Nghiên cứu về dòng vốn quốc tế và tính thanh khoản của thị trường chứng khoán Việt Nam

Luận văn thạc sĩ UEH phân tích dòng vốn quốc tế và tính thanh khoản của thị trường chứng khoán Việt Nam, cung cấp cái nhìn sâu sắc và thực tiễn.

• Tác giả: Nguyễn Băng Trinh
• Người hướng dẫn: TS. Lê Thị Khoa Nguyên
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế Tp.HCM
• Chuyên ngành: Tài chính ngân hàng
• Đề tài: Dòng vốn quốc tế và tính thanh khoản của thị trường chứng khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2013
• Địa điểm: Tp.Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 1.1. Sự cần thiết của đề tài
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.3. Phƣơng pháp nghiên cứu
• 1.4. Bố cục đề tài
• 2. CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
• 2.1. Những nghiên cứu về tính thanh khoản
• 2.2. Mối quan hệ giữa dòng vốn ngoại và tính thanh khoản
• 2.2.1. Những kênh mà NĐTNN có thể ảnh hưởng lên TTCK nội địa
• 2.2.2. Ảnh hưởng của dòng vốn ngoại lên TTCK nội địa
• 2.2.3. TTK tác động trở lại dòng vốn ngoại
• 2.3. Mối quan hệ giữa TTK và TSSL
• 2.4. Mối quan hệ giữa dòng vốn ngoại và TSSL
• 2.5. Tình hình TTCKVN trong những năm vừa qua
• 2.5.1. Giai đoạn từ năm 2000 – 2005: phát triển cầm chừng
• 2.5.2. Giai đoạn từ năm 2006 – 2007: phát triển mạnh
• 2.5.3. Giai đoạn cuối năm 2007 – nửa đầu 2009: khủng hoảng
• 2.5.4. Giai đoạn cuối năm 2009 đến tháng 9/2013: phục hồi chậm
• 3. CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Nguồn dữ liệu và các biến của mô hình
• 3.1.1. Nguồn dữ liệu
• 3.1.2. Xây dựng biến
• 3.1.2.1. Biến nội sinh dòng vốn vào ròng (FLOWt)
• 3.1.2.2. Biến nội sinh TSSL và TTK (Rt và LIQt)
• 3.1.2.3. Các biến ngoại sinh
• 3.2. Phương pháp nghiên cứu
• 3.2.1. Mô hình VAR cơ bản và mở rộng
• 3.2.2. Mô hình có xét yếu tố khủng hoảng thanh khoản
• 3.3. Xử lí ban đầu các biến
• 3.4. Kiểm định tính dừng
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.1. Kết quả mô hình VAR
• 4.1.1. Xác định độ trễ tối ưu
• 4.1.2. Kiểm định tự tương quan phần dư
• 4.1.3. Kết quả ảnh hưởng của các cú sốc nội sinh trong mô hình
• 4.1.3.1. Kiểm định tính ổn định của mô hình
• 4.1.3.2. Hàm phản ứng đẩy
• 4.1.3.3. Phân rã phương sai
• 4.2. Kiểm định nhân quả Granger
• 4.3. Kết quả mô hình có xét ảnh hưởng từ khủng hoảng thanh khoản
• 4.4. Kết quả thống kê mô tả dòng vốn vào ròng
• 4.5. Kết quả mô hình VAR mở rộng có thêm biến giả D1
• 4.6. Kết quả hồi qui dòng vốn ngoại và TTK có biến giả D1
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
• 5.1. Tổng kết kết quả nghiên cứu thực nghiệm
• 5.2. Một vài khuyến nghị và hướng nghiên cứu tiếp theo
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
• Phụ lục 1 - Kết quả phân rã phương sai mô hình VAR
• Phụ lục 2 - Kiểm định quan hệ nhân quả mô hình VAR
• Phụ lục 3 - Xác định độ trễ bị loại bỏ mô hình VAR mở rộng có biến D1
• Phụ lục 4 - Kết quả mô hình VAR mở rộng có biến D1
• Phụ lục 5 - Kết quả hồi qui dòng vốn ngoại với biến D1
• Phụ lục 6 - Kết quả hồi qui tính thanh khoản với biến D1
• Phụ lục 7 - Kết quả mô hình VAR cơ bản và VAR mở rộng

Tóm tắt

I. Tổng quan về tác động của dòng vốn quốc tế đến tính thanh khoản thị trường chứng khoán Việt Nam

Thị trường chứng khoán Việt Nam (TTCKVN) đã trải qua nhiều giai đoạn phát triển và thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư nước ngoài (NĐTNN). Dòng vốn quốc tế không chỉ ảnh hưởng đến sự phát triển của TTCKVN mà còn tác động mạnh mẽ đến tính thanh khoản của thị trường. Tính thanh khoản là khả năng mua bán tài sản mà không làm thay đổi giá trị của chúng. Nghiên cứu này sẽ phân tích mối quan hệ giữa dòng vốn quốc tế và tính thanh khoản, từ đó đưa ra những nhận định và khuyến nghị cho các nhà đầu tư và nhà hoạch định chính sách.

1.1. Định nghĩa và vai trò của tính thanh khoản trong TTCKVN

Tính thanh khoản trong TTCKVN được hiểu là khả năng thực hiện giao dịch mua bán cổ phiếu mà không làm biến động giá. Tính thanh khoản cao giúp các công ty dễ dàng huy động vốn và tạo điều kiện thuận lợi cho các nhà đầu tư. Theo nghiên cứu của Bekaert và Harvey (2003), tính thanh khoản là yếu tố quan trọng để NĐTNN quyết định tham gia vào thị trường.

1.2. Tình hình dòng vốn quốc tế vào TTCKVN

Dòng vốn quốc tế vào TTCKVN đã có sự gia tăng đáng kể trong những năm qua, đặc biệt là từ năm 2007 đến 2013. Sự gia tăng này không chỉ đến từ các quỹ đầu tư nước ngoài mà còn từ các nhà đầu tư cá nhân. Tuy nhiên, dòng vốn này cũng có tính biến động cao, ảnh hưởng đến tính thanh khoản của thị trường.

II. Những thách thức đối với tính thanh khoản thị trường chứng khoán Việt Nam

Mặc dù dòng vốn quốc tế có tác động tích cực đến tính thanh khoản của TTCKVN, nhưng vẫn tồn tại nhiều thách thức. Các yếu tố như bất ổn chính trị, thiếu minh bạch trong thông tin và sự tham gia của các nhà đầu tư nhỏ lẻ đã tạo ra những rào cản lớn. Những thách thức này cần được nhận diện và giải quyết để nâng cao tính thanh khoản của thị trường.

2.1. Bất ổn chính trị và tác động đến dòng vốn

Bất ổn chính trị có thể làm giảm niềm tin của NĐTNN vào TTCKVN, dẫn đến việc rút vốn và giảm tính thanh khoản. Các nghiên cứu cho thấy rằng sự ổn định chính trị là yếu tố quan trọng để thu hút dòng vốn quốc tế.

2.2. Thiếu minh bạch trong thông tin

Thiếu minh bạch trong thông tin tài chính và hoạt động của các công ty niêm yết là một trong những nguyên nhân chính làm giảm tính thanh khoản. NĐTNN thường gặp khó khăn trong việc tiếp cận thông tin chính xác và kịp thời, điều này ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của họ.

III. Phương pháp nghiên cứu tác động của dòng vốn quốc tế đến tính thanh khoản

Nghiên cứu này sử dụng mô hình Vecto tự hồi quy (VAR) để phân tích mối quan hệ giữa dòng vốn quốc tế và tính thanh khoản. Mô hình này cho phép đánh giá tác động qua lại giữa các biến trong thời gian, từ đó đưa ra những kết luận chính xác hơn về mối quan hệ này.

3.1. Mô hình VAR và các biến nghiên cứu

Mô hình VAR được sử dụng để phân tích các biến nội sinh như dòng vốn vào ròng, tỷ suất sinh lợi và tính thanh khoản. Các biến ngoại sinh cũng được xem xét để đánh giá tác động của các yếu tố bên ngoài đến mối quan hệ này.

3.2. Dữ liệu và phương pháp thu thập

Dữ liệu được thu thập từ các sàn giao dịch chứng khoán lớn tại Việt Nam, bao gồm HOSE và HNX. Thời gian nghiên cứu từ tháng 1/2007 đến tháng 9/2013, nhằm đảm bảo tính chính xác và đầy đủ của thông tin.

IV. Kết quả nghiên cứu về tác động của dòng vốn quốc tế đến tính thanh khoản

Kết quả nghiên cứu cho thấy dòng vốn quốc tế có tác động tích cực đến tính thanh khoản của TTCKVN, nhưng mức độ không lớn và chỉ diễn ra trong thời gian ngắn. Tính thanh khoản không có tác động đáng kể đến dòng vốn quốc tế, cho thấy sự phụ thuộc của thị trường vào các yếu tố bên ngoài.

4.1. Tác động tích cực của dòng vốn quốc tế

Dòng vốn quốc tế đã giúp tăng cường tính thanh khoản của TTCKVN, tạo điều kiện cho các nhà đầu tư dễ dàng thực hiện giao dịch. Tuy nhiên, tác động này chỉ diễn ra trong thời gian ngắn và không ổn định.

4.2. Tác động của tính thanh khoản đến dòng vốn

Tính thanh khoản của TTCKVN không có tác động đáng kể đến dòng vốn quốc tế. Điều này cho thấy rằng NĐTNN thường không bị ảnh hưởng bởi tính thanh khoản của thị trường khi đưa ra quyết định đầu tư.

V. Kết luận và hướng phát triển tương lai cho TTCKVN

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng dòng vốn quốc tế có tác động đến tính thanh khoản của TTCKVN, nhưng vẫn còn nhiều thách thức cần phải vượt qua. Để nâng cao tính thanh khoản và thu hút dòng vốn quốc tế, cần có các chính sách cải cách và nâng cao tính minh bạch trong thông tin.

5.1. Khuyến nghị cho chính sách

Cần có các chính sách nhằm nâng cao tính minh bạch và ổn định chính trị để thu hút dòng vốn quốc tế. Các biện pháp này sẽ giúp cải thiện tính thanh khoản của TTCKVN.

5.2. Hướng nghiên cứu tiếp theo

Nghiên cứu tiếp theo có thể mở rộng phạm vi thời gian và xem xét các yếu tố khác ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa dòng vốn quốc tế và tính thanh khoản, từ đó đưa ra những khuyến nghị cụ thể hơn cho các nhà đầu tư và nhà hoạch định chính sách.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua chặng đường hơn 13 năm xây dựng và phát triển kể từ khi Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh chính thức đi vào vận hành ngày 20 tháng 7 năm 2000. Từ xuất phát điểm chỉ với 2 mã cổ phiếu niêm yết ban đầu, thị trường đã ghi nhận những bước chuyển mình vượt bậc khi đạt quy mô 193 doanh nghiệp niêm yết vào năm 2006, chiếm tỷ trọng vốn hóa tương đương 22,7% GDP và đạt đỉnh điểm thu hút 5,5 tỷ USD dòng vốn gián tiếp nước ngoài trong năm 2007. Tuy nhiên, sau giai đoạn tăng trưởng nóng, thị trường đã đối mặt với những biến động chu kỳ khốc liệt. Điển hình là giai đoạn khủng hoảng năm 2008, chỉ số VN-Index sụt giảm gần 70% từ đỉnh 921,07 điểm xuống còn 310,61 điểm, làm bốc hơi hàng chục nghìn tỷ đồng vốn hóa và đẩy thanh khoản thị trường vào tình trạng đóng băng nghiêm trọng.

Vấn đề nghiên cứu trọng tâm được đặt ra là làm rõ mối quan hệ tương tác hai chiều giữa dòng vốn đầu tư quốc tế và tính thanh khoản trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Liệu dòng vốn ngoại đóng vai trò cung cấp thanh khoản hay tiêu dùng thanh khoản, và nhà đầu tư nước ngoài có phải là tác nhân làm trầm trọng thêm các đợt khủng hoảng tài chính nội địa hay không? Mục tiêu cụ thể của luận văn là lượng hóa các tác động qua lại giữa dòng vốn vào ròng, tính thanh khoản và tỷ suất sinh lợi thị trường, đồng thời kiểm định hành vi của khối ngoại trong các giai đoạn khủng hoảng thanh khoản.

Phạm vi nghiên cứu bao quát toàn bộ dữ liệu giao dịch theo tháng trên cả hai sàn HOSE và HNX trong giai đoạn từ tháng 1 năm 2007 đến tháng 9 năm 2013, tương ứng chuỗi thời gian 81 tháng. Nghiên cứu mang ý nghĩa thực tiễn sâu sắc đối với công tác điều hành chính sách của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước trong việc nới tỷ lệ sở hữu nước ngoài từ 30% lên 49%, đồng thời cung cấp luận cứ khoa học để định hình chiến lược phân bổ vốn khi giá trị mua ròng của khối ngoại trong 9 tháng đầu năm 2013 đạt tới 3.777 tỷ đồng, tăng 198,4% so với cùng kỳ năm 2012.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Luận văn xây dựng trên nền tảng kết hợp các lý thuyết vi cấu trúc thị trường tài chính và lý thuyết tài chính hành vi quốc tế:

Thứ nhất, mô hình vi cấu trúc thị trường của Kyle (1985) và lý thuyết đo lường tính không thanh khoản của Amihud (2002). Theo đó, tính thanh khoản được định nghĩa là khả năng thực hiện các giao dịch quy mô lớn trong thời gian ngắn nhất với mức độ biến động giá tối thiểu. Hệ số không thanh khoản Amihud lượng hóa mức độ nhạy cảm của giá chứng khoán trước một đơn vị khối lượng giao dịch bằng đồng nội tệ.

Thứ hai, lý thuyết giao dịch phản hồi tích cực (positive feedback trading) của Choe, Kho và Stulz (1999) cùng giả thuyết áp lực giá (price pressure hypothesis) của Warther (1995). Các lý thuyết này lý giải xu hướng mua đuổi khi giá tăng và bán tháo khi giá giảm của các khối đầu tư ngoại, từ đó tạo ra xung lượng giá (price momentum) và khuếch đại biến động thị trường.

Bên cạnh đó, nghiên cứu vận dụng 4 khái niệm nền tảng:

• Thanh khoản thị trường (Market Liquidity): Đo lường sự dễ dàng trong chuyển đổi tài sản thành tiền tệ với chi phí giao dịch thấp.
• Dòng vốn vào ròng (Net Capital Flow): Tỷ lệ chênh lệch giá trị mua và bán của nhà đầu tư nước ngoài chia cho tổng giá trị vốn hóa toàn thị trường.
• Bất cân xứng thông tin (Information Asymmetry): Sự chênh lệch về khả năng tiếp cận và xử lý thông tin giữa nhà đầu tư tổ chức quốc tế và nhà đầu tư cá nhân nội địa.
• Khủng hoảng thanh khoản (Liquidity Crisis): Trạng thái thị trường suy thoái với chỉ số thanh khoản rơi vào phân vị 30% thấp nhất của chuỗi phân phối lịch sử, tương ứng giá trị thanh khoản chuẩn hóa nhỏ hơn hoặc bằng -1,9.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng nguồn dữ liệu chuỗi thời gian tần suất tháng thu thập từ hệ thống cơ sở dữ liệu của Vietstock, Bloomberg, Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) và Ngân hàng Thế giới (World Bank) trong giai đoạn từ tháng 1 năm 2007 đến tháng 9 năm 2013. Cỡ mẫu thực nghiệm bao gồm toàn bộ các mã cổ phiếu giao dịch trên sàn HOSE và HNX, tạo nên bộ dữ liệu với 72 đến 73 quan sát tháng hữu dụng sau khi xử lý trễ.

Phương pháp chọn mẫu là phương pháp thu thập toàn bộ (comprehensive sampling), giữ lại cả các mã hủy niêm yết và niêm yết mới nhằm loại trừ hoàn toàn thiên lệch sống sót (survivorship bias). Quy trình tiền xử lý dữ liệu áp dụng chặt chẽ tiêu chuẩn lọc ngoại lai của Ince (2006) và Karolyi (2009): loại bỏ các phiên giao dịch có trên 90% cổ phiếu không biến động giá, khử bỏ các mã có trên 80% số ngày không có giao dịch trong tháng, đồng thời loại trừ biên độ 1% đáy và 99% đỉnh. Yếu tố mùa vụ được điều chỉnh thông qua phương pháp chuẩn Census X-12 và kiểm định tính dừng bằng phương pháp Augmented Dickey-Fuller (ADF) cùng Phillips-Perron (PP).

Lý do lựa chọn mô hình Vectơ tự hồi quy (VAR) kết hợp phân tích hàm phản ứng đẩy (IRF), phân rã phương sai và kiểm định nhân quả Granger là vì mô hình này có ưu thế vượt trội trong việc xử lý mối quan hệ nội sinh đồng thời giữa 3 biến chính gồm dòng vốn ròng, tính thanh khoản và tỷ suất sinh lợi mà không cần đặt nặng giả định nhân quả tiên nghiệm, đồng thời tích hợp hiệu quả các biến ngoại sinh như lãi suất ngắn hạn G7 (WIR), tỷ giá hữu hiệu (ER), chỉ số MSCI Emerging Markets và chỉ số S&P 500.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Mô hình định lượng VAR với độ trễ tối ưu p bằng 7 (sau khi đã loại trừ các bậc trễ không có ý nghĩa thống kê 5 và 6) đã mang lại các phát hiện thực nghiệm mang tính then chốt:

Thứ nhất, dòng vốn nước ngoài có tác động tích cực cùng chiều lên tính thanh khoản của thị trường chứng khoán Việt Nam, tuy nhiên mức độ tác động không quá lớn và chỉ duy trì trong ngắn hạn (từ 1 đến 2 tháng sau cú sốc dòng vốn). Cú sốc tăng dòng vốn ngoại làm tăng thanh khoản tức thì nhưng hiệu ứng này suy giảm nhanh chóng về mức cân bằng ở các tháng tiếp theo.

Thứ hai, tính thanh khoản của thị trường nội địa hầu như không tạo ra tác động phản hồi đáng kể lên dòng vốn đầu tư quốc tế. Kiểm định nhân quả Granger khẳng định chiều tác động đơn hướng từ dòng vốn ngoại sang thanh khoản, bác bỏ giả thuyết cho rằng thanh khoản cao là yếu tố tiên quyết kích hoạt dòng vốn FII đổ vào thị trường.

Thứ ba, nhà đầu tư nước ngoài thể hiện hành vi đầu tư rất thận trọng trong giai đoạn thị trường khủng hoảng thanh khoản (khi giá trị thanh khoản ở đáy 30%, tức chỉ số thanh khoản nhỏ hơn hoặc bằng -1,9). Tuy nhiên, kết quả hồi quy mô hình mở rộng với biến giả D1 chứng minh không có bằng chứng thực nghiệm nào cho thấy giao dịch của khối ngoại làm trầm trọng thêm khủng hoảng thanh khoản tại Việt Nam.

Thứ tư, tỷ suất sinh lợi thị trường phản ứng mạnh mẽ nhất trước các cú sốc trễ của chính nó, giải thích trên 85% biến thiên qua phân rã phương sai. Cả dòng vốn ngoại và tính thanh khoản đều chỉ chịu tác động thứ yếu từ tỷ suất sinh lợi và phải thông qua độ trễ thời gian nhất định.

Thảo luận kết quả

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam tương đồng với các kết luận của Chari và Henry (2004) cũng như Choe, Kho và Stulz (1999) tại các thị trường mới nổi châu Á, đồng thời phản bác nhận định của Kim và Wei (2002) về việc nhà đầu tư nước ngoài gây bất ổn hệ thống. Nguyên nhân là do tỷ trọng giao dịch của khối ngoại trên thị trường Việt Nam giai đoạn này chiếm chưa tới 10% tổng giá trị giao dịch toàn thị trường, dù nắm giữ vai trò dẫn dắt tâm lý nhưng quy mô tuyệt đối chưa đủ lớn để chi phối hoàn toàn cấu trúc thanh khoản.

Trong thực tế, dòng vốn ngoại tập trung chủ yếu vào nhóm cổ phiếu blue-chips có vốn hóa lớn và thông tin minh bạch (như các đợt mua ròng quy mô lớn vào Vietcombank trị giá 570 triệu USD hay Vinamilk). Do đó, khối ngoại đóng vai trò là nhà cung cấp thanh khoản và thiết lập mặt bằng định giá chuẩn mực cho thị trường.

Về phương diện trực quan hóa dữ liệu, các phát hiện này có thể được biểu diễn một cách khoa học thông qua:

• Biểu đồ hàm phản ứng đẩy (IRF) mô tả quỹ đạo phản ứng của biến thanh khoản (DLIQ) trước cú sốc một độ lệch chuẩn từ dòng vốn ngoại (LFLOW), thể hiện rõ đỉnh tăng trưởng thanh khoản tại tháng thứ nhất và đường cong dốc xuống triệt tiêu dao động ở tháng thứ 7.
• Bảng ma trận phân rã phương sai (Variance Decomposition) trình bày chi tiết tỷ lệ phần trăm đóng góp của các cú sốc nội sinh qua 10 kỳ dự báo, minh họa tỷ trọng tự giải thích vượt trội của tỷ suất sinh lợi.
• Biểu đồ tương quan đa trục so sánh chuỗi biến động dòng vốn ròng và chỉ số MSCI Emerging Markets, trực quan hóa sự đồng pha tại các đỉnh đáy chu kỳ tháng 11 năm 2007 và tháng 3 năm 2009.

Đề xuất và khuyến nghị

Dựa trên các bằng chứng định lượng thu được, luận văn đề xuất 4 nhóm giải pháp chiến lược nhằm tối ưu hóa việc thu hút dòng vốn quốc tế và củng cố thanh khoản thị trường:

Một là, mở rộng giới hạn tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài (nới room ngoại). Bộ Tài chính và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cần nhanh chóng thể chế hóa quy định nới trần sở hữu ngoại từ mức 49% lên 100% đối với các ngành nghề không thuộc diện an ninh quốc gia trong giai đoạn 2014-2015, đặt mục tiêu tăng trưởng quy mô dòng vốn ngoại ròng bình quân trên 20% mỗi năm.

Hai là, phát triển và đa dạng hóa các công cụ tài chính hỗ trợ giao dịch. Các Sở Giao dịch Chứng khoán (HOSE và HNX) cần phối hợp với Trung tâm Lưu ký Chứng khoán triển khai sản phẩm Chứng chỉ lưu ký không có quyền biểu quyết (NVDR) và các sản phẩm phái sinh chỉ số trong lộ trình 2014-2016, hướng tới mục tiêu gia tăng tốc độ luân chuyển cổ phiếu (biến TURN) từ 15% đến 25%.

Ba là, nâng cao chuẩn mực minh bạch và công bố thông tin bắt buộc bằng tiếng Anh. Cơ quan quản lý cần ban hành quy chế yêu cầu 100% doanh nghiệp thuộc rổ chỉ số VN30 và HNX30 thực hiện công bố thông tin song ngữ chuẩn IFRS từ quý II năm 2014, nhằm giảm thiểu mức độ bất cân xứng thông tin, tạo điều kiện cho các quỹ đầu tư tổ chức giải ngân thuận lợi.

Bốn là, thiết lập hệ thống giám sát cảnh báo sớm và quỹ đệm bình ổn thanh khoản. Ngân hàng Nhà nước cùng Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cần xây dựng cơ chế phối hợp liên ngành trước năm 2015 để theo dõi sát biến động lãi suất quốc tế và tỷ giá, chủ động can thiệp bằng các công cụ thị trường mở khi thanh khoản thị trường giảm sâu vào vùng đáy 30% thay vì can thiệp hành chính bằng cách siết biên độ dao động giá xuống mức 1% như giai đoạn khủng hoảng 2008.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Công trình nghiên cứu mang lại giá trị ứng dụng cụ thể cho 4 nhóm đối tượng trọng tâm:

Thứ nhất, cơ quan quản lý nhà nước (Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Ngân hàng Nhà nước, Bộ Tài chính). Luận văn cung cấp bằng chứng thực nghiệm về tác động của các biến vĩ mô và biên độ giao dịch, giúp cơ quan quản lý thiết kế khung chính sách kiểm soát dòng vốn FII an toàn, linh hoạt điều chỉnh biên độ từ 1% lên 7% mà không gây tắc nghẽn thanh khoản hệ thống.

Thứ hai, các nhà quản lý quỹ đầu tư tổ chức và quỹ phòng hộ (Hedge Funds, Mutual Funds, ETF). Các nhà quản lý quỹ có thể sử dụng kết quả hàm phản ứng đẩy và độ trễ tối ưu p bằng 7 để xây dựng chiến lược phân bổ danh mục tài sản, đón đầu các chu kỳ tái cân bằng dòng vốn quốc tế và tối ưu hóa chi phí tác động giá khi giao dịch các cổ phiếu thanh khoản thấp.

Thứ ba, chuyên viên phân tích vĩ mô và chiến lược thị trường tại các công ty chứng khoán. Báo cáo cung cấp khung phương pháp đo lường thanh khoản Amihud hiệu chỉnh và chuỗi số liệu 81 tháng chuẩn hóa, phục vụ trực tiếp cho việc xây dựng các báo cáo phân tích dòng tiền khối ngoại và dự báo xu hướng chỉ số VN-Index.

Thứ tư, học viên cao học, giảng viên và các nhà nghiên cứu học thuật chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng. Đề tài là tài liệu tham khảo chuẩn mực về quy trình xây dựng mô hình VAR mở rộng trên dữ liệu chuỗi thời gian, phương pháp làm sạch dữ liệu vi cấu trúc theo chuẩn quốc tế và kỹ thuật xử lý biến giả khủng hoảng.

Câu hỏi thường gặp

Dòng vốn đầu tư nước ngoài có tác động làm tăng tính thanh khoản của thị trường chứng khoán Việt Nam không? Có, kết quả mô hình VAR chỉ ra dòng vốn ngoại tác động tích cực cùng chiều lên thanh khoản thị trường nội địa nhưng hiệu ứng này ở mức khiêm tốn và chỉ mang tính ngắn hạn trong 1 đến 2 tháng đầu. Trong giai đoạn 9 tháng đầu năm 2013, khi dòng vốn vào ròng thuần đạt 404 triệu USD (gấp 8 lần năm 2012), thanh khoản toàn thị trường đã ghi nhận sự cải thiện rõ nét.

Tại sao tính thanh khoản của thị trường nội địa lại không tác động ngược trở lại dòng vốn ngoại? Kiểm định Granger cho thấy thanh khoản không phải là yếu tố chi phối quyết định giải ngân của khối ngoại. Nhà đầu tư quốc tế khi tiến vào thị trường Việt Nam chủ yếu định hướng vào tiềm năng tăng trưởng dài hạn của doanh nghiệp và quy mô vốn hóa lớn hơn là mức độ thanh khoản ngắn hạn, điển hình là việc nắm giữ dài hạn tại các doanh nghiệp đầu ngành.

Khối ngoại có phải là tác nhân làm trầm trọng thêm khủng hoảng thanh khoản năm 2008 không? Hoàn toàn không. Kết quả phân tích biến giả D1 (cho các giai đoạn thanh khoản rơi vào ngưỡng 30% thấp nhất) chứng minh khối ngoại giao dịch thận trọng hơn nhưng không bán tháo tháo chạy. Sự sụt giảm 70% của VN-Index năm 2008 chủ yếu do lạm phát nội địa, bất ổn tỷ giá và việc siết biên độ giao dịch xuống 1% của cơ quan quản lý.

Phương pháp đo lường tính thanh khoản của Amihud hiệu chỉnh có ưu điểm gì vượt trội? Phương pháp Amihud hiệu chỉnh bằng hàm logarit và đổi dấu đo lường trực tiếp chi phí tác động giá trên một đơn vị khối lượng giao dịch. Phương pháp này giải quyết triệt để sự thiếu hụt dữ liệu sổ lệnh khớp giá mua bán chi tiết tại thị trường mới nổi như Việt Nam, đồng thời loại bỏ độ lệch phân phối của dữ liệu gốc.

Các yếu tố kinh tế vĩ mô toàn cầu tác động như thế nào đến dòng vốn ròng vào Việt Nam? Chỉ số MSCI Emerging Markets và S&P 500 có mối tương quan thuận chiều mật thiết với dòng vốn ngoại vào Việt Nam. Các đỉnh mua ròng kỷ lục của khối ngoại vào tháng 11 năm 2007 và tháng 1 năm 2013 hoàn toàn trùng khớp với thời điểm chỉ số thị trường mới nổi MSCI thiết lập đỉnh tăng trưởng.

Kết luận

• Luận văn cung cấp bằng chứng định lượng toàn diện đầu tiên về mối quan hệ nội sinh giữa dòng vốn quốc tế, tính thanh khoản và tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán Việt Nam qua chuỗi dữ liệu 81 tháng.
• Khẳng định dòng vốn ngoại giữ vai trò hỗ trợ và cung cấp thanh khoản ngắn hạn cho thị trường nội địa, đồng thời bác bỏ quan điểm cho rằng khối ngoại gây mất ổn định thanh khoản trong khủng hoảng.
• Ứng dụng thành công phương pháp đo lường thanh khoản Amihud cải tiến kết hợp mô hình VAR mở rộng với các biến số kinh tế vĩ mô toàn cầu.
• Lượng hóa chính xác hành vi đầu tư thận trọng của các định chế tài chính quốc tế trong các giai đoạn thanh khoản thị trường rơi vào vùng đáy 30%.
• Cung cấp nền tảng khoa học vững chắc phục vụ lộ trình cải cách thể chế, nới room sở hữu nước ngoài và hiện đại hóa cấu trúc vận hành thị trường chứng khoán.

Lộ trình bước tiếp theo đòi hỏi cơ quan quản lý đẩy nhanh việc ban hành các thông tư hướng dẫn nới tỷ lệ sở hữu nước ngoài trong giai đoạn 2014-2015, song song với việc nâng cấp hạ tầng công nghệ phục vụ giao dịch phái sinh. Về hướng học thuật, các nghiên cứu tiếp theo nên mở rộng phạm vi sang dữ liệu tần suất ngày với mô hình Panel VAR cho từng nhóm ngành cổ phiếu.

Hãy tham khảo toàn văn luận văn thạc sĩ để nắm bắt trọn vẹn mô hình kinh tế lượng và hệ thống dữ liệu thực nghiệm chuyên sâu, phục vụ tối ưu cho công tác nghiên cứu học thuật và hoạch định chiến lược đầu tư tài chính chuyên nghiệp.

Trích đoạn nội dung tài liệu

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM  Nguyễn Băng Trinh DÒNG VỐN QUỐC TẾ VÀ TÍNH THANH KHOẢN CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH – Năm 2013 LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM  Nguyễn Băng Trinh DÒNG VỐN QUỐC TẾ VÀ TÍNH THANH KHOẢN CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành : Tài chính ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC : TS. LÊ THỊ KHOA NGUYÊN TP.HỒ CHÍ MINH – Năm 2013 LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác. Tác giả Nguyễn Băng Trinh LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG DANH MỤC HÌNH VẼ TÓM TẮT.

1 CHƢƠNG 1 – GIỚI THIỆU .1 Sự cần thiết của đề tài .2 Mục tiêu nghiên cứu.3 Phƣơng pháp nghiên cứu.4 Bố cục đề tài. 4 CHƢƠNG 2 – TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY .1 Những nghiên cứu về tính thanh khoản.2 Mối quan hệ giữa dòng vốn ngoại và tính thanh khoản .1 Những kênh mà NĐTNN có thể ảnh hưởng lên TTCK nội địa .2 Ảnh hưởng của dòng vốn ngoại lên TTCK nội địa .3 TTK tác động trở lại dòng vốn ngoại .3 Mối quan hệ giữa TTK và TSSL .4 Mối quan hệ giữa dòng vốn ngoại và TSSL .5 Tình hình TTCKVN trong những năm vừa qua .1 Giai đoạn từ năm 2000 – 2005 : phát triển cầm chừng .2 Giai đoạn từ năm 2006 – 2007 : phát triển mạnh .3 Giai đoạn cuối năm 2007 – nửa đầu 2009: khủng hoảng .4 Giai đoạn cuối năm 2009 đến tháng 9/2013 : phục hồi chậm. 20 CHƢƠNG 3 – DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU. Nguồn dữ liệu và các biến của mô hình.

Nguồn dữ liệu. Xây dựng biến .1 Biến nội sinh dòng vốn vào ròng ( FLOWt ) .2 Biến nội sinh TSSL và TTK ( Rt và LIQt ) .3 Các biến ngoại sinh. Phƣơng pháp nghiên cứu. Mô hình VAR cơ bản và mở rộng.

Mô hình có xét yếu tố khủng hoảng thanh khoản. 36 LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail. Xử lí ban đầu các biến. Kiểm định tính dừng.

38 CHƢƠNG 4 – KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU. Kết quả mô hình VAR. Xác định độ trễ tối ưu. Kiểm định tự tương quan phần dư.

Kết quả ảnh hưởng của các cú sốc nội sinh trong mô hình .1 Kiểm định tính ổn định của mô hình .2 Hàm phản ứng đẩy .3 Phân rã phương sai. Kiểm định nhân quả Granger. Kết quả mô hình có xét ảnh hƣởng từ khủng hoảng thanh khoản. Kết quả thống kê mô tả dòng vốn vào ròng.

Kết quả mô hình VAR mở rộng có thêm biến giả D1. Kết quả hồi qui dòng vốn ngoại và TTK có biến giả D1. 55 CHƢƠNG 5 – KẾT LUẬN. Tổng kết kết quả nghiên cứu thực nghiệm.

Một vài khuyến nghị và hƣớng nghiên cứu tiếp theo. 56 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO. 59 Phụ lục 1 - Kết quả phân rã phương sai mô hình VAR. 64 Phụ lục 2 - Kiểm định quan hệ nhân quả mô hình VAR.

65 Phụ lục 3 - Xác định độ trễ bị loại bỏ mô hình VAR mở rộng có biến D1. 66 Phụ lục 4 - Kết quả mô hình VAR mở rộng có biến D1. 67 Phụ lục 5 - Kết quả hồi qui dòng vốn ngoại với biến D1. 68 Phụ lục 6 - Kết quả hồi qui tính thanh khoản với biến D1.

69 Phụ lục 7 - Kết quả mô hình VAR cơ bản và VAR mở rộng. 70 LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT ADB : Ngân hàng Phát triển châu Á ADF : Augmented Dickey – Fuller APEC : Diễn đàn Hợp tác Kinh tế châu Á-Thái Bình Dương CPI : Chỉ số giá tiêu dùng FBTS : Công ty Chứng khoán FPT GDP : Tổng sản phẩm quốc nội HASTC : Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Hà Nội HNX : Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội HOSE : Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh HQ : Tiêu chuẩn Hannan – Quinn IMF : Quỹ Tiền tệ Quốc tế IRF : Impulse Response Function ( Hàm phản ứng đẩy) NĐT : Nhà đầu tư NĐTNN : Nhà đầu tư nước ngoài PP : Phillips – Perron TSSL : Tỷ suất sinh lợi TTCK : Thị trường chứng khoán TTCKVN : Thị trường chứng khoán Việt Nam TTK : Tính thanh khoản UBCKNN : Ủy ban Chứng khoán Nhà nước USD : Đô la Mỹ VAR : Vector Autorgressive Model ( Mô hình Vecto tự hồi qui) VCBS : Công ty Chứng khoán Ngân hàng TMCP Ngoại thương Việt Nam VND : Việt Nam đồng WB : Ngân hàng thế giới WTO : Tổ chức Thương mại Thế giới LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1 : Các điều chỉnh biên độ giao dịch giai đoạn 2000 – 2005 .2 : Các điều chỉnh biên độ giao dịch giai đoạn 2008 – 2009 .1 : Tóm tắt các biến sử dụng .2 : Kết quả kiểm định tính dừng các biến .1 : Xác định độ trễ tối ưu.2 : Xác định độ trễ bị loại bỏ .3 : Kết quả kiểm định tự tương quan phần dư. 42 LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 2.1 : Diễn biến giao dịch của NĐTNN từ 10/2010 – 12/2011 .2 : Cổ phiếu NĐTNN mua ròng mạnh nhất Q3/2011 .3 : Cổ phiếu NĐTNN bán ròng mạnh nhất Q3/2011 .4 : Lợi suất theo nhóm vốn hóa từ 10/2010 – 12/2011 .1 : Chỉ số MSCI thị trường mới nổi giai đoạn 1/2007 – 9/2013 .2 : Dòng vốn ròng vào TTCKVN giai đoạn 1/2007 – 9/2013 .3 : Chỉ số SP500 giai đoạn 1/2007 – 9/2013 .1 : Vòng tròn đơn vị thể hiện tính ổn định của mô hình .2 : Phản ứng của dòng vốn ngoại trước các cú sốc .3 : Phản ứng của TTK trước các cú sốc .4 : Phản ứng của TSSL trước các cú sốc.5 : Tầm quan trọng của các biến trong thay đổi của DLIQ.6 : Tầm quan trọng của các biến trong thay đổi của LFLOW .7 : Dòng vốn vào ròng thời kì bình thường.8 : Dòng vốn vào ròng thời kì khủng hoảng thanh khoản.9 : Phản ứng của dòng vốn ngoại trước các cú sốc .10 : Phản ứng của TTK trước các cú sốc. 54 LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 1 TÓM TẮT Nội dung chính của bài nghiên cứu này là xem xét tác động qua lại giữa dòng vốn ngoại và tính thanh khoản trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn tháng 1/2007 – tháng 9/2013.

Tác giả sử dụng ước lượng bằng mô hình Vecto tự hồi quy (VAR) cho các biến nội sinh là dòng vốn vào ròng, tỷ suất sinh lợi và tính thanh khoản , số liệu được sử dụng là chuỗi số liệu theo thời gian với tần suất tháng được thu thập và tổng hợp từ hai sàn HOSE và HNX. Kết quả nghiên cứu cho thấy dòng vốn ngoại có tác động tích cực lên tính thanh khoản thị trường nội địa nhưng mức độ không lớn và trong thời gian ngắn, ngược lại tính thanh khoản lại hầu như không tác động lên dòng vốn ngoại. Nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng đầu tư thận trọng trong thời kì khủng hoảng, tuy vậy không có bằng chứng cho thấy hoạt động của họ làm trầm trọng thêm khủng hoảng trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Cả dòng vốn ngoại và tính thanh khoản chịu tác động không đáng kể từ tỷ suất sinh lợi và phải qua một độ trễ nhất đinh.

Còn tỷ suất sinh lợi chỉ phản ứng mạnh nhất với các cú sốc trễ của chính nó. LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 2 CHƢƠNG 1 – GIỚI THIỆU 1.1 Sự cần thiết của đề tài Nhà đầu tư nước ngoài ảnh hưởng lên thị trường chứng khoán ( TTCK) nội địa như thế nào là tranh cãi gay gắt từ nhiều năm qua giữa các nhà nghiên cứu kinh tế ở cả hai mảng học thuật và chính sách. Nhiều kết quả nghiên cứu đã cho ra những kết quả khá hỗn hợp và không giống nhau do nghiên cứu ở những thị trường khác nhau trong những thời gian khác nhau nhưng nhìn chung đều cho rằng có mối liên hệ giữa dòng vốn ngoại và tính thanh khoản ( TTK) trên TTCK nội địa. Thị trường chứng khoán Việt Nam ( TTCKVN) ra đời cách đây gần 13 năm, còn non trẻ so với những TTCK của các nước phát triển có lịch sử lâu đời trên thế giới nhưng đã có những thành quả đáng kể, đặc biệt thu hút được sự quan tâm của các nhà đầu tư nước ngoài ( NĐTNN), và Nhà nước cũng nhận thấy được vai trò của dòng vốn ngoại này nên đã dần có những nới lỏng về kiểm soát để tăng tính hấp dẫn cho thị trường.

Tuy nhiên, giống như các thị trường mới nổi khác, TTCKVN có tính bất ổn khá cao và chứng kiến sự ra vào không ổn định của dòng vốn nước ngoài và qua đó gây ảnh hưởng lên TTK của TTCK cũng như các hoạch định chính sách của Nhà nước. Thực tế, TTCKVN có thể chia thành 2 nhóm: đầu tư ngắn hạn – bao gồm các nhà đầu tư nhỏ lẻ với tâm lý bầy đàn nhưng vì chiếm số đông nên có ảnh hưởng lớn đến khối lượng cổ phiếu giao dịch và chỉ số thị trường và đầu tư dài hạn – chủ yếu là các quỹ đầu tư, trong đó các quỹ đầu tư nước ngoài giữ vai trò đặc biệt quan trọng trên thị trường ( dù chiếm một phần rất nhỏ so với nhà đầu tư trong nước, giá trị giao dịch của họ cũng chỉ chiếm chưa đến 10% tổng giá trị giao dịch của cả 2 sàn) do lợi thế là những nhà đầu tư giàu kinh nghiệm và kiến thức nên những động thái mua và bán của họ ảnh hưởng đáng kể đến tâm lý các nhà đầu tư nội địa. Khối lượng và giá trị giao dịch của NĐTNN được cho là chỉ số tham khảo của nhiều nhà đẩu tư cá nhân, bằng chứng là chúng được công bố trên hầu hết các bản tin tài chính, phương tiện thông tin đại chúng, và cập nhật ở các website của các công ty chứng khoán theo ngày. LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 3 Từ quan sát có thể thấy có sự tương tác nào đó giữa dòng vốn ngoại và TTK trên TTCKVN.