Luận văn thạc sĩ ueh nghiên cứu các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán việt nam

Luận văn thạc sĩ phân tích ueh nghiên cứu các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán, đánh giá thực trạng, chỉ ra hạn chế, đề xuất giải

• Tác giả: Nguyễn Xuân Thanh
• Người hướng dẫn: PGS.TS Nguyễn Ngọc Định
• Trường học: Trường Đại học Kinh tế Tp. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Nghiên cứu các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2013
• Địa điểm: Tp. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 1.1. Tại sao cần phải thực hiện nghiên cứu này
• 1.2. Tổng quan nội dung chính của luận văn và các vấn đề cần nghiên cứu
• 1.3. Câu hỏi nghiên cứu
• 2. CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
• 2.1. Mô hình 3 nhân tố Fama và French
• 2.1.1. Fama và French (1993)
• 2.1.2. Fama và French (1998)
• 2.2. Bằng chứng nghiên cứu thực nghiệm của chính Fama-French về mô hình 3 nhân tố của Fama và French
• 2.2.1. Bằng chứng nghiên cứu thực nghiệm mô hình 3 nhân tố Fama-French (1993) trên thị trường chứng khoán của các nước phát triển
• 2.2.1.1. Thị Trường Úc
• 2.2.1.2. Thị Trường Nhật Bản
• 2.2.1.3. Thị Trường Pháp-Đức-Anh
• 2.2.2. Bằng chứng nghiên cứu thực nghiệm mô hình Fama-French ở thị trường chứng khoán của các nước đang phát triển
• 2.2.2.1. Thị trường Trung Quốc
• 2.2.2.2. Thị trường Malaysia
• 2.2.2.3. Thị trường Việt Nam
• 2.3. Kết luận chương 2
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Phương pháp nghiên cứu
• 3.2. Mô hình nghiên cứu
• 3.3. Xây dựng các danh mục và các biến trong mô hình
• 3.3.1. Xây dựng các danh mục cổ phiếu
• 3.3.2. Xây dựng nhân tố quy mô (SMB – Small Minus Big)
• 3.3.3. Xây dựng nhân tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (HML – High minus Low)
• 3.3.4. Xây dựng nhân tố thị trường
• 3.3.5. Xây dựng tỷ suất sinh lợi vượt trội của các danh mục
• 3.3.6. Tổng hợp các chỉ tiêu, nhân tố và cách tính toán
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU MÔ HÌNH CAPM VÀ MÔ HÌNH 3 NHÂN TỐ FAMA-FRENCH TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
• 4.1. Kết quả thống kê về các nhân tố rủi ro và TSSL của các danh mục theo quy mô và tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường
• 4.1.1. Quy mô trung bình của từng danh mục theo ME và BE/ME
• 4.1.2. Tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường trung bình của các danh mục theo ME và BE/ME
• 4.1.3. Tỷ suất sinh lợi và rủi ro của các danh mục theo ME và BE/ME
• 4.1.4. Tỷ suất sinh lợi và rủi ro 3 nhân tố giải thích
• 4.2. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến của các biến trong mô hình và tính dừng của dữ liệu chuỗi thời gian
• 4.3. Kiểm định mô hình CAPM trên thị trường chứng khoán Việt Nam
• 4.4. Kiểm định mô hình 3 nhân tố của Fama và French trên thị trường chứng khoán Việt Nam
• 4.5. Phần bù thị trường, phần bù quy mô và phần bù giá trị
• 4.6. Kết luận chương 4
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
• 5.1. Tóm lại các kết quả nghiên cứu
• 5.2. Hạn chế của nghiên cứu
• 5.3. Kết Luận Chung
• Danh mục tài liệu tham khảo
• Danh mục các phụ lục
• Phụ lục 1. Danh sách các mã cổ phiếu không đưa vào dữ liệu nghiên cứu
• Phụ lục 2. Danh sách các cổ phiếu đưa vào dữ liệu nghiên cứu
• Phụ lục 3. Kết quả hồi quy của mô hình CAMP cho 4 danh mục được phân chia theo quy mô và BE/ME
• Phụ lục 4. Kết quả hồi quy của mô hình 2 nhân tố SMB và HML của Fama và French cho 4 danh mục được phân chia theo quy mô và BE/ME
• Phụ lục 5. Kết quả hồi quy của mô hình 3 nhân tố Fama và French cho 4 danh mục được phân chia theo quy mô và BE/ME

Tóm tắt

I. Tổng quan về nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu

Nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam là một chủ đề quan trọng trong lĩnh vực tài chính. Thị trường chứng khoán Việt Nam đã phát triển mạnh mẽ trong những năm qua, thu hút sự quan tâm của nhiều nhà đầu tư. Việc hiểu rõ các yếu tố tác động đến lợi suất cổ phiếu không chỉ giúp các nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư chính xác mà còn góp phần vào sự phát triển bền vững của thị trường. Nghiên cứu này sẽ tập trung vào việc phân tích các yếu tố như nhân tố thị trường, quy mô doanh nghiệp và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường.

1.1. Tại sao cần nghiên cứu lợi suất cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Thị trường chứng khoán Việt Nam đã hoạt động hơn 12 năm, mang lại nhiều cơ hội đầu tư cho nhà đầu tư cá nhân. Tuy nhiên, thị trường cũng tiềm ẩn nhiều rủi ro. Việc nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu giúp nhà đầu tư nhận diện rủi ro và tối ưu hóa danh mục đầu tư.

1.2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu

Mục tiêu chính của nghiên cứu là xác định các yếu tố nào ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu. Câu hỏi nghiên cứu bao gồm: Nhân tố nào là yếu tố chủ yếu tác động đến lợi suất cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam?

II. Các thách thức trong việc nghiên cứu lợi suất cổ phiếu tại Việt Nam

Việc nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam gặp phải nhiều thách thức. Đầu tiên, dữ liệu lịch sử về giá cổ phiếu và các chỉ số kinh tế không phải lúc nào cũng đầy đủ và chính xác. Thứ hai, sự biến động của thị trường và các yếu tố kinh tế vĩ mô có thể ảnh hưởng đến kết quả nghiên cứu. Cuối cùng, việc áp dụng các mô hình tài chính quốc tế vào thị trường Việt Nam cần được điều chỉnh cho phù hợp với đặc thù của thị trường.

2.1. Khó khăn trong việc thu thập dữ liệu

Dữ liệu về giá cổ phiếu và các chỉ số kinh tế tại Việt Nam thường không được công bố đầy đủ. Điều này gây khó khăn cho việc phân tích và đưa ra kết luận chính xác.

2.2. Biến động của thị trường và yếu tố kinh tế vĩ mô

Thị trường chứng khoán Việt Nam thường xuyên biến động do các yếu tố kinh tế vĩ mô như lạm phát, tỷ giá hối đoái và chính sách tài chính. Những yếu tố này có thể làm thay đổi đáng kể lợi suất cổ phiếu.

III. Phương pháp nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu

Nghiên cứu này sử dụng mô hình 3 nhân tố của Fama và French để phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu. Mô hình này bao gồm các nhân tố: nhân tố thị trường, nhân tố quy mô và nhân tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. Phương pháp hồi quy sẽ được áp dụng để kiểm định mối quan hệ giữa các nhân tố này và lợi suất cổ phiếu.

3.1. Mô hình 3 nhân tố Fama và French

Mô hình 3 nhân tố Fama và French được sử dụng để giải thích sự biến thiên của lợi suất cổ phiếu. Mô hình này cho thấy rằng lợi suất vượt trội của một danh mục cổ phiếu được giải thích bởi độ nhạy cảm của nó đối với các nhân tố thị trường, quy mô và giá trị.

3.2. Phương pháp hồi quy trong nghiên cứu

Phương pháp hồi quy sẽ được áp dụng để kiểm định mối quan hệ giữa các nhân tố và lợi suất cổ phiếu. Kết quả hồi quy sẽ giúp xác định mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố đến lợi suất cổ phiếu.

IV. Kết quả nghiên cứu và ứng dụng thực tiễn

Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng các nhân tố như quy mô doanh nghiệp và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường có ảnh hưởng đáng kể đến lợi suất cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Cụ thể, các cổ phiếu có quy mô nhỏ thường mang lại lợi suất cao hơn so với các cổ phiếu lớn. Điều này cho thấy rằng nhà đầu tư nên cân nhắc đầu tư vào các cổ phiếu nhỏ để tối ưu hóa lợi suất.

4.1. Phân tích kết quả hồi quy

Kết quả hồi quy cho thấy rằng nhân tố thị trường giải thích khoảng 82,8% sự biến thiên của lợi suất cổ phiếu. Trong khi đó, mô hình 3 nhân tố Fama và French giải thích đến 98% sự biến thiên này.

4.2. Ứng dụng kết quả nghiên cứu vào thực tiễn

Nhà đầu tư có thể sử dụng các kết quả nghiên cứu để xây dựng danh mục đầu tư hiệu quả hơn. Việc đầu tư vào các cổ phiếu có quy mô nhỏ và giá trị sổ sách cao có thể mang lại lợi suất vượt trội.

V. Kết luận và triển vọng tương lai của nghiên cứu

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng các yếu tố như quy mô doanh nghiệp và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường có ảnh hưởng lớn đến lợi suất cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tương lai, cần tiếp tục nghiên cứu sâu hơn về các yếu tố này và áp dụng các mô hình tài chính hiện đại để cải thiện khả năng dự đoán lợi suất cổ phiếu.

5.1. Tóm tắt các kết quả chính

Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng mô hình 3 nhân tố Fama và French là phù hợp với thị trường chứng khoán Việt Nam. Các nhân tố quy mô và giá trị sổ sách có ảnh hưởng đáng kể đến lợi suất cổ phiếu.

5.2. Đề xuất cho nghiên cứu trong tương lai

Cần mở rộng nghiên cứu để xem xét thêm các yếu tố khác như tâm lý nhà đầu tư và các yếu tố kinh tế vĩ mô khác có thể ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2005–2012 đã chứng kiến bước chuyển mình mạnh mẽ với số lượng doanh nghiệp niêm yết tăng từ 21 công ty vào cuối năm 2004 lên 609 công ty vào cuối năm 2012. Đi kèm với tiềm năng sinh lời vượt trội là những đợt biến động dữ dội từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 và chu kỳ điều chỉnh sâu giai đoạn 2011–2012. Vấn đề cốt lõi đặt ra cho giới học thuật lẫn các nhà quản lý quỹ là liệu mô hình định giá tài sản vốn truyền thống (CAPM) với duy nhất hệ số rủi ro hệ thống Beta có đủ năng lực giải thích tỷ suất sinh lợi trên một thị trường cận biên non trẻ, hay cần áp dụng mô hình định giá đa nhân tố hiện đại.

Mục tiêu trọng tâm của nghiên cứu là kiểm định tính ứng dụng và mức độ giải thích của mô hình 3 nhân tố Fama – French (1993) so với mô hình CAPM đối với tỷ suất sinh lợi vượt trội của cổ phiếu niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX). Phạm vi nghiên cứu bao quát chuỗi dữ liệu 96 quan sát tháng liên tục trong 8 năm (từ tháng 01/2005 đến tháng 12/2012), với quy mô mẫu trung bình hàng năm khoảng 335 doanh nghiệp phi tài chính.

Ý nghĩa thực tiễn của công trình thể hiện ở việc chứng minh năng lực giải thích của mô hình Fama – French đạt mức trung bình 98,0%, vượt trội rõ rệt so với mức 82,8% của mô hình CAPM. Kết quả này cung cấp cơ sở dữ liệu định lượng chuẩn xác giúp các nhà đầu tư nhận diện các nhân tố rủi ro trọng yếu, từ đó tối ưu hóa danh mục đầu tư và kiểm soát biến động tài sản hiệu quả.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu được xây dựng dựa trên nền tảng của Lý thuyết Thị trường vốn hiệu quả (EMH), Mô hình Định giá Tài sản Vốn (CAPM) của Sharpe (1964) và Lintner (1965), kết hợp cùng Lý thuyết Kinh doanh chênh lệch giá (APT) của Ross (1976). Trọng tâm phân tích là Mô hình 3 nhân tố Fama – French (1993), được phát triển nhằm khắc phục những khiếm khuyết của CAPM trong việc giải thích lợi nhuận kỳ vọng của cổ phiếu.

Mô hình vận hành thông qua các khái niệm then chốt sau:

• Tỷ suất sinh lợi vượt trội thị trường (Rm - Rf): Phần bù rủi ro thị trường tính bằng chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi danh mục thị trường bình quân gia quyền theo vốn hóa và lãi suất phi rủi ro.
• Phần bù quy mô (SMB - Small Minus Big): Đo lường tỷ suất sinh lợi tăng thêm từ việc nắm giữ danh mục các cổ phiếu vốn hóa nhỏ so với danh mục cổ phiếu vốn hóa lớn.
• Phần bù giá trị (HML - High Minus Low): Đo lường phần bù lợi nhuận từ việc nắm giữ danh mục các cổ phiếu có tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường (BE/ME) cao so với danh mục cổ phiếu có tỷ số BE/ME thấp.
• Tỷ số BE/ME (Book-to-Market Equity): Thước đo phân loại cổ phiếu thành nhóm cổ phiếu giá trị (BE/ME cao) và nhóm cổ phiếu tăng trưởng (BE/ME thấp).

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng hồi quy chuỗi thời gian của Black, Jensen và Scholes (1972) trên phần mềm kinh tế lượng EViews 6.0. Cơ sở dữ liệu giá cổ phiếu đóng cửa hàng tháng (đã điều chỉnh cổ tức tiền mặt, cổ tức cổ phiếu và cổ phiếu thưởng) cùng báo cáo tài chính thường niên được cung cấp bởi Công ty Cổ phần Tài Việt (Vietstock). Lãi suất phi rủi ro được thu thập từ Ngân hàng Phát triển Châu Á (ADB) và Công ty Chứng khoán Tân Việt, sử dụng lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 2 năm làm đại diện.

Quy trình chọn mẫu tuân thủ tiêu chuẩn nghiêm ngặt của Fama – French (1993): chỉ chọn các doanh nghiệp phi tài chính có vốn chủ sở hữu dương, niêm yết tối thiểu 2 năm trước thời điểm phân tích và loại trừ 6 cổ phiếu quỹ, 36 cổ phiếu hủy niêm yết hoặc âm vốn, cùng 6 cổ phiếu thuộc diện kiểm soát. Toàn bộ cổ phiếu thỏa mãn điều kiện được phân chia độc lập thành 4 danh mục đầu tư theo quy mô vốn hóa trung vị và tỷ số BE/ME trung vị: Nhỏ - Thấp (S/L), Nhỏ - Cao (S/H), Lớn - Thấp (B/L), và Lớn - Cao (B/H). Tỷ suất sinh lợi của 4 danh mục được tính toán theo tỷ trọng bằng nhau trên tổng số 96 quan sát tháng.

Trước khi hồi quy, kiểm định nghiệm đơn vị Augmented Dickey – Fuller (ADF) được thực hiện, cho thấy tất cả các chuỗi dữ liệu đều dừng ở mức ý nghĩa 1% (giá trị t-Statistic của danh mục S/L đạt -7,0000 với p-value 0,0000 so với giá trị tới hạn -2,661). Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến ghi nhận hệ số tương quan giữa 3 nhân tố giải thích chỉ dao động từ -0,0013 đến -0,3617 và hệ số nhân tử phóng đại phương sai (VIF) đều nhỏ hơn 1,15, khẳng định tính độc lập hoàn toàn giữa các biến giải thích.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Quá trình phân tích thực nghiệm mô hình CAPM và mô hình 3 nhân tố Fama – French giai đoạn 2005–2012 trên thị trường chứng khoán Việt Nam mang lại 4 phát hiện quan trọng:

Thứ nhất, mô hình 3 nhân tố Fama – French vượt trội hoàn toàn so với mô hình CAPM. Trong khi biến rủi ro thị trường của CAPM giải thích được 82,8% biến thiên lợi nhuận thì mô hình Fama – French nâng hệ số xác định R bình phương hiệu chỉnh trung bình lên 98,0%, tương ứng mức tăng độ chính xác 15,2% trên cả 4 danh mục.

Thứ hai, xác nhận sự tồn tại rõ rệt của hiệu ứng quy mô (SMB). Nhân tố SMB mang tỷ suất sinh lợi trung bình dương 1,00%/tháng với độ lệch chuẩn 7,35%/tháng. Điều này chứng minh rằng các danh mục cổ phiếu có quy mô vốn hóa nhỏ mang lại tỷ suất sinh lợi vượt trội cao hơn các danh mục cổ phiếu có quy mô vốn hóa lớn.

Thứ ba, xuất hiện hiện tượng đảo ngược của phần bù giá trị (HML). Trái ngược với kết quả nghiên cứu gốc tại Mỹ, tỷ suất sinh lợi trung bình của nhân tố HML tại Việt Nam mang giá trị âm sâu ở mức -4,40%/tháng với độ lệch chuẩn 4,86%/tháng. Các cổ phiếu tăng trưởng (BE/ME thấp) ghi nhận hiệu suất sinh lời vượt trội áp đảo so với các cổ phiếu giá trị (BE/ME cao).

Thứ tư, danh mục quy mô nhỏ có tỷ số BE/ME thấp (S/L) đạt hiệu suất đầu tư cao nhất toàn thị trường với tỷ suất sinh lợi vượt trội bình quân 4,43%/tháng (đạt đỉnh 10,02%/tháng trong giai đoạn bùng nổ 2005–2007), đi kèm độ lệch chuẩn rủi ro là 14,88%/tháng. Ngược lại, danh mục quy mô nhỏ có tỷ số BE/ME cao (S/H) chịu mức sinh lợi âm -0,89%/tháng.

Thảo luận kết quả

Nguyên nhân cốt lõi dẫn đến sự đảo chiều của nhân tố HML tại Việt Nam bắt nguồn từ đặc thù tâm lý của một thị trường mới nổi. Trong giai đoạn 2005–2007, dòng tiền đầu cơ lớn đẩy giá thị trường của các cổ phiếu tăng trưởng lên rất cao so với giá trị sổ sách, làm tỷ số BE/ME trung bình giảm xuống mức 0,28–0,56. Nhà đầu tư sẵn sàng trả thị giá cao cho kỳ vọng tăng trưởng tương lai thay vì dựa vào giá trị tài sản ròng hiện hữu. Khi thị trường bước vào chu kỳ điều chỉnh 2008–2012, dù tỷ số BE/ME của các danh mục tăng lên trên 1,00 (như danh mục B/H đạt 2,40 vào năm 2012), nhóm cổ phiếu vốn hóa lớn có BE/ME thấp như DPM, ACB, STB, VNM, MSN vẫn duy trì khả năng thanh khoản và sức chống chịu tốt hơn.

Khi so sánh với các nghiên cứu quốc tế, kết quả tại Việt Nam tương đồng với phát hiện của Mirela Malin và Madhu Veeraraghavan (2004) tại các thị trường phát triển châu Âu (Anh, Pháp, Đức) khi ghi nhận hiệu ứng tăng trưởng thay vì hiệu ứng giá trị. Kết quả cũng bổ trợ cho nghiên cứu của Trần Thị Hải Lý (2010) tại Việt Nam với R bình phương đạt 96,0%. Tuy nhiên, kết quả này thách thức kết luận của Fama – French (1993, 1998) tại thị trường Mỹ (nơi HML đạt dương 0,40%/tháng và phần bù thị trường đạt 0,43%/tháng với rủi ro thấp 4,54%/tháng). Điều này khẳng định mô hình Fama – French là mô hình phụ thuộc vào bối cảnh kinh tế và giai đoạn phát triển của từng quốc gia.

Các mối quan hệ định lượng này được trực quan hóa qua bảng ma trận 4 danh mục và biểu đồ chuỗi thời gian so sánh độ biến động giữa SMB, HML và tỷ suất sinh lợi VN-Index, thể hiện rõ mức độ phân tán rủi ro trên thị trường cận biên.

Đề xuất và khuyến nghị

Dựa trên kết quả nghiên cứu thực nghiệm, 4 nhóm giải pháp chiến lược được đề xuất nhằm nâng cao hiệu quả đầu tư và phát triển thị trường:

Thứ nhất, tái cấu trúc danh mục đầu tư theo chiến lược đa nhân tố. Các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân nên chủ động phân bổ từ 55% đến 65% tỷ trọng tài sản vào nhóm cổ phiếu có quy mô vốn hóa nhỏ và tỷ số BE/ME thấp (danh mục S/L). Mục tiêu là thiết lập tỷ suất sinh lợi mục tiêu vượt mức thị trường chung từ 2,5% đến 4,0% mỗi năm trong khung thời gian nắm giữ từ 1 đến 3 năm.

Thứ hai, thiết lập cơ chế kiểm soát rủi ro biến động cao. Với độ lệch chuẩn thị trường lên tới 13,70%/tháng, các quỹ đầu tư cần áp dụng kỷ luật cắt lỗ tự động khi danh mục sụt giảm từ 7% đến 10%, đồng thời duy trì tỷ lệ dự trữ tiền mặt linh hoạt 15–20% trong các chu kỳ kinh tế vĩ mô có tín hiệu thắt chặt tiền tệ.

Thứ ba, chuẩn hóa công tác công bố thông tin và minh bạch hóa báo cáo tài chính. Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cùng các Sở Giao dịch Chứng khoán cần rút ngắn thời hạn nộp báo cáo kiểm toán xuống dưới 60 ngày sau khi kết thúc năm tài chính, áp dụng rộng rãi chuẩn mực kế toán IFRS nhằm đảm bảo chỉ số giá trị sổ sách (BE) phản ánh trung thực năng lực nội tại của doanh nghiệp.

Thứ tư, nâng cao hiệu quả quản trị quan hệ nhà đầu tư (IR) tại các doanh nghiệp niêm yết. Doanh nghiệp cần công khai kế hoạch kinh doanh và chính sách cổ tức định kỳ hàng quý, duy trì tỷ lệ đòn bẩy tài chính an toàn để nâng mức định giá thị trường, giúp chi phí vốn cổ phần giảm từ 100 đến 150 điểm cơ bản trong vòng 2 năm.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Công trình nghiên cứu mang lại giá trị ứng dụng chuyên sâu cho 4 nhóm đối tượng trọng tâm:

Nhà đầu tư cá nhân và tổ chức: Giúp nhận diện chính xác các nhân tố rủi ro then chốt, ứng dụng tiêu chí lọc cổ phiếu theo quy mô vốn hóa và tỷ số BE/ME để xây dựng danh mục đầu tư tăng trưởng, tối ưu hóa lợi nhuận vượt trội bình quân 4,43%/tháng.

Chuyên viên phân tích tài chính và nhà quản lý quỹ: Cung cấp khung hồi quy 3 nhân tố với năng lực giải thích 98,0% để tính toán chính xác chi phí sử dụng vốn cổ phần, định giá chứng khoán chuẩn xác hơn so với chỉ số Beta đơn lẻ của CAPM.

Học viên cao học, giảng viên và các nhà nghiên cứu: Cung cấp nguồn tham khảo học thuật giá trị về phương pháp xử lý dữ liệu chuỗi thời gian, quy trình kiểm định tính dừng ADF, kiểm định đa cộng tuyến VIF và mở rộng sang các mô hình 4 nhân tố Carhart hoặc 5 nhân tố Fama – French.

Cơ quan quản lý nhà nước và tổ chức vận hành thị trường: Cung cấp bằng chứng thực nghiệm về biến động giá và thanh khoản trên 2 sàn giao dịch HOSE và HNX, hỗ trợ xây dựng chính sách phân nhóm cổ phiếu và hoàn thiện khung pháp lý minh bạch hóa thị trường.

Câu hỏi thường gặp

Mô hình Fama – French 3 nhân tố vượt trội hơn mô hình CAPM ở điểm nào trên thị trường chứng khoán Việt Nam? Mô hình Fama – French bổ sung hai nhân tố quy mô (SMB) và giá trị (HML), nâng mức độ giải thích biến thiên tỷ suất sinh lợi từ 82,8% của CAPM lên 98,0%. Mô hình giúp nắm bắt các biến động rủi ro đặc thù của doanh nghiệp mà hệ số Beta thị trường đơn lẻ không thể đo lường hết.

Hiệu ứng quy mô (SMB) tác động như thế nào đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu? Hiệu ứng quy mô thể hiện rõ nét với tỷ suất sinh lợi trung bình của nhân tố SMB đạt 1,00%/tháng. Các doanh nghiệp có quy mô vốn hóa nhỏ đem lại tỷ suất sinh lợi cao hơn các doanh nghiệp quy mô lớn, nhằm bù đắp rủi ro hoạt động và khả năng ứng phó biến động kinh tế kém hơn.

Vì sao phần bù giá trị (HML) tại Việt Nam mang giá trị âm (-4,40%/tháng)? Tại các thị trường mới nổi như Việt Nam, dòng tiền có xu hướng ưa chuộng các cổ phiếu tăng trưởng (tỷ số BE/ME thấp) với kỳ vọng đột phá lợi nhuận cao. Điều này khiến nhóm cổ phiếu tăng trưởng đạt hiệu suất vượt trội hơn nhóm cổ phiếu giá trị (BE/ME cao), dẫn đến phần bù HML bị âm.

Quy trình lọc dữ liệu của luận văn được thực hiện như thế nào? Mẫu nghiên cứu thu thập dữ liệu giá điều chỉnh và báo cáo tài chính của 335 doanh nghiệp bình quân mỗi năm trên HOSE và HNX giai đoạn 2004–2012. Tác giả loại trừ các công ty tài chính, doanh nghiệp âm vốn, cổ phiếu quỹ, doanh nghiệp kiểm soát và công ty niêm yết dưới 2 năm để đảm bảo tính chuẩn xác.

Nhà đầu tư nên ưu tiên danh mục nào để đạt tỷ suất sinh lợi cao nhất? Kết quả thực nghiệm giai đoạn 2005–2012 chỉ ra danh mục quy mô nhỏ có tỷ số BE/ME thấp (S/L) mang lại tỷ suất sinh lợi vượt trội cao nhất với 4,43%/tháng (đạt 10,02%/tháng trong giai đoạn tăng trưởng). Tuy nhiên, danh mục này đi kèm rủi ro độ lệch chuẩn cao 14,88%/tháng, đòi hỏi chiến lược quản trị rủi ro chặt chẽ.

Kết luận

• Khẳng định mô hình 3 nhân tố Fama – French có năng lực giải thích 98,0% biến thiên tỷ suất sinh lợi cổ phiếu, vượt trội hoàn toàn so với mức 82,8% của mô hình CAPM trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
• Xác nhận sự hiện diện mạnh mẽ của hiệu ứng quy mô nhỏ với tỷ suất sinh lợi nhân tố SMB đạt dương 1,00%/tháng trong suốt giai đoạn 2005–2012.
• Phát hiện quy luật đảo ngược của phần bù giá trị tại thị trường cận biên với nhân tố HML đạt -4,40%/tháng, chứng minh cổ phiếu tăng trưởng đem lại hiệu suất cao hơn cổ phiếu giá trị.
• Thiết lập hệ thống dữ liệu thực nghiệm chuẩn mực với 96 chuỗi quan sát tháng từ 335 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên cả hai sàn HOSE và HNX.
• Mở ra định hướng phát triển nghiên cứu tiếp theo bằng việc tích hợp các nhân tố bổ trợ như rủi ro thanh khoản (LMH) và nhân tố đà tăng trưởng (Momentum).

Các nhà đầu tư, chuyên viên quản lý quỹ và giới nghiên cứu tài chính hãy chủ động chuyển đổi từ các phương pháp phân tích rủi ro đơn biến sang ứng dụng mô hình định lượng đa nhân tố Fama – French để nâng cao năng lực định giá và tối ưu hóa hiệu quả phân bổ vốn trên thị trường chứng khoán ngay hôm nay.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1 Giới thiệu 1.1 Tại sao cần phải thực hiện nghiên cứu này Thị trường chứng khoán Việt Nam đã đi vào hoạt động được hơn 12 năm, sự tồn tại của thị trường là mối quan tâm hàng đầu của chính phủ, các doanh nghiệp, các nhà đầu tư cũng như các chuyên gia. Đối với các nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư cá nhân có thể nói thị trường đã mang lại một kênh đầu tư hấp dẫn, bên cạnh các kênh đầu tư lâu đời như bất động sản, vàng hay ngoại tệ. Một mặt, thị trường chứng khoán có thể mang lại cho nhà đầu tư những khoảng lợi nhuận đáng kể, mặt khác thị trường cũng luôn tiềm ẩn những rủi ro. Vậy làm cách nào nhận biết được những nhân tố rủi ro tác động đến TSSL của cổ phiếu để có thể xây dựng một danh mục đầu tư hiệu quả nhất.

Vì vậy, việc nghiên cứu ứng dụng các lý thuyết đầu tư tài chính hiện đại vào thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn hiện nay là hết sức quan trọng và cấp thiết. Hơn nữa, đã có nhiều nghiên cứu trên thế giới trong việc ứng dụng các lý thuyết đầu tư tài chính vào thị trường chứng khoán, đặc biệt là các nghiên cứu thực nghiệm trên các thị trường chứng khoán ở các nước phát triển và nổi bật là các nước mới nổi đã cho những kết quả có ý nghĩa hết sức thiết thực. Điều đó làm tăng thêm tính đúng đắn và tính thực nghiệm của các mô hình. Thấy được sự cần thiết của việc vận dụng các mô hình để dự đoán các nhân tố rủi ro và TSSL của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán, tác giả quyết định nghiên cứu đề tài “Nghiên cứu các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam”.

Các nhân tố mà tác giả sử dụng để thực hiện đề tài nghiên cứu này chính là các nhân tố trong mô hình 3 nhân tố của Fama và French (1993): Với mục tiêu chính của đề tài: Nghiên cứu sự thay đổi của các nhân tố thị trường, nhân tố quy mô và nhân tố giá trị sổ sách trên giá thị trường ảnh hưởng đến TSSL của cổ phiếu như thế nào. Bên cạnh đó, tác LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 5 giả xem xét sự thay đổi nhân tố nào là yếu tố chủ yếu tác động đến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu. Sau cùng, tìm hiểu danh mục nào sẽ mang lại TSSL cao trên TTCKVN.2 Tổng quan nội dung chính của luận văn và các vấn đề cần nghiên cứu Trong công trình nghiên cứu này, tác giả sử dụng mô hình 3 nhân tố Fama và French (1993) để nghiên cứu mối quan hệ giữa các nhân tố rủi ro tác động đến TSSL của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam: Thứ nhất, tác giả tổng hợp về các nghiên cứu thực nghiệm trước đây về mô hình 3 nhân tố của Fama và French (1993) trên thị trường chứng khoán ở một số nước nước phát triển như: Nhật, Úc, Anh, Pháp, Đức và một số nước đang phát triển: Trung Quốc, Malaysia. Thứ hai, nghiên cứu mối quan hệ giữa 3 nhân tố trong mô hình Fama và French (1993) với TSSL vượt trội của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam: một mặt, kiểm định mô hình Fama và French có phù hợp trong việc dự báo rủi ro và TSSL của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam; Mặt khác, xác định đâu là nhân tố chủ yếu tác động đến TSSL của cổ phiếu.

Qua đó, khuyến nghị đến các nhà đầu tư sử dụng mô hình 3 nhân tố Fama và French như là một công cụ hỗ trợ trong việc dự báo rủi ro và TSSL của cổ phiếu để có thể xây dựng danh mục đầu tư hiệu quả trên thị trường chứng khoán Việt Nam.3 Câu hỏi nghiên cứu Để làm rõ những nội dung chính trong công trình nghiên cứu, tác giả cần đi tìm câu trả lời cho những câu hỏi sau: 1. Sự thay đổi của nhân tố beta thị trường trong mô hình CAPM có ảnh hưởng đến TSSL của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không? 2. Sự thay đổi của nhân tố quy mô doanh nghiệp trong mô hình 3 nhân tố Fama và French có ảnh hưởng đến TSSL của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không? LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail. Sự thay đổi của nhân tố giá trị sổ sách trên giá thị trường trong mô hình 3 nhân tố Fama và French có ảnh hưởng đến TSSL của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không? 4.

Trong 3 nhân tố của mô hình Fama và French (1993), sự thay đổi của nhân tố nào là tố chủ yếu ảnh hưởng đến TSSL của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam? 5. Doanh nghiệp có quy mô nhỏ và giá trị sổ sách trên giá thị trường cao có đạt được TSSL vượt trội cao trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không? Với những nội dung chính trên, phần còn lại của bài nghiên cứu sẽ được trình bày thành 4 chương. Trong đó: Chương 2: Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Kết quả nghiên cứu mô hình CAPM và mô hình 3 nhân tố Fama-French trên trị trường chứng khoán Việt Nam.

Chương 5: Kết luận. LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 7 Chương 2 Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây 2.1 Mô hình 3 nhân tố Fama và French Mô hình định giá tài sản 3 nhân tố của Fama và French (1993) là một chứng cứ thực nghiệm bác bỏ CAPM và cho rằng mô hình định giá tài sản vốn hoạt động kém trong việc giải thích cho sự biến thiên của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Năm 1993, một nghiên cứu của Fama và French được đăng tải trên tạp chí kinh tế tài chính với tựa đề “Common risk factors in the returns on stocks and bonds” như là kết quả mở rộng của nghiên cứu của Fama và French (1992) cho cả cổ phiếu và trái phiếu. Chuỗi thời gian tỷ suất sinh lợi tháng của các cổ phiếu và trái phiếu được hồi quy với 5 nhân tố: (1) Tỷ suất sinh lợi danh mục thị trường (nhân tố thị trường) (2) Danh mục nhân tố mô phỏng của quy mô (3) Danh mục nhân tố mô phỏng của giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (4) Phần bù kỳ hạn (5) Và phần bù rủi ro mất khả năng thanh toán (là chênh lệch tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trường trái phiếu công ty so với tỷ suất sinh lợi trái phiếu dài hạn của chính phủ).

Trong đó, 3 nhân tố đầu tiên ảnh hưởng có ý nghĩa lên tỷ suất sinh lợi cổ phiếu, còn hai nhân tố sau cùng ảnh hưởng lên tỷ suất sinh lợi trái phiếu. Từ đó Fama và French đã xây dựng một mô hình định giá tài sản ba nhân tố đối với cổ phiếu bao gồm: nhân tố thị trường; nhân tố quy mô; và nhân tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, mô hình 3 nhân tố này giải thích phần lớn sự khác biệt tỷ suất sinh lợi giữa các cổ phiếu trên thị trường vốn cổ phần Mỹ. Mô hình 3 nhân tố nói rằng tỷ suất sinh lợi vượt trội kỳ vọng của một danh mục (tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trừ đi tỷ suất sinh lợi phi rủi ro) được giải thích bởi độ nhạy cảm của nó đối với 3 nhân tố: (1) Tỷ suất sinh lợi vượt trội của danh mục thị trường LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail. Mô hình 3 nhân tố được mô tả như sau: Rpt – Rft = αpt + bp(Rmt – Rft) + spSMBt+hpHMLt + εpt (2.1) Các hệ số: bp: (chính là beta) là hệ số hồi quy cho nhân tố phần bù rủi ro thị trường.

Beta trong mô hình 3 nhân tố tương tự như beta thị trường trong mô hình CAPM. sp: là hệ số hồi quy của nhân tố SMB hp: là hệ số hồi quy của nhân tố HML Xây dựng biến độc lập hay biến giải thích: Dựa vào quy mô và tỷ số BE/ME theo tháng trong trên sàn giao dịch chứng khoán New York (NYSE) mà Fama-French phân chia các chứng khoán trên 3 sàn NYSE, NASDAQ và AMEX trong mô hình thành 25 danh mục cổ phần khác nhau từ với sự kết hợp của 5 danh mục cổ phần có quy mô từ nhỏ chiếm 30% tổng số cổ phần trong mẫu quan sát, quy mô trung bình có 3 mức độ chiếm 40% tổng số cổ phần trong mẫu quan sát, quy mô lớn chiếm 30% trong tổng số cổ phần trong mẫu quan sát. Kết hợp với 5 danh mục có tỷ số BE/ME từ thấp đến cao, với một danh mục chiếm 30% số cổ phần có tỷ số BE/ME thấp trong mẫu quan sát, 3 danh mục chiếm 40% số cổ phẩn có BE/ME trung bình ở 3 mức độ khác nhau trong mẫu quan sát và một danh mục chiếm 30% sổ cổ phần có BE/ME cao trong mẫu quan sát. Các biến giải thích gồm: Nhân tố thị trường: Rm-Rf: Tỷ suất sinh lợi vượt trội của thị trường Rm: TSSL bình quân gia quyền theo giá trị của 6 danh mục, những danh mục này được hình thành từ sự kết hợp giữa 2 nhân tố ME và BE/ME (loại ra những cổ phiếu có BE âm).

LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 9 Rf: TSSL trái phiếu chính phủ 1 tháng Biến đại diện cho nhân tố quy mô: SMB là nhân tố đo lường TSSL tăng thêm mà các nhà đầu tư nhận được từ việc đầu tư vào các cổ phiếu của những công ty có mức vốn hóa thị trường nhỏ, phần TSSL tăng thêm này thường được gọi là phần bù quy mô. SMB: (small minus big): Là sự chênh lệch giữa TSSL của những cổ phần trong danh mục có quy mô nhỏ so với TSSL những cổ phần có trong danh mục quy mô lớn. Những danh mục có quy mô nhỏ gồm: (S/L: danh mục bao gồm những công ty có quy mô nhỏ và có tỷ số BE/ME thấp; S/M: danh mục bao gồm những công ty có quy mô nhỏ và có tỷ số BE/ME trung bình; S/H: danh mục gồm những công ty có quy mô nhỏ và có tỷ số BE/ME cao). Những danh mục có quy mô lớn: (B/L: danh mục bao gồm những công ty có quy mô lớn và có tỷ số BE/ME thấp; B/M: danh mục bao gồm những công ty có quy mô lớn và có tỷ số BE/ME trung bình; B/H: danh mục gồm những công ty có quy mô lớn và có tỷ số BE/ME cao).