Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam sau 8 năm đi vào hoạt động đã chứng kiến sự gia tăng nhanh chóng về số lượng các định chế trung gian, từ 6 công ty chứng khoán ban đầu lên tới 103 công ty vào cuối năm 2008. Giai đoạn 2006 đến đầu năm 2007 là thời kỳ tăng trưởng nóng với sự bùng nổ của chỉ số VN-Index (đạt đỉnh 1.171 điểm vào ngày 31/03/2007) cùng làn sóng cổ phần hóa ồ ạt của các doanh nghiệp nhà nước. Tuy nhiên, bước sang năm 2008, thị trường tài chính thế giới rơi vào cuộc khủng hoảng nghiêm trọng, tác động trực tiếp đến nền kinh tế Việt Nam. Thị trường chứng khoán trong nước suy thoái sâu, VN-Index giảm 610 điểm (tương đương 65,9%), giá trị giao dịch bình quân sụt giảm từ mức 400 tỷ đồng/ngày xuống còn 80 tỷ đồng/ngày, và xác lập mức đáy 242 điểm vào ngày 26/02/2009.

Trong bối cảnh suy thoái và cạnh tranh gay gắt, hoạt động tự doanh – vốn là mảng nghiệp vụ đòi hỏi nguồn vốn lớn và đem lại tỷ trọng lợi nhuận chủ yếu cho các công ty chứng khoán – đã bộc lộ nhiều điểm bất cập. Công ty Cổ phần Chứng khoán An Bình (ABS) được thành lập vào cuối năm 2006 trong giai đoạn thị trường hưng thịnh. Sau hơn 2 năm vận hành, quy trình tự doanh, công tác xây dựng chiến lược đầu tư và bộ máy nhân sự của ABS chưa thích ứng kịp với tốc độ biến động và rủi ro của thị trường, dẫn đến sự sụt giảm nghiêm trọng về hiệu quả tài chính trong năm 2008. Việc nghiên cứu thực trạng và tìm kiếm các giải pháp phát triển hoạt động tự doanh tại ABS là yêu cầu cấp thiết.

Đề tài xác định các nhiệm vụ nghiên cứu cụ thể:

  1. Hệ thống hóa các vấn đề lý luận cơ bản về công ty chứng khoán và nghiệp vụ tự doanh chứng khoán trong nền kinh tế.
  2. Phân tích thực trạng hoạt động tự doanh tại Công ty Cổ phần Chứng khoán An Bình giai đoạn 2006–2008, đặt trong tương quan với diễn biến thị trường và các đối thủ cạnh tranh.
  3. Đề xuất hệ thống giải pháp và kiến nghị nhằm hoàn thiện, nâng cao chất lượng hoạt động tự doanh tại ABS trong giai đoạn tiếp theo.

Đối tượng nghiên cứu của khóa luận là hoạt động tự doanh chứng khoán và các vấn đề quản lý danh mục đầu tư. Phạm vi nghiên cứu về không gian tập trung tại Công ty Cổ phần Chứng khoán An Bình, có so sánh đối chiếu với một số công ty chứng khoán niêm yết tại Việt Nam; phạm vi thời gian thu thập dữ liệu và phân tích thực trạng chủ yếu trong giai đoạn từ năm 2006 đến năm 2008, cập nhật đầu năm 2009.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khóa luận xây dựng hệ thống cơ sở lý thuyết dựa trên khung pháp lý của thị trường chứng khoán Việt Nam và lý thuyết tài chính hiện đại:

  • Khung pháp lý điều chỉnh: Khái niệm và điều kiện hoạt động của công ty chứng khoán theo Luật Chứng khoán số 70/2006/QH11; Quyết định số 27/2007/QĐ-BTC ngày 24/04/2007 của Bộ Tài chính về quy chế tổ chức và hoạt động công ty chứng khoán; Nghị định số 14/2007/NĐ-CP ngày 19/01/2007 quy định mức vốn pháp định cho nghiệp vụ tự doanh là 100 tỷ đồng (và quy định tổng vốn điều lệ tối thiểu 300 tỷ đồng trước ngày 31/01/2009 để thực hiện đầy đủ 4 nghiệp vụ); Quyết định số 55/2004/QĐ-BTC ngày 17/06/2004 quy định các hạn mức đầu tư an toàn trong tự doanh.
  • Khung lý thuyết chuyên ngành: Lý thuyết thị trường hiệu quả (Efficient Market Hypothesis - EMH), lý thuyết quản lý danh mục đầu tư hiện đại (Modern Portfolio Theory) về phân bổ tài sản (Asset Allocation), lựa chọn chứng khoán (Security Selection), chiến lược quản lý danh mục thụ động (khớp chỉ số, Buy-and-Hold) và chiến lược quản lý danh mục chủ động (Active Strategy).
  • Hệ thống chỉ tiêu đánh giá: Nhóm chỉ tiêu định tính (mức độ đa dạng hóa sản phẩm tự doanh, mức độ chuyên nghiệp, cơ sở hạ tầng công nghệ và nhân sự) và nhóm chỉ tiêu định lượng (quy mô vốn, doanh thu, lợi nhuận thuần, vòng quay vốn tự doanh, ROA, ROE, P/E, EPS).

Phương pháp nghiên cứu được tác giả sử dụng là phương pháp duy vật biện chứng kết hợp phân tích - tổng hợp lý thuyết, phương pháp thống kê mô tả số liệu tài chính, phương pháp so sánh đối chiếu (benchmarking) giữa ABS và các công ty chứng khoán cùng ngành (SSI, KLS, HPC, BVS, TLS, FPTS). Nguồn dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu bao gồm Báo cáo tài chính kiểm toán năm 2007, 2008 và Báo cáo thường niên năm 2008 của ABS; dữ liệu giao dịch từ Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HASTC) và Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE).

Nội dung chính theo từng chương

Chương I: Một số vấn đề cơ bản về hoạt động tự doanh của công ty chứng khoán

Chương I tổng hợp có hệ thống các lý luận nền tảng về tổ chức và hoạt động của công ty chứng khoán, làm rõ bản chất của nghiệp vụ tự doanh.

  1. Khái niệm và mô hình tổ chức: Công ty chứng khoán là định chế tài chính trung gian hoạt động theo mô hình chuyên doanh hoặc mô hình đa năng. Cơ cấu tổ chức chia thành hai khối: Khối nghiệp vụ (Front Office - phụ trách môi giới, tự doanh, bảo lãnh phát hành, tư vấn) và Khối phụ trợ (Back Office - hỗ trợ kỹ thuật, lưu ký, kế toán, kiểm soát). Về hình thức sở hữu, công ty cổ phần là mô hình phổ biến nhất nhờ tính liên tục trong hoạt động, khả năng phân tán rủi ro và huy động vốn linh hoạt.

  2. Bản chất và phân loại hoạt động tự doanh: Tự doanh chứng khoán là việc công ty chứng khoán tự thực hiện các giao dịch mua, bán chứng khoán cho chính mình nhằm tìm kiếm lợi nhuận, hỗ trợ bình ổn giá, tạo lập thị trường cho chứng khoán mới phát hành và thu gom cổ phiếu lô lẻ. Phân loại tự doanh được tiếp cận theo hai tiêu chí:

    • Theo mục tiêu đầu tư: Đầu tư ngân quỹ, đầu tư hưởng lợi (đầu cơ, kinh doanh chênh lệch giá, phòng vệ), đầu tư nắm quyền kiểm soát doanh nghiệp, và hoạt động tạo lập thị trường.
    • Theo công cụ/đối tượng: Tự doanh cổ phiếu, tự doanh trái phiếu, tự doanh chứng chỉ quỹ và chứng khoán phái sinh.

  3. Nguyên tắc và quy trình hoạt động: Pháp luật quy định 4 nguyên tắc bắt buộc khi tự doanh: Tách biệt quản lý (ngăn cách bộ phận tự doanh và môi giới - Chinese Wall), Ưu tiên thực hiện lệnh của khách hàng trước lệnh tự doanh của công ty, Bình ổn thị trường và Tạo lập thị trường. Quy trình tự doanh chuẩn hóa gồm 5 giai đoạn:

    • Giai đoạn 1: Xây dựng chiến lược đầu tư.
    • Giai đoạn 2: Khai thác và tìm kiếm cơ hội đầu tư.
    • Giai đoạn 3: Phân tích, thẩm định và đánh giá chất lượng cơ hội đầu tư.
    • Giai đoạn 4: Thực hiện phương án đầu tư (đặt lệnh giao dịch niêm yết hoặc đàm phán thỏa thuận OTC).
    • Giai đoạn 5: Quản lý danh mục đầu tư và thu hồi vốn (bao gồm việc giám sát, cơ cấu lại danh mục hoặc thực hiện cắt lỗ - cut loss).
Tiêu chí Quản lý danh mục thụ động Quản lý danh mục chủ động
Cơ sở lý thuyết Dựa trên giả định thị trường hiệu quả (EMH) Thị trường có lúc định giá sai chứng khoán
Phương thức thực hiện Mua và nắm giữ (Buy-and-Hold), mô phỏng chỉ số (Match-Index) Dự báo xu hướng, chủ động mua/bán tái cơ cấu
Tần suất điều chỉnh Tối thiểu hoặc không điều chỉnh trong dài hạn Liên tục theo các biến động và chu kỳ thị trường
Mục tiêu lợi nhuận Đạt mức tỷ suất sinh lời tương đương thị trường Tìm kiếm mức sinh lời vượt trội (Alpha)

Chương II: Thực trạng hoạt động tự doanh của CTCP Chứng khoán An Bình

Chương II tập trung phân tích thực tế hoạt động kinh doanh và mảng tự doanh của ABS trong giai đoạn từ khi thành lập đến năm 2008.

  1. Tổng quan về ABS: Công ty Cổ phần Chứng khoán An Bình thành lập ngày 29/09/2006, có trụ sở chính tại 101 Láng Hạ (Hà Nội), 3 chi nhánh (Hà Nội, TP.HCM, Hải Phòng) và 18 đại lý nhận lệnh. ABS có sự hậu thuẫn tài chính từ các cổ đông chiến lược: Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN), Ngân hàng TMCP An Bình (ABBANK) và Công ty Xuất nhập khẩu Tổng hợp Hà Nội (Geleximco). Quá trình tăng vốn điều lệ của ABS diễn ra qua các mốc: 50 tỷ đồng (tháng 09/2006) tăng lên 300 tỷ đồng (tháng 04/2007) và đạt 397 tỷ đồng (tháng 12/2008), đáp ứng quy định vốn pháp định của Nghị định 14/2007/NĐ-CP.

  2. Thực trạng tài chính giai đoạn 2006–2008:

Chỉ tiêu tài chính Năm 2006 Năm 2007 Năm 2008
Vốn điều lệ (đồng) 50.000.000.000 300.000.000.000 397.000.000.000
Tổng tài sản (đồng) 218.600.000.000 - 848.829.538.650
Vốn chủ sở hữu (đồng) - - 312.126.398.122
Doanh thu (đồng) - 137.116.520.000 103.838.341.867
Lợi nhuận sau thuế (đồng) - 59.343.000.000 (94.417.072.343)
Tỷ suất ROE (%) - 8,12% -8,97%
Tỷ suất ROA (%) - 31,55% -25,97%

Năm 2008, doanh thu toàn công ty giảm 24,27% so với năm 2007, trong khi tổng chi phí hoạt động tăng 162% do mở rộng mạng lưới, tuyển dụng thêm nhân sự đầu năm và đầu tư giải pháp phần mềm quản trị tích hợp Core securities (làm tỷ trọng tài sản cố định tăng từ 6% lên gần 13%). Lợi nhuận sau thuế năm 2008 ghi nhận mức lỗ 94,417 tỷ đồng. Khi so sánh với các công ty chứng khoán niêm yết khác năm 2008 (KLS lỗ 347,4 tỷ đồng; HPC lỗ 119,8 tỷ đồng; BVS lỗ 452,8 tỷ đồng; riêng SSI lãi 277,8 tỷ đồng), kết quả thua lỗ của ABS nằm trong bức tranh suy thoái chung của toàn ngành.

  1. Cơ cấu và thực trạng nghiệp vụ tự doanh tại ABS:
  • Cơ cấu danh mục đầu tư năm 2007: Tổng giá trị đầu tư chứng khoán đạt 248,826 tỷ đồng; trong đó đầu tư ngắn hạn chiếm 188,826 tỷ đồng (bao gồm 87,112 tỷ đồng cổ phiếu niêm yết, 40,524 tỷ đồng cổ phiếu chưa niêm yết, 61,189 tỷ đồng quyền mua cổ phiếu) và đầu tư dài hạn 60 tỷ đồng vào Công ty Cổ phần Giấy An Hòa. ABS hoàn toàn chưa triển khai mảng tự doanh trái phiếu.
  • Quy mô vốn tự doanh: Chiếm trên 30% tổng vốn điều lệ của công ty.
  • Cơ cấu nhân sự bộ phận tự doanh: Cuối năm 2008, bộ phận tự doanh ABS có 7 nhân sự (gồm 1 trưởng phòng, 1 phó phòng và 5 chuyên viên), chiếm 11% nhân sự công ty nhưng chỉ có 3 người có Chứng chỉ hành nghề do Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cấp. Quy mô này nhỏ hơn so với các đối thủ cạnh tranh như TLS (11 người), SSI (12 người), FPTS (9 người).
Công ty chứng khoán Vốn điều lệ (đồng) Doanh thu 2008 (đồng) Lợi nhuận sau thuế 2008 (đồng)
ABS 397.000.000.000 103.838.341.867 (94.417.072.343)
KLS 503.630.600.000 302.016.814.924 (347.442.933.183)
HPC 239.398.090.000 56.199.463.768 (119.801.125.977)
BVS 451.500.000.000 209.015.552.319 (452.859.286.704)
SSI 1.366.666.710.000 1.135.991.360.676 277.819.245.792

Chương III: Giải pháp phát triển hoạt động tự doanh tại CTCP CK An Bình

Dựa trên các phân tích tại Chương II, Chương III đề xuất nhóm giải pháp nhằm khắc phục các hạn chế nội tại và nâng cao hiệu quả tự doanh tại ABS:

  1. Hoàn thiện quy trình tự doanh và quản trị rủi ro: Xây dựng hệ thống hạn mức đầu tư chi tiết cho từng cấp xét duyệt; thiết lập kỷ luật cắt lỗ (cut loss) nghiêm ngặt khi danh mục chạm ngưỡng biến động bất lợi; thực hiện đánh giá độc lập giữa bộ phận phân tích và bộ phận thực hiện lệnh tự doanh.
  2. Đa dạng hóa danh mục đầu tư: Khắc phục tình trạng tập trung quá mức vào cổ phiếu bằng cách mở rộng sang mảng tự doanh trái phiếu doanh nghiệp và trái phiếu chính phủ (tận dụng quan hệ với các tập đoàn lớn như Vinashin, Vinacomin), bổ sung các sản phẩm có thu nhập cố định nhằm phòng thủ khi thị trường cổ phiếu suy thoái.
  3. Củng cố và chuyên nghiệp hóa đội ngũ nhân sự: Tuyển dụng bổ sung chuyên viên phân tích định lượng, chuẩn hóa 100% chứng chỉ hành nghề chứng khoán cho nhân viên phòng tự doanh; tổ chức đào tạo chuyên sâu về phân tích kỹ thuật và định giá tài sản OTC.
  4. Khai thác tối đa nguồn lực từ cổ đông chiến lược: Tận dụng hệ sinh thái của EVN, ABBANK và Geleximco để tiếp cận sớm các cơ hội đầu tư tài chính, hỗ trợ nguồn vốn vay linh hoạt và triển khai các nghiệp vụ Repo cổ phiếu an toàn.
  5. Ứng dụng hiệu quả hệ thống công nghệ thông tin: Vận hành tối đa năng lực xử lý của hệ thống Core securities mới đầu tư để theo dõi trạng thái danh mục theo thời gian thực và tự động hóa cảnh báo rủi ro danh mục.
  6. Kiến nghị với cơ quan quản lý: Đề xuất Ủy ban Chứng khoán Nhà nước và Bộ Tài chính sớm hoàn thiện khung pháp lý cho các công cụ phòng vệ (chứng khoán phái sinh như hợp đồng tương lai, quyền chọn), xem xét mở rộng biên độ giao dịch hợp lý và triển khai nghiệp vụ giao dịch ký quỹ (margin trading) và bán khống (short sale) có kiểm soát.

Kết quả và đóng góp

  1. Khái quát thực trạng: Khóa luận đã phản ánh trung thực bức tranh tài chính và hoạt động tự doanh của ABS trong giai đoạn chuyển giao thị trường 2006–2008. Từ mức lợi nhuận sau thuế dương 59,343 tỷ đồng năm 2007, công ty đã ghi nhận mức lỗ 94,417 tỷ đồng trong năm 2008 do ảnh hưởng của suy thoái thị trường chứng khoán chung và chi phí đầu tư hạ tầng tăng cao.
  2. Chỉ ra các điểm nghẽn nghiệp vụ: Khóa luận chỉ ra danh mục tự doanh của ABS có tính tập trung rủi ro cao vào cổ phiếu (ngắn hạn chiếm 188,826 tỷ đồng trên tổng số 248,826 tỷ đồng đầu tư năm 2007) và hoàn toàn vắng bóng nghiệp vụ tự doanh trái phiếu. Bộ máy nhân sự tự doanh còn mỏng (7 người, 3 chứng chỉ hành nghề), thiếu tính chuyên biệt hóa so với quy mô vốn điều lệ 397 tỷ đồng.
  3. Giá trị đóng góp: Đề xuất được hệ thống giải pháp gắn liền với điều kiện thực tế của ABS, khai thác được lợi thế cổ đông chiến lược và nền tảng công nghệ Core securities, đưa ra định hướng chuyển dịch danh mục cân bằng giữa cổ phiếu và trái phiếu.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

  • Hạn chế: Nguồn dữ liệu thống kê chi tiết của khóa luận chịu giới hạn trong phạm vi tài liệu nội bộ được công bố của ABS đến cuối năm 2008 và dữ liệu thị trường đầu năm 2009. Một số chỉ tiêu tài chính năm 2006 chưa đầy đủ do công ty mới thành lập vào cuối tháng 9/2006.
  • Hướng nghiên cứu tiếp: Khi thị trường tài chính hồi phục và các sản phẩm phái sinh, giao dịch ký quỹ được pháp luật chính thức cho phép triển khai, các nghiên cứu tiếp theo có thể mở rộng đánh giá hiệu quả của các mô hình định lượng quản trị danh mục (như mô hình VaR - Value at Risk) và các công cụ phòng vệ phái sinh trong hoạt động tự doanh của công ty chứng khoán.

Giá trị tham khảo

Khóa luận là tài liệu tham khảo thiết thực cho sinh viên các chuyên ngành Tài chính Doanh nghiệp, Kinh doanh Chứng khoán và Thị trường Tài chính. Nội dung tài liệu cung cấp nguồn số liệu thực tế về cơ cấu chi phí, quy trình tự doanh, danh mục đầu tư và biến động tài chính của một công ty chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008. Các nhà nghiên cứu và học viên có thể tham khảo cấu trúc phân tích đối chuẩn (benchmarking) giữa các công ty chứng khoán và khung lý thuyết về phân bổ tài sản trong quản lý danh mục tự doanh.

Câu hỏi thường gặp

1. Vốn điều lệ của Công ty Cổ phần Chứng khoán An Bình biến động như thế nào từ năm 2006 đến năm 2008? Vốn điều lệ của ABS tăng qua 3 giai đoạn: khởi điểm đạt 50 tỷ đồng vào ngày 29/09/2006, tăng lên 300 tỷ đồng vào ngày 18/04/2007, và đạt 397 tỷ đồng vào ngày 10/12/2008, giúp công ty không chịu áp lực cắt giảm nghiệp vụ theo quy định vốn tối thiểu 300 tỷ đồng của Nghị định 14/2007/NĐ-CP.

2. Kết quả kinh doanh năm 2008 của ABS ra sao và nguyên nhân chính dẫn đến thua lỗ là gì? Năm 2008, ABS đạt doanh thu 103,838 tỷ đồng và lỗ sau thuế 94,417 tỷ đồng (ROE đạt -8,97%, ROA đạt -25,97%). Nguyên nhân thua lỗ do chỉ số VN-Index sụt giảm 65,9% khiến hoạt động tự doanh bị lỗ nặng, đồng thời tổng chi phí tăng 162% từ việc tuyển dụng nhân sự, mở rộng mạng lưới chi nhánh và đầu tư hệ thống Core securities.

3. Cơ cấu danh mục đầu tư chứng khoán của ABS năm 2007 gồm những khoản mục nào? Tổng giá trị đầu tư chứng khoán năm 2007 của ABS là 248,826 tỷ đồng, bao gồm 188,826 tỷ đồng đầu tư ngắn hạn (87,112 tỷ đồng cổ phiếu niêm yết; 40,524 tỷ đồng cổ phiếu chưa niêm yết; 61,189 tỷ đồng quyền mua) và 60 tỷ đồng đầu tư dài hạn vào Công ty Cổ phần Giấy An Hòa. Công ty chưa thực hiện tự doanh trái phiếu.

4. Đội ngũ nhân sự bộ phận tự doanh của ABS cuối năm 2008 có quy mô như thế nào? Bộ phận tự doanh của ABS có 7 nhân sự (gồm 1 trưởng phòng, 1 phó phòng và 5 nhân viên), chiếm hơn 11% tổng nhân sự công ty. Trong số 7 người, có 3 nhân sự sở hữu Chứng chỉ hành nghề do Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cấp.

5. Pháp luật Việt Nam quy định những hạn chế đầu tư nào đối với hoạt động tự doanh của công ty chứng khoán? Theo Quyết định số 55/2004/QĐ-BTC, công ty chứng khoán không được đầu tư vào cổ phiếu của công ty sở hữu trên 50% vốn điều lệ của chính công ty chứng khoán đó; không đầu tư trên 20% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của một tổ chức niêm yết; không đầu tư trên 15% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của một tổ chức chưa niêm yết; và không góp vốn quá 15% tổng số vốn góp của một công ty TNHH.

Kết luận

Khóa luận tốt nghiệp của tác giả Nguyễn Thị Mến đã hệ thống hóa toàn diện cơ sở lý luận về nghiệp vụ tự doanh và quy trình quản lý danh mục đầu tư của công ty chứng khoán. Công trình phân tích chi tiết thực trạng tài chính và hoạt động tự doanh tại Công ty Cổ phần Chứng khoán An Bình giai đoạn 2006–2008, chỉ ra những tổn thất tài chính trong cuộc khủng hoảng năm 2008 cùng các hạn chế về cơ cấu danh mục và quy mô nhân sự. Trên cơ sở đó, tác giả đã đề xuất hệ thống giải pháp thiết thực nhằm tái cơ cấu danh mục, nâng cao năng lực phân tích và hoàn thiện quản trị rủi ro tự doanh cho ABS.