Chương 1 giới thiệu những nội dung chính của đề tài nghiên cứu bao gồm động cơ, lý do, câu hỏi và mục tiêu, phương pháp nghiên cứu, cấu trúc và ý nghĩa bài nghiên cứu. - Chương 2 khảo sát các lý thuyết, giới thiệu các nghiên cứu trước đây ở thị trường chứng khoán trên thế giới có liên quan đến vấn đề nghiên cứu. - Chương 3 trình bày mẫu nghiên cứu, quá trình thu thập và xử lý dữ liệu, phương pháp được sử dụng trong bài nghiên cứu. - Chương 4 trình bày kết quả thực nghiệm và thảo luận - Chương 5 tiến hành kết luận kết quả, những đóng góp, hạn chế của đề tài và đề xuất những hướng nghiên cứu tiếp theo.
Ý nghĩa của đề tài nghiên cứu: Việc thực hiện đề tài nghiên cứu này có ý nghĩa quan trọng về mặt khoa học và thực tiễn. Về mặt khoa học, đề tài giới thiệu phương pháp mới trong việc đo lường tốc độ điều chỉnh giá cổ phiếu khi có thông tin mới vốn chưa được nghiên cứu ở thị trường Việt Nam. Đề tài còn cung cấp những phân tích thực nghiệm về mối quan hệ giữa tốc độ điều chỉnh giá và các đặc trưng của công ty ở TTCK Việt Nam, đồng thời mở ra những thách thức mới cho những nghiên cứu sau này mà đề tài chưa làm được. Về mặt thực tiễn, kết quả nghiên cứu là một tham khảo mang tính khoa học, nghiêm túc cho những nhà đầu tư khi đầu tư vào thị trường chứng khoán.
Việc đo lường tốc độ điều chỉnh của giá cổ phiếu so với thị trường, từ đó xác định mức độ hiệu quả của thị trường cũng như các nhân tố đặc trưng công ty tác động đến tốc độ LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 7 điều chỉnh nhằm giúp nhà đầu tư có thêm cơ hội đánh giá danh mục đầu tư của mình, giúp nhà đầu tư tối đa hóa lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 8 CHƯƠNG 2: LÝ THUYẾT NỀN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI Phần này cung cấp những lý thuyết nền và những nghiên cứu thực nghiệm đã được thực hiện trên các thị trường khác nhau cần thiết cho việc thực hiện nghiên cứu. Thị trường hiệu quả và tốc độ điều chỉnh giá cổ phiếu khi có thông tin mới: Theo Eugene Fama (1970), thị trường hiệu quả được định nghĩa là thị trường mà ở đó giá luôn phản ánh đầy đủ những thông tin hiện có. Lý thuyết thị trường hiệu quả là một giả thuyết đầu tư cho rằng nhà đầu tư sẽ ít có cơ hội vượt trội hơn so với những người khác vì hiệu quả của thị trường chứng khoán sẽ khiến giá cổ phiếu hiện có trên thị trường luôn gắn kết và cung cấp các thông tin tương thích, tức là mọi người đều có khả năng tiếp cận thông tin như nhau.
Các nhà kinh tế thường định nghĩa ba mức độ của thị trường hiệu quả dựa vào mức độ thông tin được phản ánh trong giá chứng khoán. Mức độ thứ nhất là thị trường hiệu quả dạng yếu; ở mức độ này, giá cả phản ảnh thông tin chứa đựng trong giá cả quá khứ. Ở mức độ thứ hai là thị trường hiệu quả dạng vừa, giá cả phản ánh không chỉ giá cả quá khứ mà còn phản ánh tất cả thông tin đã công bố. Mức độ cuối cùng là thị trường hiệu quả dạng mạnh, trong đó giá cả phản ánh tất cả các thông tin có thể có được từ công khai đến nội bộ bằng cách phân tích tỉ mỉ về công ty và về nền kinh tế.
LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 9 Như vậy, ở một thị trường hiệu quả thì giá cổ phiếu sẽ phản ứng ngay lập tức khi có thông tin mới. Tốc độ phản ứng của giá cổ phiếu đối với thông tin càng nhanh thì thị trường càng hiệu quả. Vì thế, tốc độ điều chỉnh thông tin là nội dung quan trọng của lý thuyết thị trường hiệu quả. Có nhiều công trình nghiên cứu về tốc độ điều chỉnh giá cổ phiếu đối với thông tin mới đã được thực hiện.
Fama và cộng sự (1969) giới thiệu một phương pháp để đo lường ảnh hưởng của một hành động hoặc một sự kiện đến giá cổ phiếu, gọi là “event study”. Bằng việc sử dụng phương pháp này, Fama đã xem xét quá trình giá cổ phiếu điều chỉnh như thế nào khi có thông báo chia nhỏ cổ phần. Sau Fama, phương pháp “event study” cũng được sử dụng trong các nghiên cứu khác để đánh giá tốc độ điều chỉnh giá cổ phiếu đối với các loại thông tin khác nhau như sáp nhập và mua lại, thông báo thu nhập và cổ tức. Phương pháp “event study” tập trung vào việc kiểm định hàm ý chính của lý thuyết trị trường hiệu quả, đó là các nhà đầu tư không thể đạt được tỷ suất sinh lợi bất thường dương khi đầu tư cổ phiếu sau khi thông tin được công bố bởi vì giá cổ phiếu sẽ điều chỉnh nhanh chóng để phản ánh đầy đủ thông tin.
Ngoài việc sử dụng phương pháp “event study”, các bài nghiên cứu sau này đề xuất phương pháp xem xét các tín hiệu thông tin một các tổng quát hơn. Amihud và Mendelson (1987) đề nghị mô hình điều chỉnh giá đơn giản, trong đó sử dụng nhân tố độ nhiễu là sự phân biệt giữa giá trị nội tại của cổ phiếu với giá cổ phiếu quan sát được tại một thời điểm để đo đường mức độ điều chỉnh giá. Một số nghiên cứu khác xem xét tốc độ điều chỉnh giá cổ phiếu đối với thông tin để cung cấp những bằng chứng về việc phản ứng quá mức hoặc phản ứng dưới mức trong các thị trường cổ phiếu. Trong khi một vài nghiên cứu về thị trường hiệu quả đưa ra giả thuyết về phản ứng quá mức (De Bondt và Thaler (1985,1987)), nghiên cứu khác lại cho thấy kết quả ngược lại khi kiểm định giả thuyết phản ứng dưới mức (Michaely và cộng sự (1995)).
Theobald và Yallup (2004) phát triển phương pháp ước tính tốc độ điều chỉnh thành một chức năng của tự tương quan trong chuỗi tỷ suất sinh lợi và cho thấy rằng tốc độ điều chỉnh chứng khoán trong ngắn hạn sẽ phản ứng dưới mức và trong khoảng thời gian dài hạn là phản ứng quá mức LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 10 Một phương pháp khác đo lường tốc độ điều chỉnh giá cổ phiếu là đo lường mức độ trì hoãn của giá đang được sử dụng khá nhiều trong những nghiên cứu gần đây. Biến này được đặt tên là “DELAY” và được sử dụng trong các bài nghiên cứu của các tác giả như Chordia và Swaminathan (2000), Bae và đồng sự (2008), Chiang và cộng sự (2008), Prasanna và Menon (2012) … Việc đo lường biến trì hoãn giá cụ thể như thế nào sẽ được trình bày trong phần tiếp theo, và đây là phương pháp chính được tác giả chọn để sử dụng trong bài nghiên cứu này khi đo lường tốc độ điều chỉnh giá cổ phiếu. Phương pháp đo lường độ trì hoãn giá: Theo Chordia và Swaminathan (2000), đo lường trì hoãn giá được xây dựng từ hồi quy mô hình thị trường của Dimson (1979) với độ trễ và điểm tới của tỷ suất sinh lợi thị trường là các biến độc lập. Cách đo lường này gọi là hồi quy beta của Dimson.
Mô hình hồi quy beta Dimson cho phép phân tích mẫu hình phản ứng quá mức hoặc dưới mức của tỷ suất sinh lợi của một danh mục hoặc chứng khoán riêng lẽ với tỷ suất sinh lợi thị trường. Mô hình này cũng cho phép đo lường tốc độ điều chỉnh giá của mỗi cổ phiếu hoặc danh mục cổ phiếu để so sánh với các cổ phiếu hoặc danh mục khác. Sử dụng 5 độ trễ và 5 điểm tới, Chordia và Swaminathan xây dựng mô hình beta Dimson để đo lường tốc độ điều chỉnh giá cho từng cổ phiếu riêng lẽ bắt nguồn từ công thức sau: = + , + Với rit là tỷ suất sinh lợi của chứng khoán i trong kỳ t. rm,t là tỷ suất sinh lợi của thị trường.
βik là hệ số của tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu i so với tỷ suất sinh lợi thị trường ở độ trễ k (k>0) (hoặc điểm tới k (k<0)). βi0 là hệ số hiện thời của tỷ suất sinh lợi LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 11 của cổ phiếu i so với tỷ suất sinh lợi thị trường tại k = 0. Nếu giá cổ phiếu phản ứng ngay lập tức với thông tin mới của thị trường thì hệ số beta ứng với tỷ suất sinh lợi hiện thời của thị trường sẽ khác không, và không có bất kỳ hệ số beta trễ nào khác không. Chordia và Swaninathan đã tính tỷ số giữa hệ số beta hiện thời với tổng các beta trễ như sau: ∑ = Để lý giải cho việc đưa ra tỷ số này, Chordia xem xét một ví dụ đơn giản.
Giả sử ta chỉ quan tâm đến 1 độ trễ và 1 điểm tới trong hồi quy beta của Dimson và ta muốn so sánh tốc độ điều chỉnh của 2 cổ phiếu A và B. Tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu B được xem là điểu chỉnh nhanh hơn khi có thông tin thị trường so với tỷ suất sinh lợi cổ phiếu A khi và chỉ khi beta hiện thời của B (βB,o) lớn hơn beta hiện thời của A (βA,o), và beta trễ của B (βB,1) nhỏ hơn beta trễ của cổ phiếu A (βA,1). Tác giả biểu diễn kết quả này theo một cách so sánh khác. Tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu B điều chỉnh nhanh đối với thông tin thị trường hơn tỷ suất sinh lợi cổ phiếu A nếu và chỉ nếu βB,1/βB,0 nhỏ hơn βA,1/βA,0 Dùng phép biến đổi logarit của tỷ số trên, Chordia xây dựng được biến DELAY và xem đó là biến để đo lường tốc độ điều chỉnh cho một cổ phiếu: 1 = 1+ DELAY có giá trị từ 0 đến 1.
Với giá trị DELAY càng lớn chứng tỏ tốc độ điều chỉnh càng chậm. Mô hình chuyển đổi của Chordia Swaminathan được sử dụng nhiều trong các nghiên cứu sau này của các tác giả Bae và cộng sự (2008), Chiang và cộng sự (2008), Lim (2009), Prasanna và Menon (2012)… LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail. Các nghiên cứu thực nghiệm: Một số nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới cho thấy rằng sự biến thiên tỷ suất sinh lợi của một số loại cổ phiếu này sẽ khác với sự biến thiên tỷ suất sinh lợi của một số cổ phiếu khác tùy vào các đặc trưng riêng của từng cổ phiếu. Một cách để lý giải sự khác nhau giữa các tỷ suất sinh lợi chéo là một vài cổ phiếu sẽ phản ứng với một độ trì hoãn đối với thông tin thị trường khác những cổ phiếu khác.