Phân tích quan hệ phi tuyến giữa nợ và tăng trưởng tại Việt Nam

Tài liệu luận văn phân tích mối quan hệ phi tuyến giữa nợ công và tăng trưởng kinh tế. Nguồn tham khảo học thuật uy tín cho sinh viên, nhà nghiên cứu.

• Tác giả: Võ Thị Hà
• Người hướng dẫn: PGS.TS. Nguyễn Ngọc Định
• Trường học: Trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
• Đề tài: Phân tích mối quan hệ phi tuyến giữa nợ, tăng trưởng và độ nhạy cảm dòng tiền - Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2015
• Địa điểm: Tp. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• DANH MỤC VIẾT TẮT
• DANH MỤC BẢNG BIỂU
• 1. PHẦN I: GIỚI THIỆU
• 1.1. Mục tiêu nghiên cứu của đề tài
• 1.2. Câu hỏi nghiên cứu
• 1.3. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu
• 1.3.1. Đối tượng nghiên cứu
• 1.3.2. Phạm vi nghiên cứu
• 1.4. Phương pháp nghiên cứu
• 1.5. Kết cấu của luận văn
• 2. PHẦN II: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY
• 2.1. Lý luận tổng quan
• 2.1.1. Lý thuyết chi phí đại diện (1976)
• 2.1.2. Lý thuyết đánh đổi
• 2.1.3. Lý thuyết trật tự phân hạng
• 2.2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây
• 2.2.1. Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa độ nhạy cảm dòng tiền và tăng trưởng doanh nghiệp
• 2.2.1.1. Xu hướng các nghiên cứu thực nghiệm cho rằng mối tương quan giữa độ nhạy cảm dòng tiền và tăng trưởng phản ánh những ràng buộc tài chính của doanh nghiệp
• 2.2.1.2. Xu hướng các nghiên cứu thực nghiệm cho rằng mối tương quan giữa độ nhạy cảm dòng tiền và tăng trưởng không phản ánh những ràng buộc tài chính của doanh nghiệp
• 2.2.1.3. Xu hướng các nghiên cứu thực nghiệm phân biệt doanh nghiệp bị hay không bị ràng buộc tài chính dựa vào nợ vay
• 2.2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ đòn bẩy và tăng trưởng doanh nghiệp
• 3. PHẦN III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Dữ liệu nghiên cứu
• 3.2. Mô hình nghiên cứu
• 3.2.1. Mô hình nghiên cứu tương tác giữa độ nhạy cảm dòng tiền và tăng trưởng doanh nghiệp
• 3.2.2. Mô hình nghiên cứu tương tác giữa đòn bẩy và tăng trưởng doanh nghiệp
• 3.2.3. Mô hình nghiên cứu tác động của đòn bẩy và độ nhạy cảm dòng tiền đối với tăng trưởng doanh nghiệp
• 3.3. Xác định và đo lường các biến nghiên cứu
• 3.3.1. Xác định biến phụ thuộc của mô hình - Biến GROWTH
• 3.3.2. Xác định các biến giải thích của mô hình
• 3.4. Các giả thuyết nghiên cứu
• 3.5. Phương pháp nghiên cứu
• 3.5.1. Phân tích thống kê mô tả
• 3.5.2. Phân tích tương quan
• 3.5.3. Phân tích hồi quy
• 3.5.3.1. Mục đích của phân tích hồi quy
• 3.5.3.2. Giới thiệu phương pháp GMM
• 3.5.3.3. Lý do lựa chọn phương pháp hồi quy System GMM (S-GMM)
• 3.5.3.4. Kiểm chứng tính phù hợp của ước lượng S-GMM
• 4. PHẦN IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.1. Phân tích thống kê mô tả
• 4.2. Phân tích tương quan giữa các biến
• 4.3. Kết quả kiểm chứng tính phù hợp của phương pháp nghiên cứu S-GMM
• 4.3.1. Phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất pooled OLS
• 4.3.2. Phương pháp ước lượng Fixed Effect Model (FEM – mô hình tác động cố định)
• 4.3.3. Phương pháp ước lượng mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effect Model– REM)
• 4.4. Kết quả ước lượng theo phương pháp REM
• 4.5. So sánh giữa phương pháp ước lượng FEM và REM
• 4.6. Kết quả kiểm định các khuyết tật của mô hình
• 4.6.1. Kết quả kiểm định phương sai sai số thay đổi
• 4.6.2. Kết quả kiểm định sự tự tương quan của các phần dư
• 4.7. Kết quả phương pháp hồi quy S-GMM
• 5. PHẦN V: KẾT LUẬN
• TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tóm tắt

I. Giải mã quan hệ phi tuyến giữa nợ và tăng trưởng kinh tế

Mối quan hệ giữa nợ và tăng trưởng là một trong những chủ đề trung tâm của kinh tế học vĩ mô. Thay vì một đường thẳng đơn giản, nhiều nghiên cứu hiện đại, bao gồm luận văn của Võ Thị Hà (2015), chỉ ra rằng đây là một quan hệ phi tuyến phức tạp. Ở mức độ thấp, nợ có thể là động lực thúc đẩy đầu tư và tiêu dùng, từ đó kích thích tăng trưởng. Tuy nhiên, khi vượt qua một giới hạn nhất định, nó có thể trở thành gánh nặng, kìm hãm sự phát triển. Bài viết này sẽ phân tích sâu về bản chất của mối quan hệ này, dựa trên các lý thuyết kinh tế nền tảng và bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam, nhằm cung cấp một cái nhìn toàn diện và đa chiều.

1.1. Bối cảnh nghiên cứu Từ lý thuyết kinh tế đến thực tiễn Việt Nam

Các lý thuyết kinh tế kinh điển thường tranh luận về tác động của nợ. Một mặt, nợ giúp chính phủ và doanh nghiệp tài trợ cho các dự án đầu tư công, cơ sở hạ tầng, và mở rộng sản xuất. Mặt khác, gánh nặng trả lãi và gốc có thể dẫn đến hiệu ứng lấn át (crowding-out), làm giảm đầu tư tư nhân. Trong bối cảnh Việt Nam, một nền kinh tế đang phát triển với nhu cầu vốn lớn, việc hiểu rõ tác động hai mặt này là cực kỳ quan trọng. Nghiên cứu của Võ Thị Hà (2015) trên 355 công ty niêm yết giai đoạn 2008-2013 cung cấp một bằng chứng thực nghiệm cụ thể, cho thấy các doanh nghiệp Việt Nam cũng không nằm ngoài quy luật chung của quan hệ phi tuyến giữa nợ và tăng trưởng.

1.2. Các lý thuyết nền tảng Đánh đổi Trật tự phân hạng và Chi phí đại diện

Ba lý thuyết chính giải thích cấu trúc vốn của doanh nghiệp và gián tiếp làm rõ mối quan hệ này. Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory) cho rằng doanh nghiệp sẽ cân bằng giữa lợi ích từ lá chắn thuế của nợ và chi phí kiệt quệ tài chính. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) lại chỉ ra rằng doanh nghiệp ưu tiên vốn nội bộ, sau đó đến nợ, và cuối cùng mới phát hành cổ phiếu do bất cân xứng thông tin. Cuối cùng, Lý thuyết chi phí đại diện (Agency Cost Theory) lập luận rằng nợ có thể giúp giảm mâu thuẫn lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông. Các lý thuyết này cùng nhau tạo nên một khung sườn vững chắc để hiểu tại sao nợ có thể vừa hỗ trợ vừa cản trở tăng trưởng kinh tế bền vững.

II. Vấn đề ngưỡng nợ công Khi nào nợ trở thành gánh nặng

Câu hỏi quan trọng không phải là 'có nên vay nợ không?' mà là 'vay bao nhiêu là đủ?'. Khái niệm ngưỡng nợ công (debt threshold) chính là câu trả lời. Đây là mức nợ mà tại đó, lợi ích cận biên của việc vay thêm một đồng sẽ bằng với chi phí cận biên. Vượt qua ngưỡng này, mỗi đồng nợ tăng thêm sẽ gây tác động tiêu cực ròng lên nền kinh tế. Xác định được điểm uốn của nợ là mục tiêu cốt lõi của các nhà hoạch định chính sách, giúp họ xây dựng một chính sách tài khóa bền vững và tránh rơi vào vòng xoáy khủng hoảng nợ công.

2.1. Phân tích điểm uốn của nợ và hiệu ứng lấn át crowding out

Điểm uốn của nợ là nơi quan hệ hình chữ U ngược bắt đầu đi xuống. Trước điểm này, nợ tài trợ cho đầu tư công, tạo ra hiệu ứng lan tỏa tích cực. Sau điểm này, gánh nặng nợ gia tăng. Chính phủ phải tăng thuế hoặc phát hành thêm trái phiếu để trả nợ, làm tăng lãi suất thị trường. Lãi suất cao khiến các doanh nghiệp tư nhân khó tiếp cận vốn hơn, dẫn đến sụt giảm đầu tư. Đây chính là hiệu ứng lấn át (crowding-out), nơi đầu tư công do nợ tài trợ đã lấn át và làm suy yếu đầu tư tư nhân, gây tổn hại đến tăng trưởng GDP dài hạn. Các nghiên cứu như của Reinhart-Rogoff đã chỉ ra các ngưỡng nợ cụ thể cho các nhóm quốc gia khác nhau.

2.2. Rủi ro khủng hoảng nợ và tác động đến phát triển kinh tế

Khi nợ vượt xa ngưỡng an toàn, rủi ro vỡ nợ hoặc khủng hoảng nợ công trở nên hiện hữu. Hậu quả của một cuộc khủng hoảng là vô cùng nghiêm trọng: suy thoái kinh tế sâu, lạm phát phi mã, thất nghiệp gia tăng và bất ổn xã hội. Niềm tin của nhà đầu tư sụp đổ, dòng vốn nước ngoài tháo chạy, và quốc gia mất khả năng tiếp cận thị trường vốn quốc tế. Việc quản lý nợ không chỉ là vấn đề cân đối ngân sách, mà còn là yếu tố sống còn đối với nợ chính phủ và phát triển kinh tế ổn định. Do đó, việc xác định sớm và tuân thủ ngưỡng nợ công là một ưu tiên hàng đầu.

III. Phương pháp S GMM phân tích quan hệ nợ và tăng trưởng

Để phân tích chính xác mối quan hệ phi tuyến giữa nợ và tăng trưởng, cần có các công cụ kinh tế lượng hiện đại. Các mô hình hồi quy tuyến tính đơn giản không thể nắm bắt được điểm uốn và tính động của mối quan hệ này. Do đó, các nghiên cứu học thuật, như luận văn của Võ Thị Hà, thường sử dụng các phương pháp tiên tiến hơn. Việc lựa chọn phương pháp phù hợp là yếu tố quyết định đến độ tin cậy của kết quả nghiên cứu, đặc biệt khi xử lý các vấn đề phức tạp như tính nội sinh và đặc điểm riêng của từng đối tượng.

3.1. Giới thiệu mô hình hồi quy phi tuyến và dữ liệu bảng panel data

Mô hình hồi quy phi tuyến cho phép đưa vào các biến bậc cao (ví dụ: biến nợ bình phương) để kiểm định sự tồn tại của mối quan hệ đường cong, chẳng hạn như quan hệ hình chữ U ngược. Để tăng cường độ mạnh của phân tích, các nhà nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng (panel data), là loại dữ liệu kết hợp cả chuỗi thời gian và không gian chéo (ví dụ: theo dõi nhiều công ty qua nhiều năm). Dữ liệu bảng cho phép kiểm soát các yếu tố không quan sát được, đặc thù của từng công ty, và cung cấp các ước lượng hiệu quả hơn so với dữ liệu chéo hoặc chuỗi thời gian đơn thuần.

3.2. Ưu điểm của phương pháp GMM hệ thống trong việc xử lý nội sinh

Một thách thức lớn trong mô hình này là vấn đề nội sinh: tăng trưởng có thể ảnh hưởng ngược lại đến nợ. Để giải quyết vấn đề này, phương pháp hồi quy Tổng quát hóa thời điểm hệ thống (System-GMM) được xem là lựa chọn tối ưu. Phương pháp S-GMM, do Blundell và Bond (1998) phát triển, sử dụng các biến trễ của chính các biến trong mô hình làm biến công cụ. Điều này giúp loại bỏ sự tương quan giữa biến giải thích và phần dư, mang lại kết quả ước lượng không chệch và nhất quán. Luận văn của Võ Thị Hà đã áp dụng thành công phương pháp này để đưa ra kết luận đáng tin cậy về tác động của nợ đến tăng trưởng GDP của các doanh nghiệp Việt Nam.

IV. Bằng chứng thực nghiệm về quan hệ hình chữ U ngược tại VN

Kết quả từ các phân tích định lượng cung cấp những bằng chứng rõ ràng và có thể đo lường được về mối quan hệ giữa nợ và tăng trưởng. Dựa trên dữ liệu thực tế của 355 doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam, nghiên cứu đã không chỉ xác nhận sự tồn tại của một mối liên hệ phi tuyến mà còn chỉ ra các đặc điểm cụ thể của nó. Các kết quả này có ý nghĩa quan trọng, giúp các nhà quản lý doanh nghiệp và nhà hoạch định chính sách đưa ra quyết định dựa trên bằng chứng thay vì chỉ dựa vào lý thuyết suông.

4.1. Kết quả phân tích hồi quy Tác động tích cực của nợ ở mức thấp

Kết quả phân tích hồi quy ngưỡng cho thấy, ở mức đòn bẩy tài chính thấp, hệ số của biến nợ có dấu dương và có ý nghĩa thống kê. Điều này khẳng định rằng, trong giai đoạn đầu, việc tăng cường vay nợ giúp doanh nghiệp có thêm nguồn vốn để đầu tư vào tài sản, công nghệ và mở rộng quy mô. Nguồn vốn này đặc biệt quan trọng đối với các doanh nghiệp ở các thị trường vốn chưa phát triển, nơi vốn nội bộ không đủ đáp ứng cơ hội tăng trưởng. Kết quả này ủng hộ giả thuyết rằng nợ đóng vai trò như một chất xúc tác cho sự phát triển trong một giới hạn hợp lý.

4.2. Phân tích ngưỡng nợ Khi đòn bẩy tài chính đảo chiều tác động

Điểm cốt lõi của nghiên cứu là việc tìm ra một ngưỡng nợ công cụ thể. Kết quả từ mô hình S-GMM cho thấy hệ số của biến nợ bình phương (LEV^2) có dấu âm và có ý nghĩa thống kê. Điều này là bằng chứng mạnh mẽ cho sự tồn tại của quan hệ hình chữ U ngược. Khi đòn bẩy tài chính vượt qua điểm uốn của nợ, chi phí tài chính gia tăng, rủi ro mất khả năng thanh toán cao hơn và áp lực trả nợ bắt đầu lấn át những lợi ích từ việc sử dụng vốn vay. Lúc này, nợ không còn là động lực mà trở thành gánh nặng, làm suy giảm tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp.

V. Hàm ý chính sách cho tăng trưởng kinh tế bền vững từ luận văn

Từ những kết quả thực nghiệm, luận văn không chỉ dừng lại ở việc mô tả mà còn đưa ra những hàm ý chính sách quan trọng. Việc hiểu rõ bản chất phi tuyến của mối quan hệ nợ - tăng trưởng cho phép xây dựng các chiến lược quản lý nợ hiệu quả hơn, cả ở cấp độ vĩ mô (chính phủ) và vi mô (doanh nghiệp). Mục tiêu cuối cùng là tối đa hóa lợi ích từ việc sử dụng nợ trong khi vẫn kiểm soát rủi ro, hướng tới một quỹ đạo tăng trưởng kinh tế bền vững và ổn định trong dài hạn.

5.1. Xây dựng chính sách tài khóa bền vững dựa trên ngưỡng nợ

Đối với các nhà hoạch định chính sách, kết quả nghiên cứu nhấn mạnh tầm quan trọng của việc giám sát chặt chẽ tỷ lệ nợ và xác định một ngưỡng nợ công an toàn cho quốc gia. Thay vì theo đuổi các chính sách kích thích kinh tế bằng mọi giá thông qua vay nợ, chính phủ cần xây dựng một chính sách tài khóa bền vững. Điều này bao gồm việc thiết lập các quy tắc tài khóa rõ ràng, cải thiện hiệu quả chi tiêu công và đa dạng hóa nguồn thu. Việc duy trì nợ trong vùng an toàn sẽ tạo ra không gian tài khóa cần thiết để đối phó với các cú sốc kinh tế trong tương lai mà không gây nguy hiểm cho sự ổn định vĩ mô.

5.2. Hướng nghiên cứu tương lai Mở rộng mô hình và phạm vi dữ liệu

Mặc dù đã cung cấp những kết quả có giá trị, nghiên cứu vẫn còn những hạn chế và mở ra các hướng phát triển mới. Các nghiên cứu trong tương lai có thể mở rộng phạm vi bằng cách bao gồm cả các doanh nghiệp chưa niêm yết, nơi ràng buộc tài chính có thể còn gay gắt hơn. Ngoài ra, việc tích hợp thêm các biến số khác như chất lượng thể chế, độ mở của nền kinh tế, hay tác động của nợ trong nước so với nợ nước ngoài vào mô hình ARDL hoặc hồi quy phi tuyến sẽ giúp có một bức tranh toàn diện và sâu sắc hơn về tác động của nợ đến tăng trưởng GDP tại Việt Nam.

Trích đoạn nội dung tài liệu

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH VÕ THỊ HÀ PHÂN TÍCH MỐI QUAN HỆ PHI TUYẾN GIỮA NỢ, TĂNG TRƯỞNG VÀ ĐỘ NHẠY CẢM DÒNG TIỀN BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2015 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH VÕ THỊ HÀ PHÂN TÍCH MỐI QUAN HỆ PHI TUYẾN GIỮA NỢ, TĂNG TRƯỞNG VÀ ĐỘ NHẠY CẢM DÒNG TIỀN BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS: NGUYỄN NGỌC ĐỊNH Tp.

Hồ Chí Minh – Năm 2015 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn: Phân tích mối quan hệ phi tuyến giữa nợ, tăng trưởng và độ nhạy cảm dòng tiền - Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hướng dẫn hỗ trợ từ người hướng dẫn khoa học là PGS.TS Nguyễn Ngọc Định. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài này là trung thực chưa từng được công bố trong bất cứ công trình nghiên cứu khoa học nào khác. Những số liệu trong các bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá được chính tác giả thu thập từ các nguồn khác nhau có ghi trong phần tài liệu tham khảo. Nếu có bất kỳ sai sót, gian lận nào tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm trước Hội đồng cũng như kết quả luận văn của mình.

Hồ Chí Minh, ngày tháng năm 2015 Tác giả Võ Thị Hà MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU DANH MỤC VIẾT TẮT. 4 DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU. 1 PHẦN I: GIỚI THIỆU .1 Mục tiêu nghiên cứu của đề tài: .2 Câu hỏi nghiên cứu: .3 Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu: .1 Đối tượng nghiên cứu: .2 Phạm vi nghiên cứu: .4 Phương pháp nghiên cứu: .5 Kết cấu của luận văn:. 5 PHẦN II: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY .1 Lý luận tổng quan .1 Lý thuyết chi phí đại diện (1976) .2 Lý thuyết đánh đổi .3 Lý thuyết trật tự phân hạng: .2 Tổng quan các nghiên cứu trước đây: .1 Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa độ nhạy cảm dòng tiền và tăng trưởng doanh nghiệp .1 Xu hướng các nghiên cứu thực nghiệm cho rằng mối tương quan giữa độ nhạy cảm dòng tiền và tăng trưởng phản ánh những ràng buộc tài chính của doanh nghiệp .2 Xu hướng các nghiên cứu thực nghiệm cho rằng mối tương quan giữa độ nhạy cảm dòng tiền và tăng trưởng không phản ánh những ràng buộc tài chính của doanh nghiệp .3 Xu hướng các nghiên cứu thực nghiệm phân biệt doanh nghiệp bị hay không bị ràng buộc tài chính dựa vào nợ vay .2 Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ đòn bẩy và tăng trưởng doanh nghiệp ………………………………………………………………………………18 PHẦN III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .1 Dữ liệu nghiên cứu:.2 Mô hình nghiên cứu: .1 Mô hình nghiên cứu tương tác giữa độ nhạy cảm dòng tiền và tăng trưởng doanh nghiệp:.2 Mô hình nghiên cứu tương tác giữa đòn bẩy và tăng trưởng doanh nghiệp: .3 Mô hình nghiên cứu tác động của đòn bẩy và độ nhạy cảm dòng tiền đối với tăng trưởng doanh nghiệp .3 Xác định và đo lường các biến nghiên cứu: .1 Xác định biến phụ thuộc của mô hình - Biến GROWTH : .2 Xác định các biến giải thích của mô hình: .3 Các giả thuyết nghiên cứu.4 Phương pháp nghiên cứu .1 Phân tích thống kê mô tả: .2 Phân tích tương quan: .3 Phân tích hồi quy:.1 Mục đích của phân tích hồi quy: .2 Giới thiệu phương pháp GMM .3 Lý do lựa chọn phương pháp hồi quy System GMM (S-GMM) .4 Kiểm chứng tính phù hợp của ước lượng S-GMM.

42 PHẦN IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .1 Phân tích thống kê mô tả: .2 Phân tích tương quan giữa các biến: .3 Kết quả kiểm chứng tính phù hợp của phương pháp nghiên cứu S-GMM: .1 Phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất pooled OLS .2 Phương pháp ước lượng Fixed Effect Model (FEM – mô hình tác động cố định) …………………………………………………………………………….3 Phương pháp ước lượng mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effect Model– REM) .5 Kết quả ước lượng theo phương pháp REM .4 So sánh giữa phương pháp ước lượng FEM và REM .5 Kết quả kiểm định các khuyết tật của mô hình .1 Kết quả kiểm định phương sai sai số thay đổi .2 Kết quả kiểm định sự tự tương quan của các phần dư .6 Kết quả phương pháp hồi quy S-GMM. 56 PHẦN V: KẾT LUẬN. 61 TÀI LIỆU THAM KHẢO. DANH MỤC VIẾT TẮT FEM: Mô hình tác động cố định GMM: Phương pháp hồi quy Tổng quát hóa thờiđiểm GROWTH: tăng trưởng LEV: Đòn bẩy tài chính MM: Modilligani and Miller Pooled OLS: Phương pháphồi quy bình phương bé nhất “gộp” REM: Mô hình tác động ngẫu nhiên DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 2.1: Tóm tắt các nghiên cứu trước đây Bảng 3.1:Bảng mô tả các biến dùng trong mô hình Bảng 4.1 Thống kê mô tả các biến (mẫu 355 công ty) Bảng 4.2 Ma trận tương quan của các biến độc lập trong mô hình nghiên cứu Bảng 4.3: Kết quả ước lượng theo phương pháp Pooled OLS Bảng 4.4: Kết quả ước lượng theo phương pháp FEM Bảng 4.5 Kết quả ước lượng theo phương pháp REM Bảng 4.6: Kết quả kiểm định Hausman về sự lựa chọn mô hình FEM và REM Bảng 4.7: Kết quả kiểm định phương sai sai số thay đổi Bảng 4.8: Kết quả kiểm định tự tương quan các phần dư Bảng 4.9: Kết quả hồi quy đối theo phương pháp GMM DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 3.1: So sánh phân bổ ngành trong mẫu nghiên cứu Hình 3.2: Sơ đồ tóm lược quá trình nghiên cứu 1 TÓM TẮT Với dữ liệu bảng của 355 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008-2013 và bằng phương pháp ước lượng GMM hệ thống được xây dựng bởi Blundell và Bond (1998) nhằm khắc phục những vấn đề về nội sinh, phương sai sai số thay đổi và tự tương quan phần dư của mô hình, bài nghiên cứu tiến hành kiểm định tác động của đòn bẩy và dòng tiền lên tăng trưởng doanh nghiệp được tính toán theo số lao động và doanh thu.

Tuy nhiên, hồi quy mô hình tăng trưởng theo doanh thu các hệ số ước lượng của các biến số có ý nghĩa thống kê còn mô hình tăng trưởng theo lao động thì không có ý nghĩa thống kê. Bài nghiên cứu đã có đóng góp nhất định vào những tranh luận trái chiều của những nghiên cứu thực nghiệm trước đây về mối liên hệ giữa tài chính và tăng trưởng. Thứ nhất, kết quả bài nghiên cứu cho rằng tồn tại mối quan hệ U ngược giữa đòn bẩy và tăng trưởng doanh nghiệp: tại mức độ nợ thấp, đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng tích cực lên tăng trưởng. Tuy nhiên, khi việc gia tăng nợ đạt đến ngưỡng giới hạn xác định sẽ làm giảm tính thanh khoản của doanh nghiệp dẫn đến ảnh hưởng tiêu cực đến tăng trưởng doanh nghiệp.

Thứ hai, doanh nghiệp có mức đòn bẩy quá cao thì chắc chắn thể hiện sự thiếu hụt lớn về dòng tiền nội bộ và điều này dẫn đến độ nhạy cảm dòng tiền và tăng trưởng càng cao. Kết quả của bài nghiên cứu có thể được xem là bằng chứng của ràng buộc tài chính. 2 PHẦN I: GIỚI THIỆU Trong những năm gần đây, rất nhiều lý thuyết nghiên cứu thực nghiệm về mối liên hệ giữa tài trợ và tăng trưởng và phân biệt thành 2 lý thuyết chính: Một là những cuộc tranh luận về việc có hay không độ nhạy cảm dòng tiền và đầu tư hay tăng trưởng phản ánh những ràng buộc tài trợ của doanh nghiệp; Hai là những nghiên cứu trên thế giới đo lường tác động của đòn bẩy đến tăng trưởng của doanh nghiệp. Cho đến nay hai luồng lý thuyết này vẫn đang tiếp diễn những cuộc tranh luận mà không đi đến một sự thống nhất nào.

Các cuộc tranh luận về lý thuyết ước lượng độ nhạy cảm của việc đầu tư tài sản cố định của một công ty đối với dòng tiền nội bộ để xem xét ảnh hưởng của ràng buộc tài chính (financial constraints) được miêu tả là tình trạng khó tiếp cận với nguồn vốn bên ngoài hoặc phải trả một chi phí cao hơn đáng kể đối với việc đầu tư của doanh nghiệp được bắt đầu từ kết quả nghiên cứu của Fazzari và các tác giả (1988). Phương pháp này đưa ra ý tưởng: nếu những khó khăn trong việc tìm nguồn tài trợ làm cho dòng tiền nội bộ có lợi thế về chi phí so với việc tài trợ bằng nợ hoặc vốn chủ sở hữu từ bên ngoài thì những quyết định đầu tư của các công ty bị ràng buộc tài trợ sẽ nhạy cảm đối với dòng tiền. Những nghiên cứu sau đó cũng chỉ ra rằng các công ty có khả năng đối mặt với ràng buộc tài chính có mức độ nhạy cảm giữa dòng tiền và đầu tư cao hơn. Tuy nhiên, Kaplan và Zingales (1997) và một số nhà nghiên cứu khác phê phán phương pháp sử dụng độ nhạy cảm dòng tiền và đầu tư ở một vài phương diện: (i) Kaplan và Zingales (1997) và Alti (2003) cho rằng độ nhạy cảm này là kết quả của sai số đo lường trong cơ hội đầu tư (Tobin’s Q) hơn là sự biểu hiện của những khó khăn trong việc tài trợ vốn và dòng tiền đóng vai trò như một đại diện cho những cơ hội đầu tư không được nắm bắt bởi chỉ số Tobin’s Q; (ii) tiêu chí được sử dụng để phân loại các công ty dựa vào tỷ lệ chi trả cổ tức, độ tuổi, tỷ lệ nợ không phải không có những điểm yếu và được xem là cách phân chia chưa hợp lý (Kaplan và Zingales, 1997, 3 Cleary, 1999; (iii) Moyen (2004) lập luận rằng độ nhạy cảm đầu tư – dòng tiền dương có thể được tạo ra ngay cả khi các công ty không đối mặt với những hạn chế tài chính vì việc tài trợ bằng nợ hiện tại có mối tương quan với dòng tiền.

Đối với những nghiên cứu đo lường sự tác động của đòn bẩy đối với tăng trưởng hay đầu tư cho rằng trong nguồn tài trợ bên ngoài thì tài trợ bằng nợ vay luôn được cân nhắc vì nợ vay thường có chi phí thấp hơn tài trợ bằng vốn cổ phần, tuy nhiên đòn bẩy có thể làm cho khoản lỗ của công ty trở nên lớn hơn nhiều so với khi không sử dụng đòn bẩy.