Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ kinh tế chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng (mã số: 62340201) của nghiên cứu sinh Cao Thị Miên Thùy, được thực hiện tại Trường Đại học Kinh tế - Luật thuộc Đại học Quốc gia Thành phố Hồ Chí Minh năm 2024 dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS. TS Trịnh Quốc Trung, mang tiêu đề: "Công bố thông tin Trách nhiệm xã hội và Rủi ro rớt giá cổ phiếu tại các công ty niêm yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam".

+---------------------------------------------------------------------------------------------------+
| Tên đề tài: Công bố thông tin Trách nhiệm xã hội và Rủi ro rớt giá cổ phiếu tại các công ty      |
|             niêm yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam                                         |
| Tác giả: Cao Thị Miên Thùy                                                                        |
| Người hướng dẫn khoa học: PGS. TS Trịnh Quốc Trung                                                |
| Cơ sở đào tạo: Trường Đại học Kinh tế - Luật, Đại học Quốc gia TP. Hồ Chí Minh                    |
| Chuyên ngành: Tài chính ngân hàng (Mã số: 62340201) - Năm bảo vệ: 2024                            |
+---------------------------------------------------------------------------------------------------+

Tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu

Sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, rủi ro rớt giá cổ phiếu trở thành chủ đề trọng tâm trong nghiên cứu tài chính doanh nghiệp. Hiện tượng này thể hiện sự xuất hiện của độ lệch âm lớn trong phân phối tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu khi các nhà quản lý che giấu thông tin tiêu cực trong thời gian dài nhằm tối đa hóa thù lao, duy trì vị trí công tác và giảm thiểu nguy cơ kiện tụng (Kothari và cộng sự, 2009; Jin & Myers, 2006). Khi lượng tin xấu tích lũy vượt ngưỡng và bị giải phóng đồng loạt ra thị trường, giá cổ phiếu sẽ sụt giảm nghiêm trọng.

Công bố thông tin trách nhiệm xã hội (CBTT TNXH) được xem là một cơ chế quản trị có khả năng tác động đến rủi ro rớt giá cổ phiếu. Tuy nhiên, các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới vẫn chưa đạt được sự đồng thuận:

  1. Nhiều công trình ghi nhận tác động ngược chiều, giúp giảm thiểu rủi ro rớt giá (Y. Kim và cộng sự, 2014; Lee, 2016).
  2. Một số nghiên cứu khác cho thấy mối quan hệ phi tuyến tính hình chữ U ngược (Dai và cộng sự, 2019), hoặc không có mối liên hệ có ý nghĩa thống kê như tại thị trường Nhật Bản (Jie & Nakajima, 2014b) và Indonesia (Yessica và cộng sự, 2017a).
  3. Một số trường hợp ghi nhận tính xác thực của thông tin môi trường làm gia tăng rủi ro rớt giá (Z. Zhang và cộng sự, 2022).

Tại Việt Nam, vấn đề trách nhiệm giải trình và minh bạch thông tin trở nên cấp thiết sau các sự cố thị trường như vụ việc Chủ tịch Tập đoàn FLC bán cổ phiếu không công bố thông tin trước giao dịch dẫn đến việc cổ phiếu bị hủy niêm yết, hay vụ việc Tập đoàn Tân Hoàng Minh đơn phương bỏ cọc đấu giá đất dẫn đến hệ lụy pháp lý cho lãnh đạo doanh nghiệp (TuoiTre, 2023a, 2023b). Đồng thời, nền kinh tế Việt Nam có quy mô khiêm tốn (GDP năm 2019 khoảng 263 tỷ USD so với 14.280 tỷ USD của Trung Quốc và 21.440 tỷ USD của Hoa Kỳ), tỷ trọng doanh nghiệp vừa và nhỏ cao, nhận thức về TNXH còn hạn chế, khung pháp lý đang trong quá trình chuyển giao từ Thông tư 155/2015/TT-BTC sang Thông tư 96/2020/TT-BTC, và thị trường chứng khoán áp dụng quy định về biên độ dao động giá. Những đặc thù này tạo ra các khoảng trống nghiên cứu cần được giải quyết bằng các mô hình phân tích chuyên sâu.

Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu tổng quát: Làm rõ ảnh hưởng của CBTT TNXH lên rủi ro rớt giá cổ phiếu của doanh nghiệp, bao gồm ảnh hưởng trực tiếp, ảnh hưởng gián tiếp qua trung gian và ảnh hưởng dưới tác động của yếu tố điều tiết.

Mục tiêu cụ thể:

  1. Làm rõ ảnh hưởng của CBTT TNXH lên rủi ro rớt giá cổ phiếu.
  2. Làm rõ ảnh hưởng của từng khía cạnh CBTT TNXH kinh tế và CBTT TNXH phi kinh tế lên rủi ro rớt giá cổ phiếu.
  3. Phân tích vai trò trung gian của hiệu quả hoạt động can thiệp vào ảnh hưởng của CBTT TNXH lên rủi ro rớt giá cổ phiếu.
  4. Phân tích vai trò điều tiết của bất cân xứng thông tin can thiệp vào ảnh hưởng của CBTT TNXH lên rủi ro rớt giá cổ phiếu.

Câu hỏi nghiên cứu

  1. CBTT TNXH có ảnh hưởng như thế nào lên rủi ro rớt giá cổ phiếu trong bối cảnh Việt Nam?
  2. CBTT TNXH kinh tế và CBTT TNXH phi kinh tế, hai khía cạnh này ảnh hưởng như thế nào lên rủi ro rớt giá cổ phiếu?
  3. CBTT TNXH có ảnh hưởng gián tiếp lên rủi ro rớt giá cổ phiếu qua trung gian hiệu quả hoạt động không? Dạng trung gian này là gì?
  4. Bất cân xứng thông tin liệu có điều tiết mối quan hệ giữa CBTT TNXH và rủi ro rớt giá cổ phiếu hay không? Dạng điều tiết này là gì?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

  • Đối tượng nghiên cứu: Ảnh hưởng của CBTT TNXH lên rủi ro rớt giá cổ phiếu, bao gồm ảnh hưởng trực tiếp, ảnh hưởng gián tiếp qua trung gian hiệu quả hoạt động và ảnh hưởng điều tiết của bất cân xứng thông tin.
  • Phạm vi không gian: 225 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HSX, 159 công ty) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX, 66 công ty). Các doanh nghiệp này là những đơn vị đại diện ngành, có tổng quy mô tài sản chiếm tối thiểu 90% tổng tài sản của từng ngành tương ứng. Các công ty thuộc khối tài chính bị loại trừ do có đặc thù hoạt động và chế độ báo cáo riêng biệt.
  • Phạm vi thời gian: Giai đoạn 2014–2019. Đây là giai đoạn thực thi Thông tư số 155/2015/TT-BTC về hướng dẫn công bố thông tin trên thị trường chứng khoán trước khi Thông tư số 96/2020/TT-BTC có hiệu lực thi hành.

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Luận án đã tổng hợp có hệ thống các công trình nghiên cứu thực nghiệm trong nước và quốc tế liên quan đến nguyên nhân, hậu quả của rủi ro rớt giá cổ phiếu và mối liên hệ giữa CBTT TNXH với rủi ro này.

Nhóm nghiên cứu Tác giả và năm công bố Địa bàn / Bối cảnh Phát hiện chính
Ảnh hưởng ngược chiều (Giảm rủi ro rớt giá) Y. Kim và cộng sự (2014) Hoa Kỳ CBTT TNXH làm giảm rủi ro rớt giá cổ phiếu; tác động rõ hơn ở doanh nghiệp có quản trị kém hoặc tỷ lệ sở hữu tổ chức thấp.
Nianhang Xu và cộng sự (2014); Feng và cộng sự (2022); Yang, Chen và cộng sự (2023); Yang, Wang và cộng sự (2023) Trung Quốc Mức độ CBTT TNXH cao giúp giảm hành vi tích trữ tin xấu, từ đó hạn chế rủi ro rớt giá cổ phiếu.
Lee (2016) Đài Loan Hoạt động TNXH góp phần làm giảm rủi ro rớt giá cổ phiếu, ủng hộ Lý thuyết các bên liên quan.
Bilal và cộng sự (2021) Pakistan CBTT TNXH có mối quan hệ ngược chiều với rủi ro rớt giá cổ phiếu tại thị trường mới nổi.
Ảnh hưởng không đáng kể / Phi tuyến / Ngược lại Jie & Nakajima (2014b) Nhật Bản CBTT TNXH không có tác dụng làm giảm rủi ro rớt giá cổ phiếu; TNXH không thể thay thế cho cơ chế quản trị doanh nghiệp kém hiệu quả.
Yessica và cộng sự (2017a) Indonesia Báo cáo TNXH mang tính hình thức, không có mối liên hệ có ý nghĩa thống kê với rủi ro rớt giá.
Dai và cộng sự (2019) Trung Quốc Mối quan hệ giữa CBTT TNXH và rủi ro rớt giá mang tính phi tuyến hình chữ U ngược.
Murata & Hamori (2021); K. Wang và cộng sự (2021) Nhiều quốc gia Kết quả thực nghiệm chưa đồng nhất hoặc không thể đưa ra kết luận dứt khoát.
Nghiên cứu về cơ chế trung gian & điều tiết Hao và cộng sự (2018) Trung Quốc Kiểm soát nội bộ đóng vai trò trung gian làm tăng tác động ngược chiều của CBTT TNXH lên rủi ro rớt giá.
Z. Zhang và cộng sự (2022) Trung Quốc Tính xác thực thông tin môi trường có thể làm tăng rủi ro rớt giá khi phơi bày lỗ hổng hoạt động.
X. Chen (2020); Yuanhui Li và cộng sự (2022) Nhiều thị trường Các yếu tố điều tiết như môi trường thông tin và cấu trúc sở hữu can thiệp vào mối quan hệ nghiên cứu.
Hunjra và cộng sự (2020); C. Zhang và cộng sự (2022); Dumitrescu & Zakriya (2021); Su & Zhou (2022b); F. Zhou và cộng sự (2021) Đa quốc gia / Ngành năng lượng, sản xuất Nghiên cứu các khía cạnh riêng biệt của TNXH cho thấy kết quả phân tán giữa các nhóm ngành.

Khoảng trống luận án lựa chọn giải quyết

Từ việc lược khảo y văn, tác giả xác định bốn khoảng trống nghiên cứu cụ thể:

  1. Khoảng trống về biến trung gian: Chưa có nghiên cứu kiểm định vai trò trung gian của hiệu quả hoạt động trong mối liên hệ giữa CBTT TNXH và rủi ro rớt giá cổ phiếu.
  2. Khoảng trống về biến điều tiết: Cần làm rõ vai trò điều tiết của bất cân xứng thông tin đối với tác động của CBTT TNXH lên rủi ro rớt giá trong bối cảnh cụ thể của thị trường mới nổi.
  3. Khoảng trống về cấu phần CBTT TNXH: Phân định rõ tác động độc lập của hai khía cạnh: CBTT TNXH kinh tế và CBTT TNXH phi kinh tế (môi trường, xã hội).
  4. Khoảng trống về bối cảnh và thang đo: Bổ sung bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam với việc điều chỉnh công thức đo lường rủi ro rớt giá phù hợp với quy định biên độ dao động giá của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Các lý thuyết nền tảng

Luận án tích hợp bốn lý thuyết quản trị và tài chính để xây dựng khung phân tích:

  • Lý thuyết các bên liên quan (Stakeholder Theory - Freeman & Medoff, 1984): Doanh nghiệp cần đáp ứng kỳ vọng của cổ đông, nhân viên, khách hàng, nhà cung ứng và cộng đồng (Brown & Forster, 2013; Kashyap và cộng sự, 2020). Việc CBTT TNXH minh bạch giúp tăng cường sự tin tưởng, giảm chi phí đại diện và ngăn ngừa tích trữ tin xấu, qua đó giảm thiểu rủi ro rớt giá cổ phiếu (W. Wu và cộng sự, 2018; F. Zhou và cộng sự, 2021; Y. Kim và cộng sự, 2012).
  • Lý thuyết đại diện (Agency Theory - Jensen & Meckling, 1976): Xung đột lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông dẫn đến chi phí đại diện. Nhà quản lý có thể sử dụng báo cáo phát triển bền vững như công cụ tư lợi để xây dựng danh tiếng cá nhân hoặc che giấu kết quả kinh doanh kém cỏi (Barnea & Rubin, 2010; Hemingway & Maclagan, 2004; Petrovits, 2006; Prior và cộng sự, 2008; Utz, 2017).
  • Lý thuyết tín hiệu (Signaling Theory - Mahoney và cộng sự, 2013; Canh và cộng sự, 2019): CBTT TNXH đóng vai trò là tín hiệu phát đi về chất lượng quản trị và khả năng sinh lời bền vững, giúp giảm mức độ bất cân xứng thông tin giữa doanh nghiệp và thị trường (Ni & Zhu, 2016; Wen và cộng sự, 2020).
  • Lý thuyết hợp pháp (Legitimacy Theory - Suchman, 1995; Amos, 2018): Doanh nghiệp thực hiện và công bố hoạt động TNXH nhằm duy trì tính hợp pháp xã hội đối với sự tồn tại của mình (Dwi Ekasari Harmadji và cộng sự, 2020).
                      KHUNG PHÂN TÍCH LÝ THUYẾT
                      
  +-------------------------------------------------------------+
  |              CÔNG BỐ THÔNG TIN TRÁCH NHIỆM XÃ HỘI           |
  |  - CBTT TNXH tổng thể (CSRD)                                |
  |  - CBTT TNXH kinh tế (CSRD_ECO)                             |
  |  - CBTT TNXH phi kinh tế (CSRD_NON)                         |
  +------------------------------+------------------------------+
                                 |
                                 v [Tác động trực tiếp]
  +------------------------------+------------------------------+
  |     Yếu tố điều tiết:        |       Yếu tố trung gian:     |
  |   BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN     |       HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG     |
  |     (Bid-Ask Spread)         |          (ROA, ROE)          |
  +------------------------------+------------------------------+
                                 |
                                 v [Tác động gián tiếp / điều tiết]
  +-------------------------------------------------------------+
  |                  RỦI RO RỚT GIÁ CỔ PHIẾU                    |
  |  - Thước đo liên tục: NCSKEW, DUVOL                         |
  |  - Thước đo nhị phân (điều chỉnh biên độ): CRASH1, 2, 3     |
  +-------------------------------------------------------------+

Phương pháp nghiên cứu và kỹ thuật phân tích

Luận án kết hợp phân tích nội dung định tính và các phương pháp kinh tế lượng định lượng trên dữ liệu bảng:

  1. Phương pháp phân tích nội dung (Content Analysis): Tác giả xây dựng bảng kiểm (Checklist) trong phần mềm Excel dựa trên Bộ tiêu chuẩn Báo cáo Sáng kiến Toàn cầu năm 2016 (GRI Standards 2016), bao gồm ba phần: GRI 200 (Kinh tế), GRI 300 (Môi trường), và GRI 400 (Xã hội) để mã hóa dữ liệu báo cáo thường niên và báo cáo phát triển bền vững thành chỉ số điểm không trọng số.
  2. Phương pháp hồi quy mô men tổng quát (GMM - Generalized Method of Moments): Sử dụng phương pháp GMM dữ liệu bảng động (Roodman, 2009) để khắc phục triệt để hiện tượng nội sinh phát sinh từ mối quan hệ đồng thời giữa CBTT TNXH và rủi ro rớt giá, đồng thời kiểm soát hiện tượng tự tương quan và phương sai sai số thay đổi.
  3. Phương pháp phân tích biến trung gian (Mediation Analysis): Áp dụng quy trình ba bước của Baron & Kenny (1986) kết hợp kiểm định Sobel (Sobel test) và kỹ thuật Bootstrapping nhằm xác định vai trò và dạng trung gian của hiệu quả hoạt động.
  4. Phương pháp phân tích biến điều tiết (Moderation Analysis): Xây dựng các mô hình hồi quy tương tác theo quy trình Baron & Kenny (1986) và tiến hành phân nhóm mẫu nghiên cứu theo mức độ bất cân xứng thông tin để kiểm định tính vững.

Đo lường các biến nghiên cứu

Loại biến Tên biến Ký hiệu Thước đo và nguồn tham chiếu
Biến phụ thuộc Rủi ro rớt giá cổ phiếu NCSKEW Độ lệch âm có điều kiện của tỷ suất lợi nhuận tuần (J. Chen và cộng sự, 2001).
DUVOL Độ lệch chuẩn bất đối xứng giữa biến động tuần giảm và tuần tăng (J. Chen và cộng sự, 2001).
CRASH1, CRASH2, CRASH3 Biến giả nhị phân chỉ báo tuần rớt giá cổ phiếu, được điều chỉnh theo biên độ dao động giá trên HSX/HNX (A. Hutton và cộng sự, 2009).
Biến độc lập CBTT TNXH tổng thể CSRD Chỉ số công bố thông tin theo chuẩn GRI 2016 qua phân tích nội dung báo cáo thường niên/bền vững.
CBTT TNXH kinh tế CSRD_ECO Chỉ số thành phần thuộc nhóm tiêu chuẩn GRI 200.
CBTT TNXH phi kinh tế CSRD_NON Chỉ số thành phần thuộc nhóm tiêu chuẩn GRI 300 và GRI 400.
Biến trung gian Hiệu quả hoạt động ROA Lợi nhuận trên tổng tài sản (đã điều chỉnh thuế và khấu hao).
ROE Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (đã điều chỉnh thuế và khấu hao).
Biến điều tiết Bất cân xứng thông tin SPREAD Chênh lệch giá chào bán và giá chào mua bình quân (Bid-Ask spread) theo cấu trúc vi mô thị trường.
Biến kiểm soát Các đặc trưng doanh nghiệp SIZE, LEV, MB, DTURN, RET, SIGMA Quy mô tài sản, đòn bẩy tài chính, tỷ số thị trường trên sổ sách, chênh lệch thanh khoản cổ phiếu, tỷ suất sinh lời bình quân, độ lệch chuẩn tỷ suất sinh lời.

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Giới thiệu

Chương 1 thiết lập tổng thể đề tài nghiên cứu. Tác giả chỉ ra tính cấp thiết xuất phát từ thực tiễn biến động trên thị trường chứng khoán Việt Nam và khoảng trống học thuật về cơ chế tác động của CBTT TNXH. Chương này xác định rõ 4 mục tiêu nghiên cứu cụ thể, 4 câu hỏi nghiên cứu tương ứng, đối tượng nghiên cứu, phạm vi không gian gồm 225 doanh nghiệp đại diện ngành trên HSX và HNX, phạm vi thời gian 2014–2019, tóm lược phương pháp nghiên cứu (GMM, phân tích trung gian, phân tích điều tiết), nêu bật 4 đóng góp lý thuyết và 2 đóng góp thực tiễn, cùng cấu trúc 5 chương của luận án.

Chương 2: Tổng quan lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm

Chương 2 trình bày cơ sở lý luận toàn diện của luận án:

  • Hệ thống hóa các khái niệm: TNXH (từ Bowen, 1953; Carroll, 1979; UNIDO; World Bank; Porter & Kramer, 2006; ESG; SDG 2015), CBTT TNXH, rủi ro rớt giá cổ phiếu, hiệu quả hoạt động và bất cân xứng thông tin.
  • So sánh ba khuôn khổ báo cáo quốc tế (UNGC, GRI, ISO 26000) và đánh giá các quy định pháp lý tại Việt Nam theo Thông tư 155/2015/TT-BTC và Thông tư 96/2020/TT-BTC.
  • Phân tích ưu và nhược điểm của 4 phương pháp đo lường CBTT TNXH (Chỉ số danh tiếng, Phân tích nội dung, Khảo sát bảng hỏi, Thước đo một chiều) để lập luận cho việc chọn phương pháp phân tích nội dung theo GRI 2016.
  • Đánh giá các phương pháp đo lường rủi ro rớt giá (NCSKEW, DUVOL, CRASH, IV_SKEW), hiệu quả hoạt động (dựa trên lợi nhuận nhà đầu tư và lợi nhuận kế toán), và bất cân xứng thông tin (dựa trên đặc điểm công ty, dự báo của nhà phân tích và cấu trúc vi mô thị trường).
  • Tổng quan 4 lý thuyết nền tảng (Lý thuyết các bên liên quan, Lý thuyết đại diện, Lý thuyết tín hiệu, Lý thuyết hợp pháp) và tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm trước.
  • Xây dựng 4 nhóm giả thuyết nghiên cứu chính:
    • Giả thuyết H1: CBTT TNXH có tác động ngược chiều lên rủi ro rớt giá cổ phiếu.
    • Giả thuyết H2: Cả hai khía cạnh CBTT TNXH kinh tế và phi kinh tế đều có tác động ngược chiều lên rủi ro rớt giá cổ phiếu.
    • Giả thuyết H3: Hiệu quả hoạt động đóng vai trò trung gian can thiệp vào ảnh hưởng của CBTT TNXH lên rủi ro rớt giá cổ phiếu.
    • Giả thuyết H4: Bất cân xứng thông tin đóng vai trò điều tiết mối quan hệ giữa CBTT TNXH và rủi ro rớt giá cổ phiếu.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 chi tiết hóa quy trình thiết kế và thực thi nghiên cứu:

  • Xây dựng sơ đồ quy trình nghiên cứu chuẩn mực và thiết lập hệ thống các phương trình hồi quy.
  • Trình bày quy trình phân tích trung gian của Baron & Kenny (1986), công thức kiểm định Sobel và phân loại dạng tác động trung gian (trung gian toàn phần, trung gian một phần/bổ sung).
  • Thiết lập quy trình phân tích điều tiết của Baron & Kenny (1986) và kỹ thuật phân nhóm dữ liệu.
  • Mô tả chi tiết việc xây dựng Checklist trong Excel dựa trên bộ tiêu chuẩn GRI 2016 gồm các chỉ số GRI 200, GRI 300, GRI 400 để tính toán biến CSRD, CSRD_ECO, và CSRD_NON.
  • Trình bày phương pháp điều chỉnh thước đo biến nhị phân rủi ro rớt giá (CRASH1, CRASH2, CRASH3) có tích hợp điều kiện biên độ dao động giá theo quy định thị trường chứng khoán Việt Nam.
  • Mô tả nguồn dữ liệu thứ cấp từ 225 công ty niêm yết (159 công ty HSX, 66 công ty HNX) giai đoạn 2014–2019.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương 4 cung cấp kết quả phân tích thực nghiệm và thảo luận học thuật:

  • Thực trạng mẫu nghiên cứu: Mức độ CBTT TNXH có xu hướng gia tăng theo thời gian (2014–2019) nhưng điểm số mảng kinh tế (CSRD_ECO) luôn cao hơn mảng phi kinh tế (CSRD_NON). Mức độ CBTT có sự khác biệt giữa các nhóm ngành.
  • Thống kê mô tả và ma trận tương quan: Hệ số tương quan giữa các biến độc lập và kiểm soát đều nằm trong ngưỡng an toàn, không có hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng.
  • Kết quả hồi quy GMM tác động trực tiếp:
    • Mức độ CBTT TNXH tổng thể (CSRD) có tác động ngược chiều có ý nghĩa thống kê lên rủi ro rớt giá cổ phiếu (đo lường bằng NCSKEW, DUVOL, và CRASH), ủng hộ giả thuyết H1.
    • Cả hai cấu phần CBTT TNXH kinh tế (CSRD_ECO) và phi kinh tế (CSRD_NON) đều tác động làm giảm rủi ro rớt giá cổ phiếu, ủng hộ giả thuyết H2.
  • Kết quả phân tích biến trung gian:
    • CBTT TNXH tác động dương có ý nghĩa thống kê lên hiệu quả hoạt động (ROA, ROE).
    • Hiệu quả hoạt động tác động âm lên rủi ro rớt giá cổ phiếu.
    • Kiểm định Sobel và các bước Baron & Kenny xác nhận hiệu quả hoạt động (ROA, ROE) đóng vai trò trung gian bổ sung (Complementary mediation), ủng hộ giả thuyết H3.
  • Kết quả phân tích biến điều tiết:
    • Tương tác giữa CBTT TNXH và bất cân xứng thông tin (CSRD * SPREAD) có ý nghĩa thống kê.
    • Phân tích phân nhóm cho thấy: tác động giảm rủi ro rớt giá của CBTT TNXH mạnh hơn và rõ nét hơn ở nhóm doanh nghiệp có mức độ bất cân xứng thông tin cao; trong khi ở nhóm có bất cân xứng thông tin thấp, tác động này không rõ ràng, ủng hộ giả thuyết H4.
  • Kiểm định tính vững: Các kết quả ước lượng đều duy trì tính nhất quán và vững chắc khi thay đổi các thước đo rủi ro rớt giá (CRASH1, CRASH2, CRASH3) và các chỉ tiêu hiệu quả hoạt động (ROA, ROE).

Chương 5: Kết luận và khuyến nghị

Chương 5 đúc kết toàn bộ phát hiện thực nghiệm, đối chiếu với các đóng góp mới và đề xuất hai nhóm giải pháp:

  1. Khuyến nghị từ đánh giá thực trạng: Đề xuất cơ quan quản lý hoàn thiện khuôn khổ pháp lý, ban hành hướng dẫn chi tiết theo chuẩn GRI, nâng cao tính minh bạch đối với mảng thông tin phi kinh tế (môi trường, xã hội).
  2. Khuyến nghị từ mô hình định lượng: Doanh nghiệp niêm yết cần chủ động đầu tư vào CBTT TNXH ở cả hai khía cạnh để nâng cao hiệu quả hoạt động, giảm bất cân xứng thông tin và kiểm soát rủi ro thị trường. Nhà đầu tư cần xem xét chỉ số CBTT TNXH và chênh lệch giá mua - bán như tiêu chí quản trị rủi ro danh mục.
  3. Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo: Trình bày rõ các giới hạn về mẫu nghiên cứu, khoảng thời gian dữ liệu và đề xuất mở rộng nghiên cứu sang giai đoạn áp dụng Thông tư 96/2020/TT-BTC.

Kết quả và những đóng góp mới

Đóng góp về mặt lý luận

                      CÁC ĐÓNG GÓP MỚI VỀ MẶT LÝ LUẬN
                      
  (1) VAI TRÒ TRUNG GIAN BỔ SUNG CỦA HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG
      Làm rõ cơ chế truyền dẫn: CBTT TNXH -> Tăng ROA/ROE -> Giảm rủi ro rớt giá cổ phiếu.
      
  (2) VAI TRÒ ĐIỀU TIẾT CỦA BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN
      Chứng minh tác động giảm rủi ro rớt giá rõ nét hơn trong môi trường có độ lệch thông tin cao.
      
  (3) TÁCH BIỆT HAI KHÍA CẠNH KINH TẾ VÀ PHI KINH TẾ CỦA TNXH
      Bổ sung bằng chứng cho thấy cả hai cấu phần đều bảo vệ giá trị cổ đông và giảm rủi ro thị trường.
      
  (4) ĐIỀU CHỈNH THANG ĐO PHÙ HỢP THỰC TIỄN THỊ TRƯỜNG MỚI NỔI
      Xây dựng bộ chỉ số theo GRI 2016 và hiệu chỉnh biến nhị phân CRASH theo biên độ giá Việt Nam.
  • Làm rõ vai trò trung gian của hiệu quả hoạt động: Luận án là công trình đầu tiên kiểm định và xác nhận vai trò trung gian bổ sung của hiệu quả tài chính (ROA, ROE) can thiệp vào ảnh hưởng của CBTT TNXH lên rủi ro rớt giá cổ phiếu, mở rộng các phát hiện trước đây vốn chỉ tập trung vào yếu tố kiểm soát nội bộ (Hao và cộng sự, 2018).
  • Làm rõ vai trò điều tiết của bất cân xứng thông tin: Luận án xác định bất cân xứng thông tin (đo bằng Bid-Ask spread) là yếu tố điều tiết quan trọng, giải thích sự thiếu nhất quán trong y văn quốc tế: CBTT TNXH phát huy tác dụng giảm rủi ro rớt giá mạnh mẽ nhất tại môi trường có mức độ bất cân xứng thông tin cao.
  • Phát triển khung phân tích hai khía cạnh kinh tế và phi kinh tế: Luận án chia nhỏ CBTT TNXH thành hai nhóm GRI 200 (Kinh tế) và GRI 300/400 (Phi kinh tế), chứng minh rằng cả hai khía cạnh đều có tác động ngược chiều lên rủi ro rớt giá, loại bỏ lo ngại cho rằng đầu tư TNXH phi kinh tế gây tổn hại đến lợi ích cổ đông.
  • Điều chỉnh thang đo phù hợp với thị trường có biên độ dao động: Luận án đã hiệu chỉnh công thức xác định biến chỉ báo tuần rớt giá cổ phiếu (CRASH) để tích hợp đặc thù trần - sàn của thị trường chứng khoán Việt Nam, tạo tiền đề đo lường chuẩn xác cho các nghiên cứu tiếp theo tại các thị trường có biên độ giá.

Đóng góp về mặt thực tiễn và khuyến nghị đề xuất

  1. Đối với doanh nghiệp niêm yết: Cần nhận thức CBTT TNXH không phải là khoản chi phí thuần túy mà là chiến lược quản trị rủi ro hiệu quả. Doanh nghiệp cần công bố cân bằng cả thông tin kinh tế và thông tin phi kinh tế (môi trường, quan hệ lao động, cộng đồng) để tối ưu hóa hiệu quả tài chính và giảm thiểu rủi ro biến động giá tiêu cực.
  2. Đối với cơ quan quản lý Nhà nước (Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước): Cần tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý về báo cáo phát triển bền vững, nâng cấp các tiêu chuẩn hướng dẫn tại Thông tư 96/2020/TT-BTC tiệm cận bộ tiêu chuẩn quốc tế GRI, đồng thời tăng cường giám sát tính xác thực của thông tin công bố.
  3. Đối với nhà đầu tư trên thị trường: Cần sử dụng báo cáo phát triển bền vững và mức độ bất cân xứng thông tin như các chỉ báo định lượng để đánh giá rủi ro tiềm ẩn của cổ phiếu trước khi đưa ra quyết định giải ngân.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Hạn chế của luận án

  • Phạm vi mẫu: Luận án chỉ nghiên cứu 225 doanh nghiệp phi tài chính đại diện quy mô tài sản trong từng ngành; chưa bao quát các doanh nghiệp quy mô nhỏ và nhóm định chế tài chính, ngân hàng, bảo hiểm.
  • Khoảng thời gian khảo sát: Dữ liệu dừng lại ở giai đoạn 2014–2019 theo hiệu lực của Thông tư 155/2015/TT-BTC, chưa đánh giá tác động sau khi Thông tư 96/2020/TT-BTC đi vào thực tiễn toàn diện.
  • Phương pháp thu thập dữ liệu TNXH: Việc áp dụng phân tích nội dung thủ công dựa trên báo cáo thường niên có thể chịu ảnh hưởng nhất định từ tính chủ quan của người mã hóa dữ liệu.

Hướng nghiên cứu tiếp theo

  • Mở rộng chuỗi dữ liệu sau năm 2020 để so sánh tác động của CBTT TNXH trước và sau khi Thông tư 96/2020/TT-BTC có hiệu lực.
  • Mở rộng phạm vi đối tượng sang khối doanh nghiệp tài chính hoặc các thị trường mới nổi trong khu vực ASEAN.
  • Khảo sát thêm các yếu tố trung gian và điều tiết khác như văn hóa doanh nghiệp, chất lượng kiểm toán độc lập, hoặc tỷ lệ sở hữu nhà đầu tư nước ngoài.

Giá trị tham khảo

Luận án là tài liệu tham khảo chuyên khảo hữu ích cho nhiều nhóm đối tượng:

  • Nghiên cứu sinh và học viên cao học chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng, Kế toán, Quản trị kinh doanh: Có thể tham khảo phương pháp hồi quy dữ liệu bảng động GMM để xử lý vấn đề nội sinh, quy trình kiểm định trung gian ba bước kết hợp kiểm định Sobel, và quy trình phân tích biến điều tiết.
  • Giảng viên và nhà nghiên cứu: Có thể tham khảo bảng kiểm mã hóa dữ liệu CBTT TNXH theo tiêu chuẩn GRI 2016 và công thức điều chỉnh biến nhị phân CRASH theo biên độ dao động giá chứng khoán.
  • Nhà quản trị doanh nghiệp và các nhà hoạch định chính sách: Cung cấp cơ sở định lượng để xây dựng chính sách công bố thông tin phát triển bền vững và quản trị rủi ro thị trường vốn.

Câu hỏi thường gặp

1. Luận án sử dụng phương pháp nào để đo lường mức độ công bố thông tin trách nhiệm xã hội?

Luận án sử dụng phương pháp phân tích nội dung (Content Analysis) dựa trên bảng kiểm (Checklist) xây dựng theo Bộ tiêu chuẩn Báo cáo Sáng kiến Toàn cầu năm 2016 (GRI Standards 2016), bao gồm ba phần: GRI 200 (Kinh tế), GRI 300 (Môi trường), và GRI 400 (Xã hội). Chỉ số điểm công bố thông tin được tính toán theo phương pháp không trọng số từ báo cáo thường niên và báo cáo phát triển bền vững của doanh nghiệp.

2. Mẫu dữ liệu của luận án gồm bao nhiêu công ty và thuộc giai đoạn nào?

Mẫu nghiên cứu bao gồm 225 công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam (159 công ty trên HSX và 66 công ty trên HNX), được chọn lọc theo tiêu chí đại diện có tổng tài sản chiếm tối thiểu 90% toàn ngành, thu thập trong giai đoạn 6 năm từ 2014 đến 2019.

3. Kết quả hồi quy định lượng cho thấy CBTT TNXH tác động như thế nào đến rủi ro rớt giá cổ phiếu?

Kết quả hồi quy mô men tổng quát (GMM) chỉ ra rằng mức độ CBTT TNXH có tác động ngược chiều có ý nghĩa thống kê lên rủi ro rớt giá cổ phiếu. Doanh nghiệp có mức độ CBTT TNXH càng cao thì càng ít đối mặt với nguy cơ rớt giá cổ phiếu. Cả hai cấu phần CBTT TNXH kinh tế và phi kinh tế đều mang lại tác động giảm thiểu rủi ro này.

4. Hiệu quả hoạt động và bất cân xứng thông tin giữ vai trò gì trong mô hình nghiên cứu?

Hiệu quả hoạt động (đo lường bằng chỉ tiêu ROA và ROE đã điều chỉnh thuế, khấu hao) đóng vai trò là biến trung gian bổ sung (Complementary mediator). Bất cân xứng thông tin (đo lường bằng chênh lệch giá mua - bán Bid-Ask spread) đóng vai trò là biến điều tiết (Moderator), trong đó tác động giảm rủi ro rớt giá của CBTT TNXH thể hiện mạnh mẽ nhất trong điều kiện bất cân xứng thông tin cao và không rõ ràng trong điều kiện bất cân xứng thông tin thấp.

5. Vì sao luận án phải điều chỉnh thang đo rủi ro rớt giá cổ phiếu dạng biến nhị phân (CRASH)?

Các nghiên cứu quốc tế thường áp dụng thước đo CRASH tại các thị trường phát triển không có biên độ giá. Tại Việt Nam, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước áp dụng quy định về biên độ dao động giá trần/sàn trên HSX và HNX, do đó công thức tính toán ngưỡng rớt giá cần được điều chỉnh để phản ánh chính xác các tuần rớt giá thực tế phù hợp với cơ chế vận hành thị trường trong nước.

Kết luận

Luận án tiến sĩ của tác giả Cao Thị Miên Thùy đã giải quyết một cách hệ thống mối quan hệ giữa công bố thông tin trách nhiệm xã hội và rủi ro rớt giá cổ phiếu tại 225 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2014–2019. Bằng phương pháp hồi quy GMM kết hợp phân tích trung gian và điều tiết, luận án chứng minh CBTT TNXH ở cả hai khía cạnh kinh tế và phi kinh tế đều có tác động làm giảm rủi ro rớt giá cổ phiếu. Công trình làm sáng tỏ vai trò trung gian bổ sung của hiệu quả hoạt động cũng như vai trò điều tiết của bất cân xứng thông tin, cung cấp cơ sở lý luận và thực tiễn quan trọng cho việc hoàn thiện thể chế báo cáo bền vững và quản trị rủi ro trên thị trường vốn Việt Nam.