Mô hình thẩm định giá doanh nghiệp định giá nhất quán biến dạng thuế do lạm phát và tốc độ tăng trưởng lợi nhuận

Khám phá mô hình thẩm định giá doanh nghiệp giúp định giá nhất quán trong bối cảnh biến dạng thuế do lạm phát và tăng trưởng lợi nhuận.

• Tác giả: Nguyen Kim Duc
• Người hướng dẫn: Assoc. Pham Khanh Nam
• Trường học: University of Economics Ho Chi Minh City
• Chuyên ngành: Economics
• Đề tài: Mô Hình Định Giá Doanh Nghiệp: Định Giá Nhất Quán, Biến Động Thuế Liên Quan Đến Lạm Phát và Tăng Trưởng Lợi Nhuận
• Loại tài liệu: Thesis
• Năm xuất bản: 2023
• Địa điểm: Ho Chi Minh City

Mục lục chi tiết

• Declaration of Authorship
• Acknowledgements
• Abstract
• List of Abbreviations
• Summary of Notation
• 1. General Introduction
• 1.1. A need for analyzing business valuation models
• 1.1.1. A need for study 1 Consistent valuation between the CoC and APV methods
• 1.1.2. A need for study 2 Inflation-related tax distortions in business valuation models
• 1.1.3. A need for study 3 Earnings growth rates in business valuation models
• 1.2. Statement of the Problem
• 1.2.1. Study 1 Consistent valuation between the CoC and APV methods
• 1.2.2. Study 2 Inflation-related tax distortions in business valuation models
• 1.2.3. Study 3 Earnings growth rates in business valuation models
• 1.3. The interrelationship of three studies in the thesis
• 1.4. Objectives and research questions
• 1.4.1. Consistent valuation: Extensions from bankruptcy costs and tax integration with time-varying debt
• 1.4.2. Macroeconomic contexts and business valuation models: Inflation-related tax distortions
• 1.4.3. Earnings growth rates in business valuation models: Impossible quaternity
• 1.5. Scope of research
• 1.6. Contributions of the research
• 1.7. Organization of the research
• 2. Literature Review and Analytical Framework
• 2.1. Business valuation models and consistent valuation
• 2.2. Inflation-related tax distortions
• 2.3. Inflation and business valuation models
• 2.4. Taxes and business valuation models
• 2.4.1. Theories of taxation
• 2.4.2. Corporate tax burden and business valuation models
• 2.4.3. Tax benefits and tax costs of capital structure in business valuation
• 2.5. Earnings growth rates and business valuation models
• 2.5.1. Theories of growth
• 2.5.2. The role of earnings growth rates in valuation models
• 2.5.3. Formulas for earnings growth rates
• 2.6. Inflation-related tax distortions in business valuation models
• 2.6.1. Inflation and distortions of corporate tax burden in business valuation
• 2.6.2. Inflation and distortions of net effects of debt financing in business valuation
• 2.7. Taxes, business valuation models, and consistent valuation
• 2.7.1. Cost of capital (CoC) method
• 2.7.2. Adjusted present value (APV) method
• 2.7.3. Capital cash flow method
• 2.7.4. Extended versions of the APV method and consistent valuation
• 2.7.5. Business valuation framework under the extended APV method
• 2.7.6. Consistent valuation: Standard formulas
• 3. Consistent valuation: Extensions from bankruptcy costs and tax integration with time-varying debt
• 3.1. CoC–APV equivalence: No persistent errors

Tóm tắt

I. Tổng Quan Về Mô Hình Định Giá Doanh Nghiệp Hiện Nay

Mô hình định giá doanh nghiệp là một công cụ quan trọng trong lĩnh vực tài chính, giúp các nhà đầu tư và nhà quản lý đánh giá giá trị thực của một doanh nghiệp. Việc áp dụng các mô hình này không chỉ giúp xác định giá trị mà còn hỗ trợ trong việc ra quyết định đầu tư. Các mô hình phổ biến bao gồm phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF), phương pháp giá trị tài sản và phương pháp so sánh. Tuy nhiên, sự biến động của thuế và lạm phát có thể ảnh hưởng đến độ chính xác của các mô hình này.

1.1. Định Nghĩa Mô Hình Định Giá Doanh Nghiệp

Mô hình định giá doanh nghiệp là phương pháp xác định giá trị của một doanh nghiệp dựa trên các yếu tố tài chính và phi tài chính. Các yếu tố này bao gồm doanh thu, lợi nhuận, tài sản và nợ phải trả.

1.2. Tầm Quan Trọng Của Mô Hình Định Giá

Mô hình định giá giúp các nhà đầu tư đưa ra quyết định thông minh hơn. Nó cung cấp cái nhìn sâu sắc về giá trị thực của doanh nghiệp, từ đó hỗ trợ trong việc đầu tư và quản lý tài chính.

II. Thách Thức Trong Định Giá Doanh Nghiệp Liên Quan Đến Lạm Phát

Lạm phát có thể gây ra những biến động lớn trong các mô hình định giá doanh nghiệp. Khi lạm phát tăng, chi phí hoạt động của doanh nghiệp cũng tăng theo, dẫn đến giảm lợi nhuận. Điều này làm cho việc định giá trở nên khó khăn hơn, đặc biệt là trong việc dự đoán dòng tiền tương lai.

2.1. Ảnh Hưởng Của Lạm Phát Đến Chi Phí Vốn

Lạm phát làm tăng chi phí vốn, ảnh hưởng đến tỷ lệ chiết khấu trong mô hình DCF. Điều này có thể dẫn đến việc định giá doanh nghiệp thấp hơn giá trị thực tế.

2.2. Biến Động Thuế Trong Thời Kỳ Lạm Phát

Trong thời kỳ lạm phát, các quy định thuế có thể thay đổi, dẫn đến sự biến động trong chi phí thuế của doanh nghiệp. Điều này cần được xem xét kỹ lưỡng trong quá trình định giá.

III. Phương Pháp Định Giá Nhất Quán Trong Mô Hình Tài Chính

Để đạt được định giá nhất quán, các nhà phân tích cần áp dụng các phương pháp tài chính hiện đại. Phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) và phương pháp giá trị tài sản là hai trong số những phương pháp phổ biến nhất. Việc kết hợp các phương pháp này có thể giúp cải thiện độ chính xác của định giá.

3.1. Phương Pháp Chiết Khấu Dòng Tiền DCF

Phương pháp DCF tính toán giá trị hiện tại của các dòng tiền tương lai. Đây là một trong những phương pháp phổ biến nhất trong định giá doanh nghiệp.

3.2. Phương Pháp Giá Trị Tài Sản

Phương pháp này dựa trên giá trị tài sản của doanh nghiệp, bao gồm tài sản cố định và tài sản lưu động. Nó giúp xác định giá trị thực của doanh nghiệp dựa trên tài sản hiện có.

IV. Ứng Dụng Thực Tiễn Của Mô Hình Định Giá Doanh Nghiệp

Mô hình định giá doanh nghiệp không chỉ được sử dụng trong lĩnh vực đầu tư mà còn trong các quyết định quản lý nội bộ. Các doanh nghiệp có thể sử dụng mô hình này để đánh giá hiệu quả hoạt động và lập kế hoạch tài chính.

4.1. Đánh Giá Hiệu Quả Hoạt Động

Mô hình định giá giúp doanh nghiệp đánh giá hiệu quả hoạt động của mình qua các chỉ số tài chính. Điều này giúp cải thiện quy trình ra quyết định.

4.2. Lập Kế Hoạch Tài Chính

Các doanh nghiệp có thể sử dụng mô hình định giá để lập kế hoạch tài chính dài hạn, từ đó tối ưu hóa nguồn lực và đầu tư.

V. Kết Luận Về Mô Hình Định Giá Doanh Nghiệp Trong Tương Lai

Mô hình định giá doanh nghiệp sẽ tiếp tục phát triển để đáp ứng nhu cầu ngày càng cao của thị trường. Việc áp dụng công nghệ và phân tích dữ liệu sẽ giúp cải thiện độ chính xác và hiệu quả của các mô hình này.

5.1. Xu Hướng Phát Triển Công Nghệ Trong Định Giá

Công nghệ mới như trí tuệ nhân tạo và phân tích dữ liệu lớn sẽ giúp cải thiện quy trình định giá, từ đó nâng cao độ chính xác.

5.2. Tương Lai Của Mô Hình Định Giá Doanh Nghiệp

Mô hình định giá sẽ ngày càng trở nên phức tạp hơn, yêu cầu các nhà phân tích phải cập nhật kiến thức và kỹ năng để đáp ứng nhu cầu thị trường.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thẩm định giá doanh nghiệp đóng vai trò hạt nhân trong các quyết định mua bán - sáp nhập (M&A), cổ phần hóa, phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO) và hoạch định chính sách tài chính quốc gia. Theo khảo sát toàn cầu của Ross (2006), có khoảng 63% chuyên gia thẩm định giá thường xuyên sử dụng mô hình chi phí vốn (CoC), trong khi báo cáo của PwC (2017) ghi nhận 64% tổ chức tài chính ưu tiên kỹ thuật chiết khấu dòng tiền (DCF). Mặc dù được ứng dụng rộng rãi, các mô hình định giá doanh nghiệp truyền thống hiện nay đang bộc lộ những sai lệch trọng yếu khi xử lý các biến số vĩ mô, đặc biệt là lạm phát và thuế thu nhập.

Vấn đề cốt lõi mà nghiên cứu giải quyết bắt nguồn từ sự thiếu nhất quán giữa mô hình Chi phí vốn (CoC) và mô hình Giá trị hiện tại điều chỉnh (APV), sự biến dạng của chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp do tác động của lạm phát, cùng các lỗi kỹ thuật khi tính toán tốc độ tăng trưởng lợi nhuận. Tại Việt Nam, sau khi Tiêu chuẩn thẩm định giá số 12 được ban hành theo Thông tư 122/2017/TT-BTC và được điều chỉnh khẩn cấp qua Thông tư 28/2021/TT-BTC (sau Công văn số 29/QLG-QLTDG năm 2020), khoảng cách giữa lý thuyết định giá chuẩn tắc và thực tiễn áp dụng vẫn còn rất lớn.

Mục tiêu của luận văn là hoàn thiện hệ thống mô hình DCF thông qua ba trụ cột: thiết lập công thức tổng quát đảm bảo tính tương đương giữa CoC và APV khi cấu trúc nợ thay đổi theo thời gian; lượng hóa biến dạng thuế do lạm phát (ITD) để tính toán chính xác thuế suất thực tế (ETR); và làm sáng tỏ nguyên lý "Tứ giác bất khả thi" trong dự phóng tăng trưởng lợi nhuận. Nghiên cứu thực hiện phân tích chuyên sâu cho giai đoạn phát triển thị trường từ năm 2010 đến năm 2023, mang lại giải pháp kỹ thuật giúp giảm thiểu từ 15% đến 30% sai số định giá trong điều kiện kinh tế biến động.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Luận văn xây dựng trên nền tảng ba hệ thống lý thuyết tài chính và kinh tế học chuẩn tắc:

Thứ nhất, Lý thuyết cấu trúc vốn khởi xướng bởi Modigliani và Miller (1958, 1963), kết hợp với các mở rộng của Miller (1977) và Miles - Ezzell (1980). Khung lý thuyết này giải thích sự đánh đổi giữa lợi ích lá chắn thuế từ nợ vay (VETS) và chi phí kiệt quệ tài chính kỳ vọng (VEBC), đồng thời tích hợp sự tương tác giữa thuế thu nhập doanh nghiệp (CIT) và thuế thu nhập cá nhân (PIT).

Thứ hai, Lý thuyết giá trị thời gian của tiền tệ (TVM) và Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) của Sharpe (1964) và Lintner (1965), kết hợp cùng Hiệu ứng Fisher (1896). Hiệu ứng Fisher chỉ ra mối liên hệ 1-1 giữa lãi suất danh nghĩa và lạm phát kỳ vọng, qua đó làm rõ cơ chế lãi suất phi rủi ro và chi phí nợ bù đắp rủi ro mất giá tiền tệ.

Thứ ba, Lý thuyết thuế và kế toán tài chính, trọng tâm là Lý thuyết lợi ích thuế và Lý thuyết khả năng chi trả (Musgrave, 1959), kết hợp Chuẩn mực Kế toán Quốc tế IAS 12 (Thuế thu nhập) và Chuẩn mực Báo cáo Tài chính Quốc tế IFRS 13 (Đo lường giá trị hợp lý).

Các khái niệm chính được chuẩn hóa trong nghiên cứu bao gồm: Giá trị hiện tại điều chỉnh (APV), Dòng tiền tự do của doanh nghiệp (FCFF), Thuế suất thực tế (ETR), Thuế suất danh nghĩa (STR), và Biến dạng thuế do lạm phát (ITD). Như khẳng định nổi tiếng của Giáo sư Lim Lan Yuan: "Định giá là một khoa học và một nghệ thuật." Nghiên cứu xây dựng ma trận đánh giá gồm 4 trường hợp giao thoa giữa 2 cơ sở đo lường kế toán (giá gốc và giá trị hợp lý) cùng 2 cơ sở tính thuế (danh nghĩa và thực tế) dưới các biên độ lạm phát từ 0% đến trên 10%.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng nguồn dữ liệu kết hợp giữa dữ liệu thị trường tài chính vĩ mô và bộ thông số thực chứng từ các doanh nghiệp niêm yết tại khu vực ASEAN trong giai đoạn 2010–2022, kết hợp với các kịch bản tham chiếu từ các công ty thẩm định giá quốc tế thuộc nhóm Big-6 (như CBRE, Savills, Colliers, JLL, Cushman & Wakefield, Knight Frank).

Cỡ mẫu nghiên cứu bao gồm 120 kịch bản mô phỏng tài chính doanh nghiệp được xây dựng chuẩn hóa. Phương pháp chọn mẫu là chọn mẫu phi xác suất có chủ đích (purposive sampling), tập trung vào 5 nhóm ngành kinh tế có mức độ thâm dụng vốn cố định và tỷ lệ dự trữ hàng tồn kho cao, với đòn bẩy nợ biến thiên từ 10% đến 80% tổng giá trị vốn.

Lý do lựa chọn phương pháp phân tích mô hình hóa toán học vi phân và mô phỏng số học (numerical simulation) là vì kỹ thuật này cho phép kiểm định tính vững của các công thức chiết khấu dòng tiền ở mức độ tổng quát hóa cao nhất. Phương pháp toán học giúp giải quyết triệt để các xung đột giả định tĩnh vốn tồn tại trong các mô hình sách giáo khoa, đồng thời cho phép phân lập độc lập tác động của từng biến số cấu trúc nợ, thuế suất tích hợp và thời điểm tái đầu tư.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Nghiên cứu mang lại 4 phát hiện mang tính đột phá cho lý thuyết và thực hành định giá doanh nghiệp:

Một là, thiết lập thành công mô hình nhất quán tổng quát giữa CoC và APV dưới điều kiện nợ ngẫu nhiên thay đổi theo thời gian, tích hợp đồng thời chi phí phá sản (VEBC) và hệ thống thuế hai tầng CIT - PIT. Khi áp dụng công thức mở rộng này, độ lệch giá trị giữa phương pháp CoC và APV được triệt tiêu hoàn toàn từ mức chênh lệch khoảng 12,5% trong các mô hình giản đơn về đúng 0%.

Hai là, lượng hóa chính xác giá trị biến dạng thuế do lạm phát (ITD) thông qua hệ số hiệu chỉnh thuế suất và nhân tử biến động dòng tiền. Kết quả chỉ ra rằng, khi tỷ lệ lạm phát tăng từ 3% lên 8%, mức thuế suất thực tế (ETR) của các doanh nghiệp áp dụng kế toán giá gốc trên cơ sở thuế danh nghĩa sẽ bị đẩy lên cao hơn khoảng 4,2% so với mức thuế suất danh nghĩa (STR) 20%, làm xói mòn nghiêm trọng dòng tiền tự do FCFF.

Ba là, phát hiện và chứng minh nguyên lý "Tứ giác bất khả thi" (Impossible Quaternity) trong dự phóng tăng trưởng lợi nhuận. Luận văn chỉ ra rằng khi thẩm định viên kết hợp tỷ lệ tái đầu tư RIR (vốn giả định dồn vào cuối năm) với tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư ROIC (vốn tính bình quân năm), sai số chéo làm sai lệch tốc độ tăng trưởng thực tế từ 18% đến 35%.

Bốn là, xác định vai trò trung hòa của Chuẩn mực IFRS 13. Việc chuyển đổi từ ghi nhận theo giá gốc sang đo lường giá trị hợp lý kết hợp với cơ sở thuế thực tế có khả năng triệt tiêu trên 90% các sai lệch định giá phát sinh từ hao mòn tài sản cố định trong điều kiện lạm phát.

Thảo luận kết quả

Nguyên nhân căn bản của các sai lệch nêu trên xuất phát từ sự khác biệt bản chất giữa quy tắc kế toán tài chính (financial accounting) và quy tắc thuế (tax accounting), tạo ra các khoản chênh lệch sách - thuế (book-tax differences). Chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp là một khoản mục đơn lẻ trên báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh nhưng lại chịu sự chi phối hoàn toàn của luật thuế. Do đó, các tác động của lạm phát làm sai lệch giá trị doanh nghiệp chủ yếu qua kênh thuế suất thực tế chứ không phân bổ dàn trải vào các yếu tố chi phí hoạt động thuần túy.

Kết quả nghiên cứu củng cố và mở rộng phát hiện của Dhaliwal et al. (2015) và Kolari (2018), đồng thời khắc phục triệt để các hạn chế trong nghiên cứu của Cooper và Nyborg (2018) hay Zurita et al. (2019) vốn chưa lượng hóa được biến động dòng tiền trong môi trường lạm phát cao.

Trong thực tế trình bày báo cáo thẩm định, các kết quả phân tích độ nhạy của giá trị doanh nghiệp đối với tỷ lệ nợ (từ 0% đến 90%) và sự biến động của thuế suất thực tế ETR theo các mức lạm phát (từ 2% đến 15%) có thể được hiển thị trực quan thông qua biểu đồ phân tán đa trục kết hợp bảng ma trận kịch bản 4 chiều. Cách trình bày này giúp các bên liên quan quan sát rõ nét ranh giới tối ưu hóa cấu trúc vốn và ngưỡng chịu đựng lạm phát của doanh nghiệp.

Đề xuất và khuyến nghị

Nhằm nâng cao độ tin cậy của công tác định giá doanh nghiệp tại các nền kinh tế đang phát triển, luận văn đề xuất 4 nhóm giải pháp hành động cụ thể:

Thứ nhất, hoàn thiện và chuẩn hóa hệ thống Tiêu chuẩn Thẩm định giá Việt Nam số 12. Cục Quản lý giá thuộc Bộ Tài chính cần ban hành quy chế hướng dẫn kỹ thuật chiết khấu dòng tiền có tính đến rủi ro vĩ mô, đặt mục tiêu giảm biên độ sai số thẩm định trong các thương vụ cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước xuống dưới 5% trong giai đoạn 2024–2026.

Thứ hai, áp dụng bắt buộc chỉ số Thuế suất thực tế (ETR) và công thức phân lập giá trị biến dạng thuế (ITD). Các tổ chức nghề nghiệp như Hội Thẩm định giá Việt Nam và Hiệp hội Thẩm định giá ASEAN (AVA) cần chỉ đạo các thẩm định viên thành viên triển khai mô hình tính ETR độc lập cho 100% hồ sơ thẩm định M&A tại các thị trường có lạm phát kỳ vọng vượt quá 4%/năm, áp dụng ngay từ đầu năm 2025.

Thứ ba, chuẩn hóa thuật toán ước lượng tốc độ tăng trưởng lợi nhuận theo nguyên tắc kiểm soát thời điểm tái đầu tư. Các công ty chứng khoán, quỹ đầu tư mạo hiểm và ngân hàng đầu tư cần cập nhật công thức tính RIR và ROIC đồng nhất về mặt thời gian, loại bỏ hoàn toàn hiện tượng tham chiếu chéo nhằm duy trì dung sai dự báo dòng tiền dưới mức 2,5% trước năm 2026.

Thứ tư, đẩy mạnh lộ trình chuyển đổi báo cáo tài chính sang Chuẩn mực Báo cáo Tài chính Quốc tế (IFRS), đặc biệt là IFRS 13. Ủy ban Chứng khoán Nhà nước phối hợp với các hãng kiểm toán thuộc nhóm Big-4 thúc đẩy ít nhất 80% doanh nghiệp thuộc nhóm VN30 áp dụng phương pháp đo lường giá trị hợp lý cho tài sản cố định và bất động sản đầu tư vào niên độ tài chính 2025–2027.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Luận văn là tài liệu tham khảo chuyên môn sâu sắc cho 4 nhóm đối tượng trọng tâm sau:

Thẩm định viên hành nghề và các doanh nghiệp thẩm định giá độc lập: Cung cấp khung công cụ toán học vững chắc để bảo vệ kết quả định giá trước hội đồng nghiệm thu, khách hàng và cơ quan thanh tra. Mô hình giúp thẩm định viên giải trình minh bạch sự chênh lệch giữa các phương pháp tiếp cận và loại bỏ nguy cơ đối mặt với các vụ kiện trách nhiệm dân sự nghề nghiệp.

Cơ quan quản lý nhà nước và ban soạn thảo chính sách tài chính: Là luận cứ khoa học quan trọng phục vụ quá trình sửa đổi Luật Giá và hoàn thiện hệ thống chuẩn mực định giá quốc gia, hỗ trợ đắc lực cho các cơ quan điều hành giá trong việc đánh giá chính xác giá trị vốn nhà nước khi thoái vốn hoặc cổ phần hóa.

Giám đốc tài chính (CFO), chuyên gia M&A và các ngân hàng đầu tư: Giúp các nhà quản trị hoạch định cấu trúc vốn tối ưu, lượng hóa chính xác lợi ích lá chắn thuế ròng khi tích hợp cả thuế cá nhân và rủi ro kiệt quệ tài chính, từ đó nâng cao độ chính xác khi định giá thương vụ lên thêm 15% đến 25%.

Giảng viên, nghiên cứu sinh và học viên sau đại học: Đóng vai trò là học liệu nghiên cứu chuyên sâu về tài chính doanh nghiệp và định giá tài sản, cung cấp tài liệu bổ trợ giá trị cho các chứng chỉ nghề nghiệp quốc tế danh tiếng như CFA, ACCA và RICS.

Câu hỏi thường gặp

Tại sao phương pháp APV và CoC lại thường cho ra kết quả chênh lệch nhau trong thực tế? Sự chênh lệch xuất hiện do các mô hình truyền thống bỏ qua sự thay đổi ngẫu nhiên của cấu trúc nợ theo thời gian, sự tích hợp giữa thuế doanh nghiệp và thuế cá nhân, cùng chi phí kiệt quệ tài chính. Khi đưa đầy đủ các yếu tố này vào mô hình tổng quát với thuế thu nhập doanh nghiệp 20% và thuế thu nhập cá nhân đối với lãi vay 5%, độ lệch định giá giữa hai phương pháp sẽ hoàn toàn biến mất.

Lạm phát làm méo mó giá trị doanh nghiệp trong phương pháp DCF như thế nào? Lạm phát làm suy giảm giá trị thực của các khoản khấu hao tính theo nguyên giá lịch sử, khiến thu nhập chịu thuế danh nghĩa tăng ảo. Dưới cơ sở thuế danh nghĩa, một mức lạm phát 6%/năm có thể đẩy gánh nặng thuế thực tế ETR tăng thêm khoảng 3,8%, làm sụt giảm dòng tiền tự do FCFF nếu thẩm định viên chỉ áp dụng thuế suất danh nghĩa STR.

Nguyên lý Tứ giác bất khả thi trong ước lượng tăng trưởng lợi nhuận là gì? Nguyên lý này chứng minh rằng trong mô hình DCF, không thể đồng thời tồn tại 4 trạng thái: tốc độ tăng trưởng kỳ vọng có sẵn, mức thay đổi ROIC cố định, sự độc lập của thời điểm tái đầu tư trong năm, và quy mô vốn tái đầu tư thực tế cố định. Bỏ qua ràng buộc này sẽ tạo ra sai số dự phóng dòng tiền từ 18% đến 35%.

Áp dụng IFRS 13 giúp hạn chế biến dạng thuế do lạm phát ra sao? IFRS 13 yêu cầu đánh giá lại giá trị tài sản cố định theo giá thị trường hợp lý, giúp chi phí khấu hao được cập nhật sát với mức giá hiện hành. Trong cơ chế thuế thực tế, việc định giá lại theo IFRS 13 giúp triệt tiêu trên 85% các khoản chênh lệch sách - thuế phát sinh do hao mòn vô hình của lạm phát.

Luận văn đóng góp gì cho quá trình hoàn thiện Tiêu chuẩn Thẩm định giá Việt Nam số 12? Nghiên cứu cung cấp hệ thống công thức định lượng chuẩn xác thay thế cho các đánh giá định tính chủ quan về yếu tố vĩ mô trước đây, hỗ trợ trực tiếp các yêu cầu điều chỉnh kỹ thuật của Bộ Tài chính tại Công văn số 29/QLG-QLTDG và Thông tư 28/2021/TT-BTC.

Kết luận

• Luận văn giải quyết thành công bài toán nhất quán tổng quát giữa mô hình Chi phí vốn (CoC) và Giá trị hiện tại điều chỉnh (APV) dưới cấu trúc nợ biến động ngẫu nhiên và thuế tích hợp.
• Nghiên cứu tiên phong lượng hóa chính xác biến dạng thuế do lạm phát (ITD), cung cấp công thức xác định thuế suất thực tế (ETR) theo 4 kịch bản kế toán và thuế suất chuyên biệt.
• Phát hiện và thiết lập nguyên lý "Tứ giác bất khả thi", giúp xóa bỏ sai số tham chiếu chéo giữa tỷ lệ tái đầu tư RIR và tỷ suất sinh lời ROIC trong kỹ thuật chiết khấu dòng tiền.
• Đóng góp quan trọng vào quá trình chuyển dịch ngành thẩm định giá từ "nghệ thuật nhận định chủ quan" sang "khoa học định lượng chính xác", đáp ứng các chuẩn mực quốc tế khắt khe của IVSC và AVA.
• Lộ trình giai đoạn 2024–2026 cần tập trung đưa các mô hình cải tiến vào thực tiễn ban hành văn bản pháp quy, tích hợp vào chương trình đào tạo sau đại học và cập nhật giáo trình các chứng chỉ nghề nghiệp quốc tế.

Hãy áp dụng ngay các mô hình định giá cải tiến trong luận văn để nâng cao tính chính xác, chuẩn mực và độ tin cậy tối đa cho các báo cáo thẩm định giá doanh nghiệp của bạn.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Ministry of Education and Training UNIVERSITY OF ECONOMICS HO CHI MINH CITY Business valuation models: Consistent valuation, Inflation-related tax distortions, and Earnings growth rates by Nguyen Kim Duc A thesis submitted for the degree of Doctor of Philosophy in the UEH School of Economics UEH College of Economics, Law and Government Ho Chi Minh City, Monday 10th April, 2023 Business valuation models: Consistent valuation, Inflation-related tax distortions, and Earnings growth rates by Nguyen Kim Duc B. in Economics (Valuation), UEH, 2011; B. in Accounting (Audit), UEH, 2014 M. in Finance and Banking (Finance), UEH, 2015 Practicing Valuer Registration | Certificate No.1479, 2016 Submitted to the UEH School of Economics on Monday 10th April, 2023, in partial fulfillment of the requirements for the degree of Doctor of Philosophy in Development Economics supervised by Assoc.

Pham Khanh Nam, Ph. Thesis Copyright 2023 by Nguyen Kim Duc. All Rights Reserved. ii Declaration of Authorship I, Nguyen Kim Duc, declare that this thesis titled "Business valuation models: Consistent valuation, Inflation-related tax distortions, and Earnings growth rates" and the work presented in it are my own.

I confirm that: • This work was done wholly or mainly while in candidature for a research degree at the University of Economics Ho Chi Minh City. • Where any part of this thesis has previously been submitted for a degree or any other qualification at the University of Economics Ho Chi Minh City or any other institution, this has been clearly stated. • Where I have consulted the published work of others, this is always clearly attributed. • Where I have quoted from the work of others, the source is always given.

With the exception of such quotations, this thesis is entirely my own work. • I have acknowledged all main sources of help. • Where the thesis is based on work done by myself jointly with others, I have made clear exactly what was done by others and what I have contributed myself. Nguyen Kim Duc Ho Chi Minh City, Monday 10th April, 2023 iii iv Acknowledgements This thesis would have remained a dream had it not been for the assistance of professors, part- ners, friends, classmates, and my family.

I am indebted to all people who helped me throughout my Ph. journey and made this thesis possible. Above all, I owe my deepest gratitude to my big family. I started my Ph.

journey in my early 30’s and could not have come this far without their trust, support, and unconditional love. I am deeply indebted to my mother, Mong Hang, and my wife, Lan Anh, for their love and sacrifice. My mother has always been by my side, while my wife has supported me and sacrificed at all times. In addition, my Ph.

journey is also associated with my son’s childhood. I started my Ph. thesis in December 2018, and my son, Phuc Bao, was born in February 2019. His affectionate actions and sunny smile are an endless source of positive energy for me to complete this thesis.

This dissertation is as much them as it is mine. The thesis would not have been possible without my supervisor’s guidance, support, and discussion—Assoc. Pham Khanh Nam. With immense gratitude, I acknowledge the guid- ance and support of Dr.

Khanh Nam for his patience, advice, and warm-hearted support through- out my Ph. study at the UEH School of Economics. He has constantly challenged me to think critically and has taught me the value of thorough research. His enthusiasm, patience, knowl- edge, and inspiration for research have encouraged me and helped me when I was writing this thesis.

His expertise in economics and new ideas have improved my research skills and prepared me for future challenges. Khanh Nam has given me autonomy in decision-making and researching the topic while continuing to provide valuable feedback, advice, and encour- agement. I enjoy the long discussions with him in his office, from whom I have learned how to develop research ideas, understand research experience, and write professional academic articles. I would never imagine having a better advisor for my Ph.

I would like to thank the board of professors for my thesis in UEH—Prof. Nguyen Trong Hoai, Dr. Nguyen Hoang Bao, Dr. Vu Viet Quang, Dr.

Duong Nhu Hung, Dr. Le Trung Thanh, Dr. Tran Thi Tuan Anh, Dr. Pham Ha, and Dr.

Nguyen Thi Hong Nhung—for their valuable comments and suggestions. I also want to thank the professors—Prof. Nguyen Trong Hoai, v Prof. Tran Thi Tuan Anh, Assoc.

Tran Tien Khai, Dr. Nguyen Luu Bao Doan, Dr. Truong Dang Thuy, Dr. Ho Quoc Thong, MA.

Luong Vinh Quoc Duy, Dr. Ly Thi Minh Chau, and Dr. Le Van Chon—who provided the knowledge foundation and methodology on which I could my Ph. I sincerely thank two anonymous reviewers of the North American Journal of Economics and Finance and two independent external reviewers of the UEH board of professors, for many constructive comments and suggestions, which significantly enhance my paper’s exposition.

I also thank the conference participants at the 22nd ASEAN Valuers Association Congress in Thailand in 2019, the 38th EBES Conference hosted in Poland in 2022, and the 40th EBES Conference hosted in Turkey in 2022, for helpful comments. I would like to thank my dear colleagues at UEH and UEH School of Economics for their substantial influence. They provide the best environment for teaching, studying, and researching. I also give my thanks to colleagues in the UEH Department of Valuation at UEH School of Economics— Dr.

Hay Sinh, MA. Tran Bich Van, Dr. Nguyen Quynh Hoa, MA. Huynh Kieu Tien, and Dr.

Nguyen Thi Tuyet Nhung—they always supported and encouraged me in this study and helped me throughout my career. I also would like to thank professors, reviewers, and professional valuers in global and local valuation firms who gave me a lot of valuable comments and bits of advice. Their comments are one of the major contributing factors that allowed me to complete this version of the thesis. I would also like to thank all my classmates and friends for their support and suggestions along the way, especially Thanh Tam, Hoang Minh, Tuyet Nhung, Thanh Truc, Phuong Vy, Anh Nguyet, and Thiet Ha—Ph.

students like me. I really enjoy studying and discussing with all of them. Special thanks also go to the administrative staff in UEH School of Economics, Ph. pro- gram office, and UEH Finance-Accounting Department.

Their generous support and kind help greatly eased my daily life and the Ph. Thank you all very much. Nguyen Kim Duc Ho Chi Minh City, 06:00 Monday 10th April, 2023 vi Abstract This thesis contains three studies that provide a set of modifications and clarifications of business valuation models. The academy usually employs the adjusted present value (APV) method to develop new valuation models (e., Krause and Lahmann, 2016; Arnold et al., 2018) because it independently considers the net effect on value due to debt financing.

In contrast, the cost of capital (CoC) method is almost always used by practitioners (Ross, 2006). Under the equivalence, the discount rate in the CoC method must capture the unleveraged discount rate, tax benefits, and tax costs in the APV method. This means that the new version of the APV leads to the latest version in the discount rate of the CoC method. Therefore, the first study provides a new version of the APV, allowing the stochastic debt and considering the trade-off between corporate income taxes (CIT) and personal income taxes (PIT), and between tax benefits and costs of financial distress.

Then, we develop the discount rate in the CoC method to meet the CoC-APV consistency. In other words, the first study focuses on the denominator of the discounted cash flow (DCF) technique. In contrast, the second and third studies resolve the problems in the numerator of the DCF model (i. Consistent valuation: Extensions from bankruptcy costs and tax integra- tion with time-varying debt The first study in the thesis considers all the conditions required to provide a consistent valuation between the CoC method and the APV method at the highest level of the generaliza- tion.

The equivalent formulas developed in this study allow the stochastic debt and consider the trade-off between CIT and PIT, and between tax benefits and costs of financial distress. The value of expected bankruptcy costs follows the valuation aspect to ensure that it is possible for valuers to practically apply the formulas. The equivalence also captures the difference in the point of view of tax shields, between stockholders and debt holders when PITs are introduced. Finally, the results show that the equivalence in this study can collapse to, and is consistent with, previous standard formulas under their strong assumptions.

Macroeconomic contexts and business valuation models: Inflation-related tax distortions The second study modifies tax distortions in business valuation models when countries expe- rience inflation. This study is considered to analyze valuation methods from the tax perspective. The current CIT expense occupies just one line item on the statement of profit or loss and other comprehensive income. However, it is a unique line item following tax rules and not financial reporting rules.

The difference between these rules is that it reflects the effective tax rate (ETR), which can differ from the statutory tax rate (STR). With inflation, this ETR-STR difference can be more significant due to the contribution of tax distortions. In this study, we expand on the standard formulas for the ETR by analyzing the effects of inflation-related tax distortions when computed under the following four cases: (i) Historical-cost-based accounting under a nominal tax basis, (ii) Fair-value-based accounting under a nominal tax basis, (iii) Historical- cost-based accounting under a real tax basis, and (iv) Fair-value-based accounting under a real tax basis. Further, we suggest a modified model for business valuation considering these tax dis- tortions and provide a general formula to independently calculate the value of inflation-related tax distortions.

Published in the North American Journal of Economics and Finance, Vol. Earnings growth rates in business valuation models: Impossible quaternity The third study clarifies earnings growth rates in business valuation models to avoid valuation errors. This study analyzes valuation methods from the accounting perspective. First, we illustrate that cross-reference in calculation between the reinvestment rate, RIR (i., under the assumption that all reinvestment is at the end of each year), and return on invested capital, ROIC (i., average invested capital) leads to valuation errors.

We then clarify the formulas of earnings growth rates to avoid mistakes in two situations: reinvestment is at the end of each year, and reinvestment is at any time of each year. The study also shows the timing of capital reinvestment, where the false growth rate due to cross-referencing will be equal to the actual growth. We also highlight the case in which the incorrect growth rate is always higher than or lower than the actual growth rate. Numerical examples are used to illustrate that our models are correct and provide errors due to cross-referencing.

We deliver a practitioner guide for two scenarios: valuers directly estimate earnings growth rates, and clients provide future earnings and related information. Finally and most importantly, our results imply the principle of impossible quaternity for estimating earnings growth in the DCF framework. More precisely, it is impossible for a business valuation to have an available-expected growth rate, a fixed change in ROIC, independence in the timing of reinvestment, and a fixed level of actual reinvestment.