Chương 1: Giới thiệu đề tài. Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu.
Chương 5: Chiến lược phân bổ danh mục đầu tư. Chương 6: Kết luận. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 CHƯƠNG II. TỔNG QUÁT CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY Các nhà nghiên cứu đã thất bại trong sự nhất trí vào hai lĩnh vực: có thể hay không thể dự đoán biến động thị trường chứng khoán, và thứ hai, những tác động nào diễn ra trước đó giúp chúng ta hiểu về thị trường tài chính.
Sự tập trung và quan điểm của các nhà nghiên cứu đã thay đổi theo thời gian. Nghiên cứu sớm nhất được dựa trên một giả thuyết thị trường hiệu quả tuyên bố rằng giá cổ phiếu được điều khiển bởi các thông tin mới và do đó theo một con đường ngẫu nhiên như sự xuất hiện của các thông tin mới là ngẫu nhiên (Fama, 1965). Fama (1965) đưa ra nhận định rằng một thị trường hiệu quả được định nghĩa là một thị trường mà ở đó có một số lượng lớn cá nhân duy lý, tối đa hóa lợi nhuận bằng cách tích cực cạnh tranh, cố gắng dự đoán giá tương lai của từng cổ phiếu, và những thông tin quan trọng là gần như có sẵn miễn phí với tất cả những người tham gia. Trong một thị trường hiệu quả, cạnh tranh giữa rất nhiều người tham gia hiểu biết sẽ dẫn đến một kết cục mà ở đó, vào một thời điểm bất kỳ, giá cổ phiếu đã phản ánh hết những tác động của thông tin dựa vào những sự kiện đã diễn ra và cả những sự kiện mà tại thời điểm đó, thị trường kỳ vọng sẽ diễn ra trong tương lai.
Hay nói cách khác, trong một thị trường hiệu quả, tại bất kỳ thời điểm nào, giá thực tế của một cổ phiếu chính là một dự báo tốt nhất cho giá trị nội tại của chính nó”. Như vậy, giả thuyết thị trường hiệu quả có hàm ý rất thâm thúy khi chúng ta đều biết hầu hết các nhà đầu tư khi mua hoặc bán cổ phiếu đều giả định rằng cổ phiếu họ mua có giá trị cao hơn giá phải trả hoặc cổ phiếu họ bán có giá trị thấp hơn giá bán. Tuy nhiên, thị trường là hiệu quả và giá hiện tại đã phản ánh hết tất cả thông tin, là kỳ vọng hợp lý nhất về giá trị nội tại của cổ phiếu, do đó việc mua hoặc bán cổ phiếu nhằm chiến thắng thị trường sẽ chẳng có ý nghĩa gì cả vì việc kiếm được lợi nhuận vượt trội hoàn toàn phụ thuộc vào may rủi. Fama (1970) đưa ra cách phân loại mức độ hiệu quả theo các dạng yếu, trung bình, mạnh căn cứ vào mức độ tương đối của các nguồn thông tin sẵn có.
Có ba dạng giả thuyết thị trường hiệu quả như sau: LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 7 Giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu nói rằng giá cổ phiếu đã phản ánh tất cả những thông tin có được từ dữ liệu giao dịch thị trường như giá lịch sử, khối lượng giao dịch. Nếu thị trường tuân theo giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu, thì chuyên ngành phân tích kỹ thuật, phương pháp xác định xu hướng và biến động giá cổ phiếu trong tương lai dựa vào dữ liệu giá trong quá khứ là vô dụng. Giá cả sẽ chỉ tuân theo những bước đi ngẫu nhiên mà thôi. Giả thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình nói rằng tất cả những thông tin được công bố rộng rãi liên quan đến các công ty và triển vọng của công ty đã được phản ánh đầy đủ vào giá.
Những thông tin này, ngoài những dữ liệu giao dịch thị trường, còn bao gồm những thông tin cơ bản về tình hình kinh doanh, sản phẩm, sản xuất, phân phối, quản lý, kế toán, tài chính, dự phóng lợi nhuận liên quan đến công ty. Nếu thị trường tuân theo giả thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình, thì chuyên ngành phân tích cơ bản, phương pháp tìm kiếm giá trị nội tại của doanh nghiệp thông qua các dữ kiện cơ bản để mua những cổ phiếu được định giá thấp, bán những cổ phiếu được định giá cao, cũng không giúp được các nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận. Giả thuyết thị trường hiệu quả dạng mạnh nói rằng giá cổ phiếu đã phán ánh tất cả thông tin liên quan đến công ty bao gồm cả thông tin công bố rộng rãi lẫn thông tin nội bộ. Giả thuyết thị trường hiệu quả dạng mạnh hàm ý rằng ngay cả những nhà đầu tư giao dịch dựa trên thông tin nội gián cũng không thể nào tìm kiếm được lợi nhuận vượt trội.
Nếu thị trường tuân theo giả thuyết thị trường hiệu quả dạng mạnh, thì thông tin nội bộ cũng không có tác dụng gì. Tuy nhiên, một số nghiên cứu sau đó đã kiểm định giả thuyết thị trường hiệu quả một cách phản biện. Đầu tiên, Lo và Mackinlay (1988) kiểm tra lý thuyết bước đi ngẫu nhiên cho lợi nhuận thị trường chứng khoán hàng tuần bằng cách so sánh ước lượng phương sai bắt nguồn từ việc dữ liệu được lấy mẫu ở các tuần khác LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail. Mô hình bước đi ngẫu nhiên bị bác bỏ mạnh mẽ cho toàn bộ tuần mẫu (1962- 1985) và cho tất cả tuần con cho một loạt các chỉ số lợi nhuận tổng hợp và danh mục đầu tư được chọn lọc theo quy mô.
Các tác giả đã bác bỏ giả thuyết bước đi ngẫu nhiên cho lợi nhuận chứng khoán hàng tuần bởi việc sử dụng kiểm định đặc tính biến động đơn giản. Các kết quả của Lo và Mackinlay (1988) áp đặt các giới hạn cho việc thiết lập các mô hình kinh tế hợp lý về việc định giá tài sản: bất kỳ mô hình cấu trúc của sự hình thành giá cả hợp lý phải được giải thích bởi mô hình chuỗi thời gian nối tiếp trong dữ liệu hàng tuần. Như một công cụ mô tả thuần túy cho việc kiểm định sự tiến triển ngẫu nhiên qua thời gian, kiểm định đặc tính biến động đơn giản của Lo và Mackinlay (1988) cũng phục vụ mục đích hữu ích về sự hình thành giá trong tương lai. Việc dự đoán tỷ suất sinh lợi trong 1 giai đoạn ngắn thông qua tỷ lệ cổ tức đã được Ang và Bekaert (2007) thực hiện.
Các tác giả này kiểm tra sức mạnh dự đoán của tỷ suất cổ tức cho việc dự báo tỷ suất sinh lợi vượt trội, dòng tiền và lãi suất. Tỷ suất cổ tức dự báo tỷ suất sinh lợi vượt trội chỉ trong khoản tuần ngắn hạn kết hợp với lãi suất ngắn hạn và không có bất kỳ sức mạnh dự báo nào trong dài hạn. Trong tuần ngắn hạn, lãi suất ngắn hạn cao dự báo lợi nhuận tiêu cực. Những kết quả này có tính vững trong dữ liệu quốc tế và không thiếu sức mạnh tiên đoán.
Một mô hình giá trị hiện tại phù hợp với các dữ liệu cho thấy tỷ lệ chiết khấu và diễn biến lãi ngắn hạn đóng một vai trò lớn trong việc giải thích sự thay đổi tỷ suất cổ tức. Ang và Bekaert (2007) cũng cho thấy rằng tỷ suất cổ tức hoàn toàn có thể dự đoán dòng tiền tương lai. Tương tự, trong Campbell và Yogo (2006), các tác giả đã chỉ ra rằng có bằng chứng thực sự cho khả năng dự báo lợi nhuận cổ phiếu, nhưng nó là khó khăn hơn để phát hiện so với nghiên cứu trước đó đã gợi ý. Các yếu tố phổ biến nhất và hợp lý về mặt kinh tế cho các biến dự đoán (như tỷ lệ cổ tức-giá, tỷ lệ thu nhập-giá, hoặc các cách đo lường của lãi suất) được đánh giá ổn định cao.
Trong khi các biến dự đoán là vững, sự phân phối thống kê t có thể không chuẩn, điều này có thể dẫn đến bác bỏ quá nhiều giả thuyết không khi sử dụng giá trị giới hạn chuẩn. Vì thế, Campbell và Yogo (2006) đã phát triển một pretest để xác định khi nào t-test thông thường dẫn đến kết luận sai. Sử dụng pretest, các tác LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 9 giả này cho thấy rằng t-test dẫn đến kết luận hợp lý cho lãi suất ngắn hạn và chênh lệch trong lãi suất dài hạn và ngắn hạn. Tính vững không phải là một vấn đề cho các biến lãi suất vì sự đổi mới của chúng có sự tương quan thấp với những đổi mới về lợi nhuận chứng khoán.
Sử dụng t-test với giá trị giới hạn chuẩn, Campbell và Yogo, (2006) cho thấy rằng các biến lãi suất dự đoán lợi nhuận trong các mẫu sau năm 1952. Đối với tỷ lệ giá-cổ tức và tỷ lệ giá-thu nhập được điều chỉnh, tính vững là một vấn đề khi mà sự đổi mới của chúng liên quan chặt chẽ với những đổi mới về lợi nhuận chứng khoán. Sử dụng pretest, các tác giả cho thấy rằng t-test chuẩn có thể dẫn đến những kết luận sai cho những tỷ lệ định giá này. Chính vì vậy, Campbell và Yogo (2006) đã phát triển một kiểm định hiệu quả cho việc dự đoán dẫn đến suy luận hợp lệ bất kể mức độ tính vững của các biến dự đoán.
Thông qua tất cả các mẫu, kiểm định của các tác giả cho thấy rằng tỷ lệ thu nhập-giá dự đoán đáng tin cậy lợi nhuận ở các tần số khác nhau (hàng năm, hàng tháng), trong khi tỷ lệ cổ tức-giá dự đoán lợi nhuận chỉ ở tần số hàng năm. Trong các mẫu sau năm 1952, các bằng chứng về khả năng dự báo là yếu, nhưng tỷ lệ cổ tức-giá có khả năng dự đoán lợi nhuận nếu chúng được loại trừ nguồn gốc tự hồi quy. Ngoài ra còn 1 số nghiên cứu thực nghiệm khác đã thách thức tới tính đúng đắn của thị trường hiệu quả như Burton (2003) và Cochrane (2008). Các nhà nghiên cứu gần đây đã ngày càng tập trung vào tác động của cảm xúc đầu tư.
Đặc biệt hơn các nghiên cứu thực nghiệm gần đây trong ngành tài chính đã phát hiện ra hai qui luật phổ biến có mối quan hệ với nhau: Phản ứng dưới mức đối với giá cổ phiếu với các tin tức như thông báo thu nhập, và phản ứng thái quá đối với giá cổ phiếu với một loạt tin tốt hay xấu. Barberis và cộng sự (1998) đã trình bày một mô hình chặt chẽ về tâm lý của nhà đầu tư, hay làm thế nào mà nhà đầu tư hình thành kỳ vọng thu nhập trong tương lai. Các tác giả đề xuất được thúc đẩy bởi một loạt các bằng chứng về tâm lý trong việc đưa ra dự báo, mọi người chú quá nhiều đến mức độ của các bằng chứng họ có và quá ít quan tâm đến trọng lượng con số thống kê của nó.