Chương 1: Giới thiệu về cơ sở hình thành đề tài, mục tiêu nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa thực tiễn của đề tài và cấu trúc luận văn. Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan lý luận: Bao gồm các lý thuyết liên quan, các nghiên cứu tương tự; thiết lập mô hình nghiên cứu và các giả thiết. Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu, xác định nguồn dữ liệu, mô hình và cách đo các khái niệm, biến nghiên cứu. Chương 4: Kết quả nghiên cứu, phân tích và nêu kết quả đạt được.
Chương 5: Kết luận, nêu những đóng góp mà kết quả nghiên cứu đạt được, nêu những hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu. 5 CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU Chương này trình bày cơ sở lý thuyết của các khái niệm nghiên cứu liên quan đến đề tài nghiên cứu. Từ đó, đề xuất mô hình nghiên cứu cho luận văn.1 CÁC KHÁI NIỆM Tác giả nghiên cứu các đặc điểm của doanh nghiệp ảnh hưởng đến sở hữu nước ngoài - Một mô hình nghiên cứu ở Việt Nam. Vì vậy tác giả sẽ làm rõ các khái niệm sau: 2.1 Đầu tư Đầu tư là việc nhà đầu tư bỏ vốn bằng các loại tài sản hữu hình hoặc vô hình để hình thành tài sản tiến hành các hoạt động đầu tư theo quy định của Luật đầu tư Việt Nam và các quy định khác của pháp luật có liên quan (Luật đầu tư 2005).
Đầu tư gián tiếp: là hình thức đầu tư thông qua việc mua cổ phần, cổ phiếu, trái phiếu, các giấy tờ có giá khác, quỹ đầu tư chứng khoán và thông qua các định chế tài chính trung gian khác mà nhà đầu tư không trực tiếp tham gia quản lý họat động đầu tư (Luật đầu tư, 2005).2 Nhà đầu tư nước ngoài Nhà đầu tư nước ngoài là tổ chức, cá nhân nước ngoài bỏ vốn để thực hiện hoạt động đầu tư tại Việt Nam (Luật đầu tư, 2005).3 Tỷ lệ sở hữu nước ngoài Tỷ lệ sở hữu nước ngoài là tỷ lệ sở hữu chứng khoán mà cá nhân, tổ chức nước ngoài được nắm giữ trong một doanh nghiệp theo quy định của pháp luật Việt Nam.2 QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ Coase (1937) trong tác phẩm “Nature of the firm” đã chỉ ra rằng sự ra đời của công ty có nguyên do từ các bất hoàn hảo của thị trường đã làm cho chi phí giao dịch (transaction costs) cao hơn chi phí thành lập và vận hành doanh nghiệp (incorporation cost). Do vậy doanh nghiệp sẽ được thành lập và thông qua đó các 6 nguồn lực doanh nghiệp được sử dụng như những nguồn lực nội bộ với chi phí thấp hơn chi phí phải thuê ngoài thông qua các giao dịch thị trường. Tuy nhiên, vận hành doanh nghiệp khi mà người chủ và người làm thuê tách biệt nhau cũng dẫn đến các chi phí phát sinh khi mà người làm thuê (agent) không thực hiện đúng như những cam kết đã hứa với người chủ (principal). Các chi phí quản lý người làm thuê được gọi là chi phí đại diện (agency cost).
Lý thuyết người đại diện (Jensen và Meckling, 1976) đã chỉ ra nguồn gốc phát sinh mâu thuẫn cũng như các hạn chế trong việc phát triển doanh nghiệp, huy động vốn khi có tồn tại chi phí đại diện. Chi phí đại diện cao sẽ làm nhà đầu tư quan ngại, đặc biệt là nhà đầu tư có hạn chế về khả năng kiểm soát doanh nghiệp.1 Lý thuyết đại diện (The Agency Theory) Vấn đề đại diện trong doanh nghiệp làm phát sinh mâu thuẫn tiềm tàng giữa trái chủ, cổ đông và người quản lý doanh nghiệp. Chi phí đại diện là chi phí mà chủ sở hữu doanh nghiệp phải gánh chịu khi tách bạch giữa quyền quản lý và quyền sở hữu. Ví dụ như mâu thuẫn giữa cổ đông và người đại diện: ngày nay các doanh nghiệp cổ phần thường có xu hướng thuê một giám đốc điều hành doanh nghiệp cho mình, người giám đốc điều hành này phải đáp ứng tất cả các yêu cầu của ông chủ đưa ra như được đào tạo một cách chuyên nghiệp, tối đa hóa lợi nhuận cao nhất cho các ông chủ của mình và phải có đạo đức nghề nghiệp để không trục lợi cho bản thân, ngược lại hợp đồng đại diện này sẽ mang lại cho các các giám đốc điều hành – những người được thuê để điều hành đạt được những lợi ích nhất định, các giám đốc điều hành được ra tất cả các quyết định và thực hiện tất cả các hoạt động mà được cho là mang lại lợi ích cho các cổ đông và ông chủ, các giám đốc điều hành còn được hưởng lương cao và các khoản lợi tức khác từ công việc quản trị doanh nghiệp.
Ngoài ra, họ có cơ hội nâng cao uy tín quản trị của mình khi doanh nghiệp hoạt động hiệu quả, từ đó giúp nâng cao vị thế trong thị trường lao động… Nhưng mặt trái là có những nhà điều hành, người đại diện, người quản trị thuê lại có những lợi ích và tham vọng cá nhân, họ có thể quyết định và ngụy tạo các lý do và vẽ ra một bức tranh lừa đảo hoàn hảo nhằm khiến cho các ông chủ không thực hiện đầu 7 tư vào những dự án có tỷ suất sinh lợi cao vì tâm lý e ngại rủi ro hoặc quyết định đầu tư vào những dự án không mang lại lợi nhuận tối ưu cho doanh nghiệp. Nhưng việc đó lại đem lại lợi nhuận cho ví riêng của họ hay thậm chí là những thông tin và quyền lực có được từ việc điều hành doanh nghiệp, người đại diện chỉ làm cho ví tiền của mình ngày càng tăng thêm mà không quan tâm đến lợi nhuận hay hậu quả mà doanh nghiệp phải gánh chịu. Đối với mâu thuẫn giữa cổ đông và chủ nợ thì lúc này cổ đông đóng vai trò là người đại diện đối với các chủ nợ. Quyết định cho vay dựa trên cơ sở đáp ứng được một số yêu cầu từ doanh nghiệp như: mức độ hiệu quả trong hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp, tỷ suất sinh lời của dự án đầu tư, khả năng gia tăng lợi nhuận từ hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp trong tương lai, khả năng trả nợ… Ngược lại, các cổ đông vay tiền để có thể thực hiện đầu tư vào các dự án nhằm mang lại lợi ích tối đa cho doanh nghiệp mình.
Khi quyết định vay, các chủ nợ quan tâm đến thu nhập của họ thể hiện bằng lãi suất cho vay cũng như tài sản của doanh nghiệp trong trường hợp bị phá sản. Trong khi đó, các cổ đông nắm quyền kiểm soát những quyết định điều hành ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của dòng tiền và những rủi ro liên quan. Nếu dự án đầu tư đầy rủi ro nhưng thành công thì tất cả lợi nhuận sẽ thuộc về các cổ đông của doanh nghiệp, bởi vì lợi nhuận của người cho vay là cố định ngay từ lúc ban đầu. Còn nếu dự án thất bại, các chủ nợ buộc phải chia sẻ những thiệt hại, bị trì hoãn việc chi trả nợ gốc và lãi suất, hoặc thậm chí mất cả số tiền đã cho vay.
Khi mà lợi ích của cổ đông và người quản lý bị tách biệt làm tăng chi phí đại diện. Người cung cấp nợ như trái chủ sẽ áp đặt những hạn chế nhất định cho doanh nghiệp vì lo sợ trước những rủi ro về chi phí đại diện. Người chủ nợ quan tâm đến hai mục đích chính là: người quản lý đang sở hữu tiền của họ và luôn có nhiều cơ hội cho vấn đề chi phí đại diện phát sinh ở bất kì doanh nghiệp nào. Tuy nhiên việc tách bạch này là hết sức cần thiết vì các doanh nghiệp có thể niêm yết hàng triệu cổ phiếu, do đó không thể để tất cả các cổ đông sở hữu cổ phần đều quản lý và không phải cổ đông nào cũng đủ chuyên môn, nghiệp vụ, có khả năng để quản lý doanh 8 nghiệp.
Việc phân định này cũng có mặt trái của nó. Đôi khi xung đột lợi ích của chủ sở hữu và nhà quản lý xảy ra làm tăng chi phí đại diện.2 Đặc điểm tài chính của doanh nghiệp và quyết định đầu tư Quyết định đầu tư phụ thuộc không chỉ rủi ro của vấn đề đại diện, quyết định đầu tư vào một doanh nghiệp còn dựa trên việc phân tích các yếu tố tài chính khác của doanh nghiệp. Đặc điểm tài chính doanh nghiệp (firm characteristics): theo Dahlquist và Robertsson (2000) đặc điểm tài chính doanh nghiệp là các thuộc tính cụ thể của doanh nghiệp như: quy mô doanh nghiệp, mức sinh lợi cổ tức, tỷ suất lợi nhuận, rủi ro hệ thống, rủi ro phi hệ thống, tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, tỷ số thanh toán hiện thời, tỷ số đòn bẩy, lợi nhuận ròng trên vốn chủ sở hữu, tỷ lệ xuất khẩu, mức doanh thu, doanh nghiệp niên yết ở thị trường nước ngoài, mức độ sở hữu cổ phiếu v.3 Quy mô doanh nghiệp Quy mô doanh nghiệp là giá trị vốn hóa thị trường của doanh nghiệp được niên yết. Theo nghiên cứu của Dahlquist và Robertsson (2000) Kang và Stulz (1997), Lin và Shiu (2003) và Hiraki et al (2003) các nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng đầu tư vào các doanh nghiệp có quy mô lớn bởi vì mức độ bất đối xứng về thông tin đối với nhà đầu tư nước ngoài thường cao hơn đối với các nhà đầu tư địa phương.
Tuy nhiên theo nghiên cứu của Eul et al (2008) đánh giá rằng các cổ phiếu có vốn hóa thị trường nhỏ là phương tiện đầu tư cho việc đa dạng hóa tập danh mục đầu tư quốc tế trong giai đoạn từ năm 1980 đến 1999 và các nhà đầu tư nước ngoài có thể đạt được lợi nhuận từ việc đầu tư vào các cổ phiếu trên.4 Suất sinh lợi cổ tức Nguyên nhân chính sách cổ tức có thể tác động đến quyết định đầu tư có thể được giải thích bằng Lý thuyết phát tín hiệu (Signaling Theory). Lý thuyết này cho rằng các quyết định tài chính của công ty là các tín hiệu được gửi đi bởi các nhà quản lý cho các nhà đầu tư để xem xét những thông tin phản hồi và tín hiệu này là 9 nền tảng cho chính sách truyền thông tài chính. Lý thuyết tín hiệu giả định rằng các công ty có kết quả hoạt động tốt thường sử dụng thông tin tài chính như là một công cụ truyền tín hiệu đến thị trường theo (Ross, 1997). Trong trường hợp công ty muốn huy động vốn, việc công bố thông tin nhiều hơn sẽ giúp công ty gây sự chú ý với nhà đầu tư làm cho việc huy động vốn dễ dàng hơn.
