Tổng quan luận án

Tính cấp thiết của đề tài

Trong nền kinh tế thị trường cạnh tranh và hội nhập, hiệu quả kinh doanh (HQKD) là điều kiện tiên quyết để doanh nghiệp tồn tại, mở rộng sản xuất và thực hiện nghĩa vụ với ngân sách nhà nước. Ngành xây dựng (XD) tại Việt Nam là ngành kinh tế có đặc thù thâm dụng vốn lớn và giữ vai trò tạo lập cơ sở vật chất hạ tầng cho xã hội. Theo dự báo của BMI, ngành xây dựng Việt Nam đạt tốc độ tăng trưởng trung bình 6,9%/năm trong vòng 10 năm tới (tuy giảm nhẹ so với mức 7,1%/năm của 10 năm trước đó nhưng vẫn ở mức cao so với trung bình thế giới).

Mặc dù có nhiều tiềm năng phát triển, các doanh nghiệp xây dựng (DNXD) phải đối mặt với nhiều khó khăn do biến động kinh tế, lạm phát, lãi suất và các chính sách quản lý. Đặc thù sản phẩm xây lắp mang tính đơn chiếc, thi công ngoài trời chịu ảnh hưởng bởi thời tiết, khối lượng vốn đầu tư lớn, thời gian thu hồi vốn dài và phụ thuộc vào tiến độ nghiệm thu, thủ tục thanh toán của chủ đầu tư. Thực trạng này buộc các DNXD phải huy động nguồn vốn vay lớn từ bên ngoài, dẫn đến áp lực kiểm soát tài sản và nợ phải trả. Do đó, bài toán thiết lập một cấu trúc tài chính (CTTC) phù hợp nhằm tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp trở nên cấp thiết.

Khoảng trống nghiên cứu

Qua rà soát các công trình trong và ngoài nước, tác giả nhận diện bốn khoảng trống nghiên cứu chính:

  1. Phần lớn các nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam mới chỉ khảo sát dữ liệu của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán (TTCK), trong khi tỷ lệ niêm yết của ngành xây dựng còn thấp, chưa phản ánh bức tranh toàn diện của toàn bộ các doanh nghiệp trong ngành.
  2. Các nghiên cứu hiện có chủ yếu tập trung vào cấu trúc nguồn vốn (nợ và vốn chủ sở hữu) mà xem nhẹ vai trò của cấu trúc tài sản (bao gồm tỷ lệ hàng tồn kho, nợ phải thu, tài sản cố định), vốn là yếu tố trực tiếp phản ánh cách thức phân bổ và sử dụng vốn trong DNXD.
  3. Về phương pháp xử lý dữ liệu bảng, nhiều nghiên cứu trước đây dừng lại ở mô hình hồi quy tuyến tính cổ điển (OLS, FEM, REM), chưa xử lý triệt để hiện tượng nội sinh (endogeneity), tự tương quan và phương sai sai số thay đổi.
  4. Thiếu vắng các công trình ứng dụng phương pháp hồi quy phân vị để phân tích sự thay đổi trong chiều hướng và mức độ tác động của CTTC tại các mức phân vị HQKD khác nhau của DNXD.

Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu tổng quát của luận án là xác định cấu trúc tài chính phù hợp nhằm góp phần nâng cao hiệu quả kinh doanh của các doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam.

Mục tiêu cụ thể được xác định bao gồm:

  1. Hệ thống hóa cơ sở lý luận về cấu trúc tài chính và hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp.
  2. Phân tích thực trạng và xu hướng biến động cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam.
  3. Phân tích thực trạng và xu hướng biến động hiệu quả kinh doanh của các doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam.
  4. Xây dựng mô hình phân tích tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam.
  5. Đo lường mức độ tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam bằng các phương pháp định lượng.
  6. Đề xuất một số giải pháp và khuyến nghị chính sách nhằm nâng cao hiệu quả kinh doanh của các doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam.

Câu hỏi nghiên cứu

Luận án giải quyết 5 câu hỏi nghiên cứu cụ thể sau:

  • Câu hỏi 1: Đặc điểm cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2012-2017 như thế nào?
  • Câu hỏi 2: Đặc điểm hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2012-2017 như thế nào?
  • Câu hỏi 3: Cấu trúc tài chính có tác động như thế nào đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2012-2017?
  • Câu hỏi 4: Mức độ tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả kinh doanh có khác nhau theo các phân vị của hiệu quả kinh doanh không?
  • Câu hỏi 5: Những hàm ý chính sách nào cần được đề xuất để nâng cao hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

  • Đối tượng nghiên cứu: Tác động của cấu trúc tài chính (bao gồm cấu trúc nguồn vốn và cấu trúc tài sản) đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp xây dựng, cùng với các biến kiểm soát trong mô hình (quy mô, tuổi doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng).
  • Phạm vi nội dung: Tập trung vào các chỉ tiêu cấu trúc tài chính và các chỉ tiêu phản ánh hiệu quả kinh doanh (ROA, ROE) của doanh nghiệp xây dựng.
  • Phạm vi thời gian: Giai đoạn từ năm 2012 đến năm 2017.
  • Phạm vi không gian: Toàn bộ các doanh nghiệp xây dựng đang hoạt động tại Việt Nam (bao gồm cả doanh nghiệp niêm yết và chưa niêm yết).

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Các hướng nghiên cứu về mối quan hệ tuyến tính

Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và tại Việt Nam đưa ra những kết quả trái chiều về mối quan hệ giữa CTTC và HQKD:

  • Tác động tích cực (+): Abor (2005) khảo sát 20 DN niêm yết tại Ghana chỉ ra nợ ngắn hạn và tổng nợ tác động cùng chiều đến ROE. Gill và cộng sự (2011) nghiên cứu 272 DN tại sàn NYSE (Mỹ) ghi nhận hệ số nợ và nợ ngắn hạn tác động tích cực đến ROE ở cả ngành sản xuất và dịch vụ. El-Sayed Ebaid (2009) tại Ai Cập nhận thấy nợ ngắn hạn tác động tích cực đến ROE. Chowdhury và Chowdhury (2010) tại Bangladesh kết luận tỷ lệ nợ trên tổng tài sản tác động thuận chiều đến giá cổ phiếu. San và Heng (2011) tại Malaysia phát hiện nợ dài hạn tác động dương đến ROE và EPS ở các DNXD quy mô vừa và lớn. Abu-Rub (2012) tại Palestine, Antwi và cộng sự (2012), Asiri và Hameed (2014) tại Bahrain, Hoque và cộng sự (2014) tại Bangladesh, Farooq và Masood (2016) tại Pakistan, D. K Ater (2017) tại Kenya đều khẳng định nợ tác động tích cực đến HQKD. Tại Việt Nam, Trần Hùng Sơn (2008) nghiên cứu 50 DN trên HOSE cho thấy tỷ số nợ có mối quan hệ cùng chiều với ROA và ROE; Robert M Hull và Varun Dawar (2014) tại sàn Bombay cũng chỉ ra cấu trúc tài sản tác động tích cực đến ROA, ROE.
  • Tác động tiêu cực (-): Zeitun và Gang Tian (2007) tại Jordan, Shubita và Alsawalhah (2012) tại Jordan, Khan (2012) tại Pakistan, Ahmad và cộng sự (2012) tại Malaysia, Salim và Yadav (2012) tại Malaysia, Chinaemerem và Anthony (2012) tại Nigeria, Toraman và cộng sự (2013) tại Thổ Nhĩ Kỳ, Zeitun và Haq (2015) tại 5 nước vùng Vịnh đều tìm thấy tác động tiêu cực của hệ số nợ đến ROA, ROE. Tại Việt Nam, Le Thi Phuong Vy và Phung Duc Nam (2013) nghiên cứu 203 DN phi tài chính ghi nhận cấu trúc vốn tác động âm đến Tobin'Q; Đoàn Ngọc Phúc (2014) nghiên cứu 217 DN cổ phần hóa chỉ ra nợ ngắn hạn và tổng nợ tác động tiêu cực đến ROA, ROE; Phan Thanh Hiệp (2017) tại ngành công nghiệp sản xuất cũng khẳng định tác động tiêu cực. Về cấu trúc tài sản, Zeitun và Gang Tian (2007), Muritala (2012), Onaolapo và Kajola (2010), Ahmed Sheikh và Wang (2013), Đoàn Vinh Thăng (2016) cho thấy tỷ lệ TSCĐ/tổng tài sản tác động âm đến ROA; Lê Thị Nhu (2017) chỉ ra tỷ lệ hàng tồn kho và nợ phải thu tác động tiêu cực đến ROA của các DNXD niêm yết.
  • Không có tác động hoặc không có ý nghĩa thống kê (N/A): Krishnan và Moyer (1997) tại 4 nền kinh tế châu Á, Phillips và Sipahioglu (2004) tại Anh, Saeedi và Mahmoodi (2011a) tại Iran, Rajhans (2013) tại Ấn Độ, Karaca và Savsar (2012) tại Thổ Nhĩ Kỳ, Hasan và cộng sự (2014) tại Bangladesh, Carpentier (2006) không tìm thấy mối liên hệ rõ ràng giữa CTTC và HQKD.
Biến độc lập Chiều tác động Các nghiên cứu tiêu biểu
Hệ số nợ Dương (+) Abor (2005); Zeitun và Gang Tian (2007); El-Sayed Ebaid (2009); Gill và cộng sự (2011); Chowdhury và Chowdhury (2010); Sudiyatno và cộng sự (2012); Antwi và cộng sự (2012); Asiri và Hameed (2014); Hoque và cộng sự (2014); Trần Hùng Sơn (2008)
Âm (-) Khan (2012); Le Thi Phuong Vy và Phung Duc Nam (2013); Salim và Yadav (2012); Ahmad và cộng sự (2012); Toraman và cộng sự (2013); Zeitun và Haq (2015); Đoàn Ngọc Phúc (2014); Phan Thanh Hiệp (2017)
Không ý nghĩa (N/A) Carpentier (2006); Karaca và Savsar (2012); Rajhans (2013); Asiri và Hameed (2014); Phillips và Sipahioglu (2004)
Hệ số nợ ngắn hạn Không ý nghĩa (N/A) Karaca và Savsar (2012)
Hệ số nợ dài hạn Dương (+) Chowdhury và Chowdhury (2010); Antwi và cộng sự (2012); D. K Ater (2017)
Không ý nghĩa (N/A) Karaca và Savsar (2012)
Cơ cấu tài sản Dương (+) Robert M Hull và Varun Dawar (2014)
Âm (-) Zeitun và Gang Tian (2007); Muritala (2012); Onaolapo và Kajola (2010); Đoàn Vinh Thăng (2016)
Không ý nghĩa (N/A) Zeitun và Gang Tian (2007); Muritala (2012); Onaolapo và Kajola (2010)
Cơ cấu nợ phải thu Âm (-) Lê Thị Nhu (2017)
Không ý nghĩa (N/A) Lê Thị Nhu (2017)
Cơ cấu hàng tồn kho Âm (-) Lê Thị Nhu (2017)
Không ý nghĩa (N/A) Lê Thị Nhu (2017)

Các nghiên cứu về mối quan hệ phi tuyến và hồi quy phân vị

  • Quan hệ phi tuyến tính (ngưỡng nợ): Nieh và cộng sự (2008) tại Đài Loan xác định ngưỡng nợ thích hợp từ 12,37% đến 51,57%, tối ưu từ 12,37% đến 28,7%. Lin và Chang (2011) tại Đài Loan tìm ra 2 ngưỡng nợ là 9,86% và 33,33%. Cheng và cộng sự (2010) tại Trung Quốc xác định ngưỡng nợ 53,97% và 70,48%. Berzkalne (2015) tại vùng Baltic chỉ ra tỷ lệ nợ tối ưu là 24,64% cho DN vốn hóa nhỏ và dưới 62,97% cho DN vừa và nhỏ. Tại Việt Nam, Đỗ Văn Thắng và Trịnh Quang Thiều (2010) xác định ngưỡng nợ/VCSH là 105%; Nguyễn Thành Cường (2014) tìm ra ngưỡng tỷ lệ nợ nhỏ hơn 57,39%; Võ Xuân Vinh và Nguyễn Thành Phú (2014) xác định tỷ số nợ tối ưu của ngành xây dựng là nhỏ hơn 61,28%. Trái lại, Nguyễn Hữu Huân và Lê Nguyễn Quỳnh Hương (2014) không tìm thấy sự tồn tại của ngưỡng nợ đối với ROE và Tobin'Q.
  • Phương pháp hồi quy phân vị: Choi và cộng sự (2014) khảo sát 43 DNXD tại Hàn Quốc (giai đoạn 2000-2010) từ phân vị 0,1 đến 0,9. Aviral và Raveesh (2015) khảo sát 298 DN tại Ấn Độ ở các phân vị 0,25; 0,5; 0,75; 0,95. Tại Việt Nam, Trần Thị Kim Oanh và Hoàng Thị Phương Anh (2017) nghiên cứu 60 DN công nghiệp chế biến; Ha và cộng sự (2019) nghiên cứu 269 DN niêm yết (2010-2016), xác nhận tác động của các nhân tố tài chính có sự khác biệt rõ rệt tại từng phân vị hiệu quả kinh doanh.

Vị trí lựa chọn của luận án

Kế thừa các công trình đi trước, luận án định vị việc giải quyết các hạn chế bằng cách:

  1. Tiếp cận cấu trúc tài chính toàn diện bao gồm cả cấu trúc nguồn vốn (nợ/VCSH) và cấu trúc tài sản (tỷ lệ hàng tồn kho, nợ phải thu, TSCĐ).
  2. Sử dụng bộ dữ liệu điều tra doanh nghiệp của Tổng cục Thống kê giai đoạn 2012-2017 với quy mô mẫu đại diện cho toàn bộ các DNXD tại Việt Nam (không phân biệt niêm yết hay chưa niêm yết).
  3. Sử dụng kết hợp mô hình hồi quy tuyến tính dữ liệu bảng (OLS, FEM, REM), phương pháp GMM để khắc phục hiện tượng nội sinh và hồi quy phân vị để phân tích tác động phi đối xứng theo các mức hiệu quả kinh doanh khác nhau.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Cơ sở lý thuyết nền tảng

  • Lý thuyết cấu trúc tài chính tối ưu (Quan điểm truyền thống): Cho rằng việc gia tăng nợ vay ban đầu mang lại lợi ích từ chi phí vốn vay thấp và lá chắn thuế giúp giảm WACC, nhưng khi nợ tăng quá mức sẽ làm tăng rủi ro và chi phí vốn, do đó tồn tại một điểm cấu trúc tài chính tối ưu nơi WACC thấp nhất và giá trị doanh nghiệp cao nhất.
  • Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (M&M 1958, 1963):
    • Trường hợp không có thuế (1958): Giá trị doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn trong thị trường hoàn hảo (Mệnh đề I); Chi phí sử dụng vốn cổ phần có mối quan hệ cùng chiều tuyến tính với tỷ số nợ (Mệnh đề II).
    • Trường hợp có thuế (1963): Do sự xuất hiện của lá chắn thuế lãi vay, giá trị doanh nghiệp có sử dụng nợ bằng giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế ($V_L = V_U + PV(\text{Lá chắn thuế})$).
  • Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-Off Theory - TOT): Myers (1977, 1984) chỉ ra rằng giá trị doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị doanh nghiệp không dùng nợ cộng với hiện giá lá chắn thuế trừ đi hiện giá chi phí kiệt quệ tài chính ($V_L = V_U + PV(\text{Lá chắn thuế}) - PV(\text{Chi phí kiệt quệ tài chính})$). Điểm tối ưu đạt được khi lợi ích biên của lá chắn thuế cân bằng với chi phí biên của kiệt quệ tài chính và phá sản (Miller, 1977; MacKie-Mason, 1990; Frank và cộng sự, 2002).
  • Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory): Myers và Majluf (1984) giả định doanh nghiệp ưu tiên tài trợ theo thứ tự: vốn nội bộ (lợi nhuận giữ lại), phát hành nợ vay, và cuối cùng mới phát hành vốn cổ phần mới.
  • Lý thuyết chi phí đại diện (Agency Theory): Jensen và Meckling (1976), Jensen (1986), Berger và Di Patti (2006) giải thích việc sử dụng nợ giúp giảm thiểu chi phí đại diện của dòng tiền tự do nhưng có thể làm phát sinh xung đột giữa cổ đông và chủ nợ.

Khái niệm và khung phân tích cấu trúc tài chính

Luận án tiếp cận khái niệm cấu trúc tài chính theo Nguyễn Văn Công (2010), Nguyễn Năng Phúc (2011) và Lê Thị Nhu (2017), xác định: "Cấu trúc tài chính là sự kết hợp giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc nguồn vốn phù hợp với đặc điểm kinh doanh của các doanh nghiệp nhằm góp phần nâng cao kết quả và hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp đó".

  • Cấu trúc tài sản (CTTS): Phản ánh cơ cấu phân bổ vốn vào tài sản ngắn hạn (TSNH) và tài sản dài hạn (TSDH). Luận án bổ sung hai chỉ tiêu đặc thù ngành xây dựng: $$\text{Tỷ trọng hàng tồn kho (INVE)} = \frac{\text{Giá trị hàng tồn kho}}{\text{Tổng tài sản}}$$ $$\text{Tỷ trọng khoản phải thu (RECE)} = \frac{\text{Các khoản phải thu ngắn hạn}}{\text{Tổng tài sản}}$$
  • Cấu trúc nguồn vốn (CTNV): Phản ánh tỷ lệ kết hợp giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu (VCSH), hệ số nợ, hệ số tự tài trợ và hệ số đòn bẩy tài chính.
  • Hiệu quả kinh doanh (HQKD): Luận án lựa chọn hai thước đo chính theo giá trị sổ sách: $$\text{Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA)} = \frac{\text{Lợi nhuận}}{\text{Tổng tài sản bình quân}}$$ $$\text{Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE)} = \frac{\text{Lợi nhuận}}{\text{Vốn chủ sở hữu bình quân}}$$
  • Các biến kiểm soát: Quy mô doanh nghiệp (Size), Tuổi doanh nghiệp (Age), Tốc độ tăng trưởng doanh thu/tài sản (Growth).

Phương pháp nghiên cứu và nguồn dữ liệu

Luận án kết hợp nghiên cứu định lượng và định tính:

  • Phương pháp định lượng:
    • Thống kê mô tả, phân tích tương quan ma trận.
    • Hồi quy dữ liệu bảng tuyến tính: Pooled OLS, mô hình tác động cố định (FEM), mô hình tác động ngẫu nhiên (REM).
    • Phương pháp Moment tổng quát (GMM): Sử dụng biến công cụ nhằm xử lý hiện tượng nội sinh, phương sai sai số thay đổi và tự tương quan.
    • Hồi quy phân vị (Quantile Regression theo Koenker và Bassett Jr, 1978; Koenker, 2005): Đánh giá tác động của CTTC tại các phân vị hiệu quả kinh doanh khác nhau (0,1; 0,25; 0,5; 0,75; 0,9).
  • Phương pháp định tính: Thực hiện phỏng vấn sâu các nhà quản trị doanh nghiệp xây dựng nhằm kiểm chứng, giải thích kết quả định lượng và xây dựng hàm ý chính sách.
  • Nguồn dữ liệu: Dữ liệu điều tra doanh nghiệp của Tổng cục Thống kê (TCTK) giai đoạn 2012-2017 với mẫu nghiên cứu gồm 15.288 doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam, tương ứng 91.278 quan sát.

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Tổng quan tình hình nghiên cứu

Chương 1 hệ thống hóa các công trình nghiên cứu thực nghiệm trong nước và quốc tế về mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính và hiệu quả kinh doanh theo ba nhóm: quan hệ tuyến tính (tích cực, tiêu cực, không có ý nghĩa), quan hệ phi tuyến (ngưỡng nợ), và các nghiên cứu ứng dụng phương pháp hồi quy phân vị. Chương này chỉ ra sự không thống nhất trong các kết luận trước đây do khác biệt về bối cảnh kinh tế, đặc thù ngành, phạm vi mẫu nghiên cứu và phương pháp ước lượng. Từ đó, tác giả luận giải 4 khoảng trống nghiên cứu cụ thể về phạm vi ngành xây dựng, tính đầy đủ của dữ liệu doanh nghiệp chưa niêm yết, việc tích hợp cấu trúc tài sản vào mô hình và việc áp dụng kỹ thuật hồi quy phân vị kết hợp GMM.

Chương 2: Những vấn đề lý luận cơ bản về cấu trúc tài chính và hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp xây dựng

Chương 2 trình bày các đặc điểm kinh tế - kỹ thuật đặc thù của ngành xây dựng: sản phẩm mang tính đơn chiếc, thực hiện theo đơn đặt hàng, thi công ngoài trời, địa điểm phân tán, thời gian thực hiện kéo dài, giá trị dự toán lớn và thanh toán phụ thuộc vào các điểm dừng kỹ thuật. Những đặc thù này dẫn đến việc hàng tồn kho trong xây dựng chủ yếu là chi phí sản xuất kinh doanh dở dang và phát sinh các khoản nợ phải thu lớn do thủ tục thanh toán phức tạp. Chương này làm rõ cơ sở lý luận về cấu trúc tài chính (bao gồm cấu trúc nguồn vốn và cấu trúc tài sản), hiệu quả kinh doanh (ROA, ROE, ROS, GM, P/E, Tobin'Q), vai trò của cấu trúc tài chính đối với HQKD qua các lý thuyết nền tảng (M&M, Trade-Off Theory, Pecking Order Theory, Agency Theory) cùng tác động của các nhân tố nội tại như quy mô, tuổi doanh nghiệp và tốc độ tăng trưởng.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 thiết lập quy trình nghiên cứu hỗn hợp. Về mặt định lượng, tác giả xây dựng mô hình hồi quy dữ liệu bảng xác định mối quan hệ giữa biến phụ thuộc (ROA, ROE) với các biến giải thích thuộc cấu trúc tài chính (cấu trúc nguồn vốn, cấu trúc tài sản, tỷ lệ hàng tồn kho INVE, tỷ lệ nợ phải thu RECE) và các biến kiểm soát (Size, Age, Growth). Chương này mô tả chi tiết quy trình kiểm định và khắc phục khuyết tật mô hình thông qua OLS, FEM, REM, kiểm định Hausman, phương pháp GMM và kỹ thuật hồi quy phân vị (tại các mức phân vị 0,1; 0,25; 0,5; 0,75; 0,9). Về mặt định tính, chương trình bày phương pháp thiết kế câu hỏi và tiến hành phỏng vấn sâu các nhà quản trị doanh nghiệp xây dựng nhằm củng cố các phát hiện thực nghiệm.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu về ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam

Chương 4 công bố kết quả phân tích định lượng từ bộ dữ liệu 15.288 doanh nghiệp xây dựng (91.278 quan sát) giai đoạn 2012-2017:

  • Ước lượng hồi quy trung bình và GMM: Biến cấu trúc nguồn vốn (CTNV) và cấu trúc tài sản (CTTS) có tác động tích cực đến hiệu quả kinh doanh. Ngược lại, tỷ lệ hàng tồn kho (INVE) và tỷ lệ các khoản phải thu (RECE) có tác động tiêu cực, trái chiều rõ rệt đến HQKD của các DNXD.
  • Biến kiểm soát: Quy mô doanh nghiệp (Size) và Tuổi doanh nghiệp (Age) có tác động có ý nghĩa thống kê đến HQKD. Tốc độ tăng trưởng (Growth) không cho thấy mối liên hệ có ý nghĩa thống kê với HQKD trong mẫu khảo sát.
  • Kết quả hồi quy phân vị: Mức độ tác động của cấu trúc tài chính có sự khác biệt giữa các phân vị hiệu quả kinh doanh. Tại các phân vị thấp (mức 0,1 và 0,25), yếu tố cấu trúc tài chính có tác động tích cực và mạnh mẽ hơn lên HQKD so với tại các phân vị cao (mức 0,75 và 0,9).

Chương 5: Giải pháp và khuyến nghị chính sách

Dựa trên các bằng chứng thực nghiệm và kết quả phỏng vấn sâu nhà quản trị, Chương 5 đề xuất hệ thống giải pháp và khuyến nghị chính sách:

  • Đối với doanh nghiệp xây dựng: Hoạch định cấu trúc tài chính phù hợp; tăng cường quản trị vốn lưu động nhằm giảm thiểu giá trị sản phẩm dở dang (hàng tồn kho) và kiểm soát chặt chẽ công nợ phải thu ngắn hạn; tối ưu hóa quy mô tài sản cố định và điều chỉnh cấu trúc nợ vay linh hoạt theo từng mức độ hiệu quả kinh doanh.
  • Đối với cơ quan quản lý nhà nước và ngân hàng thương mại: Hoàn thiện cơ chế chính sách tín dụng, tạo điều kiện tiếp cận nguồn vốn hợp lý cho ngành xây dựng và thúc đẩy minh bạch thủ tục giải ngân, quyết toán vốn đầu tư công.

Kết quả và những đóng góp mới

Đóng góp về mặt lý luận

  • Hệ thống hóa và phát triển khung lý thuyết về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp bằng cách tích hợp đồng thời hai khía cạnh: cấu trúc nguồn vốn và cấu trúc tài sản, làm rõ sự phù hợp của khái niệm này với đặc thù của doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam.
  • Phát triển phương pháp luận đo lường cấu trúc tài chính thông qua việc đưa các chỉ tiêu đặc thù như tỷ lệ hàng tồn kho (sản phẩm dở dang) và tỷ lệ nợ phải thu ngắn hạn vào mô hình đánh giá hiệu quả kinh doanh.
  • Cung cấp thể nghiệm kết hợp giữa nghiên cứu hàn lâm và ứng dụng, sử dụng phương pháp hồi quy phân vị để phân tích sự biến thiên hệ số tác động của cấu trúc tài chính trên từng phân vị hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp.

Đóng góp về mặt thực tiễn

  • Khắc phục hạn chế dữ liệu của các nghiên cứu trước bằng việc xử lý bộ dữ liệu quy mô lớn của Tổng cục Thống kê (15.288 doanh nghiệp với 91.278 quan sát giai đoạn 2012-2017), bao quát toàn bộ các DNXD tại Việt Nam mà không bị giới hạn ở các doanh nghiệp niêm yết.
  • Chứng minh thực nghiệm bằng phương pháp GMM rằng trong cấu trúc tài chính, cấu trúc nguồn vốn và cấu trúc tài sản có tác động tích cực đến hiệu quả kinh doanh; trong khi tỷ trọng hàng tồn kho và tỷ trọng nợ phải thu ngắn hạn tác động tiêu cực có ý nghĩa thống kê đến HQKD.
  • Phát hiện bằng phương pháp hồi quy phân vị cho thấy tác động tích cực của cấu trúc tài chính đối với HQKD biểu hiện mạnh hơn ở các doanh nghiệp thuộc nhóm phân vị hiệu quả thấp (0,1 và 0,25) so với nhóm phân vị hiệu quả cao (0,75 và 0,9).
  • Cung cấp căn cứ thực nghiệm giúp các nhà quản trị DNXD điều chỉnh chính sách thu hồi công nợ và giải phóng sản phẩm dở dang; hỗ trợ các cơ quan quản lý nhà nước xây dựng chính sách phát triển ngành xây dựng bền vững; cung cấp thông tin cho các tổ chức tín dụng và nhà đầu tư khi ra quyết định tài trợ vốn.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

  • Về phạm vi nhân tố nghiên cứu: Luận án giới hạn việc phân tích ở các nhân tố tài chính và quản trị nội tại bên trong doanh nghiệp (cấu trúc nguồn vốn, cấu trúc tài sản, quy mô, tuổi, tăng trưởng), chưa bao quát hết các yếu tố vĩ mô và biến động thị trường bên ngoài do hạn chế về nguồn lực.
  • Về khung thời gian dữ liệu: Dữ liệu điều tra của Tổng cục Thống kê được phân tích trong giai đoạn 2012-2017. Các nghiên cứu tiếp theo có thể mở rộng chuỗi thời gian sang các giai đoạn sau 2017 để kiểm chứng tính ổn định của các hệ số hồi quy trong các chu kỳ kinh tế mới.

Giá trị tham khảo

  • Nghiên cứu sinh, học viên và giảng viên: Luận án cung cấp tài liệu tham khảo về phương pháp thiết kế nghiên cứu kết hợp dữ liệu bảng quy mô lớn, kỹ thuật ứng dụng mô hình GMM để xử lý biến nội sinh và phương pháp hồi quy phân vị trong phân tích tài chính doanh nghiệp.
  • Nhà quản trị doanh nghiệp xây dựng: Cung cấp bằng chứng thực nghiệm về tác động bất lợi của việc ứ đọng chi phí sản xuất dở dang và nợ phải thu, từ đó hỗ trợ việc tái lập tỷ lệ nợ vay và quản trị tài sản lưu động phù hợp với từng phân vị hiệu quả kinh doanh.
  • Cơ quan quản lý nhà nước và nhà đầu tư: Cung cấp cơ sở thực tiễn để ban hành các quy định về quản lý hợp đồng xây dựng, thủ tục nghiệm thu - thanh toán vốn đầu tư công, cũng như đánh giá rủi ro tài chính của các DNXD trước khi cấp tín dụng hoặc đầu tư.

Câu hỏi thường gặp

1. Luận án định nghĩa cấu trúc tài chính như thế nào để phù hợp với đặc thù ngành xây dựng?

Luận án xác định cấu trúc tài chính không chỉ đơn thuần là cấu trúc nguồn vốn (tỷ lệ giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu) mà là sự kết hợp đồng thời giữa cấu trúc nguồn vốn và cấu trúc tài sản (bao gồm tỷ trọng tài sản cố định, tỷ trọng hàng tồn kho/sản phẩm dở dang và tỷ trọng nợ phải thu ngắn hạn) nhằm phản ánh cả khâu huy động vốn và khâu phân bổ, sử dụng vốn.

2. Dữ liệu và phương pháp định lượng chính được tác giả sử dụng là gì?

Tác giả sử dụng bộ dữ liệu điều tra doanh nghiệp của Tổng cục Thống kê giai đoạn 2012-2017 gồm 15.288 doanh nghiệp xây dựng với 91.278 quan sát. Phương pháp định lượng bao gồm OLS, mô hình FEM, REM, phương pháp ước lượng Moment tổng quát (GMM) để khắc phục hiện tượng nội sinh và phương pháp hồi quy phân vị (Quantile Regression) tại các phân vị 0,1; 0,25; 0,5; 0,75; 0,9.

3. Tỷ lệ hàng tồn kho và các khoản phải thu ngắn hạn tác động như thế nào đến hiệu quả kinh doanh của DNXD?

Kết quả kiểm định định lượng cho thấy cả tỷ lệ hàng tồn kho (INVE) và tỷ lệ các khoản phải thu ngắn hạn (RECE) đều có tác động tiêu cực, trái chiều có ý nghĩa thống kê đến hiệu quả kinh doanh của các doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam, do hàng tồn kho trong xây dựng chủ yếu là sản phẩm dở dang chưa nghiệm thu và nợ phải thu phản ánh tình trạng bị chiếm dụng vốn.

4. Kết quả hồi quy phân vị chỉ ra sự khác biệt gì về tác động của cấu trúc tài chính theo các mức hiệu quả kinh doanh?

Kết quả hồi quy phân vị cho thấy tác động của yếu tố cấu trúc tài chính lên hiệu quả kinh doanh không đồng nhất: ở các phân vị hiệu quả kinh doanh thấp (mức 0,1 và 0,25), cấu trúc tài chính có tác động tích cực và mạnh mẽ hơn so với ở các phân vị hiệu quả kinh doanh cao (mức 0,75 và 0,9).

Kết luận

Luận án đã hệ thống hóa cơ sở lý thuyết và kiểm định thực nghiệm toàn diện về tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả kinh doanh của các doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2012-2017. Bằng việc kết hợp phương pháp GMM và hồi quy phân vị trên bộ dữ liệu 91.278 quan sát từ Tổng cục Thống kê, nghiên cứu khẳng định vai trò tích cực của cấu trúc nguồn vốn, cấu trúc tài sản và chỉ rõ tác động tiêu cực của việc gia tăng nợ phải thu cùng hàng tồn kho dở dang. Các kết quả nghiên cứu cung cấp căn cứ khoa học cho các nhà quản trị doanh nghiệp xây dựng trong việc tối ưu hóa cấu trúc tài chính và hỗ trợ các cơ quan quản lý hoạch định chính sách phát triển ngành xây dựng bền vững.