Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2019–2023 chứng kiến sự phát triển mạnh mẽ và những biến động sâu sắc về cấu trúc giao dịch, đặc biệt là sự phục hồi sau giai đoạn bùng phát dịch bệnh Covid-19 vào năm 2020. Tuy nhiên, phần lớn các nhà đầu tư cá nhân mới tham gia thị trường (nhà đầu tư F0) còn thiếu hụt nền tảng kiến thức chuyên sâu về phân tích tài chính doanh nghiệp, thường xuyên ra quyết định dựa trên tâm lý đám đông hoặc sự tư vấn thiếu kiểm chứng, dẫn đến rủi ro thua lỗ cao. Trong các phương pháp định giá chứng khoán phổ biến hiện nay như chiết khấu dòng tiền (DCF) hay định giá theo giá trị tài sản ròng, phương pháp so sánh thông qua hệ số giá trên thu nhập (Price-to-Earnings Ratio - P/E) là công cụ thông dụng, phản ánh mức giá thị trường mà nhà đầu tư chấp nhận chi trả cho một đồng lợi nhuận của doanh nghiệp.

Đối với ngành bán lẻ tại Việt Nam, quy mô thị trường đạt hơn 140 tỷ USD và được dự báo sẽ chạm mốc 350 tỷ USD vào năm 2025, đóng góp tới 59% vào GDP cả nước. Nhóm cổ phiếu bán lẻ nhận được sự quan tâm lớn của dòng tiền đầu tư, thể hiện qua sự tăng trưởng giá ấn tượng của một số mã đầu ngành, tiêu biểu như cổ phiếu FRT (CTCP Bán lẻ Kỹ thuật số FPT) tăng từ mức 55.000 đồng/cổ phiếu vào tháng 6/2023 lên 150.000 đồng/cổ phiếu vào ngày 01/03/2024, hay đà phục hồi của mã MWG (CTCP Đầu tư Thế giới Di động). Dù vậy, ngành bán lẻ cũng chịu áp lực lớn từ sự sụt giảm sức mua do suy thoái kinh tế, cạnh tranh gay gắt từ thương mại điện tử và biến động chuỗi cung ứng. Việc phân tích định lượng các nhân tố tác động đến tỷ số P/E của nhóm doanh nghiệp này là đòi hỏi cấp thiết nhằm cung cấp cơ sở định giá chuẩn xác cho thị trường.

Mục tiêu nghiên cứu của khóa luận được xác định cụ thể theo 3 nhiệm vụ:

  1. Đưa ra và đúc rút hệ thống cơ sở lý thuyết truyền thống và hiện đại, hệ thống hóa các kiến thức cơ bản về chỉ số P/E.
  2. Đề xuất các nhân tố tác động và kiểm chứng các giả thuyết nghiên cứu về ảnh hưởng của các yếu tố nội tại và vĩ mô tới chỉ số P/E của các doanh nghiệp ngành bán lẻ.
  3. Đề xuất các giải pháp và kiến nghị cụ thể cho các doanh nghiệp ngành bán lẻ và cơ quan quản lý nhà nước nhằm hoàn thiện công tác quản trị tài chính và ổn định thị trường.

Đối tượng nghiên cứu của đề tài là hệ số giá trên thu nhập (P/E) và cơ chế tác động của các nhân tố tài chính, vĩ mô đến hệ số này tại các doanh nghiệp ngành bán lẻ. Phạm vi nghiên cứu về không gian bao gồm 10 doanh nghiệp bán lẻ niêm yết trên các sở giao dịch chứng khoán Việt Nam (HOSE, HNX, UPCOM), loại trừ các doanh nghiệp kinh doanh mặt hàng có tính chất chi phối trực tiếp nền kinh tế vĩ mô như xăng dầu, lương thực (gạo) hay kim loại quý (vàng). Phạm vi nghiên cứu về thời gian được thực hiện trong 5 năm, từ quý 1/2019 đến quý 4/2023 (tổng cộng 20 quý liên tiếp).

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khung lý thuyết của đề tài dựa trên mối quan hệ giữa thị giá cổ phiếu ($P$) và lợi nhuận trên mỗi cổ phần ($EPS$), trong đó hệ số P/E được xác định bằng công thức:

$$\text{P/E} = \frac{P}{\text{EPS}}$$

Biến động của P/E được phân tích qua hai trạng thái cốt lõi: trường hợp P/E tăng do thị giá $P$ tăng khi thị trường đặt kỳ vọng cao vào sự tăng trưởng tương lai; và trường hợp P/E tăng mang tính tiêu cực do $EPS$ sụt giảm khi hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp suy giảm nghiêm trọng.

Nghiên cứu kế thừa và đối chiếu mô hình từ các công trình thực nghiệm quốc tế và trong nước:

  • Nghiên cứu quốc tế: Mô hình chuỗi thời gian của Kulling và Lundberg (2007) trên thị trường Thụy Điển; nghiên cứu hồi quy OLS của Talat Afza và Samya Tahir (2012) tại Pakistan; phân tích hồi quy Logarithmic của Vahid Faezinia (2012) tại Sở Giao dịch Chứng khoán Tehran; nghiên cứu của Imad Zeyad Ramadan (2014) trên thị trường Amman (Jordan); và nghiên cứu của Kumar Debasis Dutta, Mallika Saha và Dibakar Chandra Das (2017) tại sàn Dhaka (Bangladesh).
  • Nghiên cứu trong nước: Phân tích dữ liệu bảng của Huỳnh Bá Hải Sơn (2012) trên sàn HOSE giai đoạn 2006–2010; nghiên cứu của Hứa Quang Trí (2013); và công trình của Phạm Hữu Hồng Thái cùng Nguyễn Thành Đến (2017) trên 191 công ty phi tài chính giai đoạn 2010–2015.

Phương pháp nghiên cứu kết hợp giữa định tính và định lượng:

  • Phương pháp định tính: Thu thập, đánh giá và tổng hợp tài liệu từ báo cáo tài chính kiểm toán, cổng thông tin Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh, các báo cáo phân tích ngành của CTCK SSI, HSC, VNDIRECT và các ấn phẩm học thuật.
  • Phương pháp định lượng: Sử dụng kỹ thuật phân tích dữ liệu bảng (panel data) trên phần mềm STATA 17 và Excel. Quy trình ước lượng thực hiện tuần tự qua các mô hình hồi quy OLS gộp (Pooled OLS), mô hình tác động cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM). Các kiểm định thống kê chuẩn tắc được thực hiện gồm: ma trận tương quan Pearson, kiểm định Breusch-Pagan Lagrangian Multiplier (lựa chọn giữa OLS và REM), kiểm định Hausman (lựa chọn giữa FEM và REM), cùng kỹ thuật hồi quy sai số chuẩn mạnh (Robust Standard Errors) nhằm khắc phục khuyết tật phương sai sai số thay đổi. Thuật toán Winsorization được áp dụng để xử lý các giá trị dị biệt (outliers).

Cơ sở dữ liệu nghiên cứu bao gồm 10 doanh nghiệp ngành bán lẻ đáp ứng tiêu chuẩn niêm yết liên tục tối thiểu 5 năm từ 2019 đến 2023. Tổng số quan sát thu thập theo tần suất quý là 196 quan sát (sau khi làm sạch và loại bỏ quan sát thiếu). Số liệu vĩ mô về tốc độ tăng trưởng GDP được trích xuất từ Tổng cục Thống kê (GSO) và Ngân hàng Thế giới (World Bank).

Phương trình hồi quy đa biến được thiết lập như sau:

$$\text{LOG(PE)}_i = \beta_0 + \beta_1 \text{GDP}_i + \beta_2 \text{CR}_i + \beta_3 \text{ROE}_i + \beta_4 \text{DE}_i + \beta_5 \text{Log(BVPS)}_i + \beta_6 \text{EPS}_i + u_i$$

Ký hiệu biến Tên biến Đo lường / Công thức Giả thuyết kỳ vọng
LOG(PE) Logarit tự nhiên của hệ số P/E $\log(\text{Giá đóng cửa} / \text{EPS})$ Biến phụ thuộc
GDP Tốc độ tăng trưởng GDP Tỷ lệ tăng trưởng GDP thực tế theo quý (%) Tác động có ý nghĩa ($H_1$)
CR Khả năng thanh toán ngắn hạn $\text{Tài sản ngắn hạn} / \text{Nợ ngắn hạn}$ (lần) Tác động có ý nghĩa ($H_2$)
ROE Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu $\text{Lợi nhuận sau thuế} / \text{Vốn chủ sở hữu}$ (%) Tác động có ý nghĩa ($H_3$)
DE Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu $\text{Tổng nợ phải trả} / \text{Vốn chủ sở hữu}$ (lần) Tác động có ý nghĩa ($H_4$)
Log(BVPS) Logarit giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu $\log(\text{Vốn chủ sở hữu} / \text{Số lượng CP lưu hành})$ Tác động có ý nghĩa ($H_5$)
Egrowth Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận/CP $(\text{EPS}_0 - \text{EPS}_n) / \text{EPS}_n$ (%) Tác động có ý nghĩa ($H_6$)

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Cơ sở lý luận về hệ số giá trên lợi nhuận mỗi cổ phiếu

Tác giả hệ thống hóa bản chất kinh tế của hệ số P/E, phương pháp xác định thị giá đóng cửa $P$ và $EPS$ từ báo cáo tài chính kiểm toán. Chương 1 phân tích chi tiết hai nhóm nhân tố chi phối định giá: nhóm nhân tố nội tại doanh nghiệp (khả năng thanh toán ngắn hạn CR, đòn bẩy tài chính DE, hiệu quả sinh lời ROE, giá trị ghi sổ BVPS, mức tăng trưởng EPS) và nhóm nhân tố môi trường vĩ mô (tăng trưởng GDP, lạm phát, lãi suất). Tác giả tổng hợp các bằng chứng thực nghiệm đối lập trong các nghiên cứu trước đây: đòn bẩy tài chính và tăng trưởng có thể tác động cùng chiều hoặc ngược chiều tùy thuộc vào chu kỳ kinh tế và đặc thù ngành. Khoảng trống nghiên cứu được chỉ rõ: tại Việt Nam, các công trình định lượng về P/E chủ yếu thực hiện trên toàn bộ các công ty phi tài chính hoặc theo nhóm ngành sản xuất, chưa có công trình nào đánh giá chuyên biệt nhóm doanh nghiệp bán lẻ niêm yết trong giai đoạn có nhiều biến động bất thường như 2019–2023.

Chương 2: Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu

Chương này chuẩn hóa quy trình thực nghiệm gồm 6 bước: (1) Xác định 6 biến độc lập; (2) Thu thập dữ liệu báo cáo tài chính của 10 công ty bán lẻ (196 quan sát quý); (3) Thống kê mô tả toàn diện mẫu nghiên cứu; (4) Kiểm tra ma trận tương quan Pearson, chạy các mô hình Pooled OLS, FEM, REM và kiểm định Hausman; (5) Khắc phục khuyết tật mô hình bằng Robust Standard Errors; (6) Diễn giải kết quả và kiến nghị chính sách. Tiêu chí chọn mẫu tập trung vào các đơn vị cung cấp sản phẩm bán lẻ trực tiếp tới người tiêu dùng cuối cùng (qua chuỗi cửa hàng vật lý, thương mại điện tử, đa kênh Omni-channel), có dữ liệu liên tục 20 quý từ 2019 đến 2023.

Chương 3: Tổng quan và kết quả nghiên cứu

Nội dung chương 3 mở đầu bằng bức tranh toàn cảnh ngành bán lẻ Việt Nam với sự chuyển dịch sang mô hình kết hợp trực tiếp và trực tuyến (Omni-channel), số hóa chuỗi cung ứng thông qua dữ liệu lớn (Big Data) và trí tuệ nhân tạo (AI). Tiếp đó, kết quả thống kê mô tả mẫu nghiên cứu cho thấy các đặc trưng tài chính nổi bật:

  • Hệ số $\text{Log(PE)}$ có giá trị trung bình là 1.xx, giá trị cao nhất đạt 2.64 tại CTCP Đầu tư Thế giới Di động (MWG), giá trị nhỏ nhất là 0.xx, độ lệch chuẩn đạt 0.304. Một số hiện tượng dị biệt được ghi nhận như mã FRT có P/E âm gần -1400 do lỗ kỹ thuật ngắn hạn.
  • Khả năng thanh toán ngắn hạn (CR) đạt trung bình 1.xx lần (độ lệch chuẩn 0.78), giá trị cao nhất đạt 4.47 lần tại Masan Group vào quý 1/2023.
  • Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) đạt trung bình 21.68% (độ lệch chuẩn 10.22%), mức cao nhất gần 46% và mức thấp nhất ghi nhận -18.25%.
  • Tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu (DE) đạt giá trị trung bình 1.3 lần (độ lệch chuẩn 1.25), mức cao nhất lên tới 6.61 lần, phản ánh việc phụ thuộc lớn vào vốn vay.
  • Tốc độ tăng trưởng EPS (Egrowth) biến động rất mạnh với giá trị trung bình 31%, dao động từ mức thấp nhất -2544% đến mức cao nhất 3634.2% (độ lệch chuẩn xấp xỉ 370%).
Biến số Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn (SD) Giá trị nhỏ nhất (Min) Giá trị lớn nhất (Max)
Log(PE) 1.xx 0.304 0.xx 2.64
CR (lần) 1.xx 0.78 -- 4.47
ROE (%) 21.68% 10.22% -18.25% ~46.00%
DE (lần) 1.30 1.25 0.xx 6.61
Egrowth (%) 31.00% ~370.00% -2544.00% 3634.20%
Log quy mô -- 0.128 4.07 4.xx

Ma trận tương quan Pearson khẳng định hệ số tương quan giữa các biến độc lập đều nhỏ hơn 50% (0.5), loại trừ rủi ro đa cộng tuyến. Kết quả kiểm định Breusch-Pagan cho $p\text{-value} = 0.000 < 0.05$ (mô hình REM ưu việt hơn OLS). Kiểm định Hausman ghi nhận $p\text{-value} = 0.9999 > 0.05$, chấp nhận giả thuyết $H_0$, xác định mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) là phù hợp nhất. Nhằm xử lý hiện tượng phương sai sai số thay đổi, mô hình REM hiệu chỉnh sai số chuẩn mạnh (Robust Standard Errors) được sử dụng để đưa ra kết luận cuối cùng:

  • Ba biến có ý nghĩa thống kê ở mức 1% và 5% gồm: Khả năng thanh toán ngắn hạn (CR), Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu (DE) và Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE).
  • Ba biến không đạt ý nghĩa thống kê ($p\text{-value} > 0.1$) gồm: Tăng trưởng GDP, Giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu Log(BVPS) và Tăng trưởng lợi nhuận EPS (Egrowth).

Chương 4: Kết luận và một số kiến nghị

Dựa trên kết quả hồi quy thực chứng, tác giả đưa ra các nhóm giải pháp nhằm nâng cao giá trị định giá của doanh nghiệp bán lẻ:

  • Tối ưu hóa cấu trúc vốn và kiểm soát đòn bẩy nợ vay (DE): Tỷ lệ nợ cao thúc đẩy P/E tăng nhưng tiềm ẩn nguy cơ mất an toàn tài chính trong điều kiện biên lãi gộp bán lẻ mỏng. Doanh nghiệp cần duy trì tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu ở ngưỡng an toàn, cơ cấu lại kỳ hạn nợ để giảm áp lực chi phí lãi vay.
  • Nâng cao hiệu quả sử dụng vốn chủ sở hữu (ROE): Cải thiện vòng quay hàng tồn kho, tiết giảm chi phí vận hành cửa hàng để gia tăng lợi nhuận ròng, qua đó thúc đẩy EPS tăng trưởng bền vững thay vì chạy theo các chỉ số định giá ảo.
  • Quản trị thanh khoản ngắn hạn (CR): Đảm bảo hệ số thanh toán hiện hành cân bằng, không dự trữ tiền mặt quá mức làm giảm hiệu quả sinh lời, đồng thời tránh suy giảm thanh khoản gây tâm lý lo ngại rủi ro vỡ nợ cho nhà đầu tư.
  • Kiến nghị cơ quan quản lý: Minh bạch hóa thông tin báo cáo tài chính của các chuỗi bán lẻ, hoàn thiện khung pháp lý giám sát giao dịch và thúc đẩy thị trường vốn lành mạnh.

Kết quả và đóng góp

Nghiên cứu mang lại các phát hiện thực nghiệm chuẩn xác đối với nhóm doanh nghiệp ngành bán lẻ niêm yết tại Việt Nam:

Biến độc lập Chiều hướng tác động Mức ý nghĩa thống kê Diễn giải kinh tế từ kết quả hồi quy
ROE Ngược chiều (Nghịch biến) 1% ($p < 0.01$) Hệ số hồi quy là -1.643. Khi ROE tăng 1 đơn vị, P/E giảm 1.643 lần. Lợi nhuận sau thuế tăng kéo theo EPS tăng nhanh hơn tốc độ tăng thị giá, làm mẫu số lớn lên khiến P/E giảm xuống. Kết quả tương đồng với kết luận của Vahid Faezinia (2012).
DE Cùng chiều (Đồng biến) 1% ($p < 0.01$) Phần lớn các doanh nghiệp bán lẻ sử dụng nợ lớn (DE trung bình 1.3 lần). Thị trường định giá cao hơn các doanh nghiệp biết tận dụng đòn bẩy tài chính để mở rộng mạng lưới phân phối trong chu kỳ tăng trưởng.
CR Cùng chiều (Đồng biến) 5% ($p < 0.05$) Khả năng thanh toán ngắn hạn phản ánh mức độ an toàn tài chính của doanh nghiệp bán lẻ; hệ số CR cao củng cố niềm tin của nhà đầu tư, thúc đẩy thị giá cổ phiếu.
GDP, BVPS, Egrowth Không có tác động Không có ý nghĩa ($p > 0.1$) Không có đủ bằng chứng thống kê cho thấy sự ảnh hưởng trực tiếp của tốc độ tăng trưởng GDP, giá trị sổ sách và tăng trưởng EPS đến hệ số P/E ngành bán lẻ trong mẫu khảo sát.

Đóng góp khoa học của đề tài:

  • Về mặt học thuật: Nghiên cứu đã lấp đầy khoảng trống thực nghiệm trong nước bằng việc phân tích chuyên biệt hành vi định giá P/E của ngành bán lẻ trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2019–2023 thông qua kỹ thuật hồi quy dữ liệu bảng, chỉ ra sự khác biệt so với các ngành sản xuất hay bất động sản.
  • Về mặt thực tiễn: Cung cấp bằng chứng định lượng giúp các nhà đầu tư nhận diện rõ bản chất của việc P/E cao hay thấp trong ngành bán lẻ: P/E thấp có thể xuất phát từ việc doanh nghiệp đạt ROE rất cao làm EPS tăng mạnh (chứ không hẳn là bị thị trường định giá thấp), trong khi P/E cao có thể xuất phát từ việc lạm dụng đòn bẩy nợ vay hoặc EPS sụt giảm cục bộ.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Khóa luận chỉ ra một số hạn chế nội tại xuất phát từ điều kiện thực hiện:

  • Quy mô mẫu nghiên cứu còn khiêm tốn: Mẫu khảo sát chỉ bao gồm 10 doanh nghiệp bán lẻ do tiêu chí khắt khe về thời gian niêm yết liên tục tối thiểu 5 năm và việc chủ động loại trừ các doanh nghiệp bán lẻ mặt hàng chiến lược (xăng dầu, vàng, gạo). Cỡ mẫu này chưa bao quát toàn bộ các đơn vị bán lẻ quy mô vừa và nhỏ trên thị trường.
  • Khoảng thời gian nghiên cứu (2019–2023) có tính dị biệt cao: Đây là giai đoạn nền kinh tế trải qua cú sốc đại dịch Covid-19 và giai đoạn hồi phục ban đầu, dẫn đến nhiều biến số tài chính (như Egrowth hay ROE) có sự biến động cực đoan, tạo ra các giá trị ngoại lai lớn làm giảm mức độ giải thích của các biến vĩ mô như GDP.

Hướng nghiên cứu mở rộng:

  • Mở rộng phạm vi không gian và quy mô mẫu: Bổ sung các doanh nghiệp bán lẻ mới niêm yết, các chuỗi bán lẻ giao dịch trên sàn OTC hoặc so sánh đối sánh với các thị trường bán lẻ trong khu vực ASEAN.
  • Kéo dài chuỗi thời gian phân tích: Bổ sung chuỗi dữ liệu sau năm 2023 để kiểm tra độ bền vững của mô hình trong điều kiện kinh tế bình thường hóa.
  • Đưa thêm các biến số giải thích mới: Xem xét các yếu tố phi tài chính và quản trị đặc thù như tỷ lệ thâm nhập thương mại điện tử, chi phí logistics, tốc độ mở rộng chuỗi cửa hàng, vòng quay hàng tồn kho và các biến vĩ mô khác như lãi suất điều hành hay chỉ số giá tiêu dùng (CPI).

Giá trị tham khảo

Công trình là tài liệu tham khảo hữu ích cho nhiều nhóm đối tượng:

  • Đối với sinh viên, học viên chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng, Kinh tế: Khóa luận là tài liệu tham khảo điển hình về phương pháp luận nghiên cứu thực chứng, hướng dẫn chi tiết quy trình xử lý dữ liệu bảng (panel data) theo quý trên STATA 17, các bước lựa chọn mô hình qua kiểm định Hausman, Breusch-Pagan và cách sử dụng Robust Standard Errors để xử lý phương sai thay đổi.
  • Đối với nhà đầu tư chứng khoán: Cung cấp góc nhìn thực chứng khi định giá cổ phiếu ngành bán lẻ bằng phương pháp so sánh P/E. Nhà đầu tư có thể tránh được bẫy định giá thông qua việc phân tích đồng thời ROE, CR và DE thay vì chỉ nhìn vào chỉ số P/E đơn thuần.
  • Đối với các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp bán lẻ: Cung cấp các hàm ý cụ thể trong việc xây dựng cấu trúc vốn tối ưu, kiểm soát tỷ lệ nợ DE và duy trì thanh khoản CR nhằm duy trì mức định giá hấp dẫn trong mắt cổ đông và các quỹ đầu tư.

Câu hỏi thường gặp

1. Tại sao chỉ số P/E của CTCP Bán lẻ Kỹ thuật số FPT (FRT) lại có thời điểm âm gần -1400 nhưng giá cổ phiếu vẫn tăng mạnh? Hiện tượng này xuất phát từ việc FRT ghi nhận lợi nhuận sau thuế âm (lỗ kỹ thuật) trong giai đoạn mở rộng chuỗi nhà thuốc Long Châu, làm EPS âm và dẫn đến hệ số P/E mang giá trị âm sâu. Thị giá cổ phiếu tăng mạnh (từ 55.000 đồng lên 150.000 đồng) phản ánh kỳ vọng của nhà đầu tư vào tiềm năng tăng trưởng doanh thu và chiếm lĩnh thị phần dài hạn của chuỗi dược phẩm, thay vì định giá dựa trên lợi nhuận ngắn hạn hiện tại.

2. Tại sao kiểm định thực nghiệm lại kết luận mô hình REM phù hợp hơn mô hình OLS và FEM trong nghiên cứu này? Kết quả kiểm định Breusch-Pagan Lagrangian Multiplier cho $p\text{-value} = 0.000 < 0.05$, chứng minh có hiện tượng ảnh hưởng ngẫu nhiên giữa các doanh nghiệp, do đó mô hình REM tốt hơn OLS. Tiếp theo, kiểm định Hausman cho kết quả $p\text{-value} = 0.9999 > 0.05$, chấp nhận giả thuyết $H_0$, xác nhận không có tương quan giữa sai số riêng biệt của từng doanh nghiệp với các biến giải thích, khẳng định mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) là phù hợp nhất.

3. Vì sao tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) lại có tác động ngược chiều với hệ số P/E của ngành bán lẻ? Theo kết quả hồi quy, hệ số của ROE là -1.643 với mức ý nghĩa 1%. Trong ngành bán lẻ giai đoạn 2019–2023, khi ROE của các doanh nghiệp tăng lên, lợi nhuận sau thuế của cổ đông tăng mạnh khiến EPS tăng nhanh hơn tốc độ tăng của thị giá cổ phiếu. Do EPS nằm ở mẫu số của công thức tính P/E, sự gia tăng mạnh mẽ của EPS làm tỷ số P/E giảm xuống.

4. Khả năng thanh toán ngắn hạn (CR) của doanh nghiệp nào cao nhất trong mẫu nghiên cứu và ảnh hưởng thế nào đến P/E? Chỉ số CR cao nhất thuộc về Tập đoàn Masan (Masan Group) vào quý 1/2023 với mức 4.47 lần. Kết quả hồi quy chỉ ra CR có tác động cùng chiều đối với hệ số P/E ở mức ý nghĩa 5%, cho thấy tính thanh khoản cao giúp giảm thiểu rủi ro phá sản, gia tăng mức độ an toàn tài chính và củng cố niềm tin của nhà đầu tư, từ đó hỗ trợ tích cực cho định giá thị trường của cổ phiếu.

5. Các biến kinh tế vĩ mô như tốc độ tăng trưởng GDP có ảnh hưởng đến P/E của ngành bán lẻ không? Trong mô hình thực nghiệm cuối cùng sau khi khắc phục khuyết tật bằng Robust Standard Errors, biến GDP có $p\text{-value} > 0.1$, đồng nghĩa với việc không có ý nghĩa thống kê. Điều này cho thấy trong giai đoạn ngắn hạn 20 quý (2019–2023), biến động định giá P/E của các cổ phiếu bán lẻ chịu sự chi phối chủ đạo bởi các nhân tố tài chính nội tại của doanh nghiệp (ROE, DE, CR) hơn là sự biến thiên của tốc độ tăng trưởng GDP toàn nền kinh tế.

Kết luận

Khóa luận tốt nghiệp của tác giả Nguyễn Duy Anh đã hệ thống hóa toàn diện cơ sở lý luận về định giá bằng hệ số P/E và kiểm định thành công tác động của các nhân tố tài chính đối với nhóm doanh nghiệp bán lẻ niêm yết tại Việt Nam giai đoạn 2019–2023. Bằng mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) kết hợp hiệu chỉnh sai số chuẩn mạnh trên 196 quan sát quý, nghiên cứu khẳng định tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu (DE) và khả năng thanh toán ngắn hạn (CR) có tác động cùng chiều, trong khi tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) tác động nghịch chiều có ý nghĩa thống kê tới hệ số P/E. Kết quả thực nghiệm cung cấp luận cứ khoa học quan trọng giúp các nhà đầu tư nhận diện chuẩn xác giá trị cổ phiếu bán lẻ, đồng thời hỗ trợ các nhà quản trị doanh nghiệp định hình chiến lược quản trị đòn bẩy và thanh khoản hiệu quả.