Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu. Trong chương này tác giả trình bày lý do nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, ý nghĩa nghiên cứu, tổng quan về phương pháp nghiên cứu và bố cục của bài nghiên cứu. Chương 2: Tổng quan lý thuyết. Trong chương này, tác giả tóm tắt các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa sở hữu quản trị và giá trị công ty.
Chương 3: Thiết kế nghiên cứu. Chương này trình bày phương pháp nghiên cứu, cách thu thập dữ liệu, giải thích việc lựa chọn các biến, trình bày kỹ thuật ước lượng được sử dụng trong bài nghiên cứu. Chương 4: Kết quả và thảo luận. Chương này trình bày kết quả nghiên cứu, đưa ra các thảo luận, so sánh với kết quả của các nghiên cứu trước đây.
Chương 5: Kết luận. Căn cứ vào kết quả nghiên cứu trình bày kết luận về mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của ban giám đốc và giá trị công ty ở Việt Nam. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 4 Chương 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT 2.1 Đặc điểm công ty cổ phần: Công ty cổ phần là một loại hình công ty trách nhiệm hữu hạn, nghĩa là chủ sở hữu của công ty (gọi là cổ đông) chỉ chịu trách nhiệm về các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác của công ty trong phạm vi số vốn cam kết góp vào công ty. Điểm khác biệt giữa công ty cổ phần và các công ty trách nhiệm hữu hạn loại khác là quyền tự do chuyển nhượng phần vốn góp của chủ sở hữu, trừ một số trường hợp đặc biệt bị hạn chế theo quy định của pháp luật (chẳng hạn như cổ đông sáng lập, cổ đông nhà nước), do vậy danh sách cổ đông không ổn định theo thời gian.
Chính từ đặc điểm này mà tất cả cổ đông không trực tiếp điều hành hoạt động của công ty, mà tập thể cổ đông sẽ bầu ra các nhóm đại diện cho quyền lợi của họ, mà cụ thể là Hội đồng quản trị và Ban kiểm soát, đồng thời thống nhất với nhau một thỏa thuận chung về các quy tắc ứng xử trong nội bộ công ty, gọi là Điều lệ của Công ty. Đến lượt mình, Hội đồng quản trị lại giao quyền điều hành hoạt động thường xuyên của công ty cho nhóm người có năng lực quản lý, gọi là Ban Giám đốc. Như vậy, trong công ty cổ phần có sự tách biệt giữa quyền sở hữu về vốn và quyền sử dụng vốn, chủ sở hữu vì lý do nào đó cần thoái vốn có thể chuyển nhượng cho người khác mà không phải chịu ràng buộc từ phía các chủ sở hữu khác. Loại hình công ty này rất thuận lợi để thu hút nguồn vốn đầu tư trong xã hội.
Bên cạnh ưu điểm nói trên, sự tách biệt giữa quyền sở hữu về vốn và quyền sử dụng vốn gây ra vấn đề người đại diện, khi người sử dụng vốn không tuân thủ những cam kết với người chủ sở hữu về vốn (các cổ đông). Quá trình điều chỉnh quan hệ giữa cổ đông và ban giám đốc theo thời gian đã hình thành nên các nguyên tắc điều hành công ty. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.2 Thành quả hoạt động của công ty cổ phần và phương pháp đo lường: Thành quả hoạt động của công ty cổ phần (corporate performance hoặc firm performance) là chỉ tiêu rất quan trọng đối với các bên liên quan như cổ đông, ban giám đốc, chủ nợ, nhà cung cấp, người tiêu thụ… trong việc ra quyết định kinh doanh hoặc đầu tư. Thành quả hoạt động của công ty được đo lường bằng nhiều chỉ tiêu khác nhau trong các nghiên cứu khoa học.
Nghiên cứu của Hult và các cộng sự (2008) đánh giá cách thức đo lường thành quả hoạt động trong các nghiên cứu khoa học đã công bố về doanh nghiệp kinh doanh quốc tế (international business), bao gồm các cấp độ tập đoàn, công ty và đơn vị kinh doanh chiến lược (strategic business unit), cho thấy có ba tiêu chí đo lường thành quả hoạt động được sử dụng là hiệu quả tài chính (financial performance), hiệu quả kinh doanh (operation performance) hoặc hiệu quả tổng hợp (overall performance). Hiệu quả tài chính trong nhiều nghiên cứu bao gồm tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư, tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu, tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản, tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu, lợi nhuận biên, thu nhập cổ phần thường, thị giá cổ phiếu, tăng trưởng doanh thu và Tobin’s Q. Hiệu quả kinh doanh được đo lường bởi thị phần, tần suất giới thiệu sản phẩm mới và sáng chế, chất lượng hàng hoá/dịch vụ, năng suất lao động, mức độ hài lòng và duy trì lực lượng lao động. Hiệu quả tổng hợp thường bao gồm uy tín, khả năng tồn tại, mức độ đạt được mục tiêu, so sánh với đối thủ cạnh tranh… Kết quả nghiên cứu của Hult và các cộng sự cho thấy hiệu quả tài chính được đo lường phổ biến nhất là chỉ tiêu doanh thu (44%), tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản - ROA (40%); hiệu quả kinh doanh được đo lường phổ biến nhất là thị phần (47%); còn hiệu quả tổng hợp được đo lường phổ LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 biến nhất là uy tín (30%).
Tuy nhiên, đa số nghiên cứu (44,8%) tập trung khảo sát số liệu ở cấp độ công ty và sử dụng chỉ tiêu tài chính để đo lường hiệu quả. Hiệu quả tài chính trong các nghiên cứu khoa học thường được đo lường thông qua các tiếp cận sau: tiếp cận thị trường, tiếp cận từ báo cáo tài chính và tiếp cận kết hợp. Tiếp cận thị trường xem hiệu quả tài chính là tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư (ROI) vào cổ phiếu của công ty đang xem xét. Chỉ tiêu này được tính bằng tỷ số giữa tổng cổ tức và chênh lệch giá nhận được trong một khoảng thời gian so với vốn đầu tư ban đầu.
Cách tiếp cận này có ưu điểm là dựa trên thu nhập thực tế bằng tiền của nhà đầu tư, nên có tính thuyết phục cao. Tuy nhiên, thị giá cổ phiếu chịu ảnh hưởng nhiều bởi tâm lý của nhà đầu tư (lạc quan hoặc bi quan về thị trường); đặc biệt trên những thị trường chứng khoán mới phát triển (emerging market), việc giám sát tuân thủ quy định pháp luật chưa chặt chẽ và thị trường kém hiệu quả về mặt thông tin, nên giá chứng khoán dễ bị thao túng bởi hoạt động đầu cơ bất hợp pháp, do đó ROI chưa phải là chỉ tiêu tốt để đo lường thành quả hoạt động của công ty. Mặc khác, khi công ty thực hiện các nghiệp vụ tách, gộp cổ phiếu, phát hành quyền mua cổ phần, cổ phiếu thưởng, trả cổ tức bằng cổ phiếu… sẽ làm thị giá cổ phiếu điều chỉnh tương ứng và làm công thức tính toán ROI trở nên rất phức tạp. Cách tiếp cận thứ hai là dựa vào thông tin do công ty cung cấp, mà chủ yếu từ báo cáo tài chính.
Theo cách tiếp cận này, những chỉ tiêu đo lường hiệu quả tài chính chủ yếu là các tỷ suất lợi nhuận như tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA), tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE). Hai chỉ tiêu này có quan hệ với nhau vì ROE khuyếch đại ROA thông qua đòn bẩy tài chính. Ưu điểm của cách tiếp cận này là dễ tính toán LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 7 chỉ tiêu, nhưng nhược điểm lại nằm ở tính sẵn có và tính chính xác, trung thực của thông tin từ báo cáo tài chính. Cách tiếp cận thứ ba kết hợp cả hai khía cạnh thị trường và công ty, các nhà nghiên cứu thường sử dụng chỉ tiêu Tobin’s Q hoặc tỷ số thị giá/giá sổ sách (PBV – price to book value ratio).
Tobin’s Q được tính bằng tỷ số giữa giá thị trường của tài sản với giá trị thay thế của tài sản. Bauer và các cộng sự đã đề xuất cách tính Tobin’s Q: giá thị trường của tài sản được tính bằng cách cộng giá sổ sách của tài sản với giá thị trường của cổ phiếu đang lưu hành, sau đó trừ đi giá sổ sách của cổ phiếu lưu hành, còn giá trị thay thế của tài sản được tính bằng giá sổ sách của tài sản. Chỉ tiêu PBV tương tự như Tobin’s Q, nhưng không tính trên tổng tài sản, mà chỉ so sánh giá thị trường và giá sổ sách của vốn chủ sở hữu, do đó PBV chưa được toàn diện bằng Tobin’s Q. Chỉ tiêu Tobin’s Q phụ thuộc vào các giá trị vô hình của công ty, niềm tin của thị trường đối với tương lai của công ty và phương pháp hạch toán giá trị sổ sách của tài sản.
Ưu điểm của chỉ tiêu này là dễ tính toán, giúp nhận dạng và ước lượng giá trị vô hình không được ghi nhận trong báo cáo tài chính, nhưng nhược điểm của nó nằm ở tâm lý nhà đầu tư và khả năng tuân thủ chuẩn mực kế toán. Như vậy, thành quả hoạt động của công ty cổ phần được đo lường bằng nhiều chỉ tiêu khác nhau, tùy thuộc vào đối tượng khảo sát và nguồn dữ liệu. Mỗi chỉ tiêu tính toán đều có ưu điểm và nhược điểm của nó.3 Vấn đề người đại diện trong quan hệ giữa cổ đông và Ban giám đốc: Berle và Means (1932) khẳng định rằng, cùng với sự phát triển của phương tiện truyền thông hiện đại, việc tổ chức tốt của các thị trường chứng khoán và sự gia tăng nhanh chóng số lượng các nhà đầu tư, vấn đề sở hữu vốn trong các công ty ngày càng bị phân tán và cổ phần sẽ được sở LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 8 hữu bởi nhiều chủ thể đa dạng hơn. Hai ông cũng cho rằng, mô hình công ty hiện đại ngày nay là đại diện của một hình thức mới về tài sản, mà tài sản đó lại được kiểm soát, quản lý bởi những người quản lý công ty (những người làm thuê) hơn là các cổ đông (những chủ sở hữu thực sự của tài sản).
Qua nhiều tầng lớp trung gian từ chủ thể quyền sở hữu cuối cùng đối với quyền tài sản đến chủ sở hữu quyền kinh doanh, xung đột về lợi ích giữa cổ đông và người quản lý công ty có thể trở nên rất nghiêm trọng. Vấn đề người đại diện thường được sử dụng trong việc nghiên cứu các tác động của tách biệt quyền quản lý khỏi quyền sở hữu đến Thành quả hoạt động của công ty. Ban giám đốc (hay còn gọi là người đại diện) là người có thể chỉ sở hữu một phần nhỏ trong vốn cổ phần của một công ty cổ phần, ngược lại với các cổ đông lại là người sở hữu phần lớn vốn cổ phần.