Luận văn thạc sĩ UEH: Tốc độ điều chỉnh tiền mặt tối ưu của công ty niêm yết Việt Nam

Luận văn thạc sĩ phân tích ueh tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ hiện tại hướng về lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu của, đánh giá thực trạng, chỉ ra hạn chế, đề xuất giải pháp

• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế Tp. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính
• Đề tài: Luận Văn Thạc Sĩ Ueh Tốc Độ Điều Chỉnh Lượng Tiền Mặt Nắm Giữ Hiện Tại Hướng Về Lượng Tiền Mặt Nắm Giữ Tối Ưu Của Các Công Ty Niêm Yết Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận Văn
• Địa điểm: Thành Phố Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• TRANG PHỤ BÌA
• LỜI CAM ĐOAN
• DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
• DANH MỤC HÌNH
• DANH MỤC BẢNG
• PHẦN TÓM TẮT
• ABSTRACT
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 1.1. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu
• 1.2. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.3. Phương pháp nghiên cứu
• 1.4. Ý nghĩa thực tiễn và tính mới của đề tài
• 1.5. Cấu trúc của Luận văn
• 2. CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT – TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY – CÁC GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU
• 2.1. Khung lý thuyết về nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp
• 2.1.1. Lý thuyết đánh đổi liên quan đến lượng tiền mặt được nắm giữ bởi doanh nghiệp
• 2.1.2. Lý thuyết chi phí đại diện liên quan đến lượng tiền mặt được nắm giữ bởi doanh nghiệp
• 2.1.3. Lý thuyết định thời điểm thị trường liên quan đến lượng tiền mặt được nắm giữ bởi doanh nghiệp
• 2.1.4. Lý thuyết trật tự phân hạng liên quan đến lượng tiền mặt được nắm giữ bởi doanh nghiệp
• 2.1.5. Các động cơ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp
• 2.2. Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đây – Các giả thuyết kỳ vọng
• 2.2.1. Tổng quan các nghiên cứu liên quan đến lượng tiền mặt nắm giữ có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp – Giả thuyết nghiên cứu 1
• 2.2.2. Tổng quan các nghiên cứu liên quan đến tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ hiện tại hướng về lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu – Giả thuyết nghiên cứu 2 và các giả thuyết nghiên cứu có liên quan
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Mẫu và dữ liệu nghiên cứu
• 3.1.1. Mẫu nghiên cứu
• 3.1.2. Dữ liệu nghiên cứu
• 3.2. Phương pháp và mô hình nghiên cứu
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.1. Thống kê mô tả và ma trận hệ số tương quan của các biến trong mô hình
• 4.1.1. Thống kê mô tả
• 4.1.2. Ma trận hệ số tương quan
• 4.2. Kết quả nghiên cứu
• 4.2.1. Kiểm định sự tồn tại lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu – Tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ hiện tại hướng về lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu của các công ty niêm yết Việt Nam
• 4.2.2. Tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ hiện tại hướng về lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu của các nhóm công ty có đặc tính khác nhau
• 4.3. Kiểm tra tính vững cho kết quả nghiên cứu
• 4.3.1. Kiểm tra tính vững cho kết quả ước lượng tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ hiện tại hướng về lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu của các công ty niêm yết Việt Nam
• 4.3.2. Kiểm tra tính vững cho kết quả ước lượng tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ hiện tại hướng về lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu của các nhóm công ty có các đặc tính khác nhau
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN, HÀM Ý CHÍNH SÁCH VÀ HẠN CHẾ CỦA BÀI NGHIÊN CỨU
• 5.1. Kết luận và hàm ý chính sách của bài nghiên cứu
• 5.1.1. Kết luận và hàm ý kết quả nghiên cứu các công ty niêm yết Việt Nam có tồn tại lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu trong giai đoạn 2007-2017
• 5.1.2. Kết luận và hàm ý kết quả nghiên cứu tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ hiện tại hướng về lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu của các công ty niêm yết Việt Nam
• 5.2. Hạn chế của bài nghiên cứu
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC 1: ĐO LƯỜNG CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH
• PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ HỒI QUY
• PHỤ LỤC 3: KIỂM TRA TÍNH VỮNG CỦA KẾT QUẢ HỒI QUY

Tóm tắt

I. Khám phá lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu cho doanh nghiệp

Quản trị tài chính doanh nghiệp là một bài toán phức tạp, trong đó quản trị tiền mặt doanh nghiệp đóng vai trò xương sống. Việc xác định và duy trì một mức tiền mặt mục tiêu hay lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu là yếu tố quyết định đến khả năng thanh khoản, cơ hội đầu tư và cuối cùng là giá trị doanh nghiệp. Luận văn thạc sĩ của trường Đại học Kinh tế TP.HCM (UEH) đã đi sâu phân tích về tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ hiện tại hướng về lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu của các công ty niêm yết Việt Nam. Nghiên cứu này không chỉ làm rõ các khái niệm lý thuyết mà còn cung cấp bằng chứng thực nghiệm giá trị về hành vi tài chính của các doanh nghiệp trên sàn chứng khoán Việt Nam (HOSE, HNX). Lượng tiền mặt tối ưu không phải là một con số cố định, mà là một khoảng giá trị linh động, nơi lợi ích biên của việc giữ thêm một đồng tiền mặt bằng với chi phí biên. Hiểu rõ được điểm cân bằng này giúp nhà quản lý đưa ra quyết sách tài chính hiệu quả, tránh lãng phí chi phí cơ hội hoặc đối mặt với rủi ro kiệt quệ tài chính. Bài viết này sẽ phân tích chi tiết các khía cạnh cốt lõi của đề tài, từ cơ sở lý thuyết, phương pháp nghiên cứu đến kết quả và hàm ý thực tiễn, dựa trên tài liệu gốc.

1.1. Tầm quan trọng của việc xác định mức tiền mặt mục tiêu

Việc xác định một mức tiền mặt mục tiêu là nền tảng cho hiệu quả quản lý vốn. Một lượng tiền mặt hợp lý giúp doanh nghiệp chủ động đáp ứng các nghĩa vụ ngắn hạn, tận dụng các cơ hội tăng trưởng bất ngờ và phòng ngừa các cú sốc từ thị trường, đặc biệt trong bối cảnh khủng hoảng tài chính. Theo nghiên cứu của Opler và cộng sự (1999), doanh nghiệp nắm giữ tiền mặt vì ba động cơ chính: giao dịch, dự phòng và đầu cơ. Việc không xác định được mức tối ưu có thể dẫn đến hai kịch bản tiêu cực. Nếu giữ quá ít tiền mặt, doanh nghiệp có thể bỏ lỡ cơ hội đầu tư sinh lời hoặc phải huy động vốn khẩn cấp với chi phí cao. Ngược lại, nắm giữ quá nhiều tiền mặt sẽ làm phát sinh chi phí cơ hội lớn, giảm lợi nhuận và có thể làm gia tăng chi phí đại diện (Agency Costs) khi nhà quản lý sử dụng nguồn tiền nhàn rỗi cho các dự án kém hiệu quả.

1.2. Bối cảnh nghiên cứu tại các công ty phi tài chính niêm yết

Nghiên cứu tập trung vào các công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam (HOSE, HNX) trong giai đoạn 2007-2017. Giai đoạn này chứng kiến nhiều biến động kinh tế, tạo ra một môi trường lý tưởng để kiểm định hành vi điều chỉnh tiền mặt của doanh nghiệp. Các công ty phi tài chính được chọn vì cấu trúc tài chính và hoạt động kinh doanh của họ phản ánh rõ nét hơn các quyết định về quản trị tiền mặt doanh nghiệp, không bị chi phối bởi các quy định đặc thù của ngành tài chính-ngân hàng. Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính của 5,499 quan sát công ty-năm, tạo thành một bộ dữ liệu bảng (Panel Data) không cân bằng, cho phép phân tích sâu hơn về các yếu tố đặc thù của từng công ty và sự thay đổi theo thời gian.

II. Thách thức khi đạt được lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu

Việc duy trì lượng tiền mặt ở mức tối ưu là một thách thức lớn đối với mọi doanh nghiệp. Các yếu tố nội tại và ngoại cảnh liên tục tác động, đẩy lượng tiền mặt thực tế chệch khỏi mức mục tiêu. Luận văn đã chỉ ra rằng các doanh nghiệp Việt Nam thường xuyên đối mặt với sự chênh lệch này và phải liên tục thực hiện các điều chỉnh. Một trong những thách thức lớn nhất đến từ chi phí đại diện, khi có sự mâu thuẫn lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông. Nhà quản lý có xu hướng tích trữ nhiều tiền mặt để gia tăng quyền lực và sự tự chủ, trong khi cổ đông lại lo ngại nguồn lực này bị sử dụng kém hiệu quả. Ngoài ra, sự bất cân xứng thông tin và ma sát thị trường khiến việc huy động vốn từ bên ngoài trở nên tốn kém và không chắc chắn, gây khó khăn cho việc điều chỉnh lượng tiền mặt về mức tối ưu một cách nhanh chóng. Các công ty niêm yết Việt Nam phải cân bằng giữa chi phí chuyển đổi (chi phí giao dịch khi huy động hoặc đầu tư tiền mặt) và chi phí không chuyển đổi (chi phí cơ hội, chi phí kiệt quệ tài chính) để đưa ra quyết định.

2.1. Vấn đề chi phí đại diện và mâu thuẫn lợi ích

Chi phí đại diện (Agency Costs), theo Jensen và Meckling (1976), phát sinh khi có sự tách biệt giữa quyền sở hữu (cổ đông) và quyền quản lý (giám đốc). Các nhà quản lý có thể ưu tiên lợi ích cá nhân thay vì tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Họ có xu hướng nắm giữ lượng tiền mặt dư thừa để đầu tư vào các dự án mở rộng quy mô (empire-building) hoặc các dự án rủi ro nhằm củng cố vị thế, thay vì phân phối cho cổ đông qua chính sách cổ tức. Điều này tạo ra một lực cản đáng kể trong việc điều chỉnh tiền mặt về mức tối ưu. Để hạn chế vấn đề này, các cơ chế giám sát hiệu quả và cấu trúc quản trị công ty minh bạch là vô cùng cần thiết, đặc biệt là ở các thị trường mới nổi như Việt Nam.

2.2. Các yếu tố ảnh hưởng đến lượng tiền mặt nắm giữ

Nhiều yếu tố ảnh hưởng đến lượng tiền mặt nắm giữ đã được xác định. Các yếu tố này bao gồm đặc điểm nội tại của doanh nghiệp và điều kiện thị trường. Cụ thể: quy mô công ty (công ty lớn thường dễ tiếp cận vốn hơn), đòn bẩy tài chính (đòn bẩy cao làm tăng rủi ro kiệt quệ tài chính, thúc đẩy giữ nhiều tiền mặt hơn), dòng tiền từ hoạt động kinh doanh (dòng tiền mạnh và ổn định làm giảm nhu cầu dự trữ tiền mặt), cơ hội tăng trưởng (công ty có nhiều cơ hội tăng trưởng cần nhiều tiền mặt hơn để tài trợ), và vốn luân chuyển. Nghiên cứu của Phạm Hoàng Anh (2019) đã kiểm định các biến này để xây dựng mô hình xác định lượng tiền mặt tối ưu, làm cơ sở cho việc tính toán tốc độ điều chỉnh.

III. Lý thuyết nền tảng về quản trị tiền mặt doanh nghiệp

Để giải thích hành vi nắm giữ và điều chỉnh tiền mặt, luận văn đã dựa trên các khung lý thuyết kinh điển trong tài chính doanh nghiệp. Hai lý thuyết quan trọng nhất là Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory) và Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory). Mỗi lý thuyết cung cấp một góc nhìn khác nhau nhưng bổ trợ cho nhau để làm rõ quyết định tài chính của doanh nghiệp. Lý thuyết đánh đổi cho rằng tồn tại một lượng tiền mặt tối ưu, nơi doanh nghiệp cân bằng giữa lợi ích (giảm chi phí giao dịch, tận dụng cơ hội đầu tư) và chi phí (chi phí cơ hội, chi phí đại diện) của việc nắm giữ tiền mặt. Trong khi đó, Lý thuyết trật tự phân hạng lại không tập trung vào một mức tối ưu cụ thể, mà cho rằng lượng tiền mặt nắm giữ là kết quả của các quyết định tài trợ. Doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ (lợi nhuận giữ lại), sau đó mới đến nợ và cuối cùng là phát hành cổ phiếu mới. Sự kết hợp các lý thuyết này giúp mô hình hóa hành vi phức tạp của công ty niêm yết Việt Nam.

3.1. Phân tích Lý thuyết đánh đổi Trade off Theory

Lý thuyết đánh đổi là nền tảng cốt lõi của nghiên cứu. Lý thuyết này giả định rằng doanh nghiệp sẽ chủ động điều chỉnh lượng tiền mặt về một mức mục tiêu tối ưu. Tại điểm tối ưu này, giá trị doanh nghiệp được tối đa hóa. Lý thuyết này có hai trường phái: tĩnh và động. Lý thuyết đánh đổi tĩnh cho rằng sự điều chỉnh diễn ra ngay lập tức. Tuy nhiên, thực tế phức tạp hơn do sự tồn tại của ma sát thị trường. Do đó, lý thuyết đánh đổi động phù hợp hơn, cho rằng doanh nghiệp điều chỉnh dần dần theo thời gian. Tốc độ điều chỉnh phụ thuộc vào sự so sánh giữa chi phí chuyển đổi và chi phí không chuyển đổi. Nếu chi phí điều chỉnh (giao dịch, phát hành) thấp hơn chi phí nắm giữ tiền mặt lệch chuẩn (cơ hội, kiệt quệ tài chính), doanh nghiệp sẽ có xu hướng điều chỉnh.

3.2. Vai trò của Lý thuyết trật tự phân hạng Pecking Order

Theo Lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984), do bất cân xứng thông tin, chi phí huy động vốn từ bên ngoài (đặc biệt là vốn cổ phần) rất cao. Vì vậy, các nhà quản lý sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn rẻ nhất và ít bị giám sát nhất là lợi nhuận giữ lại. Lượng tiền mặt trong doanh nghiệp do đó biến động phụ thuộc vào sự chênh lệch giữa dòng tiền từ hoạt động kinh doanh và nhu cầu chi tiêu vốn. Lý thuyết này giải thích tại sao các công ty có lợi nhuận cao thường có xu hướng tích lũy nhiều tiền mặt hơn. Mặc dù không trực tiếp đề cập đến một mức tiền mặt tối ưu, lý thuyết này cung cấp một lời giải thích quan trọng cho hành vi tài trợ và sự biến động của lượng tiền mặt nắm giữ trong thực tế.

IV. Phương pháp tính tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ

Để trả lời câu hỏi nghiên cứu, luận văn đã áp dụng một phương pháp kinh tế lượng tiên tiến và phù hợp với bản chất của dữ liệu. Cụ thể, nghiên cứu sử dụng Mô hình điều chỉnh cục bộ (Partial Adjustment Model - PAM) để ước tính tốc độ điều chỉnh. Mô hình này giả định rằng sự thay đổi trong lượng tiền mặt nắm giữ từ năm này sang năm sau chỉ lấp đầy một phần khoảng cách giữa lượng tiền mặt thực tế và lượng tiền mặt mục tiêu. Thách thức lớn nhất khi ước lượng mô hình này là vấn đề nội sinh, phương sai thay đổi và tự tương quan. Để khắc phục, phương pháp hồi quy GMM (Generalized Method of Moments) hệ thống hai bước của Blundell và Bond (1998) đã được lựa chọn. Đây là công cụ mạnh mẽ, được công nhận rộng rãi để xử lý các vấn đề kinh tế lượng phức tạp trong dữ liệu bảng, mang lại kết quả ước lượng vững và không chệch, tin cậy hơn so với các phương pháp truyền thống như hồi quy FEM, REM.

4.1. Ứng dụng Mô hình điều chỉnh cục bộ PAM

Mô hình điều chỉnh cục bộ (PAM) là trọng tâm của phương pháp nghiên cứu. Mô hình này được xây dựng dựa trên giả định rằng các doanh nghiệp không thể điều chỉnh ngay lập tức lượng tiền mặt về mức tối ưu do các chi phí điều chỉnh. Thay vào đó, họ chỉ điều chỉnh một phần trong mỗi kỳ. Công thức của mô hình cho thấy sự thay đổi của lượng tiền mặt (Cash_t - Cash_t-1) là một hàm số của khoảng cách giữa mức tiền mặt tối ưu (Cash*_t) và mức tiền mặt kỳ trước (Cash_t-1). Hệ số của biến Cash_t-1 trong phương trình hồi quy chính là (1 - λ), trong đó λ là tốc độ điều chỉnh. Giá trị λ nằm trong khoảng từ 0 đến 1, với λ càng gần 1 thì tốc độ điều chỉnh càng nhanh.

4.2. Kỹ thuật hồi quy GMM hệ thống hai bước

Phương pháp hồi quy GMM hệ thống được chọn để giải quyết các vấn đề cố hữu của mô hình động với dữ liệu bảng. Vấn đề nội sinh xảy ra do biến trễ của biến phụ thuộc (lượng tiền mặt kỳ trước) được đưa vào làm biến giải thích, và khả năng tồn tại các biến bị bỏ sót hoặc quan hệ hai chiều. Hồi quy GMM sử dụng các biến trễ của các biến trong mô hình làm biến công cụ, giúp kiểm soát hiệu quả vấn đề nội sinh. Phiên bản GMM hệ thống hai bước kết hợp với các kỹ thuật 'robust' và 'small' được xem là phương pháp hiệu quả nhất, cung cấp các ước lượng không chệch và hiệu quả, đảm bảo tính tin cậy của các kết quả nghiên cứu về tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ của các công ty niêm yết Việt Nam.

V. Kết quả tốc độ điều chỉnh tiền mặt của công ty Việt Nam

Kết quả nghiên cứu từ luận văn đã cung cấp những phát hiện quan trọng và có ý nghĩa thực tiễn. Thứ nhất, nghiên cứu khẳng định rằng các công ty phi tài chính niêm yết tại Việt Nam có tồn tại một lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu. Điều này ủng hộ mạnh mẽ cho Lý thuyết đánh đổi trong bối cảnh thị trường Việt Nam. Thứ hai, một phát hiện đáng chú ý là các doanh nghiệp Việt Nam có xu hướng nắm giữ lượng tiền mặt thấp hơn mức tối ưu. Điều này có thể xuất phát từ tâm lý e ngại rủi ro, áp lực từ cổ đông về việc sử dụng vốn hiệu quả, hoặc do đặc thù của một nền kinh tế đang phát triển với nhiều cơ hội tăng trưởng. Quan trọng nhất, nghiên cứu đã ước tính được tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ hiện tại hướng về mức tối ưu. Tốc độ này có ý nghĩa thống kê, cho thấy các doanh nghiệp Việt Nam thực sự có hành vi điều chỉnh chủ động thay vì để lượng tiền mặt biến động một cách thụ động.

5.1. Tốc độ điều chỉnh chung và các yếu tố tác động

Nghiên cứu của Phạm Hoàng Anh (2019) cho thấy các công ty niêm yết Việt Nam có tồn tại tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt nắm giữ. Tốc độ này phản ánh mức độ mà doanh nghiệp lấp đầy khoảng trống giữa mức tiền mặt thực tế và mức tối ưu trong một năm. Kết quả cũng chỉ ra rằng tốc độ điều chỉnh không đồng nhất giữa các doanh nghiệp. Các nhóm công ty có đặc tính khác nhau sẽ có tốc độ điều chỉnh khác nhau. Cụ thể, các công ty bị hạn chế tài chính (thường có quy mô công ty nhỏ) có tốc độ điều chỉnh chậm hơn do gặp khó khăn trong việc huy động vốn từ bên ngoài. Ngược lại, những công ty có dòng tiền từ hoạt động kinh doanh dồi dào sẽ điều chỉnh nhanh hơn vì họ có nguồn lực nội tại để bù đắp thiếu hụt hoặc sử dụng lượng tiền mặt dư thừa.

5.2. So sánh tốc độ điều chỉnh giữa các nhóm công ty

Phân tích sâu hơn cho thấy sự khác biệt rõ rệt về tốc độ điều chỉnh. Các công ty nắm giữ tiền mặt cao hơn mức tối ưu có xu hướng điều chỉnh nhanh hơn so với các công ty nắm giữ thấp hơn mức tối ưu. Điều này hợp lý vì việc giảm lượng tiền mặt dư thừa (bằng cách trả cổ tức, mua lại cổ phiếu hoặc đầu tư) thường dễ thực hiện và ít tốn kém hơn so với việc huy động thêm tiền mặt để bù đắp thiếu hụt, đặc biệt khi thị trường vốn chưa thực sự hiệu quả. Tương tự, nhóm công ty không bị hạn chế tài chính điều chỉnh nhanh hơn nhóm bị hạn chế tài chính. Nhóm có dòng tiền tự do cao cũng điều chỉnh nhanh hơn nhóm có dòng tiền tự do thấp. Những phát hiện này cung cấp bằng chứng thực nghiệm giá trị cho các nhà quản lý và nhà đầu tư tại sàn chứng khoán Việt Nam.

VI. Hàm ý chính sách từ tốc độ điều chỉnh tiền mặt nắm giữ

Những phát hiện từ luận văn không chỉ có giá trị học thuật mà còn mang lại những hàm ý chính sách quan trọng cho các nhà quản lý doanh nghiệp và nhà hoạch định chính sách tại Việt Nam. Việc nhận thức được sự tồn tại của một lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu và tốc độ điều chỉnh về mức đó giúp các nhà quản trị tài chính có một mục tiêu rõ ràng hơn trong việc hoạch định chính sách cổ tức, chính sách đầu tư và cấu trúc vốn. Thay vì ra quyết định một cách tùy hứng, họ có thể xây dựng một chiến lược quản trị tiền mặt doanh nghiệp chủ động, hướng tới việc tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Đối với các nhà đầu tư, việc hiểu rõ hành vi điều chỉnh tiền mặt của một công ty có thể cung cấp tín hiệu về sức khỏe tài chính và hiệu quả quản lý vốn của ban lãnh đạo. Một công ty có khả năng điều chỉnh nhanh và hiệu quả về mức tối ưu thường là một công ty có quản trị tốt và linh hoạt trước các biến động của thị trường.

6.1. Gợi ý cho nhà quản trị về hiệu quả quản lý vốn

Nhà quản trị cần nhận thức rằng việc nắm giữ tiền mặt quá thấp hoặc quá cao so với mức tối ưu đều ảnh hưởng tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp. Dựa trên kết quả nghiên cứu, các doanh nghiệp, đặc biệt là những công ty bị hạn chế tài chính hoặc có dòng tiền không ổn định, cần xây dựng một 'vùng đệm' tiền mặt an toàn. Cần thường xuyên đánh giá lại mức tiền mặt mục tiêu dựa trên sự thay đổi của các yếu tố như cơ hội tăng trưởng, đòn bẩy tài chính và môi trường kinh doanh. Việc chủ động điều chỉnh thay vì chờ đợi các cú sốc xảy ra sẽ giúp nâng cao hiệu quả quản lý vốn và tạo ra lợi thế cạnh tranh bền vững cho doanh nghiệp trên thị trường.

6.2. Hướng nghiên cứu tương lai về quản trị tiền mặt

Luận văn đã mở ra nhiều hướng nghiên cứu tiềm năng trong tương lai. Các nghiên cứu tiếp theo có thể đi sâu phân tích tác động của các yếu tố vĩ mô như chính sách tiền tệ, lạm phát đến tốc độ điều chỉnh tiền mặt. Một hướng khác là so sánh hành vi điều chỉnh tiền mặt giữa các ngành kinh tế khác nhau tại Việt Nam, hoặc giữa các công ty có cấu trúc sở hữu khác nhau (nhà nước, tư nhân, vốn đầu tư nước ngoài). Việc áp dụng các mô hình kinh tế lượng phức tạp hơn, chẳng hạn như mô hình ngưỡng (threshold models), cũng có thể giúp xác định liệu tốc độ điều chỉnh có thay đổi đột ngột khi mức chênh lệch tiền mặt vượt qua một ngưỡng nhất định hay không. Những nghiên cứu này sẽ tiếp tục làm phong phú thêm kho tàng tri thức về quản trị tiền mặt doanh nghiệp tại các thị trường mới nổi.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Quản trị thanh khoản và tối ưu hóa dự trữ tiền mặt là bài toán mang tính chiến lược đối với sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp niêm yết trong bối cảnh thị trường tài chính nhiều biến động. Tại Việt Nam, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trên tổng tài sản của các công ty niêm yết trong giai đoạn 2008 - 2013 đạt mức bình quân 9,18%, thấp hơn đáng kể so với mức 16,00% của thị trường Mỹ giai đoạn 1980 - 2003 và mức 32,00% vào năm 2003. Thực tiễn thị trường cho thấy mức độ dự trữ thanh khoản có sự phân hóa sâu sắc giữa các đơn vị kinh doanh, ngay cả đối với các doanh nghiệp hoạt động trong cùng một phân ngành kinh tế.

Luận văn thạc sĩ chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng tập trung giải quyết vấn đề trọng tâm: Liệu các công ty niêm yết tại Việt Nam có tồn tại một mức dự trữ tiền mặt tối ưu nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp hay không, và khi có sự chênh lệch so với điểm cân bằng, tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt hiện tại hướng về mức tối ưu (Speed of Adjustment - SOA) diễn ra như thế nào? Đồng thời, nghiên cứu phân tích sự khác biệt về tốc độ tái cân bằng này giữa các nhóm doanh nghiệp có đặc tính tài chính đặc thù.

Phạm vi nghiên cứu bao quát mẫu dữ liệu gồm 5.499 quan sát công ty - năm niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HSX) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) trong suốt giai đoạn 11 năm từ năm 2007 đến năm 2017. Đề tài mang ý nghĩa thực tiễn to lớn khi cung cấp hệ thống bằng chứng định lượng giúp các nhà quản trị doanh nghiệp tái cơ cấu cơ cấu tài sản ngắn hạn, tiết giảm chi phí kiệt quệ tài chính và tối ưu hóa chỉ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (Market-to-Book ratio).

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu được xây dựng trên nền tảng tích hợp 4 lý thuyết tài chính doanh nghiệp hiện đại:

1. Lý thuyết đánh đổi động (Dynamic Trade-off Theory): Kế thừa từ mô hình gốc của Modigliani và Miller năm 1958, lý thuyết chỉ ra doanh nghiệp xác lập mức tiền mặt mục tiêu thông qua việc cân bằng giữa lợi ích biên (tiết kiệm chi phí giao dịch theo lập luận của Keynes năm 1936, phòng ngừa rủi ro cú sốc dòng tiền theo Han và Qiu năm 2007) và chi phí biên (chi phí cơ hội của vốn, rủi ro chi phí đại diện). Dưới tác động của ma sát thị trường, doanh nghiệp điều chỉnh dần dần về mức tối ưu với tốc độ nằm trong khoảng từ 0 đến 1.
2. Lý thuyết chi phí đại diện (Agency Cost Theory): Được phát triển bởi Jensen và Meckling năm 1976 cùng Jensen năm 1986, giải thích hành vi tích lũy tiền mặt dư thừa của nhà quản lý nhằm củng cố quyền lực điều hành, giảm áp lực giám sát từ thị trường vốn bên ngoài thay vì tối đa hóa tài sản cho cổ đông.
3. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory): Khởi xướng bởi Myers và Majluf năm 1984, khẳng định doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ trước khi phát hành nợ vay và cổ phiếu mới. Lượng tiền mặt đóng vai trò là tấm đệm hấp thụ biến động giữa dòng tiền tạo ra và nhu cầu giải ngân đầu tư.
4. Lý thuyết định thời điểm thị trường (Market Timing Theory): Đề xuất bởi Baker và Wurgler năm 2002, luận giải việc doanh nghiệp tận dụng các giai đoạn định giá cao của thị trường để phát hành chứng khoán, biến quy mô tiền mặt thành thước đo khả năng huy động vốn ngoại sinh.

Các khái niệm trọng tâm xuyên suốt bao gồm: Lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu, Tốc độ điều chỉnh tiền mặt (SOA), Mức độ hạn chế tài chính và Dòng tiền tự do.

Phương pháp nghiên cứu

Mẫu nghiên cứu ban đầu bao gồm toàn bộ doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn HSX và HNX giai đoạn 2007 - 2017. Tác giả áp dụng phương pháp chọn mẫu loại trừ có chủ đích: loại bỏ các định chế tài chính, ngân hàng và công ty bảo hiểm do cấu trúc báo cáo tài chính có tính chất đặc thù; loại bỏ các đơn vị thiếu dữ liệu kế toán liên tục. Kết quả thu được bộ dữ liệu bảng không cân bằng gồm 5.499 quan sát công ty - năm thuộc 31 phân ngành cấp 3 theo tiêu chuẩn phân loại ngành quốc tế ICB (Industry Classification Benchmark). Dữ liệu tài chính được trích xuất từ báo cáo tài chính kiểm toán, kết hợp dữ liệu giá trị thương vụ sáp nhập từ hệ thống Zephyr và tỷ giá trung tâm do Ngân hàng Nhà nước Việt Nam công bố từ ngày 04 tháng 01 năm 2016.

Về phương pháp phân tích, nghiên cứu áp dụng mô hình điều chỉnh từng phần động ước lượng qua phương pháp hồi quy GMM hệ thống hai bước (Two-step System GMM) của Blundell và Bond năm 1998, kết hợp tùy chọn hiệu chỉnh sai số chuẩn vững (robust) và mẫu nhỏ (small). Phương pháp GMM hai bước được lựa chọn vì vượt trội hoàn toàn so với hồi quy bình phương bé nhất (OLS), mô hình tác động cố định (FEM) hay tác động ngẫu nhiên (REM) trong việc xử lý triệt để hiện tượng nội sinh từ biến trễ tiền mặt, kiểm soát hiệu ứng cố định công ty và khắc phục các khuyết tật tự tương quan, phương sai sai số thay đổi.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Thứ nhất, kiểm định thực nghiệm xác nhận sự tồn tại của mức tiền mặt nắm giữ tối ưu nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Đa số doanh nghiệp trong tổng số 5.499 quan sát có xu hướng nắm giữ tiền mặt thực tế thấp hơn mức tối ưu dự báo khoảng 18,50% đến 25,00%, cho thấy khuynh hướng thiếu hụt bộ đệm thanh khoản an toàn.

Thứ hai, các công ty niêm yết có tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt hiện tại hướng về mức tối ưu (SOA) đạt mức bình quân khoảng 0,42 đến 0,54 mỗi năm. Chỉ số này hàm ý thời gian cần thiết để doanh nghiệp bù đắp một nửa khoảng cách sai lệch tiền mặt (half-life) kéo dài từ 0,90 năm đến 1,28 năm, củng cố vững chắc cho sự hiện diện của lý thuyết đánh đổi động.

Thứ ba, nghiên cứu phát hiện tính bất đối xứng rõ nét về tốc độ điều chỉnh giữa các nhóm doanh nghiệp:

• Nhóm công ty nắm giữ tiền mặt vượt mức tối ưu có tốc độ điều chỉnh nhanh hơn khoảng 35,00% so với nhóm nắm giữ tiền mặt dưới mức tối ưu.
• Nhóm doanh nghiệp không bị hạn chế tài chính (quy mô tài sản lớn, có xếp hạng tín dụng) đạt tốc độ điều chỉnh 0,58, cao hơn 41,46% so với mức 0,41 của nhóm bị hạn chế tài chính.
• Nhóm doanh nghiệp tạo ra dòng tiền tự do dồi dào có tốc độ tái cân bằng nhanh hơn 28,20% so với nhóm có dòng tiền tự do thấp.

Thảo luận kết quả

Sự chênh lệch về tốc độ điều chỉnh phản ánh rõ nét cấu trúc ma sát thị trường và chi phí chuyển đổi vốn tại Việt Nam. Nhóm doanh nghiệp nắm giữ tiền mặt dưới mức tối ưu hoặc bị hạn chế tài chính phải đối mặt với chi phí phát hành vốn ngoài thị trường đắt đỏ cùng rủi ro kiệt quệ tài chính, dẫn đến tiến độ tích lũy thanh khoản diễn ra chậm chạp. Ngược lại, những doanh nghiệp thặng dư tiền mặt có thể nhanh chóng tái lập cân bằng bằng cách đẩy mạnh chi trả cổ tức, tất toán nợ vay hoặc gia tăng chi tiêu vốn (CAPEX).

So sánh với thị trường quốc tế, hệ số SOA tại Việt Nam (0,42 - 0,54) có nét tương đồng với kết quả nghiên cứu tại thị trường Mỹ của Orlova và Rao năm 2018 (đạt 0,54), tuy nhiên tính thanh khoản tại Việt Nam chịu sự chi phối mạnh hơn từ dòng tiền kinh doanh nội bộ do thị trường vốn thứ cấp chưa phát triển toàn diện. Kết quả này có thể được trình bày trực quan thông qua biểu đồ phân tán hồi quy tuyến tính thể hiện mối quan hệ nghịch chiều giữa mức độ hạn chế tài chính và tốc độ điều chỉnh, đồng thời minh họa rõ qua bảng ma trận tương quan phân nhóm theo 31 phân ngành ICB.

Đề xuất và khuyến nghị

Dựa trên các bằng chứng thực nghiệm, luận văn đề xuất 4 nhóm giải pháp chiến lược khả thi dành cho các doanh nghiệp niêm yết:

• Xác lập hạn mức dự trữ tiền mặt mục tiêu khoa học: Ban điều hành và Giám đốc Tài chính (CFO) cần ứng dụng mô hình định lượng xác định điểm cân bằng thanh khoản tối ưu dựa trên biến số chi tiêu vốn (CAPEX), vốn luân chuyển ròng (NWC) và tỷ lệ đòn bẩy (LEV). Mục tiêu kiểm soát mức độ sai lệch tiền mặt thực tế so với điểm tối ưu không vượt quá 10,00%, thực hiện rà soát định kỳ 6 tháng một lần.
• Điều tiết dòng tiền tự do và chính sách cổ tức hợp lý: Đối với các doanh nghiệp có mức nắm giữ tiền mặt vượt ngưỡng tối ưu, Hội đồng Quản trị cần chủ động nâng cao tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt hoặc mua lại cổ phiếu quỹ với mức giải ngân mục tiêu từ 15,00% đến 20,00% lượng tiền mặt dư thừa mỗi năm, thực hiện theo từng quý nhằm triệt tiêu chi phí đại diện.
• Đa dạng hóa nguồn tài trợ ngoại sinh để nới lỏng hạn chế tài chính: Khối Tài chính doanh nghiệp cần chủ động thiết lập hồ sơ xếp hạng tín nhiệm, duy trì hạn mức tín dụng dự phòng tại các ngân hàng thương mại và phát hành trái phiếu doanh nghiệp kỳ hạn 3 đến 5 năm. Mục tiêu giảm thiểu chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) từ 1,50% đến 2,00% trong lộ trình 12 đến 24 tháng, qua đó thúc đẩy tốc độ điều chỉnh tiền mặt đạt trên mức 0,50.
• Nâng cao tính minh bạch thông tin tài chính: Bộ phận Quan hệ Nhà đầu tư (IR) kết hợp với Kiểm toán nội bộ cần áp dụng chuẩn mực IFRS, công bố minh bạch các báo cáo lưu chuyển tiền tệ định kỳ 3 tháng một lần nhằm giảm thiểu bất cân xứng thông tin, tạo điều kiện tiếp cận các dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài với chi phí ưu đãi.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn mang lại giá trị ứng dụng cao cho 4 nhóm đối tượng chính:

• Giám đốc Tài chính (CFO) và Nhà quản trị doanh nghiệp niêm yết: Vận dụng khung phân tích hồi quy động để định vị mức thanh khoản tối ưu của công ty, tối ưu hóa vòng quay vốn lưu động và rút ngắn chu kỳ tái lập cân bằng dòng tiền trong vòng 1 năm tài chính.
• Chuyên viên phân tích đầu tư và Quỹ tài chính: Khai thác chỉ số sai lệch tiền mặt và tốc độ điều chỉnh (SOA) như một biến số định lượng trong mô hình định giá, giúp đo lường rủi ro kiệt quệ tài chính và chi phí đại diện của hơn 500 doanh nghiệp niêm yết trên HSX và HNX.
• Giảng viên, Học viên cao học và Nghiên cứu sinh ngành Tài chính: Tiếp cận phương pháp luận thực nghiệm chuyên sâu qua mô hình GMM hệ thống hai bước xử lý bộ dữ liệu bảng 5.499 quan sát trong 11 năm trên phần mềm Stata 13.
• Cơ quan quản lý thị trường và Tổ chức xếp hạng tín nhiệm: Tham khảo các phát hiện về ma sát tài chính và mức độ minh bạch của 31 phân ngành ICB để hoàn thiện khung pháp lý về công bố thông tin, đồng thời chuẩn hóa thang đo xếp hạng tín dụng doanh nghiệp.

Câu hỏi thường gặp

• Tốc độ điều chỉnh tiền mặt (SOA) của doanh nghiệp phản ánh điều gì? Tốc độ điều chỉnh tiền mặt đo lường tỷ lệ phần trăm khoảng cách sai lệch giữa lượng tiền mặt thực tế và mức tối ưu mà doanh nghiệp khắc phục được trong 1 năm. Kết quả nghiên cứu trên 5.499 quan sát tại Việt Nam cho thấy hệ số này đạt từ 0,42 đến 0,54, chứng minh doanh nghiệp luôn chủ động tái cân bằng thanh khoản nhưng chịu sự chi phối của chi phí giao dịch.

• Vì sao doanh nghiệp nắm giữ tiền mặt dưới mức tối ưu lại điều chỉnh chậm hơn? Doanh nghiệp nắm giữ ít tiền mặt phải gánh chịu chi phí kiệt quệ tài chính và rào cản huy động vốn bên ngoài. Trong giai đoạn nghiên cứu 2007 - 2017, nhóm này có tốc độ điều chỉnh chậm hơn khoảng 35,00% so với nhóm dư thừa tiền mặt do chi phí phát hành nợ vay và cổ phiếu mới luôn cao hơn chi phí phân phối cổ tức.

• Yếu tố hạn chế tài chính tác động ra sao đến việc quản trị thanh khoản? Hạn chế tài chính làm gia tăng chi phí sử dụng vốn biên. Nhóm doanh nghiệp bị hạn chế tài chính có tốc độ điều chỉnh chỉ đạt 0,41, thấp hơn đáng kể so với mức 0,58 của nhóm không bị hạn chế, do nhóm quy mô nhỏ gặp nhiều trở ngại khi tiếp cận nguồn tín dụng ngân hàng.

• Lý do phương pháp GMM hệ thống hai bước được ưu tiên sử dụng là gì? Phương pháp GMM hệ thống hai bước do Blundell và Bond phát triển năm 1998 sử dụng hệ thống biến công cụ nội sinh giúp kiểm soát hoàn toàn hiện tượng tự tương quan và sai số thay đổi. Khác với OLS chỉ đạt hệ số R2 khoảng 0,15, mô hình GMM cung cấp ước lượng vững, không chệch cho chuỗi dữ liệu bảng động 11 năm.

• Doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam nên duy trì tỷ lệ tiền mặt bao nhiêu là hợp lý? Tỷ lệ dự trữ tối ưu không cố định mà biến thiên theo đặc thù từng ngành trong 31 phân ngành ICB. Mặc dù tỷ lệ nắm giữ thực tế bình quân của thị trường là 9,18% tổng tài sản, các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực có độ biến động dòng tiền cao cần duy trì mức dự phòng cao hơn khoảng 18,50% để bảo đảm an toàn thanh khoản.

Kết luận

• Luận văn chứng minh vững chắc sự tồn tại của mức nắm giữ tiền mặt tối ưu giúp tối đa hóa giá trị doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
• Tốc độ điều chỉnh tiền mặt bình quân (SOA) đạt từ 0,42 đến 0,54 mỗi năm, khẳng định tính đúng đắn và sự phù hợp vượt trội của lý thuyết đánh đổi động.
• Phát hiện tính bất đối xứng điển hình: các công ty thặng dư tiền mặt, quy mô vốn lớn và dòng tiền tự do cao có tốc độ tái lập cân bằng nhanh hơn từ 28,20% đến 41,46%.
• Công trình đóng góp bộ cơ sở dữ liệu thực nghiệm quy mô lớn gồm 5.499 quan sát xuyên suốt 11 năm (2007 - 2017) được xử lý qua phương pháp GMM hệ thống hai bước chuẩn mực.
• Cung cấp khung khuyến nghị định lượng giúp các nhà quản trị doanh nghiệp tái cấu trúc ngân quỹ và tối ưu hóa chi phí vốn trong các chu kỳ kinh doanh tiếp theo.

Về lộ trình hành động, các doanh nghiệp niêm yết cần hoàn thành rà soát hạn mức thanh khoản mục tiêu ngay trong quý 1 và xây dựng chiến lược quản trị dòng tiền trung hạn từ 3 đến 5 năm. Hãy tham khảo toàn văn luận văn thạc sĩ chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng để cập nhật chi tiết hệ thống ma trận hồi quy và các giải pháp chuyên sâu cho từng phân ngành cụ thể!

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1 là Giới thiệu, trong chương này tác giả sẽ trình bày tại sao tác giả lại nghiên cứu chủ đề này, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, phạm vi và đối tượng nghiên cứu cũng như ý nghĩa và tính mới của đề tài. Chương 2 trình bày Khung lý thuyết, tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 7 trước đây và các giả thuyết nghiên cứu. Trong chương này, tác giả sẽ tiến hành phân tích các lý thuyết liên quan để giải thích lượng tiền mặt được nắm giữ bởi doanh nghiệp. Ngoài ra chương 2 còn trưng ra các động cơ nắm giữ tiền của doanh nghiệp, và tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đây liên quan đến tác động của lượng tiền mặt nắm giữ đến giá trị doanh nghiệp, cũng như tốc độ điều chỉnh tiền mặt của các doanh nghiệp.

Chương 3 trình bày Phương pháp nghiên cứu, hay tác giả sẽ đưa ra các phân tích cụ thể về mẫu và dữ liệu nghiên cứu, cũng như phương pháp sử dụng là gì và biến được đo lường như thế nào. Chương 4 sẽ phân tích Kết quả của bài nghiên cứu. Cuối cùng, Chương 5 là Kết luận, hạn chế của bài nghiên cứu và hàm ý chính sách cho các công ty niêm yết Việt Nam. Trong chương này, tác giả sẽ tổng kết lại các phát hiện của bài nghiên cứu, từ đó tác giả sẽ đưa ra các hàm ý chính sách có liên quan cho các công ty niêm yết Việt Nam.

LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 8 CHƢƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT – TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRƢỚC ĐÂY – CÁC GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU Trong chương này, tác giả sẽ trình bày bốn ý chính như sau:  Thứ nhất, khung lý thuyết giải thích việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp, đây là cơ sở khoa học để lý giải lượng tiền mặt được nắm giữ bởi doanh nghiệp. Các lý thuyết này sẽ cho thấy bản chất của lượng tiền mặt được nắm giữ, từ đó doanh nghiệp sẽ cân nhắc nên nắm giữ tiền mặt hay nắm giữ các tài sản khác.  Thứ hai, các động cơ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Các động cơ này sẽ giải thích hành vi nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp trên thực tế.

 Thứ ba, tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đây về:  Tác động của lượng tiền mặt nắm giữ đến giá trị thị trường của doanh nghiệp, từ đó để chứng minh các công ty có tồn tại lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu.  Tiếp theo, tác giả sẽ trình bày các nghiên cứu thực nghiệm trước đây về tốc độ điều chỉnh lượng tiền mặt được nắm giữ hiện tại hướng về lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu của doanh nghiệp, cũng như tốc độ điều chỉnh tiền mặt của các nhóm doanh nghiệp có các đặc tính khác nhau.  Thứ tư, tác giả sẽ đưa ra các giả thuyết nghiên cứu để lần lượt giải quyết mục tiêu nghiên cứu và các câu hỏi nghiên cứu mà tác giả đã đặt ra trước đó, dựa trên khung lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm trước đây. Khung lý thuyết về nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp 2.

Lý thuyết đánh đổi liên quan đến lƣợng tiền mặt đƣợc nắm giữ bởi doanh nghiệp Các nghiên cứu về chủ đề lượng tiền mặt được nắm giữ bởi doanh nghiệp được phát triển chủ yếu dựa trên lý thuyết đánh đổi của Modigliani và Miller (1958). Lý thuyết này cho rằng có tồn tại lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu mà tại đó giá trị thị trường của doanh nghiệp là cao nhất (Martinez-Sola, Garcia-Teruel, Martinez- Solano, 2012; Qurat-ul-ann Azmat, 2014).