Tổng quan về luận án

Nghiên cứu về mối quan hệ giữa công bố thông tin trách nhiệm xã hội (Corporate Social Responsibility Disclosure - CSRD) và giá trị doanh nghiệp (Firm Value - FV) đang trở thành tâm điểm trong quản trị chiến lược và tài chính kế toán hiện đại. Bối cảnh thị trường chứng khoán toàn cầu ghi nhận sự chuyển dịch mạnh mẽ từ mô hình tối đa hóa lợi nhuận thuần túy cho cổ đông sang mô hình quản trị dung hòa lợi ích của đa bên liên quan (Stakeholder Theory), hướng tới mục tiêu phát triển bền vững (ESG - Môi trường, Xã hội, Quản trị). Báo cáo khảo sát của KPMG (2022) chỉ ra rằng: "79% công ty thuộc nhóm N100 (Top 100 công ty lớn nhất thị trường chứng khoán) tại Việt Nam đã công bố thông tin trách nhiệm xã hội theo chuẩn mực Sáng kiến Báo cáo Toàn cầu (GRI)". Điều này phản ánh sức ép ngày càng lớn từ phía nhà đầu tư tổ chức, cơ quan quản lý và cộng đồng đối với tính minh bạch phi tài chính. Thực tiễn thị trường quốc tế và Việt Nam cũng chứng kiến những bài học nhãn tiền: vụ gian lận khí thải năm 2015 của Tập đoàn Volkswagen làm bốc hơi gần 30% giá trị vốn hóa chỉ trong hai ngày giao dịch; hay tại Việt Nam, sự cố môi trường và cáo buộc "phá rừng" của Tập đoàn Hoàng Anh Gia Lai đã dẫn đến sự sụt giảm nghiêm trọng giá cổ phiếu và xói mòn niềm tin thị trường.

Mặc dù có nhiều công trình học thuật tiếp cận chủ đề CSRD, một khoảng trống nghiên cứu (research gap) trọng yếu vẫn tồn tại ở các nền kinh tế mới nổi (Emerging Markets) nói chung và Việt Nam nói riêng. Phần lớn các nghiên cứu trước đây (điển hình như Deswanto & Siregar, 2018; Bích & cs., 2015; Tiến & cs., 2017; Trần Thị Thanh Huyền, 2020) chủ yếu tiếp cận CSRD dưới dạng biến giả nhị phân (0 hoặc 1) để đo lường việc "có hoặc không" công bố thông tin, hoàn toàn bỏ qua bản chất liên tục và đa diện của mức độ công bố thông tin (Disclosure Extent/Level). Quan trọng hơn, phần lớn tài liệu thực nghiệm chỉ dừng lại ở việc kiểm định quan hệ trực tiếp tuyến tính mà xem nhẹ cơ chế truyền dẫn tác động thông qua các biến trung gian nền tảng là lợi nhuận kỳ vọng (Expected Earnings) và chi phí vốn chủ sở hữu (Cost of Equity - COE). Về phương diện phương pháp luận, các nghiên cứu kế toán truyền thống tại thị trường mới nổi thường phụ thuộc vào hồi quy OLS dữ liệu bảng đơn cấp, chưa khai thác ưu thế của mô hình cấu trúc bậc cao (Higher-Order Constructs - HOC) trong phân tích cấu trúc tuyến tính bình phương nhỏ nhất từng phần (PLS-SEM) để lượng hóa cấu trúc đa tầng của CSRD.

Luận án tiến sĩ của tác giả Lê Xuân Quỳnh (2024), chuyên ngành Kế toán (Mã số: 62 34 03 01), Trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng, dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS. Hoàng Tùng và PGS.TS. Đoàn Ngọc Phi Anh, giải quyết triệt để khoảng trống này thông qua hai câu hỏi nghiên cứu cốt lõi:

  1. Câu hỏi nghiên cứu 1 (RQ1): Mức độ công bố thông tin trách nhiệm xã hội (bao gồm CSRD tổng thể, CSRD bắt buộc và CSRD tự nguyện) có ảnh hưởng trực tiếp đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không và mức độ ảnh hưởng như thế nào?
  2. Câu hỏi nghiên cứu 2 (RQ2): Công bố thông tin trách nhiệm xã hội có ảnh hưởng gián tiếp đến giá trị doanh nghiệp thông qua vai trò trung gian của lợi nhuận kỳ vọng và chi phí vốn chủ sở hữu hay không?

Hệ thống giả thuyết nghiên cứu được xác lập bao gồm:

  • Giả thuyết H1: Mức độ công bố thông tin trách nhiệm xã hội có ảnh hưởng trực tiếp cùng chiều đến giá trị doanh nghiệp.
  • Giả thuyết H2a: Lợi nhuận kỳ vọng đóng vai trò trung gian trong mối quan hệ giữa công bố thông tin trách nhiệm xã hội và giá trị doanh nghiệp.
  • Giả thuyết H2b: Chi phí vốn chủ sở hữu đóng vai trò trung gian trong mối quan hệ giữa công bố thông tin trách nhiệm xã hội và giá trị doanh nghiệp.

Khung lý thuyết của luận án được xây dựng dựa trên sự tích hợp đa chiều giữa: Lý thuyết các bên liên quan (Stakeholder Theory), Lý thuyết tính chính đáng (Legitimacy Theory), Lý thuyết đại diện (Agency Theory), Lý thuyết quản trị ấn tượng (Impression Management Theory) và Mô hình định giá lợi nhuận thặng dư (Residual Income Valuation Model - Ohlson, 1995). Nghiên cứu thực hiện trên toàn bộ các công ty niêm yết trên hai sở giao dịch chứng khoán HOSE và HNX tính đến ngày 31/12/2018, kết hợp chuỗi dữ liệu dự báo lợi nhuận tài chính giai đoạn 2008–2020 và phỏng vấn sâu bán cấu trúc với 9 chuyên gia, nhà quản trị cấp cao để kiểm chứng bối cảnh thực tiễn.

Literature Review và Positioning

Tổng quan y văn quốc tế ghi nhận hai dòng nghiên cứu chủ đạo tiếp cận mối quan hệ giữa CSRD và giá trị doanh nghiệp:

Dòng thứ nhất - Dòng kế toán tài chính thực chứng: Tiếp cận giá trị doanh nghiệp thông qua mô hình định giá dựa trên thông tin kế toán (Ohlson, 1995; Feltham & Ohlson, 1995). Nhóm nghiên cứu này (Barth & McNichols, 1994; Clarkson & cs., 2008, 2013; Plumlee & cs., 2015; de Klerk & cs., 2015) lập luận rằng thông tin phi tài chính có tính thích hợp giá trị (value relevance) gia tăng khi bổ sung cho thông tin tài chính thuần túy, giúp giảm thiểu rủi ro thông tin (information risk) và chiết khấu dòng tiền chính xác hơn.

Dòng thứ hai - Dòng kế toán xã hội và tổ chức: Dựa trên quan điểm hành vi tổ chức, đạo đức và quản trị chiến lược (Gray & cs., 2000, 2014; Guthrie & Parker, 1990; Hackston & Milne, 1996; Cho & cs., 2012). Dòng nghiên cứu này xem CSRD như một phương tiện giải trình xã hội, xây dựng vốn xã hội và bảo vệ "giấy phép hoạt động xã hội" (social license to operate).

Trong y văn tồn tại hai trường phái tranh luận đối nghịch gay gắt về tác động của CSRD:

  • Trường phái Giá trị gia tăng (Value-creating hypothesis): Các công trình của Schadewitz & Niskala (2010) tại Phần Lan, Verbeeten & cs. (2016) tại Đức, và Plumlee & cs. (2015) tại Hoa Kỳ chứng minh CSRD tự nguyện theo GRI có mối liên hệ thuận chiều chặt chẽ với giá cổ phiếu. Việc công khai minh bạch các khía cạnh môi trường và xã hội giúp giảm thiểu tính bất đối xứng thông tin giữa nhà quản trị và cổ đông, tạo điều kiện thuận lợi cho việc tiếp cận vốn và nâng cao uy tín thương hiệu.
  • Trường phái Chi phí đại diện và Hoài nghi quản trị ấn tượng (Cost burden & Impression management hypothesis): Các tác giả thuộc trường phái kinh tế tân cổ điển hoặc phê phán (như Gray, 2006; Friedman, 1970) cho rằng CSRD làm phát sinh chi phí tuân thủ, chi phí đại diện và phân tán nguồn lực cốt lõi của doanh nghiệp. Hơn nữa, Merkl-Davies & Brennan (2007) và Cho & cs. (2012) chỉ ra rằng nhiều tập đoàn sử dụng CSRD như một chiến lược "tẩy xanh" (greenwashing) hoặc quản trị ấn tượng nhằm đánh lạc hướng các bên liên quan khỏi kết quả tài chính yếu kém.

Định vị nghiên cứu và so sánh quốc tế: So với các nghiên cứu quốc tế, luận án định vị tại điểm giao thoa giữa thị trường phát triển và thị trường mới nổi:

  1. So sánh với nghiên cứu của Hermawan & cs. (2023): Khi so sánh giữa Indonesia và Malaysia, Hermawan & cs. nhận thấy CSRD tác động tích cực đến giá trị tại Indonesia (nơi nhận thức tuân thủ pháp lý cao) nhưng lại không có ý nghĩa thống kê tại Malaysia (nơi CSRD bị xem là gánh nặng chi phí). Luận án của Lê Xuân Quỳnh tại Việt Nam cung cấp một trường hợp nghiên cứu điển hình tại thị trường chuyển đổi, nơi khung pháp lý chuyển từ Thông tư 155/2015/TT-BTC sang Thông tư 96/2020/TT-BTC, cho thấy tác động rõ rệt của tính bắt buộc đối với phản ứng thị trường.
  2. So sánh với nghiên cứu của Bowerman & Sharma (2016): Nghiên cứu so sánh Anh và Nhật Bản cho thấy nhà đầu tư tại Anh sử dụng mạnh mẽ CSRD tự nguyện để định giá cổ phiếu, trong khi nhà đầu tư Nhật Bản ít phụ thuộc vào chuẩn GRI. Luận án khẳng định rằng tại Việt Nam, sự kết hợp giữa CSRD bắt buộc và tự nguyện mang lại giá trị gia tăng thông tin vượt trội cho thị trường.
  3. So sánh với Castro & cs. (2021): Nghiên cứu trên 16 quốc gia châu Âu nhấn mạnh vai trò của bằng sáng chế xanh và chính sách năng lượng tái tạo đối với giá trị vốn hóa. Luận án mở rộng phạm vi này sang nền kinh tế đang phát triển bằng cách phân rã chi tiết thành phần kinh tế, môi trường và xã hội trong mối tương quan với các chỉ số tài chính vi mô.

Đóng góp lý thuyết và khung phân tích

Đóng góp cho lý thuyết

Luận án mang lại những đóng góp nền tảng đối với sự phát triển của hệ thống lý thuyết kế toán - tài chính:

  • Mở rộng Lý thuyết các bên liên quan (Freeman, 1984; Mitchell & cs., 1997): Luận án chứng minh rằng việc đáp ứng nhu cầu thông tin của các bên liên quan thông qua CSRD không phải là hoạt động mang tính thiện nguyện thuần túy, mà trực tiếp tạo ra "giá trị kinh tế hữu hình" thông qua việc gia tăng định giá vốn chủ sở hữu trên thị trường thứ cấp.
  • Làm phong phú Lý thuyết tính chính đáng (Dowling & Pfeffer, 1975; Suchman, 1995): Luận án khẳng định vai trò của tính chính đáng tổ chức tại thị trường mới nổi: "Khi chính phủ đóng vai trò chính trong việc thúc đẩy công bố thông tin trách nhiệm xã hội, mức độ công bố thông tin trách nhiệm xã hội cao hơn sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp nhờ cải thiện tính hợp pháp" (Yoon & cs., 2018; Stuart & cs., 2023).
  • Hóa giải mâu thuẫn trong Lý thuyết đại diện (Jensen & Meckling, 1976): Chứng minh CSRD đóng vai trò là cơ chế giám sát hữu hiệu, làm giảm chi phí đại diện phát sinh từ tình trạng bất đối xứng thông tin giữa nhà quản trị nội bộ và các cổ đông bên ngoài.
  • Tích hợp Lý thuyết quản trị ấn tượng (Merkl-Davies & Brennan, 2007) vào Định giá tài sản: Phân định rõ ranh giới giữa việc công bố thông tin thực chất (có trọng số định lượng theo chuẩn GRI) và hành vi che giấu thông tin, khẳng định thị trường chứng khoán Việt Nam có khả năng sàng lọc và phản ứng tích cực với các thông tin có chất lượng cao.
             (Đường dẫn gián tiếp a1)     (Đường dẫn gián tiếp a2)
             (Đường dẫn gián tiếp b1)     (Đường dẫn gián tiếp b2)

Khung phân tích độc đáo

Khung phân tích của luận án tích hợp ba lý thuyết nền tảng vào Mô hình định giá lợi nhuận thặng dư (Residual Income Valuation Model) được phát triển bởi Ohlson (1995), Claus & Thomas (2001), và Easton (2004).

Mô hình định giá tổng quát được thiết lập dưới dạng: $$P_t = BV_t + \sum_{\tau=1}^{\infty} \frac{E_t[NI_{t+\tau} - r_e \cdot BV_{t+\tau-1}]}{(1 + r_e)^\tau}$$

Trong đó:

  • $P_t$: Giá trị vốn chủ sở hữu (giá cổ phiếu) tại thời điểm $t$.
  • $BV_t$: Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu tại thời điểm $t$.
  • $E_t[\cdot]$: Kỳ vọng của thị trường dựa trên tập thông tin sẵn có tại thời điểm $t$.
  • $NI_{t+\tau} - r_e \cdot BV_{t+\tau-1}$: Lợi nhuận thặng dư (Residual Income) kỳ vọng năm $t+\tau$.
  • $r_e$ ($COE$): Chi phí vốn chủ sở hữu ngụ ý.

Sự đổi mới trong khung phân tích: Luận án giải cấu trúc biến độc lập CSRD thành Mô hình cấu trúc bậc cao (Higher-Order Construct - HOC) dạng kết hợp (Reflective-Formative hoặc Reflective-Reflective), trong đó các cấu trúc bậc thấp (Lower-Order Constructs - LOC) đại diện cho 3 trụ cột: Khía cạnh Kinh tế (Economic), Khía cạnh Môi trường (Environmental), và Khía cạnh Xã hội (Social). Cách tiếp cận này giúp mô hình đạt tính cô đọng (parsimony), triệt tiêu hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến chỉ báo riêng lẻ, và nắm bắt toàn diện bản chất đa tầng của trách nhiệm xã hội.

Điều kiện biên (Boundary conditions): Khung phân tích được xác lập với các điều kiện biên rõ ràng: (1) Áp dụng cho các công ty niêm yết có dữ liệu giao dịch liên tục và công bố báo cáo tài chính kiểm toán; (2) Độ trễ thời gian 1 năm ($t+1$) đối với biến giá trị doanh nghiệp để đảm bảo thị trường đã thẩm thấu và phản ánh đầy đủ thông tin từ báo cáo thường niên công bố tại năm $t$; (3) Loại trừ các tác động dị biệt mang tính cấu trúc của giai đoạn đại dịch Covid-19 bằng việc cố định khung thời gian phân tích cơ sở.

Phương pháp nghiên cứu tiên tiến

Thiết kế nghiên cứu

  • Triết lý nghiên cứu (Research Philosophy): Luận án tuân theo lập trường Hậu thực chứng (Post-positivism) kết hợp quan điểm Thực dụng (Pragmatism), thừa nhận rằng các quy luật tài chính khách quan có thể đo lường được thông qua mô hình định lượng thực nghiệm, nhưng đòi hỏi sự bổ trợ từ nghiên cứu định tính chuyên sâu để giải thích thấu đáo các động cơ quản trị ẩn sau các số liệu thống kê.
  • Phương pháp nghiên cứu hỗn hợp (Mixed Methods): Áp dụng thiết kế nghiên cứu hỗn hợp giải thích tuần tự (Sequential Explanatory Mixed-Methods Design). Trọng tâm cốt lõi là phân tích định lượng mô hình phương trình cấu trúc (PLS-SEM), tiếp theo là phỏng vấn định tính chuyên sâu để kiểm chứng, đào sâu và làm rõ các cơ chế tác động chưa được hiển thị đầy đủ trên số liệu thứ cấp.
  • Thiết kế đa cấp: Sử dụng mô hình đo lường bậc hai (Type II HCM) với 3 biến tiềm ẩn bậc một (LOC) quy tụ về 1 biến tiềm ẩn bậc hai (HOC).
       [Chi tiêu, Doanh thu,  [Năng lượng, Nước,     [An toàn lao động,  
        Thuế, Đóng góp...]     Khí thải, Tuân thủ...] Tiền lương, Từ thiện]

Quy trình nghiên cứu rigorous

  1. Thu thập dữ liệu và chiến lược chọn mẫu:
    • Mẫu định lượng: Toàn bộ công ty niêm yết trên HOSE và HNX tính đến 31/12/2018 có đầy đủ báo cáo thường niên, báo cáo phát triển bền vững và dữ liệu giao dịch tài chính từ cơ sở dữ liệu FiinGroup.
    • Báo cáo tài chính giai đoạn 2008–2020 được trích xuất để phục vụ thuật toán dự báo chuỗi thời gian và hồi quy chéo.
  2. Quy trình mã hóa phân tích nội dung (Content Analysis):
    • Chỉ số CSRD được mã hóa thủ công dựa trên hướng dẫn chuẩn mực GRI và Thông tư 155/2015/TT-BTC.
    • Áp dụng thang đo trọng số từ 0 đến 4 điểm theo Wang (2016):
      • 0 điểm: Hoàn toàn không công bố thông tin liên quan.
      • 1 điểm: Chỉ cung cấp thông tin định tính/mô tả chung chung của năm hiện tại.
      • 2 điểm: Cung cấp một số thông tin định lượng hoặc tiền tệ chi tiết của năm hiện tại.
      • 3 điểm: Cung cấp thông tin định lượng, tiền tệ chi tiết hoặc có kèm số liệu so sánh năm hiện tại.
      • 4 điểm: Cung cấp đầy đủ thông tin định lượng/tiền tệ chi tiết của cả năm hiện tại và năm trước.
    • Độ tin cậy mã hóa được kiểm soát nghiêm ngặt thông qua quy trình đối soát độc lập, giải quyết triệt để các khác biệt giữa các bộ mã hóa (Plumlee & cs., 2015; Clarkson & cs., 2008).
  3. Quy trình phỏng vấn chuyên gia định tính:
    • Thực hiện 9 cuộc phỏng vấn chuyên sâu bán cấu trúc (8 cuộc trực tiếp, 1 cuộc qua điện thoại).
    • Đối tượng phỏng vấn: Chủ tịch HĐQT, Phó Chủ tịch, Thành viên HĐQT, Ban Giám đốc phụ trách công bố thông tin và các chuyên gia đầu ngành trong lĩnh vực kế toán - kiểm toán - tài chính.

Data và phân tích

  1. Xác định các biến trung gian (Dự báo lợi nhuận và Chi phí vốn):
    • Lợi nhuận kỳ vọng được ước tính thông qua việc so sánh 4 phương pháp dự báo: Phương pháp tăng trưởng bền vững ($ROE \times [1 - \text{Tỷ lệ chi trả cổ tức}]$) và 3 mô hình hồi quy dữ liệu chéo (Mô hình HVZ - Hou, van Dijk, Zhang, 2012; Mô hình Lợi nhuận thặng dư RI - Ohlson, 1995; Mô hình tăng trưởng lợi nhuận EP).
    • Kiểm định độ chính xác dự báo (Forecast bias) và Hệ số phản ứng lợi nhuận (Earnings Response Coefficient - ERC) để lựa chọn phương pháp tối ưu.
    • Chi phí vốn chủ sở hữu ngụ ý (COE) được tính toán đồng thời qua 5 mô hình kinh điển: Mô hình CAPM, Mô hình Claus & Thomas (2001) ($COE_{CT}$), Mô hình Gebhardt & cs. (2001) ($COE_{GLS}$), Mô hình Ohlson & Juettner-Nauroth (2005) ($COE_{OJ}$), và Mô hình Easton (2004) ($COE_{PEG}$).
  2. Kỹ thuật phân tích mô hình PLS-SEM:
    • Sử dụng phần mềm chuyên dụng SmartPLS để đánh giá mô hình đo lường bậc thấp (LOC) và mô hình cấu trúc bậc cao (HOC).
    • Đánh giá mô hình đo lường: Độ tin cậy nhất quán nội tại qua Cronbach's Alpha ($\alpha > 0.7$) và Độ tin cậy tổng hợp ($CR > 0.7$); Độ giá trị hội tụ qua Phương sai trích trung bình ($AVE > 0.5$); Độ giá trị phân biệt qua Tiêu chí Fornell-Larcker và Tỷ số Heterotrait-Monotrait ($HTMT < 0.85$).
    • Đánh giá mô hình cấu trúc: Kiểm tra đa cộng tuyến qua Hệ số phóng đại phương sai ($VIF < 3.3$), Đánh giá năng lực giải thích ($R^2$), Kích thước tác động ($f^2$), và kiểm định ý nghĩa thống kê của các đường dẫn trực tiếp, gián tiếp thông qua kỹ thuật Bootstrapping phi tham số với 5.000 mẫu lặp lại (subsamples).

Phát hiện đột phá và implications

Những phát hiện then chốt

  1. Mức độ công bố thông tin CSRD có tác động trực tiếp cùng chiều mạnh mẽ đến Giá trị doanh nghiệp: Kết quả PLS-SEM với 5.000 mẫu Bootstrap khẳng định hệ số tác động trực tiếp mang ý nghĩa thống kê cao ($p < 0.01$). Doanh nghiệp nâng cao mức độ chi tiết và định lượng hóa thông tin CSRD (theo thang điểm 0–4) có mức định giá cổ phiếu bình quân năm $t+1$ cao hơn vượt trội so với nhóm chỉ công bố hình thức hoặc điểm nhị phân.
  2. Xác lập vai trò trung gian kép (Dual-mediation) của Lợi nhuận kỳ vọng và Chi phí vốn chủ sở hữu:
    • Luận án chứng minh một phát hiện mang tính đột phá: CSRD không chỉ tác động trực tiếp mà còn gián tiếp thúc đẩy giá trị doanh nghiệp thông qua việc nâng cao lợi nhuận kỳ vọng ($FROE/FEPS$) và tiết kiệm chi phí vốn chủ sở hữu ($COE$).
    • Kiểm định Bootstrap mối quan hệ gián tiếp cho thấy thông tin CSRD làm giảm phần bù rủi ro thông tin của nhà đầu tư, dẫn đến $COE$ giảm đáng kể, từ đó làm tăng giá trị hiện tại của các dòng tiền thặng dư tương lai.
  3. Sự vượt trội của CSRD tự nguyện (VCSRD) so với CSRD bắt buộc (MCSRD): Mặc dù việc tuân thủ Thông tư 155/2015/TT-BTC tạo nền tảng chính đáng tối thiểu, thị trường chứng khoán Việt Nam phản ứng tích cực hơn và định giá cao hơn rõ rệt đối với các nội dung CSRD tự nguyện tiệm cận tiêu chuẩn quốc tế GRI (đặc biệt là các chỉ số bảo vệ môi trường, năng lượng xanh và trách nhiệm với người lao động).
  4. Mô hình cấu trúc bậc cao (HOC) giải thích phương sai vượt trội: Việc tích hợp ba thành phần LOC (Kinh tế, Môi trường, Xã hội) thành cấu trúc HOC giúp tăng hệ số $R^2$ giải thích cho biến giá trị doanh nghiệp, đồng thời khắc phục triệt để hiện tượng sai số đo lường so với các mô hình đơn biến truyền thống.

Implications đa chiều

  • Hàm ý lý thuyết: Mở rộng thành công Mô hình định giá lợi nhuận thặng dư của Ohlson (1995) trong môi trường thị trường mới nổi bằng cách tích hợp các biến số trách nhiệm xã hội đa tầng vào phương trình định giá tài sản tài chính.
  • Hàm ý phương pháp luận: Thiết lập quy chuẩn phân tích dữ liệu cho các nghiên cứu kế toán - tài chính tương lai tại Việt Nam: chuyển dịch từ mô hình hồi quy đa biến truyền thống sang mô hình cấu trúc bậc cao PLS-SEM kết hợp các mô hình ước tính chi phí vốn ngụ ý ($COE_{CT}, COE_{GLS}, COE_{OJ}, COE_{PEG}$).
  • Hàm ý thực tiễn quản trị doanh nghiệp:
    • Nhà quản trị không nên xem chi phí thực hiện và báo cáo CSR là "chi phí mất đi", mà phải coi đây là "khoản đầu tư chiến lược" giúp hạ thấp chi phí huy động vốn trên thị trường chứng khoán.
    • Cần nâng cấp hệ thống kế toán quản trị nội bộ để thu thập và lượng hóa dữ liệu ESG theo chuẩn quốc tế GRI, thay vì chỉ dừng lại ở các bài viết mô tả mang tính PR/quảng cáo.
  • Hàm ý chính sách và cơ quan quản lý:
    • Cung cấp bằng chứng thực nghiệm vững chắc cho Bộ Tài chính và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước trong việc hoàn thiện khung pháp lý từ Thông tư 155/2015/TT-BTC sang Thông tư 96/2020/TT-BTC (bổ sung báo cáo phát thải khí nhà kính).
    • Đề xuất lộ trình bắt buộc áp dụng tiêu chuẩn lập báo cáo phát triển bền vững độc lập có kiểm toán cho nhóm công ty thuộc rổ chỉ số VN30 và VN100.

Limitations và Future Research

  1. Hạn chế về khung thời gian và kiểm soát cú sốc vĩ mô: Do biến cố đại dịch Covid-19 tác động nghiêm trọng làm méo mó các chỉ tiêu tài chính và độ ổn định của dữ liệu kế toán, nghiên cứu đã chủ động cố định mốc thời gian để bảo đảm tính chuẩn xác của các mô hình dự báo lợi nhuận. Các nghiên cứu tương lai cần mở rộng chuỗi dữ liệu bảng đa kỳ (Panel Data) hậu Covid-19.
  2. Hạn chế về phương pháp mã hóa thủ công: Việc phân tích nội dung dựa trên người mã hóa thủ công, dù đã qua kiểm soát độ tin cậy nghiêm ngặt, vẫn tiềm ẩn tính chủ quan nhất định. Hướng nghiên cứu tiếp theo nên ứng dụng các mô hình Xử lý ngôn ngữ tự nhiên (NLP) và Trí tuệ nhân tạo (AI Text Mining) để quét tự động toàn bộ văn bản báo cáo.
  3. Điều kiện biên về thị trường: Nghiên cứu mới chỉ thực hiện trên phạm vi các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán tập trung tại Việt Nam. Các học giả tương lai có thể mở rộng so sánh liên quốc gia trong khối ASEAN-6 hoặc so sánh giữa doanh nghiệp niêm yết và doanh nghiệp FDI, doanh nghiệp nhà nước chưa đại chúng hóa.

Tác động và ảnh hưởng

  • Tác động học thuật (Academic Impact): Dự kiến trở thành tài liệu tham khảo cốt lõi cho các nghiên cứu sinh, học viên cao học chuyên ngành Kế toán - Tài chính tại Việt Nam khi nghiên cứu về ESG, tính thích hợp giá trị của thông tin kế toán và ứng dụng mô hình PLS-SEM bậc cao.
  • Chuyển đổi ngành và thực tiễn kinh doanh: Thúc đẩy sự ra đời của các bộ phận chuyên trách về Phát triển bền vững (Sustainability Department) trong các doanh nghiệp niêm yết, đồng thời định hướng cho các quỹ đầu tư tài chính (Institutional Investors) tích hợp tiêu chí CSRD/ESG vào bộ lọc danh mục đầu tư.
  • Ảnh hưởng chính sách cấp quốc gia: Cung cấp cơ sở khoa học định lượng hỗ trợ Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) nâng cao chất lượng vận hành Chỉ số Phát triển Bền vững Việt Nam (VNSI - Vietnam Sustainability Index).

Đối tượng hưởng lợi

  • Nghiên cứu sinh và Giới học thuật: Tiếp cận một quy trình phương pháp luận chuẩn mực, kết hợp giữa mô hình định giá Ohlson, chuỗi dự báo lợi nhuận kinh tế lượng và kỹ thuật PLS-SEM bậc cao.
  • Hội đồng quản trị và Ban Tổng giám đốc doanh nghiệp niêm yết: Có căn cứ khoa học để thuyết phục cổ đông phê duyệt ngân sách cho các hoạt động CSR/ESG nhằm tối ưu hóa chi phí vốn ($COE$) và gia tăng giá trị vốn hóa.
  • Cơ quan quản lý thị trường (UBCKNN, Bộ Tài chính): Sở hữu dữ liệu thực chứng phục vụ việc giám sát tính minh bạch thông tin thị trường và xây dựng các thông tư hướng dẫn công bố thông tin mới.
  • Nhà đầu tư cá nhân và tổ chức: Có thêm công cụ định giá và nhận diện rủi ro phi tài chính khi ra quyết định phân bổ dòng vốn dài hạn.

Câu hỏi chuyên sâu

  1. Đóng góp lý thuyết độc đáo nhất của luận án là gì? Trả lời: Đóng góp lý thuyết độc đáo nhất là việc tích hợp thành công Lý thuyết các bên liên quan, Lý thuyết tính chính đáng và Lý thuyết đại diện vào Mô hình định giá lợi nhuận thặng dư (Residual Income Valuation Model - Ohlson, 1995) dưới cấu trúc phương trình bậc cao, làm rõ cơ chế truyền dẫn qua hai biến trung gian cốt lõi: Lợi nhuận kỳ vọng ($FROE$) và Chi phí vốn chủ sở hữu ngụ ý ($COE$).
  2. Phương pháp luận có điểm gì đổi mới so với ít nhất 2 nghiên cứu trước đây? Trả lời: So với các nghiên cứu của Bích & cs. (2015) và Trần Thị Thanh Huyền (2020) vốn chỉ dùng biến giả nhị phân (0/1) và hồi quy OLS/FEM tĩnh, luận án đổi mới toàn diện qua: (1) Ứng dụng mô hình cấu trúc bậc cao PLS-SEM (HOC/HCM) xử lý tính đa chiều của CSRD; (2) So sánh 4 phương pháp dự báo lợi nhuận chéo (HVZ, RI, EP, Growth) trên chuỗi dữ liệu 2008–2020 và 5 mô hình ước tính chi phí vốn ($COE_{CT}, COE_{GLS}, COE_{OJ}, COE_{PEG}, CAPM$) để triệt tiêu sai số ước lượng.
  3. Phát hiện bất ngờ nhất từ dữ liệu thực nghiệm là gì? Trả lời: Phát hiện bất ngờ nhất là tại một thị trường mới nổi như Việt Nam, thị trường chứng khoán không hề phản ứng hời hợt với CSRD mang tính hình thức, mà có năng lực định giá vượt trội đối với CSRD tự nguyện (Voluntary CSRD) có số liệu định lượng chi tiết theo chuẩn GRI, đồng thời CSRD tác động mạnh mẽ đến việc hạ thấp suất sinh lợi yêu cầu của nhà đầu tư ($COE$) thay vì chỉ đơn thuần tác động đến doanh thu ngắn hạn.
  4. Luận án có cung cấp quy trình tái lặp nghiên cứu (Replication Protocol) hay không? Trả lời: Có. Luận án cung cấp chi tiết toàn bộ thang đo trọng số (0–4 điểm), danh mục chỉ báo mã hóa theo GRI và Thông tư 155, công thức thuật toán dự báo lợi nhuận HVZ, phương trình xác định $COE$ ngụ ý, quy trình kiểm định Bootstrap 5.000 mẫu và bảng câu hỏi phỏng vấn sâu chuyên gia tại hệ thống phụ lục.
  5. Chương trình nghiên cứu 10 năm tới được phác thảo như thế nào? Trả lời: Chương trình 10 năm tập trung vào: (1) Ứng dụng Trí tuệ nhân tạo và NLP trong phân tích tình cảm (sentiment analysis) các báo cáo phát triển bền vững; (2) Đánh giá tác động của quy chuẩn IFRS S1 và IFRS S2 (công bố thông tin tài chính liên quan đến khí hậu) tại thị trường Việt Nam; (3) Mở rộng phân tích cơ chế lan tỏa ESG trong chuỗi cung ứng toàn cầu của các doanh nghiệp xuất khẩu.

Kết luận

  1. Khẳng định tính thích hợp giá trị của CSRD: Luận án chứng minh một cách khoa học rằng công bố thông tin trách nhiệm xã hội là nhân tố cấu thành quan trọng trong hàm định giá doanh nghiệp tại thị trường chứng khoán Việt Nam.
  2. Khám phá cơ chế trung gian then chốt: Giải mã thành công "hộp đen" về con đường tác động của CSRD đến giá trị doanh nghiệp thông qua việc tối ưu hóa lợi nhuận kỳ vọng và hạ thấp chi phí vốn chủ sở hữu ngụ ý.
  3. Đột phá phương pháp luận: Tiên phong áp dụng mô hình cấu trúc bậc cao PLS-SEM kết hợp hệ thống mô hình định giá lợi nhuận thặng dư trong nghiên cứu kế toán - tài chính tại Việt Nam.
  4. Phân định giá trị thông tin: Chứng minh giá trị vượt trội của thông tin CSRD tự nguyện theo chuẩn GRI so với việc chỉ tuân thủ tối thiểu theo quy định bắt buộc của Thông tư 155.
  5. Cung cấp giải pháp chính sách và quản trị toàn diện: Đưa ra các khuyến nghị có tính khả thi cao cho cơ quan quản lý nhà nước, ban lãnh đạo doanh nghiệp và các nhà đầu tư trong việc thúc đẩy thị trường tài chính xanh và bền vững.
  6. Mở ra các dòng nghiên cứu mới: Đặt nền móng học thuật vững chắc cho các nghiên cứu tiếp theo về tài chính khí hậu, chuyển đổi số trong kế toán bền vững và chuẩn mực báo cáo phi tài chính quốc tế tại các thị trường mới nổi.