Hoàn thiện hoạt động phát hành trái phiếu chính phủ nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho ngân sách nhà nước

Quá trình chuyển đổi sang nền kinh tế thị trường và hội nhập quốc tế, cùng với tác động của… 242 trang · Trường Đại Học Kinh Doanh Và Công Nghệ Hà Nội · 2023.

• Tác giả: Trần Anh Dũng
• Người hướng dẫn: GS. Nguyễn Công Nghiệp
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Doanh Và Công Nghệ Hà Nội
• Chuyên ngành: Quản Trị Kinh Doanh
• Đề tài: Nâng Cao Hiệu Quả Huy Động Vốn Qua Phát Hành Trái Phiếu Chính Phủ
• Loại tài liệu: luận án tiến sĩ
• Năm xuất bản: 2023
• Địa điểm: Hà Nội

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• LỜI CẢM ƠN
• 1. CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU
• 1.1. Tình hình nghiên cứu trong nước
• 1.2. Các nghiên cứu về phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ
• 1.3. Các nghiên cứu về ứng dụng công nghệ Blockchain trong hoạt động phát hành và giao dịch trái phiếu
• 1.4. Tình hình nghiên cứu nước ngoài
• 1.5. Các nghiên cứu về phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ
• 1.6. Các nghiên cứu về ứng dụng công nghệ Blockchain trong hoạt động phát hành trái phiếu
• 1.7. Những khoảng trống nghiên cứu
• 1.8. Những đóng góp mới của đề tài
• 1.9. Kết luận Chương 1
• 2. CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ HOẠT ĐỘNG PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ NHẰM NÂNG CAO HIỆU QUẢ HUY ĐỘNG VỐN CHO NGÂN SÁCH NHÀ NƯỚC
• 2.1. Lý luận về hiệu quả huy động vốn cho ngân sách Nhà nước
• 2.2. Khái niệm, đặc điểm và vai trò của ngân sách Nhà nước
• 2.3. Vai trò huy động vốn cho ngân sách Nhà nước
• 2.4. Các hình thức huy động vốn cho Ngân sách nhà nước
• 2.5. Hiệu quả huy động vốn và các tiêu chí đánh giá hiệu quả huy động vốn cho ngân sách Nhà nước
• 2.6. Lý luận về hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ
• 2.7. Khái niệm về TPCP
• 2.8. Đặc điểm và các yếu tố cơ bản của TPCP
• 2.9. Phân loại TPCP
• 2.10. Các phương thức phát hành TPCP
• 2.11. Các chủ thể chính tham gia hoạt động phát hành và giao dịch TPCP
• 2.12. Các nhân tố ảnh hưởng đến hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ
• 2.12.1. Nhân tố khách quan
• 2.12.2. Nhân tố chủ quan
• 2.13. Kinh nghiệm quốc tế về hoàn thiện hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho ngân sách Nhà nước và bài học đối với Việt Nam
• 2.13.1. Kinh nghiệm hoàn thiện hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ của Vương Quốc Anh
• 2.13.2. Kinh nghiệm hoàn thiện hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ của Thái Lan
• 2.13.3. Kinh nghiệm hoàn thiện hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ của Philippines
• 2.13.4. Kinh nghiệm hoàn thiện hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ của Cộng hòa Áo
• 2.13.5. Một số bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
• 2.14. Kết luận Chương 2
• 3. CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG HOẠT ĐỘNG ĐẤU THẦU PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ
• 3.1. Bối cảnh kinh tế trong nước giai đoạn 2010 – 2021 và nhu cầu huy động vốn cho ngân sách Nhà nước trong giai đoạn tới
• 3.1.1. Bối cảnh kinh tế trong nước giai đoạn 2010-2021
• 3.1.2. Nhu cầu huy động vốn cho NSNN trong giai đoạn tới
• 3.2. Thực trạng hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ qua đấu thầu giai đoạn 2010 – 2021
• 3.2.1. Quy chế pháp lý về hoạt động phát hành TPCP qua đấu thầu
• 3.2.2. Cơ chế tổ chức hoạt động phát hành TPCP qua đấu thầu
• 3.2.3. Chủ thể và phương thức phát hành TPCP
• 3.2.4. Kỳ hạn, khối lượng và lãi suất phát hành TPCP
• 3.2.5. Quy mô thị trường TPCP sơ cấp và cơ cấu nhà đầu tư
• 3.2.6. Cơ sở hạ tầng, hệ thống công nghệ thông tin phát hành TPCP
• 3.3. Khảo sát về hoàn thiện hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho ngân sách Nhà nước
• 3.3.1. Xây dựng bảng câu hỏi
• 3.3.2. Thu thập và xử lý dữ liệu
• 3.3.3. Tổng hợp kết quả trả lời câu hỏi khảo sát
• 3.4. Đánh giá hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ qua đấu thầu giai đoạn 2010 – 2021
• 3.4.1. Những kết quả đạt được
• 3.4.2. Những hạn chế tồn tại
• 3.4.3. Nguyên nhân của hạn chế
• 3.5. Kết luận Chương 3
• 4. CHƯƠNG 4: QUAN ĐIỂM, ĐỊNH HƯỚNG VÀ GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN HOẠT ĐỘNG PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ NHẰM NÂNG CAO HIỆU QUẢ HUY ĐỘNG VỐN CHO NGÂN SÁCH NHÀ NƯỚC
• 4.1. Quan điểm, định hướng, giải pháp và mục tiêu phát hành trái phiếu Chính phủ giai đoạn 2021 – 2030
• 4.2. Quan điểm, định hướng và giải pháp phát hành trái phiếu Chính phủ giai đoạn 2021 – 2030
• 4.3. Mục tiêu phát hành TPCP giai đoạn 2021 – 2030
• 4.4. Giải pháp hoàn thiện hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho ngân sách nhà nước
• 4.4.1. Đề xuất nhóm giải pháp vĩ mô
• 4.4.2. Đề xuất nhóm giải pháp vi mô
• 4.5. Kết luận Chương 4
• KẾT LUẬN CHUNG
• DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ ĐƯỢC CÔNG BỐ
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC 1: BẢNG CÂU HỎI KHẢO SÁT
• PHỤ LỤC 2: BÀI PHỎNG VẤN SÂU CÁC CHUYÊN GIA
• PHỤ LỤC 3: KINH NGHIỆM QUỐC TẾ VỀ HOÀN THIỆN HOẠT ĐỘNG PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ
• PHỤ LỤC 3A: KINH NGHIỆM HOÀN THIỆN HOẠT ĐỘNG PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ CỦA CỘNG HÒA LIÊN BANG ĐỨC
• PHỤ LỤC 3B: KINH NGHIỆM HOÀN THIỆN HOẠT ĐỘNG PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ CỦA HÀN QUỐC
• PHỤ LỤC 4: TỔNG QUAN VỀ CÔNG NGHỆ CHUỖI KHỐI BLOCKCHAIN
• PHỤ LỤC 5: CÁC HÌNH THỨC HUY ĐỘNG VỐN HIỆN HỮU TRÊN NỀN TẢNG CÔNG NGHỆ CHUỖI KHỐI BLOCKCHAIN
• PHỤ LỤC 6: BẢNG SO SÁNH CÁC CHỈ SỐ LIÊN QUAN ĐẾN HOẠT ĐỘNG ĐẤU THẦU PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ CỦA VIỆT NAM, THÁI LAN VÀ PHILIPPINES

Tóm tắt

I. Tổng Quan Về Phát Hành Trái Phiếu Chính Phủ Và NSNN

Quá trình chuyển đổi sang nền kinh tế thị trường và hội nhập quốc tế, cùng với tác động của đại dịch Covid-19, đã làm tăng nhu cầu huy động vốn cho Ngân sách Nhà nước (NSNN) tại Việt Nam. Phát hành Trái phiếu Chính phủ (TPCP) là một giải pháp hiệu quả để huy động vốn. Hoàn thiện hoạt động phát hành TPCP giúp Chính phủ điều tiết luân chuyển vốn, thực hiện mục tiêu kinh tế vĩ mô, và là kênh huy động vốn quan trọng cho NSNN và đầu tư phát triển kinh tế - xã hội. Thị trường TPCP Việt Nam đã có những thành tựu đáng kể từ khi thành lập năm 2009, hình thành cấu trúc và các yếu tố cần thiết cho thị trường nợ công chuyên biệt, hiện đại và hiệu quả. Tính đến năm 2021, hơn 2,47 triệu tỷ đồng đã được huy động cho NSNN, trung bình hơn 206 nghìn tỷ đồng/năm, với tỷ lệ huy động thành công bình quân 60-70%. Lãi suất phát hành TPCP đã giảm đáng kể, giúp tiết kiệm cho NSNN và hỗ trợ điều tiết kinh tế vĩ mô. Quy mô thị trường tăng cao, tiệm cận các nước có thị trường TPCP phát triển, đạt 22,7% GDP vào cuối năm 2021.

1.1. Khái Niệm Và Vai Trò Quan Trọng Của TPCP

TPCP là công cụ nợ do Chính phủ phát hành để huy động vốn cho NSNN. TPCP đóng vai trò quan trọng trong việc tài trợ cho các dự án cơ sở hạ tầng, chương trình phát triển kinh tế - xã hội và bù đắp thâm hụt ngân sách. Theo luận án, thị trường TPCP Việt Nam đã đạt được những thành tựu đáng kể trong việc hình thành cấu trúc và các yếu tố, điều kiện cần thiết để phát triển một thị trường nợ công chuyên biệt. Việc phát hành và quản lý hiệu quả TPCP giúp ổn định nền tài chính quốc gia và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế.

1.2. Hiệu Quả Huy Động Vốn Cho Ngân Sách Nhà Nước

Hiệu quả huy động vốn cho NSNN thông qua TPCP được đánh giá dựa trên các tiêu chí như: khối lượng vốn huy động, chi phí huy động (lãi suất), kỳ hạn phát hành, cơ cấu nhà đầu tư và mức độ phát triển của thị trường thứ cấp. Luận án nhấn mạnh rằng việc hoàn thiện hoạt động phát hành TPCP có vai trò quan trọng giúp Chính phủ điều tiết sự luân chuyển vốn của nền kinh tế nhằm thực hiện các mục tiêu kinh tế vĩ mô. Hoạt động này cũng là kênh huy động vốn then chốt cho NSNN và cho đầu tư phát triển kinh tế - xã hội của quốc gia.

II. Thách Thức Rủi Ro Trong Phát Hành Trái Phiếu Chính Phủ

Mặc dù thị trường TPCP Việt Nam đã đạt được nhiều thành tựu, nhưng vẫn còn tồn tại những thách thức và rủi ro. Nhu cầu chi tiêu của Việt Nam ngày càng tăng, đòi hỏi hoạt động huy động vốn cho NSNN phải hiệu quả hơn. Sự bùng phát của đại dịch Covid-19 đã ảnh hưởng tiêu cực đến thu NSNN, trong khi nhu cầu tài trợ vốn cho các gói hỗ trợ kinh tế lại tăng cao. Việt Nam cũng phải đối mặt với tình trạng thâm hụt ngân sách kéo dài và chính sách tiền tệ bị ràng buộc với các mục tiêu về lạm phát và tỷ giá. Để đảm bảo nguồn lực tài chính cho NSNN, cần tiếp tục hoàn thiện hoạt động phát hành TPCP, đặc biệt là thông qua ứng dụng các công nghệ đột phá và đổi mới sáng tạo.

2.1. Yếu Kém Rủi Ro Tiềm Ẩn Của Thị Trường TPCP

Thị trường TPCP Việt Nam còn bộc lộ những yếu kém và rủi ro, bao gồm: quy mô thị trường còn nhỏ so với các nước trong khu vực, thanh khoản thị trường thứ cấp còn hạn chế, cơ cấu nhà đầu tư chưa đa dạng và thiếu vắng các nhà đầu tư dài hạn. Ngoài ra, việc quản lý rủi ro tín dụng, rủi ro lãi suất và rủi ro thanh khoản cũng cần được chú trọng. Giải pháp cần thiết nhất hiện nay là không ngừng hoàn thiện hoạt động phát hành TPCP để nâng cao hiệu quả huy động vốn cho NSNN.

2.2. Khó Khăn Từ Đại Dịch Thâm Hụt Ngân Sách

Đại dịch Covid-19 đã gây ra những tác động tiêu cực đến nền kinh tế Việt Nam, làm giảm thu NSNN và tăng nhu cầu chi tiêu cho các biện pháp phòng chống dịch bệnh và hỗ trợ phục hồi kinh tế. Tình trạng thâm hụt ngân sách kéo dài cũng tạo áp lực lớn lên việc huy động vốn cho NSNN. Để ứng phó với những thách thức này, Chính phủ cần có các giải pháp đồng bộ, bao gồm tăng cường quản lý thu chi NSNN, cải thiện môi trường đầu tư kinh doanh và đẩy mạnh phát triển thị trường tài chính.

2.3. Ràng Buộc Chính Sách Tiền Tệ Và Mục Tiêu Vĩ Mô

Chính sách tiền tệ của Việt Nam bị ràng buộc với các mục tiêu về lạm phát và tỷ giá, hạn chế khả năng sử dụng chính sách tiền tệ để hỗ trợ tài chính cho NSNN. Điều này đòi hỏi Chính phủ phải tìm kiếm các nguồn tài trợ khác, bao gồm phát hành TPCP. Việc điều hành chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa cần có sự phối hợp chặt chẽ để đảm bảo ổn định kinh tế vĩ mô.

III. Ứng Dụng Blockchain Giải Pháp Đột Phá Cho TPCP

Ứng dụng công nghệ chuỗi khối Blockchain được xem là giải pháp “chìa khóa” giúp đổi mới mô hình vận hành của nền tảng công nghệ trong phát hành và giao dịch trái phiếu tại Việt Nam. Blockchain có thể khắc phục những điểm yếu về mặt bảo mật, vận hành và chi phí phát hành. Nhiều nghiên cứu đã chứng minh rằng Blockchain mang lại những lợi ích đáng kể về cải thiện hiệu suất vận hành của hệ thống giao dịch và phát hành chứng khoán, bao gồm rút ngắn quy trình, giảm thiểu chi phí và minh bạch hóa thông tin. Tuy nhiên, còn nhiều vấn đề và rủi ro cần được giải quyết trước khi triển khai rộng rãi Blockchain trong hoạt động phát hành TPCP.

3.1. Lợi Ích Của Blockchain Trong Phát Hành Giao Dịch TPCP

Blockchain có thể giúp rút ngắn quy trình từ khâu phát hành đến đăng ký, lưu ký, niêm yết, giao dịch và thanh toán trái phiếu. Công nghệ này cũng giúp giảm thiểu chi phí phát hành và giao dịch, đồng thời tăng cường tính minh bạch và an toàn của thông tin. Nhờ đó, thanh khoản của thị trường thứ cấp có thể được cải thiện. Việc ứng dụng nền tảng công nghệ chuỗi khối Blockchain sẽ mang lại những lợi ích đáng kể về cải thiện hiệu suất vận hành của hệ thống giao dịch.

3.2. Giải Quyết Vấn Đề Bảo Mật Vận Hành Chi Phí Phát Hành

Blockchain có khả năng mã hóa và phân tán dữ liệu, giúp tăng cường tính bảo mật và chống lại các cuộc tấn công mạng. Công nghệ này cũng giúp tự động hóa các quy trình, giảm thiểu sự can thiệp của con người và tăng hiệu quả vận hành. Chi phí phát hành và giao dịch TPCP có thể được giảm đáng kể nhờ loại bỏ các khâu trung gian và giảm thiểu giấy tờ.

3.3. Những Thách Thức Khi Triển Khai Blockchain

Mặc dù có nhiều tiềm năng, việc triển khai Blockchain trong hoạt động phát hành TPCP vẫn còn gặp nhiều thách thức, bao gồm: thiếu khung pháp lý rõ ràng, thiếu nguồn nhân lực có kỹ năng về Blockchain, và lo ngại về tính riêng tư và bảo mật. Ngoài ra, việc tích hợp Blockchain với các hệ thống hiện có cũng có thể gặp nhiều khó khăn. Cần có sự phối hợp chặt chẽ giữa các cơ quan quản lý, doanh nghiệp và các chuyên gia để giải quyết những thách thức này.

IV. Kinh Nghiệm Quốc Tế Về Phát Hành Trái Phiếu Chính Phủ Hiệu Quả

Nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế về hoàn thiện hoạt động phát hành TPCP nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho NSNN là rất quan trọng. Các nước như Vương Quốc Anh, Thái Lan, Philippines và Cộng hòa Áo đã có những thành công đáng kể trong việc phát triển thị trường TPCP. Học hỏi kinh nghiệm từ các nước này có thể giúp Việt Nam hoàn thiện khuôn khổ pháp lý, cải thiện cơ sở hạ tầng và áp dụng các công nghệ tiên tiến trong hoạt động phát hành TPCP. Các quốc gia này đã làm gì để hoàn thiện hoạt động phát hành TPCP nhằm huy động vốn cho NSNN. Một số bài học kinh nghiệm cho Việt Nam được đúc kết từ các nước có thị trường TPCP phát triển.

4.1. Bài Học Từ Vương Quốc Anh Thái Lan Philippines

Vương Quốc Anh có thị trường TPCP phát triển với hệ thống đấu thầu hiện đại và cơ cấu nhà đầu tư đa dạng. Thái Lan đã thành công trong việc phát triển thị trường TPCP bán lẻ và tăng cường tính minh bạch của thông tin. Philippines đã ứng dụng công nghệ Blockchain trong hoạt động phát hành TPCP để giảm chi phí và tăng hiệu quả. Việt Nam có thể học hỏi kinh nghiệm từ các nước này để cải thiện hoạt động phát hành TPCP.

4.2. Mô Hình Phát Hành TPCP Của Cộng Hòa Áo

Cộng hòa Áo có mô hình phát hành TPCP hiệu quả với sự tham gia của các nhà tạo lập thị trường và hệ thống quản lý rủi ro tiên tiến. Nước này cũng chú trọng đến việc phát triển thị trường TPCP xanh để thu hút các nhà đầu tư có trách nhiệm xã hội. Kinh nghiệm của Cộng hòa Áo có thể giúp Việt Nam phát triển thị trường TPCP bền vững.

4.3. Các Giải Pháp Chính Sách Thành Công Cần Nghiên Cứu

Kinh nghiệm quốc tế cho thấy rằng để phát triển thị trường TPCP hiệu quả, cần có các giải pháp đồng bộ, bao gồm: hoàn thiện khuôn khổ pháp lý, tăng cường tính minh bạch của thông tin, phát triển cơ sở hạ tầng, đa dạng hóa cơ cấu nhà đầu tư, và áp dụng các công nghệ tiên tiến. Chính phủ cần có các chính sách hỗ trợ và khuyến khích sự phát triển của thị trường TPCP để huy động vốn cho NSNN.

V. Đề Xuất Giải Pháp Hoàn Thiện Phát Hành Trái Phiếu Chính Phủ

Hoàn thiện hoạt động phát hành TPCP là rất quan trọng để nâng cao hiệu quả huy động vốn cho Ngân sách Nhà nước. Luận án đề xuất các nhóm giải pháp chung và giải pháp cụ thể hướng đến việc hoàn thiện hoạt động phát hành TPCP, đặc biệt là chú trọng vào việc đề xuất ứng dụng công nghệ đổi mới sáng tạo – công nghệ chuỗi khối Blockchain trong hoạt động phát hành TPCP qua đấu thầu nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho NSNN. Cần có một lộ trình rõ ràng và sự phối hợp chặt chẽ giữa các bên liên quan để triển khai thành công các giải pháp này.

5.1. Nhóm Giải Pháp Vĩ Mô Chính Sách Môi Trường Pháp Lý

Giải pháp vĩ mô bao gồm hoàn thiện khuôn khổ pháp lý, cải thiện môi trường đầu tư kinh doanh, tăng cường quản lý thu chi NSNN và phát triển thị trường tài chính. Cần có các chính sách khuyến khích sự tham gia của các nhà đầu tư dài hạn và phát triển thị trường TPCP xanh. Việc xây dựng một môi trường pháp lý minh bạch và ổn định là yếu tố then chốt để thu hút các nhà đầu tư trong và ngoài nước.

5.2. Nhóm Giải Pháp Vi Mô Kỹ Thuật Phát Hành Quản Lý Rủi Ro

Giải pháp vi mô bao gồm cải thiện kỹ thuật phát hành TPCP, tăng cường quản lý rủi ro tín dụng, rủi ro lãi suất và rủi ro thanh khoản. Cần có hệ thống quản lý rủi ro tiên tiến và đội ngũ chuyên gia có kinh nghiệm để đảm bảo an toàn và hiệu quả của hoạt động phát hành TPCP. Các kỹ thuật phát hành hiện đại và linh hoạt cần được áp dụng để đáp ứng nhu cầu của thị trường.

5.3. Ứng Dụng Blockchain Công Nghệ Mới Vào Thực Tiễn

Việc nghiên cứu, triển khai và thí điểm ứng dụng công nghệ đổi mới sáng tạo – công nghệ chuỗi khối Blockchain vào hoạt động đấu thầu phát hành TPCP là rất quan trọng. Cần có sự hợp tác giữa các cơ quan quản lý, doanh nghiệp và các chuyên gia để xây dựng các ứng dụng Blockchain phù hợp với điều kiện của Việt Nam. Việc ứng dụng Blockchain có thể giúp giảm chi phí, tăng tính minh bạch và hiệu quả của hoạt động phát hành TPCP.

VI. Kết Luận Triển Vọng Phát Triển Thị Trường TPCP

Hoàn thiện hoạt động phát hành Trái phiếu Chính phủ là một quá trình liên tục và đòi hỏi sự nỗ lực của tất cả các bên liên quan. Việt Nam cần tiếp tục học hỏi kinh nghiệm quốc tế, áp dụng các công nghệ tiên tiến và xây dựng một môi trường pháp lý minh bạch và ổn định để phát triển thị trường TPCP hiệu quả. Thị trường TPCP có vai trò quan trọng trong việc huy động vốn cho NSNN và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Với những nỗ lực không ngừng, thị trường TPCP Việt Nam sẽ ngày càng phát triển và đóng góp tích cực vào sự phát triển kinh tế - xã hội của đất nước.

6.1. Tóm Tắt Các Giải Pháp Quan Trọng Nhất

Các giải pháp quan trọng nhất bao gồm: hoàn thiện khuôn khổ pháp lý, cải thiện môi trường đầu tư kinh doanh, tăng cường quản lý thu chi NSNN, phát triển thị trường tài chính, cải thiện kỹ thuật phát hành TPCP, tăng cường quản lý rủi ro và ứng dụng công nghệ Blockchain. Việc thực hiện đồng bộ các giải pháp này sẽ giúp thị trường TPCP phát triển bền vững.

6.2. Triển Vọng Phát Triển Của Thị Trường Trái Phiếu Chính Phủ

Thị trường TPCP Việt Nam có nhiều tiềm năng phát triển trong tương lai. Với sự tăng trưởng kinh tế ổn định và nhu cầu đầu tư cơ sở hạ tầng ngày càng tăng, nhu cầu huy động vốn cho NSNN sẽ tiếp tục tăng cao. Thị trường TPCP cần được phát triển để đáp ứng nhu cầu này và đóng góp tích cực vào sự phát triển kinh tế - xã hội của đất nước.

Nội dung chính

Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ kinh tế chuyên ngành Quản trị kinh doanh (mã số 9.01) của tác giả Trần Anh Dũng, được thực hiện tại Trường Đại học Kinh doanh và Công nghệ Hà Nội năm 2023 dưới sự hướng dẫn khoa học của GS. Nguyễn Công Nghiệp và PGS. Nguyễn Thị Việt Nga, mang tiêu đề: "Hoàn thiện hoạt động phát hành trái phiếu chính phủ nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho Ngân sách Nhà nước".

Tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu

Quá trình chuyển đổi sang nền kinh tế thị trường, áp lực hồi phục kinh tế sau đại dịch Covid-19 và tình trạng bội chi ngân sách nhà nước (NSNN) kéo dài đặt ra yêu cầu cấp bách về việc huy động nguồn lực tài chính công an toàn, bền vững. Phát hành trái phiếu Chính phủ (TPCP) qua phương thức đấu thầu hiện là kênh huy động vốn chủ đạo. Tuy nhiên, hạ tầng công nghệ thông tin phát hành TPCP tại Việt Nam vẫn vận hành theo mô hình tập trung truyền thống, làm hạn chế khả năng tiếp cận của các nhóm nhà đầu tư nhỏ lẻ, chưa tối ưu hóa chi phí và hiệu suất giao dịch. Khoảng trống nghiên cứu được luận án xác định là sự thiếu vắng các công trình trong nước đi sâu vào kỹ thuật phát hành TPCP qua đấu thầu gắn với bài toán hiệu quả huy động vốn cho NSNN trong bối cảnh mới, đồng thời chưa có nghiên cứu chuyên sâu về mô hình ứng dụng công nghệ chuỗi khối (Blockchain) vào quy trình đấu thầu phát hành TPCP tại thị trường Việt Nam.

Mục tiêu nghiên cứu

• Mục tiêu chung: Làm sáng tỏ cơ sở lý luận về hoạt động phát hành TPCP và hiệu quả huy động vốn cho NSNN; đánh giá toàn diện thực trạng hoạt động đấu thầu phát hành TPCP giai đoạn 2010 – 2021; đề xuất hệ thống giải pháp vĩ mô và vi mô, trọng tâm là mô hình ứng dụng công nghệ chuỗi khối Blockchain nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho NSNN đến năm 2030.
• Mục tiêu cụ thể:
  1. Hệ thống hóa khung lý luận về phát hành TPCP, hiệu quả huy động vốn NSNN và tổng hợp bài học kinh nghiệm quốc tế (Anh, Thái Lan, Philippines, Áo, Đức, Hàn Quốc).
  2. Phân tích, đánh giá thực trạng phát hành TPCP qua đấu thầu tại Việt Nam giai đoạn 2010 – 2021 thông qua dữ liệu thứ cấp và khảo sát sơ cấp.
  3. Đề xuất các quan điểm, mục tiêu và nhóm giải pháp hoàn thiện kỹ thuật phát hành, đa dạng hóa phương thức đấu thầu và thiết lập mô hình ứng dụng công nghệ chuỗi khối Blockchain.

Câu hỏi nghiên cứu

Luận án giải quyết 5 câu hỏi nghiên cứu:

1. (i) Cần nhận diện như thế nào về lý luận của hoạt động phát hành TPCP và hiệu quả huy động vốn cho NSNN, bao gồm các tiêu chí đánh giá và vai trò của TPCP?
2. (ii) Thực trạng hoạt động phát hành TPCP qua đấu thầu tại Việt Nam thời gian qua đạt được những kết quả nào, còn những bất cập, hạn chế và nguyên nhân gì?
3. (iii) Thực tiễn hoạt động phát hành TPCP tại các quốc gia trên thế giới đem lại những bài học kinh nghiệm gì có thể tiếp thu cho Việt Nam?
4. (iv) Các nhóm giải pháp đồng bộ nào cần được triển khai để hoàn thiện hoạt động phát hành TPCP nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho NSNN?
5. (v) Tại sao công nghệ chuỗi khối Blockchain lại là giải pháp trọng tâm giúp hoàn thiện kỹ thuật đấu thầu phát hành TPCP và mô hình ứng dụng cụ thể được thiết kế ra sao?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

• Đối tượng nghiên cứu: Hoạt động hoàn thiện phát hành trái phiếu Chính phủ nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho ngân sách Nhà nước.
• Phạm vi nội dung: Tập trung vào kỹ thuật phát hành và thực trạng phát hành TPCP theo phương thức đấu thầu (phương thức chiếm hơn 90% khối lượng phát hành) gắn với các tiêu chí hiệu quả huy động vốn cho NSNN và giải pháp ứng dụng công nghệ chuỗi khối.
• Phạm vi không gian: Thị trường TPCP Việt Nam và kinh nghiệm quốc tế tại Anh, Thái Lan, Philippines, Áo, Đức, Hàn Quốc.
• Phạm vi thời gian: Dữ liệu thực trạng được thu thập và phân tích trong giai đoạn 2010 – 2021; các định hướng, giải pháp và mô hình dự phóng áp dụng cho giai đoạn 2021 – 2030.

---

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Luận án đã hệ thống hóa và phân loại các công trình nghiên cứu trong nước và quốc tế theo hai nhóm chủ đề chính:

Các nghiên cứu về phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ

• Trong nước:
  • Lê Anh Tuấn (2011): Phân tích lý luận và thực trạng thị trường TPCP sơ cấp và thứ cấp giai đoạn 1990 – 2009, đề xuất giải pháp phát triển thị trường giai đoạn tiếp theo.
  • Lê Thị Vân Anh (2017): Tập trung vào giải pháp thu hút và sử dụng nguồn vốn huy động qua kênh phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ Việt Nam từ năm 2005 đến năm 2014.
  • Lê Thị Ngọc (2019): Mở rộng nghiên cứu thực trạng phát triển thị trường TPCP giai đoạn 2011 – 2017, kết hợp phương pháp định tính và định lượng để đánh giá các nhân tố tác động đến thị trường sơ cấp và thứ cấp.
  • Trần Thị Thu Hương (2019): Xây dựng bộ chỉ tiêu đánh giá mức độ phát triển của thị trường TPCP trong bối cảnh hội nhập tài chính giai đoạn 2000 – 2017 dựa trên mô hình kinh tế lượng.
• Quốc tế:
  • USAID (2010): Công bố cẩm nang chẩn đoán và hướng dẫn phát triển thị trường TPCP, chỉ ra 3 nhóm điều kiện tiền đề: điều kiện chung, điều kiện thị trường tiền tệ và quản lý nợ công.
  • Stijn Claessens, Daniela Klingebiel, và Sergio Schmukler (2007): Phân tích các yếu tố thể chế và kinh tế vĩ mô chi phối việc lựa chọn phát hành TPCP bằng đồng nội tệ hay ngoại tệ.

Các nghiên cứu về ứng dụng công nghệ Blockchain trong phát hành và giao dịch trái phiếu

• Trong nước:
  • Lê Văn Lâm và Thân Thị Thu Thủy: Khái quát tiềm năng của Blockchain trong việc rút ngắn quy trình bù trừ, thanh toán và phát hành trên thị trường chứng khoán.
  • Nguyễn Văn Thọ và Trần Việt Tâm (2020): Đề xuất ý tưởng xây dựng mô hình hệ thống giao dịch trái phiếu dựa trên nền tảng chuỗi khối mã nguồn mở Hyperledger Fabric.
  • Lê Vũ Linh Toàn (2021): Lược khảo thực tiễn ứng dụng Blockchain tại các sàn giao dịch chứng khoán quốc tế (Mỹ, Anh, Úc, Đức, Hàn Quốc, Ấn Độ) và nhận định rào cản pháp lý.
• Quốc tế:
  • Capgemini (2016): Lượng hóa chi phí phát hành khi ứng dụng Blockchain (0,9% – 1,5% đối với trái phiếu so với 3,45% phát hành riêng lẻ và 7% đối với IPO), phân tích quy trình số hóa chứng khoán thông qua hợp đồng thông minh.
  • Wanli Chen và Qianxia Wang (2019, 2020): Đánh giá tác động của trái phiếu chuỗi khối (Blockchain bonds) tại thị trường vốn nợ châu Âu, chỉ ra lợi thế cắt giảm khâu trung gian và các thách thức về khả năng mở rộng, tích hợp kỹ thuật.
  • Elisabeta Pana và Vikas Gangal (2021): Tổng hợp danh mục 11 tổ chức tài chính và ngân hàng quốc tế phát hành thành công trái phiếu kỹ thuật số trên nền tảng Blockchain từ năm 2017.

Khoảng trống nghiên cứu được luận án giải quyết

Phần lớn các nghiên cứu trước đây chỉ tiếp cận thị trường TPCP ở góc độ phát triển thị trường chung hoặc nghiên cứu giải pháp vĩ mô giai đoạn trước năm 2018. Luận án lựa chọn giải quyết khoảng trống về việc tối ưu hóa kỹ thuật phát hành qua đấu thầu trong điều kiện kinh tế hậu đại dịch Covid-19, đồng thời thiết kế mô hình kiến trúc công nghệ cụ thể (dựa trên Hyperledger Fabric) và lượng hóa khối lượng phát hành gia tăng bằng phương pháp mô phỏng và dự phóng ngoại suy cho giai đoạn 2026 – 2030.

---

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết và khái niệm sử dụng

• Ngân sách Nhà nước và vay nợ bù đắp thâm hụt: Tiếp cận theo Luật Ngân sách nhà nước năm 2015 (Điều 4), so sánh tương quan giữa các hình thức bù đắp thiếu hụt NSNN (thuế, in tiền, ODA, vay nợ ngân hàng và phát hành TPCP). Luận án làm rõ TPCP là công cụ huy động vốn tự nguyện, bình đẳng, không chịu ràng buộc chính trị hoặc điều kiện quản lý như ODA và vay thương mại.
• Khái niệm và đặc tính TPCP: Trái phiếu Chính phủ được phân tích theo các yếu tố cấu thành: mệnh giá, kỳ hạn, lãi suất danh nghĩa (cố định hoặc thả nổi), giá phát hành (ngang giá, chiết khấu hoặc phụ trội). Ba đặc điểm kỹ thuật cơ bản gồm: tính rủi ro thấp nhất, tính sinh lời thấp và tính thanh khoản cao.
• Khung tiêu chí đánh giá hiệu quả huy động vốn cho NSNN:
  • Quy mô huy động vốn: Khối lượng phát hành thực tế so với kế hoạch dự toán ngân sách và tỷ lệ huy động thành công qua các phiên đấu thầu.
  • Chi phí vốn: Mức lãi suất trúng thầu danh nghĩa và chi phí thực tế phản ánh qua giá phát hành/chiết khấu dòng tiền.
  • Tính thanh khoản và cơ cấu kỳ hạn: Kỳ hạn phát hành bình quân, kỳ hạn bình quân của danh mục nợ và khả năng giao dịch trên thị trường thứ cấp.
  • Năng lực quản trị rủi ro và cơ cấu nhà đầu tư: Đa dạng hóa các định chế nắm giữ, giảm áp lực tái cấp vốn và tránh rủi ro biến động lãi suất.

Phương pháp nghiên cứu

Luận án kết hợp nghiên cứu định tính, phương pháp nghiên cứu tại bàn, điều tra khảo sát thực tế và mô hình hóa toán học:

• Phương pháp nghiên cứu tại bàn và hệ thống hóa: Kế thừa, tổng hợp các số liệu, báo cáo từ Bộ Tài chính, Kho bạc Nhà nước (KBNN), Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN), Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX), Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF), Ngân hàng Thế giới (WB), Ngân hàng Phát triển Châu Á (ADB).
• Phương pháp khảo sát bằng bảng hỏi (Primary Survey):
  • Xác định cỡ mẫu: Áp dụng công thức cỡ mẫu tối thiểu của Comrey và Lee (1992): $n = 5 \times m$ ($m$ là số lượng câu hỏi trong phiếu).
  • Thực hiện điều tra: Phát trực tiếp 60 phiếu khảo sát tới các chuyên gia quản lý, cơ quan điều hành và các nhà đầu tư tham gia đấu thầu TPCP.
  • Xử lý dữ liệu: Thu về 58 phiếu, loại bỏ các phiếu không hợp lệ, đưa vào phân tích chính thức 53 phiếu hợp lệ bằng phần mềm Microsoft Excel.
  • Phỏng vấn sâu: Thực hiện phỏng vấn chuyên sâu theo đề cương bán cấu trúc với các chuyên gia tài chính và nhà quản lý (chi tiết tại Phụ lục 2).
• Phương pháp mô phỏng và dự phóng ngoại suy: Dựa trên chuỗi số liệu thực tế giai đoạn 2010 – 2021 để xây dựng mô hình dự báo độ nhạy của hệ thống đấu thầu phát hành khi có sự thay đổi về tham số công nghệ (ứng dụng chuỗi khối Blockchain), lượng hóa khối lượng phát hành gia tăng tiềm năng cho giai đoạn 2026 – 2030.

---

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Tổng quan tình hình nghiên cứu

Chương 1 tổng thuật các công trình nghiên cứu trong và ngoài nước về thị trường TPCP và ứng dụng công nghệ chuỗi khối trong tài chính. Tác giả phân tích các kết quả đã đạt được từ các luận án tiến sĩ của Lê Anh Tuấn (2011), Lê Thị Vân Anh (2017), Lê Thị Ngọc (2019), Trần Thị Thu Hương (2019), cùng các báo cáo của Capgemini, USAID và các bài báo quốc tế của Wanli Chen, Qianxia Wang, Elisabeta Pana. Từ việc chỉ ra khoảng trống về kỹ thuật đấu thầu và ứng dụng công nghệ số, tác giả xác định 4 đóng góp mới chính về mặt lý luận, thực tiễn, kinh nghiệm quốc tế và giải pháp ứng dụng công nghệ của luận án.

Chương 2: Cơ sở lý luận về hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho ngân sách Nhà nước

Chương 2 thiết lập khung lý thuyết hoàn chỉnh về NSNN, các hình thức bù đắp thâm hụt và bản chất kinh tế của TPCP. Luận án phân tích chi tiết các tiêu chí đo lường hiệu quả huy động vốn, bao gồm quy mô, chi phí vốn, tính thanh khoản và quản trị rủi ro nợ công.

Bên cạnh đó, chương này phân tích kinh nghiệm phát hành và quản lý TPCP tại các quốc gia:

• Vương quốc Anh: Hệ thống tạo lập thị trường (GEMMs) và quy trình phát hành qua cơ quan quản lý nợ DMO.
• Thái Lan và Philippines: Phát triển nền tảng phát hành bán lẻ trái phiếu trực tiếp qua ứng dụng di động (điển hình là ứng dụng Bonds.PH sử dụng chuỗi khối tại Philippines).
• Cộng hòa Áo: Cơ quan Quản lý Nợ công Áo (OeKB) phát hành TPCP sử dụng hệ thống công chứng dữ liệu trên nền tảng chuỗi khối Ethereum/Hyperledger.
• Cộng hòa Liên bang Đức và Hàn Quốc: Kinh nghiệm đấu thầu đa giá và phát triển thị trường repo/phái sinh hỗ trợ thị trường sơ cấp.

Từ đó, luận án rút ra 4 bài học cho Việt Nam: hoàn thiện khung pháp lý, chuẩn hóa công cụ nợ, đa dạng hóa cơ sở nhà đầu tư sang khu vực bán lẻ và chủ động thử nghiệm nền tảng số hóa trong khâu đăng ký, phát hành.

Chương 3: Thực trạng hoạt động đấu thầu phát hành trái phiếu Chính phủ

Chương 3 trình bày bức tranh toàn diện về kinh tế vĩ mô và kết quả hoạt động phát hành TPCP qua đấu thầu tại Sở GDCK Hà Nội giai đoạn 2010 – 2021:

Chỉ tiêu thống kê thị trường TPCP Việt Nam	Giai đoạn 2010 – 2021
Tổng khối lượng vốn huy động cho NSNN	Hơn 2,47 triệu tỷ đồng
Mức huy động bình quân năm	Hơn 206 nghìn tỷ đồng/năm
Số lượng phiên đấu thầu tổ chức tại HNX	Hơn 2.600 phiên
Tỷ lệ huy động thành công bình quân	60% – 70% tổng khối lượng gọi thầu
Tỷ trọng phát hành qua phương thức đấu thầu	Hơn 90% tổng khối lượng lưu hành
Lãi suất phát hành bình quân	Giảm từ khoảng 10%/năm (2009) xuống ~2%/năm (2021)
Kỳ hạn phát hành bình quân	Kéo dài lên 12,2 năm (năm 2021)
Quy mô thị trường TPCP sơ cấp / GDP	Tăng từ 8,1% (2010) lên 22,7% GDP (2021) - gấp 2,8 lần

Kết quả khảo sát 53 chuyên gia và nhà đầu tư cùng phân tích thực trạng chỉ ra các điểm nghẽn:

• Cơ cấu nhà đầu tư còn thiếu đa dạng, khối ngân hàng thương mại và Bảo hiểm Xã hội vẫn chiếm tỷ trọng chi phối lớn; tỷ lệ nắm giữ của nhà đầu tư nước ngoài và cá nhân rất thấp.
• Phương thức đấu thầu đơn giá hiện hành chưa kích thích tối đa sự cạnh tranh về giá của các định chế tài chính.
• Cơ sở hạ tầng công nghệ thông tin vận hành tập trung khép kín, thời gian xử lý các khâu từ đấu thầu đến niêm yết, đăng ký, lưu ký và thanh toán còn độ trễ, chưa hỗ trợ trực tiếp các nhà đầu tư bán lẻ quy mô nhỏ.

Chương 4: Quan điểm, định hướng và giải pháp hoàn thiện hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho ngân sách Nhà nước

Chương 4 vạch ra định hướng phát triển thị trường nợ công giai đoạn 2021 – 2030, bám sát các mục tiêu an toàn nợ công và tái cấu trúc danh mục nợ của Chính phủ. Tác giả phân chia hệ thống giải pháp thành hai nhóm:

HỆ THỐNG GIẢI PHÁP

1. Nhóm giải pháp vĩ mô:

   • Hoàn thiện thể chế pháp lý, thống nhất các quy định về phát hành công cụ nợ theo Luật Quản lý nợ công và Luật Chứng khoán.
   • Mở rộng quy mô thị trường thông qua phát hành đa dạng kỳ hạn chuẩn (benchmark bonds).
   • Tái cơ cấu cơ sở nhà đầu tư, thúc đẩy sự tham gia của các quỹ hưu trí tự nguyện, công ty bảo hiểm nhân thọ và nhà đầu tư ngoại.

2. Nhóm giải pháp vi mô:

   • Nâng cấp kỹ thuật phát hành và đa dạng phương thức: Nghiên cứu áp dụng phương thức đấu thầu đa giá (nhiều mức giá) song song với phương thức đơn giá hiện hành để nâng cao tính cạnh tranh và tối ưu hóa mức lãi suất huy động cho ngân khố quốc gia.
   • Đề xuất mô hình ứng dụng công nghệ chuỗi khối Blockchain vào phát hành TPCP:
     • Lựa chọn nền tảng chuỗi khối liên hiệp/được cấp quyền (Permissioned Blockchain) dựa trên mã nguồn mở Hyperledger Fabric.
     • Các bên tham gia mạng lưới (nodes): Bộ Tài chính/KBNN (chủ thể phát hành), Ngân hàng Nhà nước (thanh toán tiền tệ), UBCKNN & HNX (tổ chức điều hành phiên đấu thầu), VSD (quản lý sở hữu số), các thành viên đấu thầu (ngân hàng thương mại, công ty chứng khoán) và nhà đầu tư cá nhân/tổ chức thông qua giao diện ứng dụng (API/Mobile App).
     • Quy trình thực hiện tự động hóa qua hợp đồng thông minh (Smart Contracts): từ khâu công bố thông tin, đặt thầu, khớp lệnh, trừ tiền ký quỹ, phân bổ trái phiếu số hóa (tokenized bonds) đến thanh toán chuyển giao tức thì (DvP - Delivery versus Payment).
   • Kết quả mô phỏng và dự phóng ngoại suy: Luận án tính toán mô phỏng cho thấy việc áp dụng nền tảng chuỗi khối có thể mở rộng khối lượng phát hành TPCP tăng thêm đáng kể trong giai đoạn 2026 – 2030 nhờ khai thác nguồn vốn nhỏ lẻ nhàn rỗi trong dân cư và cắt giảm chi phí trung gian (dự phóng trình bày tại Biểu đồ 4.1).

---

Kết quả và những đóng góp mới

Đóng góp về mặt lý luận

• Hệ thống hóa và làm sâu sắc thêm cơ sở lý luận về hiệu quả huy động vốn cho NSNN qua kênh phát hành TPCP bằng việc kết hợp các tiêu chí tài chính truyền thống (lãi suất, khối lượng, kỳ hạn) với các tiêu chuẩn an toàn nợ công và quản trị rủi ro vĩ mô.
• Xây dựng khung phân tích lý thuyết về việc chuyển đổi từ hạ tầng tài chính tập trung sang hạ tầng tài chính phân tán có kiểm soát (Permissioned Distributed Ledger) trong lĩnh vực nợ công.

Đóng góp về mặt thực tiễn

• Đánh giá toàn diện chuỗi số liệu 12 năm (2010 – 2021) của thị trường TPCP Việt Nam, chứng minh sự chuyển dịch tích cực về kỳ hạn (tăng lên 12,2 năm) và lãi suất (giảm xuống ~2%), qua đó khẳng định vai trò trụ cột của phương thức đấu thầu tại HNX.
• Chỉ ra các điểm nghẽn thực chứng về cơ cấu nhà đầu tư tập trung và sự hạn chế của phương thức đấu thầu đơn giá thông qua khảo sát thực tế 53 mẫu hợp lệ từ giới chuyên môn.
• Đề xuất bản thiết kế kiến trúc kỹ thuật chi tiết ứng dụng nền tảng Hyperledger Fabric trong quy trình đấu thầu phát hành TPCP, cung cấp căn cứ thực nghiệm và mô hình vận hành mẫu cho các nhà quản lý thị trường.

Kiến nghị cụ thể

• Đối với Bộ Tài chính và Kho bạc Nhà nước: Xây dựng lộ trình chuẩn hóa kỳ hạn phát hành; triển khai thí điểm cơ chế đấu thầu đa giá; xây dựng đề án thử nghiệm có kiểm soát (Regulatory Sandbox) cho việc phát hành trái phiếu số hóa trên nền tảng chuỗi khối.
• Đối với Ngân hàng Nhà nước: Phối hợp xây dựng cổng thanh toán tiền tệ liên ngân hàng kết nối với hệ thống bù trừ số hóa để phục vụ cơ chế thanh toán tức thời.
• Đối với Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và Trung tâm Lưu ký Chứng khoán (VSD): Nâng cấp phần mềm đấu thầu, nghiên cứu tích hợp các giao diện lập trình ứng dụng (API) mở cho phép các định chế tài chính kết nối mạng lưới phân phối trái phiếu đến nhà đầu tư bán lẻ.

---

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Hạn chế của đề tài

• Khảo sát sơ cấp có cỡ mẫu 53 phiếu hợp lệ tuy đáp ứng điều kiện toán học tối thiểu ($n = 5 \times m$) nhưng quy mô mẫu còn hạn chế, chủ yếu tập trung vào các nhà quản lý và định chế đầu tư lớn tại khu vực Hà Nội.
• Phạm vi dữ liệu thực trạng kết thúc tại năm 2021, chưa phản ánh đầy đủ các biến động mạnh của thị trường trái phiếu và chính sách tiền tệ trong giai đoạn 2022 – 2023.
• Khung pháp lý và cơ chế thử nghiệm kỹ thuật (sandbox) đối với tài sản số và công nghệ chuỗi khối tại Việt Nam thời điểm nghiên cứu chưa được ban hành đầy đủ, khiến các đề xuất ứng dụng mang tính tiền khả thi và giả định mô phỏng.

Hướng nghiên cứu tiếp theo

• Mở rộng phạm vi khảo sát thực nghiệm với cỡ mẫu lớn hơn trên toàn quốc, bao gồm cả các nhóm nhà đầu tư cá nhân có nhu cầu mua trái phiếu bán lẻ.
• Nghiên cứu cơ chế tích hợp giữa tiền kỹ thuật số của Ngân hàng Trung ương (CBDC) với hệ thống đấu thầu phát hành TPCP trên nền tảng chuỗi khối.
• Đánh giá rủi ro an ninh mạng, rủi ro bảo mật dữ liệu và chuẩn hóa pháp lý cho hợp đồng thông minh trong giao dịch nợ công.

---

Giá trị tham khảo

Luận án là tài liệu tham khảo có giá trị chuyên môn cao cho nhiều nhóm đối tượng:

• Cơ quan quản lý và hoạch định chính sách (Bộ Tài chính, KBNN, NHNN, UBCKNN, HNX, VSD): Tham khảo Chương 3 và Chương 4 để hoàn thiện quy chế đấu thầu, xây dựng phương án đấu thầu đa giá và nghiên cứu đề án hiện đại hóa hạ tầng công nghệ thông tin ngành chứng khoán.
• Giảng viên, nghiên cứu sinh và học viên ngành Tài chính – Ngân hàng, Quản trị kinh doanh: Tham khảo Chương 1 và Chương 2 để nắm bắt phương pháp tổng quan tài liệu, hệ thống lý luận về nợ công và mô hình số hóa chứng khoán nợ.
• Các định chế tài chính, ngân hàng thương mại và công ty chứng khoán: Tham khảo mô hình kiến trúc chuỗi khối tại Chương 4 và Phụ lục 4, Phụ lục 5 để định hướng phát triển sản phẩm phân phối trái phiếu số hóa cho khách hàng.

---

Câu hỏi thường gặp

1. Khối lượng vốn TPCP huy động cho Ngân sách Nhà nước giai đoạn 2010 – 2021 đạt bao nhiêu? Trong giai đoạn 2010 – 2021, tổng khối lượng vốn huy động qua kênh TPCP đạt hơn 2,47 triệu tỷ đồng, tương ứng với mức huy động bình quân đạt hơn 206 nghìn tỷ đồng/năm.

2. Tỷ lệ phát hành thành công và quy mô thị trường TPCP thay đổi như thế nào sau hơn 10 năm? Tỷ lệ trúng thầu bình quân đạt từ 60% đến 70% tổng khối lượng gọi thầu qua hơn 2.600 phiên đấu thầu tại HNX. Quy mô thị trường TPCP sơ cấp tăng từ mức 8,1% GDP năm 2010 lên 22,7% GDP vào cuối năm 2021 (tăng gấp 2,8 lần).

3. Lãi suất và kỳ hạn phát hành bình quân của TPCP biến động ra sao trong giai đoạn nghiên cứu? Lãi suất phát hành bình quân giảm mạnh từ mức khoảng 10%/năm (năm 2009) xuống khoảng 2%/năm (năm 2021). Đồng thời, kỳ hạn phát hành bình quân được kéo dài lên 12,2 năm vào năm 2021, giúp giảm áp lực tái cấp vốn cho NSNN.

4. Vì sao tác giả đề xuất ứng dụng nền tảng Hyperledger Fabric cho hoạt động đấu thầu phát hành TPCP? Hyperledger Fabric là nền tảng chuỗi khối mã nguồn mở dạng liên hiệp/được cấp quyền (Permissioned Blockchain), cho phép phân quyền kiểm soát dữ liệu giữa các cơ quan quản lý (Bộ Tài chính, HNX, VSD) và thành viên thị trường, đảm bảo tính bảo mật, hiệu năng xử lý cao, không tốn chi phí năng lượng đồng thuận công cộng và phù hợp với quy định quản lý nhà nước.

5. Luận án sử dụng phương pháp nào để xác định cỡ mẫu khảo sát thực tế? Tác giả xác định cỡ mẫu tối thiểu dựa trên công thức của Comrey và Lee (1992): $n = 5 \times m$ (với $m$ là số biến/câu hỏi). Đã phát ra 60 phiếu, thu về 58 phiếu và chọn lọc được 53 phiếu hợp lệ để đưa vào phân tích trên phần mềm Excel.

---

Kết luận

Luận án của nghiên cứu sinh Trần Anh Dũng là công trình nghiên cứu hệ thống và toàn diện về hoạt động đấu thầu phát hành trái phiếu Chính phủ gắn với hiệu quả huy động vốn ngân sách tại Việt Nam. Thông qua việc phân tích chuỗi dữ liệu thực nghiệm 2010 – 2021 và kinh nghiệm quốc tế, luận án đã làm rõ các thành tựu về quy mô, kỳ hạn và lãi suất, đồng thời chỉ ra các điểm nghẽn cốt lõi về cơ cấu nhà đầu tư và hạ tầng kỹ thuật tập trung. Đóng góp nổi bật của luận án là việc đề xuất phương án đấu thầu đa giá kết hợp với mô hình giải pháp ứng dụng công nghệ chuỗi khối Hyperledger Fabric, mở ra hướng đi khoa học cho việc hiện đại hóa công tác quản trị nợ công quốc gia đến năm 2030.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU Sự ra đời của thị trường trái phiếu chuyên biệt vào năm 2009 đã đánh dấu bước ngoặt trong việc phát triển toàn diện thị trường TPCP của Việt Nam nói chung và hoạt động phát hành TPCP nói riêng, kể từ thời điểm đó, số lượng các đề tài nghiên cứu, công trình nghiên cứu khoa học chuyên sâu về TPCP cũng đã tăng lên đáng kể ở cả phạm vi trong và ngoài nước. Tuy nhiên, phần lớn các công trình nghiên cứu đều tập trung nghiên cứu giải pháp phát triển thị trường TPCP nói chung, các công trình nghiên cứu khoa học trong nước về hoàn thiện hoạt động phát hành TPCP còn rất hạn chế. Ở phạm vi nước ngoài, các công trình nghiên cứu về hoạt động phát hành TPCP cũng đã xuất hiện nhiều trong thời gian những năm gần đây, chủ yếu nghiên cứu về việc ứng dụng công nghệ chuỗi khối Blockchain nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động phát hành và giao dịch chứng khoán. Một số công trình trong và ngoài nước có thể kể đến như sau: 1.

Tình hình nghiên cứu trong nước 1. Các nghiên cứu về phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ (1) Lê Anh Tuấn (2011), “Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam”, Luận án Tiến sĩ, Học viện Tài chính, Tp. Luận án đã trình bày, luận giải những vấn đề lý luận tổng quan về TPCP và thị trường TPCP, nghiên cứu kinh nghiệm về phát triển thị trường TPCP, bao gồm thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp, ở một số nước và vùng lãnh thổ trên thế giới để từ đó rút ra bài học kinh nghiệm trong quá trình phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP ở Việt Nam. Đồng thời, phân tích, đánh giá thực trạng thị trường TPCP ở Việt Nam trong giai đoạn 1990 – 2009, để làm rõ những kết quả sơ bộ đã đạt được, những tồn tại và hạn chế, cũng như ưu nhược điểm của từng phương thức phát hành và từng loại hình TPCP, qua đó đưa ra các nhóm giải pháp, kiến nghị đồng bộ, thiết thực cho việc phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP Việt Nam trong giai đoạn tiếp theo.

14 (2) Lê Thị Vân Anh (2017), “Giải pháp thu hút và sử dụng nguồn vốn huy động qua kênh phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ”, Luận án Tiến sĩ, Học viện Tài chính, Tp. Luận án đã tổng hợp toàn diện các vấn đề lý luận về trái phiếu quốc tế, phân tích các nhân tố ảnh hưởng và xây dựng tiêu chí đánh giá việc thu hút và sử dụng nguồn vốn qua phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ; đồng thời hệ thống hóa quy trình phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ. Qua nghiên cứu các quy định pháp lý hiện hành của Việt Nam về phát hành và sử dụng trái phiếu quốc tế. Kết hợp với nghiên cứu, đánh giá thực trạng phát hành và sử dụng nguồn vốn từ phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ Việt Nam kể từ lần phát hành đầu tiên năm 2005 đến năm 2014.

Luận án đã đưa ra những đánh giá về thành công cũng như những vấn đề còn tồn tại cần khắc phục. Trên cơ sở đó đề xuất một số giải pháp đồng bộ nhằm tăng cường hiệu quả thu hút và sử dụng nguồn vốn huy động qua kênh phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ Việt Nam như: cải thiện hệ số tín nhiệm quốc gia, thúc đẩy thành lập và phát triển các công ty xếp hạng tín nhiệm ở Việt Nam, hoàn thiện hệ thống văn bản pháp luật liên quan đến sử dụng nguồn vốn huy động từ phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ. Luận án đi sâu nghiên cứu giải pháp thu hút và sử dụng vốn huy động qua kênh phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ. (3) Lê Thị Ngọc (2019), “Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam”, Luận án Tiến sĩ, Học viện Tài chính, Tp.

Luận án đã hệ thống hóa những lý luận cơ bản về thị trường TPCP và phát triển thị trường TPCP, nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế về phát triển thị trường TPCP và rút ra bài học kinh nghiệm cho Việt Nam. Đồng thời, phân tích đánh giá thực trạng phát triển thị trường TPCP của Việt Nam, kết hợp với các nghiên cứu phân tích định tính và định lượng về các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường TPCP tại thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp; từ đó chỉ ra được những kết quả cũng như những hạn chế và nguyên nhân của thị trường TPCP Việt Nam 15 tập trung vào giai đoạn 2011-2017. Từ những phân tích đó, luận án đã đề xuất hai nhóm giải pháp lớn với nhiều giải pháp cụ thể và các điều kiện cần thiết để phát triển thị trường TPCP đến năm 2025, tầm nhìn đến năm 2030. Luận án có cách tiếp cận khá tương đồng với luận án của tác giả Lê Anh Tuấn, song bên cạnh việc kế thừa các kết quả nghiên cứu trước đó về phát triển thị trường TPCP, luận án cũng đã mở rộng phạm vi thời gian nghiên cứu (đến năm 2017), đồng thời bổ sung được những nghiên cứu định lượng để đo lường và đánh giá sự phát triển của thị trường TPCP Việt Nam.

Do đó, các kiến nghị, giải pháp cũng mang tính hệ thống, đồng bộ, có cơ sở và phù hợp với điều kiện thực tiễn phát triển của thị trường tài chính hơn. (4) Trần Thị Thu Hương (2019), “Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính” , Luận án Tiến sĩ, Học viện Ngân hàng, Tp. Luận án đã nghiên cứu về phát triển thị trường TPCP trong bối cảnh hội nhập tài chính, trong đó có việc xây dựng bộ chỉ tiêu đánh giá mức độ phát triển thị trường và xác định các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường dựa trên mô hình kinh tế lượng. Bên cạnh đó, luận án cũng đi sâu phân tích thực trạng thị trường TPCP Việt Nam trên tất cả các khía cạnh dưới tác động của hội nhập tài chính, tập trung giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2017.

Trên cơ sở đó, đề xuất các giải pháp nhằm phát triển thị trường TPCP Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính trong đó có các giải pháp đối với chủ thể quản lý thị trường, giải pháp với chủ thể phát hành, nhà đầu tư và các tổ chức hỗ trợ thị trường. So với những luận án nghiên cứu trước đó, luận án của tác giả đã có cách tiếp cận đề tài mới lạ hơn, đặc biệt là nghiên cứu được những điểm mới quan trọng thông qua việc xây dựng một bộ chỉ tiêu đầy đủ và toàn diện nhằm đánh giá mức độ phát triển của thị trường TPCP trong bối cảnh hội nhập tài chính bao gồm tất cả các chỉ tiêu đánh giá về quy mô, mức độ bền vững, mức độ hội nhập, mức độ tiếp cận, mức độ hiệu quả và mức độ ổn định. Các nghiên cứu về ứng dụng công nghệ Blockchain trong hoạt động phát hành và giao dịch trái phiếu (1) Nghiên cứu về “Ứng dụng công nghệ Blockchain trên thị trường chứng khoán – kinh nghiệm của các nước trên thế giới và gợi ý cho Việt Nam” của hai tác giả Lê Văn Lâm và Thân Thị Thu Thủy, Trường Đại học Kinh tế Tp. Hồ Chí Minh đăng trên Kỷ yếu hội thảo khoa học “Tương lai của Fintech và ngân hàng: Phát triển và đổi mới” đã đi sâu vào việc giới thiệu và phân tích những hiệu quả mà công nghệ Blockchain có thể mang lại cho thị trường chứng khoán, từ đó đưa ra một số hàm ý về chính sách cho thị trường chứng khoán Việt Nam.

Thông qua việc trình bày khái quát khái niệm và cách thức vận hành của công nghệ Blockchain, cũng như nghiên cứu kinh nghiệm ứng dụng thực tiễn công nghệ Blockchain tại các thị trường chứng khoán trên thế giới, nhóm tác giả đã chỉ ra rằng, công nghệ Blockchain có tiềm năng ứng dụng rất lớn trong thị trường chứng khoán và mang lại những hiệu quả đáng kể trên nhiều phương diện. Công nghệ này cải thiện đáng để tính hiệu quả trong hoạt động thanh toán sau giao dịch, hoạt động phát hành chứng khoán hay thực thi quyền biểu quyết của các cổ đông. Các lợi ích tiềm năng của công nghệ Blockchain bao gồm việc rút ngắn thời gian, giảm thiểu chi phí và minh bạch hoá thông tin, từ đó tạo ra sự cải thiện đáng kể về tính thanh khoản của chứng khoán cũng như năng lực quản trị điều hành doanh nghiệp. Từ những phân tích trên, tác giả đã đưa ra một số kiến nghị giải pháp nhằm giúp các nhà hoạch định chính sách lập kế hoạch triển khai và ứng dụng công nghệ Blockchain trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong tương lai.

Nghiên cứu là một trong số ít các công trình tiên phong trong việc phân tích ứng dụng công nghệ Blockchain vào thị trường chứng khoán Việt Nam. (2) Bài viết về “Ứng dụng công nghệ chuỗi khối Blockchain trong giao dịch trái phiếu tại thị trường Việt Nam” của tác giả Nguyễn Văn Thọ và Trần Việt Tâm (2020) đăng trên Tạp chí Công thương – Các kết quả nghiên cứu khoa 17 học và ứng dụng công nghệ, Số 15, tháng 06/2020. Dựa trên việc nghiên cứu khái quát những đặc điểm cơ bản của công nghệ chuỗi khối Blockchain và nền tảng ứng dụng Hyperledger Fabric, tác giả đã trình bày đề xuất ý tưởng về việc xây dựng một mô hình hệ thống giao dịch trái phiếu dựa trên công nghệ Blockchain nền tảng mã nguồn mở Hyperledger Fabric. Trong đó, các bên tham gia mô hình sẽ bao gồm: (1) Sở GDCK (Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE), Hà Nội (HNX)); (2) Ủy ban chứng khoán; (3) Ngân hàng thanh toán trung gian; và (4) Các công ty chứng khoán.

Các nhà đầu tư sẽ kết nối với hệ thống thông qua các ứng dụng được tạo ra dựa trên các API từ hệ thống Blockchain Hyperledger Fabric, dưới dạng trang web hay ứng dụng trên các thiết bị di động thông minh. Việc trao đổi thông tin giữa các thành viên trong hệ thống sẽ được bảo mật an toàn tuyệt đối thông qua các kênh truyền dữ liệu riêng. Nhìn chung, xét trên góc độ công nghệ, bài viết đã trình bày được mô hình tổng thể ứng dụng công nghệ Blockchain, tuy nhiên để có thể triển khi được mô hình này cần có các nghiên cứu chuyên sâu hơn để đánh giá tính khả thi và khả năng áp dụng, phù hợp với thực tiễn thị trường Việt Nam. (3) Bài viết về “Thực tiễn ứng dụng Blockchain tại một số sàn chứng khoán trên thế giới” của ThS.

Lê Vũ Linh Toàn (2021) đăng trên Tạp chí Tài chính số kỳ 2 tháng 07/2021.