CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 1.1 Tổng quan nghiên cứu nước ngoài Theo như các nghiên cứu Modigliani và Miller (1958), nhóm tác giả đã giả định rằng “Trong thị trường vốn hoàn hảo và không có chi phí, quyết định đầu tư của một công ty không phụ thuộc vào điều kiện tài chính của nó bằng nguồn tài trợ bên ngoài. Sự thay thế hoàn hảo cho vốn nội bộ của công ty và chi phí sử dụng các quỹ này là như nhau”. Tuy nhiên, trên thực tế, doanh nghiệp thường gặp rất nhiều hạn chế khi tiếp xúc với các nguồn tài trợ bên ngoài, do đó hoạt động quyết định đầu tư sẽ phụ thuộc nhiều vào dòng tiền tài chính nội bộ của doanh nghiệp. Tiếp theo, lý thuyết đại diện của Jensen và Meckling (1976) giải thích tại sao một công ty phải đối mặt với chi phí lãi vay cao hơn không cố gắng kiếm tiền từ các nguồn khác (ví dụ như: nợ, thị trường chứng khoán).
Vấn đề nảy sinh khi có xung đột lợi ích giữa người quản lý, chủ nợ và cổ đông vì những mục tiêu khác nhau. Chi phí của một giao dịch kết hợp với các vấn đề về nợ và vốn cổ phần có thể làm tăng chi phí tài trợ bên ngoài. Nợ là kênh tài trợ bên ngoài duy nhất có sẵn cho một công ty. Nợ tài chính cho phép chủ nợ được hưởng lãi khi thanh toán và nhận được tiền gốc khi đến hạn.
Nếu thanh toán không đúng hạn thì tài sản đã thanh toán của công ty sẽ được bán để gây quỹ. Thường có tài sản trong một dự án đầu tư; do đó, việc thu hồi vốn sau khi thanh lý là rất khó khăn. Trong trường hợp này, để bảo vệ quyền lợi của chủ nợ, họ sẽ tạo bất lợi cho người nợ phải trả lãi cao hơn, hạn chế quy mô khoản vay. Thêm vào đó, một lượng lớn tài liệu thực nghiệm theo sau, Fazzari và cộng sự.
(1988), sử dụng tỷ lệ chi trả cổ tức làm thước đo hạn chế tài chính, xem xét đầu tư dưới ảnh hưởng của dòng tiền, cơ hội đầu tư và tỷ lệ lợi nhuận trên giá trị vốn chủ sở hữu. Nghiên cứu của nhóm tác giả này cho thấy các doanh nghiệp có nguồn tài chính hạn chế nhạy cảm hơn với các khoản đầu tư so với các doanh nghiệp có ít hoặc không có hạn chế về tài chính. Hoshi và cộng sự (1991) nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và quyết định đầu tư của các doanh nghiệp ở Nhật Bản, theo nhóm các doanh nghiệp thuộc Keiretsu (một dạng của tập đoàn kinh tế ở Nhật Bản) và các doanh nghiệp không thuộc Keiretsu. Kết quả nghiên cứu cho thấy các doanh nghiệp không 4 thuộc Keiretsu (có nhiều hạn chế về tài chính) sẽ có khoản đầu tư nhạy cảm với tiền mặt hơn các doanh nghiệp Keiretsu.
Tuy nhiên, Kaplan và Zingales (1997) đã bác bỏ kết quả của Fazzari et al. Họ nghiên cứu cách sử dụng quen thuộc của độ nhạy đầu tư đối với dòng tiền. Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng những hạn chế về tài chính càng ít ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của công ty thì chúng càng nhạy cảm hơn với sự sẵn có của dòng tiền. Ngoài ra, Gomes (2001) cho thấy rằng sự hiện diện hay vắng mặt của mâu thuẫn tài chính là không đủ để tạo ra những tác động đáng kể của dòng tiền và cũng không cần thiết phải có những hiệu ứng dòng tiền này.
Hubbard (1998) đã phân tích các yếu tố khác nhau bao gồm kiểm kê đầu tư, nghiên cứu và phát triển, việc làm, hình thành và tồn tại của doanh nghiệp, định giá và quản lý rủi ro doanh nghiệp để xác định mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định đầu tư sử dụng Dữ liệu Hoa Kỳ. Kết quả của Hubbard ủng hộ mạnh mẽ rằng có mối quan hệ quan trọng giữa đầu tư và thay đổi giá trị ròng. Nghiên cứu của Hall et al. (1998) đã sử dụng phiên bản dữ liệu bảng của phương pháp Var để xem xét các yếu tố quyết định đầu tư vào các công ty khoa học của Hoa Kỳ, Pháp và Nhật Bản trong giai đoạn 1979-1989.
Họ nhận thấy rằng có mối quan hệ chặt chẽ hơn giữa đầu tư và lợi nhuận, doanh thu và dòng tiền và những mối quan hệ này khác nhau giữa các quốc gia. Carpenter và Guariglia (2008) cũng phân tích các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến quyết định đầu tư với những phát hiện hỗ trợ các nghiên cứu trước đó. Đặc biệt, họ ước tính sự hồi quỹ đầu tư làm nổi bật bộ mặt của các công ty bị hạn chế tài chính ở các công ty Anh trong giai đoạn 1983-2000. Họ quan sát thấy rằng dòng tiền không thể giải thích được bản chất nhạy cảm về quyết định đầu tư của các công ty lớn.
Tuy nhiên, khả năng diễn giải của nó vẫn giống nhau đối với các công ty nhỏ. Điều này cho thấy tầm quan trọng của biến dòng tiền trong phương trình đầu tư có thể do sự bất cân xứng thông tin trên thị trường vốn.2 Các nguyên cứu trong nước Chỉ có một số nhóm nhà nghiên cứu đang cố gắng giải quyết vấn đề này vì nó liên quan đến kịch bản ở Việt Nam, trong khi quyết định đầu tư của các doanh nghiệp đã trở thành một vấn đề lớn trong những năm gần đây. Cụ thể, Ninh L. (2007) 5 phân tích một số yếu tố tác động đến quyết định đầu tư của doanh nghiệp tư nhân ở Đồng bằng sông Cửu Long.
Tuy nhiên, trong nghiên cứu này, các biến số khác như cơ hội đầu tư, khu vực hoặc rủi ro kinh doanh và các yếu tố kinh tế vĩ mô có thể ảnh hưởng đến quyết định đầu tư ở cấp độ công ty vẫn chưa được phân tích. Do đó, nghiên cứu này đề xuất điều tra tình huống này vì nó liên quan đến quy mô lớn hơn để khắc phục các vấn đề liên quan. Tiếp đến với nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư ở Việt Nam có nhóm tác giả Phạm Lê Thông, Lê Khương Ninh, Lê Tấn Nghiêm, Phan Anh tú và Huỳnh Việt Khải (2008). Kết quả của nghiên cứu từ 294 doanh nghiệp ngoại quốc doanh ở Kiên Giang cho thấy rằng đầu tư của các doanh nghiệp phụ thuộc chủ yếu vào vốn tự có.
Vốn này thường được tích luỹ từ lợi nhuận của các năm trước. Sự tăng trưởng của lợi nhuận đối với các doanh nghiệp tạo điều kiện cho việc tích luỹ vốn để đầu tư. Tuy nhiên, do bị hạn chế về vốn tự có, các doanh nghiệp ngoại quốc doanh phụ thuộc vào việc vay vốn từ các ngân hàng thương mại. Đồng thời, đầu tư của họ cũng phụ thuộc vào tăng trưởng doanh thu trong quá khứ, mà cũng phụ thuộc vào nhiều yếu tố như năng lực tự nhiên và môi trường kinh doanh.
Quy mô của doanh nghiệp cũng ảnh hưởng đến quyết định đầu tư, với các doanh nghiệp lớn thường có tốc độ mở rộng chậm hơn. Ngoài ra, khả năng mở rộng mặt bằng cũng ảnh hưởng tiêu cực đến lượng đầu tư, với các doanh nghiệp có khả năng mở rộng mặt bằng cao thường đầu tư ít hơn do kiếm được lợi nhuận từ việc đầu cơ đất đai. Lê Bảo Lâm & Lê Văn Hướng (2012) cũng đã nghiên cứu về về các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư từ việc phân tích dữ liệu điều tra về doanh nghiệp Tiền Giang năm 2010, nhóm tác giả đã sử dụng mô hình hồi quy logistic để xác định vè cho tháy kết quả rằng có 7 yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của doanh nghiệp. Các yếu tố này bao gồm: (1) Tổng số lao động, (2) Tổng tài sản, (3) Tổng doanh thu, (4) Lợi nhuận trước thuế, (5) ROA, (6) Vốn chủ sở hữu và (7) Loại hình doanh nghiệp tư nhân.
Ngoài ra, các biến số như ROE, ROS, giá trị xuất khẩu của doanh nghiệp và ngành nghề kinh doanh chính cũng đóng vai trò quan trọng trong quyết định đầu tư của doanh nghiệp. Đinh Văn Khuê (2013) đã nghiên cứu đề tài “Phân tích ảnh hưởng của tỷ lệ nợ lên quyết định đầu tư : Bằng chứng từ các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng 6 khoán TP. Tác giả đã lựa chọn các công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE trong gia đoạn 2009 – 2012. Kết quả của nghiên cứu này cho thấy rằng tỷ lệ nợ có tác động ngược chiều lên đầu tư cố định của các công ty.
Trong quá trình nghiên cứu, hầu hết các nghiên cứu trước đó đã chỉ ra rằng hoặc tỷ lệ nợ của các công ty tăng trưởng thấp có tác động tích cực lên đầu tư, hoặc tỷ lệ nợ của các công ty tăng trưởng cao có tác động tiêu cực lên đầu tư, ít nghiên cứu cho thấy rằng cả hai tỷ lệ nợ của các loại công ty này đều có tác động tiêu cực lên đầu tư. Tuy nhiên, nghiên cứu này chỉ ra rằng tỷ lệ nợ tổng, tỷ lệ nợ vay và tỷ lệ nợ vay ngắn hạn của cả hai loại công ty tăng trưởng cao và tăng trưởng thấp đều có tác động tích cực lên đầu tư cố định. Đối với tỷ lệ nợ vay dài hạn, chỉ tỷ lệ nợ vay dài hạn của các công ty tăng trưởng cao mới có tác động ngược chiều lên đầu tư cố định. Trong cùng năm đó nhóm tác giả Nguyễn Thị Ngọc Trang & Trang Thúy Quyên (2013) đã nghiên cứu đề tài: “Mối quan hệ giữa sử dụng đòn bẩy tài chính và quyết định đầu tư”.
Nhóm thực hiện nghiên cứu trên một mẫu gồm 264 công ty đã niêm yết trước năm 2010 trên 2 sàn HOSE và HNX , trong khoảng thời gian từ năm 2009 đến 2011. Mô hình nghiên cứu được xây dựng dựa trên dữ liệu bảng và được thực hiện hồi quy bằng ba phương pháp khác nhau: OLS, FEM, REM. Kết quả cho thấy rằng việc sử dụng đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng tích cực đến quyết định đầu tư của cả mẫu và các công ty tăng trưởng cao trong mẫu nghiên cứu. Tuy nhiên, đối với các công ty tăng trưởng thấp, đòn bẩy tài chính lại có tác động tiêu cực đến quyết định đầu tư.
Trần Thị Ánh Nguyệt ( 2014) đã nghiên cứu về tác động của đồn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư doanh nghiệp phi tài chính tại Việt Nam bằng việc sử dụng mô hình hồi quy theo phương pháp LS kết hợp với dữ liệu bảng. Kết quả nghiên cứu từ 150 công ty phi tài chính trên HOSE Và HNX trong giai đoạn 2007-2013 cho thấy sử dụng đòn bẩy tài chính có tác động ngược chiều đối với quyết định đầu tư của doanh nghiệp.