Luận văn thạc sĩ định giá trong hoạt động mua lại và sát nhập doanh nghiệp tại việt nam luận văn thạc sĩ

Luận văn thạc sĩ phân tích định giá trong hoạt động mua lại và sát nhập doanh nghiệp tại Việt Nam, cung cấp cái nhìn sâu sắc và thực tiễn.

• Tác giả: Nguyễn Thị Ngọc Khuyên
• Người hướng dẫn: TS. Lê Thị Kim Xuân
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Kinh Tế - Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Định Giá Trong Hoạt Động Mua Lại Và Sáp Nhập Doanh Nghiệp Tại Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận Văn Thạc Sĩ Kinh Tế
• Năm xuất bản: 2009
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• MỤC LỤC
• DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
• DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU, HÌNH VẼ
• PHẦN MỞ ĐẦU
• 1. Lý do chọn đề tài
• 2. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 3. Phương pháp nghiên cứu
• 4. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu
• 5. Kết cấu của luận văn
• 1. CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ ĐỊNH GIÁ VÀ HOẠT ĐỘNG MUA LẠI VÀ SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP
• 1.1. Lý luận về định giá doanh nghiệp
• 1.1.1. Khái niệm
• 1.2. Một số vấn đề cần quán triệt khi định giá doanh nghiệp
• 1.3. Phương pháp định giá doanh nghiệp trong cơ chế thị trường
• 1.3.1. Phương pháp định giá doanh nghiệp theo giá trị tài sản thuần
• 1.3.1.1. Cách 1: Dựa vào số liệu trên bảng cân đối kế toán
• 1.3.1.2. Cách 2: Xác định giá trị tài sản thuần theo giá thị trường
• 1.3.2. Phương pháp hiện tại hóa các nguồn tài chính trong tương lai (DCF)
• 1.3.2.1. Phương pháp hiện tại hóa lợi nhuận thuần
• 1.3.2.2. Phương pháp hiện tại hóa dòng tiền thuần
• 1.4. Những yếu tố tác động lên giá trị của doanh nghiệp
• 1.5. Lý luận về mua lại và sáp nhập
• 1.5.1. Khái niệm mua lại doanh nghiệp
• 1.5.1.1. Khái niệm mua lại
• 1.5.1.2. Các hình thức mua lại
• 1.5.1.3. Ưu và nhược điểm của các hình thức mua lại
• 1.5.2. Khái niệm sáp nhập doanh nghiệp
• 1.5.2.1. Khái niệm sáp nhập
• 1.5.2.2. Các hình thức sáp nhập doanh nghiệp
• 1.5.2.3. Khó khăn của các doanh nghiệp sáp nhập
• 1.5.3. Sự giống và khác nhau giữa Mua lại và Sáp nhập
• 1.5.4. Động cơ dẫn đến mua lại và sáp nhập
• 1.6. Tác động của mua lại và sáp nhập
• 1.7. Các giá trị cộng hưởng tăng thêm
• 1.7.1. Các giá trị cộng hưởng hoạt động
• 1.7.2. Các giá trị cộng hưởng tài chính
• 1.8. Định giá công ty được mua
• 1.8.1. Định giá theo hiện trạng
• 1.8.2. Giá trị quyền kiểm soát doanh nghiệp
• 1.8.3. Định giá giá trị cộng hưởng hoạt động
• 1.8.4. Định giá giá trị cộng hưởng trên phương diện tài chính
• 1.8.4.1. Nguồn tiền dư thừa
• 1.8.4.2. Lợi ích thuế
• 1.8.4.3. Tỷ trọng nợ tối đa
• 1.8.4.4. Gia tăng tăng trưởng và tỉ số P/E
• 1.9. Kết luận chương 1
• 2. CHƯƠNG 2: THỰC TIỄN ĐỊNH GIÁ TRONG HOẠT ĐỘNG MUA LẠI VÀ SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM TRONG THỜI GIAN QUA
• 2.1. Các phương pháp định giá
• 2.1.1. Phương pháp thị trường
• 2.1.1.1. Phương pháp hệ số thu nhập
• 2.1.1.2. Phương pháp so sánh nghiệp vụ tương đương
• 2.1.2. Phương pháp tài sản
• 2.1.3. Phương pháp thu nhập
• 2.2. Phân tích định giá Công ty Cổ phần Xây dựng và Vật liệu xây dựng Xi măng Việt (CCJS)
• 2.2.1. Các chỉ số tài chính cơ bản của CCJS
• 2.2.2. Định giá theo phương pháp thị trường – So sánh EV
• 2.2.3. Định giá theo phương pháp thị trường – Nghiệp vụ tương đương
• 2.2.3.1. Cơ sở của việc so sánh
• 2.2.3.2. Cơ sở của việc định giá
• 2.2.3.3. Kết luận định giá
• 2.2.4. Định giá theo phương pháp tài sản
• 2.2.5. Định giá theo phương pháp thu nhập
• 2.2.6. Kết luận định giá CCJS
• 2.3. Hoạt động mua lại và sáp nhập doanh nghiệp ở Việt Nam trong thời gian qua
• 2.3.1. Kết quả đạt được
• 2.3.2. Những hạn chế ảnh hưởng đến hoạt động định giá trong hoạt động mua lại và sáp nhập doanh nghiệp tại Việt Nam trong thời gian qua
• 2.3.2.1. Những hạn chế về phương pháp định giá doanh nghiệp hiện nay
• 2.3.2.2. Giá trị doanh nghiệp chưa thực sự hợp lý
• 2.3.2.3. Việc bảo mật thông tin chưa được tuân thủ một cách chặt chẽ
• 2.3.2.4. Thông tin chưa thực sự đáng tin cậy
• 2.3.2.5. Cấu trúc ở các công ty lớn quá rườm rà, không rõ ràng
• 2.3.2.6. Hiểu biết của doanh nghiệp về M&A còn nhiều hạn chế
• 2.3.2.7. Thiếu các tổ chức tư vấn M&A chuyên nghiệp
• 2.4. Kết luận chương 2
• 3. CHƯƠNG 3: MỘT SỐ GIẢI PHẢP ĐỂ NÂNG CAO HIỆU QUẢ ĐỊNH GIÁ TRONG HOẠT ĐỘNG MUA LẠI VÀ SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM TRONG THỜI GIAN TỚI
• 3.1. Định hướng phát triển hoạt động mua lại và sáp nhập trong thời gian tới
• 3.2. Giải pháp đối với Nhà Nước
• 3.2.1. Hoàn thiện khung pháp lý về định giá, về hoạt động mua lại, sáp nhập doanh nghiệp
• 3.2.2. Hoàn thiện thể chế kinh tế thị trường
• 3.2.3. Hoàn thiện cơ chế chính sách cổ phần hóa đối với Doanh nghiệp nhà nước
• 3.2.4. Hoàn thiện phương pháp định giá doanh nghiệp
• 3.2.4.1. Thành lập cơ quan độc lập chuyên thực hiện công tác định giá
• 3.2.4.2. Xác định hệ thống thông tin giá cả thị trường
• 3.2.4.3. Xây dựng kênh kiểm soát thông tin, đảm bảo thông tin công khai, minh bạch
• 3.3. Giải pháp đối với tổ chức tư vấn
• 3.3.1. Nâng cao chất lượng nhân lực trong lĩnh vực mua lại và sáp nhập
• 3.3.2. Khuyến khích đầu tư nước ngoài vào các lĩnh vực tư vấn
• 3.4. Giải pháp đối với các doanh nghiệp liên quan đến hoạt động Mua lại và Sáp nhập
• 3.4.1. Đối với các doanh nghiệp cần bán
• 3.4.1.1. Xem xét tính hợp pháp của hoạt động bán
• 3.4.1.2. Tổ chức nhóm tư vấn bán
• 3.4.1.3. Xác định mục đích bán doanh nghiệp
• 3.4.1.4. Xác định tiêu chuẩn lựa chọn đối tác
• 3.4.1.5. Chỉnh đốn các khâu còn yếu
• 3.4.2. Đối với các doanh nghiệp cần mua lại và sáp nhập
• 3.4.2.1. Xây dựng chiến lược mua lại
• 3.4.2.2. Tiêu chí mua lại doanh nghiệp
• 3.4.2.3. Xây dựng một cơ sở dữ liệu về các doanh nghiệp mục tiêu muốn mua
• 3.4.2.4. Lựa chọn thời điểm mua lại
• 3.4.2.5. Vạch kế hoạch các hoạt động hậu mua lại
• 3.5. Kết luận chương 3
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
• DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Tóm tắt

I. Tổng quan về định giá trong M A doanh nghiệp tại Việt Nam

Định giá trong hoạt động M&A doanh nghiệp tại Việt Nam đang trở thành một chủ đề nóng hổi trong bối cảnh nền kinh tế phát triển mạnh mẽ. Việc hiểu rõ về quy trình và các yếu tố ảnh hưởng đến định giá là rất quan trọng cho các doanh nghiệp tham gia vào hoạt động này. Định giá không chỉ đơn thuần là xác định giá trị tài sản mà còn bao gồm việc phân tích các yếu tố tài chính, thị trường và chiến lược kinh doanh.

1.1. Khái niệm và vai trò của định giá doanh nghiệp trong M A

Định giá doanh nghiệp trong M&A là quá trình xác định giá trị tài chính của một doanh nghiệp, giúp các bên tham gia có cái nhìn rõ ràng về giá trị thực của doanh nghiệp. Điều này không chỉ giúp trong việc thương thảo giá cả mà còn trong việc đánh giá tiềm năng phát triển của doanh nghiệp sau khi sáp nhập.

1.2. Các phương pháp định giá doanh nghiệp phổ biến hiện nay

Có nhiều phương pháp định giá doanh nghiệp như phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF), phương pháp so sánh thị trường và phương pháp tài sản. Mỗi phương pháp có ưu điểm và nhược điểm riêng, và việc lựa chọn phương pháp phù hợp phụ thuộc vào từng trường hợp cụ thể.

II. Những thách thức trong định giá doanh nghiệp M A tại Việt Nam

Mặc dù thị trường M&A tại Việt Nam đang phát triển, nhưng vẫn tồn tại nhiều thách thức trong việc định giá doanh nghiệp. Những thách thức này có thể ảnh hưởng đến quyết định đầu tư và kết quả cuối cùng của giao dịch.

2.1. Thiếu thông tin và dữ liệu đáng tin cậy

Một trong những vấn đề lớn nhất trong định giá doanh nghiệp là thiếu thông tin và dữ liệu đáng tin cậy. Nhiều doanh nghiệp không công khai thông tin tài chính đầy đủ, dẫn đến khó khăn trong việc đánh giá chính xác giá trị của họ.

2.2. Sự biến động của thị trường M A

Thị trường M&A tại Việt Nam đang trong giai đoạn phát triển, với nhiều biến động về giá cả và nhu cầu. Điều này có thể tạo ra sự không chắc chắn trong việc định giá doanh nghiệp, làm cho các nhà đầu tư khó khăn trong việc đưa ra quyết định.

III. Phương pháp định giá doanh nghiệp hiệu quả trong M A

Để nâng cao hiệu quả định giá trong M&A, các doanh nghiệp cần áp dụng các phương pháp định giá phù hợp và hiệu quả. Việc lựa chọn phương pháp đúng đắn sẽ giúp tối ưu hóa giá trị giao dịch.

3.1. Phương pháp chiết khấu dòng tiền DCF

Phương pháp DCF là một trong những phương pháp phổ biến nhất trong định giá doanh nghiệp. Phương pháp này dựa trên việc dự đoán dòng tiền trong tương lai và chiết khấu về hiện tại để xác định giá trị doanh nghiệp.

3.2. Phương pháp so sánh thị trường

Phương pháp so sánh thị trường sử dụng dữ liệu từ các giao dịch tương tự để xác định giá trị doanh nghiệp. Phương pháp này giúp các nhà đầu tư có cái nhìn tổng quan về giá trị thị trường của doanh nghiệp trong bối cảnh cạnh tranh.

IV. Ứng dụng thực tiễn của định giá trong M A doanh nghiệp tại Việt Nam

Việc áp dụng các phương pháp định giá trong thực tiễn M&A tại Việt Nam đã mang lại nhiều kết quả tích cực. Các doanh nghiệp đã có thể tối ưu hóa giá trị giao dịch và giảm thiểu rủi ro.

4.1. Các trường hợp thành công trong M A tại Việt Nam

Nhiều doanh nghiệp đã thành công trong việc định giá và thực hiện giao dịch M&A, từ đó gia tăng giá trị và mở rộng thị trường. Những trường hợp này thường được nghiên cứu để rút ra bài học kinh nghiệm cho các doanh nghiệp khác.

4.2. Những bài học từ các giao dịch M A không thành công

Bên cạnh những thành công, cũng có nhiều giao dịch M&A không đạt được kết quả như mong đợi. Việc phân tích nguyên nhân thất bại sẽ giúp các doanh nghiệp tránh được những sai lầm tương tự trong tương lai.

V. Kết luận và triển vọng tương lai của định giá trong M A tại Việt Nam

Định giá trong M&A doanh nghiệp tại Việt Nam đang có nhiều tiềm năng phát triển. Với sự cải thiện về khung pháp lý và sự gia tăng nhận thức của doanh nghiệp, hoạt động này hứa hẹn sẽ mang lại nhiều cơ hội trong tương lai.

5.1. Triển vọng phát triển của thị trường M A tại Việt Nam

Thị trường M&A tại Việt Nam dự kiến sẽ tiếp tục phát triển mạnh mẽ trong những năm tới, với nhiều cơ hội cho các doanh nghiệp trong và ngoài nước. Việc cải thiện quy trình định giá sẽ là yếu tố quan trọng để thu hút đầu tư.

5.2. Những yếu tố cần cải thiện để nâng cao hiệu quả định giá

Để nâng cao hiệu quả định giá, cần có sự cải thiện về thông tin, dữ liệu và quy trình định giá. Các doanh nghiệp cũng cần nâng cao năng lực và kiến thức về M&A để có thể tham gia vào thị trường một cách hiệu quả.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường mua bán và sáp nhập (M&A) tại Việt Nam giai đoạn 2005 - 2008 ghi nhận sự phát triển vượt bậc với tốc độ tăng trưởng quy mô giao dịch ước tính đạt trên 30% mỗi năm. Xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế sâu rộng hậu gia nhập WTO mở ra nhiều cơ hội tái cấu trúc cho khối doanh nghiệp nội địa. Tuy nhiên, trong thực tế có hơn 60% thương vụ đàm phán gặp khó khăn hoặc bên bán phải chấp nhận mức giá bất lợi do thiếu hụt kiến thức định giá khoa học và chưa có sự chuẩn bị kỹ lưỡng về mặt cấu trúc tài chính.

Vấn đề cốt lõi mà nghiên cứu tập trung giải quyết là khoảng trống giữa lý thuyết định giá hiện đại và thực tiễn áp dụng tại một thị trường mới nổi như Việt Nam. Tại đây, hệ thống dữ liệu thị trường còn thiếu minh bạch, phương pháp định giá chủ yếu dựa vào sổ sách kế toán lịch sử và chưa phản ánh đầy đủ giá trị vô hình cũng như giá trị cộng hưởng.

Mục tiêu cụ thể của luận văn là hệ thống hóa khung lý thuyết định giá chuyên sâu trong M&A, phân tích thực trạng định giá thông qua trường hợp điển hình của Công ty Cổ phần Xây dựng và Vật liệu xây dựng Xi măng Việt (CCJS) giai đoạn 2005 - 2008, đồng thời xây dựng hệ thống giải pháp nâng cao hiệu quả định giá cho các chủ thể tham gia thị trường giai đoạn dự báo đến năm 2012.

Nghiên cứu có ý nghĩa thực tiễn to lớn khi cung cấp bộ công cụ định lượng hỗ trợ các nhà đầu tư, tổ chức tư vấn và ban lãnh đạo doanh nghiệp tối ưu hóa giá trị giao dịch. Kết quả nghiên cứu giúp giảm thiểu sai số định giá từ mức ước tính khoảng 25% xuống dưới 10% trong các thương vụ chuyển nhượng vốn, góp phần tạo dựng môi trường đầu tư lành mạnh và thúc đẩy phân bổ vốn hiệu quả trong toàn nền kinh tế.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Luận văn xây dựng trên nền tảng của hai lý thuyết tài chính trụ cột: Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) kết hợp Phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF), và Lý thuyết giá trị cộng hưởng (Synergy Theory) trong sáp nhập doanh nghiệp.

Theo mô hình DCF, giá trị nội tại của doanh nghiệp được đo lường bằng tổng giá trị hiện tại của các dòng tiền tự do kỳ vọng trong tương lai, chiết khấu theo chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền (WACC). Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của vốn chủ sở hữu được xác định theo mô hình CAPM thông qua lãi suất phi rủi ro, hệ số rủi ro hệ thống Beta và phần bù rủi ro thị trường.

Lý thuyết giá trị cộng hưởng phân tách lợi ích tăng thêm sau thương vụ thành hai nhóm chính:

• Giá trị cộng hưởng hoạt động: Hình thành từ lợi thế kinh tế nhờ quy mô, tiết giảm chi phí quản lý bán hàng, chuyển giao công nghệ sản xuất và gia tăng thị phần để tạo sức mạnh làm giá trên thị trường.
• Giá trị cộng hưởng tài chính: Xuất hiện thông qua việc tối ưu hóa cấu trúc vốn, tận dụng lá chắn thuế từ các khoản lỗ chuyển tiếp hoặc gia tăng khấu hao, và kết hợp dòng tiền nhàn rỗi của bên mua với các dự án sinh lời cao của bên bán.

Bên cạnh đó, luận văn làm rõ các khái niệm then chốt: Giá trị doanh nghiệp (Enterprise Value - EV), Giá trị quyền kiểm soát (Control Premium) được định nghĩa là phần chênh lệch giữa giá trị công ty khi được quản trị tối ưu so với giá trị khi duy trì hiện trạng điều hành, Giá trị tài sản thuần (NAV) và Hệ số nhân thị trường (P/E, EV/EBITDA, EV/Sales).

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng nguồn dữ liệu thứ cấp được trích xuất từ báo cáo tài chính đã kiểm toán của Công ty Cổ phần Xây dựng và Vật liệu xây dựng Xi măng Việt (CCJS) liên tục từ năm 2005 đến 6 tháng đầu năm 2008, cùng dữ liệu giao dịch chính thức được công bố trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HoSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HaSTC).

Cỡ mẫu nghiên cứu so sánh bao gồm 4 doanh nghiệp quy mô lớn đầu ngành xi măng niêm yết và giao dịch đại chúng: Công ty Cổ phần Xi măng Hà Tiên 1 (HT1), Công ty Cổ phần Xi măng Hà Tiên 2 (HT2), Công ty Cổ phần Xi măng Bút Sơn (BTS) và Công ty Cổ phần Xi măng Bỉm Sơn (BCC). Phương pháp chọn mẫu có chủ đích (purposive sampling) được áp dụng nhằm đảm bảo tính tương đồng cao nhất về ngành nghề sản xuất, đặc tính sản phẩm clinker - xi măng và khả năng tiếp cận thông tin tài chính công khai, tin cậy.

Luận văn lựa chọn kết hợp đa phương pháp: phương pháp thu nhập (DCF), phương pháp tài sản ròng và phương pháp so sánh bội số thị trường EV. Việc sử dụng phương pháp hỗn hợp này giúp bù trừ nhược điểm của từng kỹ thuật riêng lẻ, loại bỏ sự méo mó khi thị trường chứng khoán suy giảm và định vị chính xác giá trị thực tế của doanh nghiệp. Toàn bộ quy trình khảo cứu, xử lý số liệu thống kê và mô hình hóa dự báo tài chính được triển khai từ năm 2007 và hoàn thành vào tháng 03 năm 2009.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Phân tích định lượng tại doanh nghiệp điển hình CCJS và nhóm công ty so sánh đã chỉ ra 4 phát hiện quan trọng:

Thứ nhất, kết quả dự báo tài chính của CCJS cho thấy triển vọng tăng trưởng doanh thu thuần từ mức 651.627 triệu đồng năm 2008 lên 1.040.779 triệu đồng vào năm 2012, đạt tốc độ tăng trưởng tích lũy 59,7%. Lợi nhuận sau thuế phục hồi mạnh mẽ từ 2.665 triệu đồng lên 43.416 triệu đồng sau 5 năm nhờ tái cơ cấu sản phẩm tập trung vào mảng xi măng bao có biên sinh lời cao.

Thứ hai, tỷ lệ lãi gộp của CCJS được dự báo cải thiện đều đặn 1% mỗi năm, tăng từ 6,0% năm 2008 lên 10,0% năm 2012. Chi phí bán hàng và chi phí quản lý doanh nghiệp duy trì tỷ trọng ổn định lần lượt ở mức 3,0% và 1,7% trên tổng doanh thu thuần, chứng minh tính hiệu quả của mô hình kiểm soát chi phí vận hành.

Thứ ba, việc xác định giá trị vốn hóa bình quân của 4 doanh nghiệp so sánh phản ánh sự phân hóa sâu sắc trên thị trường: HT1 dẫn đầu với 2.702.075 triệu đồng, HT2 đạt 1.931.365 triệu đồng, BTS đạt 1.779.030 triệu đồng và BCC đạt 1.686.090 triệu đồng. Sự chênh lệch này thiết lập một dải bội số định giá EV giúp việc so sánh giao dịch tương đương trở nên chuẩn xác hơn.

Thứ tư, chỉ số sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) của CCJS trải qua sự biến động rất lớn: từ mức cực đại 92,0% năm 2005 sụt giảm xuống 36,1% năm 2006 và chỉ còn 7,8% năm 2007. Nguyên nhân chính do chi phí nguyên vật liệu clinker đầu vào tăng vọt làm biên EBIT trên doanh thu giảm từ 7,7% xuống gần bằng 0,1% vào năm 2007.

Thảo luận kết quả

Sự suy giảm đột ngột các chỉ số tài chính của CCJS trong năm 2007 giải thích rõ nguyên nhân vì sao việc chỉ dựa vào phương pháp tài sản hoặc kết quả lịch sử một năm sẽ làm sai lệch hoàn toàn giá trị doanh nghiệp. Doanh nghiệp chịu áp lực vốn lưu động âm trong 3 năm liên tiếp (2005 - 2007) do chu kỳ phải trả nhà cung cấp kéo dài từ 70 đến 91 ngày, trong khi số ngày thu tiền khách hàng duy trì quanh 26 đến 29 ngày.

Khi so sánh với các nghiên cứu tài chính doanh nghiệp trong khu vực, việc định giá tại Việt Nam thường xuất hiện độ lệch lớn do thị trường chứng khoán biến động mạnh. Điển hình như giá cổ phiếu HT1 sụt giảm từ đỉnh 46.300 đồng vào cuối năm 2007 xuống 15.000 đồng vào giữa năm 2008. Bằng cách sử dụng phương pháp bình quân giá đấu IPO, giá cuối năm và giá tại ngày định giá, luận văn đã đưa ra mức vốn hóa phản ánh đúng năng lực sản xuất thực tế thay vì tâm lý đám đông ngắn hạn.

Dữ liệu định giá trong nghiên cứu có thể được trực quan hóa hiệu quả thông qua biểu đồ cột thể hiện đường xu hướng gia tăng của dòng tiền EBIT từ 14.087 triệu đồng (2008) lên 61.888 triệu đồng (2012). Song song đó, việc thiết lập bảng ma trận so sánh các hệ số EV/EBITDA, EV/Sales giữa CCJS và 4 công ty niêm yết chuẩn giúp các bên tham gia thương vụ dễ dàng nhận diện vị thế định giá tương đối của doanh nghiệp mục tiêu trước khi tiến hành đàm phán hợp đồng chuyển nhượng.

Đề xuất và khuyến nghị

Dựa trên các kết quả phân tích, luận văn đề xuất 4 nhóm giải pháp chiến lược nhằm nâng cao hiệu quả định giá M&A tại Việt Nam:

• Hoàn thiện khung khổ thể chế và pháp lý: Bộ Tài chính và các cơ quan quản lý cần chuẩn hóa quy chế định giá tài sản vô hình và thương hiệu trong các thương vụ M&A trước năm 2010. Thiết lập cơ chế kiểm soát công bố thông tin bắt buộc đối với các công ty đại chúng, hướng tới mục tiêu giảm thiểu 40% các vụ tranh chấp hậu M&A do bất cân xứng thông tin.

• Nâng cao năng lực cho bên bán doanh nghiệp: Các doanh nghiệp có kế hoạch thoái vốn cần chủ động tái cấu trúc tài chính, làm sạch bảng cân đối kế toán và chuẩn hóa báo cáo theo chuẩn IFRS trong khoảng thời gian từ 6 đến 12 tháng trước khi chào bán. Việc chủ động xác định giá trị quyền kiểm soát và giá trị cộng hưởng giúp doanh nghiệp gia tăng giá trị đàm phán thêm từ 15% đến 20% so với giá trị sổ sách.

• Tối ưu hóa chiến lược thẩm định cho bên mua: Doanh nghiệp mua cần xây dựng cơ sở dữ liệu doanh nghiệp mục tiêu theo ngành, áp dụng kỹ thuật định giá nhiều bước (hiện trạng - kiểm soát - cộng hưởng) và sử dụng mức lãi suất chiết khấu WACC phản ánh đúng rủi ro ngành. Mục tiêu kiểm soát tỷ lệ rủi ro định giá sai lệch xuống dưới 5% trong giai đoạn 2009 - 2012.

• Phát triển mạng lưới tổ chức tư vấn chuyên nghiệp: Khuyến khích thành lập và mở rộng các định chế tư vấn định giá độc lập, đẩy mạnh thu hút vốn đầu tư và chuyển giao công nghệ định giá từ các tập đoàn tư vấn tài chính quốc tế. Đặt mục tiêu nâng tỷ trọng các thương vụ M&A có sự tham gia của tổ chức tư vấn độc lập đạt trên 70% vào năm 2015.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

• Ban lãnh đạo và Hội đồng quản trị doanh nghiệp: Cung cấp phương pháp luận thực tế để định lượng chính xác giá trị doanh nghiệp, xác định mức thặng dư quyền kiểm soát và xây dựng chiến lược đàm phán tối ưu khi thực hiện mua bán, sáp nhập hoặc huy động vốn chiến lược.

• Chuyên viên phân tích tài chính và tư vấn M&A: Nắm vững quy trình kết hợp giữa mô hình chiết khấu dòng tiền DCF và phương pháp so sánh bội số thị trường EV thông qua tình huống thực nghiệm chi tiết của ngành vật liệu xây dựng.

• Cơ quan quản lý nhà nước và nhà hoạch định chính sách: Sử dụng làm tài liệu tham khảo trong quá trình hoàn thiện các văn bản quy phạm pháp luật về cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước, định giá tài sản công và kiểm soát tập trung kinh tế.

• Học viên cao học, giảng viên và nhà nghiên cứu tài chính: Nguồn tài liệu học thuật giá trị về định giá chuyên sâu trong điều kiện thị trường chuyển đổi, cung cấp hệ thống chỉ tiêu tài chính và khung lý thuyết chuẩn mực phục vụ giảng dạy và nghiên cứu tiếp nối.

Câu hỏi thường gặp

• Tại sao phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) cần được ưu tiên trong định giá M&A? Phương pháp DCF phản ánh bản chất kinh tế của thương vụ là mua tiềm năng sinh lời trong tương lai thay vì tài sản lịch sử. Như trường hợp CCJS, DCF dự phóng chính xác dòng tiền tăng trưởng từ 9.188 triệu đồng lên 56.203 triệu đồng lợi nhuận hoạt động giai đoạn 2008 - 2012, điều mà phương pháp tài sản ròng không thể thể hiện.

• Giá trị cộng hưởng (Synergy) được định lượng như thế nào trong thương vụ M&A? Giá trị cộng hưởng được tính bằng chênh lệch giữa giá trị công ty hợp nhất có cộng hưởng trừ đi tổng giá trị của hai công ty khi hoạt động độc lập. Khoản giá trị này bao gồm dòng tiền tiết kiệm chi phí quy mô và lợi ích thuế, chiết khấu về hiện tại theo WACC của tổ chức sau sáp nhập.

• Bội số EV/EBITDA có ưu điểm gì vượt trội so với chỉ số P/E truyền thống? Bội số EV/EBITDA phản ánh giá trị toàn bộ doanh nghiệp mà không bị sai lệch bởi sự khác biệt trong cấu trúc vốn vay hay chính sách khấu hao tài sản cố định. Khi định giá các doanh nghiệp xi măng như HT1, HT2 với tài sản cố định chiếm trên 60% tổng tài sản, EV/EBITDA cung cấp thước đo so sánh chuẩn xác hơn P/E.

• Doanh nghiệp cần làm gì để tránh rủi ro bị ép giá khi buộc phải bán gấp? Doanh nghiệp cần tổ chức nhóm tư vấn chuyên trách, tách bạch các khoản nợ tiềm tàng, tối ưu hóa vòng quay hàng tồn kho và chủ động tính toán giá trị quyền kiểm soát. Sự chuẩn bị dữ liệu minh bạch trong 6 tháng giúp bảo vệ giá bán tối thiểu tương đương giá trị thay thế của tài sản thuần.

• Quyền kiểm soát doanh nghiệp (Control Premium) quyết định bao nhiêu phần trăm giá trị thương vụ? Giá trị quyền kiểm soát tỉ lệ nghịch với chất lượng quản trị hiện tại của doanh nghiệp mục tiêu. Đối với các công ty quản trị kém nhưng có tài sản tốt, quyền kiểm soát sau tái cấu trúc có thể tạo ra mức thặng dư gia tăng từ 20% đến 35% giá trị doanh nghiệp so với thị giá hiện tại.

Kết luận

• Luận văn hệ thống hóa toàn diện cơ sở lý luận về định giá doanh nghiệp và các mô hình lượng hóa giá trị cộng hưởng chuyên sâu trong hoạt động M&A.
• Phân tích thực nghiệm thành công mô hình định giá đa phương pháp tại Công ty Cổ phần Xi măng CCJS với kịch bản dự báo tài chính chi tiết giai đoạn 2008 - 2012.
• Nhận diện các điểm nghẽn thực tiễn tại Việt Nam gồm tính minh bạch thông tin thấp, cấu trúc vốn rườm rà và sự thiếu vắng các tổ chức tư vấn định giá chuẩn mực.
• Đề xuất lộ trình giải pháp đồng bộ 4 bên: hoàn thiện thể chế pháp lý, nâng cao năng lực doanh nghiệp bán, chuẩn hóa quy trình thẩm định bên mua và phát triển dịch vụ tư vấn độc lập.
• Nghiên cứu đóng vai trò là tài liệu tham khảo thiết thực cho các nhà đầu tư và nhà quản lý trong việc thiết lập chiến lược định giá M&A chuẩn xác. Quý độc giả và các chuyên gia quan tâm có thể khai thác các mô hình định lượng trong luận văn để ứng dụng trực tiếp vào các thương vụ tái cấu trúc doanh nghiệp thực tế.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN VỀ ĐỊNH GIÁ VÀ HOẠT ĐỘNG MUA LẠI VÀ SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP 1.1 Lý luận về định giá doanh nghiệp 1.1 Khái niệm Định giá doanh nghiệp là một quá trình xác định giá tiền tệ cho một doanh nghiệp mà giá trị này có thể được người mua hoặc nhà đầu tư chấp nhận. Xác định giá trị doanh nghiệp trong khi doanh nghiệp này đang là một thực thể hoạt động và đang được các nhà đầu tư quan tâm. Định giá doanh nghiệp là một khâu rất quan trọng trong quá trình đổi mới doanh nghiệp, cấu trúc lại nền kinh tế và cũng thường được các doanh nghiệp tổ chức sắp xếp, cơ cấu lại dây chuyền sản xuất hoặc các bộ phận sản xuất kinh doanh.2 Một số vấn đề cần quán triệt khi định giá doanh nghiệp Giá của một doanh nghiệp được xác định tại một thời điểm cụ thể. Đối với một doanh nghiệp, giá trị của nó chỉ được xác định khi có một nhu cầu nào đó như mua bán, chia tách, sáp nhập, liên doanh, liên kết,… Nói một cách khác, giá trị doanh nghiệp được xác định nhằm đáp ứng được mục tiêu nhất định.

Do đặc trưng của doanh nghiệp là một cơ thể sống nên vật tư tái sản xuất của nó luôn vận động không ngừng. Bởi vậy, giá trị doanh nghiệp dù xác định theo phương pháp nào cũng phải dựa vào các thông tin, số liệu, tài liệu có được tại một thời điểm và đặc biệt là phải phân tích xem xét trong bối cảnh thị trường tại thời điểm đó. Khi các điều kiện về số liệu, tình hình thị trường thay đổi thì giá trị doanh nghiệp cũng thay đổi theo. Giá trị doanh nghiệp khi đã xác định luôn luôn gắn với một thời điểm cụ thể nhất định và khi điều kiện thị trường, thời gian thay đổi thì giá trị đã xác định trước đó có thể không còn sử dụng được và ta phải tiến hành xác định lại.

Giá của một doanh nghiệp phụ thuộc vào kết quả tương lai đã được dự tính tại doanh nghiệp đó. Như trên đã nói, khi người mua trả cho người bán giá trị doanh nghiệp là để thu được các khoản thu nhập từ kết quả hoạt động của doanh nghiệp trong tương lai. Giá 3 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] trị doanh nghiệp phụ thuộc vào hai yếu tố: các khoản thu nhập trong tương lai và tỉ suất lợi nhuận mong muốn của các nhà đầu tư. o Yếu tố thứ nhất là các khoản thu nhập trong tương lai được xác định dựa vào việc dự đoán kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh trong tương lai.

Nếu chúng được dự tính càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng cao và ngược lại. o Yếu tố thứ hai là tỉ suất lợi nhuận trên vốn mong đợi của nhà đầu tư. Đây là chi phí cơ hội sử dụng vốn mà người đầu tư trù tính trên cơ sở xem xét tỉ suất lợi nhuận trên vốn tối thiểu cần đạt được với mức độ rủi ro gặp phải. Giá của một tài sản được xác định trên cơ sở những lợi nhuận tương lai của nó.

Theo nguyên tắc kế toán, giá hạch toán là gốc (hay còn gọi là giá lịch sử), mọi hàng hóa, tài sản của doanh nghiệp đều được hạch toán, phản ánh trên sổ sách theo giá mua vào. Giá thị trường không tính đến yêu tố lạm phát. Do đó, trong trường hợp có lạm phát, giá hạch toán sẽ không phản ánh đúng giá trị thực chất của tài sản, hàng hóa mà doanh nghiệp đang quản lý, sử dụng. Khác với nguyên tắc kế toán, định giá doanh nghiệp là một quá trình xác định giá trị của một doanh nghiệp đang là một thực thể hoạt động, mọi tài sản đều được coi là đang tham gia vào quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh cũng như quá trình tạo ra lợi nhuận của doanh nghiệp.

Vì vậy, giá trị của một tài sản được xác định trên cơ sở những lợi nhuận tương lai của nó. Một tài sản sẽ có giá trị cao khi nó có khả năng tạo ra nhiêu lợi nhuận trong tương lai và ngược lại. Giá trị tài sản ròng ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp. Trong một doanh nghiệp, mọi tài sản đều được quản lý và sử dụng nhằm đem lại hiệu quả cao nhất cho doanh nghiệp.

Tuy nhiên, không phải mọi tài sản doanh nghiệp đang quản lí, sử dụng đều là tài sản của doanh nghiệp. Tài sản của doanh nghiệp ( hay nói chính xác giá trị tài sản ròng của doanh nghiệp) chính là giá trị tài sản doanh nghiệp đang sử dụng sau khi trừ khác khoản công nợ phải trả. 4 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] Như vậy khi đánh giá một doanh nghiệp, chúng ta không chỉ nhìn vào khối lượng tài sản doanh nghiệp đang quản lí, sử dụng mà phải xem xét đến nguồn vốn hình thành nên những tài sản đó. Chỉ sau khi loại trừ các khoản công nợ phải trả giá trị tài sản còn lại ( giá trị tài sản ròng) mới quyết định giá trị doanh nghiệp.

Quan hệ cung cầu (số lượng người mua quan tâm đến doanh nghiệp) ảnh hưởng đến giá trị thị trường của doanh nghiệp. Giá trị thị trường của tài sản là giá bán của tài sản đó. Mức giá đó là mức giá phổ biến trong những điều kiện thị trường xác định. Thực tế các thông tin về tài sản và giá trị của tài sản thường không có sẵn và do đó, giá trị của một tài sản là mức giá mà phần lớn những người mua sẽ trả.

Trong thực tế, nhà đầu tư khác nhau thường sử dụng các phương pháp khác nhau để xác định giá trị doanh nghiệp. Đặc biệt, mỗi nhà đầu tư lại có một cách nghiên cứu, đánh giá, phân tích thị trường riêng và do đó, nhiều nhà đầu tư cũng sử dụng một phương pháp xác định giá trị của một doanh nghiệp nhưng vẫn có thể cho ra các kết quả khác nhau. Sự cách biệt mà các nhà đầu tư đưa ra thường là do các thông tin mà các nhà đầu tư nắm bắt được không giống nhau và nhận thức về rủi ro của các nhà đầu tư cũng không giống nhau. Đối với các doanh nghiệp, giá trị cuối cùng của nó phụ thuộc vào nhu cầu thị trường, do đó một doanh nghiệp khi có nhiều người mua quan tâm giá trị trên thị trường của doanh nghiệp đó sẽ cao hơn nhiều so với giá trị tài sản thực.3 Phương pháp định giá doanh nghiệp trong cơ chế thị trường Hiện nay trên thế giới đang sử dụng rất nhiều phương pháp để đánh giá doanh nghiệp: phương pháp vốn hóa lợi nhuận, phương pháp chiết khấu dòng tiền, phương pháp xác định giá trị theo tài sản, phương pháp so sánh công ty, phương pháp chi phí, phương pháp thâm nhập thị trường,…Tuy nhiên có thể gộp thành 2 phương pháp chính để xác định giá trị dựa vào giá trị tài sản ròng và phương pháp hiện tại hóa nguồn tài chính trong tương lai.

Trong phạm vi chuyên đề này, luận văn sẽ tập trung trình bày 2 phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp chủ yếu đó. 5 TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.1 Phương pháp định giá doanh nghiệp theo giá trị tài sản thuần Theo phương pháp này quan niệm doanh nghiệp cũng giống như một hàng hóa thông thường, giá trị của doanh nghiệp được tính bằng tổng giá trị thị trường của số tài sản mà doanh nghiệp đang sử dụng vào sản xuất kinh doanh. Mặc dù giá trị doanh nghiệp được coi là tổng giá trị các tài sản cấu thành doanh nghiệp nhưng để thực hiện một giao dịch mua bán doanh nghiệp người ta phải xác định tài sản ròng. Theo phương pháp này có 2 cách tính: Cách 1: Dựa vào số liệu trên bảng cân đối kế toán Đây là cách tính đơn giản, dễ dàng nếu như việc ghi chép phản ánh các nghiệp vụ kinh tế phát sinh được đầy đủ, doanh nghiệp chấp hành tốt quy định về chế độ kế toánhiện hành.

Cách này giúp cho người đánh giá chỉ ra mức độ độc lập về mặt tài chánh., khả năng tự chủ trong điều hành sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Nó là căn cứ thích hợp để các nhà đầu tư đánh giá khả năng an toàn của đồng vốn bỏ ra, đánh giá vị thế tín dụng của doanh nghiệp. Mặc dù có nhiều cách đánh giá giá trị doanh nghiệp, song theo cách này nó minh chứng cho các nhà đầu tư và các bên liên quan thấy được rằng đầu tư vào doanh nghiệp luôn luôn được đảm bảo bằng giá trị của các tài sản hiện có trong doanh nghiệp chứ không phải bằng cái có thể như các phương pháp khác. Tuy nhiên giá trị doanh nghiệp xác định bằng phương pháp này chỉ là số liệu cần thiết để tham khảo quá trình vận dụng các phương pháp khác.

Cách 2: Xác định giá trị tài sản thuần theo giá thị trường Để xác định theo cách này trước hết người ta loại ra khỏi danh mục đánh giá những tài sản không cần thiết và không đáp ứng yêu cầu sản xuất kinh doanh, sau đó đánh giá số tài sản còn lại trên nguyên tắc sử dụng giá trị thị trường để tính cho từng tài sản hoặc từng tài sản cụ thể. - Các tài sản bằng tiền được xác định bằng cách kiểm kê đối chiếu số dư trên tài khoản. Nếu là ngoại tệ được quy đổi bằng đồng ngoại tệ theo tỉ giá tại thời điểm đánh giá. Vàng bạc, kim khí đá quý cũng được đánh giá như vậy.

6 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] - Các khoản phải thu: do khả năng đòi nợ các khoản này ở nhiều mức độ khác nhau, bao giờ người ta cũng bắt đầu bằng việc đối chiếu công nợ, xác minh tính pháp lý, độ tin cậy của từng khoản phải thu nhằm loại ra những khoản mà doanh nghiệp không có khả năng đòi nợ. - Đối với tài sản cố định và tài sản lưu động là hiện vật đánh giá theo giá trị thị trường, nếu trên thị trường hiện đang có bán, trong thực tế thường không tồn tại. Tài sản cố định cũ đã qua sử dụng ở nhiều mức độ khác nhau khi đó người ta sử dụng theo công cụ hay khả năng phục vụ của tài sản để áp dụng tỉ lệ khấu trừ trên giá trị tài sản cố định mới. Đối với những tài sản cố định không còn tồn tại trên thị trường, người ta áp dụng một hệ số quy đổi so với những tài sản tương tự có tính năng tương đương nhưng khác loại.

- Đối với các khoản đầu tư ra bên ngoài doanh nghiệp: về nguyên tắc phải đánh giá một cách toàn diện giá trị doanh nghiệp hiện đang sử dụng các khoản đầu tư đó.