CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA HÀNH VI ĐIỀU CHỈNH LỢI NHUẬN VÀ TÍNH THÔNG TIN CỦA GIÁ CỔ PHIẾU Chương này hệ thống hóa các vấn đề liên quan đến tính thông tin của giá cổ phiếu, hành vi điều chỉnh lợi nhuận và mối quan hệ giữa hành vi điều chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu, và được cấu trúc theo bốn phần. Phần một đưa ra các vấn đề chung về tính thông tin của giá cổ phiếu và các nhân tố ảnh hưởng đến tính thông tin của giá cổ phiếu. Phần hai trình bày cơ sở lý thuyết về hành vi điều chỉnh lợi nhuận bao gồm định nghĩa về hành vi điều chỉnh lợi nhuận, giới thiệu các kỹ thuật điều chỉnh lợi nhuận và tổng hợp các mô hình nhận diện điều chỉnh lợi nhuận được vận dụng trong các nghiên cứu điển hình trước đây. Phần ba lược khảo các nghiên cứu về mối quan hệ giữa hành vi điều chỉnh lợi nhuận và tính thông tin của giá cổ phiếu.
Phần bốn đưa ra kết luận chung về các nghiên cứu về tính thông tin của giá cổ phiếu làm căn cứ xây dựng giả thuyết nghiên cứu về ảnh hưởng của hành vi điều chỉnh lợi nhuận đến tính thông tin của giá cổ phiếu. Tổng quan về tính thông tin của giá cổ phiếu 1. Khái niệm về tính thông tin của giá cổ phiếu Chức năng của thị trường chứng khoán là kênh dẫn vốn từ nhà đầu tư đến doanh nghiệp. Một thị trường chứng khoán được xem là hiệu quả chức năng nếu nó đảm bảo các nguồn vốn đầu tư được đưa đến nơi sử dụng có hiệu quả nhất Tobin (1984), từ đó góp phần thúc đẩy sự phát triển và tăng trưởng của nền kinh tế.
Hiệu quả chức năng của thị trường chứng khoán lại phụ thuộc phần lớn vào hiệu quả thông tin của thị trường, theo đó, giá cổ phiếu phải phản ánh các thông tin liên quan đến giá trị của doanh nghiệp (Được gọi là tính thông tin của giá cổ phiếu - Stock price informativeness). Quá trình thu thập, phân tích thông tin đặc thù công ty có liên quan đến giá 12 trị và giao dịch cổ phiếu của công ty dựa trên các thông tin đó được gọi là quá trình chuyển hoá thông tin vào giá cổ phiếu, do vậy làm cho giá cổ phiếu mang tính thông tin (Rangan, 1998; Morck, Yeung & Yu, 2000). Trong một thị trường hiệu quả, giá cổ phiếu sẽ chứa đựng tất cả các thông tin có sẵn và phản ánh giá trị nội tại của doanh nghiệp. Tuy nhiên, giá cổ phiếu có thể không phản ánh hết tất cả các thông tin có sẵn bởi vì hạn chế về chi phí thông tin (Grossman & Stiglitz, 1980) và sự hạn chế của giao dịch (Shleifer & Vishiny, 1997).
Do đó, mức độ về tính thông tin của giá cổ phiếu có thể khác nhau giữa các doanh nghiệp và có hàm ý quan trọng đối với cả nhà quản trị và nhà đầu tư. Giá cổ phiếu có tính thông tin cao có thể giảm rủi ro thông tin cho những người tham gia giao dịch trên thị trường và dẫn đến chi phí vốn của công ty sẽ thấp hơn (Fernandes & Ferreira, 2009). Các nhà kinh tế học chứng minh rằng giá cổ phiếu thay đổi khi có những thông tin mới liên quan đến giá trị công ty được công bố đến thị trường (Fama, 1965; Fama & Blumme, 1966). Giá cổ phiếu phản ánh cả thông tin vĩ mô (thông tin về tốc độ tăng trưởng GDP, lạm phát.) và thông tin đặc thù công ty (thông tin về tình hình kinh doanh, quản trị của một công ty).
Thông tin vĩ mô ảnh hưởng đến toàn bộ các cổ phiếu trên thị trường, trong khi đó thông tin đặc thù công ty chỉ ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu công ty. Các bằng chứng thực nghiệm đều khẳng định các giao dịch dựa trên thông tin thúc đẩy sự biến động của giá cổ phiếu (French & Roll, 1986). Tính thông tin của giá cổ phiếu được hiểu là lượng thông tin đặc thù công ty liên quan đến giá trị được chứa đựng trong giá cổ phiếu. Có nghĩa là khi giá cổ phiếu của công ty chứa đựng càng nhiều thông tin đặc thù công ty thì tính thông tin của giá cổ phiếu càng cao.
Ý nghĩa của tính thông tin của giá cổ phiếu Một chức năng quan trọng của thị trường tài chính là đảm bảo việc phân bổ vốn trong nền kinh tế một cách hiệu quả (hiệu quả chức năng), theo đó các dòng vốn đầu tư phải được hướng đến những nơi sử dụng hiệu quả trong nền kinh tế, và 13 do vậy đóng vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy tăng trưởng và phát triển kinh tế (Tobin, 1984; Levine & Zervos, 1998). Chức năng này chỉ có thể thực hiện tốt khi giá cổ phiếu phản ánh chính xác và kịp thời những thông tin liên quan đến giá trị của công ty. Nói cách khác, giá cổ phiếu phải mang tính thông tin cao (hiệu quả thông tin). Thật vậy, minh chứng cho quan điểm này, các nghiên cứu trên thế giới đã chứng minh rằng vốn và các nguồn lực khác được phân bổ hiệu quả hơn trong nền kinh tế khi giá cổ phiếu mang tính thông tin cao (Morck, Yeng & Yu, 2000; Durnev, Morck & Yeung, 2004).
Tính thông tin của giá cổ phiếu là chỉ dấu giúp các nhà quản trị nhận biết phản ứng của thị trường về những quyết định của nhà quản trị, do vậy giúp họ đưa ra những quyết định quản trị tốt hơn nhằm hướng đến làm tăng giá trị công ty (Durnev, Morck & Yeung, 2004; Chen, Goldstein & Jiang, 2007). Ngoài ra, tính thông tin cao của giá cổ phiếu cũng góp phần làm giảm rủi ro thông tin cho những người tham gia giao dịch trên thị trường và dẫn đến chi phí vốn cổ phần của công ty sẽ thấp hơn (Fernandes & Ferreira, 2009). Do vậy, hướng đến gia tăng tính thông tin của giá cổ phiếu là một trong những quan tâm lớn của người quản trị công ty. Tính thông tin của giá cổ phiếu cho phép nhà đầu tư trên thị trường nhận diện chất lượng các quyết định của những nhà quản trị công ty và lựa chọn công ty cho mục đích đầu tư (Durnev, Morck & Yeung, 2004; Chen, Goldstein & Jiang, 2007), từ đó xây dựng và quản lý có hiệu quả danh mục đầu tư.
Do vậy, quyết định đầu tư cổ phiếu chỉ trở nên hiệu quả hơn khi giá cổ phiếu mang tính thông tin cao. Đo lường tính thông tin của giá cổ phiếu Tính thông tin của giá cổ phiếu là khái niệm được sử dụng để phản ánh lượng thông tin đặc thù công ty liên quan đến giá trị được chứa đựng trong giá cổ phiếu (Wurgler, 2000; Chen, Goldstein & Jiang, 2007; Ferreira, Ferreira & Raposo, 2011). Tính thông tin của giá cổ phiếu cao hàm ý rằng giá cổ phiếu chứa đựng nhiều thông tin đặc thù công ty hơn và ít thông tin chung của thị trường (Roll, 1988). Tính thông tin của giá cổ phiếu là một biến không thể quan sát trực tiếp mà phải được đo lường gián tiếp thông qua mô hình thị trường.
Nhìn chung, có thể đo 14 lường tính thông tin của giá cổ phiếu bằng các phương pháp khác nhau được tổng hợp từ các nghiên cứu điển hình trước đây. Thứ nhất, dựa trên cách tiếp cận của Roll (1988), Morck, Yeung & Yu (2000) và Jin & Myers (2006), tính thông tin của giá cổ phiếu của mỗi công ty được đo lường cho mỗi năm dựa trên giá trị R2 từ hồi quy mô hình thị trường sau: ri,t = α + βrM,t + εi,t (1) Trong đó: ri,t : Tỷ suất lợi tức của cổ phiếu i tại tuần t của mỗi năm. rM,t : Tỷ suất lợi tức của danh mục thị trường tại tuần t của mỗi năm. Giá trị R2 từ hồi quy mô hình (1) là giá trị đo lường mức độ biến động của tỷ suất lợi tức cổ phiếu i (ri) được gây ra bởi biến động chung của thị trường (rM) Roll (1988).
Một giá trị R2 thấp, hay giá trị (1-R2) cao, nghĩa là biến động tỷ suất lợi tức của cổ phiếu công ty được giải thích phần lớn bởi thông tin đặc thù của công ty và ít chịu ảnh hưởng bởi thông tin chung của thị trường (Morck, Yeung & Yu, 2000; Jin & Myers, 2006). Nói cách khác, R2 thấp hàm ý giá cổ phiếu của công ty mang tính thông tin cao. Bởi vì giá trị R2 bị giới hạn giữa 0 và 1, R2 được biến đổi logarit để đo lường tính thông tin của giá cổ phiếu như sau: Non_syni = log((1- R2)/R2) (2) Non_syni : tính thông tin của giá cổ phiếu của công ty i Một giá trị cao của Non_syn thể hiện giá cổ phiếu mang tính thông tin cao và ngược lại. Thứ hai, một đo lường tiếp theo của tính thông tin giá cổ phiếu được sử dụng trong một số nghiên cứu trước đây trên thế giới là xác suất giao dịch dựa trên thông tin PIN (probability of informed trading) (Easley, Hvidkjaer & O’Hara, 2002; Chen, Goldstein & Jiang, 2007; Brockman & Yan, 2009; Ferreira, Ferreira & Raposo, 2011).
Đo lường này dựa trên quan điểm khi các yếu tố khác không đổi, vì thông tin đặc thù công ty được chuyển hoá vào giá cổ phiếu thông qua các giao dịch dựa trên thông tin nên khối lượng giao dịch của các nhà đầu tư có thông tin càng nhiều, càng nhiều thông tin đặc thù công ty được chuyển hóa vào giá cổ phiếu. Hệ quả, tính 15 thông tin của giá cổ phiếu càng cao. Minh chứng từ các nghiên cứu thực nghiệm ủng hộ cho quan điểm PIN phản ánh lượng thông tin đặc thù công ty trong giá cổ phiếu. Ví dụ, Easley, Hvidkjaer & O’Hara (2002) tìm thấy cổ phiếu có PIN cao hơn có lợi tức cao hơn, nhất quán với quan điểm giá cổ phiếu phản ánh rủi ro thông tin đặc thù được phản ánh bởi PIN.
Chen, Goldstein & Jiang (2007) cho rằng khoản đầu tư công ty nhạy cảm hơn với giá đối với cổ phiếu có PIN cao, nhất quán với việc giá của các cổ phiếu này có tính thông tin cao hơn. Các nghiên cứu khác sử dụng PIN để đo lường tính thông tin của giá cổ phiếu bao gồm Brockman & Yan (2009), Ferreira, Ferreira & Raposo (2011). Các nhân tố ảnh hưởng đến tính thông tin của giá cổ phiếu Vì ý nghĩa kinh tế quan trọng của tính thông tin của giá cổ phiếu trên cả hai phương diện học thuật và thực tiễn, nghiên cứu về tính thông tin của giá cổ phiếu đã thu hút được sự quan tâm của các nhà nghiên cứu trên thế giới trên nhiều khía cạnh khác nhau ở cả góc độ vĩ mô cũng như góc độ công ty.