CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ HIỆU ỨNG NGƯỢC VỊ THẾ Lý thuyết triển vọng là lý thuyết của hành vi trung bình, nó khái quát cách hành xử của các cá nhân hay các nhóm cá nhân trong thế giới không chắc chắn. Theo lý thuyết triển vọng, một nhà đầu tư sẽ trở nên ngại rủi ro sau trải nghiệm lãi và tìm kiếm rủi ro sau trải nghiệm lỗ. Điều này có nghĩa là việc tiếp tục nắm giữ khoản đầu tư sẽ trở nên hấp dẫn hơn là bán đi nếu giá trị của nó giảm, bởi vì nhà đầu tư sẵn lòng chấp nhận rủi ro hơn. Sự thay đổi trong nhận thức về rủi ro này có thể gây nên hiệu ứng ngược vị thế.1 Lý thuyết triển vọng 1.1 Bối cảnh ra đời của lý thuyết triển vọng Tài chính hành vi ngày càng trở nên quan trọng trong thị trường tài chính nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng.
Tiền đề cơ bản của tài chính hành vi là hành vi lựa chọn của cá nhân sai lệch một cách hệ thống so với những dự đoán của các lý thuyết truyền thống là giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) và lý thuyết hữu dụng kỳ vọng (SEU). Lý thuyết truyền thống giả định các cá nhân hành xử theo các điều kiện của lý thuyết này và hành động như là một người đại diện lý trí. Ngay cả một vài cá nhân không thích hành xử theo các lý thuyết truyền thống thì các áp lực thị trường cũng sẽ buộc họ phải làm như vậy. Mô hình truyền thống được xem là cung cấp các dự báo phân tích chính xác nhất, vì thế tạo nên tính hợp lệ cho cho các giả định đơn giản hóa của nó.
Kinh tế học hành vi nói chung và Simon (1987a) nói riêng nhận thấy các giả định của tài chính truyền thống khiếm khuyết về mặt thực nghiệm: Tài chính truyền thống giả định rằng các chủ thể trong nền kinh tế cung cấp thông tin chính xác, tin cậy và cân xứng cho các cá nhân. Vì thế các cá nhân có thể đưa ra những quyết định hợp lý để tối đa hóa hữu dụng. Theo North (1994) lịch sử kinh tế đã minh chứng rõ các chủ thể không hiệu quả kinh tế theo hành vi tối đa hóa hữu dụng lại tồn tại bền vững theo thời gian và lại có khả năng phát triển ổn định. Một giả định khác của tài chính truyền thống là người ra quyết định có hiểu biết hoàn hảo, không tốn chi phí trong quy trình ra quyết định và các cá nhân có khả LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 5 năng biết chắc chắn hoặc gắn các tỷ trọng xác suất của các lựa chọn và các kết quả của các lựa chọn đó.
Các học giả tài chính hành vi đương đại Barberis và Thaler (2003) nghiên cứu tập trung vào hình thức của hàm hữu dụng, sự ưa thích tối đa hóa hữu dụng và cách hành xử của con người khi họ đứng trước nhiều sự lựa chọn. Nghiên cứu này không chỉ xem xét mức độ hiểu biết sẵn có của người ra quyết định đối với các lựa chọn có liên quan và kết quả lựa chọn đó mà còn xem xét cả mức độ chắc chắn mà các kết quả được biết và mức độ một người có thể gắn các tỷ trọng xác suất với các sự kiện không chắc chắn. Thông thường rủi ro không thể đo lường được. Tài chính hành vi thừa nhận hành vi thông thường không hợp lý hoặc chí ít là dưới mức hợp lý vì nó sai lệch với các tiêu chuẩn hành vi lý tưởng của thuyết EMH và SEU.
Nhưng các nhà nghiên cứu tài chính hành vi cho rằng hành vi lựa chọn không hợp lý là phổ biến, vì thế nó cần được diễn tả và mô hình hóa tốt hơn. Khi hành vi được mô hình hóa phù hợp, nó sẽ cung cấp các dự báo chính xác hơn (Schwatz, 1998; Shiller, 1999, 2000; Barberi và Thaler, 2003; Kahneman, 2003; Atman, 2004, 2008). Hơn nữa, dựa trên các chứng cứ thực nghiệm quan trọng, kinh tế học hành vi khẳng định rằng các giả định và hành vi của một mô hình có tầm quan trọng đối với việc phân tích mối quan hệ nhân quả và độ chính xác của các dự báo mà mô hình đó đưa ra. Theo Thaler (2003), phần lớn các hành vi kinh tế không hoàn toàn hợp lý (không phù hợp với các quy tắc ứng xử của tài chính truyền thống), chúng tạo ra những kết quả sai lệch đáng kể so với giá trị nội tại trên thị trường tài chính.
Sự ra đời của lý thuyết triển vọng đã lý giải được những hành vi của con người không hợp lý được đưa ra trong bối cảnh không chắc chắn.2 Nội dung của lý thuyết triển vọng Lý thuyết triển vọng là lý thuyết của hành vi trung bình, nó khái quát hóa cách hành xử của các cá nhân hay nhóm cá nhân trong thế giới không chắc chắn. Tiền đề cơ bản của tài chính hành vi là hành vi lựa chọn của các cá nhân sai lệch một cách hệ LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 thống so với những dự đoán của các lý thuyết truyền thống: Giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) và lý thuyết hữu dụng kỳ vọng (SEU). Một vài học giả cho rằng giá trị của lý thuyết triển vọng là khả năng giải thích về hành vi của con người trong một thế giới không chắc chắn. Đó là: Con người ưa thích các giá trị đầu ra chắc chắn (nghịch lý Allias); quan trọng hóa đối với bảo hiểm và tham gia vào các trò chơi may rủi với giá trị kỳ vọng thấp; xu hướng ấn định tỷ trọng các khoản lỗ hơn các khoản lời (e ngại thua lỗ); ấn định tỷ trọng cao các sai số nhỏ ( lý thuyết tiếc nuối) dẫn đến việc nắm giữa các tài sản có tỷ suất sinh lợi thấp quá lâu nhằm hy vọng ngày mai giá của chúng sẽ tăng trở lại để tránh phải tiếc nuối do thua lỗ; và tầm quan trọng của điểm tham chiếu ra quyêt định.
Tầm quan trọng của điểm tham chiếu này giúp giả thích hành vi bầy đàn trong đầu tư (Shiller, 1999; Fromlet, 2001; Zaleskiewicz, 2006). Việc ra quyết định trong điều kiện không chắc chắn và rủi ro không thể đo lường, Simon (1987a) lập luận rằng các cá nhân không có các khả năng sinh lý (các giới hạn nhận thức) để tối ưu hóa, tối đa hóa dụng ích như đòi hỏi của tài chính truyền thống, ngay cả khi họ muốn làm như vậy. Vì lý do này, những người khôn ngoan chấp nhận các phương pháp kinh nghiệm khi thực hiện hành vi lựa chọn. Lý thuyết triển vọng được đề xuất như là một thay thế đối với lý thuyết hữu dụng kỳ vọng trong việc mô tả và dự báo chính xác hơn hành vi lựa chọn dưới điều kiện rủi ro và không chắc chắn.
Tuy nhiên, Kahneman và Tversky (1979) cho rằng so với ký thuyết hữu dụng kỳ vọng thì lý thuyết triển vọng không phải là một lý thuyết chuẩn và nó không dự báo hành vi ở mọi cấp độ, lý thuyết hữu dụng kỳ vọng vẫn là một lý thuyết chuẩn của hành vi lựa chọn. Lý thuyết triển vọng là một đại diện của hành vi trung bình mẫu, vì thế sẽ có sai lệch so với giá trị chung của tổng thể. Giá trị dự báo của lý thuyết này chỉ liên quan đến hành vi của một nhóm, nó không bao hàm hành vi của tất cả các đại diện. Một kết quả quan trọng của lý thuyết triển vọng là nó mô tả hành vi lựa chọn khi hành vi này không phù hợp với lý thuyết hữu dụng kỳ vọng, đặc biệt là trong môi LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 7 trường thí nghiệm.
Các cá nhân thường đưa ra lựa chọn của mình sai lệch với hành vi lựa chọn chuẩn tắc. Vì thế lý thuyết triển vọng được xem là mô tả các lệch lạc (được xem như lệch lạc vì nó không tối ưu) và ảo tưởng nhận thức trong hành vi lựa chọn của con người do nó được đưa ra dựa vào phương pháp kinh nghiệm. Kahneman và Tversky (1979) còn xem lý thuyết triển vọng là một cách tiếp cận hợp lý có giới hạn trong việc ra quyết định của con người như đề cập của Simon (1978). Và tác giả cũng cho rằng ngay cả khi một người sở hữu khả năng nhận thức chuẩn thì hành vi lựa chọn của họ vẫn có thể khác biệt đáng kể so với hành vi lựa chọn trong lý thuyết hữu dụng kỳ vọng.
Kahneman (2003) cho rằng thành phần cốt lõi của lý thuyết triển vọng là việc đưa vào các nhân tố cảm xúc ngắn hạn như là những nhân tố quan trọng của hành vi lựa chọn và khẳng định tầm quan trọng của các trạng thái trong ngắn hạn của giá trị cũng như những thay đổi của các biến số này. Các nhân tố này trong lý thuyết hữu dụng kỳ vọng bị loại ra khỏi quy trình quyết định và chỉ còn những giá trị đầu ra dài hạn dựa trên trạng thái cuối cùng của giá trị. Mặt khác, Kahneman và Tversky (1979) cho rằng lý thuyết triển vọng xây dựng trên quan điểm về quy trình ra quyết định thực tế chứ không phải là ý tưởng như lý thuyết hữu dụng kỳ vọng. Việc ra quyết định hầu như bị ảnh hưởng đáng kể bởi các nhân tố trực giác và cảm xúc và trạng thái giá trị tương đối của cá nhân.
Điều này đưa đến một mô tả tốt hơn về hành vi lựa chọn. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.1 Hàm giá trị của Kahneman và Tversky Ghi chú: Đồ thị này cho thấy, con người nhìn chung e ngại rủi ro trong miền lãi nhưng tìm kiếm rủi ro trong miền lỗ. Hơn nữa, khoản lỗ gây ra cảm xúc đau khổ lớn hơn cảm xúc tích cực có được từ khoản lãi tương đương Theo lý thuyết SEU, độ hữu dụng được cho bởi việc đánh giá chủ quan của một các nhân về trạng thái tài sản cuối cùng của người đó và giả định này là giá trị phụ thuộc vào sự sụt giảm tỷ suất sinh lợi, điều này lại phản ánh giả định con người ngại rủi ro. Hàm giá trị trong lý thuyết triển vọng lõm trong vùng dương (như trong lý thuyết SEU) và lồi trong vùng âm, tạo nên hình chữ S.
Tuy nhiên vì con người e ngại rủi ro nên độ dốc của hai thành phần này của hàm giá trị phản ánh giả định này (dựa trên chứng cứ thực nghiệm) là, xét trung bình, mức hữu dụng mất đi do mất đi một giá trị nào đó thì luôn lớn hơn mức hữu dụng có được từ một khoản lãi tương đương dẫn tới một cá nhân sẽ từ chối mộ triển vọng dương mà vỗn dĩ nó sẽ không bị từ chối trong lý thuyết SEU.