Chương 1: Giới thiệu tổng quan đề tài gồm lý do hình thành đề tài, mục tiêu nghiên cứu, phạm vi nghiên cứu, ý nghĩa thực tiễn của đề tài, phương pháp nghiên cứu và nội dung luận văn. Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan lý luận. Bao gồm các lý thuyết liên quan đến cấu trúc sở hữu, các lý thuyết liên quan đến việc đầu tư của doanh nghiệp, các nghiên cứu tương tự. Thiết lập mô hình nghiên cứu và các giả thiết.
Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu. Xác định nguồn dữ liệu. Mô hình và cách đo các khái niệm, biến nghiên cứu. Phương pháp kiểm chứng giả thiết, các bước kiểm chứng mô hình.
Chương 4: Phân tích và diễn dịch dữ liệu Chương 5: Kết luận 7 CHƯƠNG 2:CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2. Lý thuyết về chính sách tiền mặt Theo như Keynes (1936) định nghĩa về hai lợi ích chính yếu của việc nắm giữ tiền mặt là động cơ về chi phí giao dịch (transaction cost motive) và động cơ về phòng ngừa rủi ro (precautionary motive). Trong đó, động cơ về chi phí giao dịch là dựa vào những lợi ích trong giải quyết các nhu cầu trong ngắn hạn, chẳng hạn như chi phí của việc phát hành thêm cổ phiếu để hoặc chi phí bán tài sản để gia tăng lượng tiền mặt cho công ty. Động cơ phòng ngừa thì liên quan đến giá trị của việc sử dụng tiền trong việc đầu tư tài chính trong tương lai hoặc dùng để giải quyết các vấn đề bắt buộc mà công ty có thể gặp phải.
Các chi phí liên quan đến những động cơ này bao gồm chi phí mô giới, sự thiếu hụt trong đầu tư do thiếu thanh khoản và chi phí công ty (Miller và cộng sự, 1966; Miller, 1977). Các công ty giữ lượng tiền mặt nhiều có thể tránh được những rủi ro về thiếu hụt đầu tư, tuy nhiên việc nắm giữ lượng tiền mặt nhiều sẽ có ảnh hưởng xấu đến thuế, chi quá mức và tỷ suất lợi nhuận thấp do tỷ lệ thanh khoản cao (Opler và cộng sự, 1999; Harford, 1999), bên cạnh đó cũng có nguy cơ bị chiếm hữu cao.1 Động cơ chí phí giao dịch Lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn được đưa ra bởi Miller (1977), giải thích vì sao các doanh nghiệp thưởng sử dụng nợ và vốn chủ sở hữu trong chính sách tài chính, trong mô hình này giá trị của công ty là sự tối ưu giữa việc cân bằng chi phí và lợi ích tương ứng với chính sách nợ và vốn chủ sở hữu. Để đạt được mức tối ưu của cấu trúc vốn khi công ty đạt mức tối ưu về giá trị thị trường, công ty phải có chính sách đòn cân nợ để có được mức cân bằng giữa chi phí cổ tức và các chi phí khác như khủng khoảng về tài chính hoặc phá sản. Tài sản thanh khoản (liquid assets) có thể làm giảm rủi ro của việc khủng hoảng về tài chính của công ty, tuy nhiên nó có đi kèm với một khoản chi phí nhất định (Keynes, 1936).Tối ưu về lượng tiền mặt nắm giữ là một mô hình mở rộng của lý thuyết đánh đổi, gọi là mô hình chi phí giao dịch (transaction cost model).
Trong hình 1 bên dưới, cho thấy được lợi ích biên và chi phí của việc nắm giữ tiền mặt, trong trường hợp tối ưu thì lợi ích biên phải ngang với chi 8 phí biên của việc nắm giữ tiền mặt và những nhà quản lý sẽ phải thực hiện đánh giá giá trị của tài sản thanh khoảng (liquid assets) để có thể giảm bớt những tài sản này (Opler, T. Hình 2-1: Mô hình chi phí giao dịch (Transaction cost model) (Opler, 1999) Theo như nghiên cứu của Opler (1999) của 1048 công ty tại Mỹ với dữ liệu từ năm 1971 đến 1994, đã cho thấy chính sách nắm giữ tiền mặt của công ty tùy thuộc vào cơ hội phát triển, quy mô công ty, chi cổ tức và chi phí đầu tư. Kết quả cho thấy rằng công ty lớn thì thường có tài sản thanh khoản thấp hơn, điều này có thể được lý giải khi họ có cơ hội tiếp cận thị trường vốn tốt hơn và ít phụ thuộc vào tài sản thanh khoản của công ty. Bên cạnh đó, Gill (2012) đã kiểm chứng các yếu tố tác động đến vốn lưu động ròng, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các công ty sản xuất tại Canada như tỷ số giá trị trường trên giá sổ sách, vốn lưu động ròng, đòn cân nợ, quy mô công ty, số lượng thành viên hội đồng quản trị, CEO.
Bên cạnh đó, môi trường pháp lý được chứng minh có sự tác động mạnh đến lượng tiền mặt công ty nắm giữ (Ferreira và cộng sự, 2004) 9 2.2 Động cơ phòng ngừa rủi ro (precautionary motive) Sự bất cân xứng thông tin giữa những bên có liên quan (stakeholders) có thể tạo ra những chi phí cho công ty và điều này lý giải cho việc nắm giữ tiền mặt quá nhiều thay vì một khoản tiền mà tối đa hóa giá trị cổ đông (Kim, Mauer, Sherman, 1998). Những công ty không nắm giữ tài sản thanh khoản và đã từng trải qua việc thiếu hụt dòng tiền có thể tránh đầu tư những dự án có NPV dương, và những công ty này có xu hướng giữ lượng tiền mặt nhiều đề ngăn chặn chi phí của khủng hoảng tài chính có thể xảy ra (Opler và cộng sự 1994). Bên cạnh đó, sự bất cân xứng thông tin làm cho các công ty tuân theo chính sách ngân quỹ an toàn khi họ xác định các chính sách tài chính (Myers và cộng sự, 1984). Theo lý thuyết này, các công ty thường ưu tiên các nguồn ngân sách theo trình tự từ nội bộ đến bên ngoài, từ nợ đến vốn chủ sỡ hữu và đây được xem là cách tối ưu về chí phí tài chính nhất.
Qua hai lý thuyết liên quan đến lợi ích chủ yếu của việc nắm giữ tiền mặt của công ty, ta nhận thấy rằng công ty quản lý rủi ro bằng nguồn vốn lớn, tính thanh khoản cao và linh hoạt. Đối với các doanh nghiệp có cơ hội phát triển, nhu cầu đầu tư cao thì việc tiếp cận đến nguồn vốn là rất quan trọng, hay nói cách khác, các quyết định của doanh nghiệp có tác động trực tiếp đến lượng tiền mặt mà Doanh nghiệp nắm giữ. Chính vì vậy, sự nghiên cứu về sự tác động của môi trường kinh doanh, cụ thể là sự ảnh hưởng của tham nhũng đến chính sách tiền mặt của Doanh nghiệp là cần thiết.3 Các yếu tố bên trong doanh nghiệp tác động đến việc nắm giữ tiền mặt (Cash holding) Có nhiều các lý thuyết cũng như nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố có tác động đến việc nắm giữ tiền mặt, cụ thể như mô hình cân bằng tĩnh (Static tradeoff model) được xem như mô hình chính để xác định việc năm giữ tiền mặt (Opler và cộng sự, 1999). Các biến bên dưới thể hiện sự ảnh hưởng đến việc lượng tiền mặt được nắm giữ trong các doanh nghiệp.
Tỷ lệ nợ (debt rating) 10 Những doanh nghiệp có tỷ lệ nợ được cho rằng có thể tiếp xúc tốt hơn với thị trường vốn (Opler và cộng sự, 1999), vì vậy những doanh nghiệp này được kỳ vọng giữ lượng tiền mặt ít Vốn lưu động ròng (Net Working Capital) Shleifer và Vishny (1992) cho thấy rằng các công ty phải đối mặt với chi phí giao dịch đáng kể khi buộc phải bán tài sản của công ty. Do đó, tài sản hiện hữu của các công ty thường là có lượng tiền mặt cao hơn (Opler và cộng sự, 1999). Mặt khác, các công ty có tài sản có thể dễ dàng chuyển thành tiền mặt thì có thể huy động vốn với chi phí thấp hơn. Những tài sản này được xem như thay thế các khoản tiền mặt.
Vốn lưu động ròng được xem là một đại diện cho các khoản thay thế tiền mặt (Opler và cộng sự, 1999; Ferreira và Vilela, 2004; Bates và cộng sự, 2009). Cụ thể, Bates và cộng sự (2009) nhận thấy rằng vốn lưu động ròng giải thích phần lớn sự thay đổi về số tiền nắm giữ trong mẫu nghiên cứu của họ. Chia cổ tức (Devidends) Như đề cập bên trên, các doanh nghiệp có thể chuyển đổi tài sản thành tiền mặt với chi phí thấp để tăng quỹ tiền, theo như vậy, các công ty có thể gia tăng quỹ bằng cách chi trả cổ tức thấp hoặc không chi trả (Opler và cộng sự, 1999; Bates và cộng sự, 2009) Các cơ hội đầu tư (Investment opportunities) Khi các Doanh nghiệp thiếu hụt tiền mặt thì có thể dẫn đến việc từ bỏ các dự án có NPV tốt. Chính vì chi phí cơ hội của việc đánh mất cơ hội đầu tư cho một dự án tiềm năng cao, do đó các Doanh nghiệp thường có xu hướng gia tăng lượng tiền mặt nắm giữ (Dittmar, 2003) Quy mô Doanh nghiệp (Size) Các lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm đã cho thấy rằng quy mô của doanh nghiệp có vai trò quan trọng trong việc quyết định lượng tiền mặt nắm giữ tại doanh nghiệp.
Theo như nghiên cứu của Frazer (1994) và Volgel, Maddala (1967) cho thấy những 11 công ty lớn thường có tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản thấp. Chính vì các chi phí cố định đáng kể của việc liên quan đến việc phát hành cổ phiếu ra bên ngoài, vì vậy làm ngăn cản cho doanh nghiệp có thể gia tăng quỹ tiền mặt từ nguồn bên ngoài. Bên cạnh đó, các nghiên cứu thực nghiệm cũng đã cho thấy về sự tương quan giữa quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ tiền mặt (Mulligan, 1997) Sự biến động của dòng tiền (Cash flow volatility) Khi một công ty không đảm bảo về dòng tiền sẽ phát sinh thì khả năng thiếu thanh khoản sẽ cao hơn. Khi doanh nghiệp đối mặt với vấn đề khủng hoảng về dòng tiền, doanh nghiệp đó có thể sẽ mất đi những cơ hội đầu tư tốt hoặc không thể duy trì được hoạt động hiện tại của doanh nghiệp.
Khủng hoảng về dòng tiền thì xảy ra ở khắp nơi trên thế giới nhất là những doanh nghiệp có dòng tiền không ổn định. Như vậy, các doanh nghiệp với sự biến động cao về dòng tiền, thường sẽ có lượng tiền mặt cao hơn (Opler và cộng sự, 1999; Bates và cộng sự, 2009) Chi phí đầu tư tài sản cố định (Capital Expenditures) Chi phí đầu tư tài sản cố định có thể tương quan nghịch hoặc thuận với lượng tiền mặt của doanh nghiệp.
