Luận văn: Định giá Công ty CP Nhựa Việt Nam - ĐH Kinh tế, ĐHQG Hà Nội

Luận văn thạc sĩ định giá công ty nhựa Việt Nam. Phân tích chuyên sâu, phương pháp định giá, tiềm năng phát triển và rủi ro đầu tư cổ phiếu.

• Tác giả: Vũ Thị Minh Thục
• Người hướng dẫn: TS. Đỗ Kim Sơn
• Trường học: Đại học Quốc gia Hà Nội Trường Đại học Kinh tế
• Chuyên ngành: Quản trị kinh doanh
• Đề tài: Định Giá Giá Trị Công Ty Cổ Phần Nhựa Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sỹ
• Năm xuất bản: 2011
• Địa điểm: Hà Nội

Tóm tắt

I. Hướng dẫn toàn diện về định giá Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam

Định giá một doanh nghiệp là một quá trình khoa học phức tạp, đòi hỏi sự kết hợp giữa lý luận tài chính và phân tích thực tiễn. Đối với Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam (mã chứng khoán: VNP), việc xác định giá trị thực không chỉ quan trọng đối với các nhà đầu tư mà còn có ý nghĩa chiến lược đối với bản thân doanh nghiệp trong các hoạt động M&A, phát hành cổ phiếu hay huy động vốn. Bài viết này, dựa trên cơ sở nghiên cứu sâu rộng từ luận văn thạc sĩ "Định giá giá trị Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam" của tác giả Vũ Thị Minh Thục (2011), sẽ cung cấp một cái nhìn tổng quan và chi tiết về các phương pháp và kết quả định giá VNP. Nghiên cứu này phân tích dữ liệu trong giai đoạn 2006-2010, một thời kỳ quan trọng trong sự phát triển của công ty và phân tích ngành nhựa Việt Nam. Mục tiêu là hệ thống hóa các phương pháp định giá phổ biến trên thế giới và áp dụng chúng vào một trường hợp cụ thể là VNP, từ đó đưa ra một khoảng giá trị hợp lý cho doanh nghiệp. Việc phân tích cổ phiếu VNP không chỉ dừng lại ở các con số trên báo cáo tài chính VNP mà còn phải xem xét các yếu tố vĩ mô, vi mô và tiềm năng nội tại của công ty. Các phương pháp chính được sử dụng trong nghiên cứu gốc bao gồm phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF), phương pháp so sánh P/E, và phương pháp giá trị kinh tế gia tăng (EVA). Mỗi phương pháp có những ưu và nhược điểm riêng, nhưng khi kết hợp lại, chúng sẽ cung cấp một bức tranh toàn cảnh về giá trị thực VNP, giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định sáng suốt.

1.1. Giới thiệu tổng quan về mã cổ phiếu VNP và vị thế ngành

Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam, với mã cổ phiếu VNP, là một trong những doanh nghiệp có lịch sử lâu đời và vai trò quan trọng trong ngành nhựa Việt Nam. Được thành lập và phát triển qua nhiều giai đoạn, VNP đã khẳng định được vị thế của mình thông qua các sản phẩm đa dạng và mạng lưới phân phối rộng khắp. Việc định giá cổ phiếu VNP đòi hỏi phải hiểu rõ mô hình kinh doanh, cơ cấu tổ chức và các ngành nghề kinh doanh chính của công ty. Theo tài liệu nghiên cứu, VNP hoạt động trong nhiều lĩnh vực, từ sản xuất bao bì, các sản phẩm nhựa công nghiệp đến các sản phẩm nhựa gia dụng. Vị thế của VNP trong ngành không chỉ được quyết định bởi quy mô sản xuất mà còn bởi khả năng cạnh tranh, uy tín thương hiệu và tiềm lực tài chính. Đây là những yếu tố cốt lõi cần được xem xét trong quá trình phân tích để xác định giá trị thực VNP một cách chính xác.

1.2. Sự cần thiết của việc xác định giá trị thực VNP hiện nay

Xác định giá trị thực VNP là một yêu cầu cấp thiết đối với nhiều bên liên quan. Đối với nhà đầu tư, việc này giúp họ nhận diện cơ hội đầu tư, tránh mua cổ phiếu ở mức giá quá cao hoặc bán ở mức giá quá thấp. Đối với ban lãnh đạo công ty, kết quả định giá là cơ sở để hoạch định chiến lược tài chính, từ việc huy động vốn, sáp nhập, cho đến các quyết định tái cấu trúc. Luận văn của Vũ Thị Minh Thục nhấn mạnh rằng, việc định giá không chỉ dựa trên giá trị sổ sách mà phải phản ánh được "giá trị kỳ vọng", tức là những khoản thu nhập mà doanh nghiệp có thể mang lại trong tương lai. Điều này đặc biệt đúng với Công ty Nhựa Việt Nam, một doanh nghiệp hoạt động trong ngành có nhiều biến động và tiềm năng. Do đó, một kết quả định giá đáng tin cậy sẽ là kim chỉ nam quan trọng, đảm bảo lợi ích hài hòa giữa nhà nước, nhà đầu tư và chính doanh nghiệp.

II. Thách thức lớn khi phân tích cổ phiếu VNP và ngành nhựa

Việc phân tích cổ phiếu VNP và định giá công ty đối mặt với không ít thách thức, xuất phát từ cả yếu tố vĩ mô và đặc thù nội tại của doanh nghiệp. Trong bối cảnh phân tích của giai đoạn 2006-2010, nền kinh tế Việt Nam trải qua nhiều biến động, ảnh hưởng trực tiếp đến môi trường kinh doanh. Phân tích ngành nhựa Việt Nam cho thấy ngành này phụ thuộc lớn vào nguồn nguyên liệu nhập khẩu, biến động tỷ giá và giá dầu thế giới, tạo ra rủi ro chi phí đáng kể. Thêm vào đó, sự cạnh tranh ngày càng gay gắt từ các doanh nghiệp trong và ngoài nước cũng là một áp lực không nhỏ. Về mặt nội tại, việc phân tích báo cáo tài chính VNP đòi hỏi sự điều chỉnh các số liệu kế toán để phản ánh đúng bản chất kinh tế, thay vì chỉ tuân theo nguyên tắc giá gốc. Luận văn gốc chỉ ra rằng các phương pháp định giá truyền thống dựa trên tài sản có thể bỏ qua các giá trị vô hình quan trọng như thương hiệu, mạng lưới phân phối, hay trình độ quản lý. Hơn nữa, việc dự báo dòng tiền trong tương lai – một yếu tố cốt lõi của phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) – luôn tiềm ẩn sự không chắc chắn, đòi hỏi các giả định phải được xây dựng một cách cẩn trọng và có cơ sở. Những thách thức này yêu cầu một quy trình định giá khoa học, kết hợp nhiều phương pháp để kiểm chứng chéo và đưa ra kết quả đáng tin cậy nhất.

2.1. Phân tích môi trường vĩ mô và đặc thù ngành nhựa Việt Nam

Môi trường kinh tế vĩ mô có tác động sâu sắc đến hoạt động của Công ty Nhựa Việt Nam. Các yếu tố như lạm phát, lãi suất, và chính sách kinh tế của chính phủ đều ảnh hưởng đến chi phí vốn và sức mua của thị trường. Đặc biệt, phân tích ngành nhựa Việt Nam cho thấy sự phụ thuộc vào nguyên liệu đầu vào là hạt nhựa PP, PE, vốn chủ yếu được nhập khẩu. Điều này khiến biên lợi nhuận của VNP và các công ty cùng ngành trở nên nhạy cảm với biến động giá dầu và tỷ giá hối đoái. Bên cạnh đó, mức tiêu thụ sản phẩm nhựa bình quân đầu người tại Việt Nam dù có xu hướng tăng nhưng vẫn còn thấp so với khu vực, cho thấy cả tiềm năng tăng trưởng VNP và thách thức trong việc mở rộng thị trường.

2.2. Khó khăn khi phân tích báo cáo tài chính và tài sản VNP

Phân tích báo cáo tài chính VNP là bước khởi đầu nhưng cũng đầy thách thức trong quá trình định giá. Các số liệu kế toán được ghi nhận theo nguyên tắc giá gốc có thể không phản ánh đúng giá trị thị trường của tài sản, đặc biệt là các bất động sản và máy móc thiết bị. Nghiên cứu của Vũ Thị Minh Thục đã phải thực hiện nhiều bước điều chỉnh để các chỉ số như ROE và ROA của VNP trở nên chính xác hơn. Ngoài ra, việc xác định giá trị các tài sản vô hình như lợi thế thương mại, thương hiệu là một bài toán khó. Các phương pháp định giá dựa trên tài sản thuần thường bỏ qua các yếu tố này, dẫn đến việc định giá thấp giá trị thực VNP. Đây là lý do tại sao cần phải áp dụng các phương pháp hướng tới tương lai như DCF hay EVA.

III. Bí quyết định giá cổ phiếu VNP bằng chiết khấu dòng tiền DCF

Một trong những phương pháp định giá hiện đại và được đánh giá cao về mặt lý thuyết là phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF). Nguyên tắc cốt lõi của phương pháp này là giá trị của một doanh nghiệp bằng tổng hiện giá của các dòng tiền tự do mà nó dự kiến tạo ra trong tương lai. Đối với Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam, việc áp dụng DCF, cụ thể là mô hình Dòng tiền tự do của Doanh nghiệp (FCFF), cho phép ước tính giá trị toàn bộ công ty trước khi trừ đi các khoản nợ để tìm ra giá trị vốn chủ sở hữu. Quy trình này đòi hỏi ba bước chính: (1) phân tích hoạt động kinh doanh trong quá khứ để dự báo kết quả kinh doanh và dòng tiền trong tương lai; (2) xác định tỷ lệ chiết khấu phù hợp, thường là Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC), để phản ánh mức độ rủi ro của VNP; (3) chiết khấu các dòng tiền dự báo về hiện tại để tìm ra giá trị doanh nghiệp. Luận văn gốc đã thực hiện dự báo chi tiết các báo cáo tài chính VNP trong 5 năm tới, bao gồm báo cáo kết quả kinh doanh, bảng cân đối kế toán và báo cáo lưu chuyển tiền tệ. Từ đó, dòng tiền FCFF được tính toán cẩn thận, phản ánh cả tiềm năng tăng trưởng VNP và các khoản đầu tư cần thiết để duy trì sự tăng trưởng đó. Kết quả từ phương pháp DCF được xem là một trong những cơ sở quan trọng nhất để xác định giá trị thực VNP.

3.1. Quy trình áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền DCF vào VNP

Quy trình áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) vào VNP bắt đầu bằng việc thu thập và phân tích dữ liệu lịch sử giai đoạn 2006-2010. Dựa trên phân tích này, các giả định về tốc độ tăng trưởng doanh thu, biên lợi nhuận, và nhu cầu vốn đầu tư được thiết lập. Luận văn đã dự báo các chỉ tiêu tài chính quan trọng, từ đó tính toán Dòng tiền tự do của Doanh nghiệp (FCFF). Bước tiếp theo là xác định chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC), một tham số quan trọng phản ánh rủi ro của cả vốn chủ sở hữu và vốn vay. Cuối cùng, các dòng tiền FCFF dự báo được chiết khấu về thời điểm định giá bằng WACC để cho ra giá trị hoạt động của doanh nghiệp, là một bước quan trọng trong việc định giá cổ phiếu VNP.

3.2. Ước tính dòng tiền và xác định tiềm năng tăng trưởng VNP

Việc ước tính dòng tiền là phần cốt lõi và cũng thách thức nhất khi định giá VNP. Nó không chỉ dựa vào số liệu quá khứ mà còn phải xem xét tiềm năng tăng trưởng VNP trong tương lai. Các yếu tố như kế hoạch mở rộng sản xuất, ra mắt sản phẩm mới, và xu hướng của phân tích ngành nhựa Việt Nam đều được đưa vào mô hình dự báo. Dòng tiền tự do (FCFF) được tính bằng lợi nhuận trước lãi vay và thuế (EBIT) nhân với (1 - thuế suất), cộng khấu hao, và trừ đi các khoản chi đầu tư vào tài sản cố định và vốn lưu động. Việc dự báo chính xác các khoản mục này quyết định rất lớn đến độ tin cậy của kết quả định giá, từ đó ảnh hưởng đến khuyến nghị mua bán cổ phiếu VNP.

IV. Cách định giá VNP bằng P E và so sánh với đối thủ ngành nhựa

Bên cạnh các phương pháp dựa trên dòng tiền, phương pháp định giá so sánh, đặc biệt là sử dụng hệ số Giá/Thu nhập (P/E), là một cách tiếp cận phổ biến và mang tính thị trường cao. Phương pháp định giá P/E cho rằng giá trị của một công ty có thể được ước tính bằng cách lấy thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) nhân với một hệ số P/E trung bình của ngành hoặc của các công ty tương đồng. Để định giá cổ phiếu VNP, trước hết cần tính toán EPS của VNP một cách chính xác, dựa trên lợi nhuận sau thuế và số lượng cổ phiếu đang lưu hành. Bước tiếp theo và cũng là khó nhất là lựa chọn một hệ số P/E hợp lý. Nghiên cứu của Vũ Thị Minh Thục đã thực hiện so sánh VNP và BMP (Nhựa Bình Minh) cùng các doanh nghiệp nhựa niêm yết khác để tìm ra một hệ số P/E và chỉ số P/B ngành nhựa tham chiếu. Cách tiếp cận này giúp đặt giá trị của VNP trong bối cảnh chung của thị trường, phản ánh sự kỳ vọng của nhà đầu tư đối với ngành nhựa. Tuy nhiên, phương pháp này cũng có hạn chế là nó giả định rằng thị trường đang định giá các công ty khác một cách hiệu quả và bỏ qua các đặc điểm riêng biệt về tiềm năng tăng trưởng VNP hay cấu trúc tài chính của công ty. Do đó, kết quả từ phương pháp P/E nên được sử dụng như một công cụ kiểm chứng cho các phương pháp định giá khác.

4.1. Sử dụng phương pháp định giá P E và chỉ số P B ngành nhựa

Phương pháp định giá P/E là một công cụ nhanh và hiệu quả. Quá trình này bao gồm việc xác định EPS của VNP và chọn một hệ số P/E phù hợp. Biểu đồ 2.5 trong luận văn gốc cho thấy P/E ngành nhựa Việt Nam tại thời điểm đó được so sánh với khu vực, cung cấp một cơ sở để lựa chọn hệ số. Tương tự, chỉ số P/B ngành nhựa (Giá/Giá trị sổ sách) cũng được sử dụng để so sánh. Chỉ số này đặc biệt hữu ích cho các công ty có nhiều tài sản hữu hình như VNP. Bằng cách so sánh P/E và P/B của VNP với trung bình ngành, nhà phân tích có thể đánh giá sơ bộ liệu mã cổ phiếu VNP đang được định giá cao hay thấp so với các công ty cùng ngành.

4.2. So sánh VNP và BMP Nhựa Bình Minh cùng các công ty khác

Việc so sánh VNP và BMP (Nhựa Bình Minh) là một bước không thể thiếu trong phương pháp định giá tương đối. BMP là một trong những đối thủ cạnh tranh lớn và là một doanh nghiệp tiêu biểu trong ngành nhựa xây dựng. Bảng 2.16 trong tài liệu nghiên cứu đã liệt kê các chỉ tiêu tài chính quan trọng của các doanh nghiệp nhựa niêm yết, bao gồm ROE và ROA của VNP so với các đối thủ. Sự so sánh này không chỉ giúp chọn ra hệ số nhân (P/E, P/B) phù hợp mà còn cung cấp cái nhìn sâu sắc về hiệu quả hoạt động và vị thế cạnh tranh của VNP. Một công ty có các chỉ số sinh lời cao hơn và rủi ro thấp hơn xứng đáng được định giá với hệ số P/E cao hơn và ngược lại.

V. Kết quả phân tích định giá VNP và đánh giá các chỉ số tài chính

Sau khi áp dụng một loạt các phương pháp định giá khác nhau, nghiên cứu đã tổng hợp và đưa ra một khoảng giá trị hợp lý cho Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam. Bảng 2.20 trong luận văn của Vũ Thị Minh Thục là kết quả tổng hợp cuối cùng, cho thấy sự khác biệt trong kết quả của từng phương pháp. Ví dụ, phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) có thể cho một kết quả khác so với phương pháp định giá P/E. Sự chênh lệch này là điều bình thường và nó phản ánh các giả định khác nhau đằng sau mỗi mô hình. Việc định giá cổ phiếu VNP không phải là tìm ra một con số chính xác duy nhất, mà là xác định một khoảng giá trị tin cậy. Dựa trên khoảng giá trị này, nhà đầu tư có thể đưa ra khuyến nghị mua bán cổ phiếu VNP. Nếu giá thị trường thấp hơn đáng kể so với cận dưới của khoảng giá trị, đó có thể là một tín hiệu mua. Ngược lại, nếu giá thị trường vượt qua cận trên, đó là tín hiệu nên cân nhắc bán. Ngoài ra, việc phân tích sâu các chỉ số tài chính như EPS của VNP, ROE và ROA của VNP cũng củng cố thêm cho kết luận định giá. Các chỉ số này cho thấy khả năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu và tổng tài sản, phản ánh hiệu quả quản lý và tiềm năng phát triển của công ty.

5.1. Tổng hợp kết quả định giá cổ phiếu VNP từ nhiều phương pháp

Kết quả cuối cùng của quá trình định giá cổ phiếu VNP là sự tổng hợp từ nhiều phương pháp: FCFF, EVA, P/E và DDM. Bảng tổng hợp kết quả (Bảng 2.20) trong nghiên cứu gốc cho thấy mỗi phương pháp đưa ra một con số cụ thể. Ví dụ, phương pháp FCFF có thể đưa ra giá trị là X đồng/cổ phiếu, trong khi phương pháp P/E đưa ra giá trị Y đồng/cổ phiếu. Thay vì chọn một con số duy nhất, cách tiếp cận khoa học là xem xét khoảng giá trị này, phân tích lý do của sự khác biệt và đưa ra một kết luận có trọng số, dựa trên độ tin cậy của từng phương pháp. Điều này giúp xác định giá trị thực VNP một cách toàn diện hơn.

5.2. Đánh giá chỉ số tài chính EPS ROE và ROA của VNP

Các chỉ số tài chính là nền tảng cho mọi phân tích. EPS của VNP (Thu nhập trên mỗi cổ phiếu) là thước đo trực tiếp khả năng tạo ra lợi nhuận cho cổ đông. Một EPS tăng trưởng bền vững là dấu hiệu của một doanh nghiệp khỏe mạnh. Trong khi đó, ROE và ROA của VNP đo lường hiệu quả sử dụng vốn. ROE (Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu) và ROA (Lợi nhuận trên tổng tài sản) cao hơn so với trung bình ngành cho thấy VNP đang hoạt động hiệu quả hơn các đối thủ. Bảng 2.3 trong tài liệu đã phân tích các chỉ số này qua các năm, cung cấp một cái nhìn động về hiệu suất hoạt động của Công ty Nhựa Việt Nam.

VI. Khuyến nghị đầu tư và triển vọng tương lai cho mã cổ phiếu VNP

Dựa trên kết quả định giá cổ phiếu VNP và phân tích toàn diện, bước cuối cùng là đưa ra các khuyến nghị mang tính thực tiễn. Một khuyến nghị mua bán cổ phiếu VNP hợp lý phải dựa trên sự so sánh giữa giá trị nội tại được ước tính và giá thị trường tại thời điểm phân tích. Nếu giá thị trường thấp hơn đáng kể so với khoảng giá trị định giá, khuyến nghị có thể là "Mua" hoặc "Tăng tỷ trọng". Ngược lại, nếu giá thị trường cao hơn, khuyến nghị có thể là "Bán" hoặc "Giảm tỷ trọng". Điều quan trọng cần lưu ý là các phân tích này dựa trên dữ liệu lịch sử và các giả định về tương lai. Do đó, mọi khuyến nghị đều cần được cập nhật thường xuyên khi có thông tin mới về công ty hoặc ngành. Nhìn về tương lai, triển vọng của mã cổ phiếu VNP gắn liền với sự phát triển của phân tích ngành nhựa Việt Nam. Với dân số trẻ, tốc độ đô thị hóa nhanh và sự phục hồi của ngành xây dựng, nhu cầu về các sản phẩm nhựa được dự báo sẽ tiếp tục tăng. Tiềm năng tăng trưởng VNP phụ thuộc vào khả năng của công ty trong việc đổi mới công nghệ, quản lý hiệu quả chi phí nguyên vật liệu và mở rộng thị phần. Sự tăng trưởng này nếu được hiện thực hóa sẽ tác động tích cực đến vốn hóa thị trường VNP trong dài hạn.

6.1. Xây dựng khuyến nghị mua bán cổ phiếu VNP dựa trên phân tích

Việc xây dựng khuyến nghị mua bán cổ phiếu VNP là kết quả tổng hợp của toàn bộ quá trình phân tích. Khuyến nghị này không phải là một dự đoán chắc chắn mà là một đánh giá dựa trên bằng chứng. Nhà đầu tư nên xem xét khoảng giá trị được xác định từ các phương pháp (DCF, P/E, EVA) và so sánh nó với giá giao dịch hiện tại của mã cổ phiếu VNP. Một biên độ an toàn (margin of safety) nên được áp dụng, tức là chỉ mua khi giá thị trường thấp hơn giá trị thực một tỷ lệ nhất định, để phòng ngừa các rủi ro từ những sai sót trong dự báo.

6.2. Triển vọng dài hạn cho vốn hóa thị trường VNP và ngành nhựa

Triển vọng dài hạn của vốn hóa thị trường VNP phụ thuộc vào hai yếu tố chính: hiệu quả hoạt động nội tại và sự tăng trưởng chung của ngành. Ngành nhựa Việt Nam được đánh giá là còn nhiều dư địa phát triển. Tuy nhiên, các thách thức về cạnh tranh, biến động giá nguyên liệu và các quy định về môi trường ngày càng khắt khe đòi hỏi VNP phải liên tục thích ứng. Nếu công ty có thể vượt qua những thách thức này và nắm bắt được cơ hội, tiềm năng tăng trưởng VNP sẽ được hiện thực hóa, mang lại giá trị bền vững cho các cổ đông và góp phần gia tăng vị thế của Công ty Nhựa Việt Nam trên thị trường.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Trong giai đoạn tiến trình đổi mới kinh tế và cổ phần hóa hơn 3.000 doanh nghiệp nhà nước tại Việt Nam, công tác định giá doanh nghiệp đóng vai trò quyết định đến sự thành bại của các thương vụ tái cấu trúc vốn và đảm bảo quyền lợi của ngân sách nhà nước. Ngành nhựa Việt Nam ghi nhận tốc độ tăng trưởng ấn tượng từ 15% đến 18% mỗi năm trong giai đoạn 2006 - 2010, với mức tiêu thụ nhựa bình quân tăng nhanh từ khoảng 22 kg/người lên hơn 35 kg/người. Trong bối cảnh đó, Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam (Vinaplast) – một đơn vị nòng cốt có tỷ lệ vốn nhà nước chi phối – tiến hành định giá doanh nghiệp lần thứ hai để phục vụ công tác tái cơ cấu và niêm yết cổ phiếu.

Vấn đề nghiên cứu trọng tâm xuất phát từ thực tế phương pháp thẩm định giá tài sản truyền thống mà doanh nghiệp từng áp dụng trước đây đã bộc lộ nhiều sai lệch lớn, làm tiêu hao và bỏ sót tới hơn 70% giá trị vô hình cũng như tiềm năng sinh lời trong tương lai. Mục tiêu cụ thể của luận văn là hệ thống hóa các cơ sở lý luận hiện đại về định giá doanh nghiệp, đồng thời triển khai thực nghiệm 5 mô hình định giá tiên tiến bao gồm FCFF, EVA, DDM, P/E và phương pháp so sánh tương quan vào trường hợp thực tế của Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam dựa trên tập dữ liệu lịch sử giai đoạn 2006 - 2010 và chu kỳ dự báo 2011 - 2015.

Nghiên cứu mang ý nghĩa thực tiễn to lớn khi thiết lập một khung đánh giá chuẩn mực, giúp thu hẹp độ lệch định giá xuống dưới mức 10%, tạo cơ sở khoa học tin cậy cho các nhà hoạch định chính sách, đại diện vốn nhà nước và các nhà đầu tư chiến lược ra quyết định giao dịch công bằng, bảo toàn và gia tăng giá trị vốn đầu tư.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu được xây dựng trên nền tảng của hai trường phái định giá doanh nghiệp cốt lõi: trường phái thu nhập dòng tiền chiết khấu (DCF) và trường phái tạo lập giá trị kinh tế gia tăng (EVA).

Trường phái dòng tiền chiết khấu tập trung vào mô hình dòng tiền tự do của doanh nghiệp (FCFF) và mô hình chiết khấu luồng cổ tức (DDM - Gordon Model). Mô hình FCFF tiếp cận toàn diện từ góc độ toàn bộ nhà tài trợ vốn (cả chủ nợ và cổ đông), lượng hóa dòng tiền thuần sau thuế và chi phí tái đầu tư nhưng trước chi phí lãi vay, sau đó chiết khấu theo chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền (WACC).

Bên cạnh đó, nghiên cứu vận dụng lý thuyết Giá trị kinh tế gia tăng (EVA) do Stern Stewart phát triển, đo lường phần lợi nhuận kinh tế thực chất sau khi lấy lợi nhuận hoạt động thuần sau thuế (NOPAT) trừ đi chi phí cơ hội của toàn bộ nguồn vốn hoạt động (TC x WACC).

Các khái niệm cơ bản được chuẩn hóa trong luận văn bao gồm:

• Giá trị thị trường và Giá trị phi thị trường (bao gồm Giá trị doanh nghiệp hoạt động liên tục - Going Concern và Giá trị thanh lý tài sản).
• Chi phí vốn chủ sở hữu (Ke) xác định qua mô hình định giá tài sản vốn CAPM với hệ số rủi ro Beta (β) và tỷ suất sinh lợi phi rủi ro (Rf).
• Tỷ suất chiết khấu WACC tích hợp cấu trúc nợ vay và vốn tự có.
• Hệ số định giá so sánh P/E và EV/EBITDA phản ánh mức độ định giá tương đối của thị trường.

Phương pháp nghiên cứu

Nguồn dữ liệu của luận văn được thu thập từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán trong 5 năm liên tục (2006 - 2010) của Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam, kết hợp niên giám thống kê của Hiệp hội Nhựa Việt Nam và số liệu vĩ mô từ Ngân hàng Nhà nước.

Cỡ mẫu phân tích so sánh thị trường gồm 14 doanh nghiệp ngành nhựa niêm yết toàn diện trên hai sàn giao dịch chứng khoán HOSE và HNX tính đến hết quý IV năm 2010. Phương pháp chọn mẫu là chọn mẫu có chủ đích toàn bộ (purposive complete sampling) đối với tất cả các doanh nghiệp niêm yết có ngành nghề tương đồng để đảm bảo tính đại diện và kiểm soát độ lệch ngành.

Phương pháp phân tích kết hợp giữa định lượng toán tài chính, phân tích dự báo tài chính theo bảng cân đối kế toán - báo cáo lưu chuyển tiền tệ, và phân tích kinh tế lượng thông qua mô hình hồi quy đa biến OLS kết hợp kiểm định Wald. Lý do lựa chọn tổ hợp phương pháp này là nhằm khắc phục triệt để tính chất tĩnh và thiếu chính xác của phương pháp giá trị tài sản thuần (NAV), phản ánh trung thực bản chất vận động dòng tiền tương lai, kiểm soát rủi ro thị trường và định lượng hóa chính xác chi phí cơ hội của dòng vốn chủ sở hữu tại thị trường Việt Nam.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Quá trình lượng hóa giá trị Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam qua các mô hình tài chính mang lại những phát hiện quan trọng:

Thứ nhất, định giá theo phương pháp dòng tiền tự do doanh nghiệp (FCFF) xác định tổng giá trị hoạt động của công ty đạt kết quả cao hơn khoảng 28,5% so với giá trị tài sản thuần ghi nhận trên sổ sách kế toán, cho thấy tiềm năng tăng trưởng dòng tiền trong giai đoạn 2011 - 2015 đóng góp tới hơn 35% vào tổng giá trị doanh nghiệp.

Thứ hai, kết quả tính toán EVA sau khi điều chỉnh các khoản mục kế toán (vốn lưu động, trích lập dự phòng và chi phí đầu tư dài hạn) chỉ ra rằng giá trị kinh tế gia tăng của công ty duy trì mức tăng trưởng dương bình quân 12,4%/năm, khẳng định tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư (ROIC) đạt khoảng 17,6%, vượt qua mức chi phí vốn bình quân WACC là 15,2%.

Thứ ba, mô hình hồi quy đa biến xác lập mối quan hệ giữa chỉ số P/E với tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) và tốc độ tăng trưởng doanh thu của 14 doanh nghiệp ngành nhựa đạt hệ số xác định R-squared trên 78%, với kết quả kiểm định Wald khẳng định ý nghĩa thống kê của mô hình ở mức ý nghĩa 1%. P/E bình quân ngành nhựa Việt Nam đạt 9,5 lần, thấp hơn khoảng 18% so với mức trung bình của toàn thị trường chứng khoán (11,6 lần).

Thứ tư, phương pháp chiết khấu luồng cổ tức DDM xác định mức giá cổ phiếu ở mức 24.500 đồng/cổ phiếu, thấp hơn khoảng 15% so với kết quả từ mô hình FCFF, do công ty duy trì chính sách giữ lại từ 50% đến 60% lợi nhuận sau thuế để tái đầu tư mở rộng nhà xưởng máy móc.

Thảo luận kết quả

Sự chênh lệch giữa các phương pháp định giá phản ánh rõ nét đặc thù phân bổ dòng tiền và chiến lược tích lũy tư bản của doanh nghiệp sản xuất. Phương pháp FCFF phản ánh năng lực tạo tiền tổng thể, trong khi DDM chịu sự chi phối mạnh bởi tỷ lệ chi trả cổ tức thực tế. Tốc độ tăng trưởng tài sản cố định bình quân 14%/năm giai đoạn 2006 - 2010 là nguyên nhân chính khiến dòng tiền cổ tức thấp hơn tiềm năng tạo tiền nội tại.

Kết quả này hoàn toàn nhất quán với các công trình nghiên cứu tài chính thực nghiệm tại các thị trường mới nổi, khi thước đo EVA và FCFF luôn chứng minh tính ưu việt vượt bậc so với phương pháp giá trị sổ sách truyền thống. Dữ liệu nghiên cứu được trực quan hóa rất rõ qua Biểu đồ so sánh chỉ số P/E ngành nhựa Việt Nam so với khu vực Đông Nam Á và Bảng tổng hợp đối chiếu kết quả 5 phương pháp định giá. Sau khi tiến hành đánh giá điểm tín nhiệm doanh nghiệp đạt mức xếp hạng A, hệ số điều chỉnh giá trị 1,02 đã đưa mức giá trị hợp lý của cổ phiếu công ty dao động trong khoảng từ 26.000 đến 31.000 đồng/cổ phiếu.

Đề xuất và khuyến nghị

Dựa trên kết quả định giá và phân tích hiệu quả vốn, luận văn đề xuất 4 nhóm giải pháp chiến lược:

Thứ nhất, tái cấu trúc cơ cấu nguồn vốn tài trợ bằng hành động cắt giảm tỷ lệ đòn bẩy tài chính từ mức nợ vay 58% trên tổng tài sản xuống mức mục tiêu an toàn từ 40% đến 45%. Lộ trình thực hiện trong vòng 18 đến 24 tháng dưới sự chỉ đạo trực tiếp của Hội đồng quản trị và Ban Tổng giám đốc, nhằm hạ thấp chi phí vốn WACC xuống khoảng 0,8% - 1,2%.

Thứ hai, tối ưu hóa chuỗi cung ứng và quản trị dòng tiền tự do FCFF với mục tiêu cắt giảm chi phí sản xuất kinh doanh từ 5% đến 8% mỗi năm. Phòng Kế hoạch - Vật tư và Khối Sản xuất chịu trách nhiệm triển khai trong thời hạn 12 tháng thông qua việc đa dạng hóa nguồn nhập khẩu hạt nhựa nguyên liệu (PE, PP, PVC) để chủ động kiểm soát biên lợi nhuận gộp.

Thứ ba, chuẩn hóa chính sách phân phối cổ tức minh bạch và ổn định với tỷ lệ chi trả bằng tiền mặt cam kết từ 20% đến 25% trên mệnh giá (tương đương 50% - 55% lợi nhuận sau thuế). Đại hội đồng cổ đông và Ban Điều hành cần phê duyệt lộ trình này cho giai đoạn 3 năm liên tiếp nhằm nâng cao chỉ số P/E thị trường lên mức 10,5 - 11,0 lần.

Thứ tư, thiết lập hệ thống xếp hạng tín nhiệm nội bộ và kiểm soát rủi ro định kỳ 6 tháng một lần do Ban Kiểm soát và Phòng Quản trị rủi ro chủ trì, bảo đảm các chỉ số thanh toán hiện hành luôn duy trì trên 1,5 lần và tỷ suất sinh lời EVA luôn đạt giá trị dương.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Thứ nhất, Hội đồng quản trị và Ban điều hành các doanh nghiệp sản xuất ngành nhựa: Cung cấp case study thực chứng về ứng dụng mô hình EVA và FCFF để quản trị chi phí vốn, xây dựng kế hoạch thoái vốn nhà nước và tối ưu hóa cấu trúc tài chính doanh nghiệp.

Thứ tư, Các quỹ đầu tư tổ chức và chuyên viên phân tích tài chính chứng khoán: Sử dụng hệ thống công thức định giá chi tiết, bộ tham số WACC và mô hình hồi quy P/E ngành nhựa để định lượng biên an toàn đầu tư từ 15% đến 20% trong các thương vụ M&A và mua bán cổ phiếu.

Thứ ba, Cơ quan quản lý vốn nhà nước và các công ty thẩm định giá độc lập: Tham khảo quy trình chuẩn hóa định giá doanh nghiệp nhà nước cổ phần hóa lần 2, hạn chế triệt để nguy cơ định giá thấp tài sản công và thất thoát vốn nhà nước.

Thứ tư, Giảng viên, học viên cao học và nhà nghiên cứu chuyên ngành Quản trị kinh doanh - Tài chính ngân hàng: Bổ sung nguồn tài liệu tham khảo học thuật giá trị về sự kết hợp giữa mô hình kinh tế lượng kiểm định Wald và phương pháp định giá dòng tiền hiện đại tại thị trường Việt Nam.

Câu hỏi thường gặp

Tại sao phương pháp dòng tiền FCFF lại cho kết quả định giá cao hơn phương pháp tài sản thuần? Phương pháp FCFF lượng hóa toàn bộ giá trị hiện tại của các dòng tiền kỳ vọng mà doanh nghiệp tạo ra trong 5 năm dự báo và giá trị còn lại vô hạn. Phương pháp này bao hàm toàn bộ lợi thế thương mại, mạng lưới khách hàng và tiềm năng tăng trưởng ngành nhựa 15%/năm, những yếu tố mà phương pháp tài sản thuần hoàn toàn bỏ sót trên sổ sách kế toán.

Chỉ số EVA phản ánh điều gì vượt trội hơn so với chỉ số lợi nhuận sau thuế truyền thống? Lợi nhuận sau thuế kế toán không tính đến chi phí cơ hội của nguồn vốn chủ sở hữu. Chỉ số EVA khấu trừ trực tiếp toàn bộ chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC 15,2%) khỏi lợi nhuận hoạt động thuần NOPAT. Doanh nghiệp chỉ thực sự tạo ra giá trị kinh tế gia tăng khi tỷ suất sinh lời ROIC lớn hơn chi phí vốn WACC.

Làm thế nào để xác định tỷ suất chiết khấu WACC chuẩn xác trong điều kiện thị trường tài chính Việt Nam? Nghiên cứu kết hợp xác định chi phí nợ vay thực tế sau thuế (tính theo thuế suất 25%) và chi phí vốn chủ sở hữu qua mô hình CAPM điều chỉnh. Suất sinh lời phi rủi ro được lấy theo lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 5 năm, cộng thêm mức bù rủi ro thị trường và hệ số Beta ngành nhựa để đảm bảo tính khách quan.

Mục đích của việc điều chỉnh giá trị doanh nghiệp qua xếp hạng tín nhiệm là gì? Sau khi tính toán giá trị sơ bộ từ các mô hình dòng tiền, việc chấm điểm tín nhiệm (dựa trên các chỉ số tài chính, uy tín quản trị và thị phần) giúp xác lập hệ số rủi ro nội tại. Với mức xếp hạng loại A, hệ số điều chỉnh 1,02 giúp phản ánh chính xác uy tín thương hiệu và giảm thiểu rủi ro cho nhà đầu tư.

Mô hình định giá trong nghiên cứu có thể áp dụng cho các doanh nghiệp ngành khác không? Khung phương pháp luận gồm 5 mô hình hoàn toàn có thể nhân rộng cho các doanh nghiệp sản xuất, chế biến và phân phối khác. Tuy nhiên, các tham số đầu vào như tỷ lệ chiết khấu WACC, tốc độ tăng trưởng dài hạn g và hệ số hồi quy P/E cần được tái ước lượng theo đặc thù riêng của từng ngành.

Kết luận

• Luận văn hệ thống hóa toàn diện cơ sở lý luận về định giá doanh nghiệp, chuẩn hóa 5 phương pháp định giá hiện đại gồm FCFF, EVA, DDM, P/E và phương pháp so sánh.
• Dữ liệu thực nghiệm giai đoạn 2006 - 2010 đã chứng minh năng lực tài chính vững chắc của Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam với mức tăng trưởng EVA đạt 12,4%/năm và ROIC đạt 17,6%.
• Mức giá trị hợp lý của doanh nghiệp được xác định khoa học trong khoảng từ 26.000 đến 31.000 đồng/cổ phiếu sau khi tích hợp hệ số điều chỉnh tín nhiệm loại A.
• Đóng góp khoa học then chốt là việc kết hợp mô hình kinh tế lượng kiểm định Wald với các phương pháp chiết khấu ngân lưu, thiết lập chuẩn mực thẩm định giá cho ngành nhựa Việt Nam.
• Lộ trình 12 đến 24 tháng tới đòi hỏi doanh nghiệp nhanh chóng triển khai các giải pháp tái cơ cấu vốn vay, tối ưu hóa chi phí nguyên liệu và minh bạch hóa cổ tức để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Các tổ chức đầu tư và nhà quản lý hãy áp dụng ngay khung định giá này để tối ưu hóa quyết định đầu tư và quản trị nguồn vốn.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1 : Cơ sở lý luận về định giá doanh nghiệp Chương 2 : Xác định giá trị Công ty Cổ phần Nhựa Việt Nam. 4 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] CHƢƠNG 1 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP 1. GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP TRONG NỀN KINH TẾ THỊ TRƢỜNG 1. Giá trị doanh nghiệp Khái niệm về giá trị doanh nghiệp cần được xem xét trên các góc độ về đặc trưng cơ bản của doanh nghiệp.

- Thứ nhất: Là một tổ chức, một đơn vị kinh doanh. Nhưng đồng thời cũng là một hàng hoá đặc biệt. Theo đó, doanh nghiệp cũng có thể trao đổi, mua bán như những hàng hoá thông thường khác. Khái niệm “doanh nghiệp” cũng như khái niệm về “giá trị doanh nghiệp” là những khái niệm thuộc phạm trù của kinh tế thị trường.

Quan niệm về giá trị, cũng như tiêu chuẩn để nhận biết giá trị như đã nêu ở phần trên được sử dụng để định giá doanh nghiệp. - Thứ hai: Là một tổ chức, một đơn vị kinh tế, không giống như những tài sản thông thường. Doanh nghiệp là một thực thể kinh tế luôn vận động. Thông qua sự vận động để nhận ra doanh nghiệp.

Doanh nghiệp không phải là một tập hợp các loại tài sản với nhau. Khi phá sản, doanh nghiệp không còn tồn tại với tư cách của một tổ chức kinh doanh nữa và chỉ là một sự hỗn hợp các loại tài sản đơn lẻ, rời rạc để thanh lý, phát mãi như những hàng hoá thông thường. Nó không còn đầy đủ ý nghĩa của một doanh nghiệp. Chính vì vậy, giá trị doanh nghiệp là một khái niệm chỉ dùng cho những doanh nghiệp đang trong quá trình liên tục hoạt động.

- Thứ ba: Là một tổ chức, một đơn vị, một hệ thống và đồng thời cũng là một phần tử trong hệ thống lớn - nền kinh tế. Do đó, sự tồn tại của doanh nghiệp là ở mối quan hệ của nó với các phần tử khác của hệ thống, tức là mối quan hệ với các cơ quan, các thể nhân và pháp nhân kinh tế 5 TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail. Sự tồn tại của doanh nghiệp không chỉ được quyết định bởi các mối quan hệ bên trong doanh nghiệp mà còn bởi mối quan hệ với các yếu tố bên ngoài, như: môi trường kinh doanh, nguồn lực, nhà cung cấp …. Sự phát triển của doanh nghiệp ở mức độ nào là tuỳ thuộc vào mức đô bền chặt của các mối quan hệ đó với môi trường xung quanh.

Doanh nghiệp có đạt được mục tiêu lợi nhuận của mình hay không sẽ phụ thuộc có tính quyết định ở các mối quan hệ đó. Chính vì vậy, công tác định giá doanh nghiệp đòi hỏi phải xem xét tất cả các mối quan hệ nói trên không chỉ đơn thuần bao gồm nội dung đánh giá về những tài sản trong doanh nghiệp, mà điều quan trọng hơn là phải đánh giá nó về mặt tổ chức, nguồn nhân lực, danh tiếng, những triển vọng … - Thứ tư: Các nhà đầu tư thành lập doanh nghiệp không nhằm vào việc sở hữu các tài sản cố định, tài sản lưu động hay sở hữu một bộ máy kinh doanh năng động mà nhằm vào mục tiêu chủ yếu là tìm kiếm lợi nhuận. Tiêu chuẩn để đánh giá hiệu quả hoạt động - lợi ích doanh nghiệp đối với các nhà đầu tư là ở các khoản thu nhập từ hoạt động SXKD. Vì vậy, tại các nước có nền kinh tế thị trường phát triển, giá trị doanh nghiệp được xác định căn cứ vào các khoản thu nhập trong quá trình SXKD.

Nói tóm lại, giá trị doanh nghiệp là sự biểu hiện bằng tiền về các khoản thu nhập mà doanh nghiệp mang lại cho các nhà đầu tư trong quá trình SXKD. Để định giá doanh nghiệp, xét về mặt nguyên lý, chỉ có thể tồn tại hai cách tiếp cận, đó là: (1) Trực tiếp đánh giá giá trị của các tài sản trong doanh nghiệp và đánh giá giá trị của yếu tố tổ chức. (2) Bằng một phương pháp nào đó để lượng hoá các khoản thu nhập mà doanh nghiệp có thể mang lại cho nhà đầu tư một cách đáng tin cậy. Do đó, trong công tác định giá doanh nghiệp, một phương pháp định giá doanh 6 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] nghiệp, được gọi là cơ bản và khoa học, trước hết, phải thuộc vào một trong hai cách tiếp cận nói trên.

Đồng thời, kết quả định giá doanh nghiệp không phải là giá cả của doanh nghiệp vì cũng giống như các loại hàng hoá khác, giá trị thị trường của doanh nghiệp chịu sự chi phối của các quy luật kinh tế khách quan như quy luật giá trị, quy luật cung cầu … nên kết quả định giá doanh nghiệp chỉ là một căn cứ, một cơ sở tin cậy để các bên xem xét thương lượng và thống nhất còn giá cả là giá được thỏa thuận và chấp nhận giữa các bên. Các căn cứ để xác định giá trị doanh nghiệp Xác định giá trị doanh nghiệp là sự ước tính với độ tin cậy cao nhất các khoản thu nhập mà doanh nghiệp có thể tạo ra trong quá trình sản xuất kinh doanh, làm cơ sở cho các hoạt động giao dịch thông thường của thị trường. Giá trị thị trường Giá trị thị trường của một tài sản là mức giá ước tính sẽ được mua bán trên thị trường vào thời điểm thẩm định giá, giữa một bên là người mua sẵn sàng mua và một bên là người bán sẵn sàng bán, trong một giao dịch mua bán khách quan và độc lập, trong điều kiện thương mại bình thường: + “Giá trị thị trường của một tài sản là mức giá ước tính sẽ được mua bán trên thị trường. ” là số tiền ước tính để tài sản có thể được mua, bán trên thị trường trong điều kiện thương mại bình thường mà sự mua bán đó thoả mãn những điều kiện của thị trường tại thời điểm thẩm định giá.

+ “Vào thời điểm thẩm định giá.” là ngày, tháng, năm cụ thể khi tiến hành thẩm định giá, được gắn với những yếu tố về cung, cầu, thị hiếu và sức mua trên thị trường khi thực hiện thẩm định giá trị tài sản. + “Giữa một bên là người mua sẵn sàng mua.” là người đang có khả năng thanh toán và có nhu cầu mua tài sản được xác định giá trị thị trường. 7 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] + “Và một bên là người bán sẵn sàng bán.” là người bán đang có quyền sở hữu tài sản (trừ đất), có quyền sử dụng đất có nhu cầu muốn bán tài sản với mức giá tốt nhất có thể được trên thị trường. + “Điều kiện thương mại bình thường” là việc mua bán được tiến hành khi các yếu tố cung, cầu, giá cả, sức mua không xảy ra những đột biến do chịu tác động của thiên tai, địch họa; nền kinh tế không bị suy thoái hoặc phát triển quá nóng…; thông tin về cung, cầu, giá cả tài sản được thể hiện công khai trên thị trường.

Giá trị thị trường thể hiện mức giá hình thành trên thị trường công khai và cạnh tranh. Thị trường này có thể là thị trường trong nước hoặc thị trường quốc tế, có thể bao gồm nhiều người mua, người bán hoặc bao gồm một số lượng hạn chế người mua, người bán. Giá trị thị trường thể hiện mức giá ước tính mà trên cơ sở đó, bên bán và bên mua thoả thuận tại một thời điểm sau khi cả hai bên đã khảo sát, cân nhắc đầy đủ các cơ hội và lựa chọn tốt nhất cho mình từ các thông tin trên thị trường trước khi đưa ra quyết định mua hoặc quyết định bán một cách hoàn toàn tự nguyện, không nhiệt tình mua hoặc nhiệt tình bán quá mức. Giá trị phi thị trường Giá trị phi thị trường là số tiền ước tính của một tài sản dựa trên việc đánh giá yếu tố chủ quan của giá trị nhiều hơn là dựa vào khả năng có thể mua bán tài sản trên thị trường.

Cơ sở của việc đưa ra khái niệm giá trị phi thị trường cũng xuất phát trực tiếp từ khái niệm giá trị tài sản: là biểu hiện bằng tiền về những lợi ích mà tài sản mang lại cho chủ thể nào đó tại một thời điểm nhất định. Sau đây một số khái niệm giá trị phi thị trường thường dùng: 8 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] - Giá trị còn lại (salvage value): là giá trị của tài sản (bao gồm cả đất đai) không còn được tiếp tục sửa chữa hay sử dụng nữa. Giá trị này có thể coi như giá trị ròng của chi phí dỡ bỏ. Trong mọi trường hợp, khi định giá tài sản cần xác định rõ những bộ phận dỡ bỏ và những bộ phận còn lại của tài sản.

- Giá trị tài sản bắt buộc phải bán (forcedsale value): là tổng số tiền hợp lý có thể thu về từ bán tài sản trong phạm vị thời gian quá ngắn so với thời gian trung bình cần có để giao dịch mua bán theo giá trị thị trường. Tại một số nước, giá trị tài sản bắt buộc phải bán có thể liên quan đến tình huống người bán tài sản chưa sẵn sàng bán và người mua tài sản biết rõ việc chưa sẵn sàng bán đó. - Giá trị đặc biệt (special value): là khái niệm có liên quan đến những yếu tố đặc biệt có thể làm tăng giá trị tài sản lên vượt quá giá trị thị trường. Giá trị đặc biệt có thể nảy sinh khi một tài sản này có thể gắn liền với một tài sản khác về mặt kỹ thuật hoặc kinh tế mà sự liên kết đó chỉ thu hút mối quan tâm đặc biệt của một số ít khách hàng mà không thu hút sự quan tâm của nhiều người.

Các yếu tố của giá trị đặc biệt có thể nảy sinh khi xem xét yếu tố của giá trị tài sản đang quan tâm hoặc giá trị đầu tư. Vì vậy cần thiết phải phân biệt rõ ràng những thông số và nguyên nhân để vận dụng các khái niệm giá trị thị trường nói trên thay vì sử dụng khái niệm giá trị thị trường. - Giá trị có thể bảo hiểm (insurable value): là giá trị của tài sản quy định trong hợp đồng bảo hiểm. - Giá trị có thể tính thuế (taxable value): là giá trị trong phạm vi luật pháp liên quan đến việc thuê mướn hoặc thu thuế tài sản.

- Giá trị đầu tư (investment value): là giá trị của một tài sản đối với một số nhà đầu tư áp dụng cho một dự án đầu tư nhất định. Khái niệm này liên 9 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] quan đến những tài sản riêng biệt với những nhà đầu tư riêng biệt. Không nên nhầm lẫn giữa giá trị đầu tư và giá trị thị trường.