Luận văn thạc sĩ UEH: Tác động của thanh khoản đến quyết định đầu tư tại Việt Nam

Luận văn thạc sĩ UEH phân tích tác động của thanh khoản đến quyết định đầu tư tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

• Tác giả: Nguyễn Thị Hồng Thảo
• Người hướng dẫn: PGS. Nguyễn Ngọc Định
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế Tp. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Tác Động Của Thanh Khoản Đến Quyết Định Đầu Tư: Bằng Chứng Tại Các Công Ty Niêm Yết Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2017
• Địa điểm: Tp. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 1.1. Đặt vấn đề nghiên cứu
• 1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
• 1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.4. Phương pháp nghiên cứu
• 1.5. Ý nghĩa của nghiên cứu
• 1.5.1. Ý nghĩa khoa học
• 1.5.2. Ý nghĩa thực tiễn
• 1.6. Kết cấu của nghiên cứu
• 2. CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
• 2.1. Thanh khoản cổ phiếu
• 2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về mối liên hệ giữa thanh khoản và quyết định đầu tư
• 2.2.1. Kênh truyền dẫn trung lập ảnh hưởng của thanh khoản lên quyết định đầu tư của công ty
• 2.2.2. Kênh truyền dẫn tích cực ảnh hưởng của thanh khoản lên quyết định đầu tư của công ty
• 2.2.3. Kênh truyền dẫn tiêu cực ảnh hưởng của thanh khoản lên quyết định đầu tư của công ty
• 2.3. Ảnh hưởng của các nhân tố khác lên chính sách đầu tư của công ty
• 2.3.1. Tác động của cơ hội đầu tư lên chính sách đầu tư của công ty
• 2.3.2. Tác động của ràng buộc tài chính lên chính sách đầu tư của công ty
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Mô hình nghiên cứu
• 3.2. Xây dựng dữ liệu nghiên cứu và biến nghiên cứu
• 3.3. Dữ liệu nghiên cứu
• 3.4. Phương pháp đo lường biến đầu tư
• 3.5. Phương pháp đo lường biến thanh khoản
• 3.6. Phương pháp đo lường biến kiểm soát
• 3.7. Phương pháp đo lường biến tương tác
• 3.8. Phương pháp ước lượng
• 3.8.1. Phương pháp ước lượng DGMM
• 3.8.2. Kỳ vọng ước lượng
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.1. Thống kê mô tả
• 4.2. Phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản cổ phiếu và quyết định đầu tư của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
• 5.1. Các kết quả nghiên cứu chính
• 5.2. Hạn chế của nghiên cứu
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Tổng quan về tác động của thanh khoản đến quyết định đầu tư

Nghiên cứu này tập trung vào việc phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản và quyết định đầu tư tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tính thanh khoản được hiểu là khả năng chuyển đổi tài sản thành tiền mặt mà không làm ảnh hưởng đến giá trị của tài sản đó. Trong bối cảnh thị trường chứng khoán, thanh khoản có thể ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các công ty, từ đó tác động đến sự phát triển kinh tế. Nghiên cứu sẽ xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến mối quan hệ này và cách thức mà thanh khoản có thể tác động đến quyết định đầu tư của các công ty.

1.1. Định nghĩa và vai trò của thanh khoản trong đầu tư

Thanh khoản là một yếu tố quan trọng trong việc đánh giá khả năng đầu tư của các công ty. Nó không chỉ ảnh hưởng đến khả năng mua bán chứng khoán mà còn tác động đến quyết định đầu tư dài hạn của các công ty. Theo nghiên cứu của Levine và Zervos (1998), thanh khoản có thể thúc đẩy sự phát triển của nền kinh tế thông qua việc tạo ra cơ hội đầu tư hấp dẫn hơn.

1.2. Mối quan hệ giữa thanh khoản và quyết định đầu tư

Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng có mối quan hệ đồng biến giữa thanh khoản và quyết định đầu tư. Cụ thể, khi thanh khoản tăng, các công ty có xu hướng đầu tư nhiều hơn vào các dự án mới. Tuy nhiên, cũng có những nghiên cứu cho rằng thanh khoản có thể hạn chế đầu tư do hành vi thiển cận của nhà quản lý.

II. Thách thức trong việc nghiên cứu tác động của thanh khoản

Mặc dù có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa thanh khoản và quyết định đầu tư, nhưng vẫn còn nhiều thách thức trong việc xác định chính xác tác động của thanh khoản đến đầu tư. Các yếu tố như rủi ro đầu tư, tình trạng ràng buộc tài chính và các yếu tố vĩ mô có thể làm phức tạp thêm mối quan hệ này. Việc thiếu dữ liệu chính xác và đầy đủ cũng là một trong những thách thức lớn trong nghiên cứu.

2.1. Các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư

Các yếu tố như rủi ro đầu tư và tình trạng ràng buộc tài chính có thể ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các công ty. Khi các công ty gặp khó khăn về tài chính, họ có thể hạn chế đầu tư mặc dù thanh khoản cao.

2.2. Khó khăn trong việc thu thập dữ liệu

Việc thu thập dữ liệu chính xác về thanh khoản và quyết định đầu tư là một thách thức lớn. Nhiều công ty không công bố đầy đủ thông tin tài chính, điều này làm khó khăn cho việc phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản và đầu tư.

III. Phương pháp nghiên cứu tác động của thanh khoản đến đầu tư

Nghiên cứu này sử dụng phương pháp hồi quy GMM sai phân (DGMM) để phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản và quyết định đầu tư. Dữ liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính của 321 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007-2016. Phương pháp này cho phép kiểm soát các yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến kết quả nghiên cứu.

3.1. Mô hình nghiên cứu và biến nghiên cứu

Mô hình nghiên cứu được xây dựng dựa trên các biến độc lập như thanh khoản, tình trạng ràng buộc tài chính và các biến kiểm soát khác. Việc xác định các biến này là rất quan trọng để đảm bảo tính chính xác của kết quả nghiên cứu.

3.2. Phương pháp đo lường thanh khoản

Thanh khoản được đo lường thông qua khối lượng giao dịch và tỷ lệ thanh khoản. Các phương pháp này giúp đánh giá chính xác mức độ thanh khoản của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán.

IV. Kết quả nghiên cứu về tác động của thanh khoản

Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ âm giữa thanh khoản và quyết định đầu tư. Cụ thể, khi thanh khoản tăng, đầu tư của các công ty có xu hướng giảm. Điều này có thể được giải thích bởi hành vi thiển cận của nhà quản lý, khi họ ưu tiên lợi ích ngắn hạn hơn là đầu tư dài hạn.

4.1. Phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản và đầu tư

Phân tích cho thấy rằng thanh khoản có tác động tiêu cực đến đầu tư thông qua kênh truyền dẫn sức ép thị trường. Các nhà quản lý có thể bị ảnh hưởng bởi sự biến động của thị trường, dẫn đến quyết định đầu tư không hợp lý.

4.2. Kết quả từ các công ty niêm yết

Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các công ty có tình trạng ràng buộc tài chính cao hơn có thể chịu ảnh hưởng lớn hơn từ thanh khoản. Điều này cho thấy rằng các yếu tố tài chính nội tại của công ty cần được xem xét khi phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản và đầu tư.

V. Kết luận và triển vọng nghiên cứu trong tương lai

Nghiên cứu này đã chỉ ra rằng thanh khoản có tác động đáng kể đến quyết định đầu tư của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, vẫn cần nhiều nghiên cứu hơn để hiểu rõ hơn về mối quan hệ này và các yếu tố ảnh hưởng đến nó. Các nghiên cứu trong tương lai có thể tập trung vào việc phân tích sâu hơn về các kênh truyền dẫn và tác động của các yếu tố vĩ mô.

5.1. Đề xuất cho nghiên cứu tiếp theo

Các nghiên cứu tiếp theo nên xem xét các yếu tố khác như tình hình kinh tế vĩ mô và chính sách tài chính có thể ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa thanh khoản và đầu tư.

5.2. Tầm quan trọng của thanh khoản trong đầu tư

Thanh khoản không chỉ là một yếu tố quan trọng trong quyết định đầu tư mà còn có thể ảnh hưởng đến sự phát triển bền vững của nền kinh tế. Việc hiểu rõ hơn về mối quan hệ này sẽ giúp các nhà đầu tư và các công ty đưa ra quyết định hợp lý hơn.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Trong giai đoạn 2007-2016, thị trường chứng khoán Việt Nam chứng kiến sự gia tăng đáng kể về số lượng công ty niêm yết, với 321 công ty phi tài chính được khảo sát trên hai sàn HOSE và HNX. Thanh khoản cổ phiếu, được đo bằng tỷ số khối lượng giao dịch so với tổng số cổ phiếu lưu hành, là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các công ty. Tính thanh khoản không chỉ giúp nhà đầu tư dễ dàng chuyển đổi tài sản thành tiền mặt mà còn tác động đến dòng tiền tự do và chi phí vốn của công ty. Mục tiêu nghiên cứu nhằm làm rõ tác động của thanh khoản cổ phiếu đến quyết định đầu tư của các công ty niêm yết tại Việt Nam, đồng thời phân tích ảnh hưởng của các biến tương tác như phát hành cổ phiếu mới và tình trạng ràng buộc tài chính theo quy mô công ty. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu tài chính đã kiểm toán hàng năm của 321 công ty trong khoảng thời gian 10 năm, tập trung vào các chỉ số đầu tư như tăng trưởng tổng tài sản, tài sản cố định và hàng tồn kho. Ý nghĩa nghiên cứu thể hiện qua việc cung cấp bằng chứng khoa học về mối quan hệ giữa thanh khoản và đầu tư, góp phần hỗ trợ các nhà quản lý và nhà đầu tư trong việc ra quyết định tài chính hiệu quả hơn, đồng thời đóng góp vào sự phát triển bền vững của thị trường chứng khoán Việt Nam.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu dựa trên ba kênh truyền dẫn chính ảnh hưởng của thanh khoản cổ phiếu đến quyết định đầu tư của công ty:

1. Kênh truyền dẫn trung lập: Thanh khoản giúp giảm chi phí đại diện và bất cân xứng thông tin, từ đó cải thiện hiệu quả quản lý và đầu tư (Maug, 1998; Khanna và Sonti, 2004). Thanh khoản cao tạo điều kiện cho nhà đầu tư giám sát quản lý tốt hơn, giảm ràng buộc tài chính và nâng cao hiệu quả hoạt động.

2. Kênh truyền dẫn tích cực: Thanh khoản thúc đẩy đầu tư thông qua định giá sai tài sản, sự bất đồng kỳ vọng của nhà đầu tư và chi phí phát hành thấp (Gilchrist et al., 2005; Polk và Sapienza, 2009). Các công ty có cổ phiếu thanh khoản cao có thể phát hành thêm cổ phiếu với chi phí thấp, từ đó tăng vốn đầu tư.

3. Kênh truyền dẫn tiêu cực: Thanh khoản tạo áp lực thị trường khiến nhà quản lý hành xử thiển cận, hy sinh đầu tư dài hạn để tăng lợi nhuận ngắn hạn (Stein, 1988; Fang et al., 2012). Điều này dẫn đến giảm đầu tư, đặc biệt ở các công ty có lợi nhuận thấp.

Các khái niệm chính bao gồm: thanh khoản cổ phiếu (Liquidity), đầu tư công ty (Investment) được đo bằng tăng trưởng tổng tài sản, tài sản cố định và hàng tồn kho, cùng các biến kiểm soát như đòn bẩy tài chính (Leverage), cơ hội đầu tư (Tobin’s Q) và dòng tiền (Cash Flow).

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng của 321 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn HOSE và HNX trong giai đoạn 2007-2016. Dữ liệu tài chính được thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán hàng năm. Các biến đầu tư được đo lường qua tăng trưởng tổng tài sản, tài sản cố định và hàng tồn kho, trong khi thanh khoản được đo bằng tỷ số khối lượng giao dịch trung bình năm so với tổng số cổ phiếu lưu hành.

Phương pháp phân tích chính là hồi quy GMM sai phân (DGMM), nhằm xử lý vấn đề nội sinh và hiệu ứng cố định trong mô hình. Biến công cụ được sử dụng là các độ trễ bậc nhất và bậc hai của biến nội sinh Tobin’s Q. Ngoài ra, các biến tương tác như phát hành cổ phiếu (Issue) và quy mô công ty (Large) được đưa vào mô hình để kiểm định ảnh hưởng thay đổi của thanh khoản trong các điều kiện khác nhau.

Quy trình nghiên cứu bao gồm: lọc dữ liệu theo tiêu chí tối thiểu 5 năm quan sát, hiệu chỉnh dữ liệu bằng kỹ thuật Winsorization để loại bỏ ngoại lai, kiểm định tính phù hợp của biến công cụ qua kiểm định Hansen và kiểm định tự tương quan Arellano-Bond. Phân tích được thực hiện trên phần mềm Eviews và Excel.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Ảnh hưởng tiêu cực của thanh khoản đến đầu tư tài sản cố định và hàng tồn kho: Thanh khoản cổ phiếu có tương quan âm và có ý nghĩa thống kê với tăng trưởng tài sản cố định (giảm 51 đơn vị khi thanh khoản tăng 1 đơn vị, mức ý nghĩa 1%) và tăng trưởng hàng tồn kho (giảm 17 đơn vị, mức ý nghĩa 10%). Điều này cho thấy thanh khoản cao làm giảm đầu tư dài hạn và ngắn hạn của công ty.

2. Ảnh hưởng tích cực của thanh khoản đến tăng trưởng tổng tài sản: Thanh khoản có tương quan dương và có ý nghĩa với tăng trưởng tổng tài sản (tăng 14 đơn vị khi thanh khoản tăng 1 đơn vị, mức ý nghĩa 1%). Tổng tài sản bao gồm nhiều khoản mục đầu tư khác nhau, có thể phản ánh các hoạt động đầu tư không trực tiếp vào tài sản cố định hay hàng tồn kho.

3. Ảnh hưởng của các biến kiểm soát: Đòn bẩy tài chính có tác động cùng chiều với đầu tư hàng tồn kho (tăng 1 đơn vị đòn bẩy làm tăng 1 đơn vị tăng trưởng hàng tồn kho, mức ý nghĩa 10%) nhưng không ảnh hưởng đáng kể đến tài sản cố định và tổng tài sản. Dòng tiền và Tobin’s Q đều có tác động tích cực và có ý nghĩa thống kê đến tất cả các chỉ số đầu tư, thể hiện công ty có dòng tiền và cơ hội đầu tư tốt sẽ đầu tư nhiều hơn.

4. Ảnh hưởng của biến tương tác: Nghiên cứu không tìm thấy bằng chứng rõ ràng về sự thay đổi tác động của thanh khoản lên đầu tư khi công ty phát hành cổ phiếu mới hoặc theo quy mô công ty, cho thấy các kênh truyền dẫn này chưa có ảnh hưởng đáng kể tại thị trường Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu.

Thảo luận kết quả

Kết quả cho thấy thanh khoản cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam có tác động tiêu cực đến đầu tư tài sản cố định và hàng tồn kho, phù hợp với kênh truyền dẫn tiêu cực do áp lực thị trường và hành vi thiển cận của nhà quản lý. Điều này khác biệt với các nghiên cứu tại các quốc gia Mỹ Latin, nơi thanh khoản thúc đẩy đầu tư tích cực hơn (Muñoz, 2012). Sự khác biệt có thể do đặc thù thị trường mới nổi Việt Nam với tính thanh khoản còn hạn chế và áp lực ngắn hạn cao hơn.

Mối quan hệ tích cực giữa thanh khoản và tăng trưởng tổng tài sản có thể phản ánh các khoản đầu tư khác ngoài tài sản cố định và hàng tồn kho, hoặc các hoạt động tài chính khác không được phân tích sâu trong nghiên cứu. Các biến kiểm soát như dòng tiền và cơ hội đầu tư (Tobin’s Q) đều có tác động tích cực, phù hợp với lý thuyết tài chính doanh nghiệp.

Việc không tìm thấy tác động thay đổi của biến tương tác phát hành cổ phiếu và quy mô công ty cho thấy thị trường Việt Nam chưa tận dụng hiệu quả các kênh truyền dẫn tích cực như chi phí phát hành thấp hay sự hỗ trợ tài chính cho các công ty nhỏ. Điều này đặt ra thách thức cho chính sách phát triển thị trường và quản trị công ty.

Dữ liệu và kết quả có thể được trình bày qua biểu đồ tương quan giữa thanh khoản và các chỉ số đầu tư, bảng hồi quy chi tiết với các hệ số và mức ý nghĩa, cũng như phân tích phân phối dữ liệu để minh họa tính biến động và đặc thù của mẫu nghiên cứu.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Tăng cường minh bạch và giám sát quản trị công ty: Các cơ quan quản lý và công ty cần nâng cao tính minh bạch thông tin và tăng cường giám sát để giảm áp lực ngắn hạn và hành vi thiển cận của nhà quản lý, từ đó khuyến khích đầu tư dài hạn hiệu quả hơn.

2. Phát triển thị trường vốn và giảm chi phí phát hành cổ phiếu: Cần cải thiện cơ chế phát hành cổ phiếu, giảm chi phí và rào cản để các công ty, đặc biệt là công ty nhỏ và vừa, có thể huy động vốn dễ dàng hơn, tận dụng tốt hơn kênh truyền dẫn tích cực của thanh khoản.

3. Khuyến khích đầu tư vào tài sản cố định và hàng tồn kho: Các chính sách hỗ trợ tài chính, ưu đãi thuế hoặc tín dụng nên tập trung vào các khoản đầu tư dài hạn và quản lý hàng tồn kho nhằm nâng cao năng lực sản xuất và cạnh tranh của doanh nghiệp.

4. Nâng cao chất lượng dữ liệu và nghiên cứu thị trường: Các tổ chức nghiên cứu và quản lý cần đầu tư vào hệ thống thu thập và xử lý dữ liệu tài chính chính xác, đầy đủ để phục vụ các phân tích sâu hơn, giúp đưa ra các quyết định chính sách phù hợp trong tương lai.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Các nhà quản lý doanh nghiệp niêm yết: Giúp hiểu rõ tác động của thanh khoản cổ phiếu đến quyết định đầu tư, từ đó điều chỉnh chiến lược tài chính và quản trị vốn hiệu quả hơn.

2. Nhà đầu tư và quỹ đầu tư: Cung cấp thông tin về mối quan hệ giữa thanh khoản và đầu tư công ty, hỗ trợ đánh giá tiềm năng tăng trưởng và rủi ro khi lựa chọn cổ phiếu.

3. Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán: Là cơ sở khoa học để xây dựng chính sách phát triển thị trường vốn, nâng cao tính thanh khoản và hỗ trợ doanh nghiệp huy động vốn.

4. Các nhà nghiên cứu và học viên ngành tài chính – ngân hàng: Cung cấp mô hình nghiên cứu, phương pháp phân tích và kết quả thực nghiệm tại thị trường Việt Nam, làm tài liệu tham khảo cho các nghiên cứu tiếp theo.

Câu hỏi thường gặp

1. Thanh khoản cổ phiếu được đo lường như thế nào trong nghiên cứu này?
   Thanh khoản được đo bằng tỷ số khối lượng giao dịch trung bình năm so với tổng số cổ phiếu lưu hành của công ty, phản ánh mức độ dễ dàng giao dịch cổ phiếu trên thị trường.

2. Tác động của thanh khoản đến đầu tư công ty là tích cực hay tiêu cực?
   Nghiên cứu cho thấy thanh khoản có tác động tiêu cực đến đầu tư tài sản cố định và hàng tồn kho, nhưng tác động tích cực đến tăng trưởng tổng tài sản, phản ánh sự phức tạp trong mối quan hệ này.

3. Tại sao không tìm thấy ảnh hưởng của phát hành cổ phiếu đến mối quan hệ thanh khoản – đầu tư?
   Có thể do thị trường Việt Nam còn hạn chế về cơ chế phát hành cổ phiếu và chi phí phát hành chưa thực sự thấp, nên kênh truyền dẫn tích cực này chưa phát huy hiệu quả rõ ràng.

4. Phương pháp hồi quy DGMM có ưu điểm gì trong nghiên cứu này?
   DGMM xử lý tốt vấn đề nội sinh và hiệu ứng cố định trong dữ liệu bảng với số lượng công ty lớn và chuỗi thời gian ngắn, giúp kết quả hồi quy chính xác và tin cậy hơn.

5. Ý nghĩa thực tiễn của nghiên cứu đối với doanh nghiệp là gì?
   Doanh nghiệp có thể nhận diện được tác động của thanh khoản đến đầu tư, từ đó điều chỉnh chiến lược tài chính, quản lý vốn và phát triển bền vững trong môi trường thị trường chứng khoán Việt Nam.

Kết luận

• Thanh khoản cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam có tác động tiêu cực đến đầu tư tài sản cố định và hàng tồn kho, nhưng tác động tích cực đến tăng trưởng tổng tài sản.
• Các biến kiểm soát như đòn bẩy, dòng tiền và cơ hội đầu tư đều ảnh hưởng tích cực đến quyết định đầu tư của công ty.
• Không tìm thấy bằng chứng rõ ràng về sự thay đổi tác động của thanh khoản khi xét đến phát hành cổ phiếu mới và quy mô công ty.
• Kết quả phản ánh đặc thù của thị trường mới nổi Việt Nam với áp lực ngắn hạn và hành vi thiển cận của nhà quản lý.
• Nghiên cứu đề xuất các giải pháp nâng cao minh bạch, phát triển thị trường vốn và hỗ trợ đầu tư dài hạn nhằm thúc đẩy sự phát triển bền vững của doanh nghiệp và thị trường chứng khoán.

Hành động tiếp theo: Các nhà quản lý và doanh nghiệp nên áp dụng kết quả nghiên cứu để cải thiện chính sách tài chính và quản trị vốn, đồng thời tiếp tục nghiên cứu mở rộng với dữ liệu cập nhật và các biến số mới nhằm nâng cao hiệu quả đầu tư và phát triển thị trường.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1 trình bày những dẫn nhập về vấn đề nghiên cứu của luận văn. - Chương 2 trình bày các bằng chứng lý thuyết và thực nghiệm trước đây về tác động của thanh khoản lên đầu tư của công ty và các kênh truyền dẫn khác nhau mà qua đó thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán có thể ảnh hưởng đến đầu tư thực của công ty và ảnh hưởng của các nhân tố khác lên đầu tư ở cấp độ công ty. - Chương 3 trình bày phương pháp nghiên cứu, mô hình nghiên cứu và nguồn dữ liệu sử dụng. - Chương 4 trình bày các kết quả nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2016.

- Chương 5 nêu lên các tranh luận liên quan, các hạn chế của bài nghiên cứu trên thị trường Việt Nam. LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 7 CHƯƠNG 2 TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2. Thanh khoản cổ phiếu Thanh khoản được hiểu là một khái niệm trừu tượng với rất nhiều định nghĩa khác nhau. Hiểu một cách đơn giản nhất thanh khoản là mức độ dễ dàng của việc giao dịch một chứng khoán nào đó.

Hiểu một cách thực tế hơn thị trường được coi là thanh khoản khi mà các chi phí giao dịch tương ứng được tối thiểu hóa. Các thành phần cấu thành nên tính thanh khoản bao gồm: chi phí tìm kiếm đối tác giao dịch, chi phí rủi ro tồn đọng do trì hoãn giao dịch, rủi ro lựa chọn đối nghịch và các rủi ro do bất hoàn hảo thị trường (Kyle, 1985). Dựa trên lý luận này nhiều tác giả đã phát triển rủi ro thanh khoản khác nhau và mỗi thước đo tập trung khai thác một khía cạnh trong định nghĩa về thanh khoản. Tiêu biểu như Amihud (2002) đo lường thanh khoản bằng độ nhạy cảm của giá, Lesmond và cộng sự (1999) đo lường thanh khoản bằng tần suất giao dịch có tỉ suất sinh lời bằng 0 hay Roll (1984) đo lường thanh khoản dựa trên chênh lệch giá hỏi mua và giá chào bán.

Tuy nhiên, đối với thị trường mới nổi, thước đo chênh lệch giữa giá hỏi mua và giá chào bán lại không có sẵn, do đó, để ước lượng về thanh khoản trong thị trường này, nhiều nhà nghiên cứu đã đưa ra những cách đo lường khác nhau. Trong đó, phương pháp phổ biến nhất là sử dụng tỷ số khối lượng giao dịch (Trading Volume) và coi yếu tố này là đại diện cho tính thanh khoản cổ phiếu trên thị trường (Lesmond, 2005). Amihud (2002) cho rằng khối lượng giao dịch trong quá khứ có thể cung cấp thông tin quan trọng về cổ phiếu. Cổ phiếu có tỷ số khối lượng giao dịch càng lớn thì tính thanh khoản càng cao đồng thời có sự chênh lệch giữa giá hỏi mua và giá chào bán thấp hơn.

Theo đó, tính thanh khoản được ước lượng như sau: Theo Francisco Muñoz (2012), tác giả sử dụng dữ liệu hàng ngày về số lượng cổ LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 8 phiếu được giao dịch và tổng số cổ phiếu đang lưu hành của công ty để đo lường tính thanh khoản: ∑𝑸 𝑻ổ𝒏𝒈 𝒌𝒉ố𝒊 𝒍ượ𝒏𝒈 𝒄ổ 𝒑𝒉𝒊ế𝒖 𝒈𝒊𝒂𝒐 𝒅ị𝒄𝒉𝒕 𝑳𝒊𝒒𝒖𝒊𝒅𝒊𝒕𝒚𝒊𝒕 = 𝒕=𝟏 𝑫𝑸 × 𝑻ổ𝒏𝒈 𝒄ổ 𝒑𝒉𝒊ế𝒖 đ𝒂𝒏𝒈 𝒍ư𝒖 𝒉à𝒏𝒉 Trong đó: DQ là số ngày giao dịch trong quý. Siniša Bogdan và cộng sự (2012) tính toán thanh khoản bằng khối lượng giao dịch hàng ngày – Turnover (VK), bằng cách lấy giá cả cổ phiếu nhân với khối lượng giao dịch trong mỗi ngày của cổ phiếu: 𝑵𝒕 𝑽𝑲 = ∑ 𝒑𝒏 × 𝒗𝒏 𝒏=𝟏 Turnover còn có thể được tính bằng tổng số lượng cổ phiếu giao dịch chia cho tổng số cổ phiếu lưu hành, được gọi là tổng lượng giao dịch (aggregate turnover – AT, Lo và cộng sự (2000)), giá trị chỉ số AT càng cao thì cổ phiếu có tính thanh khoản càng cao: 𝒗𝒊𝒕 𝑨𝑻𝒊𝒕 = 𝑰𝒊 Trong đó: vit là khối lượng cổ phiếu giao dịch của cổ phiếu i tại thời điểm t; It là tổng khối lượng cổ phiếu phát hành của cổ phiếu i. Amihud (2002) dùng ILQ – giá trị tuyệt đối tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên khối lượng giao dịch của cổ phiếu đó hàng ngày, lấy trung bình trong một khoảng thời gian: 𝑫𝒊𝒚 𝟏 𝑰𝑳𝑸𝒊𝒚 = × ∑ |𝑹𝒊𝒅𝒚 |⁄𝑽𝑲𝒊𝒅𝒚 𝑫𝒊𝒚 𝒕=𝟏 Trong đó: Ridy là tỷ suất sinh lợi cổ phiếu i vào ngày d năm y; VKidy là khối lượng giao dịch cổ phiếu hàng ngày, Diy là số ngày mà dữ liệu sẵn có cho cổ phiếu i trong năm y. LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 9 Amihud và các cộng sự (1997) cũng đưa ra phương pháp Amivest hoặc tỷ lệ thanh khoản (LR) liên quan đến sự thay đổi đơn vị trong giá cổ phiếu, tỷ lệ thanh khoản cao ngụ ý thanh khoản cổ phiếu trên thị trường chứng khoán lớn hơn: ∑𝑵𝒕 𝒏=𝟏 𝒑𝒏 × 𝒗𝒏 𝑳𝑹 = ∑ 𝑽𝑲𝒊𝒅 ⁄∑|𝑹𝒊𝒅 | = 𝒑𝒊𝒅 𝒚 𝒚 ∑𝒚 |( − 𝟏) × 𝟏𝟎𝟎| 𝒑𝒊(𝒅−𝟏) Trong đó VKidy là khối lượng giao dịch cổ phiếu hàng ngày; Rid là tỷ suất sinh lợi cổ phiếu i vào ngày d.

Tỷ lệ này ước lượng khối lượng giao dịch khi có 1% thay đổi trong giá cổ phiếu hoặc so sánh khối lượng giao dịch với những thay đổi tuyệt đối trong giá cổ phiếu tại một thời điểm nào đó. Ngoài ra, Ranaldo (2000) dùng phương pháp tính tỷ lệ thanh khoản (LR2) để ước lượng tính thanh khoản bằng giá trị thị trường của cổ phiếu và số lượng cổ phiếu mà công ty sở hữu, với (I – Ic) là sự chêch lệch giữa tổng số cổ phiếu và số lượng cổ phiếu công ty nắm giữ: 𝑳𝑹𝒊 ∑𝑵𝒕 𝒏=𝟏 𝒑𝒊 × 𝒒𝒊 𝑳𝑹𝟐𝒊 = = (𝑰 − 𝑰𝒄 ) ∑𝒚|𝑹𝒊𝒅 | × (𝑰 − 𝑰𝒄 ) 2. Các nghiên cứu thực nghiệm về mối liên hệ giữa thanh khoản và quyết định đầu tư Các nghiên cứu trước đây đưa ra kết quả về mối quan hệ giữa tính thanh khoản cổ phiếu của thị trường chứng khoán và quyết định đầu tư của công ty không đồng nhất nhưng mối quan hệ này có thể giải thích thành ba mức độ khác nhau: trung lập, tích cực và mối quan hệ tiêu cực. Kênh truyền dẫn trung lập ảnh hưởng của thanh khoản lên quyết định đầu tư của công ty Kênh truyền dẫn trung lập tác động của thanh khoản cổ phiếu lên đầu tư công ty nhưng không đưa ra một dự đoán chiều hướng cụ thể, rõ ràng và kết luận tác động trực tiếp cụ thể nào của thanh khoản lên đầu tư công ty mà tiêu biểu là các nghiên cứu của Maug (1998), Khanna và Sonti (2004), Admati và Pfleiderer (2009), LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.

Các nghiên cứu thuộc kênh truyền dẫn trung lập tập trung vào hai vấn đề chính là chi phí đại diện và bất cân xứng thông tin trong công ty. Các nghiên cứu đưa ra luận điểm rằng thanh khoản cổ phiếu trên thị trường càng cao sẽ giúp các nhà đầu tư nhỏ tham gia vào thị trường dễ dàng hơn, tạo điều kiện cho các nhà đầu tư có thông tin, từ đó thông tin được phản ánh nhiều hơn trong giá cổ phiếu và các nhà đầu tư gia tăng các hoạt động giám sát đối với các quản lý của công ty. Tất cả các động thái này làm giảm chi phí đại diện, cũng như giảm tình trạng ràng buộc tài chính của công ty và giúp kết quả hoạt động kinh doanh của công ty được cải thiện. Trong nghiên cứu của Maug (1998), tác giả đưa ra kết luận rằng đối với các công ty có tính thanh khoản cổ phiếu càng cao thì các nhà đầu tư tăng cường các hoạt động giám sát càng nhiều.

Kết luận theo nghiên cứu này cho rằng một thị trường chứng khoán thanh khoản có xu hướng hỗ trợ cho việc quản lý công ty tốt hơn, trong đó bao gồm cả việc đầu tư của công ty hiệu quả hơn vì luôn có hành vi giám sát của các nhà đầu tư. Do đó, thị trường thanh khoản càng cao thì có xu hướng hỗ trợ việc quản lý của công ty tốt hơn. Tương tự, Khanna và Sonti (2004) cho thấy thanh khoản có thể tương quan dương đến hiệu quả hoạt động của các công ty thông qua cơ chế thanh khoản càng lớn sẽ kích thích sự gia nhập của các nhà đầu tư lớn có thông tin, hay các nhà tạo lập thị trường làm cho giá cả phản ảnh thông tin hiệu quả hơn cho “các bên liên quan”, do đó cải thiện kết quả hoạt động kinh doanh của công ty và giảm tình trạng ràng buộc tài chính. Bên cạnh đó, nghiên cứu này cũng đưa ra cơ chế các nhà đầu tư lớn và các nhà tạo lập thị trường có động cơ nắm giữ cổ phiếu của một công ty và có khả năng ảnh hưởng đến các chiến lược đầu tư của công ty để nhằm tăng giá trị công ty và tăng tỷ suất sinh lợi của họ.

Kết quả nghiên cứu của Fang và cộng sự (2009) kết luận rằng các công ty có thanh khoản cao hơn thì hoạt động hiệu quả hơn (hiệu quả hoạt động của công ty được đo lường dựa trên tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tài sản). LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 11 Cùng hướng nghiên cứu này, nghiên cứu của Admati và Pfleiderer (2009), Edmans (2009), và Edmans và Manso (2011) cho thấy rằng các hành động của giao dịch dựa trên thông tin cá nhân của các nhà đầu tư lớn có thể trừng phạt các nhà quản lý khi mà chi phí quản lý (thù lao của ban quản lý) liên quan chặt chẽ với giá cổ phiếu. Cụ thể, trong nghiên cứu Admati và Pfleiderer (2009) xem xét việc một cổ đông lớn có thể làm giảm bớt xung đột lợi ích giữa các nhà quản lý và các cổ đông thông qua nguy cơ rút vốn dựa trên thông tin cá nhân. Trong mô hình nghiên cứu này, nguy cơ rút vốn thường làm giảm chi phí đại diện, một khi các cổ đông lớn phát hiện ra chi phí đại diện cao thông qua thông tin cá nhân mà họ thu thập được, họ sẽ có nguy cơ rút vốn.

Điều này là do việc các nhà đầu tư thu thập thông tin và giao dịch dựa trên các thông tin đó làm cho các giá cổ phiếu thanh khoản phản ảnh nhiều thông tin hơn. Edmans (2009), Edmans và Manso (2011) đưa ra lập luận dựa trên lý thuyết đại diện và bất cân xứng thông tin, cho rằng tính thanh khoản cao của cổ phiếu làm giả nhẹ sự thiển cận của nhà quản lý thông qua việc giúp các cổ đông nắm giữ cổ phiếu lớn rút ra khỏi thị trường dễ dàng hơn khi nhận thấy nhà quản lý có những hành động không tốt cho công ty hay không đem lại lợi ích cho nhà đầu tư.