Chương 1: Giới thiệu Chương 2: Tổng quan lý thuyết và những nghiên cứu trước Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Thảo luận kết quả nghiên cứu Chương 5: Kết luận, hạn chế của nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 5 Chương 2: Tổng quan lý thuyết và những nghiên cứu trước 2. Tổng quan lý thuyết 2. Công ty cổ phần Theo Luật doanh nghiệp Việt Nam (2005), công ty cổ phần được định nghĩa là doanh nghiệp trong đó vốn điều lệ được chia thành nhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần, cổ đông có thể là tổ chức, cá nhân; số lượng cổ đông tối thiểu là ba và không hạn chế số lượng tối đa, cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh nghiệp, cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho người khác và công ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán các loại để huy động vốn. Như vậy, công ty cổ phần cũng có đặc điểm tương tự công ty trách nhiệm hữu hạn khi chủ sở hữu công ty (các cổ đông) chỉ chịu trách nhiệm hữu hạn về các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh nghiệp.
Sở hữu tập trung và sở hữu phân tán Có nhiều tiêu chí phân loại cổ phần trong công ty cổ phần. Nếu căn cứ vào quyền và nghĩa vụ của cổ đông đối với công ty cổ phần, có thể phân loại thành cổ phần phổ thông và cổ phần ưu đãi, nếu xét theo hoạt động điều hành công ty, trong các loại cổ phần ưu đãi thì quan trọng nhất là cổ phần ưu đãi biểu quyết, vì cổ phần loại này cho phép cổ đông có nhiều hơn một phiếu bầu cho mỗi cổ phần. Nếu căn cứ vào tư cách pháp nhân của chủ sở hữu cổ phần, ta có cổ phần do tổ chức sở hữu và cổ phần do cá nhân sở hữu. Nếu căn cứ vào tiêu chí cổ đông lớn (sở hữu từ 5% số cổ phần có quyền biểu quyết trở lên), ta có cổ đông lớn và cổ đông nhỏ (còn gọi là cổ đông thiểu số).
TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 6 Khi nói đến cấu trúc sở hữu, người ta phân loại thành cấu trúc tập trung hoặc phân tán: Sở hữu tập trung Một công ty cổ phần có cấu trúc sở hữu tập trung khi một/một nhóm cổ đông có liên quan, chẳng hạn các thành viên trong một gia đình, sở hữu cổ phần chi phối (trên 50% số cổ phần có quyền biểu quyết, hay chính xác hơn, quá 50% số phiếu bầu). Trong nhóm công ty này, cổ đông thiểu số không thể tác động vào quyết định cao cấp, mặc dù có quyền biểu quyết. Hầu hết các công ty ở châu Âu và châu Á có cấu trúc sở hữu tập trung, với tỷ lệ sở hữu cổ phần chi phối nằm trong tay các gia đình, chính phủ hoặc các tập đoàn công nghiệp (Ben-Amar W. Sở hữu phân tán Trong công ty có cấu trúc sở hữu phân tán thì không cổ đông (hoặc nhóm cổ đông có liên quan) nào chi phối công ty được, vì vậy, cổ đông thiểu số thông qua phiếu bầu của mình có thể tham gia vào quá trình ra quyết định.
Ở Mỹ và Anh. Hiệu quả hoạt động công ty Đối với các bên liên quan đến hoạt động của công ty cổ phần như: Cổ đông, ban giám đốc, chủ nợ, nhà cung cấp, chỉ số hiệu quả hoạt động (corporate performance hoặc firm performance) là rất quan trọng trong việc đưa ra các quyết định đầu tư hoặc kinh doanh. Hiệu quả hoạt động công ty được đo lường bằng nhiều phương pháp khác nhau trong nhiều nghiên cứu. Theo Hult và cộng sự (2008) có ba tiêu chí đo lường hiệu quả hoạt động được sử dụng là hiệu quả tài chính (financial performance), hiệu quả kinh doanh (operation performance) hoặc hiệu quả tổng hợp (overall performance).
Trong nhiều bài nghiên cứu, hiệu quả tài chính được đo lường bằng ROA, ROE, ROI, Tỷ suất sinh lợi trên doanh thu, lợi nhuận biên, thu nhập trên mỗi cổ TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 7 phần thường, tăng trưởng doanh thu, Tobin’s Q. Hiệu quả kinh doanh được đo lường bằng thị phần, tần suất giới thiệu sản phẩm mới và sáng chế, chất lượng hàng hoá/dịch vụ, năng suất lao động, mức độ hài lòng và duy trì lực lượng lao động. Hiệu quả tổng hợp đo lường bởi uy tín, khả năng tồn tại, mức độ đạt được mục tiêu, so sánh với đối thủ cạnh tranh… Cách tiếp cận thứ nhất chủ yếu dựa vào các thông tin từ báo cáo tài chính do công ty công bố trên thị trường, theo cách tiếp cận này hiệu quả hoạt động công ty được đánh giá dựa trên hiệu quả tài chính của công ty thông qua tính toán các chỉ số như tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản hoặc tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần. Tuy nhiên, tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản được sử dụng phổ biến hơn vì nó có tính đại diện cho khả năng khai thác toàn bộ tài sản của công ty.
Ưu điểm của cách tiếp cận này là dễ tính toán nhưng nhược điểm là không xác minh được tính chính xác và trung thực của các báo cáo tài chính. Cách tiếp cận thứ hai kết hợp hai khía cạnh hiệu quả hoạt động tiếp cận về sổ sách (hiệu quả tài chính) và hiệu quả hoạt động tiếp cận về thị trường (hiệu quả thị trường). Trong đó, hiệu quả tài chính được đo lường tương tự như hai cách tiếp cận trên. Hiệu quả thị trường được đo lường bằng các chỉ số như Tobin's Q hay MBVR.
Chỉ số Tobin's Q được tính bằng giá thị trường của tài sản trên giá trị thay thế của tài sản. chỉ số MBVR được cho là chưa toàn diện do chỉ tính giá thị trường trên giá sổ sách của vốn chủ sở hữu. Sở hữu tập trung và hiệu quả hoạt động công ty Có nhiều quan điểm khác nhau về sở hữu tập trung tác động lên hiệu quả hoạt động công ty. Theo Shleifer và Vishny (1997) công ty có sở hữu phân tán khi có sự tham gia của cổ đông lớn vào hoạt động công ty giúp cải thiện hiệu quả hoạt động công ty, làm giảm chi phí đại diện.
Những nghiên cứu tại thị trường Mỹ và Anh của Agrawal và Mandelker (1990), Sudarsanam (1996) cũng ủng hộ cho lập luận này. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 8 Tuy nhiên, tại các nước có cấu trúc sở hữu tập trung thì ngược lại, theo nghiên cứu của Zhang (1998) lại cho rằng các công ty có cổ đông chi phối thường không có các quyết định đầu tư tối ưu. Trong nghiên cứu của Johnson và các cộng sự (2000) cho rằng các cổ đông lớn tạo ra sở hữu nhóm công ty nhằm chuyển dịch tài sản hoặc lợi nhuận từ công ty này sang công ty bị chi phối khác, điều này có thể thực hiện bằng cách chi trả các khoản bồi thường cao hay cho các đặc quyền quá mức cho những người thôi nắm giữ các vị trí lãnh đạo chủ chốt trong công ty hoặc nhóm công ty liên quan. Theo lập luận từ nhiều nghiên cứu thì sở hữu tập trung có thể tác động tích cực lên hiệu quả hoạt động công ty, nhưng cũng có thể gây ra những tác động tiêu cực lên hiệu quả hoạt động công ty.
Tổng quan các nghiên cứu trước. Đã có nhiều nghiên cứu trước đây tìm hiểu về tác động của sở hữu tập trung đến hiệu quả hoạt động, hiệu quả thị trường và tài chính của công ty nhằm tìm hiểu mối tương quan của chúng. Tuy nhiên các kết quả đạt được là không giống nhau giữa các nghiên cứu, có những mức độ tác động khác nhau trong các nghiên cứu khác nhau. Berle và Means (1932) là người đầu tiên đưa ra những bằng chứng thực nghiệm về mối tương quan giữa hiệu quả hoạt động và quyền sở hữu công ty.
Nghiên cứu này cho rằng luật doanh nghiệp tại Mỹ thập niên 1930 có sự chia tách về quyền sở hữu và quyền kiểm soát, cổ đông sở hữu cổ phần của công ty có thể bầu chọn ra giám đốc công ty để điều hành hoạt động của công ty, sự phân tán trong quyền sở hữu cổ phần trong các tập đoàn lớn dẫn đến vấn đề bất cân xứng thông tin khi các cổ đông không quan tâm đến hoạt động thường xuyên của công ty mà sự kiểm soát hoạt động công ty thuộc về ban điều hành công ty. Những năm gần đây có nhiều nghiên cứu về mối tương quan giữa sở hữu tập trung và hiệu quả hoạt động công ty. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail. Nicosia (1998) thực hiện nghiên cứu thực nghiệm đối với các công ty dịch vụ tài chính tại Anh về mối tương quan giữa sở hữu tập trung và hiệu quả hoạt động công ty.
Mẫu nghiên cứu gồm 111 công ty dịch vụ tài chính bao gồm ngân hàng, công ty bảo hiểm, môi giới bảo hiểm trong giai đoạn từ năm 1992 đến năm 1994. Sử dụng hồi quy theo OLS và WLS để ước lượng theo phương trình. ACROR = f [DIROWN, (DIROWN)2, (DIROWN)3,H, ALPHA, MCAP, BETA, SRISK] + u Trong đó: ACROR: Tỷ suất lợi nhuận thực tế. H = ∑j(mj)2 với mj là tỷ lệ phần trăm nắm giữ cổ phần của cổ đông lớn thứ j.
ALPHA = = F[(m1)/(H – m12)1 / 2] với m1 là tỷ lệ phần trăm nắm giữ cổ phần của cổ đông lớn nhất công ty. BETA: Rủi ro hệ thống được đo lường theo mô hình CAPM. SRISK: Rủi ro phi hệ thống DIROWN: Tỷ lệ phần trăm nắm giữ cổ phần của ban điều hành. Kết quả nghiên cứu tìm thấy tương quan âm giữa sở hữu tập trung và hiệu quả hoạt động công ty với mức ý nghĩa 5%, sự gia tăng trong sở hữu tập trung gây ra tác động tiêu cực đến lợi nhuận thực tế của công ty.
Kapopoulos và Lazaretou (2006) đã nghiên cứu mối quan hệ của cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của công ty thực nghiệm tại Hy Lạp, nghiên cứu cố gắng tìm kiếm một chứng cứ thực nghiệm có thể ủng hộ cho quan điểm rằng những thay đổi trong cấu trúc chủ sở hữu công ty sẽ làm thay đổi hiệu quả hoạt động của công ty. Nghiên cứu kiểm định giả thiết trên đã sử dụng dữ liệu từ 175 công ty ở Hy Lạp bằng phương trình: Firm Performancei= Constant1 + αi1SH + βi1Xi + ui1 SHi = Constant2 + αi2Firm Performancei + βi2Xi + ui2 TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.