Luận án tiến sĩ nghiên cứu các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của các ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

Luận án tiến sĩ nghiên cứu nghiên cứu các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của các ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên, phát triển phương pháp mới, đánh giá hiệu quả ứng

• Tác giả: Nguyễn Phú Hà
• Người hướng dẫn: PTS. Nguyễn Xuân Thạch
• Trường học: Học viện Tài chính
• Chuyên ngành: Tài chính-Ngân hàng
• Đề tài: Nghiên cứu các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của các ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận án tiến sĩ
• Năm xuất bản: 2022
• Địa điểm: Hà Nội

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 1.1. TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU
• 1.1.1. Tình hình nghiên cứu ở nước ngoài
• 1.1.2. Tình hình nghiên cứu ở trong nước
• 1.1.3. Giá trị khoa học, thực tiễn luận án được kế thừa và khoảng trống nghiên cứu
• 1.2. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 1.2.1. Quy trình nghiên cứu của luận án
• 1.2.2. Phương pháp nghiên cứu cụ thể
• 1.2.3. Tổng hợp, đánh giá chung kết quả nghiên cứu
• 1.3. KẾT LUẬN CHƯƠNG 1
• 2. CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ THỰC TIỄN VỀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
• 2.1. CỔ PHIẾU VÀ GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN
• 2.1.1. Ngân hàng thương mại cổ phần
• 2.1.2. Cổ phiếu của ngân hàng thương mại cổ phần
• 2.1.3. Giá cổ phiếu ngân hàng thương mại cổ phần
• 2.2. LÝ THUYẾT VỀ ƯỚC ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
• 2.2.1. Mô hình chiết khấu dòng cổ tức (Gordon Growth Model)
• 2.2.2. Mô hình chiết khấu dòng tiền doanh nghiệp (Free Cash Flow to Firm Model)
• 2.2.3. Mô hình chiết khấu dòng vốn chủ sở hữu (Free Cash Flow to Equity)
• 2.2.4. Ước định giá cổ phiếu thông qua chỉ số P/E
• 2.2.5. Ước định giá cổ phiếu thông qua chỉ số P/B
• 2.3. CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
• 2.3.1. Nhân tố thuộc về môi trường kinh tế vĩ mô
• 2.3.2. Nhân tố nội tại của NHTM cổ phần niêm yết
• 2.3.3. Nhân tố kĩ thuật của thị trường và hành vi nhà đầu tư
• 2.4. GIÁM SÁT CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
• 2.4.1. Nhà phát hành
• 2.4.2. Các tổ chức kinh doanh
• 2.4.3. Các tổ chức có liên quan đến thị trường chứng khoán
• 2.5. KẾT LUẬN CHƯƠNG 2
• 3. CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
• 3.1. QUÁ TRÌNH NIÊM YẾT CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
• 3.1.1. Tình hình niêm yết và cung ứng cổ phiếu
• 3.1.2. Chào bán cổ phiếu của NHTM cổ phần niêm yết
• 3.2. DIỄN BIẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
• 3.2.1. Biến động giá cổ phiếu các ngân hàng nhóm 1
• 3.2.2. Biến động giá cổ phiếu của ngân hàng nhóm 2
• 3.2.3. Biến động giá cổ phiếu của ngân hàng nhóm 3
• 3.3. THỰC TRẠNG CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2009-2020
• 3.3.1. Thực trạng các nhân tố thuộc về môi trường kinh tế vĩ mô
• 3.3.2. Các nhân tố thuộc về hoạt động kinh doanh của NHTM cổ phần niêm yết
• 3.4. KẾT QUẢ KHẢO SÁT HÀNH VI NHÀ ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM
• 3.4.1. Nhân khẩu học và một số thông tin chung của nhà đầu tư
• 3.4.2. Các nhóm nhân tố ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn CPNH
• 3.5. LƯỢNG HÓA NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM
• 3.5.1. Tác động độc lập của các nhân tố tới biến động giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết
• 3.5.2. Lượng hóa tác động theo các nhóm ngân hàng NHTM cổ phần niêm yết
• 3.5.3. Lượng hóa tác động kép giữa các nhân tố đến biến động giá cổ phiếu NHTM cổ phần niêm yết
• 3.6. ĐÁNH GIÁ CHUNG THỰC TRẠNG CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
• 3.6.1. Những phát hiện được rút ra từ nghiên cứu khảo sát
• 3.6.2. Những phát hiện được rút ra từ tác động của phát hành bổ sung
• 3.6.3. Những phát hiện rút ra từ phân tích định lượng
• 3.7. KẾT LUẬN CHƯƠNG 3
• 4. CHƯƠNG 4: KHUYẾN NGHỊ RÚT RA TỪ NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
• 4.1. BỐI CẢNH NGÂN HÀNG TRÊN THẾ GIỚI VÀ TRIỂN VỌNG PHÁT TRIỂN CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
• 4.1.1. Bối cảnh kinh tế và hoạt động ngân hàng trên thế giới
• 4.1.2. Bối cảnh kinh tế và triển vọng phát triển của các ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết tại Việt Nam
• 4.2. QUAN ĐIỂM VÀ NGUYÊN TẮC CẦN QUÁN TRIỆT NHẰM THÚC ĐẨY SỰ PHÁT TRIỂN ỔN ĐỊNH THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU Ở VIỆT NAM
• 4.2.1. Các quan điểm cần quán triệt
• 4.2.2. Nguyên tắc cần đảm bảo trong đề xuất kiến nghị của luận án
• 4.3. KHUYẾN NGHỊ NHẰM THÚC ĐẨY SỰ PHÁT TRIỂN ỔN ĐỊNH THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU Ở VIỆT NAM
• 4.3.1. Khuyến nghị đối với nhà đầu tư cá nhân
• 4.3.2. Khuyến nghị đối với ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết nhằm bảo vệ lợi ích cho nhà đầu tư
• 4.3.3. Một số hàm ý đối với cơ quan quản lí Nhà nước nhằm bảo vệ lợi ích cho nhà đầu tư
• 4.4. KẾT LUẬN CHƯƠNG 4
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tóm tắt

I. Tổng quan về nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngân hàng

Giá cổ phiếu ngân hàng là một chỉ số quan trọng trong thị trường chứng khoán Việt Nam. Các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngân hàng không chỉ bao gồm các yếu tố kinh tế vĩ mô mà còn có các yếu tố nội tại của từng ngân hàng. Nghiên cứu này sẽ phân tích các nhân tố chính tác động đến giá cổ phiếu ngân hàng, từ đó giúp nhà đầu tư có cái nhìn tổng quan hơn về thị trường.

1.1. Các yếu tố kinh tế vĩ mô tác động đến giá cổ phiếu ngân hàng

Các yếu tố như lãi suất, tỷ giá hối đoái và tình hình kinh tế toàn cầu có ảnh hưởng lớn đến giá cổ phiếu ngân hàng. Sự biến động của các yếu tố này có thể dẫn đến sự thay đổi trong tâm lý nhà đầu tư và quyết định đầu tư.

1.2. Đặc điểm hoạt động của ngân hàng và ảnh hưởng đến giá cổ phiếu

Hoạt động kinh doanh của ngân hàng, bao gồm khả năng sinh lời, quản lý rủi ro và chất lượng tài sản, đều có tác động trực tiếp đến giá cổ phiếu. Những ngân hàng có hiệu quả hoạt động tốt thường có giá cổ phiếu ổn định hơn.

II. Thách thức trong việc xác định nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngân hàng

Việc xác định chính xác các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngân hàng gặp nhiều thách thức. Các yếu tố này thường xuyên thay đổi và có thể bị ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố bên ngoài. Điều này làm cho việc phân tích trở nên phức tạp hơn.

2.1. Sự biến động của thị trường chứng khoán Việt Nam

Thị trường chứng khoán Việt Nam có tính biến động cao, điều này có thể làm cho giá cổ phiếu ngân hàng thay đổi nhanh chóng. Các nhà đầu tư cần theo dõi sát sao các diễn biến trên thị trường để đưa ra quyết định đầu tư hợp lý.

2.2. Tác động của chính sách tiền tệ đến giá cổ phiếu

Chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước có thể ảnh hưởng đến lãi suất và khả năng vay vốn của ngân hàng. Những thay đổi này có thể tác động đến giá cổ phiếu ngân hàng, làm cho việc dự đoán trở nên khó khăn.

III. Phương pháp nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngân hàng

Nghiên cứu này sử dụng các phương pháp định lượng và định tính để phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngân hàng. Các mô hình hồi quy sẽ được áp dụng để xác định mức độ tác động của từng nhân tố.

3.1. Mô hình hồi quy tuyến tính trong phân tích

Mô hình hồi quy tuyến tính sẽ giúp xác định mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và các nhân tố tác động. Phân tích này sẽ cung cấp cái nhìn rõ ràng về mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố.

3.2. Phân tích dữ liệu từ các ngân hàng niêm yết

Dữ liệu từ các ngân hàng niêm yết sẽ được thu thập và phân tích để đưa ra kết quả chính xác. Việc này sẽ giúp xác định rõ hơn các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu ngân hàng.

IV. Kết quả nghiên cứu và ứng dụng thực tiễn

Kết quả nghiên cứu cho thấy có nhiều nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngân hàng, bao gồm cả yếu tố kinh tế vĩ mô và nội tại ngân hàng. Những phát hiện này có thể được áp dụng để đưa ra các chiến lược đầu tư hiệu quả.

4.1. Những phát hiện chính từ nghiên cứu

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng lãi suất và tình hình kinh tế có ảnh hưởng lớn đến giá cổ phiếu ngân hàng. Các nhà đầu tư cần chú ý đến những yếu tố này khi đưa ra quyết định đầu tư.

4.2. Ứng dụng kết quả nghiên cứu vào thực tiễn

Kết quả nghiên cứu có thể được sử dụng để xây dựng các chiến lược đầu tư hiệu quả hơn. Các nhà đầu tư có thể dựa vào những yếu tố đã được xác định để đưa ra quyết định đầu tư hợp lý.

V. Kết luận và triển vọng tương lai của giá cổ phiếu ngân hàng

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng giá cổ phiếu ngân hàng chịu ảnh hưởng từ nhiều nhân tố khác nhau. Việc hiểu rõ các nhân tố này sẽ giúp các nhà đầu tư có cái nhìn tổng quan hơn về thị trường.

5.1. Tóm tắt các nhân tố chính ảnh hưởng đến giá cổ phiếu

Các nhân tố như lãi suất, tình hình kinh tế và đặc điểm hoạt động của ngân hàng đều có tác động lớn đến giá cổ phiếu ngân hàng. Những yếu tố này cần được theo dõi thường xuyên.

5.2. Triển vọng phát triển của thị trường cổ phiếu ngân hàng

Thị trường cổ phiếu ngân hàng có nhiều tiềm năng phát triển trong tương lai. Các nhà đầu tư cần nắm bắt cơ hội và chuẩn bị cho những biến động có thể xảy ra.

Nội dung chính

Tổng quan về luận án

Thị trường chứng khoán Việt Nam trong hơn hai thập kỷ qua đã chứng kiến sự chuyển dịch cấu trúc mạnh mẽ, trong đó nhóm cổ phiếu ngân hàng thương mại cổ phần (CPNH) đóng vai trò là "cổ phiếu trụ", dẫn dắt thanh khoản và định hình xu hướng toàn thị trường. Tính đến ngày 25/01/2022, quy mô vốn hóa của nhóm ngân hàng niêm yết chiếm tới 25,86% giá trị vốn hóa toàn thị trường, với 10/17 mã cổ phiếu ngân hàng niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) nằm trong rổ chỉ số VN30 (bao gồm ACB, BID, CTG, EIB, HDB, MBB, STB, TCB, VCB, VPB) và 01 mã nằm trong rổ HNX30 (NVB). Tầm quan trọng mang tính chiến lược của nhóm cổ phiếu này được tái khẳng định tại Quyết định số 242/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ ngày 28/02/2019 về việc phê duyệt Đề án "Cơ cấu lại thị trường chứng khoán và thị trường bảo hiểm đến năm 2020 và định hướng đến năm 2025", trong đó đặt ra yêu cầu bắt buộc "tất cả các ngân hàng sẽ phải thực hiện việc niêm yết chính thức hoặc đăng ký giao dịch cổ phiếu".

Mặc dù có vị thế huyết mạch, các nghiên cứu hàn lâm trong nước trước đây về định giá và biến động giá cổ phiếu ngân hàng phần lớn diễn ra rời rạc, cục bộ ở cấp độ bài báo khoa học, thiếu vắng một công trình luận án tiến sĩ nghiên cứu hệ thống, toàn diện và dài hạn. Khoảng trống nghiên cứu (research gap) cốt lõi nằm ở việc: (1) chưa có mô hình tích hợp đồng thời ba trụ cột nhân tố: kinh tế vĩ mô, đặc thù quản trị bảng cân đối kế toán ngân hàng (đặc biệt là nợ xấu NPL, cấu trúc nợ phải trả DebtC, quy mô vốn chủ sở hữu EquityC) và nhân tố thị trường/hành vi; (2) chưa lượng hóa được các tác động tương tác kép (moderation effects) giữa các cú sốc vĩ mô với nội tại ngân hàng; (3) thiếu sự phân hóa hành vi giá theo ba nhóm quy mô và cấu trúc sở hữu ngân hàng trong một chu kỳ kinh tế hoàn chỉnh hậu khủng hoảng 2008 và đại dịch COVID-19.

Luận án của NCS. Nguyễn Phú Hà (2022) tại Học viện Tài chính đã giải quyết trọn vẹn khoảng trống này thông qua việc trả lời 03 câu hỏi nghiên cứu trọng tâm:

1. Những nhân tố nào thuộc môi trường vĩ mô, nội tại ngân hàng và thị trường tác động đến biến động giá cổ phiếu của các NHTMCP niêm yết tại Việt Nam?
2. Mức độ và chiều hướng tác động độc lập cũng như tác động kép của các nhân tố này diễn ra như thế nào trên từng nhóm ngân hàng phân theo quy mô và sở hữu?
3. Những hàm ý chính sách và khuyến nghị thực tiễn nào cần được thiết lập cho nhà đầu tư cá nhân, nhà phát hành ngân hàng và cơ quan quản lý nhà nước nhằm đảm bảo sự tăng trưởng bền vững của thị trường?

Hệ thống 14 giả thuyết nghiên cứu được kiểm định bao gồm: $H_1$ (GDP tác động cùng chiều (+)), $H_2$ (Lãi suất liên ngân hàng VnIBOR tác động ngược chiều (-)), $H_3$ (Tỷ giá USD/VND tác động (-)), $H_4$ (Giá vàng tác động (-)), $H_5$ (Lạm phát CPI tác động (+)), $H_6$ (Cung tiền M2 tác động (+)), $H_7$ (Chỉ số sản xuất công nghiệp IIP tác động (+)), $H_8$ (Tỷ suất sinh lời trên tài sản ROA tác động (+)), $H_9$ (Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu ROE tác động (+)), $H_{10}$ (Tốc độ tăng nợ phải trả DebtC tác động (-)), $H_{11}$ (Tốc độ tăng vốn chủ sở hữu EquityC tác động (+)), $H_{12}$ (Tỷ lệ nợ xấu NPL tác động (-)), $H_{13}$ (Thu nhập trên mỗi cổ phần EPS tác động (+)), và $H_{14}$ (Hệ số rủi ro hệ thống Beta tác động (+)).

Khung lý thuyết của luận án được xây dựng dựa trên sự tích hợp của Mô hình Chiết khấu Cổ tức Gordon (Gordon Growth Model), Mô hình Chiết khấu Dòng tiền Tự do cho Vốn chủ sở hữu (FCFE) và Doanh nghiệp (FCFF), Lý thuyết Thị trường Hiệu quả (Fama, 1970), Lý thuyết Tín hiệu (Signaling Theory của Ross, 1977; Asquith & Mullins, 1986), và Lý thuyết Tài chính Hành vi trong bối cảnh Bất định Knightian (Knightian Uncertainty). Phạm vi nghiên cứu bao quát chuỗi dữ liệu bảng 48 quý (từ Q1/2009 đến Q4/2020) của 13 NHTMCP niêm yết đủ điều kiện dữ liệu thống kê xuyên suốt (ACB, BID, CTG, EIB, HDB, MBB, NVB, SHB, STB, TCB, TPB, VCB, VPB) với 436 quan sát quý, kết hợp điều tra khảo sát xã hội học hành vi nhà đầu tư cá nhân được thẩm định bởi 11 chuyên gia kinh tế - tài chính hàng đầu.

Literature Review và Positioning

Tổng quan y văn quốc tế và trong nước phản ánh các luồng nghiên cứu đa chiều về động thái giá cổ phiếu nói chung và cổ phiếu ngân hàng nói riêng:

Luồng nghiên cứu về môi trường kinh tế vĩ mô: Các công trình kinh điển của Mullins (2014) trên 23 thị trường chứng khoán giai đoạn 1700-1987 và Apiyeva (2007) tại các nền kinh tế mới nổi Mỹ Latinh và Châu Á - Thái Bình Dương đã chứng minh lãi suất, rủi ro thị trường (Beta) và lạm phát chi phối mạnh mẽ tỷ suất sinh lời. Chinzara (2011) tại Nam Phi, Hsing và cộng sự (2012) tại Ba Lan, cùng Narayan và cộng sự (2014) tại Ấn Độ đồng thuận khẳng định tăng trưởng GDP thúc đẩy thị giá cổ phiếu. Về cung tiền, Shiblee (2009) và Ghazali & Yakob (2016) tại Malaysia tìm thấy tác động tích cực của chính sách tiền tệ nới lỏng lên giá chứng khoán. Tuy nhiên, tồn tại các cuộc tranh luận học thuật gay gắt:

• Tranh luận về Lạm phát: Antonakakis và cộng sự (2017) khảo sát lịch sử Hoa Kỳ (1791–2015) chỉ ra tương quan cùng chiều trong dài hạn nhưng nghịch chiều trong các giai đoạn khủng hoảng (1840, 1860, 1930, 2011). Ngược lại, Reddy (2012) và Saleem và cộng sự (2013) tại Pakistan lại chứng minh lạm phát luôn tác động tiêu cực đến lợi suất cổ phiếu.
• Tranh luận về Giá vàng và Tỷ giá: Lawrence (2003), Garefalakis và cộng sự (2011), cùng Tursoy & Faisal (2018) chứng minh vàng là tài sản "trú ẩn an toàn" nên có tương quan nghịch với cổ phiếu. Trái lại, Raza và cộng sự (2016) phát hiện giá vàng tác động cùng chiều với thị trường chứng khoán khối BRICS. Về tỷ giá, Moore & Wang (2014) ghi nhận tác động cùng chiều tại các thị trường mới nổi Châu Á, trong khi Gong & Dai (2017) và Agrawal và cộng sự (2010) lại tìm thấy tác động ngược chiều rõ rệt.

Luồng nghiên cứu về đặc thù hoạt động ngân hàng và tín hiệu thị trường: Hashem và cộng sự (2017) tại Jordan và V.Atoi (2018) tại Nigeria (sử dụng phương pháp GMM) khẳng định nợ xấu (NPL) là rủi ro trọng yếu bào mòn lợi nhuận và kích hoạt làn sóng bán tháo cổ phiếu ngân hàng. Almumani (2014) và Bhattarai (2016) tại Nepal chứng minh EPS, P/E và cổ tức chi phối trực tiếp giá cổ phiếu ngân hàng. Về phát hành tăng vốn, Schipper & Smith (1986), Masulis & Korwar (1986), Asquith & Mullins (1986) chỉ ra hiệu ứng suy giảm lợi suất cổ phiếu trung bình từ -2,7% đến -3,25% quanh ngày công bố phát hành thêm do thông tin bất đối xứng và áp lực cung-cầu ngắn hạn (Korajczyk et al., 1992; Bayless & Chaplinsky, 1996).

Định vị nghiên cứu (Positioning): Luận án định vị tại giao điểm của kinh tế lượng tài chính vi mô và vĩ mô tại một thị trường cận biên đang chuyển dịch mạnh mẽ. So với nghiên cứu của Narayan & Bannigidadmath (2015) trên 13 ngân hàng Ấn Độ (chỉ xem xét quan hệ nhân quả Granger vĩ mô) và nghiên cứu của Demirguc-Kunt và cộng sự (2020) của Ngân hàng Thế giới (đánh giá tổn thất ngân hàng toàn cầu trong đại dịch COVID-19 nhưng chưa lượng hóa sâu cấu trúc bảng cân đối), luận án của NCS. Nguyễn Phú Hà đạt bước tiến vượt bậc khi xây dựng mô hình định lượng vi mô chuyên sâu kết hợp kiểm định tác động tương tác kép của 07 biến vĩ mô với 07 biến vi mô/thị trường trên chuỗi dữ liệu 12 năm liên tục của hệ thống ngân hàng thương mại cổ phần Việt Nam.

Đóng góp lý thuyết và khung phân tích

Đóng góp cho lý thuyết

Luận án mở rộng và thách thức các lý thuyết tài chính hiện đại trong bối cảnh đặc thù của một nền kinh tế chuyển đổi có độ mở cao:

1. Mở rộng Lý thuyết Tín hiệu (Signaling Theory): Luận án chứng minh rằng trong thị trường chứng khoán Việt Nam, việc công bố phát hành thêm cổ phiếu tăng vốn điều lệ không thuần túy phát đi tín hiệu tiêu cực về việc pha loãng cổ phiếu như lý thuyết của Myers & Majluf (1984) hay Asquith & Mullins (1986) tại các thị trường phát triển. Thay vào đó, tăng vốn chủ sở hữu ($EquityC$) tác động cùng chiều mạnh mẽ đến biến động giá cổ phiếu do đáp ứng yêu cầu nâng cao hệ số an toàn vốn CAR theo chuẩn mực Basel II và Đề án tái cơ cấu hệ thống tổ chức tín dụng 254.
2. Kiểm định Lý thuyết Thị trường Hiệu quả (EMH) và Tài chính Hành vi: Thách thức giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu/dạng bán mạnh của Fama (1970). Nghiên cứu khẳng định thị trường chứng khoán Việt Nam tồn tại độ trễ phản ứng thông tin và chịu sự chi phối nặng nề bởi tâm lý bầy đàn (herding behavior) cùng tâm lý lạc quan/tự tin thái quá của nhà đầu tư cá nhân trước các biến số vĩ mô và kết quả kinh doanh.
3. Mô hình hóa tác động tương tác kép (Moderation Framework): Xây dựng hệ thống phương trình kinh tế lượng phản ánh tương tác giữa cú sốc kinh tế vĩ mô và nội tại ngân hàng ($GDP \times EquityC$, $VnIBOR \times NPL$, $M2 \times DebtC$), chứng minh rằng khả năng chống chịu và biến động giá cổ phiếu ngân hàng phụ thuộc vào sức mạnh nội tại của từng cấu phần vốn và nợ trong từng pha của chu kỳ kinh tế.

Khung phân tích độc đáo

Khung phân tích của luận án tích hợp đa tầng 03 lý thuyết trụ cột: Mô hình định giá tài sản chiết khấu dòng tiền, Lý thuyết cấu trúc vốn ngân hàng hiện đại và Lý thuyết tài chính hành vi. Khung tiếp cận phân tách rõ ràng các biến số:

• Biến phụ thuộc: Biến động giá cổ phiếu theo quý ($SPriceD_{i,t} = \frac{SPrice_{i,t} - SPrice_{i,t-1}}{SPrice_{i,t-1}}$), sử dụng giá đóng cửa điều chỉnh trên HOSE và HNX.
• Biến độc lập vĩ mô ($X_{i,t}$): Tốc độ tăng GDP, Lãi suất liên ngân hàng bình quân ($VnIBOR$), Cung tiền ($M2$), Tỷ giá ($FX$), Chỉ số giá tiêu dùng ($CPI$), Giá vàng SJC ($Gold$), Chỉ số sản xuất công nghiệp ($IIP$).
• Biến độc lập nội tại ngân hàng ($L_{i,t}$): Tỷ suất $ROA$, $ROE$, Biến động nợ phải trả ($DebtC$), Biến động vốn chủ sở hữu ($EquityC$), Tỷ lệ nợ xấu ($NPL$).
• Biến độc lập thị trường ($Z_{i,t}$): Thu nhập trên mỗi cổ phần ($EPS$), Hệ số $Beta$.
• Điều kiện biên (Boundary conditions): Bối cảnh tái cơ cấu hệ thống ngân hàng thương mại Việt Nam giai đoạn 2009-2020, áp dụng chuẩn mực phân loại nợ theo Thông tư 02/2013/TT-NHNN, phân hạng ngân hàng theo Thông tư 52/2018/TT-NHNN và tác động dịch bệnh SARS-CoV-2.

Phương pháp nghiên cứu tiên tiến

Thiết kế nghiên cứu

Luận án tuân thủ thế giới quan thực chứng (Positivism) kết hợp hiện thực phản biện (Critical Realism), sử dụng thiết kế phương pháp hỗn hợp (Mixed Methods Research Design) với quy trình diễn dịch kết hợp quy nạp chặt chẽ:

• Thiết kế đa cấp độ (Multi-level design): Phân tích đồng thời ở cấp độ vĩ mô toàn nền kinh tế, cấp độ nhóm ngân hàng (03 nhóm quy mô/sở hữu) và cấp độ vi mô hành vi từng nhà đầu tư cá nhân.
• Mẫu nghiên cứu định lượng: 13 NHTMCP niêm yết gồm NHTMCP Ngoại thương Việt Nam (VCB), Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BID), Công thương Việt Nam (CTG), Á Châu (ACB), Quân đội (MBB), Sài Gòn Thương tín (STB), Sài Gòn - Hà Nội (SHB), Việt Nam Thịnh Vượng (VPB), Kỹ thương Việt Nam (TCB), Tiên Phong (TPB), Phát triển TP.HCM (HDB), Xuất Nhập khẩu Việt Nam (EIB), Quốc Dân (NVB). Các ngân hàng niêm yết muộn từ Q4/2020 và năm 2021 (MSB, LPB, OCB, SSB) bị loại trừ để bảo đảm tính liên tục và phẩm chất của chuỗi thời gian 48 quý.

Quy trình nghiên cứu rigorous

1. Thu thập dữ liệu thứ cấp: Trích xuất chuẩn hóa từ hệ thống cơ sở dữ liệu VietstockFinance (sử dụng bộ chỉ số phân ngành VS-Bank theo tiêu chuẩn quốc tế NAICS 2007), FiinPro, Tổng cục Thống kê (GSO), Ngân hàng Nhà nước (NHNN) và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN).
2. Thiết kế và chuẩn hóa khảo sát sơ cấp: Phiếu khảo sát được thiết kế dựa trên thang đo Likert 5 điểm (từ 1 = Rất không đồng ý đến 5 = Rất đồng ý), trải qua quy trình tham vấn chuyên sâu và hiệu chỉnh bởi 11 chuyên gia đầu ngành từ UBCKNN, SGDCK, viện nghiên cứu và các công ty chứng khoán (VnDirect, KIS). Mẫu khảo sát được thu thập theo phương pháp chọn mẫu có chủ định nhắm vào các nhà đầu tư cá nhân đang trực tiếp giao dịch cổ phiếu ngân hàng.
3. Quy trình xử lý khuyết tật mô hình: Thực hiện tuần tự 06 bước kiểm định kinh tế lượng: Thống kê mô tả $\rightarrow$ Ma trận tương quan Pearson $\rightarrow$ Lựa chọn mô hình hồi quy (Pooled OLS, Fixed Effects Model - FEM, Random Effects Model - REM thông qua kiểm định F-test, Breusch-Pagan LM test và Hausman test) $\rightarrow$ Kiểm định khuyết tật mô hình (Đa cộng tuyến thông qua hệ số VIF, Phương sai sai số thay đổi qua kiểm định Modified Wald/White test, Tự tương quan qua Wooldridge test) $\rightarrow$ Khắc phục khuyết tật bằng Mô hình Sai số chuẩn vững (Robust Standard Errors) và Mô hình Bình phương Tối thiểu Tổng quát Khả thi (FGLS) $\rightarrow$ Hồi quy mở rộng với biến tương tác kép.

Data và phân tích

Ma trận dữ liệu bảng gồm 436 quan sát quý ($N=13$, $T=48$). Để kiểm soát hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình biến tương tác kép, các biến có hệ số phóng đại phương sai $\text{VIF} > 10$ được phát hiện và loại bỏ nghiêm ngặt. Phân tích hồi quy được chia thành:

• Hồi quy tổng thể 13 ngân hàng để xác định tác động độc lập của 14 biến.
• Hồi quy phân nhóm theo 03 cụm:
  • Nhóm 1 (NHTMCP có vốn Nhà nước chi phối - Big 4): VCB, BID, CTG với tổng tài sản bình quân vượt trội (đạt từ 973.000 đến 1.500.000 tỷ đồng).
  • Nhóm 2 (NHTMCP tư nhân quy mô lớn): ACB, MBB, SHB, STB, TCB, VPB với tổng tài sản bình quân giai đoạn nghiên cứu đạt từ 186.000 đến 450.000 tỷ đồng.
  • Nhóm 3 (NHTMCP tư nhân quy mô vừa và nhỏ): EIB, HDB, NVB, TPB với quy mô tài sản dao động từ 73.000 đến 150.000 tỷ đồng.
• Mô hình tác động kép: Lượng hóa tương tác giữa từng biến trong số 07 biến vĩ mô với 07 biến tài chính/thị trường của ngân hàng.

Phát hiện đột phá và implications

Những phát hiện then chốt

Kết quả ước lượng kinh tế lượng và điều tra thực nghiệm đã đem lại 5 nhóm phát hiện đột phá:

1. Bằng chứng thống kê về tác động độc lập của các biến vĩ mô: Tăng trưởng GDP ($p < 0,01$), Cung tiền M2 ($p < 0,05$), và Chỉ số sản xuất công nghiệp IIP ($p < 0,05$) tác động cùng chiều (+) có ý nghĩa thống kê cao đến biến động giá cổ phiếu ngân hàng. Ngược lại, Lãi suất liên ngân hàng VnIBOR ($p < 0,01$), Tỷ giá USD/VND ($p < 0,05$), và Giá vàng SJC ($p < 0,01$) tác động ngược chiều (-). Chỉ số lạm phát CPI thể hiện xu hướng tác động cùng chiều trong điều kiện lạm phát được kiểm soát dưới mục tiêu của Chính phủ.
2. Xác thực tác động vượt trội của các biến nội tại ngân hàng: Tỷ lệ nợ xấu ($NPL$) và tốc độ tăng nợ phải trả ($DebtC$) có hệ số hồi quy âm (-), khẳng định rằng nợ xấu gia tăng làm xói mòn niềm tin thị trường và kéo sụt giá cổ phiếu. Ngược lại, hiệu quả hoạt động ($ROA, ROE$), thu nhập trên mỗi cổ phần ($EPS$), hệ số $Beta$ và đặc biệt là tốc độ tăng vốn chủ sở hữu ($EquityC$) có tác động dương (+) mạnh mẽ ($p < 0,01$).
3. Phát hiện về hiệu ứng phân hóa sâu sắc theo nhóm ngân hàng: Nhóm 1 (VCB, BID, CTG) có độ nhạy cảm cao nhất đối với chính sách tiền tệ và biến động lãi suất liên ngân hàng VnIBOR do nắm giữ thị phần tín dụng và thanh khoản chủ đạo. Nhóm 2 (ACB, TCB, VPB, MBB) phản ứng nhạy bén nhất với biến động vốn chủ sở hữu ($EquityC$) và hiệu quả sinh lời ($ROE$), trong khi Nhóm 3 chịu tổn thương nặng nề nhất trước sự gia tăng của tỷ lệ nợ xấu ($NPL$) do bộ đệm vốn mỏng hơn.
4. Bằng chứng thực nghiệm về tác động tương tác kép (Moderation Effects): Kết quả hồi quy biến kép chứng minh mối quan hệ phi tuyến: Tăng trưởng GDP cao kết hợp với gia tăng vốn chủ sở hữu ($GDP \times EquityC$) tạo ra hiệu ứng cộng hưởng tích cực vượt bậc lên giá cổ phiếu ngân hàng. Ngược lại, khi lãi suất liên ngân hàng tăng cao kết hợp với nợ xấu leo thang ($VnIBOR \times NPL$), áp lực giảm giá cổ phiếu bị khuếch đại gấp nhiều lần so với tác động đơn lẻ.
5. Phát hiện từ khảo sát hành vi nhà đầu tư cá nhân: Đa số nhà đầu tư cá nhân giao dịch cổ phiếu ngân hàng tại Việt Nam bị dẫn dắt bởi tâm lý bầy đàn, kỳ vọng lợi nhuận ngắn hạn và quá tin tưởng vào các thông tin khuyến nghị từ mạng xã hội/môi giới hơn là phân tích báo cáo tài chính chuyên sâu.

Implications đa chiều

• Hàm ý lý thuyết: Bổ sung cơ sở dữ liệu thực nghiệm chuẩn mực về định giá tài sản và cấu trúc vốn ngân hàng tại các thị trường tài chính mới nổi; hoàn thiện lý thuyết định giá cổ phiếu ngân hàng bằng việc bổ sung cấu phần rủi ro tín dụng vĩ mô và tương tác chính sách tiền tệ.
• Hàm ý phương pháp luận: Cung cấp quy trình phân tích kinh tế lượng tích hợp dữ liệu bảng đa biến khắc phục toàn diện khuyết tật chuỗi thời gian dài kết hợp phân tích tương tác kép và khảo sát Likert chuyên gia, có thể chuyển giao cho các nghiên cứu ngành tài chính khác.
• Hàm ý thực tiễn cho nhà đầu tư cá nhân: Cần xây dựng chiến lược phân bổ danh mục dựa trên chu kỳ vĩ mô (chu kỳ nới lỏng tiền tệ M2 và tăng trưởng GDP là giai đoạn tối ưu để nắm giữ cổ phiếu ngân hàng); theo dõi chặt chẽ chỉ báo cảnh báo sớm là lãi suất liên ngân hàng VnIBOR và biến động nợ xấu thay vì chỉ nhìn vào tăng trưởng tín dụng bề nổi.
• Hàm ý cho NHTMCP niêm yết: Chủ động xây dựng kế hoạch tăng vốn tự có ($EquityC$) thực chất gắn liền với lộ trình áp dụng Basel II/Basel III; minh bạch hóa thông tin trích lập dự phòng nợ xấu để duy trì định giá cổ phiếu ổn định; cân đối chi phí nợ phải trả ($DebtC$) trong các giai đoạn lãi suất biến động.
• Hàm ý chính sách cho NHNN và UBCKNN: Điều hành chính sách tiền tệ chủ động, linh hoạt, tránh các cú sốc lãi suất đột ngột gây đứt gãy thanh khoản ngân hàng; đẩy mạnh thanh tra, giám sát chất lượng tài sản và xử lý nợ xấu thực chất; nâng cao tiêu chuẩn minh bạch thông tin và giám sát giao dịch bất thường để bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư nhỏ lẻ.

Limitations và Future Research

Luận án thẳng thắn thừa nhận 04 giới hạn nghiên cứu mang tính khách quan:

1. Giới hạn cỡ mẫu không gian: Do tiêu chí khắt khe về tính liên tục của chuỗi dữ liệu 12 năm, mẫu nghiên cứu dừng lại ở 13 ngân hàng, chưa bao hàm được các ngân hàng mới niêm yết giai đoạn 2020-2021 (MSB, LPB, OCB, SSB, VAB, BAB).
2. Giới hạn tần suất dữ liệu: Các biến số tài chính vi mô và GDP chỉ khả dụng theo quý, do đó chưa nắm bắt được các biến động tần suất cao (daily/weekly high-frequency data) của thị trường tài chính.
3. Phương pháp xử lý nội sinh: Mô hình GMM chưa được áp dụng tối ưu do cấu trúc dữ liệu chuỗi thời gian dài ($T=48$) và số lượng thực thể nhỏ ($N=13$), buộc phải sử dụng FGLS và Robust SE thay thế.
4. Yếu tố phi tài chính: Chưa định lượng hóa được tác động của rủi ro địa chính trị toàn cầu và quá trình chuyển đổi số/Fintech trong ngành ngân hàng.

Chương trình nghiên cứu tiếp theo (Future Research Agenda):

• Mở rộng mẫu nghiên cứu: Tích hợp toàn bộ 28 ngân hàng đang giao dịch trên HOSE, HNX và UPCoM giai đoạn 2021-2030.
• Phương pháp luận nâng cao: Ứng dụng mô hình kinh tế lượng phi tuyến (NARDL, Markov Switching, TVP-VAR) và thuật toán Học máy (Machine Learning) để dự báo bước nhảy giá cổ phiếu.
• Tích hợp dữ liệu phi cấu trúc: Khai phá văn bản (NLP Text Mining) để đo lường chỉ số tâm lý nhà đầu tư từ mạng xã hội và diễn đàn chứng khoán theo thời gian thực.
• Mở rộng khung lý thuyết: Đưa các yếu tố thực thi ESG (Môi trường - Xã hội - Quản trị) và rủi ro khí hậu vào mô hình định giá cổ phiếu ngân hàng.

Tác động và ảnh hưởng

• Tác động học thuật: Công trình đặt nền móng phương pháp luận vững chắc cho các nghiên cứu tiếp nối về tài chính ngân hàng tại Việt Nam; cung cấp nguồn tài liệu tham khảo có giá trị trích dẫn cao cho các luận án tiến sĩ và công bố quốc tế thuộc danh mục Scopus/SSCI.
• Tác động đến ngành ngân hàng và thị trường vốn: Cung cấp công cụ phân tích khoa học cho các quỹ đầu tư, công ty quản lý quỹ và CTCK trong việc định giá, xây dựng danh mục đầu tư nhóm cổ phiếu ngân hàng; hỗ trợ các NHTMCP hoạch định chiến lược phát hành cổ phiếu và quan hệ nhà đầu tư (IR).
• Tác động chính sách: Đóng góp luận cứ thực tiễn trực tiếp phục vụ việc triển khai Đề án 242/QĐ-TTg của Chính phủ, hỗ trợ cơ quan quản lý (NHNN, UBCKNN, Bộ Tài chính) hoàn thiện khung pháp lý giám sát an toàn vĩ mô và ổn định hệ thống tài chính quốc gia.

Đối tượng hưởng lợi

• Nghiên cứu sinh và Giới học thuật: Tiếp cận mô hình nghiên cứu mẫu mực về kinh tế lượng tài chính vi mô kết hợp vĩ mô, kế thừa hệ thống thang đo và dữ liệu bảng chuẩn hóa.
• Lãnh đạo và Bộ phận Quản trị NHTMCP: Nhận diện rõ mức độ tác động của các chỉ tiêu an toàn vốn, đòn bẩy nợ và nợ xấu lên giá trị vốn hóa, từ đó tối ưu hóa cơ cấu bảng cân đối kế toán.
• Nhà đầu tư cá nhân và tổ chức: Nâng cao năng lực phân tích định lượng, giảm thiểu hành vi đầu tư cảm tính bầy đàn, nâng cao tỷ suất sinh lời và quản trị rủi ro danh mục.
• Cơ quan hoạch định chính sách (NHNN, UBCKNN): Có thêm bằng chứng thực nghiệm tin cậy để dự báo phản ứng của thị trường vốn trước các quyết định điều hành lãi suất, cung tiền và chính sách tái cơ cấu ngân hàng.

Câu hỏi chuyên sâu

1. Đóng góp lý thuyết độc đáo nhất của luận án là gì và đã mở rộng lý thuyết nào?
Trả lời: Đóng góp độc đáo nhất là việc mở rộng Lý thuyết Tín hiệu (Signaling Theory) và Lý thuyết Cấu trúc vốn trong điều kiện Bất định Knightian tại thị trường cận biên. Luận án chứng minh rằng việc phát hành thêm cổ phiếu để tăng vốn chủ sở hữu ($EquityC$) của các NHTMCP Việt Nam tạo ra phản ứng giá tích cực (+) dài hạn thay vì tiêu cực (-) như các kết luận kinh điển tại phương Tây. Lý do là việc tăng vốn tại Việt Nam phát đi tín hiệu mạnh mẽ về năng lực đáp ứng chuẩn an toàn vốn Basel II và gia tăng khả năng mở rộng quy mô tín dụng sinh lời.

2. Đột phá về mặt phương pháp luận so với các nghiên cứu tiền nhiệm là gì?
Trả lời: So với các nghiên cứu của Narayan & Bannigidadmath (2015) và Hashem và cộng sự (2017) vốn chỉ xét quan hệ đơn lẻ, luận án đã đột phá khi: (1) Thiết lập mô hình hồi quy bảng đa biến kết hợp 14 biến số thuộc cả 3 nhóm nhân tố; (2) Tiên phong đưa hệ thống biến tương tác kép vĩ mô - vi mô vào kiểm định; (3) Phân tách mẫu nghiên cứu thành 3 nhóm quy mô/sở hữu đặc thù và kiểm soát khuyết tật chuỗi bảng bằng Robust SE và FGLS.

3. Phát hiện bất ngờ nhất từ dữ liệu thực nghiệm là gì?
Trả lời: Phát hiện bất ngờ nhất là hiện tượng tác động ngược chiều của tốc độ tăng nợ phải trả ($DebtC$) lên giá cổ phiếu ngân hàng, ngay cả khi nợ phải trả tăng chủ yếu từ tiền gửi khách hàng. Điều này phản ánh rằng thị trường chứng khoán Việt Nam nhìn nhận việc tăng trưởng nguồn vốn nợ nhanh nhưng không đi kèm với tăng vốn tự có tương ứng là một chỉ báo gia tăng rủi ro thanh khoản và rủi ro đòn bẩy, lấn át hiệu ứng tích cực của việc mở rộng quy mô kinh doanh.

4. Luận án có cung cấp quy trình tái lập nghiên cứu (Replication Protocol) hay không?
Trả lời: Có. Luận án cung cấp chi tiết toàn bộ danh mục biến số, công thức tính toán, nguồn dữ liệu (Vietstock, FiinPro, GSO), danh sách 13 ngân hàng, mẫu phiếu khảo sát Likert 5 điểm (tại Phụ lục 03), và quy trình kiểm định kinh tế lượng 6 bước cụ thể, cho phép các nhà nghiên cứu độc lập có thể tái lập và kiểm chứng kết quả hoàn toàn.

5. Định hướng nghiên cứu 10 năm tới được phác thảo như thế nào?
Trả lời: Luận án định hình chương trình nghiên cứu dài hạn tập trung vào: (1) Đánh giá tác động lan truyền của rủi ro hệ thống ngân hàng trong bối cảnh tích hợp toàn diện Basel III; (2) Nghiên cứu cơ chế tác động của chuyển đổi số ngân hàng, ngân hàng mở (Open Banking) và tài chính xanh (Green Banking) lên định giá cổ phiếu; (3) Ứng dụng trí tuệ nhân tạo (AI) trong phân tích dữ liệu giao dịch tần suất cao.

Kết luận

Luận án tiến sĩ của NCS. Nguyễn Phú Hà đã hoàn thành xuất sắc các mục tiêu nghiên cứu với 05 đóng góp cốt lõi:

1. Hệ thống hóa và làm sâu sắc cơ sở lý luận về cơ chế hình thành và biến động giá cổ phiếu ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trong bối cảnh thị trường chứng khoán mới nổi.
2. Xây dựng và kiểm định thành công mô hình kinh tế lượng tích hợp 14 biến số thuộc 03 nhóm nhân tố vĩ mô, nội tại ngân hàng và thị trường trên chuỗi dữ liệu 48 quý giai đoạn 2009-2020 của 13 NHTMCP niêm yết tiêu biểu.
3. Phát hiện và lượng hóa thành công các hiệu ứng tương tác kép giữa cú sốc kinh tế vĩ mô và sức mạnh tài chính nội tại của ngân hàng lên biến động giá cổ phiếu.
4. Chỉ rõ quy luật phân hóa biến động giá và mức độ nhạy cảm rủi ro giữa 03 nhóm ngân hàng phân theo quy mô tài sản và cấu trúc sở hữu vốn nhà nước.
5. Đề xuất hệ thống giải pháp và khuyến nghị toàn diện, có cơ sở khoa học vững chắc nhằm bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư, nâng cao hiệu quả quản trị của NHTMCP và duy trì sự phát triển minh bạch, bền vững cho thị trường chứng khoán Việt Nam.

Công trình tạo tiền đề vững chắc cho việc mở ra các nhánh nghiên cứu chuyên sâu về kinh tế lượng tài chính ngân hàng, đồng thời để lại giá trị thực tiễn to lớn cho tiến trình tái cơ cấu và hội nhập quốc tế của hệ thống tài chính Việt Nam.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 1. TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU Nghiên cứu về giá cổ phiếu (CP) nói chung và các nhân tố tác động đến biến động giá cổ phiếu ngân hàng (CPNH) nói riêng là chủ đề có tính thời sự, nhận được sự quan tâm của nhiều nhà khoa học và cơ quan nghiên cứu chuyên ngành. Tổng quan các công trình có liên quan mật thiết đến luận án bao gồm: Những nghiên cứu về nhân tố tác động đến giá CP nói chung; những nghiên cứu về phương pháp phân tích các nhân tố tác động đến giá CP trên TTCK; những nghiên cứu về nhân tố tác động đến giá CP ngân hàng trên TTCK. Các công trình này được phân chia theo phạm vi không gian ở nước ngoài và trong nước.

Tình hình nghiên cứu ở nước ngoài 1. Những nghiên cứu về các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu nói chung Nhóm 1: Tác động của nhân tố thuộc về môi trường kinh tế vĩ mô Trong thời gian qua, một số luận án tiến sĩ ở nước ngoài đã tiến hành đánh giá tác động của các nhân tố thuộc môi trường kinh tế vĩ mô đến giá CP. Cụ thể là: Luận án tiến sĩ của Mullins (2014) với đề tài "Stock market prices: determinants and consequences" [110] đã phân tích các nhân tố tác động đến giá thị trường CP và hệ quả của tác động này trên một số khía cạnh. Thứ nhất, kết quả phân tích biến động giá CP tại 23 TTCK trong giai đoạn 1700-1987 cho thấy giai đoạn nào mà giá CP tăng nhanh là bằng chứng báo hiệu khủng hoảng tài chính sắp xảy ra.

Hơn nữa, lãi suất LIBOR và lạm phát có tác động ngược chiều lên biến động giá CP tại TTCK Anh nói riêng. Luận án tiến sĩ của Apiyeva (2007) với đề tài "The determinants of stock market performance in emerging economies: The case of Latin America and Asia Pacific [57] phân tích các khía cạnh đặc trưng của các TTCK mới nổi. Nghiên cứu sử dụng các biến đánh giá tác động là lạm phát, tỉ giá hối đoái, rủi ro thị trường của CP (Beta), lãi suất của Cục dự trữ Liên bang Mỹ tại 06 TTCK Mỹ La Tinh và 04 TTCK Châu Á-Thái Bình Dương. Kết quả cho thấy Beta là nhân tố có tác động lớn nhất đến tỉ suất sinh lợi, qua đó đưa ra những khuyến nghị chính sách cho nhà quản lí thị trường nhằm duy trì tăng trưởng ổn định giá CP.

LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 8 Về ảnh hưởng của GDP, nhiều công trình nghiên cứu khác đã được tìm thấy. Cụ thể có nghiên cứu của Chinzara (2011) “Macroeconomic uncertainty and conditional stock market volatility in South Africa area” [74] đưa ra kết luận GDP tác động cùng chiều lên giá CP. Trong khi đó, nghiên cứu của Hsing và cộng sự (2012) “Impacts of macroeconomic variables on the stock market index in Poland: New evidence” [88] khẳng định tầm quan trọng của sự đồng biến động giữa GDP và giá CP trong ngắn hạn. Ngoài ra, một số nghiên cứu khác đo lường tác động của GDP lên tỉ suất sinh lợi của CP, bao gồm Nayaran và cộng sự (2014) “Are Indian stock returns predictable?” [113]; Khan và cộng sự (2018) “The Impact of macroeconomic variables on stock prices: A case study of Karachi stock exchange”[95]; Mishra và cộng sự (2020) “Does the Indian financial market nosedive because of the COVID-19 outbreak, in comparison to after demonetization and the GST?"[107] cũng khẳng định GDP có quan hệ cùng chiều với giá CP.

Hơn nữa, có những nghiên cứu cung cấp bằng chứng về sự vận động của giá CP theo chu kỳ kinh tế ở cấp độ quốc gia. Đại diện gồm có Sharma và cộng sự (2015) về “Stock return forecasting: Some new evidence"[127]. Phát hiện quan trọng của nghiên cứu cho thấy biến động giá cổ phiếu và tỉ suất sinh lợi theo ngành phụ thuộc vào đặc điểm ngành và đại diện bởi quy mô vốn chủ sở hữu cũng như P/E của ngành. Nghiên cứu của Ray (2012) về “Testing Granger causal relationship between macroeconomic variables and stock price behaviour [119] cho thấy GDP, cung tiền, chỉ số giá hàng hóa cơ bản, chỉ số sản xuất công nghiệp có quan hệ nhân quả một chiều với giá cổ phiếu.

Nghiên cứu của Chen và cộng sự (2013) về “What drives stock price movements?” [73] đã kết luận về ảnh hưởng của thị trường bò tót (bull market) và thị trường con gấu (bear market) đến giá CP. Về tác động của tỉ giá hối đoái, có những nghiên cứu tìm ra bằng chứng tác động cùng chiều bao gồm Moore & Wang (2014) nhan đề “Dynamic linkage between real exchange rates and stock prices: Evidence from developed and emerging Asian markets”[109]; Shula (2017) về “The impact of GDP, inflation, interest and exchange rates on the stock market in Zambia"[129]. Trái lại, nghiên cứu của Gong & Dai (2017) “Monetary policy, exchange rate fluctuation, and herding behavior in the stock market” [81] và nghiên cứu của Agrawal và cộng sự (2010) về "A study of exchange rates movement and stock market volatility" [49] có kết quả cho thấy tỉ giá hối đoái có tác động ngược chiều đến giá cổ phiếu trên TTCK. LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 9 Về ảnh hưởng của lãi suất, nghiên cứu của Alam & Uddin (2009) về “Relationship between interest rate and stock price: Empirical evidence from developed and developing countries” [50]; và nghiên cứu của Jefferis & Okeahalam (2000) về “The impact of economic fundamentals on stock markets in Southern Africa" [94] đã cho thấy bằng chứng tác động ngược chiều của lãi suất lên giá cổ phiếu ở các nước đang phát triển.

Về tác động của lạm phát, từ năm 2009 trở lại đây có một số nghiên cứu đưa ra kết luận khác nhau. Có những nghiên cứu khẳng định mối quan hệ cùng chiều giữa lạm phát và giá CP, nhưng một số khác nhận thấy đây là mối quan hệ ngược chiều, hoặc có những giai đoạn cùng chiều, có giai đoạn ngược chiều. Chẳng hạn, trong công trình đồ sộ của Antonakakis và cộng sự (2017) nhan đề “Has the correlation of inflation and stock prices changed in the United States over the last two centuries?” [55] phát hiện quan hệ cùng chiều trong giai đoạn 1791÷2015 và ngược chiều trong các thập kỉ thập kỉ 1840, 1860, 1930 và 2011. Nghiên cứu chỉ tìm thấy tác động ngược chiều bao gồm Reddy (2012) nhan đề “Impact of inflation and GDP on stock market returns in India” [121]; Kumar và cộng sự (2012) nhan đề “The impact of macroeconomic fundamentals on stock prices: Evidence from Indian data” [99]; Saleem và cộng sự (2013) nhan đề “The relationship between inflation and stock return: Evidence from Pakistan” [125].

Về tác động của cung tiền, có nhiều nghiên cứu tại các thị trường đang phát triển chứng tỏ lượng cung tiền của ngân hàng trung ương (NHTƯ) có tác động tới giá CP. Điển hình trong số đó có Shiblee (2009) về “The impact of inflation, GDP, unemployment, and money supply on stock prices” [128] cho thấy cung tiền là nhân tố có tác động mạnh và tích cực lên giá CP, nhưng đồng thời khi lạm phát và thất nghiệp tăng cao thì tác động này bị yếu đi khá nhiều. Một nghiên cứu khác của Ghazali và Yakob (2016) nhan đề “The money supply and stock prices: The case of Malaysia” [80] tìm thấy bằng chứng giá CP tăng lên khi NHTƯ thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng, đồng thời những kiểm định dựa trên quan sát trong dài hạn cũng khẳng định mối quan hệ cùng chiều này. Một nghiên cứu khác của Hussain và cộng sự (2012) về "The impact of macroeconomic variables on stock prices: An empirical analysis of Karachi stock exchange" [90] cho thấy trong dài hạn thì tỉ giá hối đoái, lãi suất thị trường, xuất nhập khẩu, cung tiền và chỉ số giá bán buôn có tác động cùng chiều và có ý nghĩa thống kê tới giá CP, trong khi đó IIP có tác động ngược chiều.

LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 10 Về tác động của sản xuất công nghiệp, nghiên cứu của Shahu và Bandopadhyay (2020) nhan đề "Relationship between industrial production and stock market: Evidence from India" [124] đã sử dụng kiểm định đồng liên kết Johansen để kiểm định mối quan hệ trong dài hạn và cùng chiều giữa chỉ số sản xuất công nghiệp (IIP) và giá CP trên thị trường Ấn Độ. Trong khi đó, mô hình VECM cũng được hai tác giả sử dụng và cho thấy mối quan hệ cùng chiều diễn ra trong ngắn hạn. Về tác động của giá vàng, nghiên cứu của Lawrence (2003) nhan đề “Why is gold different from other assets? An empirical investigation” [101] và của Garefalakis và cộng sự (2011) nhan đề “Determinant factors of Hong Kong stock market" [78] đều tìm thấy bằng chứng quan hệ ngược chiều giữa biến động giá vàng và giá CP. Các tác giả đã lập luận rằng giá vàng có mối quan hệ đặc biệt với giá CP.

Vàng khác với các tài sản khác bởi vì tiềm năng đối với vàng là tính thanh khoản cao và nó phản ứng với những thay đổi giá. Vàng trong lịch sử thường được xem là “nơi tránh bão” giúp tránh thiệt hại xảy ra trong thời kỳ lạm phát, bất ổn xã hội, chiến tranh giữa các thời kỳ mà giá CP luôn luôn sụt giảm. Trong các cuộc khủng hoảng kinh tế, giá vàng tăng mạnh khi giá chứng khoán sụt giảm, mặc dù mức độ tác động mạnh yếu có thể khác nhau đối với từng nền kinh tế. Nghiên cứu về tác động của giá vàng, giá dầu thô lên giá CP bao gồm Tursoy và Faisal (2018) nhan đề “The impact of gold and crude oil prices on stock market in Turkey: Empirical evidences from ARDL bounds test and combined integration” [131] cho thấy tác động ngược chiều của giá vàng lên giá chứng khoán trong dài hạn lẫn ngắn hạn.

Tuy nhiên, nghiên cứu của Raza và cộng sự (2016) về“Asymmetric impact of gold, oil prices and their volatilities on stock prices of emerging markets” [120] kết luận giá vàng có tác động tích cực đến giá CP trong dài hạn lẫn trong ngắn hạn, trong đó tìm thấy bằng chứng tác động tích cực tại các thị trường có mức vốn hóa lớn thuộc khối BRICS, còn bằng chứng tác động tiêu cực được tìm thấy tại các thị trường Mexico, Malaysia, Thái lan, Chilê và Indonesia. Nghiên cứu về mối quan hệ giữa chu kì kinh tế và khủng hoảng kinh tế trong các giai đoạn đến giá CP có đại diện là Bartram và Bodnar (2009) nhan đề “No place to hide: The global crisis in equity markets in 2008/2009” [64] đã đánh giá tác động của khủng hoảng toàn cầu lên các thị trường vốn với bằng chứng cho thấy giai đoạn biến động mạnh nhất diễn ra vào đầu năm cho đến giữa năm 2008, các chỉ số CP bị suy giảm từ 30 đến 40% so với thời điểm cuối năm 2006, trong đó khu vực tài chính với sự có mặt của các ngân hàng quốc tế lớn bị thiệt hại nhiều hơn các thị trường có quy mô trung bình và nhỏ.