Chương 1: Giới thiệu Chương 2: Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Nội dung và các kết quả nghiên cứu Chương 5: Kết luận TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 6 Chương 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2. Lý thuyết thị trường hiệu quả Lý thuyết thị trường hiệu quả được phát triển bởi Eugene Fama năm 1960, cho rằng thị trường tài chính là hiệu quả khi giá của chứng khoán trên thị trường chứng khoán phản ánh đẩy đủ mọi thông tin đã biết. Do vậy, sẽ là logic khi dựa vào các thông tin kinh tế vĩ mô có liên quan để dự đoán được giá chứng khoán trong tương lai. Các hình thái của thị trường hiệu quả bao gồm: + Thị trường hiệu quả dạng yếu: Giá cả phản ánh thông tin đã chứa đựng trong hồ sơ giá cả quá khứ.
Do vậy, nếu chỉ dựa vào dữ liệu quá khứ, các nhà đầu tư sẽ không thể tạo ra được những siêu tỷ suất sinh lời như mong muốn. + Thị trường hiệu quả dạng vừa: Giá cả phản ánh không chỉ giá cả quá khứ mà còn phản ánh tất cả thông tin đã công bố khác. Giá cả sẽ điều chỉnh ngay lập tức trước các thông tin kinh tế vĩ mô cũng như các thông tin từ phía công ty công bố. + Thị trường hiệu quả dạng mạnh: Giá cả phản ánh tất cả các thông tin có thể có được bằng cách phân tích tỉ mỉ về công ty và về nền kinh tế.
Nếu thu thập được tất cả các thông tin có tác động đến thị trường chứng khoán thì hoàn toàn có thể dự đoán chính xác giá chứng khoán. Mô hình định giá tài sản vốn CAPM Mô hình định giá tài sản vốn CAPM được trình bày bởi William Sharpe (1960), mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng. Trong mô hình này, lợi nhuận kỳ vọng của một chứng khoán bằng lợi nhuận không rủi ro (risk free) cộng với một khoản bù đắp rủi ro dựa trên cơ sở rủi ro toàn hệ thống của chứng khoán đó. Rủi ro không hệ thống không được xem xét trong mô hình này do nhà đầu tư có thể đa dạng hóa danh mục đầu tư để loại bỏ rủi ro này.
TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 7 Lợi nhuận kỳ vọng của một chứng khoán có mối quan hệ đồng biến với rủi ro của chứng khoán đó, tức là nhà đầu tư kỳ vọng những chứng khoán có rủi ro cao để thu được lợi nhuận cao và ngược lại. β là hệ số dùng để đo lường rủi ro chứng khoán. Khi đó, lợi nhuận kỳ vọng của một chứng khoán có quan hệ đồng biến với hệ số β của nó. Với thị trường tài chính hiệu quả và nhà đầu tư đa đạng hóa danh mục đầu tư sao cho rủi ro không hệ thống không đáng kể, như vậy, còn rủi ro hệ thống ảnh hưởng đến lợi nhuận của cổ phiếu.
Cổ phiếu nào có β càng lớn thì rủi ro càng cao, do đó, đòi hỏi lợi nhuận cao để bù đắp rủi ro. Theo mô hình CAPM, mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro được thể hiện bởi công thức sau: Ri = Rf + (Rm – Rf)* βi Trong đó: Rf là lợi nhuận không rủi ro Rm là lợi nhuận kỳ vọng của thị trường βi: là hệ số beta của cổ phiếu i Từ công thức trên ta nhận thấy rằng: -Beta bằng 0: lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán có beta bằng 0 chính là Rf -Beta bằng 1: lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán có beta bằng 1 là Rm 2. Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá APT Khi nghiên cứu về sự ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô lên thị trường chứng khoán, lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá APT được nhắc tới như một trong những lý thuyết kinh điển, đặt nền móng cho những nghiên cứu về sau này. Mô hình APT đươc trình bày bởi Ross (1976), trong đó cho rằng tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của chứng khoán có thể được đo lường thông qua các yếu tố kinh tế vĩ mô khác nhau hay yếu tố thị trường.
Tỷ suất sinh lợi của chứng khoán là một hàm tuyến tính của tập hợp các yếu tố có khả năng xảy ra rủi ro đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 8 Trong mô hình APT, sự nhạy cảm của chứng khoán với sự thay đổi của mỗi yếu tố được đại diện bằng đại lượng xác định, ký hiệu β. Theo đó, tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của chứng khoán được xác định dựa trên phương trình sau: Ri = α + βi1F1 +βi2F2 + … +βikFk +εi Trong đó: Ri: tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của chứng khoán i α: Tỷ suất sinh lợi phi rủi ro βik: Mức nhạy cảm của chứng khoán i với nhân tố vĩ mô k Fk: Nhân tố kinh tế vĩ mô εi : phần dư. Tuy nhiên, để áp dụng được mô hình APT cần thỏa mãn những giả định như (i) tỷ suất sinh lợi có thể được mô tả bằng một mô hình nhân tố, (ii) không có các cơ hội kinh doanh chênh lệch giá, (iii) tồn tại môt số lượng chứng khoán đủ lớn sao cho có thể thiết lập các danh mục đầu tư có khả năng đa dạng rủi ro đặc thù của từng loại cổ phiếu riêng lẻ.
Vấn đề đặt ra là trong rất nhiều những nhân tố kinh tế vĩ mô, nhân tố nào có ảnh hưởng đến giá chứng khoán. Về bản chất, thị trường chứng khoán là một trong những hoạt động của nền kinh tế, do đó về mặt lý thuyết sẽ phải chịu tác động hoặc ít hoặc nhiều, dưới hình thức này hay hình thức khác của nội tại nền kinh tế và các chính sách kinh tế của mỗi quốc gia-thể hiện qua các chỉ số nền kinh tế, các thước đo hoạt động của nền kinh tế nói chung là các nhân tố kinh tế vĩ mô. Việc nghiên cứu tác động của các nhân tố vĩ mô và thị trường chứng khoán thu hút được sự quan tâm của đông đảo các học giả nghiên cứu ở các thị trường chứng khoán khác nhau. Dù khác nhau trong việc lựa chọn mô hình kinh tế lượng áp dụng, đa số các nghiên cứu chỉ ra rằng những biến kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng đến giá chứng khoán.
Trong đó, những biến lãi suất, lạm phát, cung tiền, chỉ số sản xuất công nghiệp và tỷ giá được đánh giá là có ảnh hưởng quan trọng trong việc xác định sự biến động của thị TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 9 trường chứng khoán (Chinzara, 2011).4 sau đây bàn luận thêm về cơ chế tác động của các nhân tố điển hình này tới thị trường chứng khoán. Các nhân tố kinh tế vĩ mô và cơ chế tác động lên thị trường chứng khoán Lãi suất Lãi suất là một chỉ số cơ bản của một nền kinh tế. Về lý thuyết, mối liên hệ giữa lãi suất và thị trường chứng khoán được thể hiện như sau: Thứ nhất, lãi suất thấp sẽ không khuyến khích nhà đầu tư gửi tiền vào ngân hàng và nhà đầu tư có thể vay thêm vốn với chi phí thấp hơn trước. Nhà đầu tư sẽ phải tìm kiếm các kênh đầu tư khác hấp dẫn hơn, một trong những kênh đầu tư đó là thị trường chứng khoán.
Do đó, thị giá cổ phiếu có thể sẽ tăng lên do cầu kéo. Ngược lại, khi lãi suất tăng khiến lãi suất ngân hàng trở nên hấp dẫn hơn kinh doanh chứng khoán, thúc đẩy việc tăng mức gửi tiết kiệm hoặc mua vàng để bảo toàn tiền vốn của nhà đầu tư, điều này cũng khiến làm thu hẹp dòng tiền đầu tư trên TTCK và do đó, giá của cổ phiếu sẽ giảm xuống. Thứ hai, lãi suất thấp làm cho các công cụ có lãi suất cố định như trái phiếu sẽ trở nên kém hấp dẫn hơn so với cổ phiếu, nhà đầu tư có thể sẽ chuyển từ kênh trái phiếu sang kênh cổ phiếu. Dòng tiền chảy vào thị trường cổ phiếu tăng lên sẽ dẫn tới giá cổ phiếu tăng.
Thứ ba, do lãi suất là chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp, khi lãi suất tăng thì chi phí của doanh nghiệp sẽ tăng theo. Khi đó, doanh nghiệp hoặc là sẽ cắt giảm, hạn chế các khoản đầu tư tăng trưởng hoặc là chấp nhận một mức chi phí sử dụng vốn bình quân tăng lên và như vậy lợi nhuận của doanh nghiệp sẽ thấp hơn, dòng tiền trong tương lai cũng sẽ giảm đi. Do đó, giá trị doanh nghiệp sẽ giảm theo và hệ quả là giá cổ phiếu của doanh nghiệp sẽ đi xuống. Tóm lại, lãi suất trên thị trường có mối tương quan nghịch với giá cổ phiếu.
TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 10 Tỷ lệ lạm phát Lạm phát biểu thị cho sự tăng lên của giá cả hàng hóa, nó được thể hiện thông qua chỉ số giá tiêu dùng (CPI). CPI tăng ảnh hưởng đến TTCK và giá cổ phiếu thông qua các cơ chế: Chỉ số giá tiêu dùng tăng, doanh nghiệp phải chi nhiều hơn cho chi phí sản xuất. Sự gia tăng chi phí nguyên vật liệu, tiền lương nhân công, chi phí sử dụng vốn làm tăng giá bán hàng hoá, đầu ra sản phẩm trở nên khó khăn, lợi nhuận kinh doanh và cổ tức bị sụt giảm. Cổ phiếu của doanh nghiệp trở nên kém hấp dẫn trong mắt nhà đầu tư kéo theo sự sụt giảm trong giá cả cổ phiếu đang lưu hành.
Cung tiền mở rộng Theo lý thuyết, cung tiền có tác động lớn đến sự biến động của thị trường chứng khoán. Đối với chính sách tiền tệ mở rộng, M2 gia tăng thể hiện sự mở rộng về chính sách tiền tệ nên nguồn cung tiền trên thị trường cũng gia tăng. Cả doanh nghiệp và nhà đầu tư có nhiều cơ hội để tiếp cận nguồn vốn. Doanh nghiệp dễ dàng vay vốn để mở rộng sản xuất kinh doanh nên khả năng tăng thu nhập cũng tăng lên.
Nhà đầu tư có thêm nguồn vốn để đầu tư nên cầu về chứng khoán sẽ tăng. Điều này kích thích dòng tiền chảy vào TTCK làm tăng giá chứng khoán. Mặt khác khi cung tiền M2 tăng, lãi suất trên thị trường tiền tệ sẽ giảm. Theo nguyên tắc bình thông nhau giữa thị trường tiền tệ và thị trường vốn, lượng tiền nhàn rỗi sẽ dịch chuyển từ thị trường tiền tệ sang thị trường chứng khoán để nhận được tỉ suất sinh lợi cao.
Ngược lại, với chính sách tiền tệ thắt chặt, khi đó cung tiền giảm, lãi suất trên thị trường sẽ tăng.