Chương 1: Giới thiệu đề tài. Trong chương này bài nghiên cứu đưa ra lý do chọn đề tài, xác định mục tiêu nghiên cứu để dựa trên cơ sở này tác giả đặt ra những câu hỏi nghiên cứu. Ngoài ra, chương này đề cập đến phương pháp, dữ liệu nghiên cứu, ý nghĩa đề tài, bố cục của bài nghiên cứu. Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trước đây.
Ở chương này, tác giả đề cập đến các cơ sở lý thuyết liên quan làm luận điểm cho bài nghiên cứu như lý thuyết CTV, lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng. Đồng thời, tác giả cũng đưa ra các bằng chứng thực nghiệm của các nghiên cứu trước đây về ảnh hưởng của rủi ro dòng tiền đến quyết định CTV doanh nghiệp, cũng như đưa ra những luận điểm có liên quan tới mục tiêu nghiên cứu của bài nghiên cứu này. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 5 Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu. Chương này trình bày cơ sở dữ liệu, mô hình nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, mô tả các biến của mô hình cũng như đặt ra các giả thuyết để giải quyết những câu hỏi nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu. Trong chương này tác giả trình bày các thống kê mô tả và ma trận hệ số tương quan giữa các biến trong bài nghiên cứu. Đồng thời tác giả cũng tiến hành kiểm định mô hình hồi quy và dựa trên kết quả này tiến hành phân tích và đưa ra nhận xét. Chương 5: Kết luận.
Ở chương cuối cùng này, bài nghiên cứu đưa ra kết luận, mặt hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2. Lý thuyết CTV Lý thuyết CTV hiện đại của Modigliani và Miller được công bố vào năm 1958, lý thuyết này lý giải tác động của việc sử dụng nợ đến giá trị doanh nghiệp trong điều kiện thị trường cạnh tranh hoàn hảo - không có thuế và trong điều kiện thị trường cạnh tranh không hoàn hảo – có thuế thu nhập doanh nghiệp cụ thể như sau: Trong trường hợp điều kiện thị trường cạnh tranh hoàn hảo - không có thuế, Modigliani và Miller nghiên cứu sự tác động của chính sách nợ đến giá trị doanh nghiệp với các giả định để đảm bảo tồn tại thị trường cạnh tranh hoàn hảo.
Những giả định của một thị trường cạnh tranh hoàn hoản là: Không có các chi phí giao dịch khi mua và bán chứng khoán. Có đủ số người mua và người bán trên thị trường, vì vậy không có một nhà đầu tư riêng lẻ nào có thể đem đến những tác động đối với giá cả của chứng khoán. Tất cả các nhà đầu tư bao gồm nhà đầu tư cá nhân và nhà đầu tư tổ chức có thể vay hay cho vay với cùng một lãi suất. Các nhà đầu tư đều hợp lý và có kỳ vọng thuần nhất về tỷ suất sinh lợi của một doanh nghiệp Các doanh nghiệp trong cùng ngành và hoạt động trong các điều kiện tương tự sẽ có cùng một mức độ rủi ro kinh doanh.
Do vậy, CTV của doanh nghiệp sẽ độc lập với giá trị doanh nghiệp Không có thuế thu nhập doanh nghiệp. Từ đó, Modigliani và Miller cho rằng giá trị thị trường của bất kỳ một doanh nghiệp luôn độc lập với CTV của doanh nghiệp hay CTV không tác động đến giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra, Modigliani và Miller còn chỉ ra tác động của nợ đến thu nhập của chủ sở hữu và rủi ro. Để từ đó, Định đề II của MM được phát biểu như sau: Trong thị LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 7 trường cạnh tranh hoàn hảo và không có thuế thì nợ có tác động đến thu nhập của chủ sở hữu, càng gia tăng nợ thì doanh nghiệp càng có khả năng khuếch đại thu nhập của chủ sở hữu nhưng để nhận được tác động thuận lợi này thì doanh nghiệp phải đảm bảo điều kiện hoạt động có lãi và thừa khả năng thanh toán lãi vay.
Trong trường hợp điều kiện thị trường cạnh tranh không hoàn hảo – có thuế thu nhập doanh nghiệp, Modigliani và Miller nghiên cứu sự tác động của chính sách nợ đến giá trị doanh nghiệp với các giả định: có thuế thu nhập doanh nghiệp, không có chi phí giao dịch, các cá nhân và doanh nghiệp có thể vay nợ với lãi suất như nhau. Nghiên cứu này chỉ ra rằng sử dụng nợ có tác động đến giá trị doanh nghiệp, doanh nghiệp sẽ nhận được khoản sinh lời từ tấm chắn thuế của lãi vay. Tóm lại, lý thuyết CTV hiện đại của MM đã nêu rõ ảnh hưởng của việc sử dụng nợ đến giá trị doanh nghiệp để nhận ra được thời điểm nào nên sử dụng nợ để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Mặc dù vậy, lý thuyết này còn một số mặt hạn chế: Trên thực tế, các nhà đầu tư bao gồm nhà đầu tư cá nhân và nhà đầu tư tổ chức, doanh nghiệp không thể vay và cho vay với cùng một lãi suất.
Lý thuyết này đã bỏ qua một số nhân tố ảnh hưởng đến CTV như chi phí đại diên, rủi ro kiệt quệ tài chính, chi phí giao dịch…. Lý thuyết đánh đổi: Lý thuyết CTV của Modigliani và Miller (1958) được nới lỏng được gọi là lý thuyết đánh đổi. Theo như lý thuyết đánh đổi, trong điều kiện có thuế Thu nhập doanh nghiệp, sử dụng nợ làm gia tăng giá trị doanh nghiệp một khoản chính là khoản sinh lợi từ tấm chắn thuế. Ngoài ra, lý thuyết đánh đổi cho thấy rằng khi sử dụng nợ để tài trợ doanh nghiệp phải đối mặt với rủi ro tài chính, nợ càng cao, rủi ro càng nhiều nhưng nợ lại có tác động đòn bẩy khuếch đại thu nhập của chủ sở hữu.
Theo như Brennan và Schwartz (1978), DeAngelo và Masulis (1980), Bradley và cộng sự (1984) cho rằng có tồn tại một CTV tối ưu trong doanh nghiệp và để hướng tới CTV tối ưu này thì doanh nghiệp phải xem xét sự đánh đổi lợi ích và chi phí sử dụng vốn từ việc sử dụng nợ vay. Do đó, mỗi doanh nghiệp phải thiết lập một tỷ lệ nợ trong LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 8 CTV mục tiêu của mình. Tuy nhiên, sử dụng nợ luôn có tính hai mặt: Về mặt thuận lợi: sử dụng và gia tăng nợ sẽ khuếch đại thu nhập của chủ sở hữu, nhưng muốn sử dụng nợ thuận lợi thì phải đảm bảo một điều kiện: hoạt động có lãi và thừa khả năng thanh toán lãi vay. Về mặt bất lợi: sử dụng nợ mà không đảm bảo được điều kiện hoạt động có lãi và thừa khả năng thanh toán lãi vay thì chính nợ sẽ đẩy thu nhập của chủ sở hữu xuống thấp, nghiêm trọng nhất là khi doanh nghiệp hoạt động bị lỗ: bị lỗ mà sử dụng nợ thì nợ sẽ khuếch đại mức lỗ của doanh nghiệp lên nhanh chóng, đẩy doanh nghiệp rời vào tình trạng kiệt quệ tài chính và có thể dẫn đến phá sản.
Ngoài ra trong giới tài chính, lý thuyết đánh đổi được chia thành hai trường phái là lý thuyết đánh đổi tĩnh (static trade – off theory) và lý thuyết đánh đổi động (dynamic trade – off theory). Theo như lý thuyết đánh đổi tĩnh, tồn tại một CTV tối ưu để từ đó các doanh nghiệp sẽ hướng đến CTV tối ưu này. Nếu như tỷ lệ ĐTC của doanh nghiệp lệch khỏi tỷ lệ đòn bẩy tối ưu thì các doanh nghiệp này sẽ cân nhắc thay đổi tỷ lệ nguồn tài trợ để hướng tới tỷ lệ đòn bẩy tối ưu. Khác với lý thuyết đánh đổi tĩnh, lý thuyết đánh đổi tĩnh cho rằng khi doanh nghiệp điều chỉnh về CTV tối ưu, họ cân nhắc đến chi phí điều chỉnh và tốc độ điều chỉnh CTV hướng về CTV tối ưu.
Theo như kết quả bài nghiên cứu của Hovakiminan và cộng sự (2001) đã đưa ra bằng chứng thực nghiệm cho rằng các doanh nghiệp sẽ điều chỉnh CTV hướng về CTV tối ưu tương đối chậm khi chi phí điều chỉnh này tương đối cao và ngược lại các doanh nghiệp sẽ điều chỉnh CTV hướng về CTV tối ưu khi họ xem xét chi phí điều chỉnh này là thấp. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail. Lý thuyết trật tư phân hạng Trong thực tế vẫn có rất nhiều doanh nghiệp có tỷ lệ nợ thấp trong CTV nhưng vẫn hoạt động tốt và thành công trên thị trường. Mặc dù doanh nghiệp và nhà quản trị tài chính của doanh nghiệp nhận ra tầm quan trọng trong việc sử dụng nợ để khuếch đại thu nhập cho chủ sở hữu và gia tăng giá trị doanh nghiệp nhưng họ vẫn duy trì một tỷ lệ nợ thấp để đảm bảo rủi ro tài chính cho doanh nghiệp.
Điều này rõ ràng lại mâu thuẫn với lý thuyết đánh đổi. Chính vì thế trong giới tài chính đã xuất hiện một trường phái bảo trợ cho lập luận trên dưới một lý thuyết với tên gọi là lý thuyết trật tự phân hạng. Lý thuyết trật tự phân hạng được phát triển bởi Myers và Majluf (1984) dựa trên nền tảng nghiên cứu của Donaldson (1961) nhằm lý giải quyết định đầu tư và quyết định tài trợ của các doanh nghiệp dựa trên cơ sở bất cân xứng thông tin. Theo trường phái trật tự phân hạng, CTV có tác động đến giá trị doanh nghiệp.
Các doanh nghiệp có xu hướng sử dụng nguồn tài trợ nội bộ để tài trợ hơn các nguồn tài trợ từ bên ngoài. Và nếu sử dụng nguồn tài trợ bên ngoài, các doanh nghiệp sẽ có xu hướng sử dụng nợ hơn là phát hành cổ phần mới. Theo đó, thứ tự ưu tiên khi ra quyết định tài trợ theo trường phái trật tự phân hạng của các doanh nghiệp: thứ nhất là sử dụng lợi nhuận giữ lại, thứ hai là vay nợ, thứ ba là phát hành cổ phần mới. Mục tiêu của việc sử dụng các nguồn tài trợ theo thứ tự này là nhằm để tối thiểu hóa chi phí bất cân xứng thông tin và các chi phí khác như chi phí giao dịch, chi phí phát hành, chi phí đại diện.
Theo trường phái trật tự phân hạng, do ảnh hưởng của tình trạng bất cân xứng thông tin giữa các cổ đông bên trong và các cổ đông bên ngoài, giữa nhà quản lý và cổ đông - tình trạng các nhà quản lý doanh nghiệp có nhiều thông tin về tiềm năng tăng trưởng, cũng như rủi ro và các giá trị khác của doanh nghiệp hơn các nhà đầu tư bên ngoài. Do đó, các nhà đầu tư sẽ có các đánh giá khác nhau về nguồn thông tin từ các nhà quản lý doanh nghiệp được truyền ra bên ngoài.