mở đầu của 1 MARTINGALE theo giá trình xác suất thống kê xuất hiện khi có một chuỗi các biến ngẫu nhiên được nối đuôi theo một luật nào đó. Ngoài ra, phải đảm bảo là kỳ vọng của các biến đó là bất biến (nếu kỳ vọng tăng thì đó là martingale dưới, còn nếu kỳ vọng giảm thì là martingale trên). Ví dụ, nếu X n là dãy biến ngẫu nhiên cùng phân phối, độc lập với nhau, thì ta hy vọng ngay Sn = (X1 + X2 + … + Xn)/n là một martingale đối với = (X1, X2,…, Xn). Theo TTCK là martingale kỹ thuật mà người chơi (Trader) sẽ đánh cược gấp đôi tiền mỗi lần thua.
Ví dụ: lần đầu tiên trader giao dịch với khối lượng 1 lot, nếu thua thì lệnh tiếp theo trader đó sẽ đánh 2 lot, nếu tiếp tục thua thì sẽ đánh 4 lot, nếu thua tiếp thì trader sẽ đánh 8 lot, và nếu thắng thì trader sẽ quay trở lại bắt đầu giao dịch từ 1 lot. Theo lý thuyết thì nếu trader có khả năng tăng gấp đôi khối lượng giao dịch vô tận thì trader đó sẽ không bao giờ thua, vì trader chỉ cần thắng 1 lệnh sau cùng là người giao dịch sẽ gỡ hết thua lỗ của các lệnh trước và sẽ còn có 1 khoản lãi. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 10 luận án ông viết: “Quá khứ, hiện t i và thậm chí là các sự kiện sẽ diễn ra trong tương lai sẽ được phản ánh trong giá th trư ng, nhưng thư ng cho thấy không có quan hệ rõ ràng giữa các thay đổi giá” [15]. Nghiên cứu của Bachelier được thực hiện trước thời hạn và bị bỏ qua cho đến khi nó được phát hiện bởi Savage năm 1955.
Năm năm sau Karl Pearson, một giáo sư và là thành viên của Hội Hoàng gia, giới thiệu “Bước đi ngẫu nhiên” trên trang tin của tạp chí Nature (Pearson, 1905). Không biết gì về nghiên cứu của Bachelier năm 1900, Albert Einstein đã phát triển các phương trình cho chuyển động Brown (Einstein, 1905). Năm sau một nhà khoa học người Ba Lan, Marian Smoluchowski, mô tả chuyển động Brown (Smoluchowski, 1906). Những lý luận của Bachelier cũng có thể được tìm thấy trong cuốn sách của André Barriol về giao dịch tài chính (Barriol, 1908).
Trong cùng năm đó, De Montessus xuất bản một quyển sách về xác suất và ứng dụng của nó (Montessus, 1908), trong đó có một chương viết về tài chính dựa trên luận án của Bachelier. Trong khi đó, Langevin phát triển các phương trình vi phân ngẫu nhiên của chuyển động Brown (Langevin, 1908). Năm 1923, nhà kinh tế học người Anh John Maynard Keynes trình bày rất rõ là các nhà đầu tư trên thị trường tài chính được tiền thưởng mà không biết nhiều về thị trường trong tương lai, nhưng dĩ nhiên là phải chịu rủi ro, đây là một hệ quả của EMH (Keynes, 1923). Frederick MacCauley, một nhà kinh tế học, quan sát thấy rằng có sự giống nhau nổi bật giữa những biến động của TTCK và đường cong ngẫu nhiên của chúng có thể thu được bằng cách ném một con xúc xắc (MacCauley, 1925).
Trong luận án tiến sĩ Paris của Maurice Olivier (Olivier, 1926), ông đã không thể bác bỏ những bằng chứng về phân phối của lợi nhuận đều bị leptokurtic2.Mills, trong “Hành vi của giá cả” (Mills, 1927), chứng minh độ nhọn vượt chuẩn của lợi nhuận. 2 LEPTOKURTIC gốc từ tiếng Hi Lạp (λεπτό = lepto = mỏng mảnh, nhỏ; κσρτός = kurtosis = lồi), độ lồi của đỉnh một phân bố đơn yếu vị cho bởi k = µ₄/(µ₂)² có giá trị lớn hơn 3, trong đó µ₄ và µ₂ là moment quanh trung bình bậc 4 và bậc 2 (lồi hơn phân bố bình thường). LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 11 Năm 1930 Alfred Cowles, vừa là nhà kinh tế học và là doanh nhân người Mỹ, đã sáng lập cũng như tài trợ cho Hội kinh tế lượng và tạp chí Econometrica. Hai năm sau, Cowles thành lập hội đồng Cowles để nghiên cứu kinh tế.
Cowles (1933) phân tích hiệu suất của các chuyên gia đầu tư và kết luận rằng TTCK không thể dự báo được. Holbrook Working kết luận rằng lợi nhuận cổ phiếu hoạt động giống như những con số may rủi (Working, 1934). Năm 1936 Keynes đã cho xuất bản tác phẩm “Lý thuy t tổng quan về việc làm, lãi suất và tiền tệ” (Keynes, 1936). Ông thường so sánh TTCK như một cuộc thi sắc đẹp, và cũng khẳng định rằng hầu hết quyết định của các nhà đầu tư chỉ có thể là kết quả của “tính sôi nổi”.
Năm 1944, nối tiếp ấn phẩm năm 1933 của mình, Cowles lại viết rằng các chuyên gia đầu tư không thể đánh bại thị trường (Cowles, 1944). Holbrook Working cho thấy trong một thị trường tương lai lý tưởng nó sẽ không khả thi cho bất kỳ chuyên gia dự báo nào để dự đoán sự thay đổi giá thành công (Working, 1949). Năm 1953, Milton Friedman đã chỉ ra rằng do sự chênh lệch giá mà trường hợp của EMH có thể được thực hiện ngay cả trong trường hợp các chiến lược kinh doanh của nhà đầu tư là tương quan (Friedman, 1953). Trong năm đó, Kendall (1953) phân tích 22 chuỗi giá cổ phiếu hàng tuần và ngạc nhiên khi chúng có bản chất ngẫu nhiên.
Ngoài ra, ông là người đầu tiên lưu ý đến sự phụ thuộc thời gian của phương sai thực nghiệm (không dừng). Năm 1957, Harry Roberts đã chứng minh rằng một bước đi ngẫu nhiên sẽ rất giống một chuỗi cổ phiếu thực sự (Harry, 1959).M Osborne đã cho thấy rằng logarit của giá cổ phiếu phổ thông theo kiểu chuyển động Brown, và cũng tìm thấy bằng chứng của căn bậc hai của quy luật thời gian. Về phân phối lợi nhuận, ông đã tìm thấy một “phân tán tiếp tuyến” lớn hơn trong các dữ liệu ở những giới hạn này (Osborne, 1959). Năm 1960, Larson đã trình bày các kết quả ứng dụng của một phương pháp mới về phân tích chuỗi thời gian.
Ông lưu ý rằng việc phân phối các thay đổi về giá là “gần như là phân phối chuẩn cho 80% dữ liệu trung tâm, nhưng có một số vượt LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 12 quá giá trị cực trị”. Cowles (1960) xem xét lại các kết quả trong Cowles và Jones (1937), hiệu chỉnh sai số bằng trung bình, và vẫn còn tìm thấy kết quả phụ thuộc thời gian. Working (1960) chỉ ra việc sử dụng giá trị trung bình đưa ra hiện tượng tự tương quan mà không có thể hiện ở chuỗi dữ liệu gốc. Năm 1963, Granger và Morgenstern thực hiện phân tích quang phổ trên giá thị trường và thấy rằng biến động ngắn hạn của loạt giá tuân theo các giả thuyết bước đi ngẫu nhiên đơn giản, nhưng biến động dài hạn thì không, và “chu kỳ kinh doanh” thì ít hoặc không quan trọng.
Mandelbrot (1963) trình bày và thử nghiệm một mô hình mới về hành vi của giá. Không giống như Bachelier, ông đã sử dụng logarit tự nhiên của giá và cũng thay phân phối Gaussian bằng Paretian có tính ổn định hơn. Đến năm 1963, Fama thảo luận về “Tính ổn định của Giả thuyết Paretian” của Mandelbrot và kết luận rằng các dữ liệu thị trường kiểm định phù hợp với phân phối. Lần đầu tiên Fama (1965) định nghĩa thị trường “hiệu quả”, trong bước ngoặt phân tích thực nghiệm giá TTCK của ông kết luận rằng chúng tuân theo một bước đi ngẫu nhiên.
Trong khi đó, Samuelson (1965) chính thức cung cấp các lý lẽ kinh tế đầu tiên ủng hộ “Th trư ng hiệu quả”. Đóng góp của ông bằng tóm tắt ngắn gọn trong bài báo có tiêu đề: “Bằng chứng về giá được dự báo chính xác dao động ngẫu nhiên”. Trong đó, ông trình bày quan điểm của mình là: “…Giá cả c nh tranh ch c ch n sẽ được thể hiện trong các sự thay đổi giá… nó thể hiện là tuân theo bước đi ngẫu nhiên và không thể dự báo được” [16]. Ông tập trung vào các khái niệm về martingale hơn là bước đi ngẫu nhiên (như Fama (trước năm 1965)).
Fama (sau năm 1965) giải thích làm thế nào mà thuyết bước đi ngẫu nhiên của giá niêm yết trên TTCK là thử thách quan trọng đối với những người ủng hộ của cả hai phân tích kỹ thuật và phân tích cơ bản. Fama và Blume (1966) kết luận rằng để đo lường phương hướng và mức độ phụ thuộc vào sự thay đổi giá, tương quan chuỗi chắc chắn có hiệu lực như quy tắc LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 13 lọc Alexandria (Alexander, 1961, 1964). Mandelbrot (1966) đã chứng minh một số các định lý đầu tiên cho thấy làm thế nào trong thị trường cạnh tranh với các nhà đầu tư bàng quan với rủi ro dựa trên lý trí, lợi nhuận là giá trị chứng khoán không thể đoán trước và giá cả theo một martingale. Năm 1969, Fama và cộng sự đã hiểu từng kết quả nghiên cứu đầu tiên (mặc dù chúng không phải là lần đầu tiên xuất bản), và kết quả góp phần ủng hộ đáng kể đến kết luận rằng TTCK có hiệu quả.
Xuất bản năm 1970, bài báo chính thức về các giả thuyết TTHQ là bài viết đầu tiên ba bài báo của Eugene F. Fama: “Hiệu quả thị trường vốn: Tổng quan lý thuyết và thực nghiệm” (Fama, 1970). Ông định nghĩa một TTHQ như: “Một th trư ng mà giá cả luôn luôn “phản ánh đầy đủ” thông tin có sẵn được gọi là hiệu quả”. Ông cũng là người đầu tiên xem xét “vấn đề giả thuyết chung” này.
Granger và Morgenstern (1970) đã xuất bản cuốn sách“Dự báo giá cổ phi u”. Trong nghiên cứu những tác động giá của việc chào bán lần hai (việc chào bán cổ phiếu lần thứ hai là phát hành cổ phiếu mới để bán cho công chúng từ một công ty mà đã thực hiện chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO)) của Scholes (1972), ông nhận thấy rằng thị trường là hiệu quả ngoại trừ một số dấu hiệu cho thấy giá trôi sau sự kiện. Năm 1978, Jensen viết: “Tôi tin rằng không có mệnh đề kinh tế nào hỗ trợ bằng chứng thực nghiệm vững chắc hơn thuyết TTHQ”. Ông định nghĩa thị trường hiệu quả như sau: “Một thị trường là hiệu quả đối với thông tin thiết lập θt nếu nó không thể tạo ra lợi nhuận kinh tế bằng cách giao dịch trên các thông tin cơ bản θt”.
De Bondt và Richard Thaler (De Bondt và Thaler, 1985) phát hiện ra rằng giá cổ phiếu phản ứng thái quá, chứng minh TTHQ dạng yếu. Bài viết này đánh dấu sự khởi đầu của tài chính hành vi. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.