CHƯƠNG 1: GIẢ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ 1.1 Giả thuyết thị trường hiệu quả Giả thuyết thị trường hiệu quả (efficient market hypothesis- EMH) là một giả thuyết của lý thuyết tài chính khẳng định rằng các thị trường tài chính là hiệu quả, rằng giá của chứng khoán trên thị trường tài chính, đặc biệt là thị trường chứng khoán, phản ánh đầy đủ mọi thông tin đã biết. Tính hiệu quả của thị trường được đo lường bằng khả năng và tốc độ mà tổng thể các thông tin trên thị trường ảnh hưởng tới giá chứng khoán. Một thị trường được coi là hiệu quả khi nó đạt hiệu quả về mặt thông tin, hay nói cách khác giá của các loại tài sản được giao dịch như cổ phiếu, trái phiếu, bất động sản phản ánh tất cả các thông tin liên quan đã biết trên thị trường. Thông tin hay tin tức trong một thị trường hiệu quả được định nghĩa là bất cứ thông tin nào có thể gây ảnh hưởng đến giá cổ phiếu, chỉ xuất hiện ngẫu nhiên trong tương lai.
Chính những thông tin ngẫu nhiên này sẽ làm cho giá cổ phiếu trong tương lai cũng sẽ biến động một cách ngẫu nhiên. Do vậy, một thị trường hiệu quả sẽ không thiên vị ai, tức là nó không làm ai có lợi hoặc chịu thiệt một cách bất hợp lý so với những người khác. Có nghĩa là nếu lý thuyết thị trường hiệu quả là đúng thì các nhà đầu tư không thể nào tìm kiếm được lợi nhuận bất thường trên thị trường nhờ những thông tin riêng. Và như vậy các nhà đầu tư sẽ ít có cơ hội vượt trội hơn so với những người khác dù họ có là một nhà đầu tư chuyên nghiệp hay không đi nữa.1Điều kiện để có một thị trường hiệu quả Mặc dù giả thuyết này có vai trò rất quan trọng trong lịch sử phát triển kinh tế thế giới.
Tuy nhiên các điều kiện để thị trường này tồn tại không phải là một vấn đề dễ dàng có trên tất cả các thị trường. Chính các điều kiện này đã làm cho LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 giả thuyết thị trường hiệu quả thường không tồn tại trên TTCK ở một số nước, đặc biệt là các nước đang phát triển. Để có một thị trường hiệu quả cần có các điều kiện sau: - Thứ nhất và cũng là điều kiện tiền đề quan trọng nhất của một thị trường hiệu quả là nó đòi hỏi thị trường chứng khoán phải có qui mô tương đối lớn, tức là phải có số lượng đủ lớn các nhà đầu tư cùng tham gia trên TTCK. Các nhà đầu tư này cạnh tranh nhau nhằm mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, họ tiến hành phân tích và định giá chứng khoán một cách độc lập nhau và phản ứng của của các nhà đầu tư là hoàn toàn ngẫu nhiên.
Sự cạnh tranh trên thị trường là công bằng và cái mà họ nhận được sẽ tương xứng với những chi phí mà họ bỏ ra. - Thứ hai, các thông tin liên quan đến chứng khoán sẽ được công bố trên thị trường một cách ngẫu nhiên và tự động. Đây được xem là đặc điểm cơ bản cần phải có trong một thị trường hiệu quả. Thời điểm công bố thông tin và các chi phí để mỗi thông tin đến với thị trường là hoàn toàn độc lập với nhau.
Và để có được thông tin đó, các nhà đầu tư đều phải bỏ ra một chi phí giống như nhau, vì vậy cơ hội dành cho các nhà đầu tư trên thị trường đều bằng nhau, không ai có thể kiếm được những khoản lợi nhuận bất thường trên thị trường nếu chỉ dựa vào việc mua lại các thông tin. - Thứ ba, cũng là điều kiện đặc biệt quan trọng đó là các nhà đầu tư khi tham gia trên thị trường phải có kiến thức nhất định. Nghĩa là các nhà đầu tư với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận cho mình, họ có cùng phương pháp và lý luận khi phân tích và đánh giá các thông tin liên quan đến cổ phiếu. Khi có một thông tin mới xuất hiện trên thị trường, họ sẽ tiến hành nhanh chóng việc nhận xét và đánh giá sự tác động của các thông tin đó với cùng một cách thức như nhau, điều đó sẽ dẫn tới việc điều chỉnh giá chứng khoán một cách nhanh chóng nhất để phản ánh kịp thời các tác động của những thông tin mới.
Mặc dù việc điều chỉnh giá có thể không hoàn hảo, điều này có nghĩa là LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 7 cũng có lúc thị trường sẽ điều chỉnh quá mức trước những thông tin hay cũng có khi dưới mức cần thiết. Nhưng quan trọng là chúng ta không thể dự đoán bất cứ điều gì xảy ra ở mỗi thời điểm xác định vì thông tin xuất hiện hoàn toàn ngẫu nhiên. Lúc này, giá chứng khoán cũng được điều chỉnh một cách nhanh chóng và ngẫu nhiên bởi sự cạnh tranh nhằm mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận giữa các nhà đầu tư trên TTCK. - Đặc điểm cuối cùng trên một thị trường hiệu quả đó là thu nhập kì vọng ẩn trong mức giá hiện tại của mọi chứng khoán cũng sẽ phản ánh rủi ro của chứng khoán đó, tức là rủi ro và lợi nhuận cổ phiếu sẽ tương xứng nhau.
Nếu trong một TTCK không hiệu quả, khi giá của một chứng khoán bất kì được điều chỉnh, nó có thể là kết quả của việc phản ánh sai thông tin và điều này có thể mang lại rủi ro đối với người sở hữu chứng khoán đó. Tuy nhiên trong một thị trường hiệu quả thì giá chứng khoán được điều chỉnh đúng theo tất cả những thông tin liên quan đến cổ phiếu nên giá của những chứng khoán này sẽ phản ánh theo đúng tất cả các thông tin có sẵn và được công bố công khai vào bất kì thời điểm nào. Vì vậy, tỷ suất sinh lợi mong đợi của các nhà đầu tư trong thị trường hiệu quả bao hàm không chỉ giá hiện hành của chứng khoán đó mà còn phản ánh đầy đủ rủi ro của nó. Điều này có nghĩa là khi các nhà đầu tư mua chứng khoán ở mức giá thông tin hiệu quả cũng sẽ nhận được một tỷ suất sinh lời phù hợp với rủi ro gánh chịu từ việc sở hữu chứng khoán đó.
Tóm lại, thị trường hiệu quả là sự kết hợp từ một thị trường với những thông tin xuất hiện một cách ngẫu nhiên và độc lập, một lượng lớn các nhà đầu tư cùng cạnh tranh nhau với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, họ phân tích các thông tin mới với những phương pháp giống nhau nhằm điều chỉnh giá cổ phiếu một cách nhanh chóng nhất. Với việc phản ánh các thông tin này cũng sẽ làm cho giá chứng khoán thay đổi theo thông tin một cách ngẫu nhiên và độc lập và LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 8 lợi nhuận của mỗi chứng khoán trên thị trường cũng sẽ phản ánh đúng rủi ro của bản thân chứng khoán đó.2Các cấp độ của thị trường hiệu quả Hiệu quả của thị trường chia thành ba cấp độ: - Thị trường hiệu quả dạng yếu: Giả thuyết thị trường hiệu quả yếu cho rằng giá chứng khoán hiện tại phản ánh đầy đủ tất cả thông tin của thị trường chứng khoán, bao gồm các chuyển dịch liên tục của giá, tỷ suất sinh lợi, khối lượng giao dịch và các thông tin chung khác như: mua bán lô lẻ, giao dịch lô lớn và các thương vụ của các chuyên gia ngoại hối hay của các nhóm độc quyền khác. Vì giả định rằng mức giá thị trường hiện tại phản ánh tất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trường nên giả thuyết này có nghĩa: tỷ suất sinh lợi trong quá khứ cũng như các thông tin khác không có mối liên hệ với tỷ suất sinh lợi trong tương lai (các tỷ suất sinh lợi độc lập với nhau). Bởi vậy, nhà đầu tư có thể kiếm thêm chút thu nhập khi ra quyết định mua hoặc bán chứng khoán dựa trên các thông tin về tỷ suất sinh lợi hay các thông tin khác của thị trường trong quá khứ.
- Thị trường hiệu quả dạng trung bình: Giả thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình cho rằng giá chứng khoán sẽ điều chỉnh không những trước các thông tin trong quá khứ mà còn phản ánh đầy đủ và nhanh chóng tất cả các thông tin công khai trên thị trường. Giả thuyết hiệu quả dạng trung bình bao trùm lên giả thiết hiệu quả yếu vì tất cả các thông tin trên thị trường đều phải được xem xét công khai dựa trên giả thuyết hiệu quả yếu như giá cổ phiếu, tỷ suất sinh lợi, và khối lượng giao dịch. Thông tin công khai cũng bao gồm tất cả các thông tin phi thị trường như: các thông báo về thu nhập và cổ tức, P/E (giá thị trường của cổ phiếu/ lợi nhuận trên một cổ phiếu), D/P (cổ LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 9 tức mỗi cổ phần/ giá thị trường của cổ phiếu), chia cổ phần, các thông tin về kinh tế cũng như chính trị-xã hội. Giả thuyết này ngụ ý các nhà đầu tư khi ra quyết định dựa trên các thông tin mới được công bố sẽ không thu được lợi nhuận cao hơn mức trung bình bởi mức giá chứng khoán này đã phản ánh mọi thông tin công khai đó.
- Thị trường hiệu quả dạng mạnh: Giả thuyết thị trường hiệu quả mạnh cho rằng giá chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin từ công khai đến nội bộ. Nghĩa là sẽ không có một nhóm đầu tư nào độc quyền tiếp cận được các thông tin liên quan đến việc định giá. Do đó, sẽ không ai thu được lợi nhuận vượt trội. Giả thuyết thị trường hiệu quả mạnh là sự tổng hợp của cả giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu và giả thuyết thị trườnghiệu quả dạng trung bình.
Trong thị trường có hiệu quả hoàn hảo tất cả các thông tin đều miễn phí và sẵn có đối với mọi người ở cùng một thời điểm.3Các mô hình kiểm định cho EMH EMH là một lý thuyết tài chính quan trọng trong nền tảng lý thuyết tài chính hiện đại. Giáo sư Fama đã chỉ ra ba mô hình kiểm định cho EMH là: - Mô hình Trò chơi công bằng (The Fair Game Model) - Mô hình Trò chơi công bằng có điều chỉnh (The Submartingale Model) - Mô hình Bước đi ngẫu nhiên (The Random Walk Model) 1.1 Mô hình Trò chơi công bằng Lý thuyết EMH có nguồn gốc xuất phát từ lý thuyết trò chơi công bằng, chính vì vậy mà mô hình trò chơi công bằng cũng được dùng để kiểm định cho giả thuyết EMH trên TTCK.