Luận án tiến sĩ đặc điểm quá tự tin thù lao giám đốc điều hành và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

Tài liệu Tác động của sự tự tin giám đốc đến hiệu quả doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam trình bày khoa học, dễ hiểu, dễ áp dụng t

• Tác giả: Trần Minh Lam
• Người hướng dẫn: PGS. Trương Quang Thông
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP.HCM
• Chuyên ngành: Tài Chính-Ngân Hàng
• Đề tài: Đặc Điểm Quá Tự Tin, Thù Lao Giám Đốc Điều Hành Và Hiệu Quả Hoạt Động Của Các Doanh Nghiệp Niêm Yết Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: luận án tiến sĩ
• Năm xuất bản: 2021
• Địa điểm: Thành phố Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• LỜI CẢM ƠN
• Danh mục các từ viết tắt
• Danh mục các bảng biểu
• Tóm tắt luận án
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 1.1. Tính cấp thiết của đề tài
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.4. Phương pháp nghiên cứu
• 1.5. Khoảng trống nghiên cứu và những điểm mới của luận án
• 1.6. Ý nghĩa của luận án
• 1.7. Kết cấu của luận án
• 2. CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VÀ CÁC GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU
• 2.1. Thù lao giám đốc điều hành và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
• 2.1.1. Lý thuyết đại diện (The principal agent theory)
• 2.1.2. Hiệu quả hoạt động kinh doanh
• 2.1.3. Thù lao giám đốc điều hành
• 2.1.4. Thù lao giám đốc điều hành và Hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
• 2.1.4.1. Thù lao giám đốc điều hành bằng tiền và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
• 2.1.4.2. Thù lao bằng giám đốc điều hành bằng cổ phần và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
• 2.2. Thù lao giám đốc điều hành nhìn từ góc độ lý thuyết quyền lực quản lý
• 2.2.1. Lý thuyết quyền lực quản lý (The managerial theory)
• 2.2.2. Thù lao giám đốc điều hành nhìn từ góc độ lý thuyết quyền lực quản lý
• 2.3. Đặc điểm của giám đốc điều hành và thù lao giám đốc điều hành
• 2.4. Giám đốc điều hành quá tự tin và thù lao giám đốc điều hành
• 2.4.1. Đặc điểm Quá tự tin của giám đốc điều hành
• 2.4.2. Quá tự tin và thù lao giám đốc điều hành
• 2.4.3. Quá tự tin và cơ cấu sở hữu doanh nghiệp
• 2.4.4. Quá tự tin và hiệu quả kinh doanh doanh nghiệp
• 2.5. Tình hình thực tế về thù lao giám đốc điều hành
• 2.5.1. Tình hình thực tế thù lao giám đốc điều hành trên thế giới
• 2.5.2. Tình hình thực tế thù lao giám đốc điều hành tại Việt Nam
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Dữ liệu nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu
• 3.2. Mô hình nghiên cứu
• 3.2.1. Thù lao giám đốc điều hành và hiệu quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp Việt Nam
• 3.2.2. Mô hình hồi quy (1)
• 3.2.3. Mô hình hồi quy (2) và (3)
• 3.2.4. Thù lao giám đốc điều hành nhìn từ góc độ lý thuyết quyền lực quản lý
• 3.2.5. Giám đốc điều hành quá tự tin và thù lao giám đốc điều hành
• 3.3. Phương pháp nghiên cứu
• 3.3.1. Một số phương pháp nghiên cứu
• 3.3.2. Phương pháp nghiên cứu của luận án
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.1. Kết quả nghiên cứu thù lao giám đốc điều hành và hiệu quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp Việt Nam
• 4.1.1. Phân tích thống kê mô tả
• 4.1.2. Các kiểm định của mô hình
• 4.1.3. Mô hình hồi quy (1)- Hiệu quả hoạt động tác động lên thù lao giám đốc điều hành bằng tiền
• 4.1.4. Mô hình hồi quy (2)- Thù lao giám đốc điều hành tác động lên hiệu quả kinh doanh
• 4.1.5. Mô hình hồi quy (3)- Thù lao bằng cổ phần tác động lên hiệu quả kinh doanh
• 4.2. Kết quả nghiên cứu cơ chế thù lao giám đốc điều hành theo lý thuyết quyền lực quản lý
• 4.3. Tỷ lệ sở hữu cổ phiếu của Giám đốc điều hành
• 4.4. Sự kiêm nhiệm
• 4.5. Thành viên Hội đồng quản trị
• 4.6. Sở hữu tập trung
• 4.7. Sở hữu Nhà nước tập trung
• 4.8. Sở hữu gia đình tập trung
• 4.9. Kết quả nghiên cứu Giám đốc điều hành quá tự tin và thù lao giám đốc điều hành
• 4.9.1. Phân tích thống kê mô tả
• 4.9.2. Quá tự tin và thù lao giám đốc điều hành
• 4.9.3. Quá tự tin và cấu trúc sở hữu của công ty
• 4.9.4. Quá tự tin và hiệu quả kinh doanh
• 4.9.5. Các kiểm định tính vững
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
• 5.1. Tóm lược kết quả nghiên cứu
• 5.2. Đóng góp của luận án
• 5.3. Đề xuất cơ chế quản trị chính sách
• 5.4. Hạn chế và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo
• Tài liệu tham khảo
• Phụ lục

Tóm tắt

I. Tác động của sự tự tin của giám đốc đến hiệu quả doanh nghiệp

Sự tự tin của giám đốc điều hành có thể ảnh hưởng mạnh mẽ đến hiệu quả doanh nghiệp. Nghiên cứu đã chỉ ra rằng các giám đốc quá tự tin thường có xu hướng đưa ra quyết định mạo hiểm hơn, dẫn đến sự thay đổi trong chiến lược kinh doanh và quản lý doanh nghiệp. Sự tự tin này có thể thúc đẩy giám đốc theo đuổi các cơ hội mới, nhưng cũng có thể dẫn đến những quyết định sai lầm, gây tổn thất cho doanh nghiệp. Theo lý thuyết đại diện, việc giám đốc điều hành có tâm lý tự tin cao có thể làm tăng khả năng chấp nhận rủi ro, từ đó ảnh hưởng đến hiệu suất công việc và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Những nghiên cứu trước đây đã chỉ ra rằng sự tự tin của giám đốc có thể làm tăng tính hiệu quả trong quản lý, nhưng cũng có thể dẫn đến việc bỏ qua các yếu tố rủi ro cần thiết.

1.1. Tính cách giám đốc và quyết định kinh doanh

Tính cách của giám đốc điều hành, đặc biệt là sự tự tin, có thể ảnh hưởng đến cách thức họ đưa ra quyết định. Một giám đốc tự tin có thể tin tưởng vào khả năng của bản thân trong việc đưa ra các quyết định quan trọng, từ đó thúc đẩy sự phát triển doanh nghiệp. Tuy nhiên, sự tự tin quá mức có thể dẫn đến việc đánh giá thấp các rủi ro có thể xảy ra. Các nghiên cứu đã chỉ ra rằng giám đốc có tính cách tự tin cao thường có xu hướng đầu tư vào các dự án có rủi ro cao mà không xem xét đầy đủ các yếu tố ảnh hưởng. Điều này có thể dẫn đến sự thiếu hiệu quả trong quản lý doanh nghiệp và ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả kinh doanh.

1.2. Chiến lược kinh doanh và sự tự tin của giám đốc

Chiến lược kinh doanh của doanh nghiệp thường được hình thành dựa trên sự tự tin của giám đốc điều hành. Một giám đốc tự tin có thể dễ dàng đưa ra các quyết định chiến lược táo bạo, từ đó có thể tạo ra lợi thế cạnh tranh cho doanh nghiệp. Tuy nhiên, nếu sự tự tin này không được kiểm soát, nó có thể dẫn đến những quyết định không hợp lý, làm giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Các nghiên cứu đã chỉ ra rằng sự tự tin của giám đốc có thể ảnh hưởng đến khả năng của họ trong việc phát triển và thực hiện chiến lược kinh doanh, từ đó tác động đến hiệu quả doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.

II. Ảnh hưởng của quản lý doanh nghiệp đến hiệu quả hoạt động

Quản lý doanh nghiệp là một yếu tố quan trọng trong việc xác định hiệu quả doanh nghiệp. Các giám đốc điều hành có sự tự tin cao thường có xu hướng áp dụng các phương pháp quản lý mới mẻ và sáng tạo hơn, từ đó có thể nâng cao hiệu suất công việc. Tuy nhiên, sự tự tin này cũng có thể dẫn đến việc giám đốc không lắng nghe ý kiến của nhân viên hoặc các nhà đầu tư, gây ra sự thiếu đồng thuận trong quá trình ra quyết định. Việc quản lý hiệu quả không chỉ yêu cầu giám đốc có tâm lý tự tin mà còn cần có khả năng lắng nghe và phân tích các thông tin từ nhiều nguồn khác nhau để đưa ra những quyết định đúng đắn.

2.1. Thù lao giám đốc điều hành và hiệu quả hoạt động

Thù lao của giám đốc điều hành thường được thiết kế để tạo động lực cho họ trong việc tối ưu hóa hiệu quả doanh nghiệp. Sự tự tin của giám đốc có thể ảnh hưởng đến cách thức mà họ đánh giá và quản lý thù lao của mình. Các nghiên cứu đã chỉ ra rằng giám đốc tự tin có xu hướng yêu cầu mức thù lao cao hơn, điều này có thể dẫn đến sự không công bằng trong phân phối lợi ích giữa các cổ đông và ban lãnh đạo. Hơn nữa, sự tự tin của giám đốc cũng có thể dẫn đến việc họ không xem xét đúng mức các yếu tố ảnh hưởng đến hiệu suất công việc, từ đó làm giảm tính hiệu quả của doanh nghiệp.

2.2. Tác động đến hiệu suất công việc

Hiệu suất công việc của các nhân viên trong doanh nghiệp cũng chịu ảnh hưởng từ sự tự tin của giám đốc. Một giám đốc tự tin có thể truyền cảm hứng và tạo động lực cho nhân viên, giúp họ làm việc hiệu quả hơn. Tuy nhiên, nếu sự tự tin này trở thành tự mãn, nó có thể dẫn đến việc giám đốc không quan tâm đến sự phát triển của nhân viên, từ đó ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả doanh nghiệp. Các nghiên cứu cho thấy rằng sự kết hợp giữa tâm lý tự tin và khả năng lãnh đạo có thể tạo ra một môi trường làm việc tích cực, từ đó nâng cao hiệu suất công việc.

Nội dung chính

Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ kinh tế với đề tài "Đặc điểm quá tự tin, thù lao giám đốc điều hành và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam" được thực hiện bởi nghiên cứu sinh Trần Minh Lam, dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS. TS. Trương Quang Thông và TS. Nguyễn Thị Thùy Linh tại Trường Đại học Kinh tế TP.HCM (năm 2021), thuộc chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng, mã số 9340201.

Tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu

Cơ chế chi trả thù lao cho giám đốc điều hành (CEO) là một trong những vấn đề trọng tâm của quản trị công ty hiện đại. Kể từ khi lý thuyết đại diện của Jensen và Meckling (1976) ra đời, hợp đồng thù lao tối ưu gắn kết với kết quả hoạt động kinh doanh được xem là công cụ tài chính then chốt nhằm thúc đẩy người điều hành hành động vì lợi ích cổ đông. Tuy nhiên, các cuộc khủng hoảng tài chính và thực tiễn quản trị toàn cầu đã bộc lộ hiện tượng chi trả thù lao quá mức không tương xứng với kết quả kinh doanh, tiêu biểu như trường hợp của ngân hàng đầu tư Lehman Brothers năm 2008 (CEO Richard Fuld nhận thù lao trên 51 triệu USD trước khi ngân hàng nộp đơn phá sản), Goldman Sachs năm 2010 (thù lao CEO đạt 26 triệu USD giữa bối cảnh cắt giảm chi phí và sa thải nhân viên), hay AMR Corp năm 2012 (chi trả 6,4 triệu USD cho CEO khi doanh nghiệp phá sản).

Tại Việt Nam, tiến trình cổ phần hóa và cải cách theo định hướng thị trường đã trao quyền tự chủ lớn hơn cho ban điều hành, song các quy định giám sát và cơ chế quản trị nội bộ phát triển chưa đồng bộ. Thực tế ghi nhận mức thù lao trung bình của CEO tại các doanh nghiệp có vốn Nhà nước chi phối (trên 50%) đạt khoảng 580 triệu đồng/năm, thấp hơn so với mức trung bình 800 triệu đồng/năm tại các doanh nghiệp tư nhân. Một số doanh nghiệp cổ phần hóa từ doanh nghiệp Nhà nước quy mô tài sản lên tới gần 2.000 tỷ đồng nhưng thù lao CEO chỉ khoảng 360 triệu đồng/năm (như BMC, C47, VE3, TMX), chênh lệch thu nhập giữa CEO và nhân viên chỉ khoảng 4 lần (so với mức lương nhân viên bình quân 8 triệu đồng/tháng). Bên cạnh đó, các mô hình doanh nghiệp gia đình và doanh nghiệp có sở hữu Nhà nước chi phối vẫn chiếm tỷ trọng lớn. Ngoài ra, yếu tố tâm lý hành vi—đặc biệt là đặc tính quá tự tin của CEO—chưa từng được nghiên cứu thực nghiệm đầy đủ trong mối liên kết với chính sách thù lao và hiệu quả kinh doanh tại thị trường Việt Nam.

Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu tổng quát của luận án là phân tích các nhân tố tác động đến thù lao CEO, kiểm định mối quan hệ hai chiều giữa thù lao CEO và hiệu quả hoạt động kinh doanh dựa trên lý thuyết đại diện; xác định các yếu tố tạo nên quyền lực quản lý của CEO theo lý thuyết quyền lực quản lý (MPT) và ảnh hưởng của chúng đến độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh; đồng thời đánh giá tác động của đặc điểm quá tự tin của CEO lên cấu trúc thù lao và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.

Các mục tiêu cụ thể và câu hỏi nghiên cứu được xác định theo từng nhóm:

1. Nhóm mục tiêu 1: Mối quan hệ giữa thù lao CEO và hiệu quả kinh doanh theo lý thuyết đại diện
   • Câu hỏi 1.1: Hiệu quả hoạt động doanh nghiệp tác động như thế nào đến thù lao CEO bằng tiền?
   • Câu hỏi 1.2: Thù lao CEO bằng tiền tác động như thế nào đến hiệu quả hoạt động của công ty?
   • Câu hỏi 1.3: Thù lao bằng cổ phần có tác động như thế nào đến hiệu quả hoạt động của công ty?
2. Nhóm mục tiêu 2: Quyền lực quản lý và độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh theo lý thuyết MPT
   • Câu hỏi 2.1: Giới tính của CEO tác động như thế nào đến thù lao và độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh?
   • Câu hỏi 2.2: Trình độ học vấn của CEO tác động như thế nào đến thù lao và độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh?
   • Câu hỏi 2.3: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của CEO tác động như thế nào đến thù lao và độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh?
   • Câu hỏi 2.4: Sự kiêm nhiệm Chủ tịch Hội đồng quản trị (HĐQT) của CEO tác động như thế nào đến thù lao và độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh?
   • Câu hỏi 2.5: Tỷ lệ sở hữu tập trung tác động như thế nào đến thù lao và độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh?
   • Câu hỏi 2.6: Mức độ độc lập của HĐQT tác động như thế nào đến thù lao và độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh?
   • Câu hỏi 2.7: Sở hữu Nhà nước tập trung tác động như thế nào đến thù lao và độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh?
   • Câu hỏi 2.8: Sở hữu gia đình tập trung tác động như thế nào đến thù lao và độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh?
3. Nhóm mục tiêu 3: Tác động của đặc điểm quá tự tin của CEO
   • Câu hỏi 3.1: Sự quá tự tin của CEO có tác động như thế nào đến thù lao bằng tiền?
   • Câu hỏi 3.2: Sự quá tự tin của CEO có tác động như thế nào đến thù lao bằng cổ phần?
   • Câu hỏi 3.3: CEO quá tự tin tại doanh nghiệp Nhà nước nhận cơ chế thù lao khác biệt ra sao so với doanh nghiệp tư nhân?
   • Câu hỏi 3.4: Sự quá tự tin của CEO tác động như thế nào đến hiệu quả hoạt động kinh doanh?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

• Đối tượng nghiên cứu: Cơ chế chi trả thù lao CEO (bằng tiền mặt và bằng cổ phần), hiệu quả hoạt động kinh doanh (đo lường bằng ROA và Tobin's Q), các yếu tố quyền lực quản lý (đặc điểm cá nhân, cấu trúc HĐQT, cơ cấu sở hữu) và đặc điểm tâm lý quá tự tin của CEO.
• Phạm vi không gian: Các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX).
• Phạm vi thời gian: Giai đoạn 6 năm, từ năm 2012 đến năm 2017.
• Mẫu dữ liệu: Gồm 225 doanh nghiệp đáp ứng tiêu chuẩn công bố dữ liệu, tương ứng với 1.350 quan sát dạng dữ liệu bảng (panel data).

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Các hướng nghiên cứu trước đây

1. Mối quan hệ giữa thù lao CEO và hiệu quả hoạt động kinh doanh: Các nghiên cứu thực nghiệm quốc tế cho thấy hai luồng quan điểm trái ngược. Luồng quan điểm thứ nhất khẳng định mối quan hệ cùng chiều mạnh mẽ, tiêu biểu là Murphy (1999) khi chứng minh độ nhạy thù lao CEO tăng từ 4,36 USD lên 7,69 USD cho mỗi 1.000 USD giá trị tài sản cổ đông gia tăng; cùng với Yarram và Rice (2017), Raithatha và c/s (2016), Nelson và c/s (2018), Malik và c/s (2019), Ntim và c/s (2019), Sun và c/s (2013), Kato và Long (2006). Ngược lại, luồng quan điểm thứ hai ghi nhận mối tương quan yếu hoặc không có ý nghĩa thống kê, gồm Gregg và c/s (1993), Conyon (1997), Tarkovska (2017), Correa và Lel (2016), Jensen và Murphy (1990). Tại Việt Nam, Võ Hồng Đức (2013, 2014) và Ngô Mỹ Trân (2018) đã khảo sát các yếu tố tác động đến thù lao ban điều hành và HĐQT nhưng chưa phân tích tương tác hai chiều theo lý thuyết đại diện.
2. Thù lao bằng cổ phần và hiệu quả doanh nghiệp: Các công trình của Mehran (1995), Main và c/s (1995), Hall và Liebman (1998), Core và c/s (1999, 2003), Conyon và Murphy (2000), Frye (2004), Fich và Shivdasani (2005), Fondas và c/s (2017), Rolle và c/s (2016), Kaur và c/s (2018), Lian và c/s (2011) cho thấy thù lao bằng cổ phiếu và quyền chọn cổ phiếu giúp gắn kết lợi ích dài hạn, giảm thiểu chi phí đại diện. Trái lại, Ittner và c/s (2003) cho rằng thù lao bằng cổ phần ít mang lại chuyển biến thực chất trong cải thiện hiệu suất.
3. Lý thuyết quyền lực quản lý (MPT): Bebchuk và Fried (2002, 2004, 2006) đặt ra thách thức đối với lý thuyết hợp đồng tối ưu khi chứng minh CEO có thể sử dụng quyền lực đối với HĐQT để tự ấn định mức thù lao cao và giảm độ nhạy của thù lao đối với hiệu quả kinh doanh. Cơ sở quyền lực được phát triển từ Finkelstein (1992), French và Raven (1959, 1968), Hambrick và Mason (1984 - Upper Echelons Theory), Rechner và Dalton (1991), Adams và c/s (2005), Wade và c/s (1990), Fiss (2006).
4. Đặc tính hành vi và sự quá tự tin của CEO: Các công trình của Dittrich và c/s (2005), Galasso và Simcoe (2011), Hirshleifer và c/s (2012), Gervais (2011), Guiso và c/s (2006), Yates và c/s (1996), Levinson (2007), Hofstede (1980), Kim và Nofsinger (2008) chỉ ra CEO quá tự tin sẵn sàng đầu tư dự án rủi ro, đổi mới sáng tạo và đòi hỏi cấu trúc hợp đồng thù lao đặc thù tùy theo bối cảnh văn hóa và quy mô tăng trưởng.

Khoảng trống nghiên cứu luận án lựa chọn giải quyết

• Luận án là công trình đầu tiên tại Việt Nam phân tích toàn diện mối quan hệ hai chiều giữa thù lao CEO (cả tiền mặt và cổ phần) và hiệu quả kinh doanh theo khung lý thuyết đại diện.
• Khảo sát thực nghiệm tác động của gói thù lao bằng cổ phần tới kết quả hoạt động doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
• Kết hợp đồng thời lý thuyết đại diện và lý thuyết quyền lực quản lý, kiểm định vai trò điều tiết của các nhân tố quyền lực cá nhân (trình độ học vấn, giới tính), cấu trúc HĐQT (sự kiêm nhiệm, tính độc lập) và cơ cấu sở hữu đến độ nhạy thù lao - hiệu quả.
• Đi sâu khai thác các đặc thù sở hữu đặc thù của Việt Nam: Doanh nghiệp có sở hữu Nhà nước chi phối và doanh nghiệp gia đình.
• Bổ sung khoảng trống thực nghiệm về tài chính hành vi tại thị trường mới nổi châu Á thông qua việc đo lường đặc điểm quá tự tin của CEO và tác động của nó tới cơ chế thù lao cũng như giá trị doanh nghiệp.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Cơ sở lý thuyết và khung phân tích

Luận án vận dụng ba nhóm lý thuyết nền tảng:

• Lý thuyết đại diện (Agency Theory): Khởi xướng bởi Jensen và Meckling (1976), phát triển bởi Holmstrom (1979), Jensen và Murphy (1990). Lý thuyết giải thích xung đột lợi ích phát sinh do sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý trong điều kiện thông tin bất cân xứng. Hợp đồng thù lao tối ưu dựa trên hiệu suất được thiết lập như cơ chế dung hòa lợi ích của đại diện và cổ đông.
• Lý thuyết quyền lực quản lý (Managerial Power Theory - MPT): Đề xuất bởi Bebchuk và Fried (2002, 2004), kết hợp với lý thuyết quản lý cấp trên (Hambrick và Mason, 1984) và các dạng quyền lực tổ chức (Finkelstein, 1992; French và Raven, 1968). Lý thuyết giải thích việc CEO có thể khai thác sự suy giảm tính độc lập của HĐQT, cơ cấu sở hữu phân tán hoặc vị thế cá nhân để trích xuất lợi ích cá nhân thông qua mức lương thưởng cao hơn.
• Lý thuyết tài chính hành vi về sự quá tự tin (Behavioral Finance & Overconfidence): Phát triển từ các nghiên cứu tâm lý học quản trị (Gervais, 2011; Hirshleifer và c/s, 2012), tiếp cận hành vi CEO có xu hướng đánh giá cao năng lực kiểm soát rủi ro và kỳ vọng lợi nhuận tương lai của doanh nghiệp.

Phương pháp nghiên cứu định lượng

• Kỹ thuật phân tích dữ liệu: Luận án áp dụng phương pháp thống kê mô tả, ma trận hệ số tương quan Pearson, kiểm định đa cộng tuyến (VIF), kiểm định Hausman và kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier.
• Kỹ thuật ước lượng: Nhằm xử lý triệt để hiện tượng nội sinh (endogeneity), phương sai sai số thay đổi và tự tương quan thường gặp trong dữ liệu tài chính doanh nghiệp, luận án so sánh các phương pháp bình phương bé nhất (OLS), mô hình tác động cố định (FEM), mô hình tác động ngẫu nhiên (REM), mô hình bình phương bé nhất tổng quát (GLS), mô hình biến công cụ / hồi quy hai giai đoạn (IV/2SLS) và sử dụng phương pháp hồi quy GMM (Generalized Method of Moments) làm phương pháp ước lượng chuẩn tắc chính.

Đo lường các biến nghiên cứu

Tên biến	Ký hiệu	Cách đo lường cụ thể
Thù lao CEO bằng tiền	LnCEO_Cash	Logarit tự nhiên của tổng thù lao, lương và thưởng bằng tiền mặt của CEO
Thù lao CEO bằng cổ phần	CEO_Stock	Biến đo lường giá trị hoặc việc áp dụng chi trả bằng cổ phần/cổ phiếu ưu đãi
Hiệu quả kinh doanh kế toán	ROA	Lợi nhuận sau thuế chia cho Tổng tài sản
Hiệu quả kinh doanh thị trường	Tobin's Q / LogtobinQ	Tính theo Chung và Pruitt (1994): (Giá thị trường CP thường + Giá sổ sách CP ưu đãi + Giá sổ sách Nợ) / Giá sổ sách Tổng tài sản
Đặc điểm quá tự tin	Overconfidence	Biến phản ánh hành vi quá tự tin của CEO qua các chỉ báo giao dịch/dự báo
Trình độ học vấn CEO	MBA	Biến giả nhận giá trị 1 nếu CEO có bằng thạc sĩ (MBA) trở lên, 0 nếu ngược lại
Tỷ lệ sở hữu của CEO	CEO_Own	Tỷ lệ phần trăm cổ phần do CEO trực tiếp nắm giữ (phân nhóm <5% và $\ge$5%)
Kiêm nhiệm	Duality	Biến giả nhận 1 nếu CEO đồng thời là Chủ tịch HĐQT, 0 nếu ngược lại
Sở hữu tập trung	Concentration	Tỷ lệ sở hữu của các cổ đông lớn (các ngưỡng kiểm định: 10%, 15%, 20%)
Sở hữu Nhà nước tập trung	SOE	Biến phản ánh tỷ lệ sở hữu vốn Nhà nước (nhóm chi phối $\ge$50%)
Sở hữu gia đình tập trung	Family	Biến phản ánh doanh nghiệp do khối tư nhân gia đình nắm quyền chi phối

Nguồn dữ liệu nghiên cứu

Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán, báo cáo thường niên, báo cáo tình hình quản trị công ty và bản cáo bạch của 225 công ty niêm yết trên sàn HOSE và HNX giai đoạn 2012–2017. Đối với các doanh nghiệp chỉ công bố thù lao chung của Ban giám đốc, thù lao bình quân CEO được tính bằng tổng thù lao Ban giám đốc chia cho số lượng thành viên Ban giám đốc.

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Giới thiệu

Chương 1 thiết lập khung tổng thể của đề tài nghiên cứu. Tác giả trình bày bối cảnh kinh tế vĩ mô và thực trạng quản trị công ty tại Việt Nam sau cổ phần hóa, chỉ ra các hạn chế trong cơ chế xác lập thù lao ban điều hành. Chương này xác định rõ 3 mục tiêu nghiên cứu lớn, hệ thống 15 câu hỏi nghiên cứu chi tiết, đối tượng nghiên cứu là các công ty niêm yết phi tài chính trên HOSE và HNX (2012–2017) với cỡ mẫu 1.350 quan sát, đồng thời nhấn mạnh 8 điểm mới về mặt lý luận và thực tiễn của luận án.

Chương 2: Cơ sở lý thuyết các nghiên cứu trước đây và các giả thuyết nghiên cứu

Chương 2 tổng hợp toàn diện nền tảng lý thuyết và các bằng chứng thực nghiệm quốc tế và trong nước. Nội dung chương chia thành bốn phần trọng tâm:

• Phân tích lý thuyết đại diện, các phương pháp đo lường hiệu quả hoạt động (so sánh ưu - nhược điểm của ROA và Tobin's Q theo Chung & Pruitt 1994), xây dựng các giả thuyết H3.1 (Hiệu quả hoạt động tác động cùng chiều đến thù lao bằng tiền), H3.2 (Thù lao bằng tiền tác động cùng chiều đến hiệu quả hoạt động), H3.3 (Thù lao bằng cổ phần tác động cùng chiều đến hiệu quả hoạt động).
• Phân tích lý thuyết quyền lực quản lý (MPT), phân loại 4 nguồn lực quyền lực theo Finkelstein (1992) (thứ bậc, sở hữu, chuyên gia, uy tín) và ảnh hưởng xã hội (French và Raven, 1968); đánh giá tác động của giới tính, trình độ học vấn, kiêm nhiệm, cấu trúc HĐQT, cơ cấu sở hữu tập trung, sở hữu Nhà nước và sở hữu gia đình tới thù lao.
• Phân tích cơ sở lý thuyết tài chính hành vi về đặc điểm quá tự tin của CEO, mối tương tác giữa sự quá tự tin với cơ cấu sở hữu và thù lao điều hành.
• Phân tích bối cảnh thể chế tại Việt Nam, bao gồm Thông tư 28/2016/TT-BLĐTBXH quy định mức thưởng tối đa không quá 20% quỹ lương kế hoạch tại DNNN, và các tình huống thực tế tại doanh nghiệp niêm yết (chính sách thưởng 30% lợi nhuận vượt kế hoạch tại REE năm 2012; cơ chế thưởng tiền mặt kết hợp cổ phần tại VPH năm 2013).

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 trình bày chi tiết quy trình chọn mẫu, định nghĩa và phương pháp thu thập các biến số, cùng hệ thống các phương trình hồi quy:

• Mô hình hồi quy (1): Kiểm định tác động của hiệu quả hoạt động kinh doanh (ROA, Tobin's Q) lên thù lao CEO bằng tiền mặt cùng các biến kiểm soát.
• Mô hình hồi quy (2) và (3): Kiểm định tác động ngược lại của thù lao CEO bằng tiền mặt và thù lao bằng cổ phần lên hiệu quả kinh doanh.
• Các mô hình hồi quy (4a - 5e, 9a - 23): Kiểm định các nhân tố quyền lực quản lý (trình độ MBA, tỷ lệ sở hữu $\ge$5% hoặc <5%, kiêm nhiệm, độc lập HĐQT, sở hữu tập trung ở các mốc 10%, 15%, 20%, sở hữu Nhà nước chi phối, sở hữu gia đình) điều tiết độ nhạy thù lao - hiệu quả.
• Các mô hình hồi quy (25 - 29): Kiểm định tác động của đặc điểm quá tự tin của CEO lên thù lao tiền mặt, phân tích mẫu tách biệt giữa công ty có vốn Nhà nước và không có vốn Nhà nước, tác động của quá tự tin lên hiệu quả kinh doanh (ROA, LogtobinQ) và độ nhạy thanh toán theo hiệu suất.
• Quy trình ước lượng giải quyết nội sinh bằng phương pháp GMM.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương 4 công bố kết quả ước lượng thực nghiệm từ các bảng số liệu chi tiết (từ Bảng 4.1 đến Bảng 4.30 trong phụ lục luận án):

• Quan hệ thù lao và hiệu quả: Hiệu quả hoạt động kinh doanh tác động mạnh mẽ, cùng chiều và có ý nghĩa thống kê đến thù lao CEO bằng tiền mặt (chấp nhận H3.1). Thù lao CEO bằng tiền mặt cũng tác động thúc đẩy hiệu quả hoạt động kinh doanh (chấp nhận H3.2). Thù lao bằng cổ phần có mối quan hệ tích cực với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (chấp nhận H3.3).
• Quyền lực quản lý và độ nhạy thù lao - hiệu quả:
  • Trình độ học vấn: CEO có trình độ từ Thạc sĩ (MBA) trở lên có độ nhạy thù lao gắn kết chặt chẽ hơn với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.
  • Tỷ lệ sở hữu cổ phần của CEO: Nhóm CEO sở hữu dưới 5% cổ phần có độ nhạy thù lao - hiệu quả cao hơn có ý nghĩa so với nhóm CEO sở hữu từ 5% trở lên (nhóm $\ge$5% biểu hiện quyền lực sở hữu làm suy giảm độ gắn kết thù lao với hiệu suất).
  • Sở hữu tập trung: Tại các doanh nghiệp có cổ đông lớn sở hữu tỷ lệ cổ phần từ 15% trở lên, sự giám sát của cổ đông lớn phát huy hiệu lực, làm tăng đáng kể độ nhạy giữa thù lao CEO và kết quả kinh doanh.
  • Sở hữu Nhà nước: Các công ty không có sở hữu Nhà nước chi phối (tỷ lệ vốn Nhà nước dưới 50%) có cơ chế thù lao nhạy bén và gắn liền với hiệu quả kinh doanh hơn nhóm có vốn Nhà nước chi phối.
• Tác động của CEO quá tự tin:
  • Sự quá tự tin của CEO có mối tương quan cùng chiều có ý nghĩa thống kê với mức thù lao nhận được bằng tiền mặt.
  • Cả doanh nghiệp không có sở hữu Nhà nước và doanh nghiệp có sở hữu Nhà nước đều áp dụng cơ chế thù lao ưu đãi khuyến khích cho các CEO quá tự tin nhằm thúc đẩy hiệu quả kinh doanh cao hơn nhóm CEO duy lý thông thường.
  • Sự quá tự tin của CEO tác động cùng chiều có ý nghĩa thống kê lên hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp (đo lường bằng cả LogtobinQ và ROA).
• Kiểm định tính vững: Các kết quả ước lượng duy trì tính vững khi kiểm định trên mẫu loại trừ năm đầu tiên quan sát và kiểm định độ nhạy thanh toán theo hiệu suất.

Chương 5: Kết luận

Chương 5 đúc kết các phát hiện chính, đối chiếu với hệ thống lý thuyết đại diện và lý thuyết quyền lực quản lý; chỉ ra các đóng góp khoa học của đề tài; đề xuất các giải pháp quản trị chính sách đối với cơ chế đãi ngộ CEO, cấu trúc HĐQT, chính sách cổ phần hóa DNNN; đồng thời nêu rõ các hạn chế nghiên cứu về mặt dữ liệu và định hướng các nghiên cứu tiếp theo.

Kết quả và những đóng góp mới

Kết quả kiểm định các giả thuyết nghiên cứu chính

STT	Giả thuyết nghiên cứu	Biến độc lập	Biến phụ thuộc	Chiều tác động kỳ vọng	Kết quả kiểm định thực nghiệm
1	H3.1	Hiệu quả hoạt động kinh doanh (ROA, Tobin's Q)	Thù lao CEO bằng tiền	Dương (+)	Chấp nhận giả thuyết: Hiệu quả tác động cùng chiều mạnh mẽ đến thù lao tiền mặt
2	H3.2	Thù lao CEO bằng tiền	Hiệu quả hoạt động kinh doanh	Dương (+)	Chấp nhận giả thuyết: Thù lao tiền mặt tác động cùng chiều lên hiệu quả kinh doanh
3	H3.3	Thù lao CEO bằng cổ phần	Hiệu quả hoạt động kinh doanh	Dương (+)	Chấp nhận giả thuyết: Thù lao cổ phần tác động tích cực đến hiệu quả kinh doanh

Những đóng góp mới về mặt lý luận

• Luận án chứng minh sự bổ sung tương hỗ giữa lý thuyết đại diện (Agency Theory) và lý thuyết quyền lực quản lý (MPT) trong bối cảnh thị trường mới nổi, thay vì xem hai lý thuyết này là đối nghịch nhau.
• Bổ sung bằng chứng thực nghiệm về tính hai chiều của mối quan hệ thù lao - hiệu quả và vai trò của thù lao bằng cổ phần tại Việt Nam.
• Xác lập cơ sở khoa học về tác động của các nhân tố quyền lực cá nhân (trình độ học vấn), cơ cấu sở hữu (sở hữu tập trung trên 15%, sở hữu Nhà nước chi phối) lên độ nhạy thù lao.
• Đóng góp vào kho tàng nghiên cứu tài chính hành vi tại châu Á bằng việc lượng hóa tác động tích cực của đặc điểm quá tự tin của CEO lên cấu trúc thù lao và hiệu quả doanh nghiệp trong bối cảnh văn hóa tập thể.

Những đóng góp mới về mặt thực tiễn và kiến nghị quản trị

• Tái cấu trúc chính sách đãi ngộ: Khuyến khích doanh nghiệp niêm yết áp dụng linh hoạt các gói thù lao bằng cổ phiếu hạn chế và quyền chọn cổ phiếu để gắn kết lợi ích điều hành dài hạn, tránh tình trạng chi trả lương thưởng thuần túy theo chỉ tiêu kế toán ngắn hạn.
• Cải cách cơ chế thù lao tại doanh nghiệp Nhà nước: Đề xuất điều chỉnh các quy định khống chế trần thưởng cứng nhắc (như mức trần 20% theo Thông tư 28/2016/TT-BLĐTBXH), xây dựng cơ chế lương thưởng cạnh tranh theo định hướng thị trường cho ban điều hành DNNN quy mô lớn nhằm hạn chế rủi ro thất thoát tài sản và tiêu dùng ngầm.
• Nâng cao hiệu quả giám sát của HĐQT: Kiểm soát quyền lực điều hành bằng việc tách biệt chức danh Chủ tịch HĐQT và CEO, tăng cường tỷ lệ thành viên độc lập HĐQT, duy trì cơ cấu cổ đông lớn (tỷ lệ sở hữu từ 15% trở lên) để nâng cao hiệu lực giám sát.
• Khai thác đặc tính tâm lý CEO: Doanh nghiệp có thể thiết kế hợp đồng thù lao nhạy cảm theo hiệu suất nhằm tận dụng thế mạnh chấp nhận rủi ro và đổi mới sáng tạo của các CEO quá tự tin trong các giai đoạn mở rộng đầu tư.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Hạn chế của luận án

• Mẫu nghiên cứu mới chỉ tập trung trong giai đoạn 6 năm (2012–2017) với 225 công ty niêm yết; chưa bao gồm giai đoạn sau năm 2017 do giới hạn thời điểm thu thập dữ liệu.
• Loại trừ nhóm doanh nghiệp thuộc ngành tài chính, ngân hàng, bảo hiểm do đặc thù riêng biệt về cấu trúc vốn và cơ chế báo cáo thù lao.
• Dữ liệu thù lao của một số doanh nghiệp chưa được bóc tách riêng cho từng cá nhân CEO mà phải sử dụng giá trị bình quân của Ban giám đốc chia theo số lượng thành viên.
• Thước đo đặc điểm quá tự tin dựa trên các chỉ báo gián tiếp từ dữ liệu công bố, chưa tiếp cận trực tiếp qua phỏng vấn tâm lý sâu.

Hướng nghiên cứu tiếp theo

• Mở rộng khung thời gian nghiên cứu sang các giai đoạn tiếp theo để đánh giá tác động của những thay đổi trong khung pháp lý mới về quản trị công ty tại Việt Nam.
• Mở rộng phạm vi đối tượng sang các định chế tài chính, ngân hàng thương mại và các doanh nghiệp đại chúng chưa niêm yết (sàn UPCoM).
• Ứng dụng thêm các kỹ thuật đo lường đa chiều về hành vi tâm lý quản trị và văn hóa doanh nghiệp tác động đến chính sách thù lao.

Giá trị tham khảo

• Đối với nghiên cứu sinh, giảng viên và học giả: Luận án cung cấp khung tài liệu tham khảo chi tiết về việc kết hợp lý thuyết đại diện, lý thuyết quyền lực quản lý và tài chính hành vi; phương pháp hồi quy GMM xử lý biến nội sinh trên dữ liệu bảng trong nghiên cứu tài chính doanh nghiệp.
• Đối với Hội đồng quản trị, Ủy ban Lương thưởng và Cổ đông: Cung cấp căn cứ thực tiễn để thiết lập các hợp đồng thù lao tối ưu, cân đối giữa tiền mặt và cổ phần, xác lập tỷ lệ sở hữu và cơ chế giám sát ban điều hành nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
• Đối với cơ quan quản lý nhà nước (Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Bộ Tài chính, Bộ LĐTBXH): Cung cấp luận cứ thực nghiệm để hoàn thiện các quy định về công bố thông tin thù lao minh bạch và cải cách cơ chế tiền lương, tiền thưởng tại các công ty cổ phần có vốn Nhà nước chi phối.

Câu hỏi thường gặp

1. Mức thù lao trung bình của CEO tại các doanh nghiệp có sở hữu Nhà nước chi phối và doanh nghiệp tư nhân trong mẫu nghiên cứu chênh lệch như thế nào? Trong mẫu nghiên cứu của luận án, mức thù lao trung bình của CEO tại các doanh nghiệp có sở hữu Nhà nước trên 50% là 580 triệu đồng/năm, trong khi tại các doanh nghiệp tư nhân đạt khoảng 800 triệu đồng/năm. Một số công ty cổ phần hóa từ DNNN quy mô tài sản gần 2.000 tỷ đồng có mức thù lao CEO chỉ khoảng 360 triệu đồng/năm (như BMC, C47, VE3, TMX).

2. Độ nhạy giữa thù lao CEO và hiệu quả hoạt động kinh doanh gia tăng mạnh mẽ hơn trong những điều kiện cụ thể nào? Kết quả kiểm định thực nghiệm cho thấy độ nhạy thù lao - hiệu quả kinh doanh tác động mạnh mẽ hơn khi: (1) CEO có trình độ học vấn từ Thạc sĩ (MBA) trở lên; (2) Tỷ lệ sở hữu cổ phần của CEO dưới 5%; (3) Công ty có cổ đông lớn sở hữu tỷ lệ cổ phần từ 15% trở lên; (4) Công ty không có sở hữu Nhà nước chi phối (tỷ lệ sở hữu Nhà nước dưới 50%).

3. Đặc điểm quá tự tin của CEO tác động như thế nào đến thù lao và hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp? Sự quá tự tin của CEO có mối tương quan cùng chiều với thù lao nhận được bằng tiền mặt. Đồng thời, các CEO quá tự tin được ghi nhận có tác động cùng chiều đáng kể đến hiệu quả hoạt động kinh doanh (đo lường qua cả ROA và Tobin's Q). Cả doanh nghiệp Nhà nước và doanh nghiệp tư nhân đều tồn tại cơ chế ưu đãi khuyến khích cho các CEO quá tự tin nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động.

4. Luận án giải quyết vấn đề nội sinh trong mô hình định lượng bằng phương pháp nào? Luận án sử dụng phương pháp ước lượng GMM (Generalized Method of Moments) trên cấu trúc dữ liệu bảng của 225 công ty niêm yết (1.350 quan sát giai đoạn 2012–2017) để kiểm soát các tác động cố định không quan sát được và xử lý triệt để hiện tượng nội sinh trong mối quan hệ giữa thù lao và hiệu quả kinh doanh.

Kết luận

Luận án tiến sĩ của tác giả Trần Minh Lam đã hệ thống hóa và kiểm định thực nghiệm toàn diện mối quan hệ giữa cơ chế thù lao giám đốc điều hành, các yếu tố quyền lực quản lý và đặc điểm quá tự tin với hiệu quả hoạt động của 225 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2012–2017. Các kết quả khẳng định tính hai chiều tích cực giữa thù lao và hiệu quả kinh doanh, đồng thời chỉ ra vai trò điều tiết quan trọng của trình độ học vấn, tỷ lệ sở hữu cổ phần, mức độ tập trung sở hữu và vốn Nhà nước chi phối. Đây là công trình học thuật cung cấp cơ sở lý luận và bằng chứng định lượng phục vụ việc hoàn thiện chính sách đãi ngộ quản trị và nâng cao hiệu quả doanh nghiệp trong bối cảnh thị trường mới nổi.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Tính cấp thiết của đề tài Năm 1976, lý thuyết đại diện (The principal agent theory) của Jensen và Meckling ra đời và phát triển mạnh mẽ, là cơ sở cho nhiều lý thuyết, nghiên cứu khác ra đời. Lý thuyết đại diện nêu rõ mối quan hệ giữa chủ sở hữu doanh nghiệp và giám đốc điều hành, do sự khác biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý dẫn đến xung đột lợi ích giữa hai bên. Nếu không có cơ chế quản trị nội bộ hiệu quả, hành vi ra quyết định của nhà quản lý có khả năng vì lợi ích của riêng mình và làm ảnh hưởng đến lợi ích của các cổ đông. Trong khi đó, thông tin bất cân xứng lại càng làm tăng thêm lợi ích xung đột giữa chủ sở hữu và giám đốc điều hành, làm thế nào để giới hạn phạm vi quyền lực của nhà quản lý và làm thế nào để thiết kế cơ chế khuyến khích tối ưu đã trở thành hai nhiệm vụ trọng tâm của lý thuyết đại diện.

Dựa trên lý thuyết đại diện, một trong những luận điểm chủ chốt về việc xây dựng một hợp đồng tối ưu của Jensen và Murphy ra đời năm 1990 chính là việc chủ sở hữu có thể cung cấp một hợp đồng thù lao tối ưu cho giám đốc điều hành với nguyên tắc thù lao giám đốc điều hành thực hiện dựa trên hiệu quả hoạt động kinh doanh (hiệu quả hoạt động càng tăng, thù lao giám đốc điều hành càng lớn) được xem như một động lực tài chính để thúc đẩy các nhà quản trị tối đa hoá giá trị của cổ đông vì nó gắn kết lợi ích của các nhà quản trị với các cổ đông. Một bằng chứng thuyết phục về hiệu quả của cơ chế thù lao đối với hiệu quả hoạt động kinh doanh chính là công ty BHP (một công ty khai thác đa quốc gia, kim loại và dầu khí tại Melbourne, Victoria, Úc), theo đó, một trong những nguyên nhân công ty đạt được thành công lớn là nhờ vào chính sách thù lao giám đốc điều hành hiệu quả. Thù lao của CEO, tiền thưởng và các lợi ích khác được xây dựng dựa trên hiệu quả hoạt động kinh doanh, trong năm 2007 là 8 triệu đô Úc, so với lợi nhuận hàng năm của BHP Billiton cùng kỳ là trên 15 tỷ đô la Úc. Tuy nhiên, các cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu gần đây đã thu hút sự chú ý của các nhà nghiên cứu về bản chất của thù lao giám đốc điều hành quá mức.

Có vô số chỉ trích về trường hợp các giám đốc điều hành nhận lương rất cao mặc dù doanh nghiệp thua lỗ nghiêm trọng (Bebchuk và cộng sự, 2010). Thực tiễn trả lương giám đốc điều hành có thể tạo thêm tổn thất gián tiếp cho các cổ đông, do việc khuyến khích việc chấp nhận rủi ro quá mức. Joseph (2008) cho rằng hình thức trả lương điều hành là một yếu tố thúc đẩy đằng sau các chiến lược đầu tư rủi ro cao dẫn đến cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008-2009. Ngoài ra, Bebchuk và cộng sự (2010) phát hiện rằng thù lao của ban giám đốc Lehman Brothers có vấn đề và là một trong những nguyên nhân quan trọng 2 gây ra vụ phá sản năm 2008.

Năm 2007, Richard Fuld, Giám đốc điều hành của ngân hàng đầu tư Lehman Brothers, đã nhận được thù lao và tiền thưởng của Mỹ là trên 51 triệu đô la Mỹ (DeCarlo và Scott, 2008). Chưa đầy một năm sau đó vào tháng 9 năm 2008, Lehman Brothers đã nộp đơn xin phá sản, với hơn 90% tài sản trị giá 600 tỷ đô la Mỹ. Đây là một sự sụp đổ công ty tài chính lớn nhất trong lịch sử Hoa Kỳ và kết thúc cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008-2009. Ngoài ra, Viện chính sách kinh tế Mỹ (EPI) có một nghiên cứu vào năm 2012, họ công bố rằng kể từ năm 1978 thu nhập của các CEO ở Mỹ tăng đến 725%, cao gấp 127 lần thu nhập của nhân viên.

Ở Mỹ, trước những năm 1980, thù lao giám đốc điều hành đã chiếm chi phí của các cổ đông có thể từ 1% đến 2% lợi nhuận của công ty. Trong hơn ba mươi năm sau, thù lao đã chiếm hơn hơn 10% lợi nhuận của công ty hàng năm (Bebchuck và Fried, 2004). Một vấn đề đặt ra là thu nhập CEO tăng vượt mức như vậy, nhưng liệu hiệu quả hoạt động kinh doanh có tương xứng? Năm 2005, Forbes công bố rằng thù lao của CEO dường như không tương ứng với hiệu suất của công ty (DeCarlo và Scott, 2008). Theo Daily Finance và Bloomerg của Mỹ thì nhiều nhà giám đốc điều hành (CEO) đã nhận được khoản thu nhập quá cao so với sự đóng góp của họ đối với doanh nghiệp.

Ví dụ một trường hợp của Ngân hàng Goldman Sachs (GS) tăng thu nhập của CEO lên đến 26 triệu USD năm 2010 mặc dù công ty đang gặp nhiều khó khăn phải cắt giảm chi phí và phải sa thải nhiều công nhân. Hay trường hợp của Công ty AMR Corp (AAMRQ) chi trả thù lao cho CEO vào năm 2012 lên tới 6,4 triệu USD mặc dù công ty phải phá sản và sáp nhập vào Hãng hàng không US Airway Group (LCC), vấn đề này buộc công ty phải trình trước dư luận của xã hội vào năm 2012. Do vậy, lý thuyết đại diện trong chi trả thù lao cho giám đốc điều hành vẫn chưa đủ sức thuyết phục, việc chi trả thù lao vẫn diễn ra quá mức, mà hiệu quả hoạt động kinh doanh vẫn không hiệu quả, thù lao vẫn cứ tăng mà hiệu quả hoạt động kinh doanh thì không tăng tương xứng theo, phải chăng cơ chế thù lao không hoạt động như cơ chế khuyến khích giám đốc điều hành? Như vậy phải có những lý thuyết khác lý giải mạnh mẽ hơn về vấn đề này. Và một trong những lý thuyết quan trọng gần đây đã tạo nên một làn sóng tranh luận mạnh mẽ giữa các nhà nghiên cứu, đó là lý thuyết quyền lực quản lý của Bebchuck và Fried (2002).

Theo lý thuyết quyền lực quản lý của Bebchuck và Fried (2002), mức lương điều hành là kết quả của việc khai thác quyền lực của các giám đốc điều hành và không có ý nghĩa trong việc khuyến khích, tạo động lực thúc đẩy nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh như theo lý thuyết đại diện. Cách tiếp cận quyền lực quản lý dựa trên hợp đồng thù lao của các giám đốc điều hành cấp cao cho rằng ban giám đốc không 3 phải lúc nào cũng hành động vì lợi ích của cổ đông. Như vậy, hiện tượng 'trả quá nhiều' cho các giám đốc điều hành cấp cao trong các công ty xuất hiện thường xuyên, và sự mất kết nối giữa thù lao của giám đốc điều hành cấp cao và hiệu suất cũng đã thu hút sự chú ý rộng rãi trên thế giới. Cuộc tranh luận xung quanh các giám đốc điều hành được trả quá nhiều phát triển trên khắp thế giới và ở Việt Nam không phải là một ngoại lệ.

Trong thập kỷ qua, khoản thù lao cho các giám đốc điều hành tại Việt Nam đã được tăng lên đáng kể. Trong quá trình cải cách theo định hướng thị trường, quyền tự chủ và quyền lực đã được cấp cho các giám đốc điều hành cấp cao của các doanh nghiệp cổ phần với quyền sở hữu chi phối của Nhà nước. Tuy nhiên, sự phát triển các quy định giám sát và quản trị doanh nghiệp đã không theo kịp với tốc độ của cải cách. Tuy thoạt nhìn là công ty cổ phần nhưng thực sự bộ máy hoạt động vẫn theo cơ chế cũ của doanh nghiệp Nhà nước.

Thiếu giám sát của Nhà nước và việc kiểm soát nội bộ thực sự không hiệu quả đã tạo cơ hội cho sự tham nhũng phát sinh của các quản lý cấp cao trong các doanh nghiệp này. Theo mẫu dữ liệu nghiên cứu của luận án mức thù lao trung bình CEO của các doanh nghiệp Nhà nước có tỷ lệ sở hữu cổ phần trên 50% là 580 triệu đồng/năm. Trong khi đó mẫu dữ liệu gồm các doanh nghiệp tư nhân khác, mức thù lao trung bình CEO là khoảng 800 triệu đồng/năm. Như vậy, nhìn chung các công ty có sở hữu Nhà nước chi phối mức thù lao không cạnh tranh bằng các doanh nghiệp tư nhân khác.

Trong mẫu dữ liệu, còn có một số công ty được cổ phần hóa từ các doanh nghiệp Nhà nước, hiện có mức thù lao CEO khá thấp với mức trung bình khoảng 360 triệu đồng/năm như các công ty Công ty cổ phần Khoáng sản Bình Định (BMC), Công ty Cổ phần Xây dựng 47 (C47), Công ty cổ phần Xây dựng điện VNECO 3 (VE3), Công ty cổ phần VICEM Thương mại Xi măng (TMX)… Với mức thù lao khá khiêm tốn nhưng các CEO này điều hành các doanh nghiệp với quy mô khối lượng tài sản rất lớn lên đến gần 2000 tỷ đồng. Như vậy, so với mức lương trung bình của một nhân viên khoảng 8 triệu đồng/tháng hay khoảng 96 triệu đồng/năm thì thu nhập của giám đốc điều hành chỉ gấp khoảng 4 lần lương nhân viên. So với mức chênh lệch của các nước khác trên thế giới thì khoảng cách này khá thấp. Tình hình quản trị của các doanh khác cũng không ngoại lệ, việc hội đồng quản trị hoạt động yếu kém, cơ chế giám sát trong việc thành lập các thành viên hội đồng quản trị không thực sự hiệu quả, trông cậy quá nhiều vào Ban điều hành và dễ dàng cho Ban điều hành thao túng quyền lực, trong việc báo cáo tài chính, cung cấp các thông tin sai lệch… Các công ty với khả năng quản trị yếu kém có thể tạo sơ hở cho các giám đốc điều hành tham gia đáng kể trong việc quyết định về việc trả lương theo hướng có lợi cho 4 họ.

Ngoài ra, một hình thức doanh nghiệp hoạt động khá sôi nổi trên thị trường Việt Nam, đó là các doanh nghiệp thuộc sở hữu gia đình, với lợi thế mạnh trong việc sở hữu đa phần số lượng cổ phần thuộc về các ông chủ gia đình, lại là một loại hình có kinh nghiệm hoạt động lâu đời, như vậy liệu với loại hình doanh nghiệp này tình hình hoạt động giám sát quyền lực giám đốc có tốt hơn, có hạn chế được việc trả lương quá mức mà kết quả kinh doanh không tương xứng cho giám đốc như các doanh nghiệp khác? Một vấn đề cũng không kém phần hấp dẫn tạo nên cơ chế thù lao giám đốc điều hành là đặc điểm hành vi, cụ thể là sự quá tự tin của họ có khả năng ảnh hưởng đến cơ chế thù lao của họ và ảnh hưởng đến cả giá trị của công ty. Tuy nhiên vấn đề này chưa được khai thác tại thị trường Việt Nam.