Chương 1: Giới thiệu đề tài. Chương 2: Các nghiên cứu thực nghiệm. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu.
Chương 5: Kết luận. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com -5- CHƯƠNG 2: CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 2.1 Lý thuyết nền Lý thuyết về thiết lập danh mục đa dạng hóa Theo kết quả nghiên cứu của Kroner và Ng (1998), tỷ trọng tối ưu của vàng trong danh mục vàng – tiền tệ để tạo ra danh mục mới giảm thiểu rủi ro nhưng không làm giảm tỷ suất sinh lợi so với danh mục chỉ bao gồm tiền tệ ban đầu tại thời điểm t, ký 𝑔𝑐 hiệu 𝑤𝑡 được xác định bới công thức: 𝑔𝑐 𝑔𝑐 ℎ𝑡𝑐 − ℎ𝑡 𝑤𝑡 = 𝑔𝑐 𝑔 ℎ𝑡𝑐 − 2ℎ𝑡 + ℎ𝑡 𝑔𝑐 𝑔𝑐 𝑔𝑐 𝑔𝑐 𝑤𝑡 = 1 𝑛ế𝑢𝑤𝑡 > 1 𝑣à 𝑤𝑡 = 0 𝑛ế𝑢𝑤𝑡 <0 𝑔 𝑔𝑐 Trong đó, ℎ𝑡 , ℎ𝑡𝑐 và ℎ𝑡 lần lượt là phương sai có điều kiện của vàng, phương sai có điều kiện của tỷ giá và hiệp phương sai có điều kiện giữa hai biến trên tại thời điểm t. Từ phương trình trên phần tỷ trọng phân bổ cho tiền tệ của nhà đầu tư tương ứng sẽ là 𝑔𝑐 1 - 𝑤𝑡. Nếu mục tiêu của nhà đầu tư là tiếp tục phòng ngừa tối ưu cho đầu tư của mình trên thị trường tiền tệ, nhà đầu tư phải mở một vị thế phù hợp trên thị trường vàng để có thể tối thiểu hóa rủi ro cho danh mục đã phòng ngừa.
Cụ thể hơn, vị thế mua 1 đồng 𝑔𝑐 trên thị trường tiền tệ phải được phòng ngừa bởi một vị thế bán 𝛽𝑡 đồng của vàng. 𝑔𝑐 Theo kết quả nghiên cứu của Kroner và Ng (1998), tỷ lệ phòng ngừa tối ưu 𝛽𝑡 được tính bằng: 𝑔𝑐 𝑔𝑐 ℎ𝑡 𝛽𝑡 = 𝑔 ℎ𝑡 Sau khi đã thiết lập được chiến lược đa dạng hóa và phòng ngừa rủi ro danh mục thông qua hai công thức trên, nhà đầu tư có thế tiếp tục đặt câu hỏi về cách thức đánh TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com -6- giá thực nghiệm cho tính hiệu quả của chiến lược phòng ngừa rủi ro và đa dạng hóa với sự hiện diện của vàng như thế nào. Tính hiệu quả của đa dạng hóa danh mục được đánh giá bằng cách so sánh suất sinh lợi và độ lệch chuẩn của hai danh mục đã xây dựng. Sau đó tính hiệu quả của chiến lược phòng ngừa giữa các danh mục đã xây dựng được đánh giá bằng cách so sánh sai số phòng ngừa thực hiên ký hiệu là RE và được xác định như sau: 𝑉𝑎𝑟𝑢𝑛ℎ𝑒𝑑𝑔𝑒𝑑 − 𝑉𝑎𝑟ℎ𝑒𝑑𝑔𝑒𝑑 𝑅𝐸 = 𝑉𝑎𝑟𝑢𝑛ℎ𝑒𝑑𝑔𝑒𝑑 Trong đó 𝑉𝑎𝑟ℎ𝑒𝑑𝑔𝑒𝑑 đo lường phương sai của suất sinh lợi danh mục có phòng ngừa và 𝑉𝑎𝑟𝑢𝑛ℎ𝑒𝑑𝑔𝑒𝑑 đo lường phương sai của suất sinh lợi danh mục không phòng ngừa.
Phương trình trên cho chúng ta thấy rằng nếu RE có giá trị cao hơn thì phòng ngừa rủi ro có hiệu quả hơn do làm giảm phương sai của danh mục nhiều hơn, Mô hình cho kết quả RE cao hơn là mô hình tốt hơn để có thể xây dựng chiến lược phòng ngừa rủi ro danh mục vàng – tiền tệ. Tóm lại, lý thuyết về thiết lập danh mục đa dạng hóa đưa ra phương pháp xác định – đánh giá hiệu quả của chiến lược đa dạng hóa và phòng ngừa rủi ro. Từ đó tác giả vận dụng để kiểm tra khả năng phòng ngừa rủi ro của vàng đối với danh mục tiền tệ. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.2 Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đây Các nghiên cứu thực nghiệm về khả năng của vàng và ứng dụng phòng ngừa rủi ro theo hướng kết hợp danh mục với vàng đã được nhiều nhà nghiên cứu khoa học thực hiện.
Những nghiên cứu sớm nhất về đề tài này đã xuất hiện từ những năm 1990. Cho đến thời gian gần đây những nghiên cứu về tác động của vàng trong danh mục đầu tư ngày càng xuất hiện nhiều hơn và có những phương pháp nghiên cứu mới hơn. Do độ bất ổn của thị trường chứng khoán và tiền tệ ngày càng tăng qua các cuộc khủng hoảng thị trường tài chính trong những thập kỷ vừa qua đã ngày càng thúc đẩy những nghiên cứu thực nghiệm nhằm hỗ trợ cho mong muốn của nhà đầu tư muốn tạo ra chiến lược đa dạng hóa và phòng ngừa khả thi làm giảm thiểu rủi ro trên thị trường tiền tệ, đặc biệt là thông qua phương án kết hợp các loại tài sản khác vào trong danh mục. Các nghiên cứu này xoay quanh vai trò của vàng bằng cách kiểm định mối tương quan của vàng và biến động tỷ giá, đồng thời những nghiên cứu thực nghiệm này cũng cung cấp các chiến lược về phòng ngừa rủi ro bằng cách kết hợp vàng trong danh mục đầu tư tiền tệ.
Dưới đây tác giả xin đưa ra một số những nghiên cứu đã được thực hiện trên thế giới, được xem là bằng chứng thực nghiệm cho vai trò của vàng và ứng dụng phòng ngừa rủi ro. Brian Lucey, Edel Tully và Valerio Poti (2004) nghiên cứu khả năng phòng ngừa của vàng đối với chứng khoán bằng cách thiết lập và so sánh sự khác biệt giữa tỷ trọng tối ưu của các tài sản trong một danh mục gồm vàng-chứng khoán khi các tỷ trọng này được xác định bằng hai phương pháp khác nhau: phương pháp tối ưu hóa tỷ trọng theo kỳ vọng – phương sai của Markowitz và phương pháp tối ưu hóa tỷ trọng theo kỳ vọng - phương sai - độ nghiêng. Bài nghiên cứu xác định tỷ trọng tối ưu đối với danh mục gồm vàng và một số chỉ số chứng khoán như NYSE Composite, NASDAQ Composite, TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com -8- TOPIX, FTSE. với mẫu nghiên cứu lần lượt là dữ liệu theo quý, tháng và tuần của các chỉ số trên trong suốt giai đoạn từ 1988-2003.
Kết quả tính toán tỷ trọng tối ưu cho thấy vàng hiện diện trong hầu hết các danh mục tối ưu với tỷ trọng dao động từ 2%-25% đối với cả hai phương pháp xác định tỷ trọng được áp dụng. Kết quả này cho thấy vai trò của vàng như là công cụ phòng ngừa chống lại biến động trong thị trường chứng khoán. James Ross McCown và John R.Zimmerman (2007) xem xét vai trò là công cụ phòng ngừa của vàng đối với danh mục cổ phiếu trong giai đoạn lạm phát. Bằng cách sử dụng giá vàng giao ngay tại thời điểm cuối tháng, các chỉ số thị trường chứng khoán là U.S MSCI và World MSCI cùng với chỉ số lạm phát và lãi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 3 tháng của Mỹ trong giai đoạn 1970 – 2006 làm nguồn dữ liệu đầu vào cho một mô hình định giá tài sản vốn.
Kết quả xác định hệ số beta của mô hình cho thấy vàng có beta âm bất kể danh mục thị trường đại diện bởi chỉ số thị trường chứng khoán Mỹ U.S MSCI hay chỉ số thị trường chứng khoán thế giới World MSCI. Đặc biệt kết quả ước lượng hệ số beta âm chịu ảnh hưởng mạnh mẽ từ những quan sát trong giai đoạn những năm 1970 khi lạm phát cao và suất sinh lợi chứng khoán thấp. Từ đó các tác giả đi đến kết luận có tồn tại khả năng phòng ngừa rủi ro của vàng cho một danh mục cổ phiếu khi lạm phát gia tăng. Virginie Coudert và Helene Raymond-Feingold (2011) đã cung cấp thêm bằng chứng thực nghiệm cho rằng vàng là tài sản phòng ngừa rủi ro tốt cho chứng khoán.
Bài nghiên cứu sử dụng mô hình ARMA-GARCH hai biến để ước lượng hiệp phương sai có điều kiện giữa tỷ suất sinh lợi của vàng và chứng khoán. Dữ liệu của bài nghiên cứu là tỷ suất sinh lợi hằng tháng của chỉ số vàng S&P GSCI cùng với chỉ số thị trường chứng khoán Mỹ, Anh, Đức và Pháp và chỉ số MSCI Index của các nước G7 được thu thập trong khoảng thời gian từ tháng 2 năm 1978 tới tháng 1 năm 2009. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com -9- Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng hệ số tương quan tính toán từ các ước lượng hiệp phương sai có điều kiện có giá trị gần không trong thời kỳ nghiên cứu đã khẳng định suất sinh lợi của vàng không vận động cùng chiều với chứng khoán do đó vàng là tài sản phù hợp để thực hiện đa dạng hóa danh mục chứng khoán.Mansor (2011) xem xét mối tương quan giữa suất sinh lợi của vàng và chứng khoán cho thị trường mới nổi là Malaysia. Bài nghiên cứu sử dụng các mô hình chuỗi thời gian họ GARCH với dữ liệu đầu vào là giá vàng nội địa và chỉ số thị trường chứng khoán Kuala Lumpur Composite Index quan sát theo ngày trong giai đoạn nghiên cứu từ tháng 8 năm 2001 đến tháng 3 năm 2010.
Kết quả mô hình cho thấy có tương quan thuận giữa suất sinh lợi của giá vàng và biến trễ một giai đoạn của suất sinh lợi chỉ số chứng khoán tuy nhiên hệ số hồi quy đại diện cho ảnh hưởng này có giá trị nhỏ. Dựa trên kết quả tìm được, tác giả gợi ý sử dụng vàng làm tài sản đầu tư cho thị trường mới nổi Malaysia bởi vì vàng có tương quan rất thấp với những biến động thị trường chứng khoán vào những giai đoạn suy thoái. Juan Carlos Artigas, Johan Palmberg, Boris Senderovich và Marcus Grubb (2012) thực hiện nghiên cứu cho hội đồng vàng thế giới, các tác giả đã phân tích các dữ liệu thống kê và công bố rằng vàng có độ biến động hằng năm thấp hơn các loại tài sản khác, và thậm chí thấp hơn so với chỉ số S&P GSCI đại diện cho một danh mục đa dạng hóa gồm các tài sản thuộc thị trường hàng hóa. Hơn nữa, vàng còn thể hiện là một tài sản không chỉ có tương quan thấp trong dài hạn đối với hầu hết các tài sản khác, mà trong một số trường hợp còn thể hiện tương quan nghịch rất phù hợp với nhu cầu của nhà đầu tư muốn phòng ngừa rủi ro.
Đặc điểm này của vàng không giống với những dạng công cụ phòng ngừa rủi ro danh mục khác chỉ thể hiện tương quan nghịch tuyệt đối với tài sản cơ sở, vàng có xu hướng tương quan nghịch khi thị trường suy thoái nhưng lại cho thấy tương quan thuận ở mức độ yếu trong giai đoạn nền kinh tế tăng TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com - 10 - trưởng. Do đó, vàng có thể được sử dụng làm công cụ đa dạng hóa danh mục và quản trị rủi ro hiệu quả. Forrest Capie, Terence C Mills, và Geoffrey Wood (2005) xem xét vàng có thể là một công cụ phòng ngừa hiệu quả chống lại biến động đồng đô la Mỹ bằng cách tính toán một hệ số co dãn cho một mô hình phản ánh sự thay đổi của vàng đối với những biến động trong tỷ giá hối đoái, sau đó đo lường chất lượng phòng ngừa của nó.