Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ kinh tế của tác giả Bùi Đỗ Phúc Quyên nghiên cứu về chủ đề "Tác động của giá cả hàng hóa toàn cầu đến thị trường chứng khoán các nước Đông Nam Á", thuộc ngành Tài chính – Ngân hàng (mã số 9340201), được thực hiện tại Trường Đại học Tài chính – Marketing dưới sự hướng dẫn khoa học của TS. Bùi Hữu Phước và PGS. Lê Thị Lanh, bảo vệ năm 2022.

Về tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu, tác giả trình bày rằng thị trường vốn và thị trường chứng khoán giữ vai trò nòng cốt trong tăng trưởng kinh tế và dẫn dắt các nguồn lực nhàn rỗi vào khu vực sản xuất. Trong bối cảnh toàn cầu hóa, thị trường chứng khoán không chỉ chịu sự chi phối từ các yếu tố kinh tế vĩ mô trong nước mà còn phản ứng trước các cú sốc toàn cầu, trong đó có sự biến động của giá cả hàng hóa thế giới. Hàng hóa là nguyên liệu đầu vào cơ bản của mọi ngành công nghiệp; sự biến động của giá hàng hóa tác động trực tiếp đến chi phí sản xuất, doanh thu xuất nhập khẩu, dòng vốn đầu tư và sự ổn định kinh tế vĩ mô. Mặc dù mối quan hệ giữa giá cả hàng hóa và thị trường chứng khoán đã được nghiên cứu tại các thị trường phát triển, phần lớn các công trình tại khu vực Đông Nam Á trước đây chỉ xem xét các biến số giá cả nội địa (thông qua chỉ số giá tiêu dùng CPI) hoặc khảo sát các mặt hàng riêng lẻ như giá dầu thô và giá vàng. Chưa có công trình xem xét một cách toàn diện chỉ số giá cả hàng hóa toàn cầu cùng với ba nhóm thành phần gồm giá nông nghiệp, giá năng lượng và giá kim loại đối với thị trường chứng khoán các nước Đông Nam Á.

Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu của luận án được xác định cụ thể:

  • Mục tiêu tổng quát: Nghiên cứu tác động của giá cả hàng hóa toàn cầu, các yếu tố thành phần và các biến kinh tế vĩ mô khác đến chỉ số giá thị trường chứng khoán các nước Đông Nam Á; từ đó đưa ra các hàm ý chính sách cho cơ quan quản lý và định hướng hành vi cho nhà đầu tư.
  • Mục tiêu cụ thể:
    1. Đánh giá tác động của yếu tố giá cả hàng hóa toàn cầu đến chỉ số giá thị trường chứng khoán các nước Đông Nam Á.
    2. Đánh giá tác động của yếu tố giá cả hàng hóa toàn cầu đến chỉ số giá thị trường chứng khoán từng nước Đông Nam Á gồm Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan và Việt Nam.
    3. Đánh giá tác động từ các yếu tố thành phần của giá cả hàng hóa toàn cầu gồm giá nông nghiệp, giá năng lượng, giá kim loại đến chỉ số giá thị trường chứng khoán các nước Đông Nam Á.
  • Câu hỏi nghiên cứu:
    1. Giá cả hàng hóa toàn cầu tác động như thế nào đến chỉ số giá thị trường chứng khoán nhóm các nước Đông Nam Á?
    2. Giá cả hàng hóa toàn cầu tác động như thế nào đến chỉ số giá thị trường chứng khoán từng nước Đông Nam Á gồm Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan và Việt Nam?
    3. Giá nông nghiệp, giá năng lượng và giá kim loại tác động như thế nào đến chỉ số giá thị trường chứng khoán các nước Đông Nam Á?

Đối tượng nghiên cứu của luận án là giá cả hàng hóa toàn cầu, các biến kinh tế vĩ mô khác, chỉ số giá thị trường chứng khoán tại các quốc gia Đông Nam Á được lựa chọn, và mối quan hệ tác động giữa các yếu tố này.

Về phạm vi nghiên cứu:

  • Phạm vi không gian: Nghiên cứu lựa chọn 6 quốc gia Đông Nam Á (ASEAN6) gồm Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan và Việt Nam. Các thành viên còn lại của ASEAN không được đưa vào mẫu nghiên cứu do điều kiện thị trường chưa đáp ứng: Brunei chưa thành lập sở giao dịch chứng khoán; Sở giao dịch chứng khoán Lào bắt đầu vận hành vào tháng 01/2011; Sở giao dịch chứng khoán Campuchia ra mắt tháng 07/2011 nhưng đến tháng 04/2012 mới có giao dịch; Sở Giao dịch Chứng khoán Yangon (YSX) của Myanmar thành lập tháng 12/2015 nhưng khối lượng giao dịch rất thấp và thiếu công ty niêm yết. Về cấu trúc sản phẩm, luận án tập trung vào phân khúc chứng khoán vốn (cổ phiếu) đại diện qua chỉ số giá thị trường, do thị trường phái sinh còn sơ khai và khối lượng giao dịch trái phiếu chưa lớn.
  • Phạm vi thời gian: Nghiên cứu sử dụng chuỗi dữ liệu theo tháng từ tháng 01 năm 2007 đến tháng 12 năm 2020. Mốc thời gian này được xác lập xuất phát từ thời điểm Việt Nam chính thức gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) vào cuối năm 2006, đánh dấu giai đoạn hội nhập sâu rộng của nền kinh tế nội địa vào thị trường thế giới.

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Luận án đã lược khảo có hệ thống các công trình nghiên cứu thực nghiệm trong nước và quốc tế liên quan đến mối liên hệ giữa giá hàng hóa và thị trường chứng khoán, phân tách theo hai nhóm hướng tiếp cận chính:

Thứ nhất, nhóm các nghiên cứu về tác động của chỉ số giá cả hàng hóa toàn cầu nói chung đến thị trường chứng khoán:

  • Robert J. (2009) áp dụng mô hình SVAR phân tích thị trường chứng khoán 6 nước Nam Mỹ (Argentina, Brazil, Chile, Colombia, Peru, Venezuela) giai đoạn 1995–2007, kết luận thị trường chứng khoán Argentina, Brazil và Peru chịu ảnh hưởng đáng kể từ giá hàng hóa, Chile phản ứng với giá năng lượng và kim loại, Colombia chịu tác động từ cả ba nhóm hàng hóa, trong khi Venezuela không có phản ứng.
  • Burlacu và cộng sự (2011) sử dụng mô hình VAR với dữ liệu giai đoạn 2000–2011 gồm chỉ số MSCI AC World Index, giá hàng hóa toàn cầu của IMF, sản xuất công nghiệp và lãi suất toàn cầu, chỉ ra rằng sự liên kết chéo giữa thị trường hàng hóa và chứng khoán tăng mạnh sau khủng hoảng tài chính 2008 do hiện tượng tài chính hóa hàng hóa.
  • Creti và cộng sự (2013) dùng mô hình DCC-GARCH khảo sát chỉ số S&P 500 và 25 mặt hàng từ năm 2001 đến 2011, nhận thấy mối tương quan biến động mạnh trong thời kỳ khủng hoảng và ghi nhận vai trò trú ẩn an toàn của vàng đối với cổ phiếu.
  • Kang và cộng sự (2013) nghiên cứu 12 quốc gia và khu vực (Châu Âu, Hoa Kỳ, Nhật Bản, Canada, Úc, Trung Quốc, Ấn Độ, Nga, Brazil, Hàn Quốc, Đài Loan, Châu Phi) từ năm 2005 đến 2012 bằng mô hình ARCH, ghi nhận mối quan hệ lâu dài giữa hàng hóa và chứng khoán, đồng thời nhận diện kim loại như một tài sản trú ẩn an toàn.
  • Kuwornu (2016) sử dụng mô hình VAR đánh giá thị trường chứng khoán Ghana giai đoạn 1995–2010, cho thấy giá cổ phiếu giảm khi giá hàng hóa toàn cầu tăng, nhưng có tương quan dương với lạm phát và tăng trưởng kinh tế.
  • Kang và cộng sự (2018) dùng mô hình SVAR trên dữ liệu 15 quốc gia giai đoạn 1998–2014, phát hiện tác động của các cú sốc giá hàng hóa đến biến động chứng khoán gia tăng mạnh trong thời kỳ khủng hoảng tài chính toàn cầu và các nước đang phát triển chịu tổn thương lớn hơn.
  • Basher và cộng sự (2019) nghiên cứu các nước xuất khẩu hàng hóa lớn nhóm CARB (Canada, Úc, Nga, Brazil) từ năm 1997 đến 2018 thông qua mô hình VAR và dữ liệu bảng, phát hiện giá cả hàng hóa toàn cầu có tác động làm giảm sự biến động của thị trường chứng khoán.
  • Lukman O. (2019) nghiên cứu hai thị trường chứng khoán lớn tại Châu Phi là Nam Phi (JSE) và Nigeria (NSE) bằng kiểm định nhân quả Granger và mô hình ARDL, chứng minh tồn tại mối quan hệ nhân quả hai chiều và tác động cả ngắn hạn lẫn dài hạn của giá hàng hóa lên lợi nhuận chứng khoán.
  • Hu và cộng sự (2021) áp dụng mô hình ARDL và NARDL trên dữ liệu thị trường Trung Quốc từ 2005 đến 2020, tìm thấy tác động phi đối xứng lâu dài của giá hàng hóa thế giới lên chỉ số chứng khoán Thượng Hải và Thâm Quyến.

Thứ hai, nhóm nghiên cứu phân tích tác động của các yếu tố thành phần giá hàng hóa:

  • Giá nông nghiệp: Bicchetti và Maystre (2015) sử dụng kiểm định nhân quả Granger và hồi quy OLS giai đoạn 2008–2013, chỉ ra mối tương quan tích cực giữa giá nông sản và chỉ số S&P 500 do sự tham gia của các nhà đầu tư tài chính. Adams và cộng sự (2016) áp dụng mô hình GARCH trên chuỗi dữ liệu 1970–2015, phát hiện sự lan tỏa biến động giữa giá nông sản (ngũ cốc, ngô) và chỉ số S&P 500 gia tăng rõ rệt sau năm 2008. Boako và cộng sự (2020) sử dụng mô hình GVAR và phân rã phương sai trên dữ liệu 2009–2019 cho 9 mặt hàng nông sản và các chỉ số MSCI, xác định ca cao và gỗ xẻ mang lại hiệu quả cao cho danh mục đầu tư, trong khi lúa mì, mía đường và ngô đóng góp rủi ro lớn nhất.
  • Giá năng lượng: Arouri và Nguyen (2009) dùng mô hình OLS và GARCH trên dữ liệu 2002–2007 tại Châu Âu, nhận thấy giá năng lượng tăng gây ảnh hưởng tiêu cực lên chỉ số chứng khoán chung nhưng tác động tích cực đến cổ phiếu dầu khí. Degiannakis và cộng sự (2013) nghiên cứu chỉ số ISE100 của Thổ Nhĩ Kỳ giai đoạn 2005–2011 bằng mô hình VAR và hàm phản ứng xung, khẳng định giá năng lượng giải thích đáng kể biến động giá cổ phiếu ngành năng lượng. Cong và cộng sự (2013) áp dụng mô hình VAR trên dữ liệu thị trường Thượng Hải giai đoạn 2000–2010, kết luận chỉ số giá năng lượng tăng 1% làm giảm chỉ số chứng khoán 0,54% và tồn tại độ trễ phản ứng khoảng 5 tháng.
  • Giá kim loại: Geman và Smith (2013) kiểm định lý thuyết lưu trữ thông qua 6 kim loại cơ bản (kẽm, chì, niken, nhôm, đồng, thiếc); Kang và cộng sự (2013) kiểm định khả năng phòng hộ rủi ro của kim loại quý và kim loại cơ bản.

Khoảng trống nghiên cứu được luận án nhận diện: Các nghiên cứu thực nghiệm quy mô về giá hàng hóa toàn cầu phần lớn thực hiện tại các nền kinh tế phát triển hoặc các nước khối CARB. Đối với khu vực Đông Nam Á, các nghiên cứu hiện có chủ yếu tập trung vào chỉ số giá tiêu dùng nội địa hoặc phân tích các hàng hóa riêng lẻ (dầu thô, vàng). Chưa có nghiên cứu nào phân tích đồng thời tác động của chỉ số giá cả hàng hóa toàn cầu tổng hợp và phân rã chi tiết thành ba nhóm (nông nghiệp, năng lượng, kim loại) đối với thị trường chứng khoán các quốc gia ASEAN6, đồng thời kết hợp kiểm định mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn bằng phương pháp dữ liệu bảng hiện đại.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Về cơ sở lý thuyết, luận án xây dựng khung phân tích dựa trên ba nhóm nền tảng:

  1. Lý thuyết về giá cả hàng hóa:
  • Khái niệm giá cả: Tiếp cận theo quan điểm giá trị của K. Marx (giá cả là biểu hiện bằng tiền của giá trị xã hội) cùng các định nghĩa kinh tế học của Allen O. (1985), Kotler (2001). Rổ giá cả hàng hóa toàn cầu được xây dựng theo chuẩn của IMF (2015–2020), phân thành ba nhóm: Giá nông nghiệp (gồm lương thực: ngũ cốc, dầu thực vật, thịt, hải sản, đường; đồ uống: cà phê, trà, ca cao; nguyên liệu nông nghiệp: gỗ, bông, len, cao su, da sống); Giá năng lượng (dầu thô, khí tự nhiên, than, propane); Giá kim loại (kim loại cơ bản: thép, nhôm, coban, đồng, quặng sắt, chì, niken, thiếc, uranium, kẽm; kim loại quý: vàng, bạc, paladi, bạch kim).
  • Lý thuyết giá cả hàng hóa biến động (Frankel, 1986, 2008 dựa trên Dornbusch, 1976): Mô hình hóa mức chênh lệch giữa giá hàng hóa thực tế và giá cân bằng dài hạn theo lãi suất danh nghĩa, mức giá kỳ vọng và chi phí lưu kho.
  • Lý thuyết lưu trữ (Theory of Storage): Khởi xướng bởi Holbrook Working (1933) và phát triển bởi Kaldor (1939), Brennan (1958), Telser (1968), Routledge và cộng sự (1997), Fama và French (1987). Lý thuyết giải thích biến động chênh lệch giá (Basis = [F(t, T) - St] / St) qua chi phí lưu kho, lãi suất và lợi tức tiện ích (convenience yield), cho thấy khi lượng tồn kho thấp, biến động giá giao ngay sẽ vượt trội so với giá kỳ hạn.
  1. Lý thuyết về thị trường chứng khoán:
  • Bản chất thị trường và chỉ số giá: Thị trường chứng khoán gồm thị trường cổ phiếu, trái phiếu và phái sinh (Cecchetti, 2006). Phương pháp tính chỉ số giá cổ phiếu được phân loại thành chỉ số bình quân giản đơn, chỉ số Laspeyres, chỉ số Paasche và chỉ số Fisher (Bodie, 2013). Các nước Đông Nam Á áp dụng phiên bản điều chỉnh của chỉ số Paasche dựa trên vốn hóa cổ phiếu tự do chuyển nhượng (free-float).
  • Giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH): Fama (1965, 1970) và Roberts (1967) chia thị trường thành ba cấp độ hiệu quả: dạng yếu, dạng trung bình và dạng mạnh. Các định nghĩa bổ sung của Timmermann và Granger (2004), Malkiel (2003), Allen và cộng sự (2011), Eakins và Mishkin (2012) củng cố nguyên lý giá phản ánh thông tin.
  • Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên (Kendall, 1973) và các quan điểm phản biện thực nghiệm từ Mukherjee và Naka (1995), Gan và cộng sự (2006), Rahman và cộng sự (2009), Narayan và cộng sự (2014) chứng minh giá chứng khoán tại nhiều thị trường vẫn chịu ảnh hưởng từ các biến vĩ mô và giá hàng hóa.
  • Lý thuyết tài chính hành vi: Được phát triển qua các công trình của Gabriel Tarde, Kahneman và Tversky (1979, 1992 với lý thuyết triển vọng), Thaler (1985, 2003) và Shiller (2005), giải thích các sai lệch định giá xuất phát từ tâm lý phi lý trí và hành vi e ngại rủi ro của nhà đầu tư.
  1. Lý thuyết về cơ chế tác động và truyền dẫn:
  • Hiệu ứng tràn từ giá thế giới sang giá nội địa: Samuelson (1952), Wright và Williams (1991) chỉ ra cơ chế liên kết giá thông qua cán cân thương mại và hoạt động lưu kho dự trữ hàng hóa.
  • Lý thuyết hiệu ứng lan tỏa (Spillover Effect): Đề xuất bởi Ross (1989), Fleming và cộng sự (1998), Forbes và Rigobon (2002), Baur (2003), Baur và Lucey (2010), Shen và cộng sự (2018). Lý thuyết giải thích việc lan truyền thông tin, biến động và rủi ro từ thị trường hàng hóa quốc tế sang thị trường chứng khoán thông qua 4 kênh: liên kết xuất khẩu, cú sốc kinh tế vĩ mô toàn cầu, thay đổi định giá tài sản và hành vi tái cấu trúc danh mục của nhà đầu tư.

Về phương pháp nghiên cứu, luận án kết hợp giữa phân tích định tính và định lượng:

  • Phương pháp định tính: Sử dụng các kỹ thuật thống kê mô tả, phân tích tổng hợp và so sánh nhằm đánh giá thực trạng biến động giá hàng hóa toàn cầu và các chỉ số chứng khoán ASEAN6 giai đoạn 2007–2020.
  • Phương pháp định lượng dữ liệu bảng:
    • Kiểm định nghiệm đơn vị dữ liệu bảng (Panel Unit Root Test) nhằm kiểm tra tính dừng của các chuỗi thời gian.
    • Kiểm định đồng liên kết dữ liệu bảng của Westerlund (Westerlund Cointegration Test) để xác định sự tồn tại của mối quan hệ cân bằng dài hạn.
    • Phương pháp hồi quy sai phân GMM (DGMM - Difference Generalized Method of Moments) nhằm xử lý hiện tượng nội sinh tiềm ẩn trong mô hình động.
    • Kỹ thuật ước lượng trung bình nhóm (MG - Mean Group) và ước lượng trung bình nhóm gộp (PMG - Pooled Mean Group) dựa trên mô hình ARDL dữ liệu bảng để phân tách đồng thời các tác động trong ngắn hạn và dài hạn. Kiểm định Hausman được sử dụng để lựa chọn phương pháp ước lượng phù hợp giữa PMG và MG.

Nguồn dữ liệu nghiên cứu: Dữ liệu thứ cấp theo tháng thu thập trong 14 năm (2007–2020), gồm 168 quan sát cho mỗi quốc gia. Chỉ số giá hàng hóa toàn cầu (GPI) cùng các chỉ số thành phần (giá nông nghiệp API, giá năng lượng EPI, giá kim loại MPI) và các biến vĩ mô kiểm soát được thu thập từ Cơ sở dữ liệu Thống kê Tài chính Quốc tế (IFS) của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF). Chỉ số chứng khoán toàn cầu thu thập từ Morgan Stanley Capital International (MSCI AC World Index). Chỉ số chứng khoán đại diện của 6 nước ASEAN thu thập từ các Sở giao dịch chứng khoán: JCI (Indonesia), KLCI (Malaysia), PSEI (Philippines), STI (Singapore), SET (Thái Lan), và VNI (Việt Nam).

Tên biến Ký hiệu Bản chất / Thước đo Nguồn dữ liệu
Chỉ số giá chứng khoán S Chỉ số đại diện TTCK từng nước (JCI, KLCI, PSEI, STI, SET, VNI) Sở giao dịch chứng khoán các nước
Chỉ số giá hàng hóa toàn cầu GPI Chỉ số tổng hợp giá cả tất cả hàng hóa toàn cầu IMF (IFS)
Chỉ số giá nông nghiệp API Theo dõi 22 mặt hàng nông sản (lương thực, đồ uống, nguyên liệu) IMF (IFS)
Chỉ số giá năng lượng EPI Tính toán từ dầu thô, khí tự nhiên, than và propane IMF (IFS)
Chỉ số giá kim loại MPI Kim loại cơ bản và kim loại quý IMF (IFS)
Chỉ số chứng khoán toàn cầu MSCI MSCI AC World Index Morgan Stanley Capital International
Biến kinh tế vĩ mô kiểm soát Macro Tỷ giá hối đoái (ER), lạm phát (CPI), lãi suất... IMF (IFS) và ngân hàng trung ương

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1. Giới thiệu tổng quan

Chương 1 giới thiệu lý do lựa chọn đề tài, khẳng định vai trò của thị trường chứng khoán trong hệ thống tài chính và phân tích bối cảnh biến động giá hàng hóa thế giới tác động đến các nền kinh tế mở. Tác giả xác định mục tiêu tổng quát, 3 mục tiêu cụ thể và 3 câu hỏi nghiên cứu tương ứng. Đối tượng nghiên cứu được xác định rõ là mối quan hệ giữa giá hàng hóa thế giới và chỉ số giá thị trường chứng khoán 6 nước Đông Nam Á giai đoạn 2007–2020. Tác giả luận giải việc giới hạn phạm vi nghiên cứu tại nhóm ASEAN6 do các thị trường còn lại của ASEAN chưa hoàn thiện thể chế hoặc thiếu thanh khoản, đồng thời tập trung vào thị trường cổ phiếu do thị trường trái phiếu và phái sinh còn hạn chế. Chương này cũng phác thảo phương pháp nghiên cứu kết hợp giữa định tính và các mô hình kinh tế lượng dữ liệu bảng (DGMM, MG, PMG), trình bày tóm tắt các đóng góp mới về mặt khoa học, thực tiễn và kết cấu 5 chương của toàn bộ luận án.

Chương 2. Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước

Nội dung chương 2 tập trung trình bày các lý thuyết nền tảng và lược khảo các công trình thực nghiệm. Về lý thuyết giá hàng hóa, chương phân tích định nghĩa giá cả của K. Marx, mô hình biến động giá hàng hóa của Dornbusch (1976) và Frankel (1986, 2008), lý thuyết lưu trữ khởi xướng từ Holbrook Working (1933) cùng sự phát triển của Fama và French (1987). Về lý thuyết thị trường chứng khoán, chương phân tích cấu trúc thị trường, các phương pháp tính chỉ số giá theo Laspeyres, Paasche và Fisher; giả thuyết thị trường hiệu quả EMH của Fama (1970); lý thuyết bước đi ngẫu nhiên của Kendall (1973) cùng các phản biện thực nghiệm; và lý thuyết tài chính hành vi của Kahneman và Tversky (1979). Về cơ chế tác động, chương phân tích mô hình truyền dẫn giá của Samuelson (1952) và lý thuyết hiệu ứng lan tỏa của Ross (1989). Phần tổng quan tài liệu điểm lại các nghiên cứu tác động của giá hàng hóa toàn cầu (Robert J., 2009; Burlacu và cs, 2011; Creti và cs, 2013; Kang và cs, 2013, 2018; Kuwornu, 2016; Basher và cs, 2019; Lukman O., 2019; Hu và cs, 2021) và các nghiên cứu về các thành phần nông nghiệp, năng lượng, kim loại (Bicchetti & Maystre, 2015; Adams và cs, 2016; Boako và cs, 2020; Arouri & Nguyen, 2009; Degiannakis và cs, 2013; Cong và cs, 2013). Từ đó, tác giả chỉ ra khoảng trống nghiên cứu tại thị trường chứng khoán các nước Đông Nam Á.

Chương 3. Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 xây dựng quy trình nghiên cứu logic, bắt đầu từ việc thiết lập các giả thuyết nghiên cứu về mối quan hệ giữa chỉ số giá hàng hóa toàn cầu (GPI), các thành phần nông nghiệp (API), năng lượng (EPI), kim loại (MPI) và các biến vĩ mô kiểm soát đối với chỉ số chứng khoán các nước Đông Nam Á. Tác giả xây dựng phương trình mô hình nghiên cứu dữ liệu bảng và mô tả bộ dữ liệu theo tháng từ tháng 01/2007 đến tháng 12/2020 của 6 quốc gia. Quy trình kinh tế lượng được thiết lập chi tiết qua các bước:

  1. Thống kê mô tả dữ liệu, phân tích ma trận tương quan và kiểm định đa cộng tuyến (VIF).
  2. Kiểm định tính dừng thông qua kiểm định nghiệm đơn vị dữ liệu bảng (Panel Unit Root Test).
  3. Kiểm định mối quan hệ cân bằng dài hạn thông qua kiểm định đồng liên kết bảng của Westerlund.
  4. Ước lượng tác động ngắn hạn và dài hạn bằng kỹ thuật DGMM, kỹ thuật MG và kỹ thuật PMG.
  5. Tiến hành kiểm định Hausman để lựa chọn giữa ước lượng MG và PMG nhằm đảm bảo tính vững của các hệ số hồi quy.

Chương 4. Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Chương 4 mở đầu bằng việc trình bày thực trạng biến động của chỉ số giá hàng hóa thế giới và bức tranh tổng quan về quy mô vốn hóa, giá trị giao dịch, tốc độ luân chuyển cổ phiếu cùng số lượng công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán 6 nước Đông Nam Á giai đoạn 2007–2020. Tiếp theo, chương báo cáo kết quả thực nghiệm từ các kiểm định kỹ thuật:

  • Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị xác nhận các chuỗi biến số dừng sau khi lấy sai phân bậc một.
  • Kết quả kiểm định đồng liên kết Westerlund xác nhận tồn tại mối quan hệ đồng liên kết dài hạn giữa chỉ số chứng khoán và các biến giá hàng hóa cùng các biến vĩ mô.
  • Kết quả từ mô hình hồi quy DGMM, PMG và MG (kết hợp kiểm định Hausman ủng hộ tính hiệu quả của mô hình PMG) chỉ ra rằng: Chỉ số giá cả hàng hóa toàn cầu (GPI), các biến vĩ mô, giá năng lượng và giá kim loại đều có ảnh hưởng đáng kể đến thị trường chứng khoán các nước Đông Nam Á trong cả ngắn hạn và dài hạn. Riêng chỉ số giá nông nghiệp (API) chỉ thể hiện tác động có ý nghĩa thống kê trong dài hạn mà không có ý nghĩa trong ngắn hạn.
  • Đánh giá theo từng quốc gia riêng biệt cho thấy thị trường chứng khoán Singapore, Thái Lan, Indonesia, Philippines và Việt Nam đều phản ứng rõ rệt trước sự thay đổi của giá cả hàng hóa toàn cầu. Phần thảo luận luận giải chi tiết cơ chế truyền dẫn biến động theo lý thuyết hiệu ứng lan tỏa đối với từng nhóm thị trường.

Chương 5. Kết luận và hàm ý chính sách

Chương 5 tóm lược các kết quả đạt được đối chiếu với các câu hỏi và mục tiêu nghiên cứu ban đầu. Dựa trên các phát hiện thực nghiệm, tác giả đề xuất các hàm ý chính sách cho cơ quan quản lý vĩ mô trong việc theo dõi biến động thị trường hàng hóa quốc tế để dự báo và điều tiết thị trường chứng khoán. Đối với nhà đầu tư tổ chức và cá nhân, chương cung cấp các hàm ý về phân bổ danh mục, tận dụng tính chất của các nhóm hàng hóa để phòng ngừa rủi ro. Riêng đối với Việt Nam, tác giả xây dựng 5 nhóm giải pháp cụ thể nhằm thúc đẩy thị trường chứng khoán phát triển bền vững. Cuối chương, tác giả nêu rõ các hạn chế nghiên cứu về phạm vi quốc gia, phân khúc chứng khoán và khoảng thời gian khảo sát, đồng thời định hướng các chủ đề nghiên cứu chuyên sâu tiếp theo.

Kết quả và những đóng góp mới

Về mặt khoa học và lý luận:

  • Luận án hệ thống hóa một cách toàn diện các lý thuyết kinh tế về giá cả hàng hóa (lý thuyết giá biến động, lý thuyết lưu trữ), lý thuyết thị trường tài chính (EMH, bước đi ngẫu nhiên, tài chính hành vi) và các mô hình truyền dẫn giá (hiệu ứng tràn, hiệu ứng lan tỏa).
  • Luận án vận dụng thành công lý thuyết hiệu ứng lan tỏa để giải thích cơ chế truyền dẫn từ các cú sốc giá hàng hóa thế giới sang thị trường chứng khoán các quốc gia đang phát triển tại khu vực Đông Nam Á, nơi mà các nghiên cứu trước đây còn phân tích riêng lẻ.
  • Luận án đóng góp bằng chứng thực nghiệm về phản ứng của thị trường chứng khoán đối với từng nhóm hàng hóa thành phần: chứng minh giá năng lượng và kim loại tác động cả ngắn hạn và dài hạn, trong khi giá nông nghiệp chỉ tác động trong dài hạn. Điều này chỉ ra rằng thị trường chứng khoán Đông Nam Á đạt được tính hiệu quả về mặt thông tin đối với giá nông sản trong ngắn hạn và khả năng kiếm lợi nhuận từ kinh doanh chênh lệch giá đối với nhóm nông sản bị loại trừ.

Về mặt thực tiễn và chính sách:

  • Cung cấp cơ sở định lượng giúp các nhà hoạch định chính sách tại các nước ASEAN theo dõi các chỉ số giá hàng hóa quốc tế (năng lượng, kim loại, nông nghiệp) như các chỉ báo sớm để dự báo biến động thị trường chứng khoán, từ đó có biện pháp ổn định kinh tế vĩ mô kịp thời.
  • Cung cấp thông tin tham khảo cho các nhà đầu tư tổ chức, nhà quản lý quỹ trong việc cấu trúc danh mục đầu tư hỗn hợp giữa cổ phiếu và hàng hóa, khai thác vai trò phòng hộ rủi ro của các nhóm hàng hóa khác nhau.
  • Đề xuất 5 nhóm kiến nghị cụ thể cho thị trường chứng khoán Việt Nam:
    1. Phát triển thị trường trái phiếu trong nước nhằm tạo lập cấu trúc thị trường vốn cân đối, giảm áp lực cung ứng vốn trung và dài hạn lên thị trường cổ phiếu và hệ thống ngân hàng.
    2. Tăng cường quản lý và giám sát dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán nhằm hạn chế tác động tiêu cực từ các cú sốc rút vốn đột ngột.
    3. Đẩy mạnh các tiêu chuẩn kỹ thuật và thể chế để sớm nâng hạng thị trường chứng khoán Việt Nam từ thị trường cận biên lên thị trường mới nổi theo các tiêu chí của FTSE Russell và MSCI.
    4. Tiếp tục tham gia tích cực vào các sáng kiến và chương trình phát triển thị trường vốn chung của khối ASEAN.
    5. Thúc đẩy hợp tác quốc tế và nâng cao năng lực hội nhập sâu rộng cho thị trường chứng khoán Việt Nam.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Về hạn chế nghiên cứu:

  • Phạm vi địa lý của luận án chỉ tập trung vào 6 quốc gia ASEAN (Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan và Việt Nam), chưa bao quát toàn bộ 10 quốc gia thành viên do các thị trường còn lại chưa có sở giao dịch chứng khoán (Brunei) hoặc mới thành lập, thanh khoản còn rất mỏng và hạn chế dữ liệu (Lào, Campuchia, Myanmar).
  • Về phạm vi tài sản, đề tài mới chỉ tập trung phân tích thị trường chứng khoán vốn thông qua các chỉ số giá cổ phiếu tổng hợp của từng sàn giao dịch; chưa mở rộng đánh giá chi tiết trên thị trường trái phiếu hoặc thị trường công cụ tài chính phái sinh do đặc thù các thị trường này tại phần lớn các nước ASEAN nghiên cứu còn ở giai đoạn phát triển ban đầu.
  • Chuỗi dữ liệu nghiên cứu kết thúc vào tháng 12 năm 2020, chưa bao hàm các biến động kinh tế và chu kỳ giá hàng hóa phát sinh trong giai đoạn sau năm 2020.

Về hướng nghiên cứu tiếp theo:

  • Mở rộng mẫu nghiên cứu sang các quốc gia khác trong khu vực khi các thị trường chứng khoán mới thành lập đạt được quy mô niêm yết và thanh khoản đầy đủ.
  • Đi sâu phân tích tác động của các cú sốc giá hàng hóa đến từng ngành kinh tế cụ thể niêm yết trên thị trường chứng khoán (như năng lượng, vật liệu cơ bản, tiêu dùng, công nghiệp).
  • Nghiên cứu mở rộng tác động lan tỏa sang các phân khúc tài sản tài chính khác như trái phiếu doanh nghiệp và các hợp đồng tương lai chỉ số khi thị trường phái sinh khu vực hoàn thiện hơn.

Giá trị tham khảo

Nội dung và kết quả nghiên cứu của luận án mang lại giá trị tham khảo thiết thực cho nhiều nhóm đối tượng:

  • Đối với các cơ quan quản lý nhà nước và nhà hoạch định chính sách (Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Ngân hàng Nhà nước): Luận án cung cấp bức tranh thực nghiệm về mức độ nhạy cảm của thị trường tài chính nội địa trước các cú sốc giá cả thế giới. Phần chương 4 và chương 5 đặc biệt hữu ích trong việc xây dựng khung giám sát cảnh báo sớm đối với các luồng rủi ro ngoại sinh từ giá nhiên liệu và vật liệu cơ bản.
  • Đối với các nhà đầu tư tổ chức, công ty quản lý quỹ và chuyên viên phân tích tài chính: Kết quả phân rã tác động của ba nhóm hàng hóa (nông nghiệp, năng lượng, kim loại) cung cấp cơ sở dữ liệu để thiết kế các chiến lược phân bổ tài sản, lựa chọn công cụ phòng ngừa rủi ro danh mục và tìm kiếm tài sản trú ẩn an toàn trong các giai đoạn thị trường tài chính biến động.
  • Đối với giới học thuật, giảng viên và nghiên cứu sinh chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng, Kinh tế học: Luận án là tài liệu tham khảo chi tiết về phương pháp nghiên cứu dữ liệu bảng hiện đại, kết hợp giữa kiểm định nghiệm đơn vị bảng, kiểm định đồng liên kết Westerlund và các kỹ thuật ước lượng mô hình động DGMM, PMG, MG trên phần mềm kinh tế lượng.

Câu hỏi thường gặp

1. Vì sao luận án chỉ lựa chọn khảo sát 6 quốc gia Đông Nam Á (ASEAN6) thay vì toàn bộ các nước trong khối ASEAN?

Luận án giới hạn khảo sát tại 6 quốc gia gồm Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan và Việt Nam vì các quốc gia này sở hữu thị trường chứng khoán hoạt động ổn định và có lịch sử dữ liệu liên tục trong suốt giai đoạn 2007–2020. Trong 4 quốc gia thành viên còn lại: Brunei hiện chưa thành lập sở giao dịch chứng khoán; Sở giao dịch chứng khoán Lào đi vào vận hành từ tháng 01/2011; Sở giao dịch chứng khoán Campuchia thành lập tháng 07/2011 nhưng đến tháng 04/2012 mới có giao dịch; Sở Giao dịch Chứng khoán Yangon (Myanmar) thành lập tháng 12/2015 nhưng khối lượng giao dịch rất thấp và thiếu công ty niêm yết.

2. Rổ giá cả hàng hóa toàn cầu của IMF được phân loại thành những nhóm thành phần nào trong nghiên cứu?

Theo chuẩn thống kê của IMF được luận án sử dụng, rổ giá cả hàng hóa toàn cầu (GPI) được chia thành ba nhóm cơ bản:

  • Giá nông nghiệp (API): gồm nhóm lương thực (ngũ cốc như lúa mì, gạo, ngô; dầu thực vật; thịt; hải sản; đường; sữa; rau quả), nhóm đồ uống (cà phê, trà, ca cao) và nhóm nguyên liệu nông nghiệp (gỗ, bông, len, cao su, da sống).
  • Giá năng lượng (EPI): tính toán dựa trên giá giao ngay của dầu thô, khí tự nhiên, than và propane.
  • Giá kim loại (MPI): gồm nhóm kim loại cơ bản (thép, nhôm, coban, đồng, quặng sắt, chì, niken, thiếc, uranium, kẽm) và nhóm kim loại quý (vàng, bạc, paladi, bạch kim).

3. Tác động của giá nông nghiệp đến thị trường chứng khoán Đông Nam Á có điểm gì khác biệt so với giá năng lượng và giá kim loại?

Kết quả ước lượng thực nghiệm từ các mô hình DGMM và PMG cho thấy giá cả hàng hóa toàn cầu, giá năng lượng và giá kim loại đều có ảnh hưởng đáng kể đến chỉ số chứng khoán các nước Đông Nam Á trong cả ngắn hạn và dài hạn. Ngược lại, giá nông nghiệp chỉ có tác động trong dài hạn, không có ý nghĩa thống kê trong ngắn hạn. Phát hiện này cho thấy trong ngắn hạn, khả năng tìm kiếm lợi nhuận từ kinh doanh chênh lệch giá đối với hàng hóa nông nghiệp bị loại trừ và thị trường chứng khoán các nước Đông Nam Á được xem là hiệu quả về mặt thông tin đối với giá nông sản.

4. Luận án đã áp dụng những kỹ thuật kinh tế lượng nào để xử lý dữ liệu bảng động?

Luận án áp dụng quy trình định lượng đa bước dành cho dữ liệu bảng gồm: kiểm định nghiệm đơn vị dữ liệu bảng (Panel Unit Root Test) để kiểm tra tính dừng; kiểm định đồng liên kết dữ liệu bảng của Westerlund để xác nhận mối quan hệ cân bằng dài hạn; mô hình sai phân GMM (DGMM) để xử lý các khuyết tật nội sinh; và hai kỹ thuật ước lượng mô hình ARDL bảng là ước lượng trung bình nhóm (MG) và ước lượng trung bình nhóm gộp (PMG). Sau đó, kiểm định Hausman được thực hiện để lựa chọn mô hình ước lượng tối ưu.

5. Những giải pháp trọng tâm nào được tác giả đề xuất để phát triển bền vững thị trường chứng khoán Việt Nam?

Tác giả đề xuất 5 giải pháp trọng tâm cho thị trường chứng khoán Việt Nam gồm: (i) Đẩy mạnh phát triển thị trường trái phiếu trong nước nhằm cân đối thị trường vốn; (ii) Tăng cường cơ chế giám sát và quản lý dòng vốn nước ngoài trên thị trường chứng khoán; (iii) Thúc đẩy hoàn thiện hạ tầng và thể chế nhằm đáp ứng các tiêu chuẩn nâng hạng lên thị trường mới nổi; (iv) Tiếp tục tham gia sâu rộng vào chương trình phát triển thị trường vốn chung của khối ASEAN; (v) Thúc đẩy hợp tác và hội nhập quốc tế của hệ thống chứng khoán Việt Nam.

Kết luận

Luận án tiến sĩ của tác giả Bùi Đỗ Phúc Quyên đã giải quyết toàn diện mục tiêu nghiên cứu về tác động của giá cả hàng hóa toàn cầu và các yếu tố thành phần đến chỉ số chứng khoán 6 nước Đông Nam Á giai đoạn 2007–2020. Thông qua hệ thống lý thuyết chuẩn tắc kết hợp với các kỹ thuật kinh tế lượng dữ liệu bảng hiện đại như DGMM, MG và PMG, công trình đã xác lập bằng chứng thực nghiệm về tác động ngắn hạn và dài hạn của giá hàng hóa, giá năng lượng, giá kim loại, cũng như tính hiệu quả thông tin dài hạn đối với giá nông sản. Các kết quả nghiên cứu và hệ thống khuyến nghị chính sách đề xuất cung cấp cơ sở khoa học và thực tiễn có giá trị cho các nhà hoạch định chính sách trong việc điều hành thị trường vốn và hỗ trợ các nhà đầu tư tối ưu hóa chiến lược quản trị rủi ro danh mục.