BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ---------- NGUYỄN THỊ NGỌC BÍCH TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY LÊN ĐẦU TƢ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp Hồ Chí Minh - 2014 LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ---------- NGUYỄN THỊ NGỌC BÍCH TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY LÊN ĐẦU TƢ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính doanh nghiệp Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Ngƣời hƣớng dẫn khoa học: T.s Lê Đạt Chí Tp Hồ Chí Minh –Năm 2014 LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan: Luận văn này là công trình nghiên cứu của cá nhân. Các số liệu và thông tin sử dụng trong luận văn này là trung thực và được công bố.
Tôi xin chịu trách nhiệm về nghiên cứu của mình. Học viên Nguyễn Thị Ngọc Bích LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục các từ viết tắt Danh mục các bảng TÓM TẮT .1Lý do chọn đề tài .2Mục tiêu nghiên cứu.3Phạm vi và phương pháp nghiên cứu .4Kết cấu nội dung. 4 CHƢƠNG II. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU.
6 CHƢƠNG III. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .1 Giả thuyết nghiên cứu .2 Mô hình định lượng.3 Phương pháp nghiên cứu.4 Dữ liệu và mô tả biến. 36 CHƢƠNG IV. NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .1 Thống kê mô tả biến .2 Ma trận hệ số tương quan giữa các biến.
38 LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.3 Kiểm định hiện tượng tự tương quan .4 Kết quả nghiên cứu cơ bản .5 Cơ hội tăng trưởng và vai trò của đòn bẩy .6 Hồi qui hai giai đoạn - vấn đề nội sinh .7 Kiểm tra tính vững. 55 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT MM Modigliani and Miller NPV Giá trị hiện tại thuần Q Tobin’s Q Pooling Hồi quy gộp Fixed Effect Hiệu ứng cố định Random Effect Hiệu ứng ngẫu nhiên OLS Bình phương bé nhất 2SLS Hồi quy hai giai đoạn LR test Kiểm định Likelihood Ratio LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com DANH MỤC BẢNG BIỂU, HÌNH VẼ Bảng 4.1 Mô tả thống kê biến - Trang 37 Bảng 4.2 Tương quan giữa các biến độc lập - Trang 38 Hình 4.3 Biểu đồ thể hiện tự tương quan - Trang 40 Bảng 4.4 Tổng hợp kết quả hồi quy tác động của đòn bẩy lên đầu tư - Trang 41 Bảng 4.5 Tổng hợp kết quả hồi quy tác động của đòn bẩy lên đầu tư ở các công ty có cơ hội tăng trưởng thấp và công ty có cơ hội tăng trưởng cao - Trang 46 Bảng 4.6 Tổng hợp kết quả hồi quy hai giai đoạn có sử dụng biến công cụ - Trang 50 Bảng 4.7 Tổng hợp kết quả hồi quy tác động của đòn bẩy lên đầu tư ở các công ty sản xuất - Trang 52 LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 1 TÓM TẮT Trong bài nghiên cứu này, tác giả xem xét tác động của đòn bẩy tài chính lên quyết định đầu tư của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Kết quả nghiên cứu chỉ ra mối tương quan giữa đòn bẩy lên quyết định đầu tư là dương và mối tương quan dương này ở các công ty có cơ hội tăng trưởng cao là mạnh hơn ở các công ty có cơ hội tăng trưởng thấp. Kết quả này là ngược lại với kết quả các nghiên cứu hồi quy trên cơ sở dữ liệu các nước như Canada, Anh, Mỹ… nhưng phù hợp với kết quả nghiên cứu ở các nước có nền kinh tế nhận được nhiều sự hỗ trợ, trợ cấp của nhà nước.
Nghiên cứu kiểm định tính vững của kết quả hồi quy và sử dụng biến công cụ để giải quyết vấn đề nội sinh vốn có trong mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tư. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 2 CHƢƠNG I.1 Lý do chọn đề tài Theo định đề 1 của Modigliani and Miller, trong thị trường hoàn hảo, đòn bẩy không có liên quan đến quyết định đầu tư và giá trị của doanh nghiệp. Theo đó,chính sách đầu tư của một công ty chỉ phụ thuộc vào các yếu tố như nhu cầu trong tương lai, kỹ thuật sản xuất của công ty, về cơ bản, đó là những yếu tố quyết định của lợi nhuận, dòng tiền và giá trị tài sản.Tuy nhiên, một số lượng lớn các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm đã thách thức những mệnh đề của Modigliani and Miller và tranh cãi rằngđòn bẩy có ảnh hưởng đến quyết định đầu tưtrongthị trường không hoàn hảovì thị trường không hoàn hảo làm phát sinh chi phí giao dịch và thông tin bất cân xứng. Trong thị trường không hoàn hảo, các vấn đề của công ty là do sự tương tác giữa cổ đông, trái chủ và nhà quản lý đã dẫn đến gia tăng động cơ đầu tư dưới mức hay đầu tư vượt mức.
Vấn đề chi phí đại diện được xem như một vấn đề mà đầu tư không được phản hồi đầy đủ hoặc phản hồi thái quá đối với những thay đổi trong nền kinh tế cơ bản. Lý thuyết và thực nghiệm đã chứng minh và đo lường tác động của đòn bẩy lên quyết định đầu tư. Theo lý thuyết trật tự phân hạng, nợ vay từ nguồn tài trợ bên ngoài luôn được cân nhắc vì nợ vay thường có chi phí thấp hơn so với chi phí tài trợ bằng vốn cổ phần. Tuy nhiên, sử dụng đòn bẩy có thể dẫn công ty đến tình trang kiệt quệ tài chính, do vậy xem xét tác động của đòn bẩy tài chính lên quyết định đầu tư của công ty là vấn đề trọng tâm của trong tài chính doanh nghiệp.
Các nghiên cứu trước đây như của McConnell and Servaes (1995), Lang và cộng sự (1996) sử dụng phương pháp hồi quy gộp (Pooling regression) và loại bỏ những tác động của công ty riêng lẻ để ra kết quả hồi quy là đòn bẩy có tác động ngược chiều đối với đầu tư. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 3 Nghiên cứu của V.A Aivazian và cộng sự (2005) mở rộng những phân tích trước đây bằng cách sử dụng dữ liệu bảng để kiểm soát tính không đồng nhất giữa các công ty, giải quyết vấn đề nội sinh, kiểm tra tính vững của kết quả hồi quy. Kết quả cho thấy phương pháphồi quy gộp (Fixed Effect) là thích hợp nhất để kiểm định tác động của đòn bẩy tài chính lên quyết định đầu tư và đòn bẩy là có tương quan âm với đầu tư. Mối tương quan âm giữa đòn bẩy và đầu tư là mạnh hơn ở các công ty có cơ hội tăng trưởng thấp.
Cách tiếp cận biến công cụ cho thấy rằng nội sinh không thể là cách để giải thích cho mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy và đầu tư. Trong một số nghiên cứu khác lại cho thấy có một mối tương quan dương giữa đòn bẩy và đầu tư hoặc mối tương quan giữa đòn bẩy và đầu tư là âm nhưng mối tương quan này yếu hơn ở các công ty có sở hữu nhà nước. Vậy quyết định đầu tư của các doanh nghiệp tại Việt Nam sẽ chịu tác động như thế nào từ quyết định tài trợ bằng vay nợ của công ty? Tác giả chọn nghiên cứu đề tài “Tác động của đòn bẩy lên quyết định đầu tư của công ty. Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam” để thấy được thực tế tại Việt Nam, tác động giữa đòn bẩy và đầu tư như thế nào.2 Mục tiêu nghiên cứu Tìm hiểu tác động của đòn bẩy đến đầu tư của các doanh nghiệp tại Việt Nam là mục tiêu của bài nghiên cứu.
Bài nghiên cứu sẽ trả lời cho các câu hỏi sau: - Giữa đòn bẩy và quyết định đầu tư của các công ty niêm yết tại Việt Nam có mối tương quan như thế nào? - Mức độ tương quan giữa đòn bẩy và đầu tư ở các công ty có cơ hội tăng trưởng thấp và các công ty có cơ hội tăng trưởng cao có khác nhau hay không? 1.3 Phạm vi và phƣơng pháp nghiên cứu Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu của 365 công ty phi tài chính niêm yết trước năm 2010 trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) vàSở giao dich chứng LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 4 khoán TP Hồ Chí Minh(HOSE). Nghiên cứu tác động của đòn bẩy lên đầu tư của các công ty trong giai đoạn 2006 – 2013. Bài nghiên cứu sử dụng ba phương pháp hồi quy dữ liệu bảng: hồi quy gộp (Pooling regression), hồi quy hiệu ứng cố định (Fixed Effect), hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên (Random Effect) để kiểm tra tác động của đòn bẩy lên đầu tư. Để xem xét các tác động khác nhau của đòn bẩy lên đầu tư ở các công ty có cơ hội tăng trưởng khác nhau, tác giả sử dụng biến giả D1 (D1=1 nếu Tobin’sQ >1, và D1=0 nếu Tobin’s Q 1) vào mô hình để thực hiện hồi quy.Sử dụng kiểm định Likelihood Ratio (LR test)với giả thiết H0 là mô hình hồi quy với hiệu ứng cố định là không cần thiết để kiểm định xem mô hình hồi quy với hiệu ứng cố định cho ra kết quả tốt hơn phương pháp hồi quy gộp hay không.
Sử dụng kiểm định Hausman test với giả thiết H0 là mô hình hồi quy với hiệu ứng ngẫu nhiên có hiệu quả hơn để lựa chọn phương pháp hồi quy nào là hiệu quả hơn trong hai phương pháp hồi quy hiệu ứng cố định và hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên. Tác giả sử dụng cách tiếp cận biến công cụ hồi quy hai giai đoạn để giải quyết vấn đề nội sinh vốn có giữa đòn bẩy và đầu tư. Tác giả hồi quy dữ liệu bảng với mẫu hạn chế là các công ty sản xuất để kiểm định tính vững của kết quả hồi quy trên toàn mẫu. Ngoài ra, tác giả sử dụng mô hình hồi quy Two-test GMM với các biến công cụ để khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi, tự tương quan của dữ liệu và vấn đề nội sinh trong mô hình.4 Kết cấu nội dung Bài nghiên cứu có 5 phần.
Phần I giới thiệu về nội dung vấn đề nghiên cứu và lý do chọn đề tài. Phần II trình bày lý thuyết tổng quan và kết quả các nghiên cứu trước đây về tác động của đòn bẩy lên đầu tư. Phần III trình bày phương pháp nghiên cứu bao gồm chọn lọc và xử lý số liệu, cách thức chạy mô hình hồi quy. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 5 Phần IV báo cáo kết quả hồi quy và thảo luận các kết quả đạt được.