Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Ngành ngân hàng đóng vai trò huyết mạch trong nền kinh tế quốc dân, là kênh dẫn vốn chủ đạo thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và các hoạt động sản xuất kinh doanh. Cùng với quá trình phát triển và hội nhập kinh tế quốc tế, số lượng và quy mô các ngân hàng thương mại (NHTM) tại Việt Nam ngày càng mở rộng, kéo theo sự cạnh tranh gay gắt trong việc huy động vốn và mở rộng thị phần. Việc niêm yết và phát hành cổ phiếu trên thị trường chứng khoán là phương thức huy động vốn dài hạn hiệu quả, chi phí thấp, đồng thời nâng cao tính minh bạch tài chính, thanh khoản và uy tín thương hiệu của các NHTM đối với công chúng và nhà đầu tư.

Đối với nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán, việc nắm bắt và phân tích sự biến động của giá cổ phiếu ngân hàng là cơ sở cốt lõi để đưa ra các quyết định đầu tư nhằm tối ưu hóa lợi nhuận và hạn chế rủi ro. Tuy nhiên, giá cổ phiếu ngân hàng chịu sự chi phối đan xen của nhiều yếu tố kinh tế vĩ mô và các chỉ số tài chính nội tại của từng tổ chức tín dụng. Nhằm làm rõ mức độ tác động của các nhân tố này trong bối cảnh thị trường thực tế tại Việt Nam, tác giả Đoàn Thị Ngọc Tho đã thực hiện đề tài "Phân tích các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của các ngân hàng thương mại niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh".

Khóa luận xác định mục tiêu và các nhiệm vụ nghiên cứu cụ thể như sau:

  1. Mục tiêu chung: Phân tích các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của các NHTM niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE), từ đó cung cấp căn cứ hỗ trợ nhà đầu tư đưa ra quyết định hợp lý và giúp ngân hàng có định hướng quản trị phù hợp.
  2. Nhiệm vụ nghiên cứu cụ thể:
    • Đánh giá thực trạng biến động giá cổ phiếu của các NHTM niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn nghiên cứu.
    • Xác định và lượng hóa chiều hướng, mức độ tác động của các nhân tố vĩ mô và vi mô đến thị giá cổ phiếu ngân hàng.
    • Đề xuất các khuyến nghị cho nhà quản trị ngân hàng và nhà đầu tư nhằm giảm thiểu rủi ro và nâng cao hiệu quả đầu tư.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

  • Đối tượng nghiên cứu: Giá thị trường của cổ phiếu và các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của các NHTM.
  • Phạm vi không gian: Các ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE), gồm 14 ngân hàng đại diện.
  • Phạm vi thời gian: Giai đoạn 5 năm, từ năm 2017 đến năm 2021.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khóa luận xây dựng khung lý thuyết dựa trên các lý thuyết tài chính - kinh tế nền tảng và các nghiên cứu thực nghiệm tiền bối:

  • Lý thuyết Thị trường hiệu quả (Efficient Market Hypothesis - EMH): Được Eugene Fama (1970) và Malkiel (1992) phát triển, giả định rằng trên một thị trường hiệu quả, giá chứng khoán luôn phản ánh tức thì và đầy đủ mọi thông tin sẵn có.
  • Lý thuyết Bước đi ngẫu nhiên (Random Walk Theory): Khởi xướng bởi Maurice Kendall (1953), khẳng định sự thay đổi của giá chứng khoán là ngẫu nhiên, độc lập giữa các thời điểm và không thể dự báo hoàn hảo dựa vào biến động trong quá khứ.
  • Cơ sở pháp lý: Căn cứ theo Luật Chứng khoán 2019 (Luật số 54/2019/QH14) về phân loại chứng khoán và quy định niêm yết; Luật Các tổ chức tín dụng 2010 (Luật số 47/2010/QH12) về đặc thù hoạt động và nghiệp vụ kinh doanh của ngân hàng thương mại.
  • Tổng quan nghiên cứu thực nghiệm: Kế thừa các mô hình nghiên cứu của Mehr–un-Nisa & Nishat (2012), Bhattarai (2014), Mukherjee & Naka (1995), Uddin và cộng sự (2013), Khan & Amanullah (2012), Malhotra & Tandon (2013), cùng các nghiên cứu tại Việt Nam của Nguyễn Minh Kiều & Lê Thị Thùy Nhiên (2020), Phan Thị Bích Nguyệt & Phạm Dương Phương Thảo (2013), Trương Đông Lộc (2014).

Mô hình kinh tế lượng đề xuất:

$$P = \beta_0 + \beta_1 GDP + \beta_2 INF + \beta_3 SIZE + \beta_4 EPS + \beta_5 P/E + \beta_6 B/P + e_i$$

Tên biến Ký hiệu Loại biến Đơn vị tính Cách tính / Nguồn dữ liệu Giả thuyết kỳ vọng
Giá cổ phiếu $P$ Phụ thuộc VND Giá đóng cửa vào ngày kết thúc năm tài chính —
Tăng trưởng GDP $GDP$ Độc lập (Vĩ mô) % $\frac{GDP_t - GDP_{t-1}}{GDP_t} \times 100$ (Tổng cục Thống kê) $H_1$ (+): Cùng chiều
Tỷ lệ lạm phát $INF$ Độc lập (Vĩ mô) % Chỉ số CPI bình quân năm (Tổng cục Thống kê) $H_2$ (-): Ngược chiều
Quy mô ngân hàng $Size$ Độc lập (Vi mô) Tỷ đồng $\ln(\text{Tổng tài sản})$ ngân hàng cuối năm $H_3$ (+): Cùng chiều
Thu nhập trên mỗi cổ phần $EPS$ Độc lập (Vi mô) VND $\frac{\text{Lợi nhuận sau thuế} - \text{Cổ tức ưu đãi}}{\text{Số lượng cổ phiếu lưu hành bình quân}}$ $H_4$ (+): Cùng chiều
Tỷ số Giá / Thu nhập $P/E$ Độc lập (Vi mô) Lần $\frac{\text{Giá thị trường cổ phiếu}}{EPS}$ $H_5$ (+): Cùng chiều
Tỷ số Giá trị sổ sách / Giá thị trường $B/P$ Độc lập (Vi mô) Lần $\frac{\text{Giá trị sổ sách một cổ phần}}{\text{Giá thị trường cổ phiếu}}$ $H_6$ (+): Cùng chiều

Phương pháp thu thập và xử lý số liệu:

  • Nguồn dữ liệu: Dữ liệu thứ cấp dạng bảng (panel data) của 14 NHTM niêm yết trên sàn HOSE trong 5 năm (2017–2021) với tổng cộng 70 quan sát, trích xuất từ báo cáo tài chính hợp nhất đã kiểm toán, website Vietstock, dữ liệu giao dịch HOSE và Tổng cục Thống kê.
  • Quy trình phân tích kinh tế lượng (sử dụng phần mềm Stata):
    1. Thống kê mô tả các biến trong mô hình.
    2. Phân tích ma trận hệ số tương quan để kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến (ngưỡng tương quan < 0.8).
    3. Hồi quy mô hình Bình phương bé nhất gộp (Pooled OLS).
    4. Ước lượng Mô hình Hiệu ứng cố định (Fixed Effects Model - FEM) và Mô hình Hiệu ứng ngẫu nhiên (Random Effects Model - REM).
    5. Thực hiện kiểm định Hausman để chọn lựa giữa FEM và REM ($H_0$: REM phù hợp; $H_1$: FEM phù hợp).
    6. Kiểm định khuyết tật tự tương quan (Serial Correlation test) và áp dụng kỹ thuật hiệu chỉnh sai số chuẩn (Robust Standard Errors) để thu được kết quả ước lượng vững.

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Giới thiệu

Chương 1 thiết lập tính cấp thiết của đề tài, nêu bật vai trò của NHTM trong nền kinh tế thị trường và sự cần thiết của việc phân tích biến động giá cổ phiếu ngân hàng trên thị trường chứng khoán. Tác giả xác định rõ mục tiêu chung, 3 mục tiêu cụ thể, đối tượng nghiên cứu (giá cổ phiếu ngân hàng), phạm vi không gian (14 NHTM niêm yết HOSE) và phạm vi thời gian (2017–2021). Đồng thời, chương này khái quát ý nghĩa của đề tài đối với nhà quản trị và nhà đầu tư, cùng kết cấu 5 chương của khóa luận.

Chương 2: Cơ sở lý thuyết

Chương 2 trình bày hệ thống lý luận toàn diện về thị trường chứng khoán, phân loại thị trường (sơ cấp, thứ cấp, tập trung, phi tập trung, trực tiếp, môi giới), đặc tính của chứng khoán (tính lỏng, tính rủi ro, tính sinh lời) và các hình thức niêm yết chứng khoán theo Luật Chứng khoán 2019. Chương này phân tích các loại giá chứng khoán (mệnh giá, thư giá, giá trị thực chất, thị giá) và đặc thù kinh doanh tiền tệ có điều kiện của NHTM theo Luật Các tổ chức tín dụng 2010. Tác giả phân tích hai lý thuyết cốt lõi là Lý thuyết Thị trường hiệu quả và Lý thuyết Bước đi ngẫu nhiên, đồng thời tổng hợp 12 công trình nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước để làm cơ sở xây dựng bảng tổng hợp các nhân tố tác động.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 chi tiết hóa quy trình nghiên cứu gồm 4 bước: (1) Lược khảo tài liệu và xác định mô hình; (2) Thu thập dữ liệu thứ cấp từ BCTC và Tổng cục Thống kê; (3) Xử lý số liệu trên Stata thông qua OLS, FEM, REM, kiểm định Hausman và khắc phục khuyết tật mô hình; (4) Thảo luận kết quả và đề xuất khuyến nghị. Tác giả trình bày định nghĩa, công thức đo lường biến phụ thuộc và 6 biến độc lập, đồng thời thiết lập 6 giả thuyết nghiên cứu ($H_1$ đến $H_6$) dựa trên các lập luận lý thuyết tài chính và kinh tế vĩ mô.

Chương 4: Phân tích thực trạng giá cổ phiếu và các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu các ngân hàng thương mại niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn 2017 - 2021

Chương 4 mở đầu bằng lược sử hình thành và phát triển của sàn HOSE từ năm 2000 đến hết năm 2021 (quy mô đạt 533 mã chứng khoán niêm yết, vốn hóa hơn 5,8 triệu tỷ đồng, VN-Index đạt 1.498,28 điểm).

Tác giả phân tích diễn biến giá cổ phiếu của 14 NHTM giai đoạn 2017–2021: mức giá trung bình của mẫu đạt 29.061 VND, dao động chủ yếu trong khoảng 10.000 đến 40.000 VND; VCB luôn duy trì mức giá dẫn đầu (đạt đỉnh 97.900 VND vào năm 2020), tiếp theo là BID (47.900 VND), trong khi LPB ghi nhận mức thấp nhất là 7.700 VND (2019). Giai đoạn 2020–2021 chứng kiến nhiều biến động do dịch COVID-19 và làn sóng niêm yết mới của các ngân hàng (LPB, VIB, ACB, MSB).

Phân tích kinh tế lượng thực nghiệm được triển khai chi tiết:

  • Thống kê mô tả: Tăng trưởng GDP trung bình đạt 6,91% (cao nhất 10,05% năm 2017, thấp nhất 2,91% năm 2021); lạm phát trung bình 2,98%; quy mô tài sản trung bình $\ln(\text{Size})$ đạt 8,50 (tổng tài sản trung bình ngành tăng từ 4.673.841 tỷ đồng năm 2017 lên 7.702.510 tỷ đồng năm 2021); EPS trung bình toàn ngành tăng đều từ 2.128 VND (2017) lên 3.568 VND (2021); hệ số P/E trung bình đạt 15,35 lần; tỷ số B/P trung bình đạt 0,84 lần.
  • Kiểm định đa cộng tuyến: Ma trận tương quan cho thấy các hệ số giữa các cặp biến độc lập đều nhỏ hơn 0,8, không vi phạm giả định đa cộng tuyến nghiêm trọng.
  • Ước lượng và lựa chọn mô hình:
    • Mô hình OLS có hệ số $R^2$ hiệu chỉnh đạt 67,57%.
    • Mô hình FEM giải thích được 56,29% biến thiên.
    • Mô hình REM giải thích được 54,36% biến thiên.
    • Kiểm định Hausman cho kết quả $\text{Prob} > \text{chi2} > 0,05$, do đó chấp nhận giả thuyết $H_0$, lựa chọn mô hình Hiệu ứng ngẫu nhiên (REM).
    • Kiểm định tự tương quan (Serial correlation) cho kết quả $\text{Prob} > F = 0,0000$, xác nhận mô hình xuất hiện hiện tượng tự tương quan.
    • Ước lượng mô hình REM với sai số chuẩn điều chỉnh (Robust Standard Errors) được sử dụng để đưa ra kết luận cuối cùng.
Biến số Hệ số hồi quy (Robust REM) Mức ý nghĩa ($p$-value) Kết luận giả thuyết
Quy mô ngân hàng ($Size$) $+152,90$ Có ý nghĩa ở mức 5% ($p < 0,05$) Chấp nhận $H_3$ (Tác động cùng chiều)
Thu nhập trên mỗi cổ phần ($EPS$) $+3,2518$ Có ý nghĩa ở mức 10% ($p < 0,10$) Chấp nhận $H_4$ (Tác động cùng chiều)
Tỷ số Giá trị sổ sách/Giá thị trường ($B/P$) $-23.732$ Có ý nghĩa ở mức 1% ($p < 0,01$) Tác động ngược chiều có ý nghĩa
Tăng trưởng GDP ($GDP$) $-5.636,002$ Không có ý nghĩa thống kê Chưa đủ căn cứ xác nhận
Tỷ lệ lạm phát ($INF$) Không có ý nghĩa thống kê Không có ý nghĩa thống kê Chưa đủ căn cứ xác nhận
Tỷ số Giá/Thu nhập ($P/E$) Không có ý nghĩa thống kê Không có ý nghĩa thống kê Chưa đủ căn cứ xác nhận

Chương 5: Kết luận và kiến nghị

Chương 5 tổng kết lại các phát hiện thực nghiệm và đề xuất các nhóm kiến nghị:

  • Đối với nhà quản trị NHTM: Cần chú trọng mở rộng quy mô tài sản an toàn gắn liền với năng lực quản trị rủi ro; nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh để gia tăng lợi nhuận và chỉ số EPS; kiểm soát cơ cấu vốn và minh bạch thông tin giá trị sổ sách nhằm củng cố niềm tin thị trường.
  • Đối với nhà đầu tư: Cần theo dõi chặt chẽ các chỉ tiêu tài chính nội tại của ngân hàng như EPS, quy mô vốn và biến động tỷ số B/P; kết hợp phân tích cơ bản với đánh giá định giá thị trường thay vì chỉ dựa vào các chỉ tiêu vĩ mô ngắn hạn.

Kết quả và đóng góp

Kết quả nghiên cứu chính

  1. Quy mô ngân hàng (Size): Tác động cùng chiều có ý nghĩa thống kê ở mức 5% đến giá cổ phiếu. Khi quy mô tăng 1 đơn vị, giá cổ phiếu ngân hàng tăng 152,90 đơn vị. Điều này khẳng định lợi thế về uy tín, thị phần và tính thanh khoản cổ phiếu của các ngân hàng có quy mô tổng tài sản lớn.
  2. Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS): Tác động cùng chiều có ý nghĩa thống kê ở mức 10%. Khi EPS tăng 1 đơn vị (1 đồng/cổ phiếu), giá cổ phiếu ngân hàng tăng tương ứng 3,2518 đơn vị. EPS phản ánh trực tiếp khả năng sinh lời và là tiêu chí quan trọng thu hút dòng tiền của nhà đầu tư.
  3. Tỷ số B/P: Tác động ngược chiều có ý nghĩa thống kê mạnh ở mức 1%. Khi tỷ số B/P tăng 1 đơn vị, giá cổ phiếu giảm 23.732 đơn vị. Khi B/P thấp (tương đương thị giá cao hơn nhiều so với giá trị ghi sổ), cổ phiếu phản ánh kỳ vọng tích cực của thị trường về triển vọng sinh lời của ngân hàng.
  4. Các nhân tố vĩ mô và P/E: Trong mô hình sai số điều chỉnh cuối cùng, biến tăng trưởng GDP, tỷ lệ lạm phát và tỷ số P/E không đạt mức ý nghĩa thống kê rõ rệt trong việc giải thích biến động giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên HOSE giai đoạn 2017–2021.

Đóng góp của đề tài

  • Khóa luận hệ thống hóa cơ sở lý luận về định giá và các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu trong lĩnh vực ngân hàng thương mại tại Việt Nam.
  • Cung cấp bằng chứng thực nghiệm dựa trên dữ liệu bảng cập nhật giai đoạn 2017–2021 (bao gồm cả giai đoạn biến động mạnh do đại dịch COVID-19) đối với 14 NHTM niêm yết trên HOSE.
  • Quy trình kinh tế lượng được thực hiện chặt chẽ qua các bước kiểm định Hausman và hiệu chỉnh khuyết tật tự tương quan bằng Robust Standard Errors, đảm bảo tính vững cho các hệ số ước lượng.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Dựa trên nội dung và phạm vi nghiên cứu được tác giả trình bày:

  • Kích thước mẫu và phạm vi không gian: Nghiên cứu giới hạn ở 14 NHTM cổ phần niêm yết trên sàn HOSE, chưa bao quát toàn bộ các ngân hàng đang giao dịch trên sàn HNX hoặc UPCoM, làm hạn chế tính đại diện cho toàn bộ hệ thống ngân hàng thương mại Việt Nam.
  • Số lượng biến quan sát: Số lượng quan sát dừng lại ở 70 quan sát (5 năm $\times$ 14 ngân hàng) do giới hạn về thời gian niêm yết của một số ngân hàng mới lên sàn trong giai đoạn này.
  • Phạm vi biến độc lập: Mô hình tập trung vào 6 biến số chính (GDP, lạm phát, Size, EPS, P/E, B/P), chưa đưa vào các biến tài chính đặc thù ngành ngân hàng khác như tỷ lệ nợ xấu (NPL), tỷ lệ an toàn vốn (CAR), tỷ lệ chi phí trên thu nhập (CIR) hoặc các biến vĩ mô khác như cung tiền (M2) và lãi suất điều hành.
  • Hướng mở rộng: Các nghiên cứu tiếp theo có thể mở rộng khung thời gian dài hơn, gia tăng quy mô mẫu trên toàn bộ thị trường chứng khoán Việt Nam và bổ sung các biến chỉ số tài chính chuyên sâu của ngành ngân hàng.

Giá trị tham khảo

  • Đối với sinh viên và học viên ngành Tài chính - Ngân hàng, Kinh tế: Tài liệu là mẫu tham khảo chuẩn mực về phương pháp luận nghiên cứu định lượng dữ liệu bảng (panel data) cho khóa luận tốt nghiệp, đặc biệt là quy trình so sánh OLS - FEM - REM, thực hiện kiểm định Hausman và xử lý hiện tượng tự tương quan bằng Stata.
  • Đối với nhà quản trị NHTM: Cung cấp thông tin thực nghiệm về mối liên hệ giữa việc nâng cao quy mô tài sản, tối ưu hóa EPS và việc nâng cao giá trị thị trường của ngân hàng trên sàn giao dịch.
  • Đối với nhà đầu tư chứng khoán: Đóng vai trò tài liệu tham khảo trong việc phân tích các chỉ số cơ bản (EPS, B/P, Size) khi định giá và lựa chọn danh mục cổ phiếu thuộc nhóm ngành ngân hàng.

Câu hỏi thường gặp

1. Nghiên cứu sử dụng mẫu dữ liệu nào và trong giai đoạn bao lâu?
Nghiên cứu sử dụng mẫu dữ liệu dạng bảng gồm 14 ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 5 năm từ 2017 đến 2021, tương ứng với 70 quan sát.

2. Mô hình kinh tế lượng nào được tác giả lựa chọn làm kết quả cuối cùng?
Sau khi so sánh mô hình Pooled OLS, FEM và REM, tác giả sử dụng kiểm định Hausman ($\text{Prob} > \text{chi2} > 0,05$) để lựa chọn mô hình Hiệu ứng ngẫu nhiên (REM). Do mô hình xuất hiện khuyết tật tự tương quan, tác giả đã sử dụng mô hình REM với sai số chuẩn điều chỉnh (Robust Standard Errors) để đưa ra kết quả ước lượng chính thức.

3. Những nhân tố nào có tác động có ý nghĩa thống kê đến giá cổ phiếu ngân hàng trong mô hình cuối cùng?
Có 3 nhân tố vi mô có ý nghĩa thống kê:

  • Quy mô ngân hàng ($Size$): Tác động cùng chiều ở mức ý nghĩa 5% ($p < 0,05$), hệ số $+152,90$.
  • Thu nhập trên mỗi cổ phần ($EPS$): Tác động cùng chiều ở mức ý nghĩa 10% ($p < 0,10$), hệ số $+3,2518$.
  • Tỷ số $B/P$: Tác động ngược chiều ở mức ý nghĩa 1% ($p < 0,01$), hệ số $-23.732$.

4. Cổ phiếu ngân hàng nào ghi nhận mức thị giá cao nhất và thấp nhất trong giai đoạn 2017–2021?
Trong giai đoạn 2017–2021, cổ phiếu của Ngân hàng TMCP Ngoại thương Việt Nam (VCB) đạt mức giá cao nhất là 97.900 VND/cổ phiếu vào năm 2020. Cổ phiếu có mức giá thấp nhất trong mẫu là Ngân hàng Bưu điện Liên Việt (LPB) với 7.700 VND/cổ phiếu vào năm 2019.

5. Vì sao các biến vĩ mô (GDP, lạm phát) và P/E không thể hiện tác động rõ rệt trong kết quả hồi quy sai số điều chỉnh?
Trong kết quả ước lượng REM hiệu chỉnh sai số, các hệ số của GDP, lạm phát và P/E không đạt ý nghĩa thống kê ở các mức 1%, 5% hay 10%. Điều này phản ánh rằng trong phạm vi mẫu 70 quan sát giai đoạn 2017–2021, biến động giá cổ phiếu ngân hàng chịu sự chi phối trực tiếp và mạnh mẽ hơn từ các nhân tố tài chính nội tại của ngân hàng (Size, EPS, B/P) so với các biến vĩ mô tổng thể.

Kết luận

Khóa luận tốt nghiệp của tác giả Đoàn Thị Ngọc Tho đã phân tích có hệ thống thực trạng và các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của 14 ngân hàng thương mại niêm yết trên sàn HOSE giai đoạn 2017–2021. Kết quả thực nghiệm bằng mô hình hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên có hiệu chỉnh sai số khẳng định quy mô ngân hàng, EPS có tác động tích cực cùng chiều, trong khi tỷ số B/P có tác động ngược chiều có ý nghĩa thống kê cao đến giá cổ phiếu. Nghiên cứu mang lại hàm ý thực tiễn quan trọng, hỗ trợ các nhà quản trị ngân hàng định hình chiến lược tăng trưởng tài sản, đồng thời giúp nhà đầu tư lựa chọn các chỉ tiêu tài chính cốt lõi khi ra quyết định đầu tư vào cổ phiếu ngành ngân hàng.