Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Trong quản trị tài chính doanh nghiệp, đòn bẩy tài chính (Financial Leverage) là công cụ được sử dụng phổ biến nhằm khuếch đại tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) và thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) thông qua việc sử dụng các nguồn tài trợ có chi phí tài chính cố định như nợ vay hoặc cổ phần ưu đãi. Tuy nhiên, đòn bẩy tài chính mang tính chất hai mặt: bên cạnh khả năng gia tăng lợi nhuận khi tỷ suất sinh lời trên tài sản cao hơn lãi suất vay, công cụ này cũng làm gia tăng rủi ro tài chính và nguy cơ phá sản khi doanh thu suy giảm hoặc biến động kinh tế tiêu cực khiến doanh nghiệp không thể trang trải chi phí lãi vay và nghĩa vụ nợ gốc.

Công ty Cổ phần Xây dựng Bảo tàng Hồ Chí Minh (mã số doanh nghiệp 0100105077, vốn điều lệ 92 tỷ đồng) là đơn vị có gần 60 năm kinh nghiệm trong lĩnh vực thi công, xây lắp các công trình dân dụng, công nghiệp, thủy lợi, công trình ngầm và kinh doanh bất động sản. Trong giai đoạn 2020 – 2022, nền kinh tế chịu ảnh hưởng nặng nề từ đại dịch COVID-19 và sự đứt gãy chuỗi cung ứng, tác động trực tiếp đến tiến độ thi công, thị trường bất động sản và thanh khoản của các doanh nghiệp xây dựng. Tại thời điểm nghiên cứu, đơn vị chưa có công trình nào đánh giá chuyên sâu và toàn diện về tác động của đòn bẩy tài chính đối với hiệu quả hoạt động kinh doanh. Do đó, việc nghiên cứu thực trạng sử dụng đòn bẩy tài chính tại công ty là yêu cầu cấp thiết nhằm tối ưu hóa cấu trúc vốn và kiểm soát rủi ro thanh toán.

Mục tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu: Mục tiêu nghiên cứu tổng quát của khóa luận là phân tích thực trạng sử dụng đòn bẩy tài chính tại Công ty Cổ phần Xây dựng Bảo tàng Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2020 – 2022, từ đó đề xuất các giải pháp khả thi nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng công cụ này trong giai đoạn tiếp theo. Để hoàn thành mục tiêu trên, tác giả xác định ba nhiệm vụ cụ thể:

  1. Hệ thống hóa cơ sở lý luận về đòn bẩy trong doanh nghiệp, trọng tâm là đòn bẩy tài chính, mối quan hệ giữa EBIT – EPS, điểm bàng quan tài chính và các nhân tố chi phối.
  2. Phân tích thực trạng hoạt động sản xuất kinh doanh, cơ cấu tài sản – nguồn vốn, mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính và đánh giá kết quả đạt được, hạn chế cùng nguyên nhân tại đơn vị giai đoạn 2020 – 2022.
  3. Đề xuất hệ thống giải pháp tài chính và quản trị nhằm hoàn thiện công tác sử dụng đòn bẩy tài chính tại công ty trong tương lai.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

  • Đối tượng nghiên cứu: Thực trạng sử dụng đòn bẩy tài chính và các chỉ tiêu tài chính phản ánh hiệu quả, mức độ rủi ro của việc sử dụng nợ vay tại doanh nghiệp.
  • Phạm vi không gian: Công ty Cổ phần Xây dựng Bảo tàng Hồ Chí Minh.
  • Phạm vi thời gian: Số liệu thứ cấp phục vụ phân tích được thu thập trong giai đoạn 3 năm, từ năm 2020 đến năm 2022.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khóa luận xây dựng hệ thống cơ sở lý thuyết toàn diện về đòn bẩy tài chính trong doanh nghiệp, bao gồm các mô hình định lượng và hệ thống chỉ tiêu phân tích tài chính doanh nghiệp:

Khung lý thuyết và mô hình ứng dụng

  • Phân loại đòn bẩy: Phân biệt rõ ba loại đòn bẩy: đòn bẩy hoạt động (DOL - Operating Leverage), đòn bẩy tài chính (DFL - Financial Leverage) và đòn bẩy tổng hợp (DTL - Total Leverage).
  • Lý thuyết cấu trúc vốn: Dẫn chiếu lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại của Modigliani và Miller (M&M, 1958) về tác động của nợ vay và lá chắn thuế lãi vay đối với giá trị doanh nghiệp.
  • Phương pháp phân tích mối quan hệ EBIT – EPS và Điểm bàng quan tài chính: Điểm bàng quan ($EBIT_0$) là mức lợi nhuận trước lãi vay và thuế mà tại đó các phương án tài trợ vốn khác nhau (phát hành cổ phần thường hoặc sử dụng nợ vay) mang lại mức EPS như nhau: $$\frac{(EBIT_0 - I_1)(1 - T) - PD_1}{S_{cp1}} = \frac{(EBIT_0 - I_2)(1 - T) - PD_2}{S_{cp2}}$$
  • Độ bẩy tài chính (Degree of Financial Leverage - DFL): Đo lường mức độ nhạy cảm của EPS khi EBIT thay đổi 1%: $$DFL = \frac{EBIT}{EBIT - I - \left[\frac{PD}{1 - t}\right]}$$ (Trường hợp không có cổ phiếu ưu đãi, $PD = 0$: $DFL = \frac{EBIT}{EBIT - I}$)
  • Mô hình định lượng rủi ro tài chính: Đo lường thông qua độ lệch chuẩn của EPS ($\sigma_{EPS} = \frac{\sigma_{EBIT}(1 - t)}{N_S}$) và hệ số biến thiên ($CV_{EPS} = \frac{\sigma_{EPS}}{\overline{EPS}}$).
  • Mô hình phân tích DuPont: Tách biệt tác động của đòn bẩy tài chính tới tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu: $$ROE = \frac{\text{Lợi nhuận sau thuế}}{\text{Doanh thu thuần}} \times \frac{\text{Doanh thu thuần}}{\text{Tổng tài sản}} \times \frac{\text{Tổng tài sản}}{\text{Vốn chủ sở hữu}} = ROS \times \text{Vòng quay tài sản} \times \text{Hệ số nhân vốn chủ sở hữu}$$
  • Hệ thống chỉ tiêu tài chính bổ trợ: Nhóm hệ số cơ cấu nợ ($D/A, D/E$); nhóm hệ số khả năng thanh toán (thanh toán ngắn hạn, thanh toán nhanh, thanh toán tức thời, thanh toán lãi vay); nhóm chỉ tiêu sinh lời ($ROA, ROE, ROS, EPS$).

Phương pháp nghiên cứu và nguồn dữ liệu

  • Phương pháp thống kê mô tả: Thu thập, xử lý và phân loại số liệu tài chính từ Bảng cân đối kế toán, Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và Thuyết minh Báo cáo tài chính đã kiểm toán giai đoạn 2020 – 2022 của Công ty Cổ phần Xây dựng Bảo tàng Hồ Chí Minh do Phòng Tài chính – Kế toán cung cấp.
  • Phương pháp so sánh và phân tích chuỗi thời gian: Thực hiện so sánh số liệu tuyệt đối và số liệu tương đối qua các năm 2020, 2021, 2022 để xác định xu hướng, biên độ dao động của các chỉ số tài chính, từ đó đánh giá tác động của đòn bẩy tài chính.

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Cơ sở lý luận về đòn bẩy trong doanh nghiệp

Chương này tập trung làm rõ các vấn đề lý luận căn bản về quản trị nguồn vốn và công cụ đòn bẩy:

  • Phân tích bản chất kinh tế của đòn bẩy, làm rõ vai trò khuếch đại thu nhập cổ đông song hành cùng việc gia tăng nghĩa vụ thanh toán chi phí cố định.
  • Hệ thống hóa ba kênh huy động vốn vay phổ biến: vay tín dụng ngân hàng (ngắn hạn và dài hạn), tín dụng thương mại (chiếm dụng vốn nhà cung cấp không tốn chi phí trực tiếp) và phát hành trái phiếu doanh nghiệp.
  • Thiết lập công thức toán học tính toán DFL, EBIT bàng quan và mô hình hóa tác động của tỷ suất sinh lời trên tài sản (BEP) so với lãi suất vay ($r$):
    • Khi $BEP > r$: Đòn bẩy tài chính khuếch đại tăng ROE.
    • Khi $BEP < r$: Đòn bẩy tài chính khuếch đại giảm sút ROE.
    • Khi $BEP = r$: Đòn bẩy tài chính không làm thay đổi ROE.
  • Đánh giá các nhân tố chủ quan (cơ cấu vốn, uy tín, lĩnh vực hoạt động) và khách quan (thị trường tài chính, mặt bằng lãi suất, chính sách thuế TNDN, chu kỳ kinh tế) tác động đến việc lựa chọn mức độ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp.

Chương 2: Thực trạng về hoạt động sử dụng đòn bẩy tài chính tại Công ty Cổ phần Xây dựng Bảo tàng Hồ Chí Minh

Chương 2 trình bày bức tranh tổng thể về mô hình hoạt động và phân tích chuyên sâu các dữ liệu tài chính thực tế của công ty giai đoạn 2020 – 2022:

  • Khái quát doanh nghiệp: Doanh nghiệp vận hành theo mô hình trực tuyến – chức năng gồm các phòng chuyên trách: Phòng Kiểm toán - Tài chính - Thuế - Công đoàn (KTTC-CĐ), Phòng Kế toán, Phòng Tổ chức lao động, Phòng Kế hoạch - KTTT, Phòng Quản lý dự án (PMO).
  • Kết quả sản xuất kinh doanh:
    • Năm 2021: Doanh thu thuần đạt 649.959 đồng (đơn vị báo cáo), giảm 11,03% so với năm 2020 do mảng bất động sản giảm sâu 94,72% dưới tác động của giãn cách xã hội vì đại dịch COVID-19. Lợi nhuận gộp giảm 39,50% xuống 36.751 đồng. Lợi nhuận sau thuế đạt 32.632 đồng (+4,49%).
    • Năm 2022: Doanh thu thuần phục hồi mạnh mẽ lên mức tăng 40,43% (tăng 262.028 đồng) nhờ tháo gỡ vướng mắc pháp lý và hoàn tất các dự án dở dang; giá vốn hàng bán tăng 35,88% lên 833.882 đồng (chiếm tỷ trọng 91,4% doanh thu). Lợi nhuận sau thuế năm 2022 tăng trưởng 156,47% (tương ứng tăng 50.682 đồng) đạt giá trị 83.314 đồng.
    • Chi phí tài chính và lãi vay: Năm 2021 chi phí tài chính giảm 46,04% xuống 1.459 đồng. Sang năm 2022, chi phí tài chính tăng vọt 357,17% lên 5.202 đồng, trong đó chi phí lãi vay tăng tương ứng 357,18%. Nguyên nhân chính là công ty trúng 3 gói thầu xây lắp lớn với tổng giá trị 385,6 tỷ đồng (tiêu biểu là gói thầu hơn 160,7 tỷ đồng tại Trường Đại học Y Hà Nội) và triển khai Dự án Cụm công nghiệp Phạm Ngũ Lão - Nghĩa Dân, dẫn tới việc tăng mạnh vay nợ dài hạn tại Ngân hàng TMCP Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BIDV - lãi suất năm đầu 7,5%/năm, thả nổi các năm sau) và Ngân hàng TMCP Công thương Việt Nam (Vietinbank).
  • Cơ cấu tài sản và nguồn vốn:
    • Tài sản ngắn hạn luôn chiếm tỷ trọng áp đảo: 91,14% (năm 2020), 90,88% (năm 2021) và 88,26% (năm 2022). Trong đó, các khoản phải thu ngắn hạn năm 2022 tăng đột biến 95,17% lên 690.433 đồng do nới lỏng chính sách công nợ cho khách hàng; hàng tồn kho năm 2021 tăng 17,64% và giảm 9,23% vào năm 2022 (còn 388.979 đồng) khi bàn giao các công trình; tiền và tương đương tiền năm 2022 giảm mạnh 62,14% (giảm 146.580 đồng) do dồn vốn mua nguyên vật liệu và thi công.
    • Tài sản dài hạn tăng từ 103.761 đồng (năm 2021) lên 155.144 đồng (năm 2022, +50,98%), chủ yếu đầu tư vào tài sản cố định và máy móc thiết bị hiện đại phục vụ thi công cao tầng.
Chỉ tiêu tài chính chủ yếu Năm 2020 Năm 2021 Năm 2022 Biến động 2021/2020 (%) Biến động 2022/2021 (%)
Doanh thu thuần bán hàng & CCDV 729.028 649.959 911.987 -11,03% +40,43%
Giá vốn hàng bán 670.830 613.731 833.882 -8,49% +35,88%
Lợi nhuận gộp 59.979 36.751 78.198 -39,50% +117,79%
Chi phí tài chính (chủ yếu lãi vay) 2.743 1.459 5.202 -46,04% +357,17%
Chi phí quản lý doanh nghiệp 55.767 37.838 49.767 -31,83% +30,78%
Lợi nhuận sau thuế TNDN 30.209 32.632 83.314 +4,49% +156,47%
Tỷ trọng Tài sản ngắn hạn / Tổng tài sản 91,14% 90,88% 88,26% -0,26% -2,62%
Tỷ trọng Tài sản dài hạn / Tổng tài sản 8,86% 9,12% 11,74% +0,26% +2,62%

Chương 3: Giải pháp cải thiện tình hình sử dụng đòn bẩy tại Công ty Cổ phần Xây dựng Bảo tàng Hồ Chí Minh

Dựa trên phân tích thực trạng và định hướng mở rộng thi công hạ tầng kỹ thuật, tác giả đề xuất 5 nhóm giải pháp cụ thể:

  1. Tìm kiếm và sử dụng các nguồn nợ vay có chi phí thấp: Đàm phán mức lãi suất ưu đãi với các ngân hàng thương mại lớn, tận dụng chính sách tín dụng hỗ trợ ngành xây dựng; đa dạng hóa cấu trúc kỳ hạn nợ để giảm áp lực chi phí lãi vay cố định.
  2. Nâng cao công tác quản lý rủi ro: Xây dựng hạn mức vay nợ an toàn, chủ động lập kế hoạch dự phòng dòng tiền chi trả lãi vay trước các chu kỳ biến động tăng của lãi suất thả nổi trên thị trường.
  3. Tăng cường hiệu quả làm việc của cán bộ, nhân viên: Nâng cao năng suất lao động, tối ưu hóa quy trình thi công xây lắp để đẩy nhanh tiến độ dự án, giảm thiểu thời gian ứ đọng vốn vay.
  4. Nâng cao khả năng thanh toán: Kiểm soát chặt chẽ các khoản phải thu khách hàng, giảm thiểu nợ khó đòi; tái cơ cấu hàng tồn kho và cân đối tỷ lệ tiền mặt nhằm cải thiện hệ số thanh toán nhanh và thanh toán tức thời.
  5. Nâng cao năng lực lãnh đạo: Cải thiện chất lượng lập kế hoạch tài chính, tăng cường sự phối hợp giữa Ban Giám đốc và các phòng chức năng (KTTC-CĐ, Kế hoạch - KTTT, PMO) trong thẩm định hiệu quả dự án đầu tư trước khi ra quyết định sử dụng đòn bẩy.

Kết quả và đóng góp

Kết quả nghiên cứu chính

  • Đánh giá tăng trưởng và quy mô vốn: Hoạt động kinh doanh của công ty thể hiện sức chống chịu tốt sau đại dịch COVID-19. Doanh thu thuần năm 2022 tăng 40,43% và lợi nhuận sau thuế tăng vọt 156,47% so với năm 2021.
  • Tác động của đòn bẩy tài chính: Việc gia tăng sử dụng nợ vay dài hạn trong năm 2022 (chi phí tài chính tăng 357,17%) để tài trợ các dự án trúng thầu 385,6 tỷ đồng và Dự án Cụm công nghiệp Phạm Ngũ Lão - Nghĩa Dân đã phát huy tác dụng tích cực trong điều kiện sinh lời cao, giúp khuếch đại lợi nhuận sau thuế và EPS của doanh nghiệp.
  • Hạn chế tài chính được nhận diện: Giá vốn hàng bán chiếm tỷ trọng quá cao trong doanh thu (khoảng 91,4%); các khoản phải thu ngắn hạn tăng mạnh 95,17% năm 2022 tạo nguy cơ bị chiếm dụng vốn; dự trữ tiền và tương đương tiền sụt giảm mạnh 62,14% làm gia tăng rủi ro thanh toán tức thời khi các khoản nợ vay đến hạn.

Giải pháp và kiến nghị

Hệ thống 5 giải pháp do tác giả đề xuất bám sát thực trạng mất cân đối cục bộ giữa công nợ phải thu và dòng tiền khả dụng, tập trung vào việc tái cấu trúc chi phí nợ vay, tối ưu hóa thanh toán ngắn hạn và siết chặt quản trị rủi ro lãi suất thả nổi.

Đóng góp của đề tài

  • Khóa luận là công trình nghiên cứu chuyên biệt đầu tiên tại Công ty Cổ phần Xây dựng Bảo tàng Hồ Chí Minh đánh giá tác động của đòn bẩy tài chính đối với kết quả kinh doanh.
  • Cung cấp bộ dữ liệu thực chứng và phương pháp đánh giá định lượng (EBIT - EPS, DFL, DuPont) phù hợp với mô hình doanh nghiệp xây lắp và kinh doanh bất động sản tại Việt Nam trong giai đoạn hậu COVID-19.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

  • Hạn chế: Phạm vi dữ liệu phân tích chỉ tập trung vào giai đoạn 3 năm (2020 – 2022), chưa phản ánh toàn diện các chu kỳ kinh tế dài hạn; nghiên cứu mang tính đơn lẻ tại một doanh nghiệp (HCMCC), chưa mở rộng so sánh tương quan với mức trung bình của toàn ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán; chưa lượng hóa chi tiết tác động của thuế hoãn lại và các công cụ phái sinh phòng ngừa rủi ro lãi suất.
  • Hướng nghiên cứu tiếp: Mở rộng chuỗi số liệu tài chính sang các năm 2023 – 2025; ứng dụng các mô hình kinh tế lượng (hồi quy bảng) để đánh giá đa chiều mối quan hệ giữa cấu trúc vốn, đòn bẩy tài chính và giá trị doanh nghiệp (Tobin's Q) trên mẫu nghiên cứu mở rộng gồm nhiều doanh nghiệp cùng ngành xây dựng.

Giá trị tham khảo

  • Đối tượng tham khảo: Sinh viên, học viên chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng, Kế toán, Quản trị kinh doanh thực hiện đề tài tốt nghiệp về cấu trúc vốn và đòn bẩy tài chính; các nhà quản trị tài chính, kiểm toán viên nội bộ tại các doanh nghiệp xây dựng, nhà thầu xây lắp công trình hạ tầng.
  • Nội dung có giá trị ứng dụng cao: Quy trình tính toán điểm bàng quan EBIT – EPS; phương pháp vận dụng mô hình DuPont để bóc tách nhân tố đòn bẩy; bài học kinh nghiệm về quản trị rủi ro nợ vay tài trợ gói thầu xây lắp quy mô lớn trong điều kiện lãi suất biến động.

Câu hỏi thường gặp

1. Điểm bàng quan EBIT có ý nghĩa như thế nào trong việc ra quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp theo khóa luận?

Điểm bàng quan EBIT ($EBIT_0$) là mức lợi nhuận trước lãi vay và thuế mà tại đó phương án tài trợ bằng 100% vốn cổ phần và phương án có sử dụng nợ vay đều mang lại mức EPS như nhau. Khi EBIT kỳ vọng lớn hơn $EBIT_0$, doanh nghiệp nên sử dụng đòn bẩy tài chính (tài trợ bằng nợ) để tối đa hóa EPS; ngược lại, khi EBIT kỳ vọng thấp hơn $EBIT_0$, doanh nghiệp nên duy trì cấu trúc vốn cổ phần nhằm tránh rủi ro tài chính.

2. Nguyên nhân chủ yếu khiến chi phí lãi vay của công ty tăng mạnh hơn 357% trong năm 2022 là gì?

Năm 2022, công ty trúng 3 gói thầu xây lắp lớn với tổng giá trị 385,6 tỷ đồng (bao gồm gói thầu hơn 160,7 tỷ đồng tại Trường Đại học Y Hà Nội) và triển khai Dự án Cụm công nghiệp Phạm Ngũ Lão - Nghĩa Dân. Để đáp ứng nhu cầu vốn thi công và đầu tư hạ tầng, công ty đã gia tăng mạnh các khoản vay nợ dài hạn tại Ngân hàng BIDV (lãi suất năm đầu 7,5%/năm) và Vietinbank.

3. Cơ cấu tài sản của Công ty Cổ phần Xây dựng Bảo tàng Hồ Chí Minh có đặc thù gì nổi bật trong giai đoạn 2020 – 2022?

Cơ cấu tài sản của công ty mang tính chất điển hình của ngành xây lắp với tỷ trọng tài sản ngắn hạn chiếm ưu thế tuyệt đối (dao động từ 88,26% đến 91,14% tổng tài sản), trong đó khoản phải thu ngắn hạn và hàng tồn kho (chi phí sản xuất kinh doanh dở dang) chiếm tỷ lệ lớn nhất; tài sản dài hạn chỉ chiếm từ 8,86% đến 11,74%, chủ yếu là máy móc thiết bị thi công chuyên dụng.

4. Mô hình DuPont được tác giả vận dụng nhằm phân tích mối quan hệ nào trong cấu trúc tài chính?

Tác giả sử dụng mô hình DuPont ba nhân tố để phân rã tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu: $ROE = ROS \times \text{Vòng quay tài sản} \times \text{Đòn bẩy tài chính}$. Mô hình chỉ ra rằng ngoài năng lực quản trị chi phí (ROS) và hiệu suất khai thác tài sản (Vòng quay tài sản), mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính đóng vai trò khuếch đại trực tiếp hiệu quả sinh lời cho các cổ đông.

5. Tác giả đã chỉ ra những hạn chế chính nào trong công tác quản trị tài chính tại công ty giai đoạn 2020 – 2022?

Các hạn chế chính gồm: giá vốn hàng bán chiếm tỷ trọng quá cao trong doanh thu (xấp xỉ 91,4%); các khoản phải thu ngắn hạn tăng nhanh (+95,17% năm 2022) tiềm ẩn rủi ro nợ khó đòi do cấp tín dụng thương mại không đảm bảo; lượng tiền mặt và tương đương tiền giảm sâu (-62,14% năm 2022) gây áp lực lớn lên khả năng thanh toán tức thời trước các khoản nợ vay đến hạn.

Kết luận

Khóa luận tốt nghiệp của tác giả Nguyễn Mai Linh đã hệ thống hóa đầy đủ cơ sở lý luận về đòn bẩy tài chính, mối quan hệ EBIT – EPS và các chỉ tiêu đánh giá rủi ro cấu trúc vốn trong doanh nghiệp. Thông qua chuỗi số liệu tài chính thực tế giai đoạn 2020 – 2022, nghiên cứu đã làm rõ tác động tích cực của việc sử dụng nợ vay đến tăng trưởng lợi nhuận của Công ty Cổ phần Xây dựng Bảo tàng Hồ Chí Minh năm 2022, đồng thời chỉ ra các điểm nghẽn về dòng tiền thanh toán tức thời và quản trị công nợ. Hệ thống 5 nhóm giải pháp được đề xuất có tính thực tiễn cao, đóng góp tài liệu tham khảo hữu ích cho công tác quản trị cấu trúc tài chính tại các doanh nghiệp xây lắp công trình.