Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ với đề tài "Hiệu ứng tràn của chính sách tiền tệ Hoa Kỳ đến thị trường các quốc gia ASEAN" được thực hiện bởi nghiên cứu sinh Nguyễn Văn Đán dưới sự hướng dẫn khoa học của người hướng dẫn Tôn Thất Viên, bảo vệ tại Trường Đại học Ngân hàng TP. Hồ Chí Minh (thuộc Ngân hàng Nhà nước Việt Nam) vào tháng 09 năm 2022, chuyên ngành Tài chính Ngân hàng, mã số 9.01.

Tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu

Trong bối cảnh toàn cầu hóa, sự hội nhập tài chính và thương mại làm gia tăng sự phụ thuộc lẫn nhau giữa các hệ thống tài chính trên thế giới. Các cú sốc và sự điều chỉnh chính sách tiền tệ từ các nền kinh tế trung tâm lớn như Hoa Kỳ dễ dàng tạo ra hiệu ứng lan tỏa (hiệu ứng tràn - spillover) sang các quốc gia khác. Đặc biệt, sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ (Fed) đã áp dụng các chính sách tiền tệ phi truyền thống như chương trình nới lỏng định lượng (QE), làm mở rộng bảng cân đối kế toán từ mức ban đầu lên 4,5 nghìn tỷ USD vào năm 2014. Các động thái này dẫn đến sự biến động mạnh của dòng vốn, tỷ giá và giá tài sản tại các quốc gia tiếp nhận đầu tư.

Khoảng trống nghiên cứu được tác giả xác định cụ thể như sau:

  1. Hầu hết các công trình thực nghiệm quốc tế trước đây tập trung vào nhóm các thị trường phát triển hoặc các nền kinh tế thị trường mới nổi quy mô lớn, chưa có nghiên cứu kiểm định chuyên biệt cho nhóm các quốc gia đang phát triển ASEAN (ASEAN-5), vốn có hệ thống tài chính non trẻ và độ mở kinh tế lớn.
  2. Việc gộp chung các nước phát triển và đang phát triển trong cùng mẫu nghiên cứu làm hạn chế độ chính xác do sự khác biệt lớn về mức thu nhập và đặc điểm thể chế chính sách.
  3. Các nghiên cứu trước đây chủ yếu phân tích các biến số đơn lẻ (lãi suất, lạm phát, sản lượng, tỷ giá, giá tài sản) mà chưa làm rõ cơ chế truyền tải đồng thời qua đầy đủ 5 kênh dẫn tác động.
  4. Nghiên cứu trong nước về hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ quốc tế còn rất ít, chưa lượng hóa đầy đủ tác động từ chính sách tiền tệ của Hoa Kỳ đến cả thị trường tài chính và nền kinh tế thực của Việt Nam và khu vực.

Mục tiêu nghiên cứu

  • Mục tiêu tổng quát: Tiếp cận các phương pháp, nguồn thông tin và dữ liệu để xây dựng các mô hình nhằm kiểm định hiệu ứng tràn từ chính sách tiền tệ của Hoa Kỳ đến thị trường các quốc gia đang phát triển ASEAN gồm: Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan và Việt Nam (ASEAN-5). Trên cơ sở đó, phân tích đề xuất một số hàm ý chính sách nhằm hạn chế những tác động tiêu cực từ chính sách tiền tệ Hoa Kỳ lên thị trường các quốc gia ASEAN-5.
  • Mục tiêu cụ thể:
    1. Phân tích đặc điểm chính sách tiền tệ Hoa Kỳ; mối quan hệ kinh tế giữa Hoa Kỳ và các quốc gia ASEAN-5 nhằm hỗ trợ thông tin cho các đề xuất chính sách.
    2. Kiểm định hiệu ứng tràn của chính sách tiền tệ Hoa Kỳ lên thị trường các quốc gia ASEAN-5 cụ thể: tác động tràn lên thị trường tài chính và nền kinh tế thực các quốc gia ASEAN-5.
    3. Kiểm định các kênh dẫn hiệu ứng tràn và mức độ tác động tràn từ chính sách tiền tệ của Hoa Kỳ đến thị trường các quốc gia ASEAN-5 bao gồm: kênh tỷ giá, kênh tài chính, kênh tổng cầu, kênh cân bằng danh mục đầu tư, và kênh tăng trưởng tài chính.
    4. Đề xuất các hàm ý chính sách dựa trên các kết quả nghiên cứu nhận được, góp phần nhằm hạn chế những ảnh hưởng tiêu cực của hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ Hoa Kỳ đến thị trường các quốc gia ASEAN-5.

Câu hỏi nghiên cứu

  1. Đặc điểm về chính sách tiền tệ Hoa Kỳ, quan hệ kinh tế giữa Hoa Kỳ và các quốc gia ASEAN-5 trong giai đoạn nghiên cứu như thế nào?
  2. Hiệu ứng tràn từ chính sách tiền tệ Hoa Kỳ lên thị trường tài chính và nền kinh tế thực các quốc gia ASEAN-5 có ý nghĩa thống kê hay không?
  3. Mức độ và chiều hướng tác động tràn từ chính sách tiền tệ Hoa Kỳ lên thị trường tài chính và nền kinh tế thực các quốc gia ASEAN-5 thông qua các kênh dẫn như thế nào?
  4. Các hàm ý chính sách nào được đưa ra từ kết quả nghiên cứu nhằm hạn chế những tiêu cực của hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ Hoa Kỳ lên thị trường các quốc gia ASEAN-5?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

  • Đối tượng nghiên cứu: Mối liên hệ giữa các yếu tố đại diện cho chính sách tiền tệ Hoa Kỳ (lợi suất trái phiếu dài hạn, cung tiền, sản lượng, chỉ số giá tiêu dùng, tỷ giá hối đoái/chỉ số USD, cán cân thương mại, giá chứng khoán, tăng trưởng nhập khẩu) và các yếu tố thuộc thị trường tài chính cùng nền kinh tế thực của các quốc gia ASEAN-5 (lãi suất chính sách, tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán, dòng vốn danh mục, tăng trưởng tín dụng khu vực tư nhân, sản lượng, chỉ số giá tiêu dùng, tăng trưởng xuất khẩu).
  • Phạm vi thời gian: Giai đoạn từ quý 1 năm 2008 đến quý 4 năm 2019 (dữ liệu theo quý).
  • Phạm vi không gian: Hoa Kỳ và 5 quốc gia đang phát triển thuộc khu vực ASEAN bao gồm Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan và Việt Nam. Các quốc gia Brunei, Campuchia, Lào và Myanmar không được đưa vào mẫu do thị trường chứng khoán mới thành lập và thiếu dữ liệu chuỗi thời gian; Singapore bị loại khỏi mẫu do là thị trường phát triển.

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Các hướng nghiên cứu quốc tế

Tác giả đã hệ thống hóa các nghiên cứu quốc tế tiêu biểu về hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ:

  • Apostolou và Beirne (2013): Sử dụng mô hình GARCH để đánh giá sự lan tỏa biến động từ việc mở rộng bảng cân đối kế toán của Fed và Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) sang các nền kinh tế mới nổi (EMEs) qua tỷ giá song phương, chỉ số chứng khoán, chênh lệch EMBI, sản xuất công nghiệp và CPI.
  • Bhattarai và Chatterjee (2015): Sử dụng mô hình Bayesian VAR đánh giá tác động của cú sốc QE của Hoa Kỳ. Kết quả chỉ ra QE làm tăng sản lượng, giá tiêu dùng, giảm lợi suất trái phiếu dài hạn và tăng giá cổ phiếu tại Mỹ; đồng thời làm tăng tỷ giá hối đoái, giảm lợi suất trái phiếu, kích thích thị trường chứng khoán và gia tăng dòng vốn vào các thị trường mới nổi nhưng chưa thấy tác động rõ rệt đến sản lượng và CPI của nhóm EMEs.
  • Punzi và Chantapacdepong (2017): Sử dụng mô hình VAR với lãi suất ngầm (shadow rate) theo Krippner (2013), chia thành hai giai đoạn 2000Q1-2006Q4 và 2009Q1-2015Q1. Kết quả chỉ ra sau khủng hoảng, tỷ giá tại châu Á - Thái Bình Dương sụt giảm mạnh, lãi suất phản ứng cùng chiều với lãi suất của Hoa Kỳ và giá chứng khoán phản ứng ngược chiều.
  • Rohit và Dash (2018): Sử dụng mô hình VAR kết hợp chỉ số lan tỏa của Diebold và Yilmaz (2009) để kiểm định vai trò của chế độ tỷ giá. Nghiên cứu chỉ ra các nền kinh tế có chế độ tỷ giá linh hoạt duy trì được quyền tự chủ tiền tệ tốt hơn, đồng thời các kênh chấp nhận rủi ro, tái cân bằng danh mục đầu tư và kênh tín hiệu có ý nghĩa giải thích quan trọng đối với các nước đang phát triển.
  • Iacoviello và Navarro (2018): Nghiên cứu trên mẫu 50 quốc gia (25 nước phát triển và 25 nước mới nổi) giai đoạn 1965-2016 bằng mô hình VAR. Kết quả cho thấy chính sách tiền tệ thắt chặt của Hoa Kỳ làm giảm sản lượng ở các quốc gia đối tác; mức độ tác động mạnh hơn ở các thị trường mới nổi và phụ thuộc chủ yếu vào mức độ dễ bị tổn thương tài chính (Vulnerability Index).
  • Ganelli và Tawk (2016), Dekle (2017): Ứng dụng mô hình GVAR (Pesaran và Smith, 2004) để nghiên cứu hiệu ứng tràn từ chính sách nới lỏng định lượng và định chất (QQE) của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ) sang các quốc gia châu Á (Hàn Quốc, Trung Quốc, Thái Lan), chỉ ra phản ứng tích cực của sản lượng và thị trường chứng khoán đối tác.
  • Gupta và cộng sự (2017): Sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện (Event Study) dựa trên các thông báo của FOMC và sự thay đổi lợi suất trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ kỳ hạn 2 năm và 10 năm.
  • Ammer và cộng sự (2016): Sử dụng mô hình cân bằng tổng quát động SIGMA (DSGE) để phân tích cơ chế lan tỏa khi lợi tức trái phiếu kho bạc 10 năm của Hoa Kỳ giảm 25 điểm cơ bản qua 3 kênh: tỷ giá hối đoái, tổng cầu và tài chính.

Các nghiên cứu trong nước

  • Phạm Thị Tuyết Trinh và cộng sự (2019): Sử dụng mô hình BVAR phân tích phản ứng chính sách tiền tệ của Việt Nam và châu Á trước hiệu ứng tràn từ chính sách tiền tệ của Trung Quốc giai đoạn 2002-2018; chỉ ra chính sách tiền tệ Việt Nam phản ứng cùng chiều do mức độ phụ thuộc thương mại và tổng cầu từ Trung Quốc.
  • Huỳnh Công Danh (2016): Sử dụng phương pháp định tính và phân tích kinh nghiệm để đánh giá tác động của chính sách tiền tệ phi truyền thống từ các nước phát triển lên các nước đang phát triển và đề xuất bài học cho Việt Nam.
  • Nguyễn Duy Sữu (2017): Sử dụng mô hình SVAR để nghiên cứu cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ nội địa tại Việt Nam, trong đó lãi suất quỹ liên bang của Fed chỉ đóng vai trò là biến ngoại sinh bổ trợ.
Tác giả Năm Phương pháp nghiên cứu Đối tượng / Biến số chính Kết luận về tác động tràn
Apostolou, A. & Beirne, J. 2013 Mô hình GARCH Bảng cân đối của Fed, ECB; Tỷ giá, Chứng khoán, EMBI, IP, CPI của EMEs Có tác động lan tỏa biến động (+); không nghiên cứu riêng Việt Nam
Bhattarai, S. & Chatterjee, A. 2015 Mô hình Bayesian VAR Cú sốc QE Hoa Kỳ; Sản lượng, CPI, M2, Tỷ giá, Lợi suất trái phiếu, S&P 500 Tác động đáng kể đến biến số tài chính EMEs (+); không nghiên cứu riêng Việt Nam
Ammer, J. & ctg 2016 Mô hình SIGMA (DSGE) Giảm lợi tức trái phiếu Hoa Kỳ; GDP, Tỷ giá, Lạm phát nước ngoài Tác động qua 3 kênh tỷ giá, tổng cầu, tài chính (+/-); không nghiên cứu riêng Việt Nam
Gupta, A. & ctg 2017 Nghiên cứu sự kiện (Event Study) Thông báo FOMC; Lợi suất trái phiếu 2 năm/10 năm, Tỷ giá, Giá cổ phiếu EMEs Thông báo thắt chặt gây biến động mạnh hơn nới lỏng (+); không nghiên cứu riêng Việt Nam
Punzi, M. T. & Chantapacdepong, P. 2017 Mô hình VAR Lãi suất theo Krippner (2013), GDP, Lạm phát, VIX, Dòng vốn khu vực châu Á - TBD Tác động mạnh sau khủng hoảng, giảm tỷ giá, tăng lãi suất (+); không nghiên cứu riêng Việt Nam
Rohit, A. K. & Dash, P. 2018 Mô hình VAR Lãi suất ngắn hạn, Giá dầu, Chỉ số chứng khoán, VIX; Chế độ tỷ giá tại AEs và EMEs Chế độ tỷ giá linh hoạt giúp giữ tự chủ tiền tệ (+); không nghiên cứu riêng Việt Nam
Iacoviello, M. & Navarro, G. 2018 Mô hình VAR GDP của 50 quốc gia; Chế độ tỷ giá, Độ mở thương mại, Chỉ số tổn thương (Vulnerability Index) Thắt chặt tiền tệ Mỹ làm giảm GDP đối tác, EMEs phản ứng mạnh (+); không nghiên cứu riêng Việt Nam
Ganelli, G. & Tawk, N. 2016 Mô hình GVAR QQE Nhật Bản; GDP, Giá cổ phiếu, Lạm phát, Tín dụng, Lãi suất, Tỷ giá, Dòng vốn châu Á GDP và chứng khoán tăng, nội tệ tăng giá so với Yên (+); không nghiên cứu riêng Việt Nam
Dekle, R. 2017 Mô hình GVAR Tiền cơ sở Nhật Bản; GDP, Giá cổ phiếu, Lạm phát, Tín dụng tại Hàn Quốc, Trung Quốc, Thái Lan Tác động tích cực đến GDP Thái Lan, tác động mạnh đến giá cổ phiếu (+); không nghiên cứu riêng Việt Nam
Phạm Thị Tuyết Trinh & ctg 2019 Mô hình BVAR Chính sách tiền tệ Trung Quốc; Độ mở thương mại, Hội nhập tài chính, Tỷ giá của châu Á và Việt Nam Việt Nam có phản ứng cùng chiều; châu Á không phản ứng rõ rệt
Huỳnh Công Danh 2016 Phân tích định tính, kinh nghiệm Chính sách tiền tệ phi truyền thống từ các nước phát triển lên các nước đang phát triển Rủi ro tác động đến mọi quốc gia; chưa lượng hóa mô hình thực nghiệm
Nguyễn Duy Sữu 2017 Mô hình SVAR Truyền dẫn chính sách tiền tệ nội địa Việt Nam; Biến ngoại sinh là lãi suất Fed Lãi suất Fed đóng vai trò xúc tác ngoại sinh, không nghiên cứu trực diện hiệu ứng tràn

Khoảng trống luận án lựa chọn giải quyết

Luận án giải quyết khoảng trống thực nghiệm bằng cách: (1) Tập trung chuyên sâu vào nhóm 5 quốc gia đang phát triển ASEAN (Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan và Việt Nam) trong giai đoạn 2008-2019; (2) Tách riêng Việt Nam thành một khối phân tích để làm rõ mối quan hệ tài chính vĩ mô; (3) Mở rộng khung phân tích từ 3 kênh truyền thống lên 5 kênh truyền dẫn toàn diện (kênh tỷ giá hối đoái, kênh tài chính, kênh tổng cầu, kênh cân bằng danh mục đầu tư và kênh tăng trưởng tài chính).

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết và khái niệm nền tảng

  • Chính sách tiền tệ: Tổng hòa các phương thức và quyết định của cơ quan tiền tệ/ngân hàng trung ương nhằm can thiệp vào khối lượng tiền trong lưu thông và lãi suất để phục vụ các mục tiêu vĩ mô như kiểm soát lạm phát, ổn định giá trị đồng tiền, tạo việc làm và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế (Sử Đình Thành, 2006; Lê Thị Mận, 2014).
  • Hiệu ứng tràn (Spillover): Sự lan truyền các biến động thị trường và cú sốc kinh tế từ quốc gia này sang quốc gia khác thông qua mối liên kết thương mại và tài chính, thể hiện qua sự thay đổi của sản lượng, lạm phát, lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán và dòng vốn (Abou-Zaid, 2011; Dornbusch và Claessens, 2000).

Các mô hình lý thuyết nền tảng

  1. Mô hình Mundell - Fleming (1962, 1963, 1968): Mô hình thiết lập điều kiện cân bằng của thị trường hàng hóa và thị trường tiền tệ trong nền kinh tế mở quy mô nhỏ: $$y = E(i, y) + T(e, y), \quad E_i < 0, ; E_y = 1 - s > 0, ; T_e > 0, ; T_y = -m < 0$$ $$L = L(i, y), \quad L_i < 0, ; L_y > 0$$ $$i = i^$$ Trong đó $y$ là sản lượng, $i$ là lãi suất trong nước, $i^$ là lãi suất thế giới, $T$ là thặng dư cán cân thương mại, $e$ là tỷ giá hối đoái danh nghĩa, $L$ là cung tiền. Hai hiệu ứng cơ bản được dự đoán gồm: hiệu ứng chuyển dịch chi tiêu (expenditure-shifting effect) và hiệu ứng gia tăng chi tiêu/nhu cầu nội địa (expenditure-increasing effect).
  2. Mô hình kỳ vọng tỷ giá hối đoái và lãi suất (Dornbusch, 1976): Mở rộng mối quan hệ thay thế hoàn hảo giữa chứng khoán trong nước và nước ngoài có tính đến kỳ vọng tỷ giá: $$i = i^* + \frac{\bar{e} - e}{e}$$ Với $\bar{e}$ là tỷ giá giao ngay dự kiến trong tương lai. Trong ngắn hạn, khi độ co giãn kỳ vọng $\sigma < 1$, sự gia tăng cung tiền dẫn đến việc mở rộng sản lượng với mức thay đổi: $$\frac{dy}{dL} = \frac{E_i(\sigma - 1) + T_e}{\Delta} > 0$$ $$\Delta \equiv L_i(\sigma - 1)(s + m) + [E_i(\sigma - 1) + T_e]L_y > 0$$ Và tác động lên cán cân thương mại trong ngắn hạn: $$\frac{dT}{dL} = \frac{s T_e - m E_i(\sigma - 1)}{\Delta} > 0$$
  3. Mô hình kỳ vọng tỷ giá hối đoái và tổng chi tiêu (Dornbusch, 1976; Niehans): Xem xét các luồng thương mại chỉ phản ứng với tỷ giá cố định trong ngắn hạn: $$T = X(\bar{e}) - \frac{M(\bar{e})}{e}$$ $$E = E(i, y) + M(\bar{e})\left(\frac{1}{e} - 1\right)$$ Tác động ngắn hạn của mở rộng tiền tệ đối với thu nhập và cán cân thương mại được biểu diễn: $$\frac{dy}{dL} = \frac{E_i(\sigma - 1) + T_e(1 - \sigma)}{\Delta'} > 0$$ $$\frac{dT}{dL} = \frac{s T_e(1 - \sigma) - m E_i(\sigma - 1)}{\Delta'} > 0$$ Mô hình giải thích hiện tượng tỷ giá hối đoái trượt quá mức (overshooting) và sự chuyển dịch từ thâm hụt thương mại ngắn hạn sang thặng dư dài hạn.
  4. Lý thuyết Ngang giá lãi suất (IRP - Interest Rate Parity): Xác lập quan hệ cân bằng: $$i = i^* + \rho + \hat{e}^e$$ Trong đó $i$ là lãi suất cho vay trong nước, $i^$ là lãi suất nước ngoài, $\rho$ là phí bù rủi ro quốc gia (đo bằng chênh lệch lợi suất trái phiếu chính phủ, hợp đồng CDS, hoặc chênh lệch lãi suất có phòng ngừa $i - i^ - fd$), và $\hat{e}^e$ là tỷ lệ mất giá nội tệ kỳ vọng. Chênh lệch lãi suất được phân tách thành: $$i - i^* = \text{Phí bù rủi ro quốc gia} + \text{Phí bù rủi ro tiền tệ} = (i - i^* - fd) + fd$$ Với $fd \equiv (fd - %\Delta S^e) + (%\Delta S^e)$. Bất kỳ sự lệch pha nào giữa tỷ suất sinh lợi trong nước ($ROR = i$) và bên ngoài ($ROR^* = i^* + \rho + \hat{e}^e$) sẽ thúc đẩy dòng vốn di chuyển (Ocampo và ctg, 2009; Châu Văn Thành, 2016).
  5. Lý thuyết Hiệu ứng Fisher quốc tế (IFE - International Fisher Effect): Dựa trên mối quan hệ giữa lãi suất và tỷ giá hối đoái dự kiến: $$r = (1 + i_f)(1 + e_f) - 1 = i_h \implies e_f = \frac{1 + i_h}{1 + i_f} - 1$$ Trong đó $i_h$ là lãi suất danh nghĩa trong nước, $i_f$ là lãi suất nước ngoài, $e_f$ là phần trăm thay đổi trong giá trị của ngoại tệ (Trần Ngọc Thơ, 2005).

Các kênh dẫn hiệu ứng tràn trong luận án

  1. Kênh tỷ giá hối đoái: Nới lỏng tiền tệ tại Hoa Kỳ làm giảm lãi suất đồng USD, làm USD giảm giá so với nội tệ các nước ASEAN-5, làm giảm khả năng cạnh tranh xuất khẩu của các nước này nhưng hỗ trợ kiểm soát lạm phát nhập khẩu.
  2. Kênh tài chính: Tác động lan truyền qua chênh lệch lợi suất trái phiếu, dòng vốn đầu tư gián tiếp và biến động giá tài sản chứng khoán.
  3. Kênh tổng cầu: Sự thay đổi trong thu nhập và tiêu dùng của Hoa Kỳ ảnh hưởng trực tiếp đến quy mô xuất nhập khẩu của các quốc gia đối tác.
  4. Kênh cân bằng danh mục đầu tư: Tái cơ cấu danh mục tài sản của nhà đầu tư quốc tế giữa tài sản an toàn (trái phiếu Hoa Kỳ) và tài sản sinh lợi cao tại các thị trường đang phát triển.
  5. Kênh tăng trưởng tài chính: Tác động lan tỏa đến tốc độ mở rộng tín dụng khu vực tư nhân và độ sâu tài chính của các quốc gia nhận đầu tư.

Phương pháp nghiên cứu và nguồn dữ liệu

  • Phương pháp định tính: Hệ thống hóa, khái quát hóa và tổng hợp lý thuyết; phương pháp phân tích, so sánh, quy nạp; phương pháp nội suy và ngoại suy để đề xuất hàm ý chính sách.
  • Phương pháp định lượng: Xây dựng mô hình toán kinh tế dạng Tự hồi quy Vectơ (VAR) trên chuỗi dữ liệu thời gian theo quý; sử dụng phần mềm EViews để xử lý dữ liệu, ước lượng hệ số và kiểm định các giả thuyết nghiên cứu.
  • Nguồn dữ liệu: Thu thập từ các tổ chức tài chính quốc tế uy tín bao gồm Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF), Thomson Reuters và Ngân hàng Phát triển Châu Á (ADB) trong giai đoạn từ 2008Q1 đến 2019Q4.

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu

Chương 1 thiết lập khung tổng thể cho toàn bộ luận án, bao gồm:

  • Trình bày tính cấp thiết xuất phát từ bối cảnh toàn cầu hóa, các chính sách tiền tệ phi truyền thống (QE) của Fed sau năm 2008 và tác động từ chiến tranh thương mại Hoa Kỳ - Trung Quốc đối với các nền kinh tế có độ mở lớn như ASEAN-5.
  • Xác định mục tiêu tổng quát và 4 mục tiêu cụ thể; 4 câu hỏi nghiên cứu tương ứng.
  • Giới hạn đối tượng nghiên cứu là mối liên hệ giữa các chỉ tiêu tiền tệ vĩ mô của Hoa Kỳ và thị trường tài chính, nền kinh tế thực của 5 nước ASEAN (Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan, Việt Nam) giai đoạn 2008Q1 - 2019Q4.
  • Giới thiệu phương pháp luận kết hợp định tính và định lượng (mô hình VAR với phần mềm EViews), sơ đồ quy trình nghiên cứu, ý nghĩa khoa học, ý nghĩa thực tiễn và bố cục 5 chương của luận án.

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan nghiên cứu

Chương 2 cung cấp nền tảng học thuật vững chắc cho đề tài:

  • Làm rõ các định nghĩa cốt lõi về chính sách tiền tệ (Sử Đình Thành, 2006; Lê Thị Mận, 2014) và hiệu ứng tràn (Abou-Zaid, 2011; Dornbusch và Claessens, 2000).
  • Trình bày chi tiết toán học và đồ thị của 5 lý thuyết nền tảng: Mô hình Mundell - Fleming (1962, 1963, 1968), Mô hình kỳ vọng tỷ giá và lãi suất của Dornbusch (1976), Mô hình kỳ vọng tỷ giá và tổng chi tiêu (Dornbusch, 1976; Niehans), Lý thuyết Ngang giá lãi suất IRP (Trần Ngọc Thơ, 2005; Ocampo và ctg, 2009; Châu Văn Thành, 2016), Lý thuyết Hiệu ứng Fisher quốc tế IFE (Trần Ngọc Thơ, 2005).
  • Phân tích chi tiết cơ chế vận hành của 5 kênh truyền tải hiệu ứng tràn (tỷ giá, tài chính, tổng cầu, cân bằng danh mục đầu tư, tăng trưởng tài chính).
  • Tổng quan các công trình thực nghiệm ngoài nước (Apostolou & Beirne 2013, Bhattarai & Chatterjee 2015, Ammer & ctg 2016, Gupta & ctg 2017, Punzi & ctg 2017, Rohit & Dash 2018, Iacoviello & Navarro 2018, Ganelli & ctg 2016, Dekle 2017) và trong nước (Phạm Thị Tuyết Trinh & ctg 2019, Huỳnh Công Danh 2016, Nguyễn Duy Sữu 2017); từ đó xây dựng Bảng tổng kết 2.1 và xác lập khoảng trống nghiên cứu cần giải quyết.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 trình bày chi tiết về quy trình nghiên cứu thực nghiệm:

  • Phát triển hệ thống các giả thuyết nghiên cứu dựa trên cơ sở lý thuyết và kết quả thực nghiệm trước đó.
  • Thiết lập cấu trúc mô hình kinh tế lượng VAR đo lường hiệu ứng tràn từ chính sách tiền tệ Hoa Kỳ lên thị trường tài chính và nền kinh tế thực của nhóm ASEAN-5.
  • Định nghĩa và mô tả phương pháp đo lường các biến số đại diện:
    • Phía Hoa Kỳ: Lợi suất trái phiếu dài hạn, cung tiền, sản lượng, chỉ số CPI, tỷ giá USD, cán cân thương mại, giá chứng khoán, tăng trưởng nhập khẩu.
    • Phía ASEAN-5: Lãi suất chính sách, tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán, dòng vốn danh mục, tăng trưởng tín dụng tư nhân, sản lượng, chỉ số CPI, tăng trưởng xuất khẩu.
  • Mô tả quy trình thu thập dữ liệu thứ cấp theo quý từ IMF, Thomson Reuters, ADB và giới thiệu kỹ thuật ước lượng mô hình VAR cùng các kiểm định thống kê trên phần mềm EViews.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Chương 4 trình bày kết quả thực nghiệm và các phân tích chuyên sâu:

  • Phân tích đặc điểm điều hành chính sách tiền tệ của Hoa Kỳ và bức tranh thực tế về quan hệ thương mại, đầu tư song phương giữa Hoa Kỳ và các quốc gia ASEAN-5 giai đoạn 2008-2019.
  • Báo cáo kết quả thống kê mô tả cho toàn bộ các biến số nghiên cứu của Hoa Kỳ và từng quốc gia trong nhóm ASEAN-5.
  • Trình bày kết quả các kiểm định thống kê liên quan đến mô hình VAR (kiểm định tính dừng, độ trễ tối ưu, tính ổn định của mô hình).
  • Trình bày kết quả ước lượng hồi quy VAR, hàm phản ứng đẩy (Impulse Response Functions) và phân rã phương sai (Variance Decomposition) nhằm làm rõ chiều hướng, mức độ tác động tràn từ các cú sốc chính sách tiền tệ Hoa Kỳ đến thị trường tài chính (lãi suất, tỷ giá, chứng khoán, dòng vốn, tín dụng) và nền kinh tế thực (GDP, lạm phát, xuất nhập khẩu) của ASEAN-5 và khối dữ liệu riêng của Việt Nam.

Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách

Chương 5 tóm kết toàn bộ luận án và đề xuất giải pháp:

  • Tổng hợp các kết quả chính rút ra từ quá trình nghiên cứu định tính và định lượng ở Chương 4.
  • Đề xuất hệ thống các hàm ý chính sách cụ thể dành cho các cơ quan quản lý tiền tệ và nhà hoạch định chính sách tại các quốc gia ASEAN-5 (đặc biệt là Ngân hàng Nhà nước Việt Nam) nhằm chủ động ứng phó, kiểm soát biến động dòng vốn, ổn định tỷ giá và hạn chế các tác động tiêu cực phát sinh từ các cú sốc chính sách tiền tệ của Hoa Kỳ.

Kết quả và những đóng góp mới

Đóng góp về mặt khoa học và lý luận

  1. Mở rộng và hoàn thiện khung phân tích kênh truyền dẫn: Khắc phục hạn chế của các nghiên cứu trước đây vốn chỉ xem xét một vài biến số riêng lẻ, luận án đã thiết lập và kiểm định hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ quốc tế thông qua 5 kênh truyền dẫn đầy đủ, trong đó bổ sung hai kênh là kênh cân bằng danh mục đầu tư và kênh tăng trưởng tài chính bên cạnh 3 kênh truyền thống (kênh tỷ giá, kênh tài chính, kênh tổng cầu).
  2. Cung cấp bằng chứng thực nghiệm chuyên biệt cho ASEAN-5: Bổ sung dữ liệu thực nghiệm kiểm chứng riêng cho nhóm thị trường các quốc gia đang phát triển ASEAN (Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan và Việt Nam) giai đoạn 2008-2019; đồng thời tách riêng Việt Nam thành một khối phân tích để đánh giá sâu mối liên kết tài chính với thị trường quốc tế.
  3. Hệ thống hóa cơ sở lý luận: Tổng hợp, phân tích sự phát triển của các lý thuyết nền tảng (Mundell-Fleming, Dornbusch, IRP, IFE) và các phương pháp đo lường hiệu ứng tràn chính sách tiền tệ quốc tế, tạo tài liệu tham khảo cho các nghiên cứu tiếp theo.

Đóng góp về mặt thực tiễn và giải pháp đề xuất

  1. Cung cấp căn cứ khoa học cho hoạch định chính sách: Kết quả nghiên cứu giúp các nhà hoạch định chính sách tại các quốc gia ASEAN-5 hiểu rõ cơ chế và mức độ lan tỏa của các cú sốc chính sách tiền tệ Hoa Kỳ, từ đó xây dựng các chính sách điều hành lãi suất, tỷ giá và quản lý dòng vốn phù hợp nhằm thúc đẩy hội nhập và giảm thiểu rủi ro tiêu cực.
  2. Hỗ trợ quyết định đầu tư và kinh doanh: Cung cấp nguồn thông tin tham khảo định lượng cho các nhà đầu tư và nhà quản trị quốc tế khi đưa ra các quyết định phân bổ danh mục đầu tư và kết nối thương mại tại thị trường các quốc gia ASEAN-5.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Hạn chế của nghiên cứu

  • Giới hạn về mẫu không gian: Luận án chỉ tập trung vào 5 quốc gia đang phát triển ASEAN (ASEAN-5). Bốn quốc gia gồm Brunei, Campuchia, Lào và Myanmar không được đưa vào nghiên cứu do thị trường chứng khoán mới thành lập trong giai đoạn gần đây dẫn đến thiếu hụt dữ liệu chuỗi thời gian; Singapore cũng bị loại trừ do là nền kinh tế phát triển có đặc tính thị trường khác biệt.
  • Giới hạn về phạm vi thời gian: Dữ liệu nghiên cứu dừng lại ở quý 4 năm 2019, chưa bao quát các biến động kinh tế vĩ mô và sự điều chỉnh chính sách tiền tệ của Hoa Kỳ trong giai đoạn đại dịch Covid-19 và giai đoạn sau đó.

Hướng nghiên cứu tiếp theo

  • Mở rộng mẫu nghiên cứu sang các quốc gia ASEAN còn lại khi các thị trường tài chính này hoàn thiện và cung cấp đầy đủ chuỗi dữ liệu theo quý.
  • Cập nhật khung thời gian nghiên cứu cho các giai đoạn mới nhằm kiểm định tính ổn định của cơ chế truyền tải hiệu ứng tràn trong các bối cảnh khủng hoảng kinh tế khác nhau.

Giá trị tham khảo

  • Đối với cơ quan quản lý và nhà hoạch định chính sách (Ngân hàng Nhà nước Việt Nam và các NHTW khối ASEAN-5): Luận án cung cấp bức tranh định lượng về mức độ phụ thuộc và độ trễ phản ứng của lãi suất, tỷ giá, tín dụng và sản lượng trước các chính sách tiền tệ của Hoa Kỳ, hỗ trợ công tác dự báo và điều hành chính sách vĩ mô.
  • Đối với giảng viên, nghiên cứu sinh và học viên cao học chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng, Kinh tế quốc tế: Luận án là tài liệu tham khảo giá trị về phương pháp xây dựng mô hình VAR đa biến, kỹ thuật thu thập xử lý dữ liệu từ IMF/Thomson Reuters/ADB trên phần mềm EViews, cũng như cách thức hệ thống hóa các lý thuyết tỷ giá và dòng vốn (Mundell-Fleming, Dornbusch, IRP, IFE).
  • Đối với các định chế tài chính và nhà đầu tư quốc tế: Cung cấp cơ sở đánh giá biến động giá chứng khoán và dòng vốn danh mục vào khu vực Đông Nam Á dưới tác động của chính sách tiền tệ Hoa Kỳ.

Câu hỏi thường gặp

1. Vì sao luận án loại trừ Singapore và 4 quốc gia Brunei, Campuchia, Lào, Myanmar khỏi mẫu nghiên cứu?

Theo tác giả, Singapore bị loại khỏi mẫu vì đây là thị trường phát triển, có đặc điểm kinh tế và thu nhập chênh lệch lớn so với các nước còn lại. Bốn quốc gia Brunei, Campuchia, Lào và Myanmar bị loại trừ do thị trường chứng khoán tại các quốc gia này mới được thành lập trong giai đoạn gần đây, không có đầy đủ dữ liệu chuỗi thời gian theo quý trong toàn bộ giai đoạn 2008-2019. Do đó, mẫu nghiên cứu chỉ tập trung vào 5 quốc gia đang phát triển có sự tương đồng là Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan và Việt Nam (ASEAN-5).

2. Luận án kiểm định hiệu ứng tràn qua những kênh truyền dẫn cụ thể nào?

Luận án kiểm định hiệu ứng tràn thông qua 5 kênh truyền dẫn: (1) Kênh tỷ giá hối đoái, (2) Kênh tài chính, (3) Kênh tổng cầu, (4) Kênh cân bằng danh mục đầu tư, và (5) Kênh tăng trưởng tài chính. Việc bổ sung kênh cân bằng danh mục đầu tư và kênh tăng trưởng tài chính là điểm mở rộng so với các nghiên cứu trước đây.

3. Dữ liệu và phương pháp định lượng nào được sử dụng trong luận án?

Luận án sử dụng dữ liệu thứ cấp theo quý từ quý 1/2008 đến quý 4/2019 thu thập từ ba nguồn chính là Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF), Thomson Reuters và Ngân hàng Phát triển Châu Á (ADB). Phương pháp định lượng chính là mô hình Tự hồi quy Vectơ (VAR), được xử lý và ước lượng thông qua phần mềm kinh tế lượng EViews.

4. Điểm khác biệt giữa luận án này và nghiên cứu của Nguyễn Duy Sữu (2017) là gì?

Nghiên cứu của Nguyễn Duy Sữu (2017) tập trung vào cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ nội địa của Việt Nam với các công cụ trong nước tác động đến mục tiêu vĩ mô trong nước, trong đó lãi suất Fed chỉ là biến ngoại sinh bổ trợ. Ngược lại, luận án của Nguyễn Văn Đán đặt mục tiêu trọng tâm là kiểm định trực tiếp hiệu ứng tràn quốc tế từ các chính sách tiền tệ của Hoa Kỳ đến thị trường tài chính và nền kinh tế thực của nhóm 5 nước ASEAN và bóc tách cụ thể qua 5 kênh truyền dẫn.

5. Khung lý thuyết nền tảng nào được tác giả sử dụng để giải thích sự lan tỏa của chính sách tiền tệ?

Tác giả dựa trên 5 khung lý thuyết cốt lõi: Mô hình Mundell - Fleming (1962, 1963, 1968), Mô hình kỳ vọng tỷ giá hối đoái và lãi suất của Dornbusch (1976), Mô hình kỳ vọng tỷ giá hối đoái và tổng chi tiêu (Dornbusch, 1976; Niehans), Lý thuyết Ngang giá lãi suất IRP (Trần Ngọc Thơ, 2005; Ocampo và ctg, 2009), và Lý thuyết Hiệu ứng Fisher quốc tế IFE (Trần Ngọc Thơ, 2005).

Kết luận

Luận án tiến sĩ của tác giả Nguyễn Văn Đán đã xây dựng một nghiên cứu thực nghiệm toàn diện về hiệu ứng tràn của chính sách tiền tệ Hoa Kỳ đối với thị trường tài chính và nền kinh tế thực của 5 quốc gia đang phát triển ASEAN (Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan, Việt Nam) giai đoạn 2008-2019. Bằng việc kết hợp chặt chẽ giữa các lý thuyết kinh tế vĩ mô nền tảng và phương pháp định lượng VAR trên phần mềm EViews với dữ liệu quý từ IMF, Thomson Reuters và ADB, luận án đã làm rõ cơ chế truyền tải thông qua 5 kênh dẫn tác động. Kết quả nghiên cứu cung cấp cơ sở khoa học quan trọng cho Ngân hàng Nhà nước Việt Nam và các cơ quan quản lý tiền tệ trong khu vực nhằm nâng cao năng lực ứng phó trước các cú sốc tài chính toàn cầu.