Đặt vấn đề Trải qua 13 năm hình thành và phát triển, TTCK Việt Nam đến nay đã có những bước phát triển đáng kể cả về chiều rộng lẫn chiều sâu. Nếu so với lịch sử phát triển hàng trăm năm của các TTCK lớn trên thế giới thì 13 năm hoạt động của TTCK Việt Nam không phải là khoảng thời gian dài, tuy nhiên, TTCK Việt Nam đã và đang chứng tỏ được vai trò là một thị trường vốn quan trọng trong nền kinh tế. Theo thống kê của UBCKNN, trong 13 năm hoạt động của mình (20/7/2000 - 20/7/2013), tổng số vốn đã huy động được qua thị trường này khoảng 1.000 tỷ đồng, góp phần không nhỏ vào quá trình phát triển lớn mạnh của nhiều doanh nghiệp. Tuy nhiên, bên cạnh đó, TTCK Việt Nam vẫn còn tồn tại nhiều vấn đề như quy mô thị trường còn nhỏ, tình trạng không minh bạch thông tin và tính thanh khoản thấp.
Chính vì vậy, vấn đề được đặt ra là phải tiếp tục phát triển một thị trường lành mạnh, ổn định nhằm thu hút được đông đảo nhà đầu tư và doanh nghiệp tham gia thị trường. TTCK Việt Nam là một trong những thị trường có mức tăng trưởng cũng như mức biến động mạnh nhất trên thế giới. Đỉnh điểm của thị trường là giai đoạn 2006 – 2007 khi mà chỉ số giá chứng khoán VN-Index ở mức trên 1.100 điểm, với mức tăng trưởng trong năm 2006 là 145% và đầu năm 2007 là 46%. Tuy nhiên, bước vào giai đoạn khủng hoảng kinh tế thế giới, TTCK Việt Nam đã giảm rất mạnh và tạo đáy vào thời điểm tháng 02/2009 khi VN-Index chỉ còn ở mức 235 điểm.
Rất nhiều lý do được đưa ra để giải thích cho sự phát triển mãnh liệt này, nhưng phần lớn ý kiến cho rằng, một trong những nguyên nhân chính là do tâm lý đầu tư bầy đàn, đầu tư theo phong trào của các nhà đầu tư trong nước khi mà các lý thuyết, mô hình của thị trường hiệu quả dường như không còn chính xác đối với TTCK Việt Nam. Trên thực tế, nếu thực hiện quan sát một cách tổng quát, chúng ta thấy có những phiên giao dịch chỉ số VN-Index tăng mạnh mặc dù không có một thông tin tốt nào về nền kinh tế cũng như tình hình kinh doanh của doanh nghiệp được công bố, và cũng có nhiều phiên VN-Index giảm mạnh dù không có thông tin xấu nào được đưa ra. Như LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 2 vậy, có thể nhận thấy, nhà đầu tư có xu hướng không dựa vào những phân tích của cá nhân mình mà lại chạy theo hành động của các nhà đầu tư khác trên thị trường, hay nói cách khác, tâm lý bầy đàn đang tồn tại một cách mạnh mẽ trên TTCK Việt Nam. Hiệu ứng đàn bầy là thuật ngữ dùng để chỉ cách mà con người bị ảnh hưởng bởi những người xung quanh trong việc đưa ra những lựa chọn.
Trên thị trường chứng khoán, theo Bikhchandani, S và Sharma, S (2001), hành vi bầy đàn hay tâm lý bầy đàn là hành vi của một nhà đầu tư bắt chước hành động của các nhà đầu tư khác hoặc tuân theo các chuyển động của thị trường thay vì dựa trên nguồn thông tin và chiến lược của chính nhà đầu tư hay nói cách khác, nhà đầu tư được coi là hành động theo bầy đàn khi họ thay đổi quyết định đầu tư trên cơ sở dựa theo hành động các nhà đầu tư khác (Ferruz và Yargas, 2007). Hành vi bầy đàn là một dạng tâm lý vốn có của con người nhưng nó sẽ trở nên mạnh hơn khi con người phải ra quyết định trong môi trường thông tin không đầy đủ, độ tin cậy của thông tin thấp và tồn tại nhiều hạn chế trong vấn đề minh bạch thông tin. Một khi nhà đầu tư không tin vào chất lượng và tính minh bạch của thông tin, kết hợp với khả năng phân tích thông tin bị hạn chế thì họ thường có xu hướng bắt chước hành động của những nhà đầu tư khác trên thị trường. Trong suốt thập kỷ qua, việc nghiên cứu về hành vi bầy đàn nhận được nhiều sự chú ý từ các nhà khoa học cũng như những nhà nghiên cứu thực nghiệm.
Một số lượng lớn các mô hình lý thuyết đã được phát triển và nghiên cứu thực nghiệm được tiến hành để điều tra sự hình thành và nguyên nhân của hiện tượng này trên thị trường tài chính. Các nhà nghiên cứu trong lĩnh vực này tin rằng sự tồn tại của hành vi bầy đàn có tác động đến các kết quả của mô hình định giá tài sản vì nó có tác động đến sự biến động của giá cổ phiếu, tương ứng với đó là tác động đến lợi nhuận và rủi ro của chứng khoán (Tân và cộng sự, 2008;. Seetharaman và Raj, 2011). Cũng giống như đầu cơ, hành vi bầy đàn có thể hợp lý hoặc bất hợp lý.
Nếu các nhà đầu tư tham gia thị trượng đều chạy theo xu hướng chung này thị sự biến động của thị trường càng trầm trọng hơn, từ đó có thể gây ra sự bất ổn của cả hệ thống tài chính (Hadiwibowo, 2010), đặc biệt là trong một giai đoạn khủng hoảng (Demirer và Kutan, 2006). Ngoài ra, hành vi bầy đàn không hợp lý trong một xu LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 3 hướng thị trường nào đó kéo dài liên tục có thể làm giá chứng khoán đi quá xa giá trị cơ bản của chúng, gây nên sự bất ổn trong giá hay nói cách khác, nếu bị chi phối bởi các phản ứng cảm xúc như lòng tham và sợ hãi, các nhà đầu tư có thể tham gia mua và bán cổ phiếu một cách điên cuồng, tạo ra những bong bóng kinh tế và làm sụp đổ thị trường chứng khoán. Như vậy, hành vi bầy đàn nói chung đã góp phần làm giảm tính hiệu quả của thị trường, và trong nhiều trường hợp dẫn đến những phản ứng quá mức, làm mất sự ổn định của thị trường Trên cơ sở đó, việc nghiên cứu về sự tồn tại của tâm lý bầy đàn trên TTCK Việt Nam, từ đó có thể giúp nhà đầu tư có một cái nhìn tổng quan hơn về vấn đề này cũng như giúp nhà đầu tư có thái độ thận trọng và bình tĩnh hơn khi đưa ra quyết định đầu tư của mình trở thành một vấn đề cần thiết. Từ thực tế trên, học viên quyết định lựa chọn đề tài nghiên cứu: “Đo lường hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam”.
Đề tài sử dụng mô hình nghiên cứu đề xuất bởi Chang và cộng sự (2000) và được điều chỉnh bởi Tân et al. (2008) để kiểm tra sự tồn tại của hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu là nhằm tìm hiểu về sự tồn tại của hành vi bầy đàn cũng như thực hiện đo lường mức độ của hành vi này trên TTCK Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu. Để làm rõ hơn cho mục đích nghiên cứu, bài nghiên cứu sẽ tập trung tìm ra đáp án cho hai câu hỏi nghiên cứu như sau: - Tâm lý bầy đàn có tồn tại trong thị trường chứng khoán Việt Nam hay không? - Có sự khác biệt về mức độ của hành vi bầy đàn trong những điều kiện thị trường khác nhau hay không?” 1.
Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu là tỷ suất sinh lợi của chỉ số giá chứng khoán Việt Nam VN-Index, tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu đang niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Tp.HCM và mối tương quan giữa các tỷ suất sinh lợi này. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 4 Phạm vi nghiên cứu: Chỉ số giá chứng khoán Việt Nam VN – Index trong giai đoạn từ khi thành lập đến nay, cụ thể từ tháng 01/2002 đến tháng 08/2013. Phƣơng pháp nghiên cứu Với mục tiêu nghiên cứu đã đặt ra, để định lượng sự hiện diện và mức độ của hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam, đề tài sử dụng phương pháp tiếp cận gián tiếp thông qua việc nghiên cứu mối quan hệ giữa TSSL thị trường và độ phân tán trong TSSL của cổ phiếu so với TSSL thị trường. Đây là phương pháp được đề xuất bởi Chang, Cheng và Khorana (2000) và bổ sung bởi Tân và cộng sự (2008), đồng thời được sử dụng chủ yếu trong các nghiên cứu về hành vi bầy đàn.
Kết cấu của luận văn Đề tài được chia thành sáu phần: Phần thứ nhất giới thiệu tổng quan về đề tài nghiên cứu. Phần thứ hai trình bày các lý thuyết về thị trường chứng khoán và các nghiên cứu thực nghiệm về hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán. Phẩn thứ ba trình bày về phương pháp nghiên cứu, trong đó bao gồm việc mô tả dữ liệu và mô hình nghiên cứu ứng dụng. Phần thứ tư trình bày các kết quả nghiên cứu đạt được, cũng như so sánh, đối chiếu với các lý thuyết và thực nghiệm trước đây.
Phần thứ năm, học viên tiếp tục sử dụng phương pháp hồi quy phân vị để thực hiện nghiên cứu về hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam, trên cơ sở so sánh, đối chiếu với các kết quả thực nghiệm từ phương pháp hồi quy OLS đã trình bầy trước đó. Cuối cùng, phần kết luận được trình bày để tóm tắt những phát hiện chính, cũng như đưa ra một số hạn chế và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail. KHUNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 2.
Lý thuyết thị trƣờng hiệu quả và lý thuyết tài chính hành vi Sự biến động giá chứng khoán luôn là tâm điểm chú ý của các nhà đầu tư cũng như thu hút được sự quan tâm những nhà kinh tế học. Đã có rất nhiều bài nghiên cứu thực nghiệm cũng như các lí thuyết nghiên cứu về sự biến thiên của giá chứng khoán. Trong số đó có thể kể đến những lý thuyết nổi tiếng như lý thuyết thị trường hiệu quả và lý thuyết tài chính hành vi. Năm 1963, Maurice Kendall công bố một khám phá là giá chứng khoán thay đổi một cách hết sức ngẫu nhiên, không mang tính chu kì.
Bằng một loạt nghiên cứu của các nhà khoa học, người ta nhận thấy rằng chính sự thay đổi ngẫu nhiên này là biểu hiện của một thị trường hiệu quả. Những nghiên cứu đã chỉ ra rằng chính sự cạnh tranh giữa các nhà đầu tư đã dẫn đến một thị trường hiệu quả. Lý thuyết thị trường hiệu quả đã có những ứng dụng nhất định trong việc xây dựng chính sách đầu tư. Lý thuyết thị trường hiệu quả - một trong những lý thuyết chính thống, nền tảng của ngành tài chính và gắn liền với tên tuổi nổi tiếng của giáo sư Fama.
Có hai giả thiết cơ bản hình thành nên lý thuyết thị trường hiệu quả.