Phát Triển Tài Chính và Hiệu Lực của Chính Sách Tiền Tệ

Trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế sâu rộng, hệ thống tài chính của các quốc gia phát triển… 280 trang · Trường Đại Học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh · 2020.

• Tác giả: Hồ Thị Lam
• Người hướng dẫn: GS. Trần Ngọc Thơ
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
• Đề tài: Phát Triển Tài Chính và Hiệu Lực Của Chính Sách Tiền Tệ
• Loại tài liệu: luận án tiến sĩ
• Năm xuất bản: 2020
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU
• 1.1. Đặt vấn đề nghiên cứu
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.3. Câu hỏi nghiên cứu
• 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.5. Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu
• 1.5.1. Phương pháp nghiên cứu
• 1.6. Các đóng góp mới của nghiên cứu
• 1.7. Kết cấu luận án
• 2. CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VỀ PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH VÀ HIỆU LỰC CSTT
• 2.1. Chính sách tiền tệ
• 2.1.1. Mục tiêu của CSTT
• 2.1.2. Công cụ của CSTT
• 2.1.3. CSTT phi truyền thống
• 2.1.4. Hiệu lực của chính sách tiền tệ và lý thuyết đường cong Taylor
• 2.1.4.1. Lý thuyết đường cong Taylor
• 2.1.4.2. Hiệu lực của CSTT
• 2.1.4.3. Các nhân tố tác động đến hiệu lực CSTT
• 2.2. Phát triển tài chính
• 2.2.1. Vai trò của hệ thống tài chính trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ
• 2.2.2. Phát triển tài chính
• 2.2.3. Đo lường phát triển tài chính
• 2.2.4. Cơ sở lý thuyết về tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực CSTT
• 2.2.4.1. Tác động của phát triển tài chính đến kiểm soát cung tiền
• 2.2.4.2. Tác động của phát triển tài chính đến cầu tiền
• 2.2.4.3. Tác động của phát triển tài chính đến cơ chế truyền dẫn tiền tệ
• 2.3. Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đây
• 2.3.1. Các nghiên cứu về đường cong Taylor và hiệu lực CSTT
• 2.3.2. Các nghiên cứu về tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực của CSTT
• 2.3.3. Tóm tắt và động cơ nghiên cứu
• 3. CHƯƠNG 3: KIỂM ĐỊNH LÝ THUYẾT ĐƯỜNG CONG TAYLOR
• 3.1. Phương pháp nghiên cứu mối quan hệ đường cong Taylor
• 3.2. Mô hình nghiên cứu
• 3.3. Dữ liệu nghiên cứu
• 3.4. Kết quả kiểm định mối quan hệ đường cong Taylor
• 4. CHƯƠNG 4: ĐO LƯỜNG HIỆU LỰC CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 4.1. Phương pháp nghiên cứu
• 4.2. Mô hình ước lượng đường biên hiệu quả và đo lường hiệu lực CSTT
• 4.3. Kết quả nghiên cứu và thảo luận
• 4.3.1. Đường cong Taylor ước lượng
• 4.3.2. Hiệu lực CSTT theo thời gian
• 4.3.3. Sự dịch chuyển trong đường cong Taylor
• 5. CHƯƠNG 5: TÁC ĐỘNG CỦA PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH ĐẾN HIỆU LỰC CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 5.1. Phương pháp nghiên cứu
• 5.2. Kiểm định tính dừng. Kiểm định đồng liên kết
• 5.3. Mô hình nghiên cứu
• 5.4. Kết quả nghiên cứu và thảo luận
• 5.4.1. Kiểm định tính dừng. Kiểm định đồng liên kết
• 5.4.2. Phân tích ma trận tương quan và kiểm định đa cộng tuyến
• 5.4.3. Kiểm định nội sinh
• 5.4.4. Kiểm định tự tương quan
• 5.4.5. Kiểm định phương sai thay đổi
• 5.4.6. Tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực CSTT
• 6. CHƯƠNG 6: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH
• 6.1. Hàm ý chính sách
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Phát Triển Tài Chính Tổng Quan Nghiên Cứu từ UEH 55 ký tự

Trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế sâu rộng, hệ thống tài chính của các quốc gia phát triển cả về quy mô và chiều sâu. Các Ngân hàng Trung ương (NHTW) cũng thay đổi phương thức điều hành chính sách tiền tệ (CSTT), tập trung vào ổn định giá cả và chu kỳ kinh doanh. Các kênh truyền dẫn CSTT như lãi suất, tín dụng và giá tài sản đều hoạt động thông qua thị trường tài chính. Điều này cho thấy mối quan hệ mật thiết giữa phát triển tài chính và hiệu lực chính sách tiền tệ. Phát triển tài chính là quá trình cải thiện các chức năng của hệ thống tài chính như tổng hợp tiết kiệm, phân bổ vốn, giám sát đầu tư, đa dạng hóa rủi ro và thúc đẩy trao đổi hàng hóa, dịch vụ (Levine, 2005). Mỗi chức năng này ảnh hưởng đến quyết định tiết kiệm, đầu tư và hiệu quả phân bổ nguồn vốn, từ đó tác động đến tích lũy vốn và tăng trưởng kinh tế. Phát triển tài chính giảm tính bất cân xứng thông tin, khuyến khích chia sẻ rủi ro và nâng cao khả năng hấp thụ các cú sốc của hệ thống tài chính, giảm sự khuếch đại chu kỳ thông qua cơ chế gia tốc tài chính (Bernanke & ctg, 1999).

1.1. Vai Trò Của Hệ Thống Tài Chính Trong Nền Kinh Tế 48 ký tự

Hệ thống tài chính đóng vai trò quan trọng trong việc phân bổ nguồn lực, giảm thiểu rủi ro và thúc đẩy tăng trưởng. Chi phí tài trợ quyết định khối lượng tín dụng mà khu vực sản xuất có thể tiếp cận. Lãi suất cho vay phụ thuộc vào lãi suất CSTT, do đó, hệ thống tài chính hiệu quả và phát triển cần phải xem xét đến vai trò của CSTT. Toàn cầu hóa tài chính và sự hội nhập của các thị trường tài chính làm tăng sự phức tạp trong môi trường hoạt động của các cơ quan tiền tệ quốc gia. Dòng vốn nước ngoài gia tăng do sự khác biệt về lãi suất và lợi nhuận trên các tài sản tài chính khác nhau.

1.2. Thách Thức Đối Với CSTT Trong Bối Cảnh Phát Triển 52 ký tự

Sự ra đời của tiền tệ mới, công nghệ thanh toán mới và tài sản tài chính thay thế gây khó khăn cho việc xác định tổng lượng tiền tệ và kiểm soát tiền tệ của NHTW. Phát triển tài chính làm thay đổi cả cung và cầu tiền tệ. Độ nhạy cảm của chi tiêu với lãi suất thay đổi, các công cụ thanh toán mới thay đổi thói quen của công chúng và làm giảm vai trò của kênh truyền dẫn tiền tệ truyền thống. Các nhà hoạch định CSTT phải đối mặt với thách thức về khả năng kiểm soát dòng vốn, quản lý thanh khoản, ổn định tỷ giá và tránh các chu kỳ bùng nổ trên thị trường tài sản.

II. Hiệu Lực Chính Sách Tiền Tệ Vấn Đề Nghiên Cứu Cấp Thiết 58 ký tự

Nghiên cứu về hiệu lực CSTT và tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực này là rất quan trọng. Các nghiên cứu trước đây gặp phải một số hạn chế. Một số nghiên cứu sử dụng thước đo hiệu lực CSTT chưa khái quát hết mục tiêu dài hạn của NHTW, ví dụ như mức độ lạm phát hoặc tốc độ tăng trưởng kinh tế (Ma & Lin, 2016). Một số nghiên cứu tiếp cận lý thuyết đường cong Taylor để đo lường hiệu suất kinh tế vĩ mô và hiệu lực CSTT, nhưng chưa chú trọng phân tích các yếu tố tác động đến hiệu lực CSTT (Cecchetti & ctg, 2006; Olson & Enders, 2012; Olson & ctg, 2012). Dựa trên các thước đo khác nhau, một số nghiên cứu đã gợi mở về tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực CSTT, nhưng chỉ xem xét một vài khía cạnh nhất định (Akhtar, 1983; De Bondt, 1999; Cecchetti & Krause, 2001, 2002; Georgiadis & Mehl, 2016; Bernoth & ctg, 2017).

2.1. Đánh Giá Các Nghiên Cứu Trước Về Hiệu Lực CSTT 46 ký tự

Các nghiên cứu trước đây sử dụng các thước đo hiệu lực CSTT khác nhau, từ đó dẫn đến các kết luận không thống nhất về vai trò của phát triển tài chính. Việc đánh giá tác động dựa trên một vài khía cạnh của phát triển tài chính có thể không mang lại bức tranh toàn cảnh về vai trò của hệ thống tài chính trong cải thiện hiệu suất kinh tế vĩ mô và hiệu lực CSTT (Svirydzenka, 2016). Nghiên cứu này tập trung vào đánh giá một cách toàn diện tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực CSTT.

2.2. Mục Tiêu Nghiên Cứu Về Phát Triển Tài Chính và CSTT 52 ký tự

Mục tiêu nghiên cứu là nghiên cứu tác động của sự phát triển trên hệ thống tài chính quốc gia đến tính hiệu lực của CSTT. Xây dựng thước đo hiệu lực của CSTT dựa trên lý thuyết đường cong Taylor và đánh giá tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực của CSTT. Kiểm định mối quan hệ đánh đổi giữa bất ổn sản lượng và bất ổn lạm phát mà các NHTW các nước phải đối mặt trong việc thực thi CSTT dựa trên lý thuyết đường cong Taylor.

III. Phương Pháp Nghiên Cứu Kiểm Định Đường Cong Taylor 58 ký tự

Nghiên cứu này kiểm định mối quan hệ đánh đổi giữa bất ổn sản lượng và bất ổn lạm phát dựa trên lý thuyết đường cong Taylor. Taylor (1979) lập luận về sự tồn tại “đường cong Phillips bậc hai” thể hiện mối quan hệ đánh đổi dài hạn giữa bất ổn sản lượng và bất ổn lạm phát. Taylor (1979) tính toán đường cong Taylor bằng cách xem xét CSTT tối ưu theo kỳ vọng hợp lý được thực hiện để giảm thiểu hàm tổn thất tùy theo cấu trúc của nền kinh tế. Nghiên cứu sử dụng mô hình GARCH-BEKK đa biến và quá trình mô phỏng Monte Carlo để giải quyết bài toán tối ưu, với dữ liệu từ 1951 đến 2017 của các quốc gia G7.

3.1. Mô Hình GARCH BEKK Đa Biến Ước Lượng Rủi Ro 48 ký tự

Mô hình GARCH-BEKK được sử dụng để ước lượng phương sai và hiệp phương sai có điều kiện của sản lượng và lạm phát. Mô hình này cho phép nắm bắt sự thay đổi của rủi ro theo thời gian và mối quan hệ giữa các biến. Quá trình mô phỏng Monte Carlo được sử dụng để tìm ra CSTT tối ưu hóa hàm mục tiêu của NHTW.

3.2. Dữ Liệu Nghiên Cứu Phạm Vi Thời Gian và Quốc Gia 51 ký tự

Dữ liệu nghiên cứu bao gồm các biến vĩ mô như GDP, chỉ số giá tiêu dùng (CPI) và lãi suất chính sách của các quốc gia G7 trong giai đoạn từ 1951 đến 2017. Nguồn dữ liệu được thu thập từ các tổ chức quốc tế như IMF và World Bank, đảm bảo tính tin cậy và so sánh được giữa các quốc gia.

IV. Kết Quả Nghiên Cứu Tác Động Của Phát Triển Tài Chính 59 ký tự

Kết quả nghiên cứu cho thấy tồn tại mối quan hệ đánh đổi giữa bất ổn sản lượng và bất ổn lạm phát ở các quốc gia nghiên cứu. Đường cong Taylor là khác nhau giữa các quốc gia. Hiệu lực CSTT của từng quốc gia thể hiện sự thay đổi theo thời gian. Phát triển tài chính tác động âm đến hiệu lực CSTT trong mẫu các quốc gia nghiên cứu. Phát triển thị trường tài chính tác động âm, ngược lại, phát triển các tổ chức tài chính tác động dương đến hiệu lực CSTT.

4.1. Phân Tích Đường Cong Taylor và Hiệu Lực CSTT 54 ký tự

Phân tích đường cong Taylor cho thấy NHTW của các quốc gia khác nhau có những ưu tiên khác nhau về ổn định sản lượng và lạm phát. Hiệu lực CSTT thay đổi theo thời gian do sự thay đổi của cấu trúc kinh tế và chính sách của các quốc gia.

4.2. Vai Trò Của Thị Trường Tài Chính và Tổ Chức Tài Chính 54 ký tự

Thị trường tài chính phát triển có thể làm giảm hiệu lực CSTT do tạo ra nhiều kênh truyền dẫn tiền tệ phức tạp hơn. Tổ chức tài chính phát triển có thể tăng hiệu lực CSTT do cải thiện khả năng phân bổ vốn và quản lý rủi ro.

V. Hàm Ý Chính Sách và Hướng Nghiên Cứu Phát Triển 55 ký tự

Kết quả nghiên cứu cung cấp hàm ý chính sách cho các cơ quan tiền tệ trong việc điều hành CSTT trong bối cảnh phát triển tài chính. Cần có sự điều chỉnh linh hoạt trong việc sử dụng các công cụ CSTT để ứng phó với sự thay đổi của cấu trúc kinh tế và thị trường tài chính. Nghiên cứu này cũng gợi mở một số hướng nghiên cứu trong tương lai, như đánh giá tác động của kinh tế số đến hiệu lực CSTT hoặc so sánh hiệu lực CSTT giữa các quốc gia phát triển và đang phát triển.

5.1. Ứng Dụng Kết Quả Nghiên Cứu Trong Thực Tiễn Điều Hành 54 ký tự

Các cơ quan tiền tệ cần theo dõi sát sao sự phát triển của thị trường tài chính và tổ chức tài chính để đánh giá tác động của chúng đến hiệu lực CSTT. Cần có sự phối hợp chặt chẽ giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa để đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô.

5.2. Gợi Ý Nghiên Cứu Tiếp Theo Về CSTT và Tài Chính 48 ký tự

Nghiên cứu tiếp theo có thể tập trung vào đánh giá tác động của các yếu tố khác như kinh tế số, hội nhập tài chính quốc tế đến hiệu lực CSTT. So sánh hiệu lực CSTT giữa các quốc gia có trình độ phát triển khác nhau cũng là một hướng nghiên cứu tiềm năng.

Nội dung chính

Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ kinh tế chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng (mã số 9340201) của tác giả Hồ Thị Lam, do GS. Trần Ngọc Thơ hướng dẫn khoa học tại Trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh năm 2020, mang tiêu đề "Phát triển tài chính và hiệu lực của chính sách tiền tệ". Công trình tập trung phân tích mối quan hệ giữa quá trình phát triển của hệ thống tài chính và hiệu lực thực thi chính sách tiền tệ (CSTT) tại các quốc gia phát triển thuộc nhóm G-7.

Tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu

Trong những thập kỷ qua, quá trình tự do hóa và hội nhập kinh tế quốc tế đã thúc đẩy hệ thống tài chính toàn cầu phát triển mạnh mẽ về cả chiều rộng lẫn chiều sâu. Đồng thời, công tác điều hành CSTT của các ngân hàng trung ương (NHTW) có sự chuyển dịch trọng tâm sang ổn định giá cả và ổn định chu kỳ kinh doanh. Tuy nhiên, sự xuất hiện của các công cụ tài chính mới, công nghệ thanh toán hiện đại và các định chế phi ngân hàng đã làm thay đổi cả bên cung và bên cầu tiền tệ, khiến các kênh truyền dẫn tiền tệ truyền thống suy giảm vai trò và tạo ra thách thức lớn trong việc kiểm soát kinh tế vĩ mô.

Văn bản luận án chỉ ra ba khoảng trống nghiên cứu chính trong y văn thực nghiệm:

1. Các thước đo hiệu lực CSTT trước đây thường đơn lẻ, chưa khái quát được các mục tiêu dài hạn của NHTW (chỉ đo bằng mức lạm phát, tốc độ tăng trưởng kinh tế, hoặc độ lớn/độ trễ truyền dẫn).
2. Các nghiên cứu tiếp cận lý thuyết đường cong Taylor để đo lường hiệu lực CSTT mới dừng lại ở việc so sánh hiệu suất thực tế với tối ưu, chưa đi sâu phân tích nguyên nhân và các yếu tố tác động giải thích sự thay đổi hiệu lực theo thời gian và giữa các quốc gia.
3. Các nghiên cứu về tác động của phát triển tài chính đến CSTT chủ yếu xem xét các khía cạnh phân mảnh (như cải cách tài chính, tự do hóa tài chính, hoặc cấu trúc tài chính) mà chưa tiếp cận toàn diện theo tính chất đa chiều của hệ thống tài chính bao gồm cả tổ chức tài chính và thị trường tài chính trên các phương diện tiếp cận, độ sâu và hiệu quả.

Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu tổng quát của luận án là nghiên cứu tác động của sự phát triển trên hệ thống tài chính quốc gia đến tính hiệu lực của CSTT. Để đạt được mục tiêu tổng quát, tác giả xác định ba mục tiêu cụ thể:

1. Mục tiêu 1: Kiểm định mối quan hệ đánh đổi giữa bất ổn sản lượng và bất ổn lạm phát mà các NHTW phải đối mặt trong việc thực thi CSTT dựa trên lý thuyết đường cong Taylor.
2. Mục tiêu 2: Xây dựng đường biên hiệu quả của CSTT (đường cong Taylor) cho từng quốc gia và đo lường hiệu lực của CSTT thông qua khoảng cách trực giao tối thiểu từ điểm hiệu suất thực tế của nền kinh tế đến đường biên hiệu quả.
3. Mục tiêu 3: Đánh giá tác động của phát triển tài chính tổng thể và các cấu phần phát triển tài chính (thị trường tài chính, tổ chức tài chính) đến hiệu lực CSTT tại các quốc gia trong mẫu nghiên cứu.

Câu hỏi nghiên cứu

Luận án giải quyết ba câu hỏi nghiên cứu tương ứng:

1. Có tồn tại mối quan hệ đánh đổi giữa bất ổn sản lượng và bất ổn lạm phát (hay lý thuyết đường cong Taylor có được duy trì) ở các quốc gia trong mẫu nghiên cứu hay không?
2. Bằng cách sử dụng lý thuyết đường cong Taylor để xây dựng đường biên hiệu quả của CSTT và đo lường hiệu lực CSTT dựa trên khoảng cách trực giao tối thiểu từ điểm hiệu suất thực tế đến đường biên hiệu quả, hiệu lực CSTT ở các quốc gia trong mẫu nghiên cứu thay đổi như thế nào?
3. Phát triển tài chính và các thành phần của phát triển tài chính có tác động đến hiệu lực CSTT ở các quốc gia này không? Chiều hướng tác động như thế nào?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

• Đối tượng nghiên cứu: Hiệu lực của CSTT và tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực CSTT.
• Phạm vi không gian: Mẫu nghiên cứu gồm 7 quốc gia phát triển thuộc nhóm G-7: Canada, Pháp, Đức, Italy, Nhật Bản, Vương quốc Anh và Hoa Kỳ. Việc lựa chọn nhóm G-7 nhằm đảm bảo hệ thống tài chính có độ phát triển toàn diện, cơ chế tỷ giá thả nổi, thị trường vận hành hoàn chỉnh và dữ liệu có độ tin cậy cao, giúp loại bỏ các yếu tố can thiệp hành chính ngoại lai.
• Phạm vi thời gian: Giai đoạn 1951 – 2017, phụ thuộc vào tính sẵn có của chuỗi dữ liệu tại từng quốc gia.

---

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Luận án tổng thuật có hệ thống các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm theo hai nhánh chính:

Các hướng nghiên cứu trước đây

1. Về lý thuyết đường cong Taylor và hiệu lực CSTT: Taylor (1979) đề xuất khái niệm đường biên hiệu quả (đường cong Phillips bậc hai), phản ánh sự đánh đổi dài hạn giữa phương sai sản lượng và phương sai lạm phát khi nền kinh tế đối mặt với cú sốc tổng cung. Lý thuyết này được kế thừa và phát triển bởi Taylor (1994), Fuhrer (1997), Orphanides và cộng sự (1997), King (1999), Cecchetti (2000), Cecchetti và Krause (2001, 2002), Cecchetti, Flores-Lagunes và Krause (2006), Mishkin và Schmidt-Hebbel (2007), Friedman (2010), Olson và Enders (2012), Olson và cộng sự (2012). Các tác giả sử dụng khoảng cách từ điểm hiệu suất vĩ mô thực tế đến đường biên tối ưu để lượng hóa mức độ hiệu lực của CSTT.
2. Về cơ chế truyền dẫn và vai trò của hệ thống tài chính:
   • Quan điểm tân cổ điển: Dựa trên mô hình IS-LM mở rộng của Mundell (1963), Fleming (1962), lý thuyết đầu tư của Jorgenson (1963), Tobin (1969) và mô hình chu kỳ sống của Modigliani và Brumberg (1954), Friedman (1957), Ando và Modigliani (1963).
   • Quan điểm phi tân cổ điển và các ma sát tài chính: Nhấn mạnh kênh tín dụng ngân hàng và cơ chế gia tốc tài chính (financial accelerator), tiêu biểu là các nghiên cứu của Bernanke (1981, 1983), Bernanke và Blinder (1988), Bernanke và Gertler (1989, 1995), Bernanke, Gertler và Gilchrist (1996, 1999), Goodfriend và McCallum (2007).
3. Về tác động của phát triển tài chính đến CSTT: Akhtar (1983) và Singh và cộng sự (2008) phân tích tác động của đổi mới tài chính đến việc kiểm soát cung tiền và tính bất ổn định của hàm cầu tiền. Cecchetti (1999), De Bondt (1999), Loayza và Schmidt-Hebbel (2002), Woodford (2002), Carranza và cộng sự (2005, 2010), Mishra và Pradhan (2008), Mishra, Montiel và Spilimbergo (2010), Cas và cộng sự (2011), Saborowski và Weber (2013), Aysun và cộng sự (2013), Ma và Lin (2016) kiểm định thực nghiệm về cấu trúc hệ thống ngân hàng, sự phát triển thị trường vốn, mức độ tập trung ngân hàng và các ma sát tài chính ảnh hưởng đến hiệu lực truyền dẫn tiền tệ.

Vị trí và khoảng trống luận án giải quyết

Luận án định vị là công trình kiểm định thực nghiệm xuyên quốc gia về lý thuyết đường cong Taylor trên nhóm G-7 bằng phương pháp kinh tế lượng đa biến; đồng thời là nghiên cứu đánh giá tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực CSTT thông qua chỉ số phát triển tài chính tổng hợp đa chiều của Svirydzenka (2016) và Čihák và cộng sự (2012). Việc tách bạch tác động giữa khu vực tổ chức tài chính (FI) và khu vực thị trường tài chính (FM) cung cấp góc nhìn toàn diện về cơ chế tương tác giữa cấu trúc tài chính và hiệu lực điều hành của NHTW.

---

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết và khái niệm nền tảng

• Hàm tổn thất của Ngân hàng Trung ương: Luận án sử dụng hàm tổn thất bậc hai tiêu chuẩn theo Taylor (1979) và Cecchetti và cộng sự (2006): $$\mathcal{L} = E\left[\lambda(\pi - \pi^)^2 + (1 - \lambda)(y - y^)^2\right]$$ Trong đó: $E$ là toán tử kỳ vọng; $\pi$ và $\pi^$ là tỷ lệ lạm phát thực tế và lạm phát mục tiêu; $y$ và $y^$ là logarit của sản lượng thực tế và sản lượng tiềm năng; $\lambda$ là trọng số ưu tiên của nhà hoạch định chính sách đối với ổn định lạm phát ($0 \le \lambda \le 1$), và $(1 - \lambda)$ thể hiện mức ưu tiên ổn định sản lượng.
• Lý thuyết đường cong Taylor: Phản ánh tập hợp các điểm phương sai lạm phát ($\sigma_\pi^2$) và phương sai sản lượng ($\sigma_y^2$) tối thiểu khả thi khi CSTT vận hành tối ưu trước các cú sốc tổng cung. Đường biên này dốc xuống và lồi về gốc tọa độ.
• Khung đo lường phát triển tài chính đa chiều: Áp dụng cấu trúc chỉ số của Svirydzenka (2016) thuộc Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF), phát triển tài chính (FD) được chia thành hai nhánh lớn:
  1. Chỉ số phát triển các tổ chức tài chính (FI): gồm Chiều sâu (FID), Tiếp cận (FIA), và Hiệu quả (FIE).
  2. Chỉ số phát triển thị trường tài chính (FM): gồm Chiều sâu (FMD), Tiếp cận (FMA), và Hiệu quả (FME).

Ký hiệu	Tên chỉ số tiếng Anh	Diễn giải tiếng Việt
FD	Financial Development Index	Chỉ số phát triển tài chính tổng hợp
FI	Financial Institutions Index	Chỉ số phát triển các tổ chức tài chính
FID / FIA / FIE	Financial Institutions Depth / Access / Efficiency	Chiều sâu / Khả năng tiếp cận / Hiệu quả của các tổ chức tài chính
FM	Financial Markets Index	Chỉ số phát triển thị trường tài chính
FMD / FMA / FME	Financial Markets Depth / Access / Efficiency	Chiều sâu / Khả năng tiếp cận / Hiệu quả của thị trường tài chính
MPE	Monetary Policy Effectiveness	Hiệu lực chính sách tiền tệ (khoảng cách trực giao tối thiểu đến đường cong Taylor)

Phương pháp nghiên cứu thực nghiệm

Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng với quy trình ba bước:

[Bước 1: Mô hình GARCH-BEKK đa biến & near-VAR]

[Bước 2: Mô hình IS-AS, Mô phỏng Monte Carlo & Rolling Window]

[Bước 3: Hồi quy dữ liệu bảng FGLS & Kiểm định chẩn đoán]

1. Kiểm định đường cong Taylor (Mục tiêu 1):
   • Sử dụng bộ lọc Hodrick – Prescott (HP) để tách xu hướng dài hạn nhằm xác định sản lượng tiềm năng và lạm phát xu hướng.
   • Ước lượng mô hình phương trình trung bình near-VAR kết hợp mô hình phương sai thay đổi có điều kiện đa biến GARCH-BEKK (Engle & Kroner, 1995) nhằm kiểm định hiệp phương sai và tương quan trong moment bậc hai giữa cú sốc sản lượng và lạm phát cho từng quốc gia.
2. Ước lượng đường biên hiệu quả và đo lường hiệu lực CSTT (Mục tiêu 2):
   • Ước lượng hệ phương trình tổng cung (AS) và tổng cầu (AD) đơn giản theo Cecchetti và cộng sự (2006), Olson và Enders (2012), Mishkin và Schmidt-Hebbel (2007).
   • Thực hiện mô phỏng Monte Carlo để giải bài toán kiểm soát tối ưu hàm tổn thất theo các giá trị $\lambda \in [0, 1]$ nhằm vẽ đường cong Taylor.
   • Sử dụng kỹ thuật hồi quy cửa sổ cuộn (rolling window regression) để tính khoảng cách trực giao (orthogonal distance) tối thiểu từ điểm biến động hiệu suất thực tế $(\sigma_{\pi, t}^2, \sigma_{y, t}^2)$ đến đường biên hiệu quả, đại diện cho biến hiệu lực CSTT ($MPE_t$). Khoảng cách càng nhỏ biểu thị hiệu lực CSTT càng cao.
   • Các thuật toán ước lượng và mô phỏng được lập trình trên phần mềm RATS 9.0.
3. Đánh giá tác động của phát triển tài chính (Mục tiêu 3):
   • Sử dụng mô hình hồi quy dữ liệu bảng. Thực hiện các kiểm định tính dừng bảng Levin – Lin – Chu (LLC), kiểm định đồng liên kết, kiểm định đa cộng tuyến qua hệ số phóng đại phương sai (VIF), kiểm định tính nội sinh, kiểm định tự tương quan Wooldridge và kiểm định phương sai thay đổi.
   • Ứng dụng phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát khả thi (FGLS) nhằm khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan trong dữ liệu bảng.

Nguồn tư liệu và dữ liệu

Dữ liệu thứ cấp dạng chuỗi thời gian và dữ liệu bảng giai đoạn 1951 – 2017 được thu thập từ:

• Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF).
• Ngân hàng Thế giới (World Bank).
• Cơ sở dữ liệu Datastream.
• Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ chi nhánh St. Louis (FRED).
• Các biến số chính: chỉ số sản lượng công nghiệp/GDP thực, chỉ số giá tiêu dùng (CPI), lãi suất ngắn hạn thị trường tiền tệ, giá dầu thế giới, tích lũy vốn cố định (GFCF), chỉ số phát triển tài chính tổng hợp và các chỉ số thành phần.

---

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1 – Giới thiệu nghiên cứu

Chương mở đầu trình bày tính cấp thiết của đề tài trong bối cảnh các thị trường tài chính phát triển phức tạp làm thay đổi môi trường vận hành của CSTT. Tác giả xác định rõ ba mục tiêu nghiên cứu cụ thể, ba câu hỏi nghiên cứu, đối tượng nghiên cứu (hiệu lực CSTT và phát triển tài chính), phạm vi nghiên cứu tại 7 quốc gia G-7 giai đoạn 1951 – 2017. Chương này cũng tóm tắt phương pháp tiếp cận định lượng, nguồn dữ liệu, kết cấu 6 chương và 5 điểm đóng góp mới của luận án.

Chương 2 – Khung lý thuyết và tổng quan nghiên cứu về phát triển tài chính và hiệu lực CSTT

Chương 2 thiết lập nền tảng lý luận toàn diện cho đề tài:

• Chính sách tiền tệ: Phân tích 6 mục tiêu cơ bản (việc làm, ổn định giá cả, tăng trưởng và ổn định sản lượng, ổn định lãi suất, ổn định thị trường tài chính, ổn định thị trường ngoại hối); các xung đột mục tiêu theo nguyên tắc Tinbergen; các công cụ truyền thống (lãi suất chính sách, thị trường mở, dự trữ bắt buộc) và phi truyền thống (nới lỏng định lượng - QE, định hướng chính sách - Forward Guidance, lãi suất âm - NIRP).
• Lý thuyết đường cong Taylor: Trình bày chi tiết cơ chế đánh đổi giữa bất ổn sản lượng và bất ổn lạm phát khi đối mặt với cú sốc tổng cung; vai trò của hàm tổn thất bậc hai và khái niệm đường biên hiệu quả.
• Cơ chế truyền dẫn qua hệ thống tài chính: Tổng thuật 3 mô hình lý thuyết gồm mô hình IS-LM mở rộng của Bernanke và Blinder (1988), mô hình gia tốc tài chính của Bernanke, Gertler và Gilchrist (1996, 1999) và mô hình trung gian ngân hàng của Goodfriend và McCallum (2007).
• Tác động của phát triển tài chính: Phân tích tác động của phát triển tài chính đến: (i) việc kiểm soát cung tiền (suy giảm ranh giới tiền hẹp - tiền rộng, chứng khoán hóa, công cụ phái sinh); (ii) tính bất ổn của hàm cầu tiền (thanh toán điện tử, thẻ tín dụng); và (iii) các kênh truyền dẫn tiền tệ tân cổ điển và phi tân cổ điển.
• Tổng quan nghiên cứu thực nghiệm: Hệ thống hóa các công trình đo lường đường cong Taylor và các nghiên cứu về nhân tố tác động đến hiệu lực CSTT để xác lập khoảng trống nghiên cứu.

Chương 3 – Kiểm định lý thuyết Đường cong Taylor

Chương 3 tập trung giải quyết mục tiêu nghiên cứu thứ nhất:

• Trình bày mô hình kinh tế lượng near-VAR kết hợp mô hình phương sai có điều kiện GARCH-BEKK đa biến của Engle và Kroner (1995).
• Thống kê mô tả và kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu độ lệch sản lượng và độ lệch lạm phát cho từng quốc gia G-7.
• Kết quả ước lượng mô hình GARCH-BEKK và kiểm định phần dư với thống kê Q Ljung-Box xác nhận hệ số hiệp phương sai có điều kiện giữa phương sai sản lượng và phương sai lạm phát mang giá trị âm và có ý nghĩa thống kê tại các quốc gia trong mẫu.
• Kết luận: Thực nghiệm ủng hộ sự tồn tại của lý thuyết đường cong Taylor (mối quan hệ đánh đổi giữa bất ổn sản lượng và bất ổn lạm phát) tại các nước G-7, làm cơ sở khoa học để triển khai Chương 4.

Chương 4 – Đo lường hiệu lực của chính sách tiền tệ

Chương 4 thực hiện mục tiêu nghiên cứu thứ hai:

• Thiết lập mô hình phương trình tổng cung (AS) dạng đường cong Phillips tiền tệ mới và phương trình tổng cầu (AD) dạng đường IS mới có chứa biến trễ và biến kỳ vọng.
• Ứng dụng mô phỏng Monte Carlo giải bài toán tối ưu hàm tổn thất để xác định tọa độ đường biên hiệu quả cho từng quốc gia.
• Kết quả cho thấy hình dạng và vị trí đường cong Taylor có sự khác biệt rõ rệt giữa các quốc gia G-7, phản ánh mức độ nhạy cảm cấu trúc kinh tế và sở thích ưu tiên chính sách ($\lambda$) khác nhau.
• Tính toán chuỗi dữ liệu hiệu lực CSTT ($MPE$) theo phương pháp cửa sổ cuộn. Kết quả chỉ ra hiệu lực CSTT biến động theo thời gian: CSTT đạt hiệu lực cao trong các giai đoạn kinh tế vĩ mô ổn định, nhưng suy giảm nghiêm trọng (khoảng cách đến đường biên hiệu quả nới rộng) trong các thời kỳ khủng hoảng kinh tế - tài chính trong nước và quốc tế (như các cú sốc giá dầu thập niên 1970 và khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 – 2008). Trong các giai đoạn khủng hoảng, đường biên hiệu quả của các quốc gia cũng dịch chuyển ra xa gốc tọa độ.

Chương 5 – Tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực của chính sách tiền tệ

Chương 5 giải quyết mục tiêu nghiên cứu thứ ba thông qua phân tích hồi quy dữ liệu bảng:

• Trình bày thống kê mô tả mẫu giai đoạn 1980 – 2016, phân tích cấu trúc chỉ số phát triển tài chính tổng hợp ($FD$), chỉ số phát triển các tổ chức tài chính ($FI$) và chỉ số phát triển thị trường tài chính ($FM$).
• Thực hiện kiểm định tính dừng LLC và kiểm định đồng liên kết bảng để xác định tính phù hợp của mô hình dài hạn.
• Thực hiện ma trận tương quan Pearson, kiểm định đa cộng tuyến (VIF), kiểm định tính nội sinh, kiểm định tự tương quan Wooldridge và kiểm định phương sai thay đổi. Các kết quả kiểm định chẩn đoán cho thấy mô hình xuất hiện hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan.
• Tác giả sử dụng phương pháp ước lượng FGLS để khắc phục triệt để các khuyết tật này.
• Kết quả hồi quy FGLS chỉ ra:
  1. Phát triển tài chính tổng hợp ($FD$) có tác động âm có ý nghĩa thống kê đến hiệu lực CSTT (làm tăng khoảng cách đến đường cong Taylor, tức làm giảm tính hiệu lực).
  2. Khi phân rã thành phần, phát triển thị trường tài chính ($FM$) tác động âm đến hiệu lực CSTT.
  3. Ngược lại, phát triển các tổ chức tài chính ($FI$) có tác động dương có ý nghĩa thống kê đến hiệu lực CSTT (làm giảm khoảng cách, đưa nền kinh tế tiến gần đường biên hiệu quả).
  4. Biến giả khủng hoảng cho thấy khủng hoảng làm suy giảm đáng kể hiệu lực CSTT.
  5. Chưa tìm thấy bằng chứng có ý nghĩa thống kê về tác động của chế độ lạm phát mục tiêu đến hiệu lực CSTT trong mẫu nghiên cứu.

Chương 6 – Kết luận và hàm ý chính sách

Chương 6 tổng kết toàn bộ các phát hiện nghiên cứu từ Chương 3 đến Chương 5, đối chiếu với các mục tiêu ban đầu. Tác giả đề xuất các hàm ý chính sách cho các cơ quan tiền tệ:

• Ứng dụng lý thuyết đường cong Taylor như một khung tham chiếu định lượng để đánh giá hiệu suất điều hành CSTT và xác định vị trí đánh đổi giữa ổn định lạm phát và ổn định sản lượng.
• Cơ quan điều hành CSTT cần theo dõi sát sao sự phát triển cấu trúc của hệ thống tài chính: khuyến khích nâng cao năng lực và hiệu quả hoạt động của khu vực trung gian tài chính/ngân hàng nhằm củng cố kênh truyền dẫn tiền tệ; đồng thời hoàn thiện khung khổ giám sát thận trọng đối với các thị trường vốn và sản phẩm tài chính phức tạp nhằm hạn chế các tác động gây nhiễu, làm giảm hiệu lực kiểm soát vĩ mô của NHTW.
• Đề xuất các hướng mở rộng nghiên cứu trong tương lai.

---

Kết quả và những đóng góp mới

Kết quả nghiên cứu chính

1. Kiểm định mối quan hệ đánh đổi: Tồn tại mối tương quan âm có ý nghĩa thống kê giữa phương sai sản lượng và phương sai lạm phát tại các quốc gia G-7, cung cấp bằng chứng thực nghiệm vững chắc ủng hộ lý thuyết đường cong Taylor.
2. Đo lường hiệu lực CSTT: Hiệu lực CSTT thay đổi theo thời gian và có sự phân hóa giữa các quốc gia. Trong các thời kỳ khủng hoảng, đường biên hiệu quả có xu hướng dịch chuyển ra xa gốc tọa độ và khoảng cách từ điểm hiệu suất thực tế đến đường biên nới rộng, đồng nghĩa với việc CSTT bị suy giảm hiệu lực.
3. Tác động của phát triển tài chính:
   • Phát triển tài chính tổng thể ($FD$) tác động tiêu cực đến hiệu lực CSTT trong mô hình hồi quy bảng FGLS.
   • Tác động của hai cấu phần tài chính thể hiện tính đối nghịch rõ rệt: sự phát triển của các tổ chức tài chính ($FI$) thúc đẩy gia tăng hiệu lực CSTT, trong khi sự phát triển của thị trường tài chính ($FM$) lại làm suy giảm hiệu lực CSTT.
   • Khủng hoảng kinh tế - tài chính tác động làm giảm hiệu lực CSTT; biến chế độ lạm phát mục tiêu chưa cho thấy tác động có ý nghĩa thống kê.

Đóng góp mới của luận án

Văn bản luận án tự xác định ba đóng góp mới đối với y văn học thuật:

1. Về phạm vi kiểm định đường cong Taylor: Khác với các nghiên cứu trước chủ yếu kiểm định đơn lẻ tại từng quốc gia, luận án đã tiến hành kiểm định sự tồn tại của lý thuyết đường cong Taylor trên mẫu xuyên quốc gia (G-7) bằng kỹ thuật kinh tế lượng chuỗi thời gian đa biến (near-VAR kết hợp GARCH-BEKK), cung cấp bằng chứng thống kê nhất quán ủng hộ lý thuyết.
2. Về phương pháp luận đo lường hiệu lực CSTT: Lần đầu tiên trên mẫu các quốc gia G-7, tác giả vận dụng lý thuyết đường cong Taylor kết hợp mô phỏng Monte Carlo trên nền tảng dữ liệu đồng nhất để xây dựng đường biên hiệu quả và đo lường khoảng cách trực giao tối thiểu theo chuỗi thời gian, cung cấp một thước đo định lượng chuẩn hóa về hiệu lực CSTT.
3. Về đánh giá tác động đa chiều của phát triển tài chính: Luận án là công trình đầu tiên đánh giá tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực CSTT trong khung đo lường đường cong Taylor, đồng thời tiếp cận toàn diện khái niệm phát triển tài chính trên cả 3 chiều kích (tiếp cận, độ sâu, hiệu quả) của cả hai khu vực tổ chức tài chính và thị trường tài chính, làm sáng tỏ sự tác động trái chiều giữa phát triển tổ chức tài chính ($FI$) và phát triển thị trường tài chính ($FM$).

---

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Hạn chế của nghiên cứu

Dựa trên phạm vi và nội dung được công bố trong văn bản luận án:

• Phạm vi nghiên cứu mới tập trung vào mẫu 7 quốc gia phát triển thuộc nhóm G-7, nơi có thị trường tài chính hoàn thiện và tỷ giá thả nổi, chưa mở rộng sang các quốc gia đang phát triển hoặc các nền kinh tế mới nổi do rào cản về tính sẵn có và độ dài lịch sử của chuỗi dữ liệu.
• Chuỗi số liệu phân tích chịu sự giới hạn theo mốc thời gian công bố dữ liệu của các tổ chức quốc tế (đến năm 2016 – 2017 tùy cấu phần).

Hướng nghiên cứu tiếp theo

• Mở rộng phạm vi kiểm định lý thuyết đường cong Taylor và đo lường hiệu lực CSTT sang nhóm các nền kinh tế đang phát triển hoặc các thị trường mới nổi khi điều kiện dữ liệu cho phép.
• Nghiên cứu sâu hơn về các cơ chế vi mô giải thích sự phân kỳ tác động giữa phát triển thị trường tài chính và phát triển các tổ chức tài chính đến từng kênh truyền dẫn tiền tệ cụ thể.
• Bổ sung các biến số kiểm soát về cấu trúc thể chế, mức độ mở cửa tài chính quốc tế hoặc các công cụ chính sách an toàn vĩ mô trong mô hình đánh giá hiệu lực CSTT.

---

Giá trị tham khảo

Luận án mang lại giá trị tham khảo thiết thực cho nhiều nhóm đối tượng:

• Đối với nghiên cứu sinh và học viên sau đại học: Cung cấp quy trình kinh tế lượng chi tiết từ việc lọc xu hướng (HP filter), mô hình hóa phương sai đa biến (GARCH-BEKK), lập trình mô phỏng Monte Carlo giải bài toán kiểm soát tối ưu trên phần mềm RATS 9.0, đến xử lý dữ liệu bảng bằng FGLS.
• Đối với giảng viên và nhà nghiên cứu: Cung cấp khung tổng quan tài liệu có hệ thống về kinh tế học tiền tệ, các lý thuyết truyền dẫn tiền tệ tân cổ điển và phi tân cổ điển, cơ chế gia tốc tài chính và hệ thống chỉ số phát triển tài chính của IMF.
• Đối với các nhà hoạch định chính sách và NHTW: Cung cấp cơ sở khoa học để thiết lập đường biên hiệu quả của CSTT như một công cụ giám sát vĩ mô; đồng thời lưu ý cơ quan điều hành về những rủi ro làm phân tán hiệu lực tiền tệ khi thị trường tài chính phát triển vượt trội so với năng lực giám sát và quản lý của hệ thống.

---

Câu hỏi thường gặp

1. Lý thuyết đường cong Taylor được luận án định nghĩa và kiểm định như thế nào?

Đường cong Taylor (đường cong Phillips bậc hai) là đường biên hiệu quả biểu diễn mối quan hệ đánh đổi trong dài hạn giữa phương sai lạm phát ($\sigma_\pi^2$) và phương sai sản lượng ($\sigma_y^2$) khi NHTW điều hành CSTT tối ưu nhằm tối thiểu hóa hàm tổn thất bậc hai trước các cú sốc tổng cung. Luận án kiểm định sự tồn tại của lý thuyết này trên nhóm G-7 bằng mô hình near-VAR-GARCH-BEKK đa biến, với kết quả hiệp phương sai có điều kiện giữa biến động sản lượng và biến động lạm phát mang dấu âm có ý nghĩa thống kê.

2. Thước đo hiệu lực chính sách tiền tệ (MPE) trong luận án được xây dựng bằng kỹ thuật nào?

Hiệu lực CSTT được định lượng bằng khoảng cách trực giao (orthogonal distance) tối thiểu từ điểm biến động hiệu suất thực tế của nền kinh tế tại mỗi thời điểm $(\sigma_{\pi, t}^2, \sigma_{y, t}^2)$ đến đường biên hiệu quả (đường cong Taylor) được xây dựng từ mô hình IS-AS thông qua mô phỏng Monte Carlo và hồi quy cửa sổ cuộn. Khoảng cách này càng nhỏ chứng tỏ CSTT vận hành càng gần mức tối ưu, tức hiệu lực CSTT càng cao.

3. Tại sao phát triển thị trường tài chính và tổ chức tài chính lại có tác động trái chiều đến hiệu lực CSTT?

Theo kết quả hồi quy FGLS ở Chương 5:

• Tổ chức tài chính ($FI$): Tác động dương đến hiệu lực CSTT vì hệ thống ngân hàng và trung gian tài chính phát triển giúp hoàn thiện kênh cho vay ngân hàng, giảm chi phí thông tin bất cân xứng và tăng cường khả năng dẫn truyền lãi suất chính sách đến lãi suất cho vay nền kinh tế.
• Thị trường tài chính ($FM$): Tác động âm đến hiệu lực CSTT vì sự mở rộng nhanh chóng của thị trường chứng khoán, trái phiếu, công cụ phái sinh và các hoạt động chứng khoán hóa làm xuất hiện nhiều tài sản thay thế tiền tệ, làm xói mòn tính ổn định của hàm cầu tiền, giảm khả năng kiểm soát cung tiền và làm giảm mức độ nhạy cảm của chi tiêu khu vực tư nhân đối với lãi suất điều hành của NHTW.

4. Kết quả nghiên cứu có ghi nhận tác động của khủng hoảng kinh tế và chế độ lạm phát mục tiêu không?

Trong mô hình hồi quy thực nghiệm, biến giả khủng hoảng mang dấu dương có ý nghĩa thống kê đối với khoảng cách trực giao (tức làm tăng khoảng cách đến đường biên hiệu quả), khẳng định khủng hoảng kinh tế - tài chính làm suy giảm hiệu lực CSTT và đẩy đường cong Taylor dịch chuyển ra xa gốc tọa độ. Đối với biến chế độ lạm phát mục tiêu, kết quả ước lượng chưa tìm thấy bằng chứng thống kê có ý nghĩa về tác động của chế độ này đến hiệu lực CSTT tại các nước G-7 trong giai đoạn nghiên cứu.

---

Kết luận

Luận án của tác giả Hồ Thị Lam là một công trình nghiên cứu kinh tế lượng thực nghiệm chuyên sâu về mối liên hệ giữa phát triển tài chính và hiệu lực điều hành chính sách tiền tệ tại các quốc gia G-7 giai đoạn 1951 – 2017. Thông qua việc ứng dụng mô hình GARCH-BEKK đa biến và mô phỏng Monte Carlo, luận án đã xác nhận sự tồn tại của lý thuyết đường cong Taylor và xây dựng thành công thước đo hiệu lực CSTT dựa trên khoảng cách trực giao đến đường biên hiệu quả. Kết quả hồi quy dữ liệu bảng FGLS chứng minh phát triển tài chính tổng thể tác động âm đến hiệu lực CSTT, trong đó phát triển tổ chức tài chính đóng góp tích cực còn phát triển thị trường tài chính tạo ra tác động tiêu cực, đồng thời chỉ ra khủng hoảng kinh tế là nhân tố làm suy giảm hiệu lực chính sách. Công trình cung cấp nền tảng học thuật và bằng chứng thực nghiệm quan trọng cho việc hoạch định CSTT và quản lý cấu trúc hệ thống tài chính tại các ngân hàng trung ương.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1 – Giới thiệu nghiên cứu. Trong chương này, tác giả trình bày lý do lựa chọn đề tài nghiên cứu, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu cũng như đối tượng, phạm vi nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu được sử dụng để thực hiện mục tiêu. Những đóng góp mới và kết cấu chung của luận án cũng được trình bày ở chương này. Chương 2 – Khung lý thuyết và tổng quan nghiên cứu về phát triển tài chính và hiệu lực CSTT.

Tác giả trình bày các lý thuyết nền liên quan đến chủ đề nghiên cứu của luận án trong chương này, bao gồm lý thuyết đường cong Taylor và lý thuyết về tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực CSTT. Đồng thời, tác giả cũng hệ thống các nghiên cứu định lượng trước đây có liên quan đến đề tài luận án nhằm có được bức tranh tổng quan về tình hình nghiên cứu và tìm ra khoảng trống cho nghiên cứu này. Chương 3 – Kiểm định lý thuyết Đường cong Taylor. Trong chương này, tác giả tiến hành kiểm định lý thuyết đường cong Taylor ở các quốc gia trong mẫu nghiên cứu bằng cách xem xét mối quan hệ đánh đổi trong phương sai của sản lượng và lạm phát với mô hình near-VAR-GARCH-BEKK đa biến.

Khi kết quả kiểm định cho thấy 10 có bằng chứng ủng hộ lý thuyết đường cong Taylor được duy trì, tác giả sẽ sử dụng lý thuyết này để xây dựng đường biên hiệu quả của CSTT và đo lường hiệu lực của CSTT trong chương tiếp theo. Chương 4 – Đo lường hiệu lực của CSTT. Bởi vì tồn tại mối quan hệ đánh đổi giữa bất ổn sản lượng và bất ổn lạm phát như trình bày ở chương 3, trong chương này, tác giả sử dụng mối quan hệ đánh đổi được hàm ý bởi lý thuyết đường cong Taylor để xây dựng và ước lượng đường biên hiệu quả của CSTT cho từng quốc gia trong mẫu nghiên cứu. Đồng thời, sử dụng thước đo khoảng cách trực giao tối thiểu từ điểm biến động thực tế đến đường biên hiệu quả của CSTT để thể hiện hiệu lực CSTT, tác giả cũng trình bày hiệu lực CSTT thay đổi theo thời gian ở các quốc gia trong chương này.

Chương 5 – Tác động của phát triển tài chính đến hiệu lực của CSTT. Trong chương này, tác giả ứng dụng kết quả đo lường hiệu lực CSTT đã được thực hiện ở chương 4 để đánh giá tác động của phát triển tài chính và các khía cạnh khác nhau trong phát triển tài chính đến hiệu lực CSTT trong một khung phân tích dữ liệu bảng với mô hình FGLS. Kết quả tác động âm của phát triển tài chính, đặc biệt là sự khác biệt về tác động của phát triển thị trường tài chính và phát triển các tổ chức tài chính đến hiệu lực CSTT được tìm thấy và được trình bày chi tiết trong chương này. Chương 6 – Kết luận và hàm ý chính sách.

Từ những kết quả nghiên cứu ở các chương trước, tác giả kết luận và đưa ra một số hàm ý chính sách về sử dụng lý thuyết đường cong Taylor như một khung tham chiếu để đo lường hiệu lực CSTT cũng như theo dõi sự phát triển hệ thống tài chính trong nước để cải thiện hiệu lực của CSTT ở các quốc gia. Đồng thời, tác giả gợi mở một số hướng nghiên cứu tiếp theo trong chương này. 11 CHƯƠNG 2 – KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VỀ PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH VÀ HIỆU LỰC CSTT 2. Chính sách tiền tệ 2.

Giới thiệu CSTT là một trong những chính sách vĩ mô quan trọng để Chính phủ thực hiện điều tiết nền kinh tế. NHTW thực hiện CSTT thông qua việc kiểm soát và điều tiết cung tiền và lãi suất nhằm tác động tới hành vi đầu tư và tiêu dùng của các tác nhân trong nền kinh tế để đạt được những mục tiêu cuối cùng của họ là tạo công ăn việc làm cao, tăng trưởng kinh tế, ổn định giá cả, ổn định lãi suất, ổn định thị trường tài chính và ổn định tỷ giá hối đoái (Friedman, 1968; Mishkin, 2015). Các nhà hoạch định chính sách cần đảm bảo sự cân bằng giữa cung tiền và sản lượng (Lucas, 1980; Friedman, 1987), như được thể hiện bởi phương trình: 𝑀×𝑉 = 𝑃 ×𝑌 (2.1) Trong đó M là lượng cung tiền, V là tốc độ lưu thông của tiền, P là mức giá trung bình và Y là sản lượng thực. Cung tiền phụ thuộc vào lượng tiền cơ sở được phát hành bởi NHTW và số nhân tiền tệ được tạo ra bởi hoạt động của hệ thống NHTM, do đó, cung tiền phụ thuộc vào CSTT của NHTW và hoạt động của hệ thống NHTM.

Cầu tiền phụ thuộc vào nhu cầu của công chúng trong việc thực hiện giao dịch, phòng bị và đầu cơ (Keynes, 1936). Sự thay đổi trong cung và cầu tiền sẽ tác động đến lãi suất danh nghĩa trên thị trường, do đó, NHTW điều hành CSTT bằng cách sử dụng cung tiền hoặc lãi suất chính sách để điều chỉnh lãi suất danh nghĩa trên thị trường (Friedman, 1982, 1983). Theo Fisher (1911), tốc độ lưu thông của tiền (V) được xác định bởi các tổ chức trong một nền kinh tế mà có ảnh hưởng đến cách các cá nhân tiến hành giao dịch. Nếu các cá nhân trong nền kinh tế sử dụng tài khoản tín dụng và thẻ tín dụng để thực hiện các giao dịch của họ, họ sẽ sử dụng ít tiền hơn để mua sắm, và do đó, cầu tiền giảm đi cho việc thực hiện các giao dịch.

Điều này kéo theo V tăng lên, và ngược lại. Do đó, đặc điểm về các tổ chức trung gian tài chính và công nghệ trên thị 12 trường tài chính của nền kinh tế sẽ ảnh hưởng đến tốc độ lưu thông tiền tệ và kiểm soát tiền tệ của các cơ quan hoạch định CSTT. Mục tiêu của CSTT Có nhiều mục tiêu khác nhau trong xây dựng CSTT ở các NHTW các quốc gia. Nhìn chung có 6 mục tiêu chính gồm: (1) công ăn việc làm cao, (2) ổn định giá cả, (3) tăng trưởng kinh tế và ổn định sản lượng, (4) ổn định lãi suất, (5) ổn định thị trường tài chính, (6) ổn định thị trường ngoại hối (Modigliani & Papademos, 1975; Rogoff, 1985; Mishkin, 2015).

Tuy nhiên, ổn định giá cả và ổn định sản lượng vẫn luôn là mục tiêu quan trọng nhất (Cecchetti, 2000; Cecchetti & Krause, 2002; Geraats, 2002; Loayza & Schmidt-Hebbel, 2002). Công ăn việc làm cao. Tạo ra công ăn việc làm cao là một mục tiêu xứng đáng của CSTT vì hai lý do chính: (1) tỷ lệ thất nghiệp cao gây ra nhiều khó khăn về tài chính cho các cá nhân và gia đình trong nền kinh tế và gia tăng tội phạm, và (2) khi tỷ lệ thất nghiệp cao, nền kinh tế không chỉ có người lao động nhàn rỗi mà còn các nguồn lực nhàn rỗi (nhà máy đóng cửa và các thiết bị không được sử dụng) dẫn đến lãng phí nguồn lực và giảm sản lượng (GDP thấp hơn) (Mishkin, 2004). Tuy nhiên, Mishkin (2004) cho rằng tỷ lệ công ăn việc làm cao hợp lý là tỷ lệ trong điều kiện nền kinh tế toàn dụng nhân công, ở đó nhu cầu về lao động bằng với cung lao động và thất nghiệp trong nền kinh tế ở mức thất nghiệp tự nhiên.

Ổn định giá cả. Mức giá tăng (lạm phát) tạo ra sự không chắc chắn trong nền kinh tế, và sự không chắc chắn đó có thể cản trở tăng trưởng kinh tế. Lạm phát khiến cho việc ra quyết định của cả người tiêu dùng, doanh nghiệp và chính phủ trở nên phức tạp hơn. Lạm phát cũng gây khó khăn cho kế hoạch cho tương lai.

Hơn nữa, lạm phát có thể gây căng thẳng cấu trúc xã hội của quốc gia, bởi vì mỗi nhóm trong xã hội có thể cạnh tranh với các nhóm khác để đảm bảo rằng thu nhập của họ luôn theo kịp với mức giá gia tăng (Mishkin, 2004). Do đó, các NHTW thường xem mục tiêu ổn định giá là mục tiêu quan trọng nhất trong thực thi CSTT (Cecchetti, 2000; Cecchetti & Krause, 2002; Mishkin, 2015). Tăng trưởng kinh tế và ổn định sản lượng. Mục tiêu tăng trưởng kinh tế ổn định liên quan chặt chẽ đến mục tiêu công ăn việc làm cao bởi vì khi tỷ lệ thất nghiệp 13 thấp, các doanh nghiệp có nhiều khả năng đầu tư vốn để tăng năng suất và tăng trưởng sản lượng.

Ngược lại, nếu thất nghiệp cao và các nhà máy nhàn rỗi, thì các doanh nghiệp thường không đầu tư thêm vào máy móc và nhà xưởng. Mặc dù hai mục tiêu này có liên quan chặt chẽ nhưng các chính sách có thể nhằm mục đích cụ thể để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế bằng cách trực tiếp khuyến khích các công ty đầu tư hoặc khuyến khích công chúng tiết kiệm để tạo thêm nhiều nguồn quỹ tài trợ cho các doanh nghiệp đầu tư. Trên thực tế, đây là mục đích được nêu ra bởi các chính sách kinh tế phía cung, nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế thông qua việc cung cấp các ưu đãi về thuế cho các doanh nghiệp đầu tư vào cơ sở vật chất và trang thiết bị và cho người nộp thuế để tiết kiệm nhiều hơn (Mishkin, 2015). Mặc dù tăng trưởng kinh tế cao có lợi cho nền kinh tế trong việc tạo công ăn việc làm và tăng thu nhập cho các tác nhân kinh tế, song, các cơ quan tiền tệ ngày càng hướng đến việc kiểm soát lãi suất để đạt được mục tiêu ổn định tốc độ tăng trưởng kinh tế (hay còn gọi là ổn định sản lượng) (Cecchetti, 2000).

Lý do là vì khi nền kinh tế đã đạt đến trình độ phát triển nhất định, tỷ lệ công ăn việc làm ở một mức khá hợp lý thì việc duy trì tính ổn định trong nền kinh tế là cần thiết nhằm đảm bảo sự phát triển hài hòa và cân đối giữa các thành phần kinh tế và giảm những biến động khó lường gây khó khăn cho việc hoạch định chính sách. Hơn nữa, Cecchetti xem xét những lập luận của Lucas (1987) và minh chứng rằng bất ổn và tăng trưởng có mối quan hệ mật thiết với nhau, theo đó, ổn định sản lượng cũng là điều kiện để thúc đẩy tăng trưởng nhanh hơn. Ramey & Ramey (1995) cung cấp bằng chứng trong 95 quốc gia rằng tồn tại một mối tương quan âm giữa bất ổn và tăng trưởng. Cecchetti (2000) cho rằng hầu hết các NHTW của các nước đang tham gia vào một chính sách ổn định nhằm giải quyết vấn đề kiểm soát tối ưu (optimal control problems) trong đó, họ sử dụng công cụ lãi suất nhằm điều hành CSTT để tối thiểu hóa tổn thất của nền kinh tế (bằng tổng có trọng số của bất ổn sản lượng và bất ổn lạm phát) và đạt được trạng thái ổn định kinh tế vĩ mô.

Ổn định lãi suất.