LỜI MỞ ĐẦU Ngày nay, bất động sản ngoài vai trò để đáp ứng nhu cầu ăn, ở của người dân mà còn là hàng hóa thương mại. Thị trường bất động sản ngày càng được sự quan tâm nhiều từ nhà hoạch định chính sách, nhà đầu tư, các hộ dân…Do vậy, công tác nghiên cứu, dự báo, phân tích đánh giá các yếu tố thay đổi tác động đến tình hình thị trường bất động sản thường xuyên cập nhật nhằm đưa ra những nhận định kịp thời và hữu ích. Thị trường bất động sản giai đoạn 2006-2010 luôn thay đổi “nóng – lạnh” bên cạnh các yếu tố khách quan và chủ quan. Nhiều chuyên gia kinh tế đã cho rằng, về mặt định tính thị trường chứng khoán có liên quan đến thị trường bất động sản.
Thông qua số liệu và tình hình thực tế diễn ra những năm gần đây, kết hợp với các báo cáo nước ngoài của các học gia, bài nghiên cứu này đã tìm hiểu về mối quan hệ giữa hai thị trường chứng khoán và thị trường bất động sản. Giải thích theo lý thuyết hiệu quả tài sản và lý thuyết hiệu quả giá – tín dụng “thuần”, hai thị trường này có sự tích hợp và tác động với nhau. Trên cơ sở kết quả nghiên cứu, bài báo cáo tiếp tục đánh giá tác động của mối quan hệ ngành đối với các doanh nghiệp bất động sản, hay nói cách khác nghiên cứu về phản ứng tài chính của các công ty. Mục tiêu của phần nghiên cứu này nhằm kiểm nghiệm lại mối quan hệ giữa hai thị trường và quan trọng hơn hết là đưa ra kết luận quy mô nào về vốn cổ phần của doanh nghiệp rủi ro ít nhất mà vẫn hiệu quả.
Tìm hiểu về mối quan hệ giữa hai thị trường và từ đó nghiên cứu nhận định về quy mô vốn của doanh nghiệp bất động sản có ý nghĩa về mặt khoa học, dựa trên số liệu thực tế. Tuy nhiên, trong quá trình nghiên cứu, vẫn có một số hạn chế nhất định, đây sẽ là những nội dung cần được nghiên cứu tiếp trong tương lai. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 2 CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN 1. Thuyết đồng tích hợp giữa thị trƣờng chứng khoán và thị trƣờng bất động sản (The theory of real estate and stock market co-integration): Thuyết đồng tích hợp giữa thị trường chứng khoán và thị trường bất động sản được nghiên cứu bởi hai học gia Nicholas Apergis và Lambros Lambrinidis, 2007 tìm hiểu về mối liên hệ giữa thị trường chứng khoán và thị trường bất động sản.
Việc xác định mối quan hệ này có ý nghĩa lớn đối với nhà đầu tư ở cả hai thị trường và những nhà hoạch định chính sách để đưa ra những chiến lược phát triển kinh tế và chính sách thuế đối với lĩnh vực. Các nhà đầu tư muốn đa dạng hóa danh mục đầu tư, nên nắm giữ tài sản ở cả hai thị trường chứng khoán và nhà ở, nhằm làm tăng lợi ích vốn và giảm thiểu rủi ro phi hệ thống. Trong thành phần kinh tế của một quốc gia, lĩnh vực bất động sản đóng vai trò đáng kể bởi quy mô về số lượng và giá trị đầu tư (số lượng và giá trị đầu tư vào thị trường nhà ở, căn hộ chung cư, dự án công nghiệp…). Do vậy, những thay đổi trong thị trường bất động sản tác động lớn đến xu hướng của hoạt động kinh tế.
Hay nói cách khác, khủng hoảng trong lĩnh bất động sản ảnh hưởng đáng kể đến triển vọng kinh tế, trong tăng trưởng sản xuất, lao động và thu nhập. Trong khi đó, trên thị trường chứng khoán, khi dòng tiền kỳ vọng tương lai tăng dẫn đến chi tiêu hay tiêu dùng (liên quan đến hiệu quả tài sản) cũng tăng theo, tác động thu nhập và lao động cao hơn. Vấn đề đặt ra là, phải chăng dòng vốn lớn chi tiêu chảy vào thị trường bất động sản. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 3 Về mặt hiệu quả tài sản, hiệu quả giá – tín dụng cho thấy, giá bất động sản thay đổi làm lợi nhuận của doanh nghiệp thay đổi và vì vậy giá cổ phiếu của doanh nghiệp đó cũng thay đổi.
Điều này được lý giải như sau: giá bất động sản thay đổi làm giá trị tài sản cố định thay đổi, hay cách khác Tài sản trên Bảng cân đối của doanh nghiệp sẽ tăng hoặc giảm. Trong trường hợp doanh nghiệp sử dụng vốn tín dụng để tài trợ cho hoạt động đầu tư bất động sản, Nguồn vốn – nợ vay của Bảng cân đối thay đổi tương ứng. Khoản vay nợ thay đổi tất yếu ảnh hưởng đến dự án đầu tư bất động sản của doanh nghiệp. Kết quả làm thay đổi giá trị sổ sách của đơn vị (Book value – BV), điều này dẫn đến giá trị thị trường của cổ phần thay đổi.
Lý thuyết đồng tích hợp giữa hai thị trường cho rằng lợi nhuận thấp khi rủi ro giảm nếu nắm giữ tài sản ở hai thị trường chứng khoán và bất động sản. Thực tế, có nhiều nhóm nghiên cứu đồng quan điểm với lý thuyết trên. Tuy nhiên, cũng có những học gia kinh tế khác cho rằng hai thị trường này riêng biệt và không có sự liên kết với nhau. Schnare và Struyk (1976), Goodman (1978, 1981), Grissom et al (1987), Kuhle (1987), Geltner (1990) và Wilson và Okunev (1996) cung cấp bằng chứng phân khúc hay phân đoạn của hai thị trường.
Mặc khác, nghiên cứa của các học gia kinh tế Zeckhauser và Silverman (1983), Liu et al. (1990), Miles et al. (1990), Ross và Zisler (1991), Ambrose et al. (1992), Gyourko và Keim (1992) và Koh và Ng (1994) sau khi nghiên cứu về mô hình tăng giá bất động sản cung cấp những bằng chứng theo quan điểm có mối quan hệ giữa hai thị trường tài sản.
Thực tế, Zeckhauser và Silverman (1983) quan sát thấy, 25% giá trị của doanh nghiệp có liên quan chặt chẽ với thị trường bất động sản. Với hướng nghiên cứu trên cũng đưa ra kết luận: phần lớn rủi ro của tài sản thị trường chứng khoán rõ ràng có kết hợp chặt chẽ với sự thay đổi giá trị của doanh nghiệp bất động TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail. Hơn thế nữa, Gyourko và Keim (1992) chỉ ra rằng giá trị tài sản của doanh nghiệp (trên Bảng cân đối kế toán) liên quan chặt với thị trường bất động sản, trong khi đó, Myer và Webb (1993, 1994) nhận thấy sự khác biệt giữa những tài sản có đảm bảo bằng nợ vay và không đảm bảo bằng nợ vay đóng vai trò quan trọng trong mối liên kết thực sự giữa hai thị trường. Trong báo cáo nghiên cứu của Okunev và Wilson (1997), Lizieri và Satchell (1997) và Quan và Titman (1999) kiểm định nhân quả số liệu thực tế tuyến tính và phi tuyến tính cho thấy mối quan hệ giữa chỉ số bất động sản và chỉ số S&P 500 của Mỹ.
Thực tế kiểm định nhân quả tuyến tính, thị trường bất động sản cung cấp dấu hiệu thông tin nhanh để giải thích và dự báo hành vi thay đổi trên thị trường chứng khoán. Nicholas Apergis và Lambros Lambrinidis phân tích thực nghiệm từ số liệu giá chứng khoán (P) của chỉ số Dow Jones index (DJ), S&P 500 index (SP500), NYSE index (NYSE) và FTSE 100 index (FTSE); và giá bất động sản không đảm bảo (RE) đo bởi chỉ số Hiệp hội các doanh nghiệp bất động sản the Federal Housing Enterprise Oversight index của Mỹ (REUS) và chỉ số Halifax Index của Anh (REUK) từ nguồn dữ liệu cơ sở của Bloomberg, năm 1985 đến quý 2 năm 2006. Kết quả phân tích đồng tích hợp cho rằng hai thị trƣờng có sự tích hợp: lợi nhuận giảm nếu danh mục đầu tƣ nắm giữ đồng thời tài sản chứng khoán và bất động sản (kết quả này chƣa loại bỏ yếu tố ngoại sinh cũng có tác động đến thị trƣờng bất động sản về vật lý). Lý thuyết hiệu quả tài sản (The wealth effect theory): Các học gia kinh tế sử dụng lý thuyết hiệu quả tài sản để phân tích hành vi tiêu dùng dưới tác động của giá cả thị trường, chủ yếu là thị trường bất động sản và thị trường chứng khoán.
Hiệu quả tài sản giả định tiêu dùng là TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 5 một chức năng của thu nhập khả dụng hiện nay và tổng tài sản. Tổng tài sản là tổng tài sản tài chính (cổ phiếu, trái phiếu, vv.), nhà cửa, giá trị tương lai kỳ vọng của những khoản thu nhập chuyển nhượng. Lý thuyết hiệu quả của tài sản được giả định nhà cửa vừa là hàng hóa tiêu dùng và đầu tư (Middleton,2007). Khi thị trường chứng khoán tăng giá sẽ kích thích tinh thần hưởng thụ nhiều hơn, chi tiêu cho tiêu dùng, mua sắm nhiều hơn.
Tiền đề cơ bản của lý thuyết hiệu quả tài sản là: Khi giá trị của danh mục cổ phiếu tăng giá trong giai đoạn thị trường chứng khoán đi lên “ bull market”, nhà đầu tư tận hưởng cảm giác hưng phấn. Tình trạng tâm lý này làm cho nhà đầu tư cảm thấy thoải mái hơn – về tài sản của họ, về khoản nợ vay, và về tất cả mọi thứ, về chi tiêu và rộng rãi mặc dù các khoản lợi tức dự kiến trong tương lai của họ chưa được chuyển thành thu nhập thật sự ở hiện tại. Kết quả là, những công ty gia tăng tái đầu tư vào bất động sản làm tăng nhu cầu nhà ở và đến lượt cầu gia tăng. Cuối cùng, cầu nhà ở mới tăng giá.
Theo quy tắc ngón tay cái: Mỗi dola tăng lên trên tài sản được tài trợ bằng vốn chủ, người nắm giữ cổ phần tăng chi tiêu 2-4 xu. Đối với bất động sản khu dân cư, mức chi tiêu thậm chí tăng cao hơn. Chi tiêu cho tiêu dùng tăng 9-15 xu (tùy thuộc vào số liệu nghiên cứu) cho mỗi dola vốn tăng lên. Lý thuyết hiệu quả tài sản xem xét trong trường hợp thị trường tăng giá.
Khi thị trường đi xuống và không có dấu hiệu phục hồi; suy luận thông thường “hiệu quả tài sản” giảm sẽ làm suy giảm trong tiêu dùng cá nhân (thận trọng quá mức trong tiêu dùng dễ dàng dẫn đến suy thoái kinh tế). Tuy nhiên, sự tương quan hay mối liên hệ giữa giá tài sản và tiêu dùng tùy thuộc vào quan điểm của chuyên gia phân tích trong quá trình nghiên cứu và thời gian của số liệu. Theo báo cáo nghiên cứu của Christopher J. Neely của Cục dự trữ TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 6 Liên bang (the Federal Reserve Bank) mối liên hệ giữa giá chứng khoán và tiêu dùng từ 1889-1999 đưa ra nhận định: “chỉ có mối liên hệ nhỏ giữa tăng tiêu dùng và giá tài sản, không có “mô hình chắc chắn” nào hỗ trợ lý thuyết hiệu quả tài sản.
Không phải giá tài sản cũng như không bất kỳ biến nào chứng minh đặc biệt hữu ích trong dự báo tăng trưởng tiêu dùng tương lai.