Luận văn các yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của công ty niêm yết tại Việt Nam

Luận văn thạc sĩ nghiên cứu ueh các yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của công ty của công ty niêm yết tại việt, khảo sát thực trạng, phân tích nguyên nhân, đề xuất

• Tác giả: Mai Ngọc Rin
• Người hướng dẫn: Ts. Nguyễn Khắc Quốc Bảo
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế Tp. Hcm
• Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
• Đề tài: Các yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của công ty niêm yết tại Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2014
• Địa điểm: Tp. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 1.1. Lý do chọn đề tài
• 1.2. Mục tiêu và các vấn đề nghiên cứu của đề tài
• 1.3. Câu hỏi nghiên cứu
• 1.4. Bố cục luận văn
• 2. CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
• 2.1. Cơ sở lý thuyết về động cơ của việc nắm giữ tiền
• 2.1.1. Chi phí giao dịch
• 2.1.2. Bất cân xứng thông tin và chi phí đại diện của nợ
• 2.1.3. Chi phí đại diện của quyền tùy nghi quản lý
• 2.2. Các kết quả nghiên cứu trước đây
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Giả thuyết của bài nghiên cứu
• 3.2. Phương pháp nghiên cứu
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.1. Thống kê mô tả các biến
• 4.2. Kết quả hồi quy
• 4.2.1. Phân tích tương quan giữa các biến
• 4.2.2. Kiểm tra phương sai thay đổi và tự tương quan
• 4.2.3. Kết quả phân tích hồi quy
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
• 5.1. Kết quả nghiên cứu
• 5.2. Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Tổng quan về các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt

Quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết tại Việt Nam là một chủ đề quan trọng trong nghiên cứu tài chính doanh nghiệp. Tiền mặt không chỉ là tài sản thanh khoản nhất mà còn là thước đo khả năng chi trả của doanh nghiệp. Việc nắm giữ tiền mặt giúp công ty đối phó với các tình huống bất ngờ và tận dụng cơ hội đầu tư. Tuy nhiên, việc này cũng đi kèm với chi phí cơ hội, khi tiền mặt không được đầu tư vào các tài sản có lợi suất cao hơn. Nghiên cứu này sẽ phân tích các yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt, từ đó cung cấp cái nhìn sâu sắc cho các nhà quản lý tài chính.

1.1. Định nghĩa và tầm quan trọng của tiền mặt trong doanh nghiệp

Tiền mặt được hiểu là tiền và các khoản tương đương tiền có thể dễ dàng chuyển đổi thành tiền mặt. Việc nắm giữ tiền mặt không chỉ đảm bảo thanh toán trong các giao dịch hàng ngày mà còn giúp doanh nghiệp có khả năng ứng phó với các rủi ro tài chính. Theo nghiên cứu của Opler và cộng sự (1999), việc nắm giữ tiền mặt có thể được xem như một chiến lược tài chính quan trọng để tối ưu hóa giá trị tài sản của cổ đông.

1.2. Các lý thuyết chính về quyết định nắm giữ tiền mặt

Có ba lý thuyết chính giải thích quyết định nắm giữ tiền mặt: mô hình đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết dòng tiền tự do. Mô hình đánh đổi cho rằng các công ty sẽ cân nhắc giữa lợi ích và chi phí của việc nắm giữ tiền. Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng công ty sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ trước khi huy động vốn bên ngoài. Cuối cùng, lý thuyết dòng tiền tự do chỉ ra rằng các nhà quản lý có thể tích trữ tiền mặt để gia tăng quyền kiểm soát tài sản.

II. Các thách thức trong quyết định nắm giữ tiền mặt của công ty niêm yết

Mặc dù việc nắm giữ tiền mặt mang lại nhiều lợi ích, nhưng cũng tồn tại nhiều thách thức mà các công ty niêm yết phải đối mặt. Một trong những thách thức lớn nhất là chi phí cơ hội khi tiền mặt không được đầu tư vào các tài sản có lợi suất cao hơn. Ngoài ra, sự bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và cổ đông cũng có thể dẫn đến quyết định nắm giữ tiền mặt không tối ưu. Các công ty cần phải cân nhắc kỹ lưỡng giữa việc duy trì tính thanh khoản và tối đa hóa lợi nhuận.

2.1. Chi phí cơ hội và ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt

Chi phí cơ hội là một yếu tố quan trọng trong quyết định nắm giữ tiền mặt. Khi công ty quyết định giữ một lượng tiền mặt lớn, họ có thể bỏ lỡ cơ hội đầu tư vào các dự án có lợi suất cao hơn. Theo nghiên cứu của Gill và Shah (2012), việc nắm giữ tiền mặt có thể dẫn đến giảm hiệu quả hoạt động của công ty nếu không được quản lý hợp lý.

2.2. Bất cân xứng thông tin và chi phí đại diện

Bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và cổ đông có thể dẫn đến chi phí đại diện cao. Khi nhà quản lý không chia sẻ đầy đủ thông tin với cổ đông, quyết định nắm giữ tiền mặt có thể không phản ánh đúng lợi ích của cổ đông. Điều này có thể dẫn đến sự không hài lòng và giảm giá trị cổ phiếu của công ty.

III. Phương pháp nghiên cứu các yếu tố tác động đến nắm giữ tiền mặt

Nghiên cứu này sử dụng phương pháp phân tích hồi quy để xác định các yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Dữ liệu được thu thập từ 224 công ty phi tài chính trong khoảng thời gian từ 2008 đến 2012. Các biến số được xem xét bao gồm quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, dòng tiền, và các yếu tố quản trị doanh nghiệp.

3.1. Thiết kế nghiên cứu và thu thập dữ liệu

Nghiên cứu này áp dụng phương pháp định lượng với mẫu dữ liệu từ các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam. Dữ liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính công khai và các nguồn thông tin đáng tin cậy khác. Phân tích hồi quy sẽ được sử dụng để xác định mối quan hệ giữa các biến độc lập và quyết định nắm giữ tiền mặt.

3.2. Các biến số và giả thuyết nghiên cứu

Các biến số chính trong nghiên cứu bao gồm quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, dòng tiền, và tỷ lệ cổ tức. Giả thuyết nghiên cứu được xây dựng dựa trên các lý thuyết tài chính hiện có, nhằm xác định mối quan hệ giữa các yếu tố này và quyết định nắm giữ tiền mặt của công ty.

IV. Kết quả nghiên cứu và ứng dụng thực tiễn

Kết quả nghiên cứu cho thấy có nhiều yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Các yếu tố như quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, và dòng tiền đều có ảnh hưởng đáng kể đến mức tiền mặt mà công ty quyết định nắm giữ. Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các công ty trong ngành sản xuất và dịch vụ có những đặc điểm khác nhau trong quyết định này.

4.1. Phân tích kết quả hồi quy và ý nghĩa

Kết quả hồi quy cho thấy quy mô công ty và dòng tiền có mối quan hệ tích cực với quyết định nắm giữ tiền mặt. Điều này có nghĩa là các công ty lớn và có dòng tiền ổn định thường giữ nhiều tiền mặt hơn. Ngược lại, đòn bẩy tài chính có mối quan hệ ngược chiều với quyết định nắm giữ tiền mặt, cho thấy rằng các công ty có nợ cao thường ít giữ tiền mặt hơn.

4.2. Ứng dụng thực tiễn cho các nhà quản lý tài chính

Kết quả nghiên cứu cung cấp thông tin quý giá cho các nhà quản lý tài chính trong việc đưa ra quyết định về mức tiền mặt cần nắm giữ. Việc hiểu rõ các yếu tố tác động sẽ giúp các công ty tối ưu hóa chiến lược tài chính và nâng cao hiệu quả hoạt động.

V. Kết luận và triển vọng tương lai của nghiên cứu

Nghiên cứu đã xác định được các yếu tố chính ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Kết quả cho thấy rằng việc nắm giữ tiền mặt không chỉ phụ thuộc vào các yếu tố tài chính mà còn bị ảnh hưởng bởi các yếu tố quản trị doanh nghiệp. Trong tương lai, cần có thêm nhiều nghiên cứu để làm rõ hơn về mối quan hệ này và tìm ra các giải pháp tối ưu cho các công ty.

5.1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, và dòng tiền là những yếu tố quan trọng trong quyết định nắm giữ tiền mặt. Các công ty cần cân nhắc kỹ lưỡng giữa việc duy trì tính thanh khoản và tối đa hóa lợi nhuận.

5.2. Hướng nghiên cứu tiếp theo

Các nghiên cứu tiếp theo có thể mở rộng phạm vi nghiên cứu sang các ngành khác hoặc áp dụng các phương pháp nghiên cứu khác để xác định thêm các yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt. Điều này sẽ giúp cung cấp cái nhìn toàn diện hơn về vấn đề này.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Trong giai đoạn biến động kinh tế từ năm 2008 đến năm 2012, chỉ số VN-Index đã sụt giảm mạnh từ đỉnh 921,1 điểm xuống còn 431,7 điểm vào cuối kỳ. Bối cảnh thị trường tài chính thắt chặt khiến quyết định nắm giữ tiền mặt trở thành chiến lược sống còn đối với các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Tiền mặt được xem là tài sản có tính thanh khoản cao nhất, đóng vai trò như một bộ đệm phòng ngừa rủi ro vỡ nợ, đồng thời hỗ trợ doanh nghiệp chớp lấy các cơ hội đầu tư sinh lời. Tuy nhiên, việc tích trữ quá nhiều tiền mặt lại tạo ra chi phí cơ hội lớn từ tỷ suất sinh lợi thấp và làm gia tăng chi phí đại diện giữa cổ đông với nhà quản lý.

Mục tiêu cốt lõi của nghiên cứu là nhận diện và đo lường mức độ tác động của các nhân tố tài chính cùng các đặc điểm quản trị doanh nghiệp đến quyết định nắm giữ tiền mặt. Đề tài tập trung phân tích mẫu nghiên cứu gồm 224 công ty phi tài chính niêm yết trên hai sàn HOSE và HNX trong khoảng thời gian 5 năm (từ năm 2008 đến năm 2012), tương ứng với 1.120 quan sát thực nghiệm. Đồng thời, nghiên cứu phân tách chi tiết hành vi tích lũy thanh khoản giữa hai nhóm ngành đặc thù: ngành sản xuất (chiếm 54,91% mẫu) và ngành dịch vụ (chiếm 45,09% mẫu).

Kết quả nghiên cứu cho thấy tỷ lệ nắm giữ tiền mặt bình quân của các công ty niêm yết tại Việt Nam đạt mức 14,13% tổng tài sản. Trong đó, các doanh nghiệp ngành dịch vụ duy trì lượng tiền mặt cao hơn rõ rệt với 16,09%, trong khi ngành sản xuất ở mức 12,52%. Nghiên cứu mang lại đóng góp thực tiễn quan trọng, giúp các giám đốc tài chính xác định ngưỡng dự trữ tiền mặt tối ưu, cân bằng giữa chi phí thanh khoản và đòn bẩy tài chính vốn đang ở mức bình quân 53,75% trong toàn hệ thống.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Hành vi nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp được soi chiếu qua ba trụ cột lý thuyết tài chính kinh điển:

Thứ nhất là Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory). Doanh nghiệp cân nhắc giữa lợi ích biên của việc nắm giữ tiền mặt (giảm thiểu chi phí giao dịch, chi phí huy động vốn bên ngoài và tránh kiệt quệ tài chính) với chi phí cơ hội của việc giữ tài sản kém sinh lời. Khi chi phí biên bằng lợi ích biên, doanh nghiệp đạt được mức tiền mặt tối ưu.

Thứ hai là Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory của Myers và Majluf, năm 1984). Dưới tác động của bất cân xứng thông tin, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ trước tiên, tiếp theo là phát hành nợ vay an toàn, nợ rủi ro và cuối cùng mới phát hành cổ phiếu mới. Do đó, lượng tiền mặt tích lũy đóng vai trò như nguồn đệm tài trợ nội bộ, tỷ lệ nghịch với nhu cầu đầu tư vượt mức thặng dư tiền mặt.

Thứ ba là Lý thuyết dòng tiền tự do và chi phí đại diện (Jensen, năm 1986). Nhà quản lý có động cơ tích trữ tiền mặt dư thừa nhằm gia tăng quyền tùy nghi quản lý, theo đuổi các dự án phục vụ lợi ích cá nhân và giảm bớt áp lực giám sát từ thị trường tài chính bên ngoài.

Các khái niệm then chốt trong mô hình bao gồm: tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH), quy mô công ty (FS đo bằng logarit tự nhiên tổng tài sản), đòn bẩy nợ (LVRG), vốn luân chuyển ròng (NWC), chính sách chi trả cổ tức (DIV), tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (MTB), tỷ số dòng tiền hoạt động (CF), quy mô hội đồng quản trị (BS) và biến giả kiêm nhiệm chức danh CEO kiêm Chủ tịch HĐQT (CD).

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu thu thập dữ liệu thứ cấp từ báo cáo tài chính đã kiểm toán, báo cáo thường niên và bản cáo bạch của 224 công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2008–2012. Mẫu được chia thành 123 công ty sản xuất (615 quan sát) và 101 công ty dịch vụ (505 quan sát), tạo thành bộ dữ liệu bảng cân bằng với 1.120 quan sát.

Quy trình ước lượng được triển khai qua nhiều bước chặt chẽ:

• Bắt đầu từ mô hình hồi quy gộp (Pooled OLS), mô hình tác động cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM).
• Thực hiện kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier và kiểm định Hausman để lựa chọn dạng mô hình phù hợp.
• Tiến hành các kiểm định khuyết tật: kiểm định hệ số phóng đại phương sai (VIF đạt trung bình 1,25; giá trị lớn nhất 1,80 chứng minh không có hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng); kiểm định Wald cho thấy hiện tượng phương sai thay đổi nghiêm trọng (Prob > Chi2 = 0,0000); kiểm định Wooldridge phát hiện hiện tượng tự tương quan ở các mô hình phụ nhóm ngành (Prob > F = 0,0002 ở ngành sản xuất và 0,0000 ở ngành dịch vụ).

Để khắc phục triệt để hiện tượng phương sai sai số thay đổi và tự tương quan, tác giả sử dụng phương pháp bình phương bé nhất tổng quát khả thi (FGLS) có kiểm soát biến giả thời gian (Year). Đây là phương pháp tối ưu giúp ước lượng đạt tính vững, không chệch và có hiệu quả cao nhất trên dữ liệu bảng.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Phân tích hồi quy FGLS trên mẫu 1.120 quan sát mang lại các kết quả thực nghiệm nổi bật:

Thứ nhất, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt bình quân của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam đạt 14,13%. Ngành dịch vụ duy trì tỷ lệ tiền mặt 16,09%, cao hơn 28,5% so với mức 12,52% của ngành sản xuất.

Thứ hai, tỷ lệ đòn bẩy nợ bình quân ở mức 53,75% tổng tài sản. Ngành dịch vụ có mức độ sử dụng nợ cao hơn với 58,69%, trong khi ngành sản xuất đạt 49,70%. Đòn bẩy tài chính có mối quan hệ ngược chiều có ý nghĩa thống kê với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, ủng hộ lý thuyết trật tự phân hạng và vai trò giám sát của chủ nợ.

Thứ ba, vốn luân chuyển ròng đạt tỷ lệ bình quân 13,17% và có mối quan hệ ngược chiều với lượng tiền mặt nắm giữ. Các tài sản lưu động ngắn hạn ngoài tiền đóng vai trò như công cụ thay thế thanh khoản hoàn hảo khi công ty đối mặt với thiếu hụt tài chính.

Thứ tư, 82,59% doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu thực hiện chi trả cổ tức bằng tiền mặt. Tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (MTB) đạt mức bình quân 1,04 lần, phản ánh định giá thị trường thận trọng trong chu kỳ suy thoái.

Thứ năm, về quản trị doanh nghiệp, quy mô hội đồng quản trị bình quân từ 5 đến 6 thành viên (5,59 người), tỷ lệ kiêm nhiệm CEO và Chủ tịch HĐQT chiếm 36,96%. Cả hai biến số quản trị này đều có tương quan cùng chiều với mức tích trữ tiền mặt, khẳng định sự tồn tại của chi phí đại diện từ quyền tùy nghi quản lý.

Thảo luận kết quả

Sự chênh lệch thanh khoản giữa ngành dịch vụ (16,09%) và ngành sản xuất (12,52%) xuất phát từ bản chất cấu trúc tài sản. Doanh nghiệp sản xuất sở hữu lượng lớn tài sản cố định hữu hình, dễ dàng thế chấp vay vốn ngân hàng nên nhu cầu dự trữ tiền mặt thấp hơn. Ngược lại, các công ty dịch vụ phụ thuộc vào tài sản vô hình và nhân lực, chịu rủi ro biến động dòng tiền cao hơn nên buộc phải tích lũy lượng tiền đệm lớn nhằm duy trì hoạt động kinh doanh liên tục.

So sánh với các nghiên cứu quốc tế, tỷ lệ tiền mặt 14,13% tại Việt Nam khá tương đồng với kết quả 14,8% tại 12 quốc gia thuộc Liên minh Châu Âu của Ferreira và Vilela (năm 2004), 13,5% tại Pakistan của Afza và Adnan (năm 2007), nhưng cao hơn đáng kể so với mức trung bình 6,6% trong khảo sát 45 quốc gia của Dittmar (năm 2003). Điều này chứng minh rằng tại các thị trường mới nổi với khuôn khổ bảo vệ nhà đầu tư còn đang hoàn thiện, các doanh nghiệp thường có xu hướng giữ nhiều tiền mặt hơn để bù đắp rủi ro bất cân xứng thông tin.

Các kết quả định lượng này có thể được biểu diễn trực quan qua biểu đồ phân tán giữa đòn bẩy nợ và tỷ lệ tiền mặt, cùng với biểu đồ cột so sánh cơ cấu tài sản ngắn hạn giữa hai ngành kinh tế chính, giúp minh họa rõ nét tính đánh đổi trong quản trị tài chính.

Đề xuất và khuyến nghị

Căn cứ vào kết quả nghiên cứu thực nghiệm, các giải pháp cụ thể được đề xuất nhằm nâng cao hiệu quả quản trị thanh khoản:

Thứ nhất, tối ưu hóa hạn mức nắm giữ tiền mặt mục tiêu. Ban Giám đốc và Giám đốc tài chính (CFO) cần tái cấu trúc tỷ lệ tiền mặt duy trì linh hoạt trong ngưỡng từ 12% đến 15% tổng tài sản. Việc xây dựng hạn mức thanh khoản chuẩn xác theo từng quý sẽ giúp doanh nghiệp giảm thiểu chi phí cơ hội ước tính từ 1% đến 2% lợi nhuận biên, đồng thời bảo đảm khả năng chi trả các nghĩa vụ ngắn hạn.

Thứ hai, hoàn thiện cơ chế quản trị doanh nghiệp và hạn chế quyền tùy nghi quản lý. Đại hội đồng cổ đông cần ban hành nghị quyết tách bạch hai chức danh Chủ tịch Hội đồng quản trị và Tổng Giám đốc điều hành (CEO), phấn đấu giảm tỷ lệ kiêm nhiệm từ mức 36,96% hiện nay xuống dưới 15% trong vòng 12 đến 24 tháng tới. Song song đó, việc duy trì quy mô HĐQT tinh gọn từ 5 đến 7 thành viên với tối thiểu 30% thành viên độc lập sẽ tăng cường tính minh bạch, hạn chế hành vi tích trữ tiền mặt vì lợi ích riêng của ban điều hành.

Thứ ba, thiết lập chiến lược cấu trúc vốn phân hóa theo phân ngành. Doanh nghiệp sản xuất cần kiểm soát tỷ lệ đòn bẩy nợ dưới mức 45% để bảo đảm an toàn trước biến động chi phí lãi vay; trong khi doanh nghiệp dịch vụ có thể duy trì đòn bẩy quanh mức 50% đến 55% nhưng phải thiết lập quỹ tiền mặt dự phòng tương đương 16% đến 18% tổng tài sản để bù đắp tính thiếu hụt của tài sản thế chấp hữu hình.

Thứ tư, duy trì chính sách chi trả cổ tức tiền mặt ổn định và minh bạch thông tin. Hội đồng quản trị cần công bố kế hoạch cổ tức tiền mặt định kỳ hàng năm nhằm củng cố niềm tin của nhà đầu tư, giúp nâng tỷ số MTB vượt mốc 1,2 lần và hạ thấp chi phí huy động vốn cổ phần trên thị trường chứng khoán.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Nội dung và kết quả thực nghiệm của luận văn mang lại giá trị ứng dụng thiết thực cho 4 nhóm đối tượng chính:

Nhóm 1: Các Giám đốc tài chính (CFO) và Giám đốc điều hành (CEO) tại các công ty niêm yết. Luận văn cung cấp mô hình lượng hóa giúp lãnh đạo doanh nghiệp thiết lập chính sách nắm giữ tiền mặt tối ưu, cân đối tỷ trọng vốn luân chuyển ròng và kiểm soát rủi ro kiệt quệ tài chính trong điều kiện kinh tế biến động.

Nhóm 2: Các nhà đầu tư cá nhân, chuyên viên phân tích và các quỹ đầu tư tổ chức. Kết quả nghiên cứu là công cụ hữu ích để đánh giá sức khỏe tài chính thực tế, phát hiện các dấu hiệu rủi ro đạo đức từ việc tích trữ tiền mặt quá mức tại các doanh nghiệp có cơ chế kiêm nhiệm lãnh đạo, từ đó đưa ra quyết định định giá cổ phiếu chính xác hơn.

Nhóm 3: Các ngân hàng thương mại và tổ chức tín dụng. Cán bộ thẩm định tín dụng có thể sử dụng các chỉ số tham chiếu về tỷ lệ nợ (53,75%) và tỷ lệ tiền mặt theo ngành (12,52% cho sản xuất và 16,09% cho dịch vụ) làm tiêu chuẩn đánh giá khả năng thanh toán và mức độ an toàn vốn khi cấp hạn mức cho doanh nghiệp.

Nhóm 4: Giảng viên, học viên cao học và sinh viên chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng. Đề tài là tài liệu tham khảo giá trị về phương pháp nghiên cứu định lượng, kỹ thuật xử lý dữ liệu bảng với mô hình FGLS và cách thức vận dụng các lý thuyết cấu trúc vốn trong phân tích thực tế tại Việt Nam.

Câu hỏi thường gặp

Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt bình quân 14,13% của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam có ý nghĩa gì? Tỷ lệ 14,13% phản ánh xu hướng dự trữ thanh khoản ở mức tương đối cao so với các thị trường phát triển. Trong giai đoạn 2008–2012, các doanh nghiệp chủ động tích lũy tiền mặt như một bộ đệm an toàn để đối phó với suy thoái kinh tế, bù đắp sự sụt giảm nguồn tín dụng ngân hàng và hạn chế rủi ro kiệt quệ tài chính.

Tại sao doanh nghiệp dịch vụ lại giữ nhiều tiền mặt hơn doanh nghiệp sản xuất? Ngành dịch vụ có tỷ lệ tiền mặt 16,09%, cao hơn mức 12,52% của ngành sản xuất do đặc thù sở hữu ít tài sản cố định hữu hình để làm tài sản bảo đảm vay nợ dài hạn. Do đó, doanh nghiệp dịch vụ phải giữ nhiều tiền mặt hơn nhằm duy trì khả năng thanh toán thường xuyên và ứng phó kịp thời với các cú sốc thanh khoản.

Việc kiêm nhiệm chức danh CEO và Chủ tịch HĐQT tác động thế nào đến tiền mặt? Khi CEO kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT (chiếm 36,96% trong mẫu), quyền lực bị tập trung và cơ chế giám sát suy giảm. Nhà quản trị có xu hướng tích trữ tiền mặt vượt mức nhằm phục vụ quyền tùy nghi quản lý, né tránh áp lực huy động vốn từ thị trường bên ngoài và theo đuổi các dự án mang lại lợi ích riêng.

Vì sao nghiên cứu lại lựa chọn mô hình FGLS thay vì Pooled OLS hay FEM thông thường? Kiểm định Wald và Wooldridge trên mẫu 1.120 quan sát đã phát hiện hiện tượng phương sai sai số thay đổi nghiêm trọng (Prob > Chi2 = 0,0000) và tự tương quan ở các phân mẫu. Phương pháp FGLS có kiểm soát biến giả thời gian giúp khắc phục hoàn toàn hai khuyết tật này, bảo đảm các ước lượng thu được có độ tin cậy và hiệu quả thống kê cao nhất.

Tỷ số giá trị thị trường trên sổ sách (MTB) đạt mức 1,04 lần thể hiện điều gì? Tỷ số MTB bình quân 1,04 lần phản ánh mức định giá thận trọng của thị trường chứng khoán trong bối cảnh chỉ số VN-Index sụt giảm mạnh từ 921,1 điểm xuống 431,7 điểm. Mức định giá thấp này làm tăng chi phí phát hành cổ phiếu mới, buộc các doanh nghiệp phải gia tăng tích lũy nguồn tiền nội bộ để duy trì hoạt động.

Kết luận

Nghiên cứu về các yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết tại Việt Nam giai đoạn 2008–2012 mang lại 5 kết luận cốt lõi:

• Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt bình quân của toàn thị trường đạt 14,13%, thể hiện chiến lược dự phòng thanh khoản thận trọng trước các biến động vĩ mô.
• Tồn tại sự phân hóa rõ rệt theo ngành: các công ty dịch vụ nắm giữ tiền mặt nhiều hơn (16,09%) và sử dụng đòn bẩy nợ cao hơn (58,69%) so với các công ty sản xuất (12,52% tiền mặt và 49,70% đòn bẩy nợ).
• Các nhân tố tài chính bao gồm đòn bẩy nợ và vốn luân chuyển ròng có mối quan hệ ngược chiều có ý nghĩa thống kê với lượng tiền mặt, hỗ trợ mạnh mẽ cho lý thuyết trật tự phân hạng.
• Các đặc điểm quản trị doanh nghiệp gồm quy mô hội đồng quản trị và tỷ lệ kiêm nhiệm CEO (36,96%) tác động cùng chiều đến tiền mặt, chứng minh sự hiện diện của chi phí đại diện quyền tùy nghi quản lý.
• Phương pháp hồi quy FGLS kiểm soát biến thời gian là công cụ tối ưu để khắc phục các khuyết tật dữ liệu bảng, cung cấp hệ số ước lượng vững và chính xác.

Đóng góp chính của luận văn là hoàn thiện bức tranh thực nghiệm về quản trị tiền mặt tại thị trường mới nổi Việt Nam, đồng thời đặt ra hướng nghiên cứu tiếp theo về việc mở rộng chuỗi dữ liệu sau khủng hoảng và bổ sung các biến số quản trị như tỷ lệ sở hữu nhà nước hay sở hữu nước ngoài. Các doanh nghiệp niêm yết cần chủ động rà soát lại chính sách vốn lưu động và tách bạch vai trò quản trị ngay trong kỳ đại hội cổ đông tới đây để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Mở đầu là nghiên cứu của Kim & cộng sự. (1998) các yếu tố tác động vào việc đầu tư vào các tài sản thanh khoản với dữ liệu từ 915 công ty Mỹ trong giai đoạn từ năm 1975 đến 1994, thì sau đó hàng loạt các nghiên cứu các yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt (tiền và tương đương tiền) công ty ra đời. Ban đầu đa số các nghiên cứu tập trung vào các thị trường những nước phát triển như Mỹ, Anh…và gần đây mới tập trung vào thị trường các nước mới nỗi, đang phát triển như Pakistan, Ấn Độ, Nigeria… Dựa vào một sự kiện diễn ra vào thời điểm tháng 2 năm 1986 giữa chủ tịch Robert J.Eaton của công ty Chrysler và nhà đầu tư Kirk rằng đồng ý một cam kết từ Chrysler là các tài sản thanh khoản, định nghĩa là tiền mặt và chứng khoán thị trường, vượt quá mốc 7,5 tỷ đôla sẽ được trả lại cho cổ đông dưới hình thức mua lại cổ phiếu hoặc cổ tức. Câu chuyện giữa Chrysler và Kirk đặt ra vấn đề là nó chưa được kiểm định trong thực nghiệm tài chính rằng có một mức nắm giữ tài sản thanh khoản tối ưu trong doanh nghiệp? và, nếu có, số tiền liên quan đến tài sản thanh khoản mà Chrysler nắm giữ có phù hợp? Câu hỏi đó cũng là mối quan tâm đặc biệt tới một số công ty nắm giữ tài sản thanh khoản lớn nhất vào thời điểm đó là Ford (13,8 tỷ $), General Motor (10,7 tỷ $) và IBM (10,5 tỷ $).

Vấn đề trên được Opler & cộng sự. (1999) xem xét trong hai mô hình lý thuyết đánh đổi và phân hạng tài trợ. Kiểm định bằng chứng về các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại Mỹ trong thời gian từ năm 1952 đến 1994. Opler & cộng sự.

(1999) đã tìm thấy bằng chứng hỗ trợ cho mô hình lý thuyết đánh đổi. Các công ty giữ nhiều tiền hơn khi quy mô nhỏ hơn, đầu tư và chi tiêu cho nghiên cứu và phát triển nhiều hơn, cơ hội đầu tư tốt hơn, khi dòng tiền có nhiều bất ổn và vốn luân chuyển ròng LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail. Cả hai chi phí giao dịch và chi phí do bất cân xứng thông tin là những nhân tố quan trọng trong mô hình lý thuyết đánh đổi này. Mặt khác, theo lý thuyết dòng tiền tự do của Jesen (1984) dự đoán rằng những công ty nắm giữ tiền mặt vượt mức này sẽ gia tăng đầu tư hơn là trả tiền lại cho các cổ đông.

Tuy nhiên, đáng ngạc nhiên kết quả nghiên cứu cho thấy chi tiêu vào những dự án mới và mua lại thì chỉ cao hơn một chút cho những công ty này. Thường thì các công ty mất khoản tiền dư thừa bằng những thua lỗ hơn là cho những dự án mới hay mua lại. Đồng thời có rất ít bằng chứng rằng tiền mặt vượt mức “bị đốt cháy trong ví của người quản lý” (Opler & cộng sự. Pinkowitz và Williamson (2001) nghiên cứu việc nắm giữ tiền của những công ty từ Mỹ, Đức và Nhật Bản.

Ngoài những kết quả giống như Opler & cộng sự. (1999), họ chứng minh rằng sức mạnh kiểm soát của các ngân hàng có một ảnh hưởng đáng kể lên số dư tiền mặt tại các doanh nghiệp. Dittmar & cộng sự. (2003) đã lập luận rằng ngoài chi phí giao dịch và chi phí do bất cân xứng thông tin ở trên còn có sự hiện diện của chi phí đại diện của quyền tùy nghi quản lý.

Ông cho rằng nguyên nhân tại sao bằng chứng của các nghiên cứu hiện thời điểm đó không hỗ trợ cho chi phí đại diện là do các nghiên cứu tập trung ở thị trường Mỹ, nơi các cổ đông được bảo vệ tốt. Do đó, các cổ đông ở Mỹ có thể buộc các nhà quản lý hoàn trả khoản tiền vượt mức về cho họ. Vì thế nghiên cứu của Dittmar & cộng sự. (2003) tập trung vào vai trò của quản trị doanh nghiệp lên quyết định nắm giữ tiền mặt tại doanh nghiệp.

Nghiên cứu thu thập dữ liệu của gần 11.000 công ty từ 45 quốc gia vào năm 1998 chứng minh quản trị doanh nghiệp có tác động đến việc nắm giữ tiền. Sau khi kiểm soát ảnh hưởng của các ngành, các công ty trong các quốc gia với mức bảo vệ cổ đông thấp nhất giữ tiền mặt cao hơn 25% so với các công ty ở các quốc gia có mức bảo vệ cổ đông cao nhất. Sự khác nhau lên đến 70% khi kiểm soát sự phát triển của thị trường vốn… Đặc biệt họ thấy rằng các công ty giữ tiền mặt cao hơn khi có tỷ số giá trị thị trường/giá trị sổ sách và chi tiêu nghiên cứu và phát triển cao hơn, công ty lớn hơn nắm giữ tiền ít hơn các công LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 15 ty nhỏ hơn, công ty có lợi nhuận nhiền hơn nắm giữ tiền nhiều hơn và các công ty có vốn luân chuyển ròng cao hơn giữ tiền mặt ít hơn. Nghiên cứu thực nghiệm các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt ở các công ty Anh vào thời kỳ 1984-1999 được Ozkan và Ozkan (2004) nghiên cứu với một tin tưởng rằng mặc dù có sự giống nhau về cấu trúc sở hữu công ty, khuôn khổ luật pháp và khuôn khổ tổ chức với các nước thuộc khối Anglo- Saxon (Mỹ, Canada, Úc…) nhưng sự khác nhau về đặc điểm quản trị doanh nghiệp sẽ ảnh hưởng đến hành vi nắm giữ tiền tại các doanh nghiệp.

Nghiên cứu đã cho thấy một mối quan hệ giữa sở hữu quản lý với nắm giữ tiền mặt. Đồng thời các yếu tố cơ hội tăng trưởng, dòng tiền, tài sản thanh khoản, đòn bẩy và nợ ngân hàng có vai trò quan trọng lên quyết định nắm giữ tiền mặt tại doanh nghiệp. Ferreira & Vilela (2004) kiểm định các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền doanh nghiệp sử dụng mẫu gồm 400 công ty ở 12 quốc gia trong hội đồng liên minh kinh tế và tiền tệ bao gồm Đức, Úc, Pháp, Hy Lạp, Ý, Hà Lan, Tây Ban Nha, Bồ Đào Nha, Bỉ, Ai-len, Phần Lan và Luxembourg trong khoảng thời gian từ năm 1987-2000. Kết quả cho thấy các đặc điểm của công ty như cơ hội đầu tư, dòng tiền là cùng chiều với việc nắm giữ tiền; tài sản thanh khoản, đòn bẩy nợ, quy mô công ty và nợ ngân hàng là tác động ngược chiều tới việc nắm giữ tiền.

Ngoài ra, các công ty trong các quốc gia mà cổ đông được bảo vệ tốt hơn và sở hữu tập trung nắm giữ tiền ít hơn, hỗ trợ cho việc giải thích sự tác động của chi phí đại diện quyền tùy nghi quản lý tác động lên mức tiền mặt nắm giữ. Ferreira & Vilela (2004) cũng nhận thấy rằng thị trường vốn phát triển có tác động ngược chiều lên mức tiền mặt. Nguyen (2005) kiểm định giả thuyết rằng tiền mặt nắm giữ có từ động cơ phòng ngừa và sử dụng để giảm thiểu sự bất ổn từ thu nhập hoạt động. Thu thập dữ liệu với mẫu gồm 9168 công ty quan sát từ thị trường chứng khoán Tokyo trong khoảng thời gian từ 1992 đến 2003.

Thông qua phân tích hồi quy, LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 16 Nguyen (2005) thấy rằng nắm giữ tiền mặt là cùng chiều với mức độ rủi ro của công ty, nhưng lại ngược chiều với rủi ro ngành. Ông cũng phát hiện ra rằng nắm giữ tiền ngược chiều với quy mô của công ty và tỷ lệ nợ, và cùng chiều với lợi nhuận, triển vọng tăng trưởng, và tỷ lệ chi trả cổ tức. Ở New Zealand, Hofmann (2006) đã kiểm định các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền của các công ty phi tài chính. Kết quả cho thấy yếu tố tác động chính lên việc nắm giữ tiền ở quốc gia này là cơ hội tăng trưởng, sự bất ổn của dòng tiền, đòn bẩy, cổ tức chi trả, và tính sẵn có của các tài sản thanh khoản thay thế.

Trong khi cơ hội tăng trưởng và sự bất ổn của dòng tiền có mối quan hệ cùng chiều với tiền mặt nắm giữ thì chi trả cổ tức cao và tài sản thanh khoản thay thế lớn dẫn đến tiền mặt nắm giữ ít hơn. Saddour (2006) sử dụng phân tích hồi quy để kiểm định các yếu tố tác động lên việc nắm giữ tiền mặt bằng cách thu thập dữ liệu từ 297 công ty của Pháp trong thời kỳ từ 1998-2002 dựa trên lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng. Saddour thấy rằng các công ty ở Pháp gia tăng mức tiền mặt nắm giữ khi các hoạt động của họ gặp rủi ro và mức độ lưu chuyển tiền tệ của họ là cao, và giảm khi mức đòn bẩy nợ cao. Các công ty đang trong giai đoạn tăng trưởng giữ mức tiền mặt cao hơn các công ty trong giai đoạn trưởng thành.

Với các công ty tăng trưởng, có một mối quan hệ ngược chiều giữa tiền và các đặc điểm của công ty như sau: quy mô, mức tài sản thanh khoản và nợ ngắn hạn. Mức tiền mặt của các công ty trưởng thành cùng chiều với quy mô công ty, mức độ đầu tư, chi trả cho các cổ đông dưới hình thức cổ tức hoặc mua lại cổ phần, và ngược chiều với tín dụng thương mại và chi tiêu cho nghiên cứu và phát triển. Drobetz và Grüninger (2007) đã nghiên cứu các yếu tố tác động lên việc nắm giữ tiền mặt cho một mẫu gồm 156 công ty phi tài chính ở Thụy Sĩ trong giai đoạn từ năm 1995-2004. Dựa trên dữ liệu bảng và xem xét mối quan hệ trên cơ sở kiểm soát các đặc điểm riêng của từng công ty và thời gian qua các năm, bài nghiên cứu cho thấy tài sản hữu hình và quy mô doanh nghiệp đều có mối quan LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 17 hệ ngược chiều với việc nắm giữ tiền.

Chi trả cổ tức và dòng tiền hoạt động thì cùng chiều với tiền mặt dự trữ. Ngoài ra, xem xét thêm mối quan hệ giữa việc nắm giữ tiền với quản trị doanh nghiệp, Drobetz và Grüninger (2007) tìm thấy mối quan hệ cùng chiều giữa giám đốc điều hành kiêm nhiệm chủ tịch hội đồng quản trị với nắm giữ tiền mặt và một mối quan hệ không có ý nghĩa giữa quy mô hội đồng quản trị và nắm giữ tiền mặt. Cụ thể, giám đốc điều hành kiêm nhiệm đưa đến một kết quả nắm giữ tiền mặt cao hơn đáng kể và quy mô hội đồng hội đồng lớn hơn không có ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền tại doanh nghiệp.