Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Khóa luận tốt nghiệp "Các yếu tố ảnh hưởng đến chênh lệch lợi suất của trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam" của tác giả Trần Quốc Việt, chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng (Mã số: 7340201), Trường Đại học Ngân hàng TP. Hồ Chí Minh (năm 2018), được thực hiện dưới sự hướng dẫn của ThS. Vũ Thị Anh Thư. Đề tài tập trung giải quyết bài toán định lượng phần bù rủi ro của trái phiếu doanh nghiệp tại thị trường Việt Nam trong bối cảnh thị trường này đang bước vào giai đoạn tái cấu trúc và phát triển theo Quyết định số 1191/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ.

Tại Việt Nam, thuật ngữ "Credit spread" (chênh lệch lợi suất hoặc chênh lệch lãi suất) phần lớn chỉ được tiếp cận dưới góc độ là một chiến lược giao dịch quyền chọn, trong khi bản chất cốt lõi của nó — phần bù rủi ro tín dụng mà nhà đầu tư đòi hỏi khi doanh nghiệp có nguy cơ mất khả năng thanh toán hoặc phá sản — lại chưa được nghiên cứu định lượng sâu sắc. Hầu hết các công trình trong nước trước đây chỉ dừng lại ở phân tích định tính hoặc đưa ra giải pháp vĩ mô. Một số ít nghiên cứu định lượng (tiêu biểu như Nguyễn Lê Hồng Diễm, 2013) phải sử dụng các giả định gán lãi suất cho vay của ngân hàng thương mại thay cho lãi suất phát hành đối với các doanh nghiệp không phát hành trái phiếu, làm giảm tính đại diện thực tế của dữ liệu. Do đó, việc xây dựng một nghiên cứu thực nghiệm bóc tách rủi ro vỡ nợ để nhận diện các yếu tố vi mô, vĩ mô và sự kiện tác động lên chênh lệch lợi suất trái phiếu doanh nghiệp thực tế là vấn đề cấp thiết đối với nhà đầu tư và cơ quan quản lý.

Mục tiêu nghiên cứu:

  • Mục tiêu chung: Xác định mối quan hệ giữa các biến số kinh tế vĩ mô, các chỉ số tài chính doanh nghiệp và các sự kiện thị trường với chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp tại thị trường Việt Nam.
  • Mục tiêu cụ thể:
    1. Xác định các yếu tố tác động đến chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp trong giai đoạn 2014 – 2017.
    2. Đánh giá chiều hướng và mức độ tác động của các yếu tố đó lên khoảng chênh lệch lợi suất.
    3. Đưa ra các khuyến nghị thực tiễn cho nhà đầu tư, cơ quan quản lý và định hướng cho các nghiên cứu tiếp theo.

Câu hỏi nghiên cứu:

  1. Ngoài rủi ro vỡ nợ, còn có những yếu tố nào tác động đến chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn 2014 – 2017?
  2. Các yếu tố đó tác động theo chiều hướng như thế nào (tích cực hay tiêu cực) và mức độ ra sao?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

  • Đối tượng nghiên cứu: Chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp (Credit Spread); mức chênh lệch giữa chênh lệch lãi suất thực tế và chênh lệch lãi suất ước lượng; ảnh hưởng của các yếu tố vĩ mô, tài chính doanh nghiệp và sự kiện thị trường.
  • Phạm vi không gian: Trái phiếu của các công ty đại chúng niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE), Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và trái phiếu chính phủ Việt Nam có cùng kỳ hạn.
  • Phạm vi thời gian: Giai đoạn 2014 – 2017 (sử dụng phân tích tổng thể 25 doanh nghiệp phát hành) và giai đoạn 05/2017 – 05/2018 (sử dụng phân tích chi tiết dữ liệu chuỗi thời gian hàng ngày của 5 mã trái phiếu niêm yết qua 249 ngày giao dịch).

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khung lý thuyết và mô hình nghiên cứu

Khóa luận xây dựng nền tảng dựa trên định nghĩa chênh lệch lợi suất của John Krainer (2004) và Ngân hàng Dự trữ Liên bang San Francisco (Federal Reserve Bank of San Francisco):

$$\text{Chênh lệch lãi suất TPDN} = \text{Lãi suất TPDN} - \text{Lãi suất TPCP cùng kỳ hạn}$$

Để bóc tách rủi ro vỡ nợ nội tại ra khỏi chênh lệch lợi suất thực tế, tác giả áp dụng Mô hình Black – Scholes – Merton (Merton, 1974) nhằm tính toán chênh lệch lợi suất ước lượng. Khoảng chênh lệch giữa giá trị thực tế và giá trị ước lượng từ mô hình Merton phản ánh phần bù rủi ro xuất phát từ các yếu tố ngoài rủi ro vỡ nợ.

Cơ sở phân loại các yếu tố tác động dựa trên tổng hợp của Lou (2013) và Liang Guo (2013), bao gồm 6 nhóm yếu tố truyền thống:

  1. Rủi ro tín dụng (Credit risk).
  2. Rủi ro thanh khoản (Liquidity risk).
  3. Tác động của chính sách thuế (Tax effects).
  4. Phần bù rủi ro cho các cú sốc hệ thống (Risk premium for systematic shocks).
  5. Rủi ro không thể đa dạng hóa (Diversification risk).
  6. Cấu trúc kỳ hạn của trái phiếu chính phủ (Treasury term structures / Đường cong lãi suất).

Phương pháp nghiên cứu

Khóa luận kết hợp ba phương pháp định lượng:

  • Phương pháp thống kê mô tả: Phân tích trung bình, trung vị, độ lệch chuẩn, giá trị lớn nhất, giá trị nhỏ nhất của chênh lệch lãi suất thực tế, ước lượng và phần chênh lệch giữa hai giá trị này theo toàn bộ mẫu và theo từng nhóm ngành.
  • Phương pháp phân tích ma trận tương quan: Đánh giá mối liên hệ tuyến tính và chiều hướng tác động giữa chênh lệch lợi suất với 6 biến số quan sát (3 biến vĩ mô: CPI, PMI, Lãi suất TPCP 10 năm; 3 biến tài chính: Thời gian đáo hạn - Duration, Đòn bẩy tài chính - D/E, Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu - ROE).
  • Phương pháp nghiên cứu sự kiện (Event Study): Dựa trên khung phương pháp của Louis Ederington et al. (2015) để kiểm định phản ứng bất thường của chênh lệch lợi suất ($AR_{it}$ và $CAR$) xung quanh hai sự kiện chính: Ngày giao dịch không hưởng quyền (Ex-coupon date) và Ngày công bố Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) định kỳ hàng tháng với cửa sổ sự kiện $(-10; +10)$.

$$\text{Chênh lệch bất thường: } AR_{it} = R_{it} - E(R_{it} | X_t)$$

$$\text{Chênh lệch bất thường lũy kế: } CAR(t_1, t_2) = \frac{1}{N} \sum_{i=1}^N \sum_{t=t_1}^{t_2} AR_{it}$$

Nguồn dữ liệu

  • Dữ liệu giai đoạn 2014 – 2017: Thu thập báo cáo phát hành lần đầu của 25 công ty niêm yết trên HOSE/HNX có cấu trúc vốn giản đơn, đủ báo cáo tài chính theo quý từ Vietstock, CafeF; đường cong lợi suất trái phiếu chính phủ từ HNX; chỉ số CPI từ Vietstock; chỉ số PMI từ Trading Economics.
  • Dữ liệu giai đoạn 05/2017 – 05/2018: Thu thập dữ liệu giao dịch hàng ngày (tổng giá trị giao dịch, khối lượng giao dịch để tính giá bình quân $P_t$), điều khoản coupon (trả 2 lần/năm), ngày đáo hạn của 5 mã trái phiếu niêm yết (tiêu biểu như VIC, NVL, ANCO/MSN) trên HOSE trong 249 phiên giao dịch.

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu

Chương 1 thiết lập tổng thể đề tài, chỉ ra sự thiếu hụt các công trình định lượng về Credit Spread tại Việt Nam trong khi thị trường trái phiếu doanh nghiệp đang tăng trưởng phát hành. Tác giả công bố mục tiêu nghiên cứu, hệ thống 2 câu hỏi nghiên cứu, phân định rõ đối tượng và hai phạm vi thời gian (2014 – 2017 và 05/2017 – 05/2018), đồng thời nêu bật tính mới về phương pháp phối hợp giữa mô hình cấu trúc Merton, phân tích tương quan và phương pháp nghiên cứu sự kiện.

Chương 2: Tổng quan về lý thuyết và các nghiên cứu trước

Chương này phân tích cơ sở lý luận về chênh lệch lợi suất trái phiếu doanh nghiệp và mô hình Black – Scholes – Merton. Tác giả tổng hợp 52 yếu tố cấu thành chênh lệch lợi suất thuộc 8 nhóm theo Liang Guo (2013).

Phần tổng quan nghiên cứu quốc tế hệ thống hóa các công trình tiêu biểu:

  • Collin-Dufresne et al. (2001): Sự thay đổi của chênh lệch lợi suất tại Mỹ chủ yếu do các cú sốc cung/cầu và biến cố thanh khoản thay vì các biến vĩ mô đơn lẻ.
  • Kiyotaka Nakashima & Makoto Saito (2009): Dữ liệu trái phiếu Nhật Bản (1997 – 2005) khẳng định chênh lệch lợi suất phản ánh đòn bẩy D/E, biến động nguồn vốn và kỳ hạn đáo hạn.
  • George Chao Ma et al. (2013): Tại Trung Quốc, CPI, PMI, biến động chỉ số cổ phiếu và xếp hạng tín nhiệm tác động nghịch chiều; kỳ hạn, đòn bẩy và nguồn cung tác động thuận chiều lên chênh lệch lợi suất.
  • Louis Ederington et al. (2015): Ứng dụng nghiên cứu sự kiện trên thị trường trái phiếu Mỹ.
  • A.M Sohel et al. (2017) & Marouane Brahimi (2017): Vai trò của chu kỳ kinh doanh, đường cong lãi suất chính phủ và xếp hạng tín nhiệm.

Đối với nghiên cứu trong nước, tác giả phân tích hạn chế trong công trình của Nguyễn Lê Hồng Diễm (2013) khi sử dụng giả định lãi suất vay ngân hàng thay thế cho trái phiếu, từ đó xác lập khoảng trống nghiên cứu cho đề tài.

Chương 3: Thực trạng thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam và phương pháp nghiên cứu

Chương 3 chỉ ra thực trạng thị trường sơ cấp: tính đến tháng 9/2017 có 26 doanh nghiệp có trái phiếu lưu hành chưa đáo hạn; hơn 60% khối lượng phát hành năm 2016 là phát hành riêng lẻ (theo VCBS); giá trị phát hành tập trung tới 50% vào 3 doanh nghiệp lớn (Masan, Vingroup, ACB); cơ cấu ngành chiếm tỷ trọng lớn là Ngân hàng, Bất động sản và Chứng khoán; cấu trúc kỳ hạn gồm dưới 3 năm (27%), từ 3 đến 5 năm (40%) và trên 5 năm (33%).

Về thị trường thứ cấp, thanh khoản rất thấp, giao dịch hàng ngày chỉ tập trung ở một số ít mã (VIC, NVL, ANCO), các mã khác (CII, KBC, BIDV) hầu như không có giao dịch trong năm; 6/8 hạng mục cơ sở hạ tầng thị trường chưa được đầu tư hoàn thiện. Tác giả chi tiết hóa công thức mô hình Merton, phương pháp tính độ lệch chuẩn tài sản doanh nghiệp ($\sigma_V$), xác định lợi suất đáo hạn (YTM), công thức tỷ suất bất thường ($AR_{it}$) và thiết kế quy trình nghiên cứu qua sơ đồ chi tiết.

Chương 4: Phân tích kết quả nghiên cứu

Chương 4 trình bày kết quả thực nghiệm qua các phương pháp:

  1. Thống kê mô tả 2014 – 2017 (25 công ty):
    • Chênh lệch thực tế có giá trị trung bình là 3,8389%, trung vị 3,7%, độ lệch chuẩn 1,8%, cao nhất 7,1229%, thấp nhất 0,08%.
    • Chênh lệch ước lượng theo Merton có giá trị trung bình chỉ đạt 1,0126%, trung vị 0,2757%, độ lệch chuẩn 1,5%, tập trung chủ yếu ở khoảng 0 – 0,5%.
    • Mức chênh lệch giữa thực tế và ước lượng có giá trị trung bình là 2,8042%, chứng minh rủi ro vỡ nợ chỉ giải thích một phần nhỏ trong chênh lệch lợi suất thực tế tại Việt Nam.
    • Phân tích theo ngành cho thấy nhóm Bất động sản có chênh lệch thực tế cao nhất (trung bình 4,9%), kế tiếp là nhóm Sản xuất (4,2%) và thấp nhất là nhóm Ngân hàng (1,3%).
  2. Thống kê mô tả 05/2017 – 05/2018 (5 trái phiếu niêm yết):
    • Chênh lệch lãi suất thực tế trung bình đạt 3,46% (nhỏ nhất 1,91%, lớn nhất 5,05%). Đồ thị biến động của VIC và NVL cho thấy các đợt tăng đột biến xuất hiện không đồng thời, phản ánh tác động của các sự kiện đặc thù của từng trái phiếu hơn là biến số vĩ mô chung.
  3. Phân tích nghiên cứu sự kiện:
    • Ngày giao dịch không hưởng quyền (Ex-coupon date): Làm chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp tăng bình quân khoảng 2% trong cửa sổ sự kiện.
    • Thông tin chỉ số CPI: Khi CPI công bố tăng so với tháng trước, chênh lệch lãi suất có xu hướng giảm; trong trường hợp CPI giảm, chênh lệch lãi suất không ghi nhận biến động đáng kể.

Chương 5: Kết luận và khuyến nghị

Chương 5 đúc kết các phát hiện chính, trả lời trực tiếp hai câu hỏi nghiên cứu, đưa ra các khuyến nghị cấu trúc danh mục cho nhà đầu tư dựa trên tính chất kỳ hạn/sự kiện, kiến nghị Chính phủ nhanh chóng hoàn thiện hạ tầng dữ liệu thị trường trái phiếu và vạch ra định hướng nghiên cứu tiếp theo.

Kết quả và đóng góp

Kết quả nghiên cứu chính

Dưới đây là bảng tổng hợp các chỉ tiêu thống kê mô tả chênh lệch lợi suất trái phiếu doanh nghiệp theo ngành và toàn bộ mẫu giai đoạn 2014 – 2017:

Nhóm chỉ tiêu Ngành Bất động sản Ngành Sản xuất Ngành Ngân hàng Toàn bộ mẫu (25 DN)
Chênh lệch thực tế trung bình 4,9% 4,2% 1,3% 3,8389%
- Trung vị thực tế 5,1% 4,1% 2,4% 3,7%
- Độ lệch chuẩn thực tế 1,8% 0,13 (13%) 1,1% 1,8%
- Giá trị nhỏ nhất / lớn nhất thực tế 1,3% / 7,12% 2,2% / 5,7% 0,08% / 2,8% 0,08% / 7,1229%
Chênh lệch ước lượng Merton trung bình - 0,8944% 1,0889% 1,0126%
- Trung vị ước lượng - 0,9279% 0,2757% 0,2757%
Mức chênh lệch (Thực tế - Ước lượng) TB 3,0932% 3,9682% 0,6538% 2,8042%
- Giá trị nhỏ nhất / lớn nhất của mức chênh lệch - / 6,5% -0,118% / 4,887% - / 2,3% -0,118% / 6,5%

Kết quả kiểm định nghiên cứu sự kiện:

  • Tác động của ngày giao dịch không hưởng quyền: Làm chênh lệch lợi suất tăng trung bình 2%, do sự điều chỉnh dòng tiền chiết khấu coupon định kỳ của trái phiếu.
  • Tác động của chỉ số CPI: Khi CPI tăng so với tháng trước, chênh lệch lợi suất giảm; khi CPI giảm, không có sự thay đổi rõ rệt đối với chênh lệch lợi suất.

Giải pháp và kiến nghị của tác giả

  • Đối với nhà đầu tư: Cần phân loại chiến lược giao dịch theo đặc thù từng nhóm ngành; tận dụng biến động chênh lệch lợi suất xung quanh ngày giao dịch không hưởng quyền (+2%) và thời điểm công bố chỉ số CPI để tối ưu hóa thời điểm mua/bán trái phiếu.
  • Đối với cơ quan quản lý và Chính phủ: Cần đẩy nhanh tiến độ đầu tư hoàn thiện 6/8 hạng mục hạ tầng kỹ thuật phục vụ thị trường trái phiếu doanh nghiệp; xây dựng trung tâm dữ liệu tập trung lưu trữ lịch sử giao dịch thứ cấp và đường cong lợi suất chuẩn nhằm hỗ trợ việc định giá và tính toán Credit Spread minh bạch.

Đóng góp mới của đề tài

  1. Về mặt học thuật: Là một trong những công trình thực nghiệm đầu tiên tại Việt Nam áp dụng mô hình cấu trúc Merton để bóc tách rủi ro vỡ nợ, chứng minh bằng số liệu thực nghiệm rằng rủi ro tín dụng chỉ giải thích một phần nhỏ chênh lệch lợi suất (ước lượng 1,0126% so với thực tế 3,8389%), phần còn lại (2,8042%) chịu tác động bởi các yếu tố phi tín dụng.
  2. Về mặt phương pháp: Khắc phục rào cản thiếu hụt dữ liệu chuỗi thời gian liên tục của thị trường mới nổi bằng cách kết hợp phương pháp nghiên cứu sự kiện (Event Study) với mô hình Black – Scholes – Merton và phân tích ma trận tương quan.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Hạn chế của nghiên cứu

  • Dữ liệu thị trường thứ cấp phân tán: Cơ sở hạ tầng thông tin thị trường trái phiếu doanh nghiệp chưa hoàn chỉnh; số liệu giao dịch trên sàn HOSE không được lưu trữ dài hạn (thường bị xóa sau 1 năm), gây khó khăn cho việc mở rộng chuỗi thời gian.
  • Quy mô mẫu giao dịch thực tế nhỏ: Trong giai đoạn 05/2017 – 05/2018, chỉ có 5 mã trái phiếu doanh nghiệp (chủ yếu thuộc Vingroup, Novaland, Masan/Anco) có giao dịch thực tế đủ điều kiện để đưa vào phân tích sự kiện.
  • Phạm vi kiểm định biến số: Do hạn chế của dữ liệu chuỗi thời gian, phương pháp nghiên cứu sự kiện mới chỉ kiểm định được tác động trực tiếp của sự kiện ngày giao dịch không hưởng quyền và chỉ số CPI, chưa kiểm định hồi quy đồng thời toàn bộ 6 biến số vĩ mô và vi mô.

Hướng nghiên cứu tiếp theo

  • Tiếp tục thu thập và tích lũy dữ liệu giao dịch trái phiếu doanh nghiệp thứ cấp cho đến khi trung tâm dữ liệu tập trung chính thức được vận hành.
  • Mở rộng ứng dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện để kiểm tra thêm các yếu tố phi định lượng khác (như thay đổi xếp hạng tín nhiệm, công bố kết quả kinh doanh bất thường, điều chỉnh lãi suất điều hành) tác động lên chênh lệch lợi suất trái phiếu tại Việt Nam.

Giá trị tham khảo

  • Đối tượng thụ hưởng:
    • Sinh viên, học viên cao học và nghiên cứu sinh chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng, Kinh tế đầu tư, Thị trường chứng khoán.
    • Các chuyên viên phân tích định giá trái phiếu, nhà quản lý quỹ đầu tư chứng khoán có thu nhập cố định (Fixed-income funds).
    • Các nhà hoạch định chính sách tại Ngân hàng Nhà nước, Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước và các Sở Giao dịch Chứng khoán.
  • Nội dung có giá trị tham khảo cao:
    • Quy trình ứng dụng mô hình Black – Scholes – Merton để bóc tách rủi ro vỡ nợ và xác định độ lệch chuẩn tài sản doanh nghiệp ($\sigma_V$) trong điều kiện thị trường cận biên.
    • Phương pháp thiết kế nghiên cứu sự kiện (Event Study) xử lý dữ liệu giao dịch trái phiếu khi thị trường có tính thanh khoản thấp.
    • Bộ số liệu thực nghiệm so sánh chênh lệch lợi suất thực tế và ước lượng giữa ba nhóm ngành Bất động sản, Sản xuất và Ngân hàng giai đoạn 2014 – 2017.

Câu hỏi thường gặp

1. "Credit Spread" trong khóa luận được định nghĩa và tính toán cụ thể bằng công thức nào?
Trong khóa luận, Credit Spread (chênh lệch lợi suất trái phiếu doanh nghiệp) được định nghĩa là phần bù rủi ro tín dụng mà nhà đầu tư nhận được nhằm bù đắp rủi ro doanh nghiệp mất khả năng thanh toán hoặc phá sản. Công thức tính toán thực tế là: $$\text{Chênh lệch lãi suất TPDN} = \text{Lãi suất TPDN} - \text{Lãi suất TPCP có cùng kỳ hạn}$$

2. Mục đích của việc sử dụng mô hình Black – Scholes – Merton trong nghiên cứu là gì?
Tác giả sử dụng mô hình Black – Scholes – Merton để tính toán mức chênh lệch lợi suất ước lượng (phản ánh rủi ro tín dụng/vỡ nợ thuần túy của doanh nghiệp phát hành). Khi lấy chênh lệch thực tế trừ đi chênh lệch ước lượng theo mô hình Merton, tác giả bóc tách được rủi ro vỡ nợ ra khỏi dữ liệu để đánh giá mức độ ảnh hưởng của các yếu tố ngoại lai khác (yếu tố vĩ mô, tính thanh khoản, thuế, sự kiện thị trường).

3. Số liệu thực nghiệm giai đoạn 2014 – 2017 cho thấy chênh lệch lợi suất thực tế giữa các nhóm ngành có sự khác biệt như thế nào?
Kết quả thống kê mô tả từ 25 doanh nghiệp cho thấy nhóm ngành Bất động sản có chênh lệch lợi suất thực tế cao nhất với trung bình 4,9% (trung vị 5,1%), tiếp theo là nhóm ngành Sản xuất với trung bình 4,2% (trung vị 4,1%), và thấp nhất là nhóm ngành Ngân hàng với trung bình 1,3% (trung vị 2,4%). Điều này phản ánh rủi ro tín dụng và nhu cầu vốn dài hạn của ngành bất động sản cao hơn, đòi hỏi mức bù rủi ro lớn hơn so với ngành ngân hàng.

4. Phương pháp nghiên cứu sự kiện phát hiện điều gì về tác động của chỉ số CPI và ngày giao dịch không hưởng quyền?
Nghiên cứu sự kiện trong giai đoạn 05/2017 – 05/2018 chỉ ra rằng sự kiện ngày giao dịch không hưởng quyền làm chênh lệch lợi suất trái phiếu tăng trung bình khoảng 2% trong cửa sổ sự kiện. Đối với thông tin CPI, khi chỉ số này được công bố tăng so với tháng trước, chênh lệch lợi suất có xu hướng giảm; trong khi CPI giảm không tạo ra biến động đáng kể lên chênh lệch lợi suất.

5. Thực trạng hạ tầng thị trường trái phiếu doanh nghiệp đã đặt ra những trở ngại gì cho dữ liệu của khóa luận?
Thị trường thứ cấp có thanh khoản rất thấp, phần lớn trái phiếu phát hành theo hình thức riêng lẻ (hơn 60% năm 2016), 6/8 hạng mục cơ sở hạ tầng thị trường chưa được đầu tư thích đáng, dữ liệu giao dịch trên HOSE không được lưu trữ dài hạn sau 1 năm và nhiều mã niêm yết không phát sinh giao dịch trong suốt cả năm. Những yếu tố này khiến tác giả không thể thu thập chuỗi thời gian liên tục đủ lớn để chạy mô hình hồi quy đa biến truyền thống, buộc phải chuyển hướng tiếp cận sang mô hình nghiên cứu sự kiện.

Kết luận

Khóa luận của tác giả Trần Quốc Việt đã hệ thống hóa cơ sở lý thuyết và đo lường thực nghiệm chênh lệch lợi suất trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn 2014 – 2018. Thông qua mô hình Black – Scholes – Merton và phương pháp nghiên cứu sự kiện, tác giả chứng minh rủi ro vỡ nợ chỉ giải thích một phần chênh lệch lợi suất (ước lượng 1,0126% so với thực tế 3,8389%), đồng thời xác nhận tác động thực nghiệm rõ rệt của ngày giao dịch không hưởng quyền (làm tăng chênh lệch 2%) và chiều hướng biến động của chỉ số CPI. Công trình đóng góp giải pháp thực tiễn cho bài toán định giá trái phiếu của nhà đầu tư và cung cấp luận cứ khoa học kiến nghị cơ quan quản lý hoàn thiện hạ tầng dữ liệu thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam.