Chương 1 là trình bày cơ sở lý thuyết và tong quan về van đề nghiên cứu. Cụ thé phan 1.1 trình bày cơ sở lý thuyết nói chung về lợi suất, mô hình đa nhân tô cũng như lich sử phát triển của thị trường chứng khoán; phan 1.2 tổng quan về các nghiên cứu trước đó về mô hình đa nhân tố, tong quan một vài mô hình được sử dụng dé phân tích lợi suất, từ đó có thé tìm các phương pháp nghiên cứu khác về mô hình.1 Khái niệm về lợi suất Lợi suất của cô phiếu trong khoảng thời gian [t-1, t] được tính theo công thức: St —_ SrằỊ + Dt St-1 Trong do: S, và S;_1 : Giá theo ngày của cô phiếu ở thời điểm t và thời điểm t-1 D, : Thu nhập phát sinh (nếu có) Chu kì tính toán của cổ phiếu là ngày (phiên giao dịch). Do trong năm các thị trường sẽ nghỉ các ngày cuối tuần, ngày lễ nên khi tính toán người ta thường quy ước | năm ứng với khoảng 250 phiên giao dịch. Lợi suất trong k chu kỳ: St — ST + Dị fr[k] = rị = Sit Trong thực tế nếu chu ky tính lợi suất quá ngắn, dan đến kết qua tính lợi suất khá nhỏ, khi đó có thể sử dụng công thức tính loga lợi suất: St r= In G t-k ) Dé có thé sử dụng công thức này, khi tinh lợi suất theo ngày của cổ phiếu người ta thường loại bỏ các ngày cô phiếu trả cổ tức.
Cách tính loga lợi suất có ưu điểm là có thé tuyến tính hoá khi tính cho nhiều chu kì: r,[k] = Tt + TrT—1 + see + TtT—k 1.2 Cơ sé lý thuyết về mô hình đa nhân tố 11194955 - Doan Thị Thanh Thư 3 Chuyên đề thực tập — chuyên ngành Toán kinh tế Trên cơ sở lý thuyết danh mục hiện đại và lý thuyết thị trường vốn, William Sharp (1964), Litner (1965) và Mossin (1966) đã xây dựng mô hình định giá tài sản vốn (Capital asset pricing model - CAPM) mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng. Chỉ có một yếu tố duy nhất chi phối lợi suất của tài sản là yếu tổ thị trường. Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã không thể chỉ ra được yếu tố thị trường giải thích được cho lợi suất của tài sản. Bắt nguồn từ khuyết điểm này, Gene Fama và Ken French (1992) phát hiện ra rằng B trong mô hình CAPM không giải thích được tỷ suất lợi nhuận của chứng khoán Mỹ thời kỳ 1963.
Do vậy, thay vì chỉ sử dụng một yếu tố, Fara và French đã thêm một vài yếu tố vào mô hình hồi quy để hệ số xác định R? phù hợp hơn. Các nhà kinh tế cho rằng những thay đổi trong kinh tế vĩ mô tác động đến giá cả tài sản nhiều hơn các nhân tố khác và trong đó, sẽ có những nhân tố không có ảnh hưởng cũng như tác động gì. Do vậy nhiều mô hình đa nhân tô đã được đề xuất và được chia thành 3 loại chính sau: © Mô hình nhiều nhân tổ vĩ mô (Macro economic factor models) Conor (1995) đã mô tả mô hình nhiều nhân tố vĩ mô dé giải thích mối quan hệ giữa lợi suất tài sản và các yêu tố kinh tế vĩ mô thông qua mô hình hồi quy tuyến tính. Bước đầu tiên của việc thực hiện mô hình này là xác định các yếu tố.
Các nhân tô có thê là những biến số hay bất thường trong vĩ mô : tăng trưởng GDP, lãi suất, tỷ giá hồi đoái, doanh số,.Giả sử có N cổ phiếu, K các yêu tố kinh tế vĩ mô được đưa vào mô hình. Mô hình sẽ có dạng: K Tt = A + » Xnk Fit + Ent k=1 Trong đó: rat: lợi suất n tài sản ở thời điểm t X„„ : các yêu tố kinh tế vĩ mô k Fy. : tỷ suất sinh lợi của các yêu tố kinh tế vĩ mô k tại thời điểm t Sau khi ước lượng mô hình, một số kiểm định thống kê được áp dung dé đánh giá mô hình và xem liệu các tham số là đầu ra của phương trình có ý nghĩa thống kê hay không. Conor (1995) nhân mạnh tam quan trọng và đo lường tat cả các yêu tố kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến lợi suất tài sản.
Nhược điểm của mô hình này là : thiếu thông tin về các yêu tô vĩ mô, mô hình yêu cầu chuỗi dữ liệu trong thời gian dai. 11194955 - Doan Thị Thanh Thư 4 Chuyên đề thực tập — chuyên ngành Toán kinh tế © Mô hình các nhân tổ cơ bản (Fundametal factor model) Cách tiếp cận chung của mô hình van là phân tích lợi suất tài san với sự kết hợp tuyến tính của các yêu tố cơ bản, ngành và quốc gia. Ngoài ra, một số yêu tố thị trường sẽ được đưa vào mô hình với mục đích nắm bắt những biến động chung của thị trường. Yếu tổ thị trường là một nơi bắt nguồn của rủi ro mà tat cả các chứng khoán phải chịu.
Ngoài ra các yếu tổ như quy mô công ty, doanh số bán hàng, tỷ số giá trị thị trường/giá trị số sách, chỉ số giá/thu nhập,. bởi vì các yếu tổ này đều anh hưởng đến tat cả các công ty. Mô hình này thường được dùng dé phân tích đóng góp vào hiệu quả của danh mục và phân tích rủi ro © Mô hình các nhân tô thong kê ( Statistical factor model) Mô hình các nhân tố thống kê chủ yếu giải thích lợi suất tài sản qua các phương pháp thống kê, phổ biến nhất là bằng phương pháp phân tích thành phần chính (PCA). Một điểm khác biệt của mô hình này là mô hình có tính thống kê chặt chẽ và không bao gồm sự giải thích của kinh tế cũng như tài chính.
Alexander ( 2008) đã giải thích rằng bang cách tiễn hành PCA trên một tập hợp lớn các lợi suất tài sản, các thành phần chính có thể được xác định. Ưu điểm chính của mô hình này là chỉ yêu cầu chuỗi thời gian của lợi suất tài sản .Các mô hình trên có thé kết hợp dé tạo thành mô hình các nhân tố hỗn hợp (mix factor model). Stephen Ross (1976) đã đưa ra một mô hình khái quát hơn về quan hệ giữa lợi suất và nhiều nhân tố : đó chính là mô hình đa nhân tổ (multi factor model) - MFM. Từ phân tích, quan sát trong thực tê ta thây răng lợi suât của tài sản phụ thuộc vào nhiêu yêu tô.
Có hai nhóm nhân tô chính sau: Các nhân tô vĩ mô Nhóm các nhân tô liên quan đên toàn bộ nên kinh tê, gọi là nhóm các nhân tô vĩ mô gôm các nhân tô sau: - Cac nhân tô liên quan tới tăng trưởng kinh tê, hoạt động của các thi trường - Cac nhân tô liên quan đên lạm phát, lãi suât - Cac nhân tô liên quan đên chính sách kinh tê như: chính sách tiên tệ, chính sách tài khoá, chính sách tỷ giá hôi đoái,. - Cac nhân tô vê chính tri - xã hội. Các nhân tô vi mô 11194955 - Doan Thị Thanh Thư 5 Chuyên đề thực tập — chuyên ngành Toán kinh tế Nhóm các nhân tô liên quan đên tài sản hoặc một nhóm tài sản gọi là các nhân tô vi mô bao gôm: - _ Nhân tô ngành nghé, lĩnh vực - Loại hình tài sản (cổ phiếu, trái phiếu hay quyền chon.) - Cac đặc trưng của doanh nghiệp, tô chức phát hành tài sản. - _ Từ việc phân loại các nhân tố ta thay có những nhân tố tác động chung đối với nhiều tài sản trong khi đó có những loại chỉ ảnh hưởng tới tài sản cụ thể.3 Lịch sử phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam Thị trường chứng khoán (TTCK) là nơi diễn ra các giao dich mua bán, trao đổi các loại chứng khoán và được thực hiện một cách có tổ chức trong một hệ thống pháp luật chặt chẽ.
Trong đó, chứng khoán được hiểu là các loại giấy tờ có giá hay bút toán ghi số, nó cho phép chủ sở hữu có quyền yêu cầu về thu nhập và tài sản của tổ chức phát hành hoặc quyền sở hữu. Các giao dich mua bán, trao đổi chứng khoán có thê diễn ra ở thị trường sơ cấp hay thị trường thứ cấp, tại Sở giao dịch hay hay thị trường chứng khoán phi tập trung, ở thị trường giao ngay hay thị trường có kỳ hạn. Thị trường chứng khoán là một bộ phận quan trọng của thị trường vốn, nhằm mục đích huy động những nguồn vốn tiết kiệm nhỏ trong xã hội tập trung thành nguồn vốn lớn tài trợ cho doanh nghiệp, các tổ chứng kinh tế và Chính phủ để phát triển sản xuất hay tăng trưởng kinh tế. Ngày 28/11/1996, theo nghị định số 75/CP của Chính phủ, Uỷ ban chứng khoán Việt Nam được thành lập.
Hai năm sau, thị trường chứng khoán Việt Nam chính thức ra đời bởi nghị định số 48/CP được kí vào ngày 11/7/1998. Ngay trong ngày hôm đó, chính phủ cũng đã kí quyết định thành lập Trung tâm Giao dịch Chứng khoán (TTGDCK) và sẽ đặt cơ sở tại TPHCM và Hà Nội. Ngày 28/7/2000, TTGDCK TPHCM chính thức di vào hoạt động với phiên giao dich đầu tiên có 2 mã cô phiếu là REE va SAM. Tiếp theo đó, Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội đã chính thức ra mắt vào ngày 8/3/2005.
Có một sự khác biệt về hai TTGDCK: TTGDCK TPHCM chủ yếu là nơi niêm yết giao dịch của những công ty lớn với vốn điều lệ 1000 tỷ đồng còn TTGDCK HN là sân chơi cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ với vốn điều lệ từ 5 đến 30 tỷ đồng. Trải qua hơn 20 năm, TTCK Việt Nam đã trải qua nhiều biến động với những giai đoạn khác nhau. Tuy nhiên TTCK Việt Nam cũng đã và đang phát triển ngày càng mạnh mẽ. - Giai đoạn 2000-2005 Giai đoạn 2000-2005 là giai đoạn đầu của TTCK Việt Nam.
Ở giai đoạn này mới chỉ có sự xuất hiện của hai doanh nghiệp REE và SAM với số vốn 270 tỷ đồng và một 11194955 - Doan Thị Thanh Thư 6 Chuyên đề thực tập — chuyên ngành Toán kinh tế số it trái phiếu Chính phủ được niêm yết giao dich. Vào ngày 2/4/2001, TTCK Việt Nam có sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài đầu tiên với lệnh mua 100 cổ phiếu TMS. Tuy nhiên vào năm 2001, chỉ số VNINDEX sụt từ 571.04 điểm vào ngày 25/4/2011 xuống chỉ còn khoảng 200 điểm vào tháng 10/2001. Trong lúc đó, nhiều nhà đầu tư đã tháo chạy khỏi TTCK nhưng vẫn có một số nhà đầu tư vẫn cô bám chịu và tiếp tục tìm kiếm lợi nhuận.
Bên cạnh đó trong 5 năm chỉ số VNINDEX lúc cao nhất chỉ có 300 điểm và mức thấp nhất xuống đến 130 điểm.