Chương 1: Tổng quan về nghiên cứu Chương 2: Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây Chương 3: Phương pháp và mô hình nghiên cứu Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu Chương 5: Kết luận và hạn chế của đề tài 1. Điểm mới của đề tài Trước đây, ở Việt Nam đã có rất nhiều bài nghiên cứu về các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn nhưng mối quan hệ giữa đầu tư và cấu trúc vốn vẫn là một vấn đề rất mới mà hầu như chưa có đề tài nào đề cập đến. Tác giả nhận thấy rằng trước tình hình kinh tế Việt Nam ngày càng hội nhập, kéo theo sự phát triển các công ty, tập đoàn và bên cạnh đó không thể thiếu sự ra đời các dự án đầu tư lớn. Dự án đầu tư lớn ở đây được định nghĩa dựa theo bài nghiên cứu của Evan Dudley (2012).
Tác giả cho rằng việc nghiên cứu ảnh hưởng của dự án đầu tư lớn đến cấu trúc vốn là thực sự cần thiết. Những dự án đầu tư lớn có hay không ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp? Trong thời gian xảy ra dự án đầu tư lớn, cấu trúc vốn doanh nghiệp thay đổi như thế nào? Trả lời những câu hỏi này sẽ giúp chúng ta có cái nhìn toàn diện hơn về những yếu tố tác động đến cấu trúc vốn, đồng thời giúp giám đốc tài chính có thể tham khảo và đưa ra quyết định điều chỉnh tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu công ty phù hợp từ đó tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 Đề tài dựa theo những ý tưởng được gợi ý từ bài nghiên cứu “Capital structure and large investment projects” của Evan Dudley (2012). Với những dữ liệu thu thập được từ các công ty niêm yết trên 2 sàn chứng khoán HOSE và HNX phù hợp với yêu cầu đặt ra về các biến cần nghiên cứu, tác giả hoàn toàn có thể kiểm định và trả lời được các câu hỏi nghiên cứu.
LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 7 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC 2. Lý thuyết về tài trợ dự án đầu tư Tài trợ dự án liên quan đến việc thiết lập những dự án riêng biệt. Dòng tiền từ chính dự án được sử dụng cho nghĩa vụ nợ. Sự sắp xếp này khác với tài trợ tập đoàn truyền thống, nơi dòng tiền từ tất cả các dự án được pha trộn.
Dòng tiền pha trộn này được sử dụng trả lại bất cứ khoản nợ nào. Rất nhiều tài liệu nghiên cứu liên quan đến tài trợ dự án đã giải quyết cơ sở lý luận cho việc sử dụng tài trợ dự án cho thấy sự trái ngược giữa việc sử dụng tài trợ doanh nghiệp và tài trợ cho dự án đầu tư. Những nghiên cứu cũng đã kiểm tra thực nghiệm các khoản vay tài trợ dự án, yếu tố quyết định giá trị khoản vay tài trợ dự án, và các loại rủi ro khác nhau ảnh hưởng thế nào đến cấu trúc vốn của dự án công ty. Các mô hình động về cơ cấu vốn và đầu tư phát triển nghiên cứu lý thuyết về sự tương tác giữa đầu tư và chính sách tài trợ.
Một trong những nghiên cứu đầu tiên xem xét vấn đề này được thực hiện bởi Brennan và Schwartz (1984), người xem đầu tư là một quá trình liên tục. Nhiều nỗ lực gần đây đã tập trung vào việc kết hợp các chính sách đầu tư vào các mô hình cấu trúc vốn động. Fischer et al. (1989), Goldstein và các cộng sự(2001) và Strebulaev (2004) kiểm tra sự điều chỉnh cấu trúc vốn động với tỷ lệ chi phí phát hành nợ.
Cả ba bài nghiên cứu này giữ chính sách đầu tư cố định. Giả định này được nới lỏng bởi Tserlukevich (2005), người cho thấy tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu tăng khi các doanh nghiệp chuyển đổi tùy chọn tốc độ tăng trưởng tài sản. Sundaresan và Wang (2006) kiểm tra xung đột giữa cổ đông và trái chủ trong 3 giai đoạn mô hình lựa chọn LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail. Titman và Tsyplakov (2006) kiểm tra các kiểu xung đột giống nhau trong một khuôn khổđầu tư liên tục.
Barclay et al. (2006) cho thấy tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu giảm với các cơ hội đầu tư của các công ty và cho rằng khả năng vay nợ của các tùy chọn tốc độ tăng trưởng là âm. Hennessy và Whited (2005) và Hennessy và Whited (2006) nghiên cứu chính sách đầu tư và chi phí trợ bên ngoài. Trong cả hai mô hình, các công ty đầu tư và tái cân bằng ở cuối mỗi giai đoạn.
Hennessy và Whited (2006) kết hợp một phần chi phí phát hành cổ phiếu thường. Theo bài nghiên cứu của Kurshev và Strebulaev (2007), các công ty đối mặt với những chi phí cố định nhưng chính sách đầu tư cố định. Bài nghiên cứu của Evan Dudley (2012) cung cấp những bằng chứng thực nghiệm rằng những dự án đầu tư lớn mang lại cho công ty cơ hội điều chỉnh đòn bẩy ở mức chi phí biên thấp. Tác giả tìm thấy rằng tài trợ thông qua phát hành cổ phần luôn được ưu tiên trước tài trợ bằng nợ trong suốt những giai đoạn đầu tư và các công ty điều chỉnh tỷ lệ đòn bẩy của họ theo tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu của họ trong suốt những giai đoạn đầu tư.
Bài nghiên cứu Evan Dudley (2012) đóng góp lý thuyết điều tra về hành vi tài trợ của công ty trong suốt thời gian có hoạt động dự án đầu tư lớn. Những dự án đầu tư được tài trợ bằng nợ có lẽ sử dụng gia tăng giá trị nợ và giảm độ linh hoạt tài chính. Theo bài nghiên cứu này, những công ty muốn giữ khả năng vay nợ của họ và sẽ nhanh chóng trả một phần bất kỳ khoản nợ nào phải chịu trong suốt thời kỳ tài trợ của dự án. Thêm vào đó, bài nghiên cứu được hỗ trợ bởi bằng chứng khảo sát của Graham và Harvey (2001) trình bày rằng những nhà quản lý quan tâm đầu tiên về việc giữ lại độ linh hoạt tài chính.
Như một sự lựa chọn, việc gia tăng các quỹ bên ngoài cho đầu tư có lẽ cho phép các công ty điều chỉnh cấu trúc vốn của họ tới tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu cân bằng giữa lợi ích LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 9 tấm chắn thuế của nợ với chi phí phá sản có thể xảy ra. Chi phí cố định của sự điều chỉnh cấu trúc vốn ngụ ý rằng các công ty có lẽ đi chệch hướng so với tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu. Những chi phí của việc điều chỉnh giảm khi công ty phải tài trợ những dự án đầu tư với nguốn quỹ bên ngoài. Những dự án đầu tư lớn vì vậy cung cấp cho công ty cơ hội điều chỉnh đòn bẩy với chi phí biên thấp.
Evan Dudley (2012) kiểm tra các lý thuyết khác nhau về cấu trúc vốn với mẫu là các dự án đầu tư lớn được thực hiện bởi các công ty công nghiệp Mỹ. Kết quả tìm thấy như sau, bài nghiên cứu chỉ ra rằng các công ty điều chỉnh cấu trúc vốn của họ trong suốt giai đoạn tài trợ của các dự án lớn. Sự sai lệch trung bình từ đòn bẩy mục tiêu ở cuối năm liền trước giai đoạn tài trợ của dự án là -4%, so với 0% ở năm cuối cùng trong giai đoạn tài trợ dự án. Bài nghiên cứu cũng kiểm tra mức độ hội tụ về tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu trong một mô hình đa biến ngẫu nhiên và tìm thấy rằng độ nhạy của sự thay đổi trong cấu trúc vốn lệch so với đòn bẩy mục tiêu là có ý nghĩa lớn hơn trong suốt những năm đầu tư so với những năm có hoạt động đầu tư thấp.
Các công ty hạn chế về mặt tài chính cũng có nhiều khả năng điều chỉnh cấu trúc vốn với các giai đoạn tài trợ của những dự án đầu tư lớn. Tất cả các kết quả của Evan Dudley (2012) hỗ trợ cho lý thuyết đánh đổi. Ông tìm thấy rằng các công ty di chuyển đến tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu trong suốt giai đoạn tài trợ của những dự án đầu tư lớn. Mục tiêu này phát triển hành vi phù hợp với lý thuyết đánh đổi, và sự phát triển này cho thấy việc sắp xếp thứ tự trong phát hành cổ phiếu và phát hành nợ trong suốt giai đoạn tài trợ của dự án.
Những phát hiện của bài nghiên cứu chứng minh tầm quan trọng của những quyết định đầu tư thực có tính chất quyết định về thời gian và cách mà các công ty điều chỉnh cấu trúc vốn. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 10 Nghiên cứu thực nghiệm bởi Faulkender et al. (2012) đo lường tốc độ điều chỉnh trong suốt những năm mà công ty có thể thâm hụt tài chính. Bằng chứng của họ cho thấy rằng các công ty di chuyển về tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu của họ trong suốt những năm này.
Hơn nữa, những công ty trải qua giai đoạn có hoạt động đầu tư mạnh mẽ ( Doms and Dunne, 1998) trong thời gian họ thâm nhập vào thị trường vốn, vì vậy mang lại nguồn vốn rẻ để điều chỉnh đòn bẩy mục tiêu của họ. Tuy nhiên, bằng chứng này mâu thuẫn với DeAngelo et al. (2011), người đã chỉ ra rằng các công ty đánh giá linh hoạt tài chính là trên hết và sẽ hoàn trả một phần bất kỳ khoản nợ nào để giữ khả năng phát hành nợ cho những đầu tư cần thiết trong tương lai. Bằng chứng của họ cho rằng công ty sẽ rời xa tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu khi họ đầu tư.
Denis và McKeon (2012) tìm thấy những hành vi tương tự ở những công ty có đòn bẩy hoạt động gia tăng. Sự thay đổi đòn bẩy mục tiêu trong suốt giai đoạn tài trợ của dự án giải thích hành vi bất thường của các công ty tham gia đòn bẩy chủ động theo tài liệu Denis và McKeon (2012). Những tác giả của bài nghiên cứu này chứng minh rằng sự sụt giảm của nợ là rất chậm và phụ thuộc vào việc công ty có đem lại một thặng dư tài chính hay không. Shah và Thakor (1987) đã đưa ra những lý thuyết đầu tiên cung cấp một cơ sở về tài trợ dự án chứ không phải là tài trợ doanh nghiệp thông thường.
Mô hình này được dựa trên sự bất cân xứng thông tin giữa công ty và người cho vay. Tài trợ dự án có thể có giá trị kinh tế hơn tài trợ thông thường vì chi phí thông tin về một dự án duy nhất là thấp hơn chi phí thông tin về toàn bộ công ty, toàn bộ các dự án.