CHƯƠNG 1.1 Tính cấp thiết của đề tài Phân tích giá cổ phiếu là một công việc quan trọng và phức tạp đối với các nhà đầu tư trên thế giới và tại Việt Nam. Đã có nhiều nghiên cứu trong và ngoài nước thực hiện về lĩnh vực này, và cũng có rất nhiều lý thuyết, trường phái về phân tích giá cổ phiếu, ví dụ như phân tích cơ bản, phân tích kỹ thuật, phân tích thông tin,. Đặc biệt, có những lý thuyết đáng chú ý như lý thuyết bước đi ngẫu nhiên được phát triển năm 1953 và lý thuyết thị trường hiệu quả được phát triển năm 1970 cho rằng việc đầu tư kinh doanh cổ phiếu mang tính chất may rủi do giá cổ phiếu đã bao hàm tất cả mọi yếu tố trong quá khứ và biến động của giá cổ phiếu chỉ mang tính ngẫu nhiên. Tuy nhiên, vào đầu thập kỷ 1980, lý thuyết tài chính hành vi cũng ra đời và dựa vào phân tích tâm lý, hành vi của nhà đầu tư để bác bỏ lý thuyết thị trường hiệu quả.
Trong thực tế, các nghiên cứu giá cổ phiếu đối với từng thị trường trong từng giai đoạn khác nhau trên thế giới cũng cho thấy nhiều kết quả khác nhau. Vì vậy, việc nghiên cứu các mô hình giá cổ phiếu vẫn đang được tiếp tục, ngày càng cải tiến để tìm ra mô hình giải thích phù hợp nhất. Bhargava (2014) gần đây cũng đã có nghiên cứu giá cổ phiếu dựa trên dữ liệu tần suất quý. Ông cho rằng tuy giá cổ phiếu có tính biến động cao, nhưng dữ liệu các yếu tố cơ bản của doanh nghiệp như tài sản, các khoản nợ lại được công bố theo từng quý, việc công bố các thông tin này đóng vai trò quan trọng ảnh hửng đến kỳ vọng, tâm lý nhà đầu tư và từ đó làm thay đổi giá cổ phiếu, cho nên việc sử dụng dữ liệu cao tuy có thể đánh giá được giá cổ phiếu trong ngắn hạn nhưng khó thể hiện được vai trò ảnh hưởng của các nhân tố cơ bản doanh nghiệp.
Ngoài ra, mô hình nghiên cứu cũng có nhiều kết quả quan trọng trong việc tích hợp các yếu tố từ phân tích cơ bản, phân tích kỹ thuật và kiểm định bước đi ngẫu nhiên đối với giá cổ phiếu. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 3 Tại Việt Nam, cũng đã có nhiều nghiên cứu phân tích giá cổ phiếu bằng việc kiểm định các giả thiết bước đi ngẫu nhiên, thị trường hiệu quả, hoặc giải thích giá cổ phiếu dựa trên các thông tin cơ bản trên các cấp độ kinh tế vĩ mô, kinh tế ngành và doanh nghiệp. Tuy nhiên, vẫn còn thiếu sót các nghiên cứu đầy đủ tại Việt Nam đối với giá cổ phiếu dựa trên dữ liệu tần suất quý. Vì vậy, nhận thức được điều này cùng với các kết quả quan trọng trong nghiên cứu của Bhargava (2014) tại thị trường chứng khoán ở Mỹ, tác giả luận văn đề xuất thực hiện nghiên cứu ứng dụng trên thị trường chứng khoán Việt Nam với đề tài “Mối quan hệ giữa các nhân tố cơ bản của doanh nghiệp, các yếu tố kinh tế vĩ mô và giá cổ phiếu hàng quý trên thị trường chứng khoán Việt Nam”.2 Mục đích nghiên cứu Luận văn thực hiện 02 bước nghiên cứu: Kiểm định tác động bước đi ngẫu nhiên đối với giá cổ phiếu tại Việt Nam theo dữ liệu tần suất quý.
Nếu có tác động bước đi ngẫu nhiên thì chứng tỏ không thể giải thích giá cổ phiếu bằng bất kỳ biến nào. Nếu không có tác động bước đi ngẫu nhiên, luận văn sẽ thực hiện nghiên cứu các yếu tố tác động lên giá cổ phiếu hàng quý bằng các biến nhân tố cơ bản doanh nghiệp và các biến kinh tế vĩ mô. Cụ thể, kết quả nghiên cứu sẽ trả lời cho các câu hỏi sau: (1) Có tác động bước đi ngẫu nhiên đối với giá cổ phiếu hàng quý không? (2) Giá cổ phiếu trong quá khứ, các nhân tố cơ bản doanh nghiệp và các biến kinh tế vĩ mô tác động như thế nào đến giá cổ phiếu hàng quý hiện tại? 1.3 Đối tượng, phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu: Giá cổ phiếu hàng quý, các nhân tố cơ bản doanh nghiệp như tổng tài sản, nợ dài hạn, lợi nhuận trên mỗi cổ phần (Earnings per share – EPS), cổ tức trên mỗi cổ phần (Dividends per share – DPS) và các yếu tố kinh tế vĩ mô như tỷ lệ TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 4 thất nghiệp, chỉ số giá tiêu dùng (consumer price index – CPI), lãi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 01 năm. Phạm vi nghiên cứu: 222 doanh nghiệp niêm yết liên tục trên 02 Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) trong thời gian từ quý 01/2011 đến quý 04/2015.4 Phương pháp nghiên cứu Để giải quyết các mục tiêu nghiên cứu, đầu tiên luận văn kiểm định bước đi ngẫu nhiên đối với giá cổ phiếu, sử dụng phương pháp kiểm định giả thiết một chiều của Bhargava (2014) đối với mô hình tự hồi quy bậc một (first order autoregressive model).
Tiếp theo, luận văn sử dụng mô hình nghiên cứu chính thực hiện giải thích giá cổ phiếu hàng quý dựa trên tác động của các nhân tố cơ bản của doanh nghiệp (tổng tài sản, nợ dài hạn, EPS, DPS), các yếu tố kinh tế vĩ mô (tỷ lệ thất nghiệp, lãi suất, CPI) và tác động trễ của giá cổ phiếu. Phương pháp ước lượng sử dụng mô hình tác động ngẫu nhiên động (dynamic random effect model – dynamic REM) và mô hình tác động cố định động (dynamic fixed effect model – dynamic REM) kết hợp mô hình hệ phương trình cấu trúc (structural equation model – SEM) sử dụng kỹ thuật ước lượng hợp lý cực đại (maximum likelihood estimates – MLE). Phần mềm được sử dụng để ước lượng mô hình là STATA 14.5 Ý nghĩa thực tiễn Luận văn được thực hiện nhằm mục đích kiểm định tác động bước đi ngẫu nhiên đối với giá cổ phiếu theo dữ liệu tần suất quý tại Việt Nam. Từ đó, dựa trên kết quả kiểm định này, nhà đầu tư có thể quyết định việc sử dụng các yếu tố nào để phân tích giá cổ phiếu.
Ngoài ra, dựa trên kết quả ước lượng của mô hình nghiên cứu chính, các nhà đầu tư có thể thấy được cụ thể mức độ tác động của từng nhân tố cơ bản doanh nghiệp và các yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu hàng quý, qua đó xem xét và cân TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 5 nhắc các phân tích của riêng mình và cải thiện hiệu quả đầu tư. Ngoài ra, tác động từ nhóm biến kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu hàng quý cũng giúp các nhà làm chính sách có cái nhìn tham khảo trong việc bình ổn giá chứng khoán.6 Tóm tắt kết cấu nội dung nghiên cứu Nội dung nghiên cứu của luận văn bao gồm: Chương 2: Khung lý thuyết tại Mục 2.1 và tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm tại mục 2. Chương 3: Mô hình nghiên cứu tại Mục 3.1, mô tả dữ liệu tại Mục 3.2 và các phương pháp ước lượng tại Mục 3. Chương 4: Thống kê mô tả tại Mục 4.1, kết quả kiểm định bước đi ngẫu nhiên tại Mục 4.2 và kết quả hồi quy mô hình nghiên cứu chính tại Mục 4.
Chương 5: Kết luận, các hạn chế và hướng mở rộng cho đề tài. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 6 CHƯƠNG 2. TỔNG QUAN CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU VỀ GIÁ CỔ PHIẾU Graham và Dodd (1934) phân tích giá cổ phiếu dựa vào các nhân tố mang tính chất nền tảng có tác động hoặc dấn tới sự thay đổi giá cổ phiếu nhằm chỉ ra giá trị nội tại (intrinsic value) của cổ phiếu. Phương pháp này còn được gọi là phân tích cơ bản.
Thông thường loại phân tích này bao gồm 03 cấp độ: Phân tích tổng thể nền kinh tế (tỷ giá, lãi suất.), phân tích ngành (chính sách thuế, lợi thế cạnh tranh.) và phân tích cấp độ công ty (tình trạng tài chính, khả năng lợi nhuận. Nếu giá trị nội tại theo phân tích này không bằng giá trị thị trường, nghiên cứu này cho rằng cổ phiếu đã bị trên giá hoặc dưới giá và giá thị trường cuối cùng sẽ tiến dần về giá trị thực. Từ đó, các nhà đầu tư có thể kiếm lời bằng cách mua khi giá thị trường thấp hơn giá trị thực hoặc bán khi mức giá cao hơn giá trị thực. Các phương pháp định giá giá trị nội tại trong phân tích này thường dựa trên luồng cổ tức, luồng tiền, P/E, các hệ số tài chính, tài sản ròng…Tóm lại, theo nghiên cứu này, các yếu tố kinh tế vĩ mô, kinh tế ngành và các nhân tố cơ bản doanh nghiệp có ý nghĩa giải thích giá cổ phiếu.
Edward và Magee (1948) đề xuất dự đoán giá cổ phiếu dựa trên các biểu đồ kỹ thuật về giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch trong quá khứ nhằm phân tích các biến động cung cầu đối với cổ phiếu để chỉ cho nhà phân tích biết thời điểm nên mua vào, bán ra hay giữ nguyên cổ phiếu trên thị trường. Phương pháp này còn được gọi là phân tích kỹ thuật. Như vậy, các nhà đầu tư chỉ cần biết hiệu ứng là gì mà không cần quan tâm tới nguyên nhân tại sao lại dẫn tới tình hình đó. Như vậy, trong phân tích này, giá trị không đóng vai trò chính nhưng các nhà đầu tư cũng có thể kết hợp yếu tố này vào phân tích của mình như được sử dụng quyết định đường hỗ trợ hoặc đường kháng cự trên biểu đồ giá.
Một trong những thế mạnh lớn của phương pháp này là sự linh hoạt của nó, có thể sử dụng bất kì lúc nào và bao nhiêu thị trường tùy thích. Điều này là không thể đối với phân tích dựa vào các yếu tố cơ bản theo Graham và Dodd (1934). TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 7 Lý do là đối với mỗi thị trường, nhà phân tích cơ bản sẽ phải xử lý khối lượng dữ liệu khổng lồ, vì vậy những người theo trường phái này thường chỉ có thể chuyên vào một nhóm chứng khoán giới hạn. Ngoài ra, trường phái phân tích kỹ thuật do dựa và hành vi của cổ phiếu nên chỉ được dùng trong ngắn hạn, còn phân tích kỹ thuật dựa vào các yếu tố nền tảng thì thường dùng trong dài hạn.
Một trong những lý thuyết đầu tư kinh điển nhất trên thị trường chứng khoán là lý thuyết bước đi ngẫu nhiên (random walk hypothesis) được đưa ra đầu tiên bởi Kendall (1953) và sau đó, Malkiel (1973) đã giúp phát triển lý thuyết này trở nên phổ biến.