuộc hai chiều giữa lãi suất và giá cổ phiếu tại Mỹ. Bernanke và Kuttner (2005) ước lượng tác động sụt giảm lợi nhuận cổ phiếu khi có sự gia tăng bất ngờ của lãi suất điều hành. Gali và Gambetti (2015), Pierre Danilo và Leiva-Leon (2016) (sử dụng mô hình FAVAR) khẳng định việc thắt chặt tiền tệ gây suy giảm lợi nhuận cổ phiếu diện rộng. Ehrmann và Fratzscher (2004) chỉ ra các ngành có tính chu kỳ (công nghệ, truyền thông, hàng tiêu dùng) phản ứng mạnh gấp 2–3 lần trước các cú sốc tiền tệ so với các ngành ít chu kỳ. Ozdagli và Weber (2016) phân tích cơ chế lan truyền liên ngành của chính sách tiền tệ. Các công trình của Cecchetti và cộng sự (2000), Gilchrist và Leahy (2002), Mishkin (2004), Fabio Milani (2008) làm rõ mối tương tác giữa giá tài sản, thanh khoản hộ gia đình và kỳ vọng vĩ mô.

Các hướng nghiên cứu trong nước

Tại Việt Nam, các nghiên cứu được phân nhóm theo hai chủ đề:

  1. Giải pháp phát triển thị trường và thu hút vốn: Trần Đăng Khâm (2002) nghiên cứu trung gian tài chính; Trần Văn Quang (2002) đề xuất cơ chế quản lý tài chính; Nguyễn Thị Liên Hoa và Lê Tuyết Nhung (2004) nghiên cứu thu hút nhà đầu tư có tổ chức; Võ Văn Quang (2008) về thị trường OTC; Trần Thị Thùy Linh (2007) và Bùi Văn Thạch (2010) về vai trò quản lý nhà nước trong hội nhập; Đặng Minh Tiến (2012) về dòng vốn đầu tư gián tiếp tư nhân nước ngoài; Nguyễn Hữu Tú (2014) về huy động vốn gắn với hiệu quả sử dụng vốn của doanh nghiệp; Nguyễn Thanh Huyền (2015) nghiên cứu kiểm soát nguy cơ đảo chiều dòng vốn FPI.
  2. Quản lý, điều hành và hành vi đầu tư: Vũ Thị Minh Luận (2010) ứng dụng lý thuyết thị trường hiệu quả; Lê Trung Thành (2010) về giám sát giao dịch; Nguyễn Thị Thanh Hiếu (2011) và Bùi Kim Thanh (2015) về quản lý nhà nước đối với TTCK; Hà Thị Đoan Trang (2015) về bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư; Nguyễn Đức Hiển (2012) phân loại 4 nhóm nhân tố kinh tế vĩ mô (18 thuộc tính), 5 nhóm nhân tố chứng khoán (26 thuộc tính) và 4 nhóm nhân tố bản thân nhà đầu tư (12 thuộc tính); Lê Thị Mỹ Hạnh (2015) và Nguyễn Thị Phương Hồng (2016) về tính minh bạch và chất lượng báo cáo tài chính; Hoàng Đức Mạnh (2014) về mô hình đo lường rủi ro; Trần Văn Trí (2015) về quản trị danh mục đầu tư; Phạm Lệ Mỹ (2016) ứng dụng thống kê phân vị; Nguyễn Thị Phương Nhung (2012, 2016) về mối quan hệ giữa tăng trưởng kinh tế và TTCK; Nguyễn Thị Khánh Phương (2016) về thông tin kế toán và giá cổ phiếu; Phạm Duy Nghĩa (2017) và Nguyễn Hoàng Giang (2016) về các yếu tố vĩ mô và tiêu chí lựa chọn công ty chứng khoán.

Khoảng trống luận án giải quyết

Phần lớn các nghiên cứu trước đây chỉ tiếp cận cục bộ ở từng khía cạnh riêng lẻ (quản lý nhà nước, một nhóm công cụ tài chính, hành vi vi mô, hoặc đo lường rủi ro). Luận án của tác giả Nguyễn Trường Thọ đặt mục tiêu giải quyết khoảng trống nghiên cứu mang tính hệ thống: phân tích toàn diện mối quan hệ biện chứng giữa các chính sách kinh tế vĩ mô, chính sách cổ phần hóa, chính sách thị trường với hành vi ra quyết định của các chủ thể đầu tư tại Việt Nam trong giai đoạn 2007–2017, từ đó xây dựng khung giải pháp chính sách đồng bộ gắn với lộ trình thực thi cụ thể.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết và khái niệm nền tảng

Luận án sử dụng và vận dụng các lý thuyết, mô hình kinh tế – tài chính sau:

  • Lý thuyết định giá tài sản: Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM), Lý thuyết định giá chênh lệch (APM/APT), Phương pháp định giá dòng tiền chiết khấu (DCF), mô hình dòng tiền tự do đối với doanh nghiệp (FCFF) và dòng tiền tự do đối với vốn chủ sở hữu (FCFE).
  • Lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH): Đánh giá mức độ phản ánh thông tin vào giá chứng khoán trên thị trường tập trung và phi tập trung.
  • Tài chính hành vi và lý thuyết lựa chọn danh mục: Hàm hiệu dụng của nhà đầu tư tránh rủi ro, hệ số tránh rủi ro tương đối, sự tác động của tâm lý bầy đàn, tự tin thái quá và thái độ chấp nhận rủi ro.
  • Khung phân tích chính sách công: Tiếp cận chính sách theo chu trình 5 bước: (1) Xác định nghị trình chính sách (Policy Agenda), (2) Hoạch định chính sách (Policy Formulation), (3) Thông qua/Ban hành chính sách (Policy Adoption), (4) Thực thi chính sách (Policy Implementation), và (5) Đánh giá, phân tích chính sách (Policy Evaluation).

Phương pháp nghiên cứu

Luận án kết hợp giữa phương pháp nghiên cứu định tính và định lượng:

  • Phương pháp định tính: Sử dụng phương pháp luận duy vật biện chứng, duy vật lịch sử, phân tích, tổng hợp, so sánh, quy nạp và diễn dịch để đánh giá thực trạng cơ chế, chính sách vĩ mô, cổ phần hóa và khuôn khổ pháp lý.
  • Phương pháp định lượng:
    • Thiết kế khảo sát: Sử dụng bảng hỏi điều tra (chi tiết tại Phụ lục 10) đối với nhóm nhà đầu tư cá nhân (phân nhóm theo độ tuổi) và nhóm nhà đầu tư tổ chức (phân nhóm theo số năm kinh nghiệm).
    • Kỹ thuật phân tích: Ước lượng mô hình hồi quy để lượng hóa mức độ ảnh hưởng của các nhân tố đến quyết định đầu tư. Luận án xây dựng Mô hình 1 với 12 biến độc lập ban đầu, sau đó tiến hành kiểm định và loại bỏ 3 biến không đạt ý nghĩa thống kê (gồm: rủi ro chính trị, rủi ro chính sách, và rủi ro tác động từ thị trường chứng khoán quốc tế) để hoàn thiện Mô hình 2 (Bảng 2.4).
  • Nguồn dữ liệu: Dữ liệu chuỗi thời gian 2007–2017 thu thập từ Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN), Sở Giao dịch Chứng khoán (HNX, HOSE), Hiệp hội Thị trường Trái phiếu Việt Nam (VBMA), Ngân hàng Nhà nước, Ngân hàng Thế giới (World Bank) và số liệu điều tra thực nghiệm.

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Lý luận và kinh nghiệm thực tiễn về chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán

Chương này tập trung xây dựng cơ sở lý luận về đầu tư, chứng khoán, thị trường chứng khoán và chính sách thúc đẩy đầu tư:

  • Bản chất của đầu tư và phân loại: Phân định rõ giữa đầu tư trực tiếp và đầu tư gián tiếp. Đầu tư chứng khoán là hình thức đầu tư gián tiếp thông qua các công cụ tài chính xác nhận quyền sở hữu hoặc quyền đòi nợ. Luận án phân tích chi tiết 4 nhóm hàng hóa cơ bản: chứng khoán có thu nhập cố định (trái phiếu chính phủ, trái phiếu chính quyền địa phương, trái phiếu doanh nghiệp, trái phiếu công trình), cổ phiếu (cổ phiếu thường, cổ phiếu ưu đãi), chứng chỉ quỹ (quỹ đại chúng, quỹ hoán đổi danh mục ETF, quỹ REITs) và chứng khoán phái sinh (hợp đồng tương lai, hợp đồng quyền chọn, chứng khoán đảm bảo).
  • Chủ thể và nguồn vốn đầu tư: Phân tích hành vi của nhà đầu tư cá nhân dựa trên hàm hiệu dụng và thái độ đối với rủi ro (chấp nhận rủi ro, trung hòa rủi ro, tránh rủi ro); vai trò dẫn dắt của nhà đầu tư tổ chức (quỹ đầu tư, ngân hàng, công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí). Về nguồn vốn, luận án phân tích vai trò của dòng vốn nội địa, dòng vốn FPI và đặc biệt là nguồn kiều hối. Theo số liệu của World Bank (2017) được tác giả dẫn chứng, kiều hối toàn cầu chảy về các nước đang phát triển đạt 466 tỷ USD, trong đó ước tính khoảng 25% tham gia vào các kênh đầu tư chứng khoán; tại Việt Nam năm 2017, lượng kiều hối đạt 13,8 tỷ USD, chiếm 6,4% GDP.
  • Thị trường chứng khoán và chức năng: Làm rõ 5 chức năng cơ bản: huy động vốn, tạo môi trường đầu tư, cung cấp tính thanh khoản, định giá doanh nghiệp/nền kinh tế, và tạo phương tiện thực thi chính sách vĩ mô. Phân tích cơ cấu thị trường sơ cấp, thứ cấp, thị trường tập trung (Sở giao dịch), thị trường OTC và UPCoM.
  • Lý luận về chính sách và kinh nghiệm quốc tế: Trình bày chu trình tạo lập chính sách công gồm 5 bước; các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách như tâm lý hành vi nhà đầu tư, chất lượng hàng hóa niêm yết, phương pháp định giá. Đồng thời, tác giả đúc kết bài học kinh nghiệm từ các thị trường quốc tế về kiểm soát dòng vốn ngoại, phát triển định chế đầu tư chuyên nghiệp và minh bạch thông tin.

Chương 2: Thực trạng chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán ở Việt Nam thời gian qua

Chương 2 phân tích thực trạng vận hành của thị trường và đánh giá việc thực thi các chính sách trong giai đoạn 2007–2017:

  • Thực trạng phát triển quy mô và thanh khoản: Số lượng công ty niêm yết tăng trưởng đi kèm mức tăng của giá trị vốn hóa thị trường; số lượng tài khoản giao dịch tăng nhanh ở cả nhóm cá nhân và tổ chức. Chỉ số VN-Index và HNX-Index trải qua các chu kỳ biến động gắn với bối cảnh kinh tế vĩ mô. Chức năng huy động vốn ghi nhận mức 2.666 nghìn tỷ đồng; kênh trái phiếu chính phủ huy động 2.010,3 nghìn tỷ đồng phục vụ cân đối NSNN.
  • Tác động của các nhóm chính sách vĩ mô: Luận án đánh giá tương quan thực nghiệm giữa các biến số vĩ mô với chỉ số chứng khoán:
    • Chính sách tiền tệ: Mối quan hệ giữa lãi suất điều hành, tốc độ tăng trưởng cung tiền M2 và chỉ số VN-Index.
    • Chính sách tài khóa: Tương quan giữa chi tiêu NSNN, chi đầu tư phát triển, tỷ lệ chi trả nợ với biến động thị trường.
    • Chính sách cổ phần hóa DNNN: Đánh giá tiến độ CPH giai đoạn 2011–2017 và vai trò của việc bán đấu giá cổ phần qua Sở giao dịch đối với việc gia tăng hàng hóa chất lượng.
    • Chính sách thu hút FPI và kiều hối: Tác động của room sở hữu khối ngoại và dòng kiều hối hàng năm đối với thanh khoản thị trường.
  • Kết quả nghiên cứu thực nghiệm:
    • Tác giả thực hiện khảo sát mẫu qua Bảng 2.1 (về độ tuổi nhà đầu tư cá nhân, kinh nghiệm nhà đầu tư tổ chức) và Bảng 2.2 (tổng hợp kết quả điều tra).
    • Ước lượng Mô hình 1 (Bảng 2.3) gồm 12 biến độc lập phản ánh các yếu tố kinh tế vĩ mô, vi mô và rủi ro.
    • Sau khi kiểm định, tác giả loại bỏ 3 biến không có ý nghĩa thống kê là: rủi ro chính trị, rủi ro chính sách và rủi ro tác động từ thị trường quốc tế, thu được Mô hình 2 (Bảng 2.4) với các biến có tác động giải thích rõ rệt đối với quyết định đầu tư.
  • Tồn tại, hạn chế và nguyên nhân:
    • Về thị trường: Quy mô vốn hóa còn nhỏ so với khu vực; tính thanh khoản chưa đồng đều; cơ cấu nhà đầu tư mất cân đối (tỷ trọng nhà đầu tư cá nhân chiếm đa số, thiếu vắng nhà đầu tư tổ chức dài hạn); hàng hóa thiếu đa dạng; sản phẩm phái sinh và quỹ đầu tư mới ở giai đoạn đầu.
    • Về chính sách: Khung pháp lý còn chồng chéo; chính sách cổ phần hóa gắn với niêm yết thực hiện chưa nghiêm; cơ chế công bố thông tin, bảo vệ nhà đầu tư thiểu số còn hạn chế; việc phối hợp điều hành chính sách tiền tệ - tài khóa đôi lúc chưa hỗ trợ kịp thời cho thị trường.

Chương 3: Giải pháp hoàn thiện chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán ở Việt Nam

Dựa trên quan điểm và định hướng phát triển thị trường tài chính đến năm 2020, luận án đề xuất 7 nhóm giải pháp chính sách trọng tâm:

  1. Hoàn thiện chính sách tăng cường nguồn vốn cho đầu tư chứng khoán: Đẩy mạnh thu hút dòng vốn tiết kiệm dân cư; phát triển các quỹ hưu trí tự nguyện, quỹ tương hỗ; hoàn thiện cơ chế thu hút dòng vốn FPI thông qua nới tỷ lệ sở hữu nước ngoài (nới room); tạo thuận lợi chuyển đổi dòng kiều hối vào thị trường chứng khoán.
  2. Hoàn thiện chính sách cổ phần hóa DNNN: Gắn chặt nghĩa vụ cổ phần hóa với việc đăng ký giao dịch và niêm yết trên thị trường có tổ chức (HOSE, HNX, UPCoM); minh bạch hóa khâu xác định giá trị doanh nghiệp khi cổ phần hóa; đẩy mạnh thoái vốn nhà nước tại các doanh nghiệp ngoài ngành.
  3. Hoàn thiện chính sách đối với công ty chứng khoán và trung gian tài chính: Nâng cao năng lực tài chính, chuẩn mực an toàn vốn của các công ty chứng khoán; chuẩn hóa quy trình môi giới, tư vấn và dịch vụ quản trị rủi ro; tái cấu trúc hệ thống các công ty chứng khoán yếu kém.
  4. Hoàn thiện chính sách thông tin trong đầu tư chứng khoán: Nâng cao chuẩn mực công bố thông tin theo thông lệ quốc tế; áp dụng chuẩn mực kế toán/kiểm toán quốc tế (IFRS); hoàn thiện hệ thống quản trị công ty tại các doanh nghiệp niêm yết nhằm giảm thiểu bất cân xứng thông tin.
  5. Hoàn thiện chính sách đa dạng hóa đầu tư và chia sẻ rủi ro: Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh với các sản phẩm phòng ngừa rủi ro (hợp đồng tương lai chỉ số, hợp đồng tương lai TPCP); thúc đẩy phát triển các quỹ ETF, quỹ REITs; mở rộng thị trường trái phiếu doanh nghiệp.
  6. Tăng cường quốc tế hóa thị trường tài chính và phát hành quốc tế: Hỗ trợ các doanh nghiệp đủ điều kiện phát hành trái phiếu và niêm yết cổ phiếu trên thị trường tài chính quốc tế; nâng cấp hạ tầng giao dịch, thanh toán bù trừ đáp ứng tiêu chuẩn của IOSCO để hướng tới nâng hạng thị trường.
  7. Hoàn thiện chính sách thanh tra, giám sát và xử lý vi phạm: Tăng cường thẩm quyền và năng lực giám sát của UBCKNN; thiết lập cơ chế giám sát liên thị trường (thị trường tiền tệ - thị trường vốn); xử lý nghiêm các hành vi thao túng giá, giao dịch nội gián, che giấu thông tin.

Bên cạnh đó, tác giả xác định các điều kiện tiền đề về kinh tế vĩ mô, hạ tầng kỹ thuật và đưa ra lộ trình áp dụng cụ thể cho từng nhóm giải pháp theo từng giai đoạn.

Kết quả và những đóng góp mới

Đóng góp về mặt lý luận

  • Hệ thống hóa và làm sâu sắc thêm các khái niệm cơ bản về đầu tư gián tiếp, chứng khoán, cơ chế vận hành của thị trường chứng khoán sơ cấp và thứ cấp.
  • Vận dụng lý thuyết chu trình chính sách công vào lĩnh vực chứng khoán, làm rõ các kênh tác động qua lại giữa chính sách kinh tế vĩ mô (chính sách tiền tệ, chính sách tài khóa) và thị trường vốn.
  • Xác định và phân loại cụ thể các nhóm nhân tố vi mô và vĩ mô ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả thực thi chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán.

Đóng góp về mặt thực tiễn

  • Cung cấp bức tranh toàn diện, có số liệu thống kê chi tiết về hoạt động đầu tư chứng khoán tại Việt Nam trong suốt giai đoạn 2007–2017 (quy mô vốn hóa, huy động vốn cho NSNN, kết quả cổ phần hóa DNNN, cơ cấu tài khoản giao dịch).
  • Kiểm định thực nghiệm thành công mô hình hồi quy nhân tố ảnh hưởng tới quyết định của nhà đầu tư, chỉ ra sự khác biệt giữa mô hình 12 biến lý thuyết và mô hình thu gọn phù hợp với bối cảnh thị trường Việt Nam.
  • Đề xuất hệ thống 7 nhóm giải pháp chính sách có tính thực thi, gắn liền với các điều kiện kinh tế và lộ trình triển khai nhằm nâng cao quy mô, tính thanh khoản và tính minh bạch cho TTCK Việt Nam.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Hạn chế của nghiên cứu

  • Phạm vi nghiên cứu giới hạn ở các công cụ tài chính truyền thống trên TTCK Việt Nam, chưa mở rộng so sánh sâu với các sản phẩm tài chính phức hợp ngoài thị trường tập trung.
  • Dữ liệu định lượng và chuỗi thời gian tập trung trong mốc 2007–2017, các sản phẩm chứng khoán phái sinh thời điểm này mới bắt đầu vận hành nên số liệu thực nghiệm về phái sinh chưa phong phú.
  • Mẫu khảo sát điều tra xã hội học còn giới hạn theo thời điểm nghiên cứu, tập trung tại các địa bàn có sở giao dịch.

Hướng nghiên cứu tiếp theo

  • Mở rộng phân tích tác động của thị trường chứng khoán phái sinh và các quỹ đầu tư chuyên biệt (quỹ REITs, quỹ đầu tư khởi nghiệp) đối với hoạt động đầu tư chứng khoán.
  • Đánh giá tác động của các cam kết hội nhập tài chính quốc tế thế hệ mới và tiêu chuẩn nâng hạng thị trường (từ thị trường cận biên lên thị trường mới nổi theo chuẩn MSCI/FTSE) đến dòng vốn FPI.
  • Nghiên cứu cơ chế ứng dụng công nghệ tài chính (Fintech) trong việc hoàn thiện chính sách giám sát và phân phối chứng khoán.

Giá trị tham khảo

Luận án là tài liệu tham khảo có giá trị học thuật và thực tiễn cho nhiều nhóm đối tượng:

  • Cơ quan quản lý nhà nước (Bộ Tài chính, UBCKNN, Ngân hàng Nhà nước): Tham khảo trực tiếp 7 nhóm giải pháp chính sách, đặc biệt là cơ chế gắn cổ phần hóa với niêm yết, chính sách quản lý dòng vốn FPI, thu hút kiều hối và lộ trình hoàn thiện khung khổ pháp trị thị trường vốn.
  • Viện nghiên cứu, trường đại học, giảng viên và nghiên cứu sinh: Cung cấp khung lý thuyết hoàn chỉnh về chính sách tài chính đối với TTCK, hệ thống trích dẫn nghiên cứu quốc tế/trong nước phong phú, cùng phương pháp thiết kế nghiên cứu kết hợp định tính - định lượng (mô hình hồi quy và bảng hỏi điều tra).
  • Công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ và các định chế tài chính: Nắm bắt cơ cấu nhà đầu tư, các yếu tố vĩ mô chi phối thị trường để xây dựng chiến lược phát triển sản phẩm, quản trị rủi ro và tư vấn đầu tư phù hợp.

Câu hỏi thường gặp

1. Quy mô vốn huy động qua thị trường chứng khoán và đấu thầu trái phiếu chính phủ trong giai đoạn 2007–2017 đạt bao nhiêu?

Theo số liệu thống kê trong luận án (Phụ lục 6), tổng giá trị vốn huy động qua TTCK giai đoạn 2007–2017 đạt 2.666 nghìn tỷ đồng, đạt bình quân 6,7% GDP và đóng góp bình quân 23,6% tổng vốn đầu tư toàn xã hội. Kênh đấu thầu trái phiếu chính phủ trên TTCK huy động được 2.010,3 nghìn tỷ đồng nộp vào NSNN, đóng góp 26,64% tổng chi NSNN hàng năm.

2. Tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước gắn với thị trường chứng khoán đem lại kết quả cụ thể nào?

Tính đến năm 2017, cả nước cổ phần hóa 4.546 DNNN, thu hồi 320,8 nghìn tỷ đồng về NSNN. Riêng giai đoạn 2007–2017, có 3.378 DNNN tiến hành cổ phần hóa qua TTCK với số vốn thu về qua đấu giá là 223,4 nghìn tỷ đồng. Các DNNN sau khi niêm yết đạt mức tăng trưởng bình quân: tổng tài sản tăng 12%/năm, vốn chủ sở hữu tăng 16%/năm và lợi nhuận tăng 8,6%/năm.

3. Mô hình nghiên cứu thực nghiệm của luận án kiểm định những yếu tố nào và loại bỏ các biến nào?

Tác giả xây dựng Mô hình 1 ban đầu gồm 12 biến độc lập đo lường các yếu tố vĩ mô, vi mô và rủi ro ảnh hưởng tới quyết định của nhà đầu tư. Sau khi phân tích hồi quy, tác giả loại bỏ 3 biến không đạt ý nghĩa thống kê là: rủi ro chính trị, rủi ro chính sách và rủi ro tác động từ thị trường chứng khoán quốc tế để hoàn thiện Mô hình 2 (Bảng 2.4).

4. Luận án ghi nhận số liệu gì về quy mô kiều hối tại Việt Nam và vai trò đối với đầu tư chứng khoán?

Luận án dẫn báo cáo của World Bank (2017) cho thấy lượng kiều hối toàn cầu dùng cho đầu tư chứng khoán chiếm khoảng 25% tổng giá trị kiều hối. Năm 2017, Việt Nam đứng thứ 10 thế giới về tiếp nhận kiều hối với 13,8 tỷ USD (tương đương 6,4% GDP), đây được xác định là nguồn vốn tiềm năng cần hoàn thiện chính sách để dẫn dòng vào TTCK.

5. Hệ thống giải pháp hoàn thiện chính sách của luận án bao gồm những nhóm trọng tâm nào?

Luận án đề xuất 7 nhóm giải pháp: (1) Tăng cường nguồn vốn đầu tư; (2) Hoàn thiện chính sách cổ phần hóa DNNN gắn với niêm yết; (3) Nâng cao năng lực các công ty chứng khoán và trung gian tài chính; (4) Hoàn thiện chính sách thông tin và quản trị công ty; (5) Đa dạng hóa sản phẩm và công cụ chia sẻ rủi ro; (6) Quốc tế hóa thị trường và phát hành quốc tế; (7) Tăng cường công tác thanh tra, giám sát và xử lý vi phạm.

Kết luận

Luận án của tác giả Nguyễn Trường Thọ là công trình nghiên cứu chuyên sâu về chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán tại Việt Nam giai đoạn 2007–2017. Thông qua việc kết hợp giữa phân tích lý luận chính sách công, tổng hợp dữ liệu thống kê vĩ mô và kiểm định mô hình định lượng thực nghiệm, tác giả đã làm rõ các nút thắt trong cấu trúc thị trường và cơ chế điều hành vĩ mô. Hệ thống 7 nhóm giải pháp cùng điều kiện và lộ trình thực hiện được đề xuất có giá trị thực tiễn đối với cơ quan quản lý trong việc hoàn thiện thể chế thị trường vốn, thúc đẩy huy động nguồn lực tài chính dài hạn phục vụ tăng trưởng kinh tế.