CHƯƠNG 1: MỘT SỐ VẤN ĐỀ VỀ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRÊN THẾ GIỚI VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 1. Một số vấn đề lý thuyết về các yếu tố có tác động đến chính sách cổ tức1: Trong thực tế có rất nhiều yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức, tuy nhiên, các yếu tố cơ bản sau được phân vào 2 nhóm gồm các yếu tố ngoại vi và các yếu tố nội vi. Các yếu tố ngoại vi: 1. Những hạn chế pháp lý: Khi ấn định chính sách cổ tức của mình thì các doanh nghiệp đều phải cân nhắc 3 hạn chế pháp lý chủ yếu được quy định cụ thể như sau: Hạn chế suy yếu vốn: Doanh nghiệp không thể dùng vốn của công ty để chi trả cổ tức.
Tùy theo định nghĩa về vốn mà mức hạn chế của các doanh nghiệp là khác nhau. Ở một số quốc gia, vốn được định nghĩa chỉ bao gồm vốn đầu tư của chủ sở hữu (giá trị tính trên mệnh giá cổ phần thường). Trong khi ở một số quốc gia khác, vốn được định nghĩa rộng hơn, bao gồm cả phần thặng dư vốn góp. Hạn chế lợi nhuận ròng: Cổ tức phải được chi trả từ lợi nhuận ròng luỹ kế đến thời điểm hiện tại.
Hạn chế này đòi hỏi một công ty phải có phát sinh lợi nhuận trước khi được phép chi trả cổ tức bằng tiền mặt. Điều này nhằm ngăn cản các chủ sỡ hữu sử dụng cổ tức để rút lại số vốn ban đầu và làm suy yếu vị thế an toàn của các chủ nợ. Hạn chế mất khả năng thanh toán: Không thể chi trả cổ tức khi công ty mất khả năng thanh toán nhằm đảm bảo quyền ưu tiên của chủ nợ đối với tài sản của doanh nghiệp. Theo quy định này, các công ty mất khả năng thanh toán không được chi trả cổ tức bằng tiền mặt.
1 Trần Ngọc Thơ, “Giáo trình Tài Chính Doanh Nghiệp Hiện Ðại”, Nhà xuất bản Thống Kê, năm 2007. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com -5- Những quy định về chi trả cổ tức tại Việt Nam: Luật doanh nghiệp 2005 quy định: Cổ tức trả cho cổ phần phổ thông được xác định căn cứ vào số lợi nhuận ròng đã thực hiện và khoản chi trả cổ tức được trích từ nguồn lợi nhuận giữ lại của công ty. Công ty cổ phần được chi trả cổ tức cho cổ đông khi công ty đã hoàn thành nghĩa vụ thuế và các nghĩa vụ tài chính khác theo quy định Pháp Luật, trích lập các quỹ công ty và bù đắp lỗ trước đó theo quy định của Pháp luật và Điều lệ công ty, ngay sau khi trả hết số cổ tức đã định, công ty vẫn phải đảm bảo đủ các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác đến hạn. Cổ tức có thể được chi trả bằng tiền mặt, bằng cổ phần hoặc bằng tài sản khác quy định tại Điều lệ công ty…Như vậy, doanh nghiệp không chịu bất kỳ quy định nào về luật buộc phải chi trả cổ tức hay không, mức chi trả bao nhiêu.
Các điều khoản hạn chế của trái chủ: Các điều khoản hạn chế nằm trong các giao kèo trái phiếu, điều khoản vay, thỏa thuận vay ngắn hạn, hợp đồng thuê tài sản và các thỏa thuận cổ phần ưu đãi. Các điều khoản này, về cơ bản, dùng để giới hạn tổng mức cổ tức mà một công ty có thể chi trả thông qua quy định: - Không thể chi trả cổ tức cho đến khi lợi nhuận đạt đến một mức nhất định nào đó. - Một phần dòng tiền phải được dùng để trả nợ. - Vốn luân chuyển (tài sản lưu động trừ nợ ngắn hạn) hay tỉ lệ nợ hiện hành không cao hơn một mức định sẵn nào đó.
Các ảnh hưởng của thuế: Các quốc gia khác nhau có sự khác biệt về thuế suất đánh trên thu nhập cổ tức và thu nhập lãi vốn (ở Việt Nam đang áp dụng mức thuế suất là 5%). Thuế suất biên tế đánh trên thu nhập lãi vốn thường thấp hơn thuế suất biên tế đánh trên thu nhập cổ tức là biện pháp của Chính phủ nhằm khuyến khích các công ty giữ mức cổ tức thấp để các cổ đông có thể nhận được một phần lớn hơn tỷ suất sinh lợi LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com -6- trước thuế dưới hình thức lãi vốn. Điển hình có thể nhắc đến Mỹ từ khi Thuế thu nhập có hiệu lực vào đầu Thể kỷ 20, cổ tức nhận được từ đầu tư được xem như các khoản thu nhập thông thường khác và chịu cùng thuế suất. Trong khi đó, thu nhập lãi vốn từ chênh lệch giá các khoản đầu tư thì chịu mức thuế thấp hơn nhiều.
Đến năm 2003, khi Luật có sự thay đổi, thuế đánh trên cổ tức bằng với thuế thu nhập lãi vốn đã làm cho cổ tức hấp dẫn hơn trong mắt nhà đầu tư, ít nhất là đối với các nhà đầu tư cá nhân. Có những bằng chứng khá rõ ràng về việc các công ty đã thay đổi chính sách cổ tức để phản ứng lại những thay đổi của chính sách thuế đối với thu nhập cổ tức. Thậm chí, các công ty về khoa học công nghệ như Microsoft chưa bao giờ trả cổ tức cũng bắt đầu có sự thay đổi. Tuy nhiên, dù ưu đãi thuế này không còn thì thu nhập lãi vốn vẫn có lợi thế, vì thu nhập cổ tức bị đánh thuế ngay (trong năm hiện hành) trong khi thu nhập lãi vốn có thể hoãn đến các năm sau.
Các chi phí giao dịch: (i). Đối với các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán: Nhà đầu tư sẽ chịu chi phí giao dịch khi mua cổ phiếu, khoản chi phí giao dịch do công ty chứng khoán thu và trích một phần cho Sở giao dịch chứng khoán. Các công ty niêm yết sẽ không nhận được khoản tiền này, vì vậy không ảnh hưởng đến lợi nhuận. Tuy nhiên, phí giao dịch lại ảnh hưởng đến chính sách cổ tức theo hướng lựa chọn giữa chi trả cổ tức tiền mặt và chi trả cổ tức bằng cổ phiếu, đó là: Khi nhận được các khoản thanh toán cổ tức bằng tiền mặt, ngoài việc thỏa mãn các nhu cầu chi tiêu hiện tại, các cổ đông thường nghĩ đến việc tái đầu tư các khoản cổ tức này.
Nếu thực hiện đầu tư vào các công cụ vốn hay công cụ nợ thì điều đầu tiên họ nghĩ tới sẽ là các khoản thu nhập trong tương lai và chi phí hiện tại để thực hiện việc đầu tư đó. Chí phí hiện tại chính là chi phí giao dịch. Trên thực tế thì chi phí mô giới và các chênh lệch lô lẻ làm cho việc bán cổ phần tốn kém và không thể thay thế hoàn hảo cho các chi trả cổ tức thường xuyên. Điều này sẽ LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com -7- làm các nhà đầu tư phải bận tâm họ được nhận cổ tức tiền mặt hay nhận lãi vốn.
Cổ tức tiền mặt được xem là nhận ngay, còn cổ phiếu mới phải chờ một thời gian nộp hồ sơ bổ sung thì mới đưa vào giao dịch được. Chính điều này tạo nên sự khác biệt trong việc ưa thích nhận cổ tức tiền mặt hơn các hình thức khác. Đối với công ty chưa niêm yết trên thị trường chứng khoán: Những công ty này sẽ trực tiếp thu phí giao dịch của nhà đầu tư nên khoản thu nhập này sẽ làm tăng lợi nhuận của công ty. Vì vậy, chi phí giao dịch có tác động không nhỏ đến các quyết định về chính sách cổ tức.
Các chi phí phát hành cổ phần mới: Hiện nay, chi phí phát hành cổ phần mới chiếm từ 5%-10% tổng giá trị của đợt phát hành. Trong chi phí phát hành có các chi phí như bảo lãnh phát hành, chi phí kiểm toán, chi phí thuê đơn vị tư vấn, chi phí phát sinh khi nộp hồ sơ, chi phí in ấn, vận chuyển, chi phí đăng báo và các chi phí khác. Mức cao nhất lên tới 100 triệu đồng thuộc về chi phí bảo lãnh phát hành chứng khoán. Các khoản chi phí phát sinh này làm chi phí sử dụng vốn của các công ty niêm yết tăng lên, làm giảm lợi nhuận doanh nghiệp.
Nếu một công ty thiếu vốn nhưng không muốn bỏ qua cơ hội đầu tư tốt, công ty có thể huy động thông qua hình thức đi vay hoặc phát hành thêm cổ phiếu mới nhưng đều sẽ tốn kém chi phí, vì vậy, các doanh nghiệp thường có xu hướng giữ lại một tỉ lệ lớn trong lợi nhuận để có đủ vốn cho các cơ hội đầu tư hơn là việc phát hành cổ phần mới với chi phí sử dụng vốn cao. Nhưng động thái này sẽ khiến một số cổ đông từ bỏ việc sở hữu nếu mối quan tâm hàng đầu của họ là được hưởng cổ tức cao, ổn định. Lãi suất ngân hàng: Thông thường, việc chi trả cổ tức tại các công ty cổ phần luôn cao hơn lãi suất ngân hàng, thường ở mức trên 12%/năm, đặc biệt là các công ty đại chúng, công ty niêm yết và công ty có vốn góp cổ phần của người lao động sẽ chịu sức ép về cổ tức rất cao. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com -8- Lãi suất biến động có thể ảnh hưởng đến giá chứng khoán trên cả 2 góc độ ảnh hưởng trực tiếp tới hiệu quả đầu tư của các nhà đầu tư và ảnh hưởng gián tiếp vào kết quả kinh doanh của doanh nghiệp.
Theo đó, khi lãi suất tiền gửi tăng, việc gửi tiền vào ngân hàng sẽ có lợi hơn, điều này đồng nghĩa với chi phí cơ hội cho việc đầu tư vào chứng khoán sẽ tăng lên. Lãi suất ngân hàng tăng vẫn không ảnh hưởng đến việc các nhà đầu tư tiếp tục đổ vốn vào chứng khoán nhưng kỳ vọng của họ vào thị trường sẽ lớn hơn. Nếu thị trường biến động không tạo được kỳ vọng như nhà đầu tư mong đợi, một số nhà đầu tư sẽ tính đến việc rút khỏi thị trường và chuyển sang kênh tiền gửi ngân hàng. Điển hình vào thời điểm giữa năm 2008, khi lãi suất huy động lên đến mức kỷ lục 18-19%/năm nhưng chứng khoán còn bùng bổ dữ dội hơn.Vào thời điểm đó, những nhà đầu tư để tiền ở cổ phiếu đã quyết định đúng khi chỉ số VN-index từ dưới 400 điểm vào tháng 7/2008 đã tăng lên tới đỉnh 550 điểm vào tháng 9/2008.
Trong khi đó, lãi suất huy động tăng thường sẽ gây áp lực tăng lãi suất cho vay, điều này sẽ làm tăng chi phí kinh doanh của các doanh nghiệp niêm yết, khiến lợi nhuận của doanh nghiệp giảm. Yếu tố thị trường: Trong thực tế, yếu tố thị trường là một yếu tố không thể bỏ qua. Ứng với mỗi thời điểm thị trường lên hay xuống, từng doanh nghiệp sẽ lựa chọn chính sách cổ tức phù hợp.