Chương 1: Tổng quan. Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đây. Chương 3: Phương pháp luận và dữ liệu nghiên cứu Chương 4: Kết quả nghiên cứu TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 4 Chương 5: Kết luận. Đóng góp của đề tài: - Kết quả nghiên cứu góp phần hỗ trợ việc khẳng định thực tế hiệu ứng ngăn chặn khi giải quyết vấn đề người đại diện là tồn tại ở thị trường Việt Nam.
- Cơ cấu sở hữu cũng là nhân tố xem xét khi quyết định đầu tư vào một công ty nào. - Thông qua phân tích những tác động đến kết quả hoạt động kinh doanh để có biện pháp gia tăng giá trị doanh nghiệp. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 5 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY Nội dung của chương 2 sẽ tập trung trình bày các cở sở lý thuyết để giải thích và xây dựng mô hình nghiên cứu. Bên cạnh đó, giới thiệu những thực nghiệm của các tác giả về vấn đề cơ cấu sở hữu và kết quả hoạt động kinh doanh.1 Cơ sở lý thuyết: Mối quan hệ giữa cơ cấu sở hữu và kết quả hoạt động công ty vẫn là một chủ đề quan trọng và vẫn tiếp tục được tranh luận trong lý thuyết tài chính kể từ luận văn của Berle và Means (1932).
Hai ông cho rằng, mô hình công ty hiện đại ngày nay là đại diện của một hình thức mới về tài sản, mà tài sản đó lại được kiểm soát, quản lý bởi những người quản lý công ty (những người làm thuê) hơn là các cổ đông (những chủ sở hữu thực sự của tài sản). Nguyên nhân dẫn đến mâu thuẫn xuất phát từ sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý. Trong lý thuyết tài chính để đo lường ảnh hưởng của cơ cấu sở hữu và hiệu quả hoạt động của công ty dựa vào các giả thiết sau đây: 2.1 Lý thuyết người đại diện: Sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý đặc biệt cần thiết trong các công ty lớn vì không thể thỏa mãn việc tất cả các cổ đông tham gia quản lý. Tuy nhiên, sự phân định đó làm phát sinh nhiều vấn đề phức tạp khi mục tiêu của chủ sở hữu và nhà quản lý có sự khác biệt, hoặc khi thông tin là bất cân xứng.
Trong điều kiện này, thật khó cho người sở hữu để nhận định những mục đích của nhà quản lý theo đuổi là gì. Vấn đề thứ hai là rủi ro cổ phiếu phát sinh, thái độ người sở hữu và nhà quản lý khác nhau đối với rủi ro (Fama, 1980b; Eisenhardt, 1989). Lý thuyết người đại diện phát sinh từ sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý. Đây không phải là vấn đề mới, Adam Smith (1776) đầu tiên đã đặt ra câu hỏi về sự tách biệt vốn chủ sở hữu và quyền kiểm soát, liệu rằng công ty có thể TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 6 được quản lý tối ưu cho các cổ đông không.
Sau Adam Smith, một lý thuyết nền tảng cho các vấn đề người đại diện được đưa ra bởi Jensen và Meckling (1976). Họ xây dựng một hợp đồng giữa người đại diện (người quản lý) với một hoặc nhiều người cổ đông (người chủ), quy định thực hiện một số công việc. Các đối tượng có liên quan đến công ty bao gồm: cổ đông, nhà quản lý, nhà cung cấp, khách hàng và các bên liên quan. Trên thực tế, mỗi bên có lợi ích và quan điểm khác nhau liên quan đến giá trị của công ty.
Cổ đông sẽ có xu hướng tối đa hóa cổ phiếu của họ, buộc các nhà quản lý phải thực hiện lợi ích của họ bất chấp lợi ích của chủ nợ. Về mặt khác, chủ nợ sẽ bảo vệ tiền của họ đã chi cho công ty với giao ước và áp dụng chính sách giám sát nghiêm ngặt. Shleifer và Vishny (1997) khẳng định các nhà quản lý chuyên nghiệp thì được thuê bởi các cổ đông để điều hành hoạt động kinh doanh của công ty nhằm mục đích tối đa hóa lợi nhuận của công ty và tài sản cổ đông nhưng trong hành động, các nhà quản lý không tuân theo lợi ích cổ đông và ít quan tâm để thúc đẩy phân bổ nguồn lực hiệu quả. Nói cách khác, sự tách biệt giữa sở hữu và kiểm soát trong quản trị tài chính hiện đại làm phát sinh vấn đề người đại diện.
Lý thuyết người đại diện phát biểu rằng cơ cấu sở hữu của công ty có thể ảnh hưởng kết quả hoạt động của công ty thông qua mâu thuẫn giữa nhà quản lý và cổ đông (Putterman,1993). Vấn đề người đại diện làm phát sinh chi phí đại diện: Các nhà quản lý không cố gắng thực hiện nhiệm vụ tối đa hóa giá trị công ty. Cổ đông sẽ gánh chịu phí tổn để kiểm soát nhà quản lý và do đó ảnh hưởng đến công việc của họ. Với bản chất của quan hệ đại diện, người quản lý công ty luôn có xu hướng tìm kiếm lợi ích cá nhân cho họ hơn là luôn hành động vì lợi ích chung của công ty và các cổ đông.
Bởi vậy, cùng với một chế độ tiền lương và thù lao thích hợp, cơ chế thông tin và giám sát hiệu quả hoạt động của người quản lý công ty là một yếu tố rất quan trọng để hạn chế bớt khả năng tư lợi của người quản lý công ty và hành động vì lợi ích của công ty. Cũng vì thế, luật công ty của các quốc gia đều đề cao cơ chế giám sát trong các công ty có nhiều cổ đông, đặc biệt là các công ty niêm yết. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.2 Giả thiết về lợi ích hội tụ - Convergence of interest và giả thiết về sự ngăn chặn - Entrenchment effect Sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý gây ra mâu thuẫn tiềm tàng giữa cổ đông và ban quản trị. Trong lý thuyết tài chính, sở hữu quản lý được đề nghị như là phương pháp để giảm bớt vấn đề người đại diện, có những quan điểm trái ngược trong vấn đề này.
Jensen và Meckling (1976) nêu nhận định rằng tăng mức độ sở hữu quản lý trong công ty góp phần đồng nhất, hội tụ lợi ích của cổ đông và nhà quản lý và vì vậy, làm giảm vấn đề người đại diện. Đồng thời, khuyến khích sự gia tăng đối với sở hữu quản lý để tối đa hóa giá trị công ty. Tuy nhiên, phương pháp này gây ra hai hiệu ứng giữa cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần: hiệu ứng hội tụ (convergence effect) cho rằng có tương quan dương giữa vốn hoá công ty và tỷ trọng sở hữu của nhà quản trị, còn hiệu ứng ngăn chặn (entrenchment effect) cho rằng tương quan âm vì tỷ trọng sở hữu lớn của nhà quản trị ngăn chặn việc kiểm soát công ty từ thị trường (các bên có quan tâm). Demsetz (1983), Fama & Jensen (1983a), Shleifer & Vishny (1989), Charrreaux (1997) cho rằng nhà quản lý trở nên bảo thủ khi mà sở hữu quản lý cao, do đó làm trầm trọng vấn đề người đại diện.2 Tổng quan các nghiên cứu trước đây: Những nghiên cứu trước đây đã đưa ra sự tương phản giữa lý thuyết và bằng chứng thực tế về mối quan hệ giữa cơ cấu sở hữu và kết quả hoạt động của công ty (Fama & Jensen, 1983; Demsetz, 1983; Chang, 2003).1 Cơ cấu sở hữu: Cơ cấu sở hữu được sử dụng trong các nghiên cứu của Demsetz và Lehn đều dựa trên tỷ lệ cổ phiếu thuộc sở hữu của cổ đông lớn nhất của một công ty, đặc biệt là tỷ lệ cổ phiếu thuộc sở hữu của năm cổ đông lớn nhất.
Các nghiên cứu được thực hiện trong thời gian qua dựa vào nghiên cứu của Demsetz và Lehn, họ tập trung vào tỷ lệ cổ phiếu thuộc sở hữu của nhà quản lý của một công ty. Cổ đông quản lý bao gồm cổ phiếu thuộc sở hữu của các giám đốc điều hành, thành viên trong ban điều TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 8 hành và nhà quản lý cấp cao. Phương pháp này để theo dõi mức độ nghiêm trọng của vấn đề người đại diện. Khi tất cả các cổ đông được phân loại như nhà quản lý và có cùng một lợi ích chung.
Điều này dường như không đúng. Bởi vì một thành viên hội đồng quản trị, có thể có một vị trí trong hội đồng quản trị, hoặc đại diện cho người nào đó nắm giữ nhiều cổ phiếu của công ty. Theo lý thuyết về tài chính doanh nghiệp hiện đại, có một sự mâu thuẫn về lợi ích giữa thành viên hội đồng quản trị, nhà điều hành và người sở hữu. Thành viên hội đồng quản trị trong trường hợp này không có lợi ích giống với những người quản lý chuyên nghiệp.
Nhiều khả năng, lợi ích của họ gắn kết chặt chẽ hơn với các nhà đầu tư bên ngoài. Thành viên hội đồng quản trị trong nội bộ thực sự, hoặc là thực sự đại diện lợi ích nhà đầu tư bên ngoài có thể không hiếm. Đối với mẫu các công ty trong nghiên cứu của Demsetz và Lehn, sự tương quan giữa tỷ lệ cổ phiếu thuộc sở hữu của gia đình cổ đông quan trọng và phần thuộc sở hữu của quản lý là 0,67. Tương quan (+) này cho thấy rằng các gia đình cổ đông quan trọng có đại diện trong ban điều hành.
Các thành viên này, hoặc người đại diện của họ, có thể không được nghĩ là có cùng lợi ích với nhà quản trị đơn thuần. Vì vậy, một tỷ lệ cao của cổ phần quản lý, không phải là một chỉ số đáng tin cậy về mức độ đại diện của quản lý chuyên nghiệp trong hoạt động của công ty như hầu hết các nghiên cứu sử dụng phương pháp này giả định về điều đó. Cơ cấu sở hữu trong các nghiên cứu đã thực hiện trong nước thường xem xét đến thành phần về sở hữu nhà nước - sở hữu nước ngoài, sở hữu tổ chức – sở hữu cá nhân. Trong bài nghiên cứu của mình, tác giả phân tích dưới hai khía cạnh: sở hữu cổ đông ( xem xét mức độ tập trung, phân tán ) và sở hữu quản lý (xem xét vấn đề người đại diện).
Sở hữu cổ đông được phân chia thành sở hữu tập trung và sở hữu phi tập trung (hay phân tán). Với hình thức sở hữu tập trung, quyền sở hữu và quyền kiểm soát công ty tập trung vào một số cá nhân, gia đình, ban quản lý, hoặc các định chế cho vay. Những cá nhân và nhóm này (người bên trong) thường kiểm soát và chi phối lớn TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 9 đến cách thức công ty vận hành.