Luận văn thạc sĩ kinh tế đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính của các công ty trên thị trường chứng khoán việt nam

Luận văn thạc sĩ nghiên cứu đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính của các công ty trên thị trường chứng khoán việt nam, đánh giá hiện trạng, phân tích vấn đề, đề xuất biện pháp

• Tác giả: Phạm Thị Quỳnh Như
• Người hướng dẫn: PGS. Trầm Thị Xuân Hương
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế Thành Phố Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
• Đề tài: Đánh Giá Khả Năng Kiệt Quệ Tài Chính Của Các Công Ty Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2018
• Địa điểm: Thành phố Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 1.1. Lý do chọn đề tài
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.3. Câu hỏi nghiên cứu
• 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.5. Phương pháp nghiên cứu
• 1.6. Kết cấu luận văn
• 2. CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
• 2.1. Cơ sở lý thuyết về kiệt quệ tài chính
• 2.2. Định nghĩa kiệt quệ tài chính
• 2.3. Nhận biết kiệt quệ tài chính
• 2.4. Một số nghiên cứu về mô hình đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính
• 2.4.1. Mô hình Z-score
• 2.4.2. Mô hình hồi quy logit
• 2.5. Tổng quan các nghiên cứu trước đây về các yếu tố tác động đến khả năng kiệt quệ tài chính
• 3. CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
• 3.1. Tình hình kinh tế vĩ mô ở Việt Nam trong giai đoạn 2004-2016
• 3.2. Thực trạng kiệt quệ tài chính
• 3.3. Các nguyên nhân dẫn đến kiệt quệ tài chính
• 3.3.1. Nguyên nhân nội sinh
• 3.3.2. Nguyên nhân ngoại sinh
• 3.4. Các biện pháp khắc phục kiệt quệ tài chính trong trường hợp thực tế tại Việt Nam
• 3.4.1. Chuyển nhượng và sáp nhập (M&A)
• 3.4.2. Vốn hoá nợ
• 3.4.3. Tăng vốn bằng cách phát hành thêm cổ phiếu ra công chúng
• 3.5. Kết luận chương 3
• 4. CHƯƠNG 4: MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
• 4.1. Các giả thuyết của mô hình nghiên cứu
• 4.2. Mô hình nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu
• 4.2.1. Mô hình nghiên cứu
• 4.2.2. Mô tả biến số
• 4.2.3. Phương pháp nghiên cứu
• 4.2.4. Mô tả dạng dữ liệu
• 4.2.5. Thu thập dữ liệu
• 4.2.6. Xử lý dữ liệu
• 4.2.7. Thống kê mô tả
• 4.2.8. Ma trận tương quan và đa cộng tuyến
• 4.2.8.1. Ma trận tương quan đơn tuyến tính giữa các cặp biến
• 4.2.8.2. Kiểm định đa cộng tuyến
• 4.2.9. Tóm tắt kết quả ước lượng
• 4.2.10. Kiểm định khác biệt trung bình hai nhóm kiệt quệ và không kiệt quệ tài chính
• 4.2.11. Phân tích kết quả hồi quy
• 4.2.12. Thảo luận kết quả nghiên cứu
• 4.2.13. Bằng chứng ảnh hưởng của các nhân tố
• 4.2.14. Giải thích kết quả
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
• 5.1. Kiến nghị về giảm thiểu khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính ở các doanh nghiệp
• 5.2. Hạn chế của nghiên cứu
• 5.3. Định hướng mở rộng đề tài nghiên cứu
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC 1
• PHỤ LỤC 2
• DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
• DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ

Tóm tắt

I. Giới thiệu

Luận văn tập trung vào việc đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Nghiên cứu này nhằm xác định các yếu tố ảnh hưởng đến tình trạng kiệt quệ tài chính và đề xuất các giải pháp giảm thiểu rủi ro. Kiệt quệ tài chính là tình trạng công ty không đáp ứng được các nghĩa vụ tài chính, dẫn đến nguy cơ phá sản. Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng, kết hợp dữ liệu bảng và mô hình hồi quy logit để phân tích.

1.1. Lý do chọn đề tài

Kiệt quệ tài chính là vấn đề nghiêm trọng trong bối cảnh kinh tế biến động. Nghiên cứu này nhằm cung cấp công cụ đánh giá chính xác hơn, giúp các công ty tránh rủi ro phá sản. Các mô hình hiện tại chưa kết hợp đầy đủ yếu tố nội bộ và bên ngoài, dẫn đến hạn chế trong dự đoán kiệt quệ tài chính.

1.2. Mục tiêu nghiên cứu

Nghiên cứu nhằm xác định các yếu tố ảnh hưởng đến kiệt quệ tài chính, đo lường tác động của khả năng sinh lời, chi phí tài chính, và lợi nhuận giữ lại. Kết quả sẽ đưa ra gợi ý chính sách giúp các công ty giảm thiểu rủi ro kiệt quệ tài chính.

II. Cơ sở lý thuyết

Chương này trình bày các lý thuyết về kiệt quệ tài chính và các nghiên cứu trước đây. Kiệt quệ tài chính được định nghĩa là tình trạng công ty không đáp ứng được nghĩa vụ tài chính, dẫn đến nguy cơ phá sản. Các mô hình như Z-score và hồi quy logit được sử dụng để đánh giá kiệt quệ tài chính.

2.1. Định nghĩa kiệt quệ tài chính

Kiệt quệ tài chính là tình trạng công ty không thể thanh toán các khoản nợ, dẫn đến nguy cơ phá sản. Các nghiên cứu như Beaver (1966) và Gilbert (1990) đã định nghĩa và phân loại các giai đoạn của kiệt quệ tài chính.

2.2. Mô hình Z score

Mô hình Z-score của Altman (1968) là công cụ đầu tiên đánh giá kiệt quệ tài chính. Mô hình này sử dụng các chỉ số tài chính như vốn lưu động, lợi nhuận giữ lại, và EBIT để dự đoán nguy cơ phá sản.

2.3. Mô hình hồi quy logit

Mô hình hồi quy logit khắc phục nhược điểm của Z-score bằng cách cung cấp xác suất kiệt quệ tài chính. Nghiên cứu của Ohlson (1980) và Pindado (2008) đã chứng minh hiệu quả của mô hình này trong việc đánh giá rủi ro phá sản.

III. Thực trạng kiệt quệ tài chính tại Việt Nam

Chương này phân tích thực trạng kiệt quệ tài chính của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2004-2016. Các nguyên nhân chính bao gồm yếu tố nội bộ như quản lý kém và yếu tố bên ngoài như biến động kinh tế vĩ mô.

3.1. Tình hình kinh tế vĩ mô

Giai đoạn 2004-2016, nền kinh tế Việt Nam trải qua nhiều biến động, ảnh hưởng đến hoạt động của các công ty niêm yết. Tốc độ tăng trưởng GDP và tỷ lệ lạm phát là các yếu tố chính tác động đến kiệt quệ tài chính.

3.2. Nguyên nhân kiệt quệ tài chính

Các nguyên nhân nội bộ bao gồm quản lý kém, chi phí cao, và lợi nhuận thấp. Nguyên nhân bên ngoài bao gồm biến động thị trường và chính sách kinh tế vĩ mô.

IV. Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng, kết hợp dữ liệu bảng và mô hình hồi quy logit để đánh giá kiệt quệ tài chính. Các biến số được lựa chọn dựa trên các nghiên cứu trước đây, bao gồm khả năng sinh lời, chi phi tài chính, và lợi nhuận giữ lại.

4.1. Mô hình nghiên cứu

Mô hình hồi quy logit được sử dụng để ước lượng xác suất kiệt quệ tài chính. Các biến số được chọn lọc kỹ lưỡng để đảm bảo tính chính xác của mô hình.

4.2. Kết quả nghiên cứu

Kết quả cho thấy khả năng sinh lời và lợi nhuận giữ lại có tác động ngược chiều với kiệt quệ tài chính, trong khi chi phí tài chính làm tăng nguy cơ kiệt quệ tài chính.

V. Kết luận và kiến nghị

Nghiên cứu kết luận rằng khả năng sinh lời, chi phí tài chính, và lợi nhuận giữ lại là các yếu tố chính ảnh hưởng đến kiệt quệ tài chính. Các công ty cần cải thiện quản lý tài chính và giảm chi phí để tránh rủi ro phá sản.

5.1. Kiến nghị

Các công ty nên tăng cường quản lý tài chính, giảm chi phí, và tối ưu hóa cơ cấu vốn để giảm thiểu nguy cơ kiệt quệ tài chính.

5.2. Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo

Nghiên cứu có hạn chế về phạm vi dữ liệu và thời gian. Các nghiên cứu tiếp theo nên mở rộng phạm vi và kết hợp thêm các yếu tố thị trường.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Trong bối cảnh kinh tế thế giới biến động mạnh mẽ, các công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam phải đối mặt với nhiều thách thức trong hoạt động tài chính. Từ năm 2004 đến 2016, nền kinh tế Việt Nam trải qua nhiều giai đoạn biến động, đặc biệt là sau khủng hoảng kinh tế toàn cầu 2008, khi nhiều doanh nghiệp rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Theo số liệu thống kê, trong giai đoạn 2011-2016, tỷ lệ doanh nghiệp kinh doanh có lãi giảm từ 64.1% xuống còn 48.4%, trong khi tỷ lệ doanh nghiệp thua lỗ tăng lên 25%. Mức vốn hóa thị trường cổ phiếu đến cuối năm 2016 đạt 1,765 nghìn tỷ đồng, chiếm 42% GDP, cho thấy quy mô thị trường ngày càng lớn nhưng cũng tiềm ẩn nhiều rủi ro tài chính.

Vấn đề nghiên cứu tập trung vào đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, nhằm giúp các nhà quản lý và nhà đầu tư có công cụ dự báo và phòng ngừa rủi ro hiệu quả. Mục tiêu cụ thể bao gồm xác định các yếu tố ảnh hưởng đến khả năng kiệt quệ tài chính, đo lường tác động của khả năng sinh lời, lợi nhuận giữ lại và chi phí tài chính, đồng thời đề xuất các chính sách giảm thiểu rủi ro này. Phạm vi nghiên cứu bao gồm 684 công ty niêm yết trên hai sàn HOSE và HNX trong giai đoạn 2004-2016, không bao gồm các công ty tài chính, ngân hàng và bảo hiểm. Nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng trong việc nâng cao tính minh bạch và hiệu quả quản trị tài chính doanh nghiệp, góp phần ổn định và phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu dựa trên các lý thuyết và mô hình tài chính về kiệt quệ tài chính, trong đó có hai quan điểm chính về định nghĩa kiệt quệ tài chính: một là tình trạng thiếu hụt thanh khoản tạm thời thể hiện qua kết quả kinh doanh thua lỗ kéo dài; hai là mất khả năng thanh toán các nghĩa vụ nợ dẫn đến phá sản. Các mô hình đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính phổ biến gồm mô hình Z-score của Altman (1968) và mô hình hồi quy logit. Mô hình Z-score sử dụng phân tích đa yếu tố phân biệt để xếp loại công ty dựa trên các chỉ số tài chính như vốn lưu động, lợi nhuận giữ lại, EBIT, giá thị trường vốn cổ phần và doanh thu. Tuy nhiên, mô hình này có hạn chế về giả định phân phối biến và tính trực quan trong kết quả.

Mô hình hồi quy logit được lựa chọn trong nghiên cứu do khả năng khắc phục các nhược điểm của mô hình Z-score, cho phép ước lượng xác suất xảy ra kiệt quệ tài chính trực tiếp và sử dụng được cả biến định tính. Ba khái niệm chính được tập trung phân tích gồm: khả năng sinh lời (tỷ số EBIT trên tổng tài sản), chi phí tài chính (tỷ số chi phí tài chính trên tổng tài sản) và lợi nhuận giữ lại (tỷ số lợi nhuận giữ lại trên tổng tài sản). Các yếu tố này được chứng minh có ảnh hưởng quan trọng đến khả năng kiệt quệ tài chính qua nhiều nghiên cứu trước đây.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng với dữ liệu bảng (panel data) thu thập từ 684 công ty niêm yết trên sàn HOSE và HNX trong giai đoạn 2004-2016. Cỡ mẫu được chọn nhằm đảm bảo tính đại diện và loại trừ các công ty trong lĩnh vực tài chính, ngân hàng và bảo hiểm để tránh sai lệch do đặc thù ngành. Phương pháp phân tích chính là hồi quy logit, dựa trên mô hình của Pindado và cộng sự (2008), nhằm ước lượng xác suất xảy ra kiệt quệ tài chính dựa trên các biến độc lập về khả năng sinh lời, chi phí tài chính và lợi nhuận giữ lại.

Quá trình nghiên cứu bao gồm thu thập dữ liệu tài chính từ báo cáo kiểm toán, xử lý và thống kê mô tả các biến số, kiểm định ma trận tương quan và đa cộng tuyến để đảm bảo tính hợp lệ của mô hình. Timeline nghiên cứu kéo dài từ năm 2004 đến 2016, cho phép đánh giá xu hướng và tác động của các yếu tố trong nhiều giai đoạn kinh tế khác nhau, bao gồm cả thời kỳ khủng hoảng và phục hồi kinh tế.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Khả năng sinh lời có tác động ngược chiều đến kiệt quệ tài chính: Kết quả hồi quy logit cho thấy hệ số của biến khả năng sinh lời (EBIT/Tổng tài sản) là âm và có ý nghĩa thống kê, cho thấy công ty có hiệu quả sử dụng tài sản cao sẽ giảm được xác suất rơi vào kiệt quệ tài chính. Cụ thể, tăng 1% tỷ số này làm giảm khoảng 0.15% khả năng kiệt quệ.

2. Chi phí tài chính tác động cùng chiều với kiệt quệ tài chính: Biến chi phí tài chính (Chi phí tài chính/Tổng tài sản) có hệ số dương và có ý nghĩa, phản ánh rằng chi phí vay cao làm tăng rủi ro kiệt quệ. Mức tăng 1% chi phí tài chính tương ứng với tăng khoảng 0.12% xác suất kiệt quệ.

3. Lợi nhuận giữ lại giảm nguy cơ kiệt quệ: Hệ số của biến lợi nhuận giữ lại (Lợi nhuận giữ lại/Tổng tài sản) là âm, cho thấy công ty có nguồn lợi nhuận giữ lại dồi dào có khả năng tự tài trợ tốt hơn, giảm thiểu rủi ro tài chính. Tăng 1% biến này làm giảm khoảng 0.10% xác suất kiệt quệ.

4. Tình trạng kiệt quệ tài chính gia tăng sau khủng hoảng 2008: Số lượng công ty bị đưa vào diện cảnh báo, kiểm soát và hủy niêm yết tăng rõ rệt từ năm 2013 đến 2016, với hơn 48 công ty bị cảnh báo trên HOSE năm 2016, tăng so với 43 công ty năm 2013. Điều này phản ánh tác động tiêu cực kéo dài của khủng hoảng kinh tế toàn cầu và các yếu tố vĩ mô như lạm phát cao, biến động tỷ giá.

Thảo luận kết quả

Nguyên nhân chính khiến khả năng sinh lời giảm làm tăng rủi ro kiệt quệ là do công ty không tạo ra đủ lợi nhuận để bù đắp chi phí tài chính và duy trì hoạt động. Kết quả này phù hợp với các nghiên cứu trước đây như Joseph và Lipka (2006) và Altman (1968). Chi phí tài chính cao làm tăng áp lực trả nợ, đặc biệt trong bối cảnh lãi suất cho vay tại Việt Nam từng lên tới hơn 20%/năm trong giai đoạn lạm phát cao năm 2011, khiến nhiều doanh nghiệp mất khả năng thanh toán.

Lợi nhuận giữ lại được xem là nguồn vốn tự có chi phí thấp, giúp doanh nghiệp chủ động trong kế hoạch tài chính và giảm phụ thuộc vào nguồn vốn bên ngoài. Kết quả nghiên cứu khẳng định vai trò quan trọng của lợi nhuận giữ lại trong việc giảm thiểu rủi ro kiệt quệ, đồng thời phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984).

Biểu đồ thể hiện xu hướng tăng số lượng công ty bị cảnh báo tài chính qua các năm cho thấy sự cần thiết của các biện pháp quản trị rủi ro tài chính hiệu quả. So sánh với các nghiên cứu quốc tế, mô hình hồi quy logit vẫn giữ được độ chính xác cao trong điều kiện thị trường mới nổi như Việt Nam, đồng thời cho phép kết hợp các yếu tố nội sinh và ngoại sinh trong phân tích.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Tăng cường quản lý và nâng cao hiệu quả sử dụng tài sản: Các công ty cần tập trung cải thiện khả năng sinh lời thông qua tối ưu hóa hoạt động sản xuất kinh doanh, giảm chi phí không cần thiết và nâng cao năng suất tài sản. Mục tiêu là tăng tỷ số EBIT trên tổng tài sản ít nhất 5% trong vòng 2 năm tới. Chủ thể thực hiện là ban lãnh đạo doanh nghiệp phối hợp với bộ phận tài chính.

2. Kiểm soát và giảm chi phí tài chính: Doanh nghiệp nên tái cấu trúc nợ, ưu tiên vốn tự có và tìm kiếm các nguồn vốn vay với lãi suất thấp hơn. Việc này giúp giảm tỷ lệ chi phí tài chính trên tổng tài sản xuống dưới 10% trong 3 năm tới. Ngân hàng và cơ quan quản lý cần hỗ trợ chính sách tín dụng ưu đãi cho doanh nghiệp có kế hoạch tài chính minh bạch.

3. Tăng cường tích lũy lợi nhuận giữ lại: Doanh nghiệp cần xây dựng chính sách phân phối lợi nhuận hợp lý, ưu tiên giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư phát triển bền vững. Mục tiêu là tăng tỷ lệ lợi nhuận giữ lại trên tổng tài sản lên ít nhất 15% trong 5 năm tới. Ban giám đốc và cổ đông cần phối hợp xây dựng kế hoạch tài chính dài hạn.

4. Xây dựng hệ thống cảnh báo sớm và minh bạch thông tin tài chính: Các sàn giao dịch và cơ quan quản lý nên phát triển hệ thống cảnh báo rủi ro tài chính dựa trên mô hình hồi quy logit, giúp phát hiện sớm các công ty có nguy cơ kiệt quệ. Thời gian triển khai trong 1-2 năm, với sự phối hợp của các tổ chức nghiên cứu và đơn vị quản lý thị trường.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Ban lãnh đạo doanh nghiệp niêm yết: Giúp nhận diện sớm các rủi ro tài chính, từ đó xây dựng chiến lược quản trị tài chính hiệu quả, nâng cao khả năng tồn tại và phát triển.

2. Nhà đầu tư và quỹ đầu tư: Cung cấp công cụ đánh giá rủi ro tài chính của các công ty trên thị trường, hỗ trợ quyết định đầu tư chính xác và giảm thiểu tổn thất.

3. Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán: Hỗ trợ xây dựng các chính sách giám sát, cảnh báo và xử lý các công ty có nguy cơ kiệt quệ tài chính, bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư.

4. Các nhà nghiên cứu và học giả trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp: Là tài liệu tham khảo quan trọng để phát triển các mô hình dự báo rủi ro tài chính phù hợp với thị trường mới nổi như Việt Nam.

Câu hỏi thường gặp

1. Kiệt quệ tài chính được định nghĩa như thế nào trong nghiên cứu này?
   Kiệt quệ tài chính được xác định khi công ty không thể tạo ra lợi nhuận đủ bù đắp chi phí tài chính trong 2 năm liên tiếp và giá cổ phiếu giảm liên tục trong cùng giai đoạn, phản ánh mất khả năng thanh toán và giảm giá trị thị trường.

2. Tại sao mô hình hồi quy logit được chọn thay vì mô hình Z-score?
   Mô hình logit không yêu cầu giả định phân phối chuẩn của biến, cho kết quả trực tiếp là xác suất kiệt quệ, phù hợp với thị trường mới nổi nơi sự kiện kiệt quệ chưa phân biệt rõ ràng, đồng thời cho phép sử dụng biến định tính.

3. Các yếu tố nào ảnh hưởng mạnh nhất đến khả năng kiệt quệ tài chính?
   Khả năng sinh lời, chi phí tài chính và lợi nhuận giữ lại là ba yếu tố chính. Khả năng sinh lời và lợi nhuận giữ lại giảm xác suất kiệt quệ, trong khi chi phí tài chính làm tăng rủi ro này.

4. Làm thế nào doanh nghiệp có thể giảm thiểu rủi ro kiệt quệ tài chính?
   Doanh nghiệp cần nâng cao hiệu quả sử dụng tài sản, kiểm soát chi phí tài chính, tăng tích lũy lợi nhuận giữ lại và xây dựng hệ thống cảnh báo sớm rủi ro tài chính.

5. Nghiên cứu có áp dụng cho các ngành tài chính, ngân hàng không?
   Nghiên cứu loại trừ các công ty trong lĩnh vực tài chính, ngân hàng và bảo hiểm do đặc thù ngành khác biệt, tập trung vào các công ty niêm yết trong các ngành sản xuất và dịch vụ.

Kết luận

• Nghiên cứu đã xây dựng mô hình hồi quy logit đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính dựa trên ba yếu tố chính: khả năng sinh lời, chi phí tài chính và lợi nhuận giữ lại.
• Kết quả cho thấy khả năng sinh lời và lợi nhuận giữ lại giảm rủi ro kiệt quệ, trong khi chi phí tài chính làm tăng rủi ro này.
• Tình trạng kiệt quệ tài chính tại các công ty niêm yết Việt Nam gia tăng rõ rệt sau khủng hoảng kinh tế 2008, đòi hỏi các biện pháp quản trị tài chính hiệu quả.
• Đề xuất các giải pháp cụ thể nhằm nâng cao hiệu quả tài chính doanh nghiệp và xây dựng hệ thống cảnh báo sớm rủi ro.
• Nghiên cứu mở hướng cho các bước tiếp theo trong việc phát triển mô hình dự báo rủi ro tài chính tích hợp thêm các yếu tố vĩ mô và thị trường.

Quý độc giả và các nhà quản lý được khuyến khích áp dụng kết quả nghiên cứu để nâng cao năng lực quản trị tài chính, góp phần phát triển bền vững thị trường chứng khoán Việt Nam.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1: Giới thiệu Chương 2: Cơ sở lý thuyết về kiệt quệ tài chính và các nghiên cứu trước đây Chương 3: Thực trạng kiệt quệ tài chính của các công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam Chương 4: Phương pháp nghiên cứu Chương 5: Kết luận và kiến nghị Luận văn thạc sĩ Kinh tế 5 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2. Cơ sở lý thuyết về kiệt quệ tài chính 2. Định nghĩa kiệt quệ tài chính Nhìn chung, có hai quan điểm về định nghĩa kiệt quệ tài chính: thứ nhất, kiệt quệ tài chính là tình trạng công ty thiếu hụt thanh khoản tạm thời thể hiện qua dấu hiệu như kết quả kinh doanh thua lỗ qua các năm (Gilbert và cộng sự, 1990); thứ hai, một công ty được xác định kiệt quệ tài chính khi thông báo phá sản, hoặc mất khả năng thanh toán các nghĩa vụ nợ (Beaver, 1966). Theo Gilbert và cộng sự (1990), kiệt quệ tài chính không phụ thuộc vào thủ tục pháp lý của một quốc gia.

Đây là giai đoạn đầu của một chu kỳ cho phép công ty thực hiện các chính sách tái cấu trúc nợ nhằm phục hồi mà không cần chịu các chi phí hành chính và chi phí trực tiếp liên quan đến phá sản. Brown, James và Luận văn thạc sĩ Kinh tế Mooradian (1993) xác định một công ty rơi vào kiệt quệ tài chính là khi nó thực hiện các biện pháp cơ cấu lại các khoản nợ để tránh vỡ nợ. Andrade và Kaplan (1998) chỉ ra hai hình thức kiệt quệ tài chính là: không thực hiện nghĩa vụ thanh toán nợ và một nỗ lực cơ cấu lại khoản nợ để ngăn chặn tình trạng vỡ nợ. Kiệt quệ tài chính có thể xem như một sự kiện tốn kém và có tác động mạnh đến mối quan hệ giữa chủ nợ và các bên liên quan, kết quả là công ty khó có thể tiếp cận các nguồn vốn mới và chi phí vay vốn ngày càng tăng (Opler và Titman, 1994).

Purnanandam (2008) xem xét kiệt quệ tài chính là tình trạng các dòng tiền của công ty rất ít, và gây ra những thiệt hại cho công ty mà công ty chưa rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán các khoản nợ. Một công ty kiệt quệ tài chính là khi xuất hiện mất thanh khoản tạm thời. Theo Gestel và cộng sự (2006), kiệt quệ tài chính là kết quả của sự thua lỗ kéo dài mà nguyên nhân xuất phát từ sự mất cân đối về nợ và giá trị tài sản. “Kiệt quệ tài chính (Financial distress) xảy ra khi không thể đáp ứng các hứa hẹn với các chủ nợ hay đáp ứng một cách khó khăn.

Đôi khi kiệt quệ tài chính đưa đến 6 phá sản. Đôi khi nó chỉ có nghĩa là đang gặp khó khăn, rắc rối. Nhận biết kiệt quệ tài chính Việc nhận biết tình trạng kiệt quệ tài chính có thể thực hiện thông qua việc phân tích các chỉ số tài chính của các công ty. Đây là phương pháp được sử dụng khá rộng rãi và phổ biến.

Thông qua phương pháp này, các dấu hiệu kiệt quệ tài chính được thể hiện như sau:  Công ty rơi vào tình trạng kinh doanh thua lỗ trong ít nhất 3 năm liên tiếp, không thể thực hiện việc thanh toán cổ tức (Denis và Denis, 1995).  Công ty kinh doanh lỗ trong nhiều năm liền, trì hoãn việc thanh toán cổ tức, tài cơ cấu nợ và giảm quy mô hoạt động (Platt và Platt, 2002) Ngoài ra, việc nhận diện kiệt quệ tài chính có thể thực hiện bằng cách kết hợp phương pháp phân tích các chỉ số tài chính và các yếu tố thị trường. Phương Luận văn thạc sĩ Kinh tế pháp này cho phép các nhà nghiên cứu nắm bắt được bản chất phức tạp và không đồng nhất của hiện tượng kiệt quệ bằng cách kết hợp các yếu tố nội sinh và ngoại sinh như:  Opler và Titman (1994) đã sử dụng tốc độ tăng trưởng doanh thu trung bình và tỷ suất sinh lời trung bình của cổ phiếu để xác định tình trạng kiệt quệ tài chính.  Whitaker (1999) xác định công ty rơi vào kiệt quệ tài chính khi dòng tiền của công ty không thể bù đắp cho các nghĩa vụ tài chính và giá trị thị trường của công ty bị sụt giảm.

Việc sử dụng dòng tiền để xác định công ty có rơi vào tình trạng kiệt quệ hay không có thể không chính xác bởi vì một công ty bị thiếu hụt thanh khoản tạm thời có thể sử dụng các nguồn vốn khác từ bên ngoài để tài trợ. Do vậy, việc sử dụng yếu tố dòng tiền chỉ có thể xem như yếu tố hỗ trợ cho việc phân loại các công ty kiệt quệ tài chính. Một số nghiên cứu về mô hình đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính 2. Mô hình Z-score Một trong những mô hình đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính đầu tiên được xây dựng và vẫn còn được áp dụng trong nhiều bài nghiên cứu hiện nay về các chủ đề có liên quan đến kiệt quệ tài chính chính là mô hình Z-score của Altman (1968).

Mô hình này đã được sửa chữa và cải tiến nhiều lần nhằm phù hợp với nhiều mẫu nghiên cứu và cho kết quả dự báo chính xác hơn.Trong mô hình Z-score, Altman đã sử dụng phương pháp phân tích đa yếu tố phân biệt MDA để xác định quyền số của mỗi biến trong mô hình. Ưu điểm của mô hình Z-score là mô hình này xem xét cân nhắc toàn bộ tập hợp các đặc điểm chung của các công ty tương ứng, cũng như sự tương tác lẫn nhau của các đặc điểm này. Ngoài ra, một ưu điểm khác của mô hình Z-score là tính linh hoạt của mô hình khi chỉ cần một lượng nhỏ chỉ số đo lường được chọn có thể truyền đạt một lượng lớn thông tin. Mô hình Z-score là một phân tích tuyến tính Luận văn thạc sĩ Kinh tế trong đó các chỉ số được gắn trọng số một cách khách quan và cộng với nhau thành một chỉ số duy nhất mà nó sẽ trở thành nền tảng cho việc phân loại công ty vào các nhóm cần phân tích (kiệt quệ hay không kiệt quệ).

Bên cạnh những ưu điểm nêu trên, mô hình Z-score vẫn tồn tại những nhược điểm chưa thể khắc phục như:  Thứ nhất, yêu cầu giả định về xác suất tiên nghiệm xảy ra kiệt quệ tài chính và phân phối của các biến dự báo.  Thứ hai, mô hình Z-score sẽ cho kết quả một bảng điểm có ít tính trực quan (vì nó căn bản chỉ là một công cụ xếp loại thứ bậc) trong kết quả của mô hình phân tích đa yếu tố phân biệt.  Thứ ba, có vấn đề nảy sinh về việc phân loại công ty thất bại hoặc không thất bại ở mô hình phân tích đa yếu tố phân biệt, việc phân loại này dựa trên tiêu chí qui mô công ty và ngành, điều này có khuynh hướng dẫn đến sự phân loại tuỳ tiện. 8 Ban đầu, 22 yếu tố được đưa vào mô hình Z-score nhằm đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính của các công ty, tuy nhiên sau khi lựa chọn và sàng lọc thì tác giả chọn 5 yếu tố có tiềm năng nhất, bao gồm: Vốn lưu động Lợi nhuận giữ lại EBIT X1 = ; X2 = ; X3 = ; X4 = Tổng tài sản Tổng tài sản Tổng tài sản Giá thị trường của vốn cổ phần Doanh thu ; X5 = Giá trị sổ sách của nợ Tổng tài sản Mô hình Z-score dành cho các công ty sản xuất sẽ có dạng: Z = 1.99: doanh nghiệp nằm trong vùng an toàn, chưa có nguy cơ phá sản  Nếu 1.99: doanh nghiệp nằm trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản Luận văn thạc sĩ Kinh tế  Nếu Z< 1.8: doanh nghiệp nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao.

Chỉ số Z-score ban đầu chỉ dùng để áp dụng trong đánh giá khả năng phá sản của các doanh nghiệp sản xuất. Sau đó, tác giả đã phát triển chỉ số này thêm Z’ và Z’’ để có thể áp dụng cho nhiều loại hình doanh nghiệp. Altman và cộng sự còn phát triển mô hình Zeta (Altman và cộng sự, 1977) với một số cải tiến so với mô hình Z-score. Mô hình này có thể đánh giá cho các doanh nghiệp lớn và các doanh nghiệp vừa và nhỏ.

Hiệu quả đánh giá có thể trước đến 5 năm (mô hình Z-score chỉ cho kết quả đánh giá chính xác cao trước từ 1 đến 2 năm). Tác giả chọn 7 nhân tố có ảnh hưởng đến rủi ro kiệt quệ tài chính: lợi nhuận/ tổng tài sản, sự ổn định của lợi nhuận, mức nợ, khả năng sinh lợi tích luỹ, tính thanh khoản, vốn hoá và quy mô. Mô hình hồi quy logit Không giống như phương pháp phân tích đa yếu tố phân biệt, phương pháp phân tích hồi quy logit có thể cho thấy ngay xác suất phá sản của các doanh nghiệp 9 (Ohlson, 1980).Hệ số ước lượng 𝛽 trong mô hình có thể được diễn đạt riêng lẻ về độ lớn và mức ý nghĩa của mỗi biến độc lập. Ưu điểm nổi bật của mô hình hồi quy logit chính là việc khắc phục được các nhược điểm kể trên của mô hình Z-score (Ohlson, 1980).

Ngoài ra, phân tích hồi quy logit cũng cho phép sử dụng các biến định tính (Ohlson, 1980; Keasey và Watson, 1987). Đường cong phi tuyến của hàm logit cho thấy nếu đem so sánh tình hình tài chính của một công ty trung bình với công ty có tình hình tài chính xấu (hay cực tốt) thì các biến số độc lập phải trải qua một sự thay đổi lớn trong giá trị mới có thể về lại mức trung bình. Hàng loạt các nghiên cứu về sau này, tiếp tục kiểm chứng sự phù hợp của mô hình logit trong đánh giá khả năng kiệt quệ tài chính với khoảng thời gian xa hơn như nghiên cứu của Begley và cộng sự (1996); nghiên cứu của Grice và Dugan (2001); nghiên cứu của Grice và Ingram (2001), nghiên cứu của Pindado và cộng sự (2008). Luận văn thạc sĩ Kinh tế Tuy nhiên, mô hình logit cũng xuất hiện nhược điểm khi áp dụng đối với các mẫu nghiên cứu trong thời gian gần đây.

Nghiên cứu của Grice và Dugan (2001) và nghiên cứu của Grice và Ingram (2001) đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho thấy mô hình logit vẫn phù hợp để kiệt quệ tài chính, tuy nhiên độ chính xác của mô hình đã giảm đi đáng kể trong thời gian gần đây. Độ chính xác của mô hình này có xu hướng được cải thiện khi mô hình được ước lượng lại, tuy nhiên độ lớn và mức ý nghĩa của các hệ số được ước lượng lại khác với hệ số trong mô hình gốc.