CHƯƠNG 1:TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU Chương này trình bày các nghiên cứu có liên quan đến đề tài đã được thực hiện trên Thế giới và Việt Nam từ đó đưa ra những nhận xét và hướng nghiên cứu tiếp theo của đề tài. Đề tài nghiên cứu nước ngoài Jonh Lintner (1956),bằng cách tiến hànhnghiên cứu hơn 600 công ty ở Mỹ trong những năm 1950. John Lintner đã khảo sát hàng loạt các quan điểm cổ điển của các Giám đốc về chính sách phân phối cổ tức; nghiên cứu các yếu tố quyết định sự phân phối thu nhập của các doanh nghiệp cho cổ tức, lợi nhuận giữ lại và thuế và tóm lượt lại một cách ngắn gọn gồm 4 mô hình : - Các doanh nghiệp có các tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu dài hạn. Với thu nhậptương đối ổn định, các doanh nghiệp sung mãn thường có tỷ lệ chi trả cổ tức cao, cácdoanh nghiệp tăng trưởng chi trả cổ tức thấp.
- Các giám đốc thường tập trung nhiều vào những thay đổi cổ tức hơn là so vớimức chi trả tuyệt đối. Như vậy, nếu cổ tức của năm vừa qua là 1$ thì thanh toán cổtức là 2$ trong năm nay sẽ là một quyết định tài chính ấn tượng (tăng 100% so vớinăm qua), nhưng sẽ không là gì cả nếu cổ tức năm vừa qua cũng là 2$ (tăng trưởng0%). - Cổ tức thay đổi theo sau những thay đổi trong lợi nhuận ổn định và kéo dài,những thay đổi trong lợi nhuận tạm thời sẽ không có tác động gì đến chi trả cổ tức. - Các giám đốc tài chính đặc biệt lo lắng về việc phải hủy bỏ chính sách chi trả cổtức cao trước đây do những tác động ngược của quyết định này.
Trong trường hợpnày, họ rất miễn cưỡng đưa ra những quyết định về thay đổi chính sách cổ tức. Mô hình của Lintner xác nhận rằng cổ tức phụ thuộc một phần vào lợi nhuậnhiện tại của doanh nghiệp và một phần vào cổ tức của năm trước đó. Đến lượt mình,cổ tức của năm trước lại phụ thuộc vào lợi nhuận của năm đó và cổ tức năm trước đó. Miller and Modigliani (1961), cho rằng trong thị trường tài chính, được giả định là không thuế, không có chi phí mua bán, không có thông tin bất cân xứng và không có chi phí đại diện thì chính sách cổ tức của công ty không có tương quan đến giá trị cổ phiếu.
Do đó, các nhà quản lý không thể thay đổi giá trị công ty bằng việc thay đổi chính sách cổ tức. 5 Fazzari, Hubbard and Petersen (1988), kết luận rằng quyết định cổ tức của công ty bị ảnh hưởng trực tiếp đến dòng tiền tự do của công ty. Ngoài ra, Fama and French (1997) nghiên cứu về chính sách cổ tức và quyết định vay nợ của các công ty ở Mỹ và có kết luận “Nợ, đầu tư và chính sách cổ tức có mối quan hệ với nhau”. DeAngelo et al.
(2006), nghiên cứu lý thuyết chi phí đại diện và kết luận rằng chính sách cổ tức được xác định bằng chi phí đại diện- chi phi phát sinh do mâu thuẫn giữa nhà quản lý và cổ đông công ty. Nhà quản lý không phải lúc nào cũng thực hiện theo chính sách cổ tức tối đa hóa lợi nhuận của cổ đông nhưng họ sẽ chọn chính sách cổ tức tối đa hóa quyền lợi các nhân. Ngoài ra, còn có các nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức. Farsio et al., (2004) kết luận rằng có mối quan hệ nhân quả giữa lợi nhuận công ty và cổ tức trong ngắn hạn.
Dhanani, (2005) thực hiện khảo sát các nhà quản lý và kết luận rằng chính sách cổ tức sẽ làm gia tăng giá trị công ty. Các nghiên cứu mở rộng của Fama và Babiak (1968) đã xác nhận giả thiết này. Cáckiểm định của họ về mô hình Lintner cho thấy rằng mô hình này đưa ra một lời giảithích đáng tin cậy về việc các doanh nghiệp quyết định tỷ lệ cổ tức như thế nào nhưngnó vẫn chưa giải thích hết toàn bộ. Sự thật là không có một phương pháp chung nào đểgiải thích cho chính sách cổ tức.
Những phát hiện tiếp theo sau Lintner được công bố bởi DeAngelo và Skinner (1990). Cụ thể, trong thời điểm khó khăn về tài chính, các nhà quản lý thường thích giảm chi trả cổ tức hơn là ngừng hẳn việc chi trả. Ngoài ra, với lịch sử chi trả cổ tức trong thời gian dài nên họ có khuynh hướng không muốn cắt giảm hoặc loại bỏ nhằm duy trì cái nhìn triển vọng phát triển công ty của các nhà đầu tư. Fama & Frech (2001) nghiên cứu những yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của những công ty ở Mỹ giai đoạn 1926 đến 1999, sử dụng dữ liệu CRSP và Compustat kèm theo phương pháp hồi quy và thống kê.
Nghiên cứu kết luận những yếu tố ảnhhưởng đến việc chi trả cổ tức của các công ty là: quy mô, lợi nhuận và cơ hội đầu tư. Cụ thể, khả năng chi trả cổ tức có tương quan cùng chiều với quy mô doanh nghiệp vàkhả năng sinh lợi; tương quan nghịch chiều với tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sáchP/B (tiêu chuẩn đánh giá những cơ hội tăng trưởng). Những công ty có khuynh hướngtrả cổ tức khi chúng có quy mô lớn, có lợi nhuận và ít cơ hội đầu tư. 6 Những công ty màchưa bao giờ trả cổ tức thì có quy mô nhỏ, lợi nhuận thấp và có nhiều cơ hội đầu tư.
Nghiên cứu dựa trên số liệu CRSP và Compustat từ năm 1973 đến năm 2002, sử dụng phương pháp phân tích đơn biến và hồi quy logit, cho thấy xu hướng chi trả cổ tức có mối quan hệ với Tỷ lệ RE/BE, Tăng trưởng, Lợi nhuận, Quy mô doanh nghiệp, Tổng số vốn chủ sỡ hữu, Số dư tiền mặtvà Cổ tức quá khứ, kết hợp với lý thuyết vòng đời. David Denis & Igor Osobov (2007) tiếp tục mở rộng nghiên cứu của Fama &French bằng cách kiểm tra các chỉ số theo thời gian tại các thị trường ở Mỹ, Canada, Anh, Đức, Pháp, Nhật từ năm 1989 đến 2002. Nghiên cứu sử dụng phương trình hồi quy, cho thấy chính sách cổ tức có tương quan rất mạnh với lợi nhuận, lợi nhuân giữ lại/vốn chủ sỡ hữu và quy mô. Cổ tức tập trung chủ yếu ở các công ty lớn và sinh lời, các yếu tố như khả năng sinh lợi, quy mô, tỷ lệ lợi nhuận giữ lại ở cả 6 nước đều ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức.
Ngoài Canada, các nước còn lại có sự gia tăng cổtức từ năm 1990 đến năm 2002. Ho (2003) sử dụng phương pháp bình phương bé nhất OLS để so sánh các chính sách cổ tức tại Úc và Nhật Bản. Nghiên cứu tiến hành 2235 quan sát từ 332 công ty trong khoảng thời gian 1992-2001 đã kết luận rằng: tất cả các biến lợi nhuận, quy mô, tính thanh khoản, đòn bẩy, rủi ro và tăng trưởng có ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức ở 2 quốc gia. Các kết quả này được hỗ trợ bởi các lý thuyết chi phí đại diện và thuyết tín hiệu, cho thấy rằng tỷ lệ chi trả cổ tức ở Úc cao hơn ở Nhật Bản.
Ở Úc, chính sách cổ tức có quan hệ cùng chiều với quy mô công ty còn ở Nhật Bản, chính sách cổ tức có quan hệ cùng chiều với khả năng thanh khoản và nghịch chiều với rủi ro. G Ramesh, Badar Khalid Al Shabibi (2011) nghiên cứu số liệu của 90 công ty phitài chính ở Vương quốc Anh trong năm 2007. Điều đặc biệt trong nghiên cứu này phảikể đến việc xem xét mức độ mà các yếu tố quản trị doanh nghiệp ảnh hưởng đến chínhsách cổ tức của công ty. Các yếu tố được phân thành 2 lọai: - Yếu tố quản trị doanh nghiệp bao gồm quy mô ban quản trị, hội đồng quản trị độclập và loại kiểm toán.
7 - Yếu tố đặc điểm công ty bao gồm quy mô doanh nghiệp, lợi nhuận, các khoản nợ,tăng trưởng, rủi ro, loại ngành công nghiệp. Nghiên cứu sử dụng phần mềm SPSS, xây dựng nhiều mô hình hồi quy để phân tíchsự tương quan và đa công tuyến của các yếu tố trên đến chính sách cổ tức. Kết luận chỉra rằng yếu tố hội đồng quản trị độc lập là một trong những yếu tố quan trọng tác độngđến chính sách trả cổ tức. Ngoài ra, một số nhân tố trong những đặc điểm của công tycũng đã ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức như lợi nhuận, rủi ro và quy môdoanh nghiệp.
Eriotis (2005) nghiên cứu sự ảnh hưởng của chính sách chi trả cổ tức đối với quy môcông ty và những thay đổi trong phân phối thu nhập. Nghiên cứu tiến hành trên 149công ty trên thị trường chứng khoán Hy Lạp từ năm 1996 đến năm 2001 bằng phươngpháp hồi quy bảng. Kết luận của nghiên cứu cho thấy rằng, các công ty thiết lập chínhsách cổ tức không chỉ bởi phân phối lợi nhuận ròng mà còn bởi sự thay đổi cổ tức nămtrước, sự thay đổi của phân phối thu nhập năm trước và quy mô của công ty. Kania & Bacon(2005),sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất OLS nghiên cứu dữ liệu của hơn 10.000 công ty và đưa ra kết luận: chính sách chi trả cổ tức ảnh hưởng nhiều bởi lợi nhuận (lợi nhuận trên vốn chủ sỡ hữu), tốc độ tăng trưởng (tăng trưởng doanh số bán hàng), rủi ro (hệ số β), tính thanh khoản (tỷ số thanh toán hiện hành), kiểm soát (quyền sở hữu nội bộ).
Malkawi (2007),sử dụng hồi quy Tobit nghiên cứu 160 công ty ở bốn lĩnh vực: công nghiệp, dịch vụ, bảo hiểm và ngân hàng ở Jordan từ năm 1989 đến năm 2000. Đây lànghiên cứu hỗ trợ mạnh mẽ cho giả thuyết chi phí đại diện. Quy mô, thời gian thànhlập và lợi nhuận được xem là yếu yố quyết định đến chinh sách cổ tức của các công ty. Anil Kapoor (2008) sử dụng phương pháp thống kê, tương quan và hồi quy nghiên cứu các doanh nghiệp ngành công nghệ thông tin ở Ấn Độ từ năm 2000 đến năm 2006.Nghiên cứu đi đến kết luận: dòng tiền, thuế doanh nghiệp, tăng trưởng doanh thu…không giải thích các mô hình thanh toán cổ tức của ngành công nghệ thông tin.
Chỉ cóthanh khoản và hệ số biến đổi trong thu nhập (hệ số β) là yếu tố quyết định đáng chúý. 8 Ahmed & Javid (2009) sử dụng mô hình Lintner nghiên cứu 320 công ty ở Karachitừ 2001 đến 2006. Nghiên cứu chứng minh các công ty có lợi nhuận cao và thu nhập ổnđịnh sẽ có dòng tiền lớn, đủ khả năng trả cổ tức cao hơn.
